二元股权结构

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二元股权结构范文第1篇

关键词：主桥；加固工程；有限元；材料参数；结构验算

1.工程概述

安徽省怀远县涡河二桥为怀远县境内S307上一座跨越涡河的大桥，其孔跨布局为，主桥采用标准跨径为35m的预应力混凝土T梁，桥面总宽为18.5m，原设计荷载为汽―超20、挂―120，该桥运营期内上部结构梁体基本完好，但桥面铺装损坏严重，且90%以上支座变形严重，需对其桥面铺装进行加固处理并更换支座。加固设计的荷载标准为公路-Ⅰ级，因此，需要对主桥在新的荷载（桥面铺装二期恒载及车道荷载）作用下结构安全性进行验算。

2.计算模型及结构参数

本桥主桥上部结构为预应力混凝土简支T梁，分析软件采用国内通用的Midas Civil，计算采用精度较高的单跨空间有限元模型，其中，梁单元数量为360个，节点数量312个，钢束数量为88个，如图1所示。

荷载组合情况详见《公路钢筋混凝土及预应力混凝土桥涵设计规范》（JTG D62-2004）。

3.计算结果分析

结构使用状态最不利荷载组合时1-4号梁弯矩图如图2～

可见，使用状态下，1号梁弯矩相对最大，故对1梁进行截面验算。1号梁结构验算结果如表所示，限于篇幅，本文仅列出1号梁的跨中、支点及L/4截面分析结果。

验算结果表明，结构满足承载能力极限状态和正常使用极限状态的要求。

4.结束语

本文针对怀远县涡河二桥加固改造工程的结构验算，建立了空间有限元计算模型，比起平面计算模型，可有效模拟使用荷载的作用，避免了平面计算问题中有关荷载纵横向分布的复杂简化问题，且计算结果可靠，可供广大技术人员参考。

参考文献

[1] 叶见曙.结构设计原理[M].北京：人民交通出版社，2015.06

二元股权结构范文第2篇

【关键词】股权结构 资本结构 公司绩效 上市企业

一、股权结构、资本结构与公司绩效概述

（一）股权结构

股权结构是指股份制公司中持有的不同属性与性质的股票份额所占总股本的比例，股权结构是公司内部治理的根本所在，对提高治理效率与绩效有关键作用，同时影响着激励、竞争、监督与收购兼并等。股权结构的确定和计量是二元性的，从股权属性来看，通过分析持股人持股的比例以及持股人之间的关系对其在公司中的地位进行确认，通常划分为国家股、法人股、外资股与社会公众股。从股权集中度来看，根据股权结构量，对公司股份的分布（集中或者分散）状况进行考察，是对股东影响权力的反映。

（二）资本结构

资本结构是公司各种资本的价值构成和所占的比例。广义的资本结构指的是包括长期与短期资本的全部资本构成与所占比例，资产负债表右侧各种资本的来源是对资本结构衡量的要素，而其间的比例关系这位资本结构含义。狭义的资本结构指的是各种长期资本的构成与所占的比例。短期债务资本并不能发挥出债务资本效应，并不纳入资本结构研究。资本结构一般被分为资本属性结构与资本期限结构两种，前者是指不同属性资本的价值构成以及其在公司资本构成中所占的比例，后者指的是不同期限资本的价值构成以及其在公司资本构成中所占的比例。

（三）公司绩效

公司绩效是指在一定经营期内公司利用资源进行经营活动的成果，其也是一个公司得以生存的根本。根据不同的数据采集方式，有不同的评价体系，包括有市场评价法、财务评价法，前者在认可资本市场有效性的基础上，利用量化指标对公司绩效进行分析，包括公司的现时价值与增长潜力；后者是以公司以往的经营状况未基础，利用财务指标对公司绩效进行量化分析，表现的是账面价值。

二、股权结构、资本结构对公司绩效响的理论研究

（一）股权结构影响公司绩效

第一，两权分离理论。两权分离理论是在股份公司产生下出现的，指的是所有权与资本运作权的分离，该理论为委托理论奠定了基础。

第二，委托理论。委托理论是现代企业的重要组成，主要对股东、经理层的利益冲突、股东与债权人的利益冲突等做出阐述，设计、制定并实施有效的激励措施对人进行控制与监督，让人为委托人获取收益。在当前股权结构下为达到委托人与人之间的利益趋同，减少成本，公司需要建立有效的约束机制，这是该理论对股权结构所产生的影响。

第三，股权属性对公司绩效影响的理论。包括国家股、法人股、管理层持股、机构投资者持股对公司绩效的影响。国家股所有权是属于全部国民的，属于共同财产，国家股委托链条相当的漫长，造成诸多问题的存在。法人股股东与公司要形成多方共赢的最理想局面，并且更加关注公司的经营管理，提高治理效率。管理层不享有剩余所有权，因此并不会从公司价值大幅提升中获得好处，其中存在的道德风险要求公司给予管理层股权激励。

