夹层融资
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夹层融资范文第1篇
（一）夹层融资的含义
1、夹层融资的概念、溯源。“夹层 Mezzanine”在英文里的意思是“底楼与二楼之间的夹层楼面”，夹层的概念最早在华尔街被用于指资级债券与垃圾债券之间的债券等级。随着市场的发展，夹层融资逐渐从传统风险投资市场中脱颖而出，演化成了一种介于股权和普通债务之间的一种融资方式。所谓夹层，从资金费用角度，夹层融资低于股权融资，如可以采取债权的固定利率方式，对股权人体现出债权的优点；从权益角度，其低于优先债权，所以对于优先债权人来讲，可以体现出股权的优点。夹层融资是一种非常灵活的融资方式，作为股本与债务之间的缓冲，使得资金效率得以提高。
2、夹层融资的形式。夹层融资通常采取夹层债、优先股或两者结合的方式；也可以采取次级贷款的形式；还可以采用可转换票据的形式。在夹层债中，投资人将资金借给借款者的母公司或是某个拥有借款者股份的其他高级别实体（以下简称“夹层借款者”），夹层借款者将其对实际借款者的股份权益抵押给夹层投资人；与此同时，夹层借款者的母公司将其所有的无限责任合伙人股份权益也抵押给夹层投资人。这样，抵押权益将包括借款者的收入分配权，从而保证在清偿违约时，夹层投资人可以优先于股权人得到清偿，用结构性的方式使夹层投资人权益位于普通股权之上、债券之下。在优先股结构中，夹层投资人用资金换取实际借款者的优先股份权益。夹层投资人的优先体现为在其他合伙人之前获得红利，在违约情况下，优先合伙人有权力控制对借款者的所有合伙人权益。
（二）夹层融资在房地产融资中的应用及地位。房地产企业的融资，顾名思义就是房地产开发商的筹资行为，其途径分为企业内部融资和企业外部融资。企业内部融资，即开发企业利用企业的现有资金来支持项目开发，或扩大自有资金基础，方法包括：抵押、贴现股票和债券获得现金，预收购房订金或购房款等。企业外部融资主要有：债权融资、股权融资、设立信托、发行基金和夹层融资。
夹层融资作为股本与债务之间的中间产品，在直接融资相对较难，而银行贷款又难以取得的时候，就发挥了重要的作用。对于房地产企业来说，在房地产抵押贷款渠道变窄，股市融资又相对困难的时候，夹层融资为房地产企业融资开辟了一个新的融资渠道。夹层融资对于扩大房地产企业融资渠道有着重要意义，他提供给房地产企业开发所需的大量资金，并且相对银行短中期的贷款，他可以提供5～7年的长期贷款，更适合房地产业的经营特性。夹层融资可以针对房地产各阶段的融资要求，作为多种用途的资金介入，例如夹层融资可以在项目建设前期投入，作为引入银行贷款或其他融资类的“过桥贷款”；可以在项目开发期投入，作为企业的开发资金；可以在房地产企业销售前的阶段介入，作为企业的流动资金；同时，夹层融资可以根据房地产企业的特殊融资要求和经营状况灵活安排融资结构和资金偿还方式，又不稀释公司的股权控制权，这些优势使得夹层融资近年来在房地产业融资中发挥了越来越重要的作用。
二、我国房地产融资运用夹层融资方式的必要性
（一）资金需求催生融资方式多样化。近年来，我国房地产业发展迅速，而房地产业是一个典型的资金密集型行业，它的发展需要巨大的资金投入，因而从各种渠道集合资金成为支持房地产业高速发展的先决条件。房地产业强大的资金需求要求有多样化的融资方式聚集社会闲散资金和投资资金，使资金得到合理的利用，提高资金的使用效率。夹层融资是西方发达国家房地产企业普遍采用的一种融资方式，对于补充和拓宽房地产融资渠道有着重要意义，因而在现阶段我国融资方式单一的情况下引进夹层融资方式对于我国房地产业的健康持续发展有着重要的意义。
（二）夹层融资有利于解决融资渠道单一问题。从主要融资渠道来看，我国房地产企业开发资金来源呈现三足鼎立的局势，银行贷款、自筹资金和其他资金来源共占据了房地产开发资金来源的98%以上，且主要是商业银行体系支撑着房地产业发展的资金需求，融资渠道单一，后果是加大了商业银行的经营压力，使金融风险大量隐含在银行体系之中。2008年对于房地产企业而言更是苦不堪言：银根紧缩、股市低迷、增发不断跌破。统计显示：从2006年5月重启IPO至2007年9月底，证券市场总体融资6，991.5亿元，其中房地产上市公司融资为550.89亿元，仅占7.88%。在房地产上市公司筹集的资金中，只有保利地产、世博股份、北辰实业和荣盛房地产4家地产公司通过IPO实现融资，融资规模67.96亿元，仅占2%，房地产上市公司再融资规模总计只有482.93亿元，直接融资步履维艰。信托融资工具在我国还处于初期发展阶段，二级市场不完善，造成了信托融资规模相比银行贷款仍然较小，对房地产融资的作用不是很大。并且随着2005年“212号”文件的出台，信托融资门槛提高，信托融资将面临政策的限制，2007年仅发行了四个地产信托。我国现阶段也不存在真正的房地产产业基金，没有正式的产业基金法，因此产业基金要成为房地产企业的融资渠道还有待时日。这些融资方式的不足需要我国引入一种可行且有效的创新融资方式，来解决目前最困扰房地产企业的资金来源问题，尤其是中小房地产商的融资难问题。
（三）现阶段无法引入其他创新融资方式。在美国，产业基金是房地产权益融资的主要方式，其比例超过30%。而房地产产业基金主要有两种形式：有限合伙制房地产产业投资基金和房地产投资信托基金（简称REITs），又以REITs为主。REITs是一种以发行受益凭证的方式汇集特定多数投资者的资金，由专门投资机构进行房地产投资经营管理，并将投资综合收益按比例分配给投资者的一种信托基金。但我国的房地产行业发展状况不适合发展REITs。因为国外的REITs一般在物业成熟后收购，是把已经开发好的项目中有着稳定现金流的项目挑出来作为投资产品，然后持有，以获取租金作为投资回报。因而，REITs更多意义上是为商业地产投资提供一种资本的退出机制，对房地产企业开发融资的功能要相对弱一些，对于我国严峻的房地产融资需求是远水解不了近渴。根据我国房地产企业发展的实际情况，如何解决项目前期以及开发过程中的融资需求，才是我国房地产融资创新的重点。
三、夹层融资应用于我国房地产业的可能性分析
（一）夹层融资内在特性适合应用于房地产融资
1、夹层融资可以规避政策约束。“212号”文件的，使得房地产信托投资陷入困境，同时也阻断了房地产企业利用信托融资的道路。夹层融资对贷款的要求比较低，不受“四证”齐全、自有资金35%，以及二级企业资质的限制，可以绕开政策的限制，在房地产企业达到“四证”之前给房地产企业提供及时的资金。
2、夹层融资灵活的结构适合应用于房地产业。房地产企业的现金流和普通企业不一样的地方在于他的开发周期特别长，前期需要比较多的投入，而一旦到了销售阶段则迅速回收资金。夹层融资具有灵活的结构，可以根据企业特殊的融资安排和经营状况，调整还款方式，使之符合借款者的现金流要求及其他特征。
3、夹层融资的限制较少。较之银行贷款，夹层融资在公司控制和财务约束方面的限制较少，尽管夹层融资的提供者会要求拥有观察员的权利，但很少参与到借款者的日常经营中去，在董事会中也没有投票权。这样就有利于房地产企业自主经营业务，而不受投资方的控制，有效地提高企业经营效率。
4、夹层融资成本较低，并且能有效防止股权的稀释。夹层融资成本低于股权融资，并且资金提供者很少寻求控股，也不愿意长期持有股权，而更倾向于迅速地退出。房地产是高风险、高收益的行业，许多企业拥有较小的注册资本，因而不愿意外来者入股来分享房地产带来的高额收益。相比较股权融资，夹层融资更适合应用于房地产企业融资的需要。