（二）资本结构对公司绩效的影响

第一，传统理论。传统理论是净收益理论与营业收益理论的中和，理论中指出，因负债具有可进行税前扣除，因此在一定范围内，公司可以利用财务杠杆对加权平均资本成本进行降低，而利用债务成本上升可以很好的抑制权益成本上升造成的弊端，提升公司总价值。

第二，现代资本结构理论。包括有MM理论、米勒模型、权衡模型。其中，权衡理论将债务融资作为关注重点，认为其具有双刃性，有收益也有风险；债务融资增加通过税盾效应让企业价值提升，但同时会增加成本与财务危机成本。该理论承认有最优资本结构，由税盾效应带来的边际收益与成本、财务危机成本相等时，这为该理论模型下最佳资本结构。

三、实证分析

（一）样本描述

以2012年30家上市初期股票证券公司为研究对象，对他们2015年12月31日的数据进行分析。

（二）变量选择

被解释变量选择不容易控的净资产收益率作为衡量企业效益的指标。解释变量选择股权集中度、股权制衡度与资本结构，以资产负债率与流动比率表示资本结构；以第一大股东、前五大股东持股比例表示股权集中度；以第一、第二大股东持股比例之比，第一、第二+第三、四、五大股东持股比例之和之比表示股权制衡度。控制变量为公司规模。

（三）统计分析方法

采用SPSS17.0对创业板上市公司股权结构、资本结构对公司绩效的印象进行分析。

1.描述性分析。第一大股东持股比平均为30.3%，不具有绝对控股优势；第一、二、三、四、五大股东持股比例之和平均为57.4%，基本拥有空鼓地位；第一与第二股东持股比例平均为3.73，有较为明显的股权制衡作用；资产负债率与流动比率平均为0.21和6.43，表明创业板上市公司筹资方式主要是通过股权进行的，是我国对新兴公司和成长性公司提供的融资渠道，经营风险较低；但是净资产收益率并不高，仅为0.1，资产总额平均为11.6976亿元，公司规模不大。

2.实证模型构建。假设股权结构、资本结构与公司绩效存在着线性与非线性关系，构建下述模型：

（四）结果分析

结果显示，第一大股东持股比例与公司绩效呈负相关关系（r=-0.118）；第一、二、三、四、五大股东持股比例之和与公司绩效呈正相关关系（r=0.418），股权制衡度上有显著负相关关系；第一、二大股东持股比例之比提高1%，公司绩效提高0.01%；当第一大股东持股比例与第二至第五大股东持股比例之和之比每提高1%，公司绩效这下降0.04%，表明股权制衡度越高，越有利于企业绩效。股权集中度与公司绩效无线性关系，呈倒U型关系，即适当的股权集中可促进公司绩效提升；而股权制衡度与公司绩效这不存在U型关系。

对资本结构对公司绩效的影响分析来看，资产负债率与公司绩效有负相关关系（r=-0.552），流动比例则无影响。当资产负债率提高1%，则公司绩效下降0.01%，由此可见，合理的资本结构对降低负债带来的经营风险具有积极的意义。

参考文献

二元股权结构范文第3篇

关键词：公司治理结构;公司价值管理；股权结构

一、关于公司治理及企业价值管理

对于公司治理的定义有很多种，Cohen和Hanno将公司治理定义为“ 董事会和审计委员会为确保财务报告过程的公正性所采取的监督活动”。OECD在《公司治理结构原则》中定义：“公司治理结构是一种据以对工商业企业进行管理和控制的体系。公司治理结构明确规定了公司的各个参与者的责任和权利分布，诸如董事会、经理层、股东和其他利害相关者。并且清楚地说明了决策公司事务所应遵循的规则和程序。

公司治理结构包括外部公司治理结构和内部公司治理结构。它通过一整套包括正式或非正式的、内部的或外部的制度来协调公司与利益相关者之间(股东、债权人、职工、政府等)的利益关系, 以保证公司决策的科学性、有效性, 从而最终维护公司各方面利益(郭秋红等 ,2004) 。具体包括股权结构、股东大会、董事会、监事会以及经理层所构成的内部公司治理, 也包括资本市场、经理人市场、政府架构等外部治理环境。

企业是一个价值系统。对于非上市公司，价值体现为公司资产的帐面价值，公司价值提高了，投资者的财富也会得到相应的增加；对于上市公司来说，公司的价值体现为投资人在充分考虑了各种长、短期因素后，而对企业所做出的综合评价 亦即企业的市场价值。从包含的内容来看，后者的意义更加深刻。它不仅代表了企业的现期价值，而且从投资人的角度，综合了企业长远发展的多方面因素。因此，现代企业尤其是处于完善的资本市场中的上市公司更加关注的应当是公司价值 ，而不是利润 、市场份额或者公司规模。上市公司的直接目标是增加公司价值 ，其最终目标是增强公司的价值创造能力。

二、我国上市公司治理结构中股权结构的现状

公司治理结构关键是根据不同的股权结构和公司外部治理环境构建公司内部相互制衡的组织构架。股权结构作为公司的所有权结构，表明了股东对于公司高级管理人员的权力控制程度。在英美等股权比较分散的国家 ,公司组织主要由董事会和股东会构成。在德日等股权比较集中的国家，公司组织构成有股东会、董事会和监事会，其中监事会起比较大的作用。

我国公司治理起步较晚，上市公司的治理结构是一种二元制框架，即在股东大会下设立董事会和监事会，董事会进行经营决策，监事会专门监督董事、经理的行为。

我国上市公司的股权结构比较复杂，通常包括两大部分：一部分是尚未流通股(简称非流通股)，包括国家等发起人股、定向法人股份、其他未流通股份；另一部分是已流通股份，包括境内上市的人民币普通股(简称A股) 境内上市的外资股(简称B股)，境外上市的外资股(简称H股 、N股等 )。根据中国证监会公布的有关统计资料，可以看出，中国上市公司的股权方面具有种类繁多，且相当比例的股份不能上市流通的特点(见表1)。

由表1资料，在我国上市公司的股权结构中，未流通股份占到约2/3的比例，其中发起人股及法人股占到50%以上。我国上市公司股权结构既不同于英美式的股权分散模式，也不同于德日式的法人间交叉持股的股权集中模式，而是“一股独大”式的股权高度集中。历史原因使得非流通股成为我国上市公司股权结构的主要成分。并且根据有关统计资料，流通股在全部股本中的比例随着发行股票的规模扩大，呈现出下降的趋势。

三、股权结构对企业价值管理的影响

与国外相比，我国股权结构显著的特征是未流通股比例过大，特别是其中的国家股比例过大。我国 A股上市公司2006年未流通股分布情况，未流通股比例超过 50%的上市公司占我国上市公司总数的81%以上；而国家股比例超过 50%的上市公司占上市公司总数的 32%以上。我国上市公司的平均未流通股比例则高达 60%以上。同时，我国上市公司总体股权结构是以发起人股与法人股为主。另外，近年来上市公司法人相互持股的情况也有所增加。因此，中国的上市公司治理结构实际呈现出一种由大股东控制的高度集中的特点。

在市场经济国家，关于股权结构的集中情况，可以分为两种类型，一种是英美等国以股权分散化为特征的外部治理为主的体制。其大股东在公司股权中所占的比例远远低干中国的情况 。在美国最大的15家企业，无论是通用汽车、埃克森还是IBM.没有一个机构或者集团可以持有每个企业的20% 的股票。 但是这并不意味着机构投资者会放弃参与监管的权力。随着政府放开对于金融机构持股的限制，上市公司的股份总体上在向金融机构集中。越来越多的银行、保险公司、共同基金、退休基金和养老基金开始以各种形式参与到对企业的控制中，成为积极的股东，这成为一种趋势。另一种是日本和德国已经形成的紧密型的股权结构。上市公司的大股东往往是大型企业和金融机构。日本的几乎每一个大企业都有一个持有其股票20%的金融集团。大股东与企业之间形成一种严密的、家庭式的团体。他们不仅通过正式的股东大会或非正式的总裁会议控制企业，而且还会通过资金提供或业务的往来直接参与到企业的经营决策中，小股东的利益和作用相对被忽视。

从这些国家股权结构情况来看，持股比例的多少将会影响到股东对于企业经营的关注程度。大股东的存在导致对管理者更好的监督和企业更好的业绩 ,特别是股权集中在机构投资者的情况下 。股权比例的选择要涉及到两个关键成本：一是风险成本 ，即投资者投资的方向所带来的风险损失；二是治理成本，即维持公司治理有效运作而发生的成本，它主要包括治理的组织结构本身发生的成本和治理活动的组织协调成本。这两个成本与股权集中或分散有密切的关系，如果公司的股份高度集中于一个投资者手中(拥有绝对控股权 )，按照所有权与剩余索取权相匹配原则，企业所取得的一切利益应该大部分归该出资者所有 ，外部大股东在其投资企业存在重大经济利益时，投资者为追求利益的最大化 ，就会利用一切制度和手段积极主动地监控经营者的行为，，以确保管理者没有从事有损于股东财富的活动。由于属于内部高度的监控，因而监控花费少，治理成本低。股权集中度对公司治理起着监管作用。股权集中鼓励创新(与企业价值最大化相联系的战略)和阻止多元化(与管理者利益相关的其它目标相联系的战略 ,如规模)。