（二）我国外部金融环境为夹层融资发展提供了条件
1、我国已经具备了融资方式多样化创新的经济环境。从整个国家宏观经济基础而言，我国经济运行状况良好，金融体制改革不断深化，为房地产融资渠道的创新创造了一个稳定的大环境。同时，宏观经济需要房地产有效投资和有效需求进行拉动。当前国民经济发展需要房地产作为新的增长点，融资方式多样化有利于促进房地产市场和房地产业的发展。
2、房地产业发展本身对夹层融资引进提出了迫切要求。一方面我国房地产开发市场潜在容量大。美国的商业不动产中夹层融资占到10～15%的份额，2007～2008年我国房地产投资已达到6～7万亿元需求量，照这种规模计算，我国的夹层融资市场有0.6～1.1万亿元的发展空间。强大的投资市场与我国普通居民可选择的投资对象狭窄形成对比。目前，我国大部分居民只能选择银行存款，其他投资品种，如股票投资，由于风险太大，一般非专业投资者不敢介入；另一个可选投资对象国债，虽然收益要稍高于银行存款利率，但是缺乏流动性，也不是很好的投资选择。普通居民可以选择基金进行投资理财，但我国现在的基金都为证券投资基金，收益不是很高，且投资者投资基金也存在投资风险，收益与风险不是十分匹配。故此，大多数普通投资者拥有大量闲置资金却缺乏适当的投资品种，这样就使得社会资源利用效率低下，资本没有得到很好的利用。夹层融资产品可以为投资者提供良好的资本市场投资对象，因为没有投资金额的限制，普通投资者有机会介入高收益的房地产行业，分享房地产行业上升带来的资本保值增值收益。虽然投资房地产行业存在一定的风险，但是与此对应的收益也是十分可观的，夹层融资为普通居民提供了一个投资于房地产业的途径。
四、我国实施夹层融资方式探讨
夹层融资范文第2篇
通过对河北省部分房地产开发企业进行深度访谈和问卷调查，结合企业融资风险研究的相关文献资料，从宏观和微观两个方面总结房地产开发企业融资风险的主要影响因素并对其进行分析[3][4]。(一)宏观影响因素分析本文界定房地产开发企业融资风险宏观影响因素主要有政策法律因素、宏观经济因素和行业竞争因素。1．政策法律因素。政策法律因素主要包括房地产业政策，金融政策、土地使用政策等因素。(1)房地产业政策是指国家中央或地方政府制定的，主动干预房地产业经济活动的各种政策的集合。产业政策包括产业结构政策、产业组织政策和产业布局政策。(2)金融政策是指中央银行为实现宏观经济调控目标而采用各种方式调节货币、利率和汇率水平，进而影响宏观经济的各种方针和措施的总称。(3)土地使用政策。近几年来，我国一直在执行严格的土地管理政策。严格的土地管理政策虽然促进了土地的节约使用，但也导致了土地供应的相对紧张，并增加了房地产开发企业的土地开发成本，增加了其融资的难度和融资成本，进而提高了其融资风险。2．宏观经济因素。宏观经济因素主要包括通货膨胀率、家庭可支配收入、房屋销售价格指数、供求关系等因素。(1)通货膨胀是一种货币现象，指货币发行量超过流通中实际所需要的货币量而引起的货币贬值现象，它体现为购买力风险。在通货膨胀压力下，流动性过剩问题将趋于明显。为了确保经济持续健康、稳定地发展，一般情况下政府会采取紧缩银根的货币政策。作为资金密集型的房地产行业，对银行等金融机构的信贷依赖较大，受到紧缩货币政策的影响，房地产企业融资难度将会有所加大进而增加其融资风险。(2)家庭可支配收入是指居民家庭在支付个人所得税之后，所余下的实际收入。