我国的资本市场尚未成熟和完善，小股东还不足以起到对公司的监管作用。而高度集中的股权结构对于减少公司经理人的机会主义和自利行为，促进他们对于长远目标的迫求总体看是积极的。所以，大股东的存在会有利于提高公司的价值和长远发展能力。相比股份分散的公司，我国上市公司大股东的存在可以发挥有效的监管作用。对公司价值有积极的作用。但流通股在上市公司全部股份中基本占有约1/3的比例，这说明，中国的资本市场还不是严格按照市场规则运转的资本市场。这种流通股与非流通股份力量的强烈对比形成了中国上市公司股权结构中的一大“特色”。 在这种特殊的股权结构下，所有作为外部公司治理机制的资本市场、经理人市场和控制权市场都无法发挥作用，大股东不怕因股价下跌而被收购和兼并，因而可以利用其控股地位有恃无恐地从事掠夺和侵害中小股东权益的活动，人为形成了投资人间的不平等。这种不平等会大大地影响到不同股东对于公司的监管动机和方式 。

作者单位：河南漯河职业技术学院

参考文献：

二元股权结构范文第4篇

公司治理结构是一种对公司进行管理和控制的体系。它不仅规定了公司的各个参与者，例如，董事会、经理层、股东和其他利害相关者的责任和权利分布，而且明确了决策公司事务时所应遵循的规则和程序。其核心是在所有权和经营权分离的条件下，由于所有者和经营者的利益不一致而产生的委托―关系。从理论上说，公司经营绩效取决于其治理结构，而股权结构又是公司治理结构的重要基础。

股权结构是指不同性质的股份在总股本中所占的比例，代表公司股东的产权分布状况和对公司的控制程度。具体表现在所有权构成和股权集中度两个方面：

公司的股权结构对于企业的经营业绩、收购兼并、权竞争以及监督机制的建立都有非常大的影响，是公司治理结构中重要的组成部分，也可以说，股权结构安排与公司治理结构是相辅相成。但是，仅仅从股权结构的角度还不足以判别公司治理结构的契合度，公司治理结构还会因具体环境下的市场竞争、战略部署和发展需求等因素的内外作用而发生变化，从而产生阶段性的差异。因此有必要在研究公司治理结构时，纳入企业生命周期理论，针对生命周期的不同阶段，从企业的不同生命周期视角选择契合度更佳的股权结构与公司治理结构，最终达到提升企业资源利用效率和提高经营绩效的目的。

二、企业生命周期对公司治理结构的影响

企业生命周期是企业的发展与成长的动态轨迹，包括发展、成长、成熟、衰退几个阶段。一般而言，企业生命周期各阶段的运营特点表现如下：

一是创业期：产品种类单一，技术创新处于高峰；产品价格高而不稳定；行业竞争者少市场进入较为容易，但市场份额不稳定；难以盈利，营业现金流多为负数。

二是成长期：产品系列迅速开发，产品技术重要性向生产技术过渡，出现主导型产品创新；产品价格急剧下降；行业竞争者增多，市场进入容易度一般，市场份额趋于稳定；开始盈利，但营业现金流不稳定。

三是产品开发进度缓慢，生产工艺和材料更替成为重点；价格趋向稳定；开始形成稳定竞争者，市场进入较难。市场份额稳定；盈利和营业现金流稳定。

四是产品种类减少，技术完全成熟稳定；价格下降；竞争者减少，市场份额高度集中，但利润空间逐步减小。

很显然，企业在创业期，所有者多为经营者，股权集中在少数几个人手上，所有权和经营权未呈现分离的状态，所以公司组织机构尚未规范化，制衡机制几乎不存在，组织结构的模糊使得各人职责不明晰，但内部的沟通和协调亦会相对直接、容易，反而有利于企业的运营。此时生存是其首要目标，企业更多的人力物力被投放于技术、产品和市场，相对而言，公司治理结构必须保持较高水平的灵活性，提高决策效率，把握机遇。创业期的公司治理结构表现为内部监控模式，一般只有单一简化的部门设置，缺乏健全的监督激励机制。

在企业逐渐向成长期过渡时，市场对产品的接受度逐渐提高，盈利能力不断增强，此时扩张市场、占据市场份额是企业的重要目标。为此企业会逐步引入战略投资者，原有创立者合二为一的权力开始出现分离，企业组织逐步规范化，权力机构、管理机构和监督机构之间的权限界定开始明晰，权、责、利关系被清楚划分，逐步形成制衡机制。在此基础上建立一定的激励机制鼓励股东、董事、经理层为公司业绩提供充足的动力，在“用手投票”之余达到较一致的经营理念，但、监督成本亦会因此而增加。成长期的公司治理结构因为存在关键控制人以及引入战略性大股东而更多的任然是一种内部监控模式，但开始有序的部门设置，细化管理规范和流程，引入职业经理人，初步建立内部决策监督机制和激励机制。

随着生产和经营的规模发展，企业进入了成熟期，此时企业重点转向保持市场份额，而运营、盈利和发展能力的滞缓促使企业向外寻求能为企业带来新动力的投资者，出现了多元化的股权特征，企业的绝对控股格局向二元或多元控股的制衡格局发展。相应的激励机制有效化，则需要企业为适应实际发展设置合理标准，同时注重内部激励机制与外部市场条件的相协调，避免股东因拒绝支付较高的监督成本而疏于参与公司治理，依赖外部市场机制以实现自身的利益。成熟期的公司治理结构因股权相对分散而开始转为市场监控模式，对组织结构进一步细化，加强内部监督机制和更为有效的激励机制。

而处于衰退期的企业，产品研发创新几乎完全停止，企业的运营能力、盈利能力和发展能力严重不足，内部股东间的“搭便车”效应明显，投资者更多的是关注公司的短期收益而不是长久的治理，“用脚投票”成了常规。公司治理体制开始僵硬化，缺乏灵活性。

三、万科股份的案例分析

（一）创业期：1984年-1995年

万科股份在此期间的股权结构从国有绝对控股向股权分散化发展，但创始人王石在未直接持有大量股权的情况下，仍然保持对万科经营权的控制，形成一种上市公司中少有的股权结构模式。随着创始人王石在万科上市之前放弃40%的原始股权，万科股权开始高度分散化，虽然分散的股权从长远来看，有利于万科平衡各方投资者的利益，但处于创业期的万科仍然需要有实际控制权的经营者带领团队发展。在面临“君万之争”控制权争夺时，由于股权的分散，使得王石等人在保护万科董事会的任何决策都需要较高的成本。

（二）成长期：1996年-2009年

万科在经历“君万之争”后意识到股权结构上的缺陷，2000年提出通过向华润集团定向增发4.5亿股B股引入战略控股股东的方案，以填补控制大股东的空位，随后华润股份成为万科实际上的单一优势股东。此时万科的股权虽然仍呈现分散状态，但相对集中在机构投资者中。期间万科坚持与第一大股东及其关联企业在业务、人员、资产、机构、财务等方面完全分开，从而使公司能摆脱第一大股东的控制，保持独立自主的经营。在组织架构上，集团在这一时期逐渐形成H型的中央集权式组织结构，各个子公司是相对独立的利润中心，保持一定的独立性，这种H型的组织结构有利于采用一定的标准化占领市场，但由于子公司的独立性较强，与总部和其他子公司缺少战略联系和协调，耗费了较多的公司资源。

（三）成熟期：2010年-至今

进入成熟期后，第一大股东华润股份保持着14%左右的股份，但非金融机构的持股数量在持续上升，国外投资者的持股数量在逐渐下降后再次呈现上升的趋势。另外，万科的流通股截止2014年末，已几乎达到100%的比例，原已分散的股权结构没有得到更好的改善，反而呈现更为高度分散的趋势。从而导致宝能系通过三次举牌花费240亿成为万科的第一大股东，直至2016年1月23日，宝能系及其一致行动人持股为24.26%，若安邦确认为宝能系的一致行动人，宝能和安邦持有万科的股份超过30%，万科管理层面临出局的危险。第一大股东的换位是万科转型关键期的重大障碍，此前与第一大股东华润股份保持的“五分开”原则或遭受改变，加上宝能系的实际控制人的理念与万科管理层的理念需要重新磨合，股权结构的重新平衡直接影响万科的长远战略布局。

二元股权结构范文第5篇

关键词: 农业上市公司;股权结构;治理

中图分类号:F832.43 文献标识码:A 文章编号:1003-4161(2010)04-0085-04

一、引言

农业上市公司是我国证市场一个特殊的版块,相对于其他上市公司的一个特殊性在于肩负着以产业化经营带动农民增收、农业增效的社会责任,体现了国家推动农业产业化政策导向。在这种背景下,农业上市公司的股权特征与治理现状,将影响企业的投资决策、投资效率和经营绩效。