一般而言，家庭可支配收入多会增加房地产的需求，进而带动房地产的发展，房地产企业更容易实现预期收益，提高其商业信誉进而降低融资风险;反之，家庭可支配收入较少会使得房地产需求萎缩从而增加融资风险。(3)房屋销售价格指数是反映一定时期房屋销售价格变动程度和趋势的相对数。一般来说，房屋销售价格指数越高，房地产开发企业就越容易实现预期收益从而偿还债权人和投资者，增强其商业信誉，从而增强其融资能力，降低融资成本，最终降低融资风险;反之，房屋销售价格指数越低，则会加大融资风险。(4)供求关系指在一定条件下，商品供给和需求之间的相互联系、相互制约的关系。供大于求则预期销售收入难以实现，从而增加房地产开发企业融资的难度和成本，融资风险较大;相反，如果供不应求，则融资风险就较小。3．行业竞争情况。目前我国房地产行业竞争情况表现在:(1)企业数量多，规模普遍偏小，每个企业占据的市场最高份额也极其有限，说明我国房地产市场集中度比较小。(2)房地产市场是区域性市场，房地产东西部发展不平衡:东部地区在企业规模和投资、开发规模方面均大大超过西部地区，而东部又主要集中在广东、上海、北京、江苏、浙江5省市。本文研究的行业竞争情况对融资风险的影响主要包括行业定位、同类型竞争者数量和企业所处的市场竞争环境三个方面。(二)微观影响因素分析本文界定房地产开发企业融资风险微观影响因素主要有企业信誉情况、企业财务状况和企业经营管理因素。1．企业信誉情况。企业信誉主要包括企业形象、抵押担保、企业提品和服务的质量、贷款到期清偿率等因素。(1)企业形象是指人们通过企业的各种标志(如产品特点、行销策略、人员风格等)而建立起来的对企业的总体印象。企业形象是企业精神文化的一种外在表现形式，它是社会公众与企业接触交往过程中所感受到的总体印象。企业形象好，知名度和公众认知度高，则融资更为容易，融资成本较低，所以融资风险较低;反之企业形象差则融资风险较高。(2)抵押担保。抵押担保是指债务人或者第三人不转移对某一特定物的占有，而将该财产作为债权的担保，债务人不履行债务时，债权人有权依照担保法的规定以该财产折价或者以拍卖、变卖该财产的价款优先受偿。房地产开发企业能够提供的抵押担保物越多、价值越高，投资者越愿意将资金投入该企业，则融资风险越低;反之融资风险便越高。(3)企业提品和服务的质量。企业提品和服务的质量对购买者的购买行为产生最直接的影响。如果产品和服务质量好则销售状况良好，进而企业容易实现预期收益，降低了企业融资风险;反之，则加大了企业融资风险。(4)贷款到期清偿率。企业到期贷款偿还能力的大小反映出其融资风险的大小。一般来说企业贷款到期清偿率越高，则融资风险越小;反之融资风险就越高。2．企业财务状况。企业财务状况主要体现在偿债能力、营运能力和盈利能力。(1)偿债能力是指借款人(或担保人)偿还债务的能力。它表明借款人对债务的承受能力和偿还债务的保障能力。企业偿债能力强则增强企业信誉，能较好地降低企业融资风险;反之则增加融资风险。(2)营运能力是指企业的运行能力，即企业运用各项资产以赚取利润的能力。它揭示了企业资金运营周转的情况，反映了企业对经济资源管理、运用的效率高低。企业资金周转越快，流动性越高，企业的偿债能力越强，资金获取利润的速度就越快。企业营运能力强，则企业信誉增强，能较好地降低融资风险;反之则增加融资风险。(3)盈利能力是指企业获取的能力，也称为企业的资金或资本增值能力。在一定时期内企业赚取利润的能力越高，其盈利能力就越强。企业盈利能力强，则企业信誉好，能较好地降低融资风险;反之则增加融资风险。3．企业经营管理因素。企业经营管理因素主要包括企业规模、开发项目的多样性、管理层的经营和素质、内部控制与管理等因素。(1)企业规模指对企业生产、经营等范围的划型。新标准将企业的类型划分为大中小三个类型。