股权特征作为公司治理关系的基础,它不仅决定了上市公司的控制权结构,而且影响着公司的内部治理机制,并通过内部治理机制的运行和内部治理关系的相互作用对公司财务决策产生影响。因此,本文首先从股权集中度和股权结构两个方面,分析农业上市公司的股权特征;其次,分析了农业上市公司股权结构对公司内部和外部治理效应。

二、农业上市公司股权特征

(一) 农业上市公司的界定

以中国证监会2001年颁布的《上市公司行业分类指引》为参考依据,参考上交所2003年变更上市公司所属行业的三条标准:(1)公司某项主营业务收入占公司总收入的50%以上,则该公司归属该项业务对应的行业;(2)如果没有一项主营业务收入占到总收入的50%以上,但是某项业务的收入和利润均在所有业务最高,而且均占到总收入的30%以上,则该公司归属该项业务对应的行业;(3)如果公司没有一项收入和利润占到30%以上,则由专家委员会进

研究和分析确定行业归属。本文选取2004年43家和2007年46家在沪、深两市交易所的以农、林、牧、渔业为主要经营活动以及从事农产品加工的农业上市公司。

(二)农业上市公司股权集中度

国内已有的研究分析均表明:我国上市公司股权集中度呈现股权高度集中和一股独大的显著特征 。考虑国内已有的股权集中度研究基本上取自2001年以前的数据,而且大多数研究只选取了沪深两市的部分上市公司作为样本。为了更加系统深入的揭示我国农业上市公司股权集中度的最新情况,本文分别对股改前(截至2004年12月31日)和股改后(截至2007年12月31日)两个年度的研究样本的农业上市公司的股权集中度的整体状况进行了统计分析,结果如表1所示: 2004年股改前和2007年股改后,我国农业上市公司前五大股东持股之和平均分别为60.42%和48.16%,前五大股东持股10%以下的公司均为0家,前五大股东持股在50%以上,而且股权集中度越高的区间,所分布的上市公司数量越多 ,股改后农业上市公司股权集中度有所下降。

一般而言,持股人持有35%股份就可以对上市公司实施强有力的控制①。通过分析第一大股东持股情况(表3)可以看到:2004年股改前和2007年股改后,我国农业上市公司第一大股东持股加权平均分别为37.58%和30.89%,第一大股东持股10%以下的公司分别为0家和2家,占农业上市公司总数的0%和4.3%,85%的上市公司第一大股东持股在20%以上,34.9%和17.4%的农业上市公司第一大股东持股在50%以上。75%的上市公司第一大股东持股比例在35%以上,这表明第一大股东对我国大部分农业上市公司中实施了显著的股权控制,不仅可以有效地阻止敌意接管,而且导致了控制权的市场自发转移机制难以形成。进一步计算可知:2004年和2007年,第一大股东与第二大股东持股比例的平均比值分别为5.70和10.25。这表明:在我国农业上市公司中,第一大股东与第二大股东股权力量对比悬殊。在这种情况下,即使第一大股东持股比例不高,也可以较容易的掌握公司控制权。另外,由于我国上市公司中前五大股东中的关联状况相当普遍,因此其行动一致的可能性较大,而近40%的上市公司前五大股东持股比例之和在35%以上,由此可以进一步表明:我国绝大部分上市公司的控股股东可以对上市公司实施强有力的控制。

此外值得注意的是:统计结果显示前五大股东与第一大股东持股的加权平均值高于其算术平均值表4和表5。这表明股权集中度高的公司,其总股本规模要大于股权集中度相对较低的公司,这与我国农业上市公司中大型企业主要由国家控股、而且国家股比例很高的状况一致。二、农业上市公司股权结构

我国农业上市公司股权结构非常复杂,有国有股、法人股、A股、B股、内部职工股、转配股等。其中国有股、法人股、内部职工股和转配股不能在股票市场上自由转让流通。2004年,2007年两年我国农业上市公司股本结构统计情况,见表5。

从表5可以看出,我国农业上市公司股权结构存在以下主要问题。

一是未流通股在公司总股本中的比重相当大。截至2004年12月30日,我国农业上市公司其有总股本为1 494 846万股,其中未流通股922 122.94 万股,占全部股本的62.44%;流通股为554 723万股,占全部股本的37.56;流通股的比例偏低。股权分置改革后,2007年底数据表明了流通股的比例大幅度提高,截至2007年12月30日,总股本为1 905 892.8万股,其中未流通股953 081.04万股,占全部股本的50.007%,流通股为952 811.76万股,占全部股本的49.993%。

二是股权结构中国有股呈现高度集中性,国有股股东是大多数公司的唯一大股东,分析表5可知,2004年底国有股的比重为41.79%,2007年底为16.12%,股改后第一大股东为国有股的比例明显下降。从单个股东而言,国有股仍处于第一大股地位。

三是国有股处于绝对优势地位,“一股独大”现象相当普遍。国有股包括国家股和国有法人股。国有股“一股独大”包括两种形式:一种是国有股持有股比例超过50%,占据绝对控股地位;另一种是国有股虽然没有达到绝对控股地位,但由于第二大股东持股比例过于微弱,与之无法抗衡,使国有股处于实际控股地位。如果在第二大股东与后面的第三、四、五位大股东拥有的股份之和仍低于第一大股东的,我们称之为“相对控股”。 截至2004年12月底的统计中,研究样本中的43家农业上市公司中,只有15家没有国有股,其余28家设有国有股的公司国有股占全部股本的75.71%,非国有股仅为24.286%;股权分置改革后,国有股的比例有所下降,2007年12底,国有股占全部股本的65.46%。

四是管理层持股的公司少,且持股比例较低。2004年和2007年我国农业上市公司董事长持股比例分别为0.67%和0.958;总经理持股比例分别为0.23%和0.318%;管理层持股比例分别为1.17%和1.17%。高层管理者持股水平低的主要原因在于只有很少的企业采取股票期权和经营者持股等股权激励手段,企业与管理者签订的是少而固定的薪水合同,而不与企业的经营效益直接挂钩。

三、农业上市公司股权结构治理效应

我国农业上市公司畸形的股权结构是由历史原因造成的。我国证券市场从一开始肩负的重要使命就是既要为国有企业解困,又要保持其国有的性质,因此在国有企业进行股份化改造的过程中,出现了大量的国有股份和法人股份,同时为保证国家长期控股的需要,对这两部分股份都不作流通处理。这样一来便形成了我国特有的股权高度集中且不能流通的二元股权结构特征。这种畸形的二元股权结构对我国公司治理产生了决定性的深远影响。

(一) 股权结构对公司内部治理效应的分析

我国农业上市公司受特殊股权结构的影响,内部治理机制的功能无法发挥。主要存在以下问题。

1. 国有股产权主体虚置,导致严重的“内部人控制”。现代公司理论表明,在股权相对集中的条件下,大股东直接对企业实施监控是公司治理有效性的关键。但是,我国农业上市公司中,占控股地位的国有股持有主体严重缺位,致使产权虚置,没有形成人格化的产权主体,大股东对企业的监控机制难以形成,这种制度的缺陷更容易衍生经营者道德风险,产生内部人控制。

2. “一股独大”的国有股权的产权缺陷,放大了公司内部的委托一问题。“一股独大”的结构,在我国证券市场制度没有真正完善,制度性真空和缺陷并存的背景下,一直制约着上市公司,使上市公司难以形成有效率的公司内外治理制度,也使控股股东的失控问题不可避免,并形成了不同于其他国家公司的特殊委托一问题[2]。与一般公司治理的核心问题是由于股份高度分散导致的股东与经理层对立引发的委托问题不同,我国农业上市公司核心问题包含两个层面:一是公司层面的控股股东的问题;二是控股股东单位与其最终委托人―国家之间的问题。从公司层面的控股股东的问题来看,主要是控股股东对中小股东的“掠夺”。胡汝银完成的有关中国上市公司治理问题问卷调查报告显示[3],平均而言,来自第一大股东的董事已经超过董事会席位的一半,而且公司的经理人员也基本上来自第一大股东,从利益角度看,公司的内部人只能由控股股东来充当,控股股东的成本与管理层的成本是合二为一的。

从控股股东单位之间的问题看,我国上市公司的国家股持股主体主要原集团公司、国资局、国有资产经营或控股公司和财政局等。这些国有股的持者基本构成了我国上市公司目前的控股股东,然而这些“股东”并非是最终的产所有者,只是国有资产的人而已。相对于真正的所有者(国家)而言,不过是另一种意义上的“内部人”而已。由于国有股的持股主体(控股股东)上市公司的剩余索取权和控制权不对称所产生“廉价投票权”及监督约束的虚假败德行为,只要没有达到触犯法律的程度,一般不会受到国家这个大股东的抵制。这也说明国有股东在产权上对经理人的“超约控制”。相反,作为人的经理人由于具有双重身份和人格(既是职业经理人,又是政府官员),一方面可以利用国家产权上的“超约控制”形成企业的内部人控制,同时又可利用行政上的“超强控制”转嫁经营风险,将自己“败德”行为所造成的经营性亏损推诿为体制性因素。由此引起的内部人控制不可能被限定在合理的范围之内[4]。

总之,在国有股占绝对控股地位的上市公司中,成本十分高昂,治理的激励约束机制代价极高,使得公司内部的激励约束机制残缺不全,而社会公众持股又过于分散,根本没有能力对经理层进行监督和约束,这样使得公司内部的激励约束机制名存实亡。