一般来说，企业人员数、销售量、资产、盈利和市场份额越小，融资风险就越大;反之，融资风险就越小。(2)开发项目的多样性。按照房屋的使用功能不同可以将房地产划分为居住用途的房屋、工业用途的房屋、商业用途的房屋、文体娱乐设施、政府和公用设施、城市综合体等。房地产开发项目多样化能较好地分散融资风险，反之，房地产开发项目单一化则融资风险较大。(3)管理层的经验和素质。企业管理层学历高，具有优良的道德品质及丰富的管理经验，则融资风险比较低;反之则融资风险较高。(4)内部控制与管理。内部控制是指单位和各个组织之间建立的一种相互制约的形式和职责分工制度。内部控制的目的在于改善、提高经济效益。企业内部组织构架健全，建立了完善和科学的决策程序和管理信息系统，则融资风险较低;反之融资风险较高。
河北省房地产开发企业融资风险评价
本文基于模糊层次分析法的基础理论[5]，结合实际数据对河北省房地产开发企业的融资风险进行评价。文中数据全部来源于对河北省30家房地产开发企业进行的直接和间接调查，与企业的中高层管理人员、财务人员，和这些房地产企业相关的银行风险部管理人员以及部分高校房地产金融专家进行的访谈。下面结合构建的层次分析模型进行模糊层次分析。(一)层次分析法确定权重1．构造层次分析结构。本文基于调研资料分析河北省房地产开发企业主要融资方式下面临的各种风险因素，构建融资风险评价模型如下图:融资风险评价模型图的第一层:融资风险，为目标层。通过这个风险评价模型的建立，最终预期得出一个地区整体的房地产开发企业的融资风险情况，也可以得出某一个房地产开发企业的融资风险情况。第二层:债务融资、权益融资，为准则层。由于内源融资方式面临的0．430．500．200．500．470．600．300．200．070．130．300．170．170．200．460．170．200．130．100．070．200．130．030．1000．030．070．0700[]融资风险相对很小，故本文仅从债务和权益融资两种外源融资方式中发掘其融资风险。第三层:银行贷款、发行债券、民间借贷、预租预售为房地产开发企业在债务融资中主要的融资方式，上市融资和资产重组为权益融资中主要的融资方式，这六项构成了子准则层，分析这六种主要的融资方式下对应的各种风险因素。第四层:政策法律因素、宏观经济因素、行业竞争因素、企业信誉因素、企业财务状况、经营管理因素六种风险影响因素为方案层。这六种融资风险因素涵盖了上面六种融资方式的共同风险。2．构造两两比较的判断矩阵。依据专家打分情况，构造各个层次的两两比较判断矩阵。3．层次单排序和一致性检验。通过MATLAB软件的编程计算，可以求得各判断矩阵的权重、最大特征根、一致性指标和一致性比率，结果证明各判断矩阵的一致性检验均可接受。4．层次总排序。由计算可知，第二层对第一层的权重为WA=(0．8000，0．2000)，第三层对第二层的权重分别为WB1=(0．5219，0．0715，0．1137，0．2928)，WB2=(0．8571，0．1429)。所以，第三层对第一层的权重为WC=(0．4175，0．0572，0．0910，0．0910，0．2342，K0．0286)。因此，此模型运用层次分析法的层次总排序，即第四层对第一层的层次总排序WD(0．2983，0．1062，0．0628，0．1438，0．2584，0．1305)。由评价结果可知，河北省房地产开发企业的融资风险影响因素从大到小排序为:政策法律因素＞企业财务状况因素＞企业信誉因素＞企业经营管理因素＞宏观经济因素＞行业竞争因素。(二)运用模糊层次分析法进行评价1．建立评判因素集:U=(政策法律因素，宏观经济因素，行业竞争因素，企业信誉因素，企业财务状况因素，企业经营管理因素)2．