(二)股权结构对公司外部治理效应的分析

公司外部治理是通过自由竞争、完备的市场体系而实现的间接控制,外部治理主要是通过产品市场、资本市场和经理人市场未实现的。但我国农业上市公司中,流通股和与非流通股的分割使得外部治理的作用无从发挥。

1.资本市场的监督作用受到限制。资本市场对经理人的监督和约束主要是通过控制权竞争机制和收购兼并机制来实现的。在农业上市公司中,非流通股所占比例在一半以上,这大部分股份不能上市流通,一方面使得股票市场股票价格不能真实地反映企业的业绩状况,也使得社会公众投资者持股的目的仅仅是获取资本利得,即获得股票升值的投机收益,而不会关心公司的发展和经营业绩提高,放任经营者的败德行为,同时使得有能力监督企业的国家和银行由于信息上的不对称性难以实施有效的监督;另一方面,也会使得控制权竞争机制缺乏失效。控制权的竞争是通过“用手投票”和“用脚投票”来实现的。董事会是实现“用手股票”的组织机构,是公司控制权的内部市场,“用脚投票”的股票市场是控制权的外部市场,两者在一定条件下可以进行切换。当股东不满公司经理人员的表现,可以在股票市场“用脚投票”――抛售公司股票,大量股票在市场上出售,将改变市场上股票的供求关系,引起股价下跌,管理层的形象和声誉受损。而潜在的竞争者通过低价收购公司股票获得企业控制权,改组董事会和经理层,实现用手投票。但在我国非流通股东占绝对控股地位,而且控股股东往往是非流通股东。相对于流通股票市场,割裂了内外部控制权市场之间的转换。控股股东只有用手投票权,而流通股东只有用脚投票权。本来上市公司的大股东具有监督激励,但大股东拥有的股票不能流通,使得上市公司股权异常稳定,流通股价的高低与控股股东利益没有联系,因此,控股利用股东大会去强化其用手投票权以保证其利益所在,这会阻碍董事会市场机制作用的发挥。由于非流通股不允许在证券市买卖,主要是通过协议转让方式进行交易,而且转让的对象和条件都有严格的限制,并且最终必须通过政府机关审批,这种严格的市场进入条件和对市场行为的行政干预必然会使市场价由于极其分散,占总股本的比重较小,在股票市场上买卖股票不能或基本上不发生公司控制权的转移,使得资本市场中企业间的产权交易,兼并收购活动无法展开,不能有效实现在股票市场控制权转移功能。

2.经理人市场发育缺乏条件。在完善的经理人市场上,企业经理人员作为股东的人,与股东委托的关系是建立在市场化基础之上的。人是通过市场竞争而确立其地位的。当人侵害委托人的利益时,委托者可以通过董事会解聘者或在股票市场上抛售股票,无论是哪种情况,者都要承担相应的责任。因此,发达的经理人市场以及资本市场可以为委托关系确立起有效的激励相容的竞争机制。但目前我国国有上市公司中,国有股占有绝对控股地位,改制前的国有企业的上级主管部门掌握了者的聘任权力,由于其与原国有企业的经营者之间存在着特殊的上下级关系,原有企业的经营管理者并不需要经过经理人市场的竞争,便可取得人资格。而一旦他们获取经理职位后,国有上市公司这种特有的股权流通性结构和高度集中的股权结构,使得市场不可能获得足够控股比例的股票而发生控制权的转移,因此股票市场上的收购兼并机制根本无法发挥其作用,经理人无须接受经理人市场的评价和对企业经营的好坏负责的话,经理人市场对经理人的约束也就不存在。总之,我国农业上市公司特有的股权结构,不管是从公司内部治理还是外部市场的治理并没有带来良好的治理效应。改变现有的股权结构才是提高公司治理效应的必然选择。

注 释:

①作为要约收购标准的30%持股比例已经构成对上市公司的有效控制,此时其他股东要向取得公司控制权将会触发全面收购的强制要约,大大增加了其收购成本,因而可以较为有效地阻止敌意接管的发生。

参考文献:

[1]Williamson Q.Corporate finance and corporate governance .Journal of Finance, 1998,(07): 567―591.

[2]董秀良,薛丰慧.股权结构、股东行为与核心问题研究[J].经济评论,2003,(04):39―42.

[3]胡汝银. 中国上市公司治理机制与独立董事制度建设[J].中国金融,2000,(09):44―46.

[4]王化成,胡国柳. 股权结构在公司治理中的作用及效率―文献回顾及基于中国上市公司的未来研究方向[J].湖南大学学报( 社会科学版),2004,(05):42―47.