建立权重集:通过层次分析法的计算，因素集中元素所对应的权重为:W=(0．2983，0．1062，0．0628，0．1438，0．2584，0．1305)3．建立评语集:ν=[风险极大，风险较大，风险一般，风险较小，风险极小]4．单因素模糊评价:经过对调查问卷反馈情况的总结整理，得出对房地产开发企业融资风险的单因素模糊评价为:I=5．模糊综合评判:M=W•I==(0．2335，0．4656，0．1939，0．0893，0．0176)由评价结果可知，河北省房地产开发企业的融资风险比较大。
夹层融资范文第3篇
【关键词】 X线数字断层融合技术;肋骨骨折;X线平片
随着生活节奏的加快及交通运输业的迅猛发展，因暴力性外伤导致的肋骨骨折发病率越来越高[1]。部分肋骨骨折病变极为细微，临床上较易漏诊，延误病情，给患者造成不同程度的损伤。CT扫描及三维重建技术的应用固然有效，但费用高、辐射大的问题阻碍了其广泛应用[2]。寻找到一种敏感性高且适宜广泛开展的诊断方式，是患者和医务工作者的共同愿望。X线数字断层融合技术（digital tomosynthesis，DTS）是一种新的X线成像技术。为了探讨DTS在肋骨骨折诊断中的应用价值[1]，现回顾性分析我院收治的56例经CT扫描及三维重建证实为肋骨骨折患者的影像资料，结合文献论述如下。
1 资料与方法
1.1 一般资料 收集我院2010年6月～2011年6月收治的56例肋骨骨折患者的临床资料，56例患者均经CT扫描及三维重建证实为肋骨骨折，其中男性35例，女性21例;年龄13～67岁，平均年龄（42.3±6.9岁）;56例患者中车祸伤34例，拳击、脚踢、棍棒击伤11例，坠落伤9例，其他2例;患者受伤至就诊时间1h～3d，平均（7.3±2.1）h。所有患者均在入院后行后前位胸片，其中20例行患侧后前斜位（加用滤线器）胸片，所有患者行DTS扫描。为了排除胸腹腔脏器损伤及验证两组X线诊断发生的准确性，均行CT扫描及三维重建。本次统计患者均签订知情同意书，对此次统计表示知情并支持。
1.2 扫描方法 56例患者X线平片扫描所用机型为Polydoros MULTIX Compact K摄片机（德国西门子），具体参数：125kV，500mA，5mAs;DTS扫描采用岛津Sonialvision safire Ⅱ型全数字化大平板透视摄影系统。具体参数120kV，0.80mAs，患者站立位，体层角度为40°，层间距2mm，重建范围200mm，原始数据采集后以2mm层间距进行全胸图像重建获得101层融合图像。CT扫描及三维重建为验证方式，非讨论对象，在此不作赘述。
2 结 果
经CT扫描及肋骨三维重建验证，DTS扫描后诊断肋骨骨折134根，检出率95.0%;X线平片诊断肋骨骨折107根，检出率75.9%。两种诊断方式比较差异明显（P
表1 两种诊断方式的检出率对比
注：*P
3 讨 论
胸部外伤中肋骨骨折是一种常见疾病，肋骨非承重性骨，骨密度低且骨质偏薄，承重能力较差[3]，胸部受到挤压、击打等暴力作用时，肋骨骨折的发生率高。肋骨组成胸廓的骨性结构，解剖位置上毗邻肺、心脏、肝脏、食管、气管等重要脏器，在维持胸腔负压、支持呼吸等方面作用显著[4]。肋骨骨折极易造成胸腹腔内上述重要脏器的损伤，影响呼吸、循环，威胁生命，所以选择一种敏感性高的诊断方式，是给予及时治疗挽救患者生命的前提。
由于胸部含气肺组织与肋骨间有良好的密度差异，因而胸部X线平片能够很好地显示肋骨的形态结构，且方便、经济。因此，在过去很长一段时间内，X线平片是诊断肋骨骨折的首选检查方式[5]。由于肋骨的解剖结构较为特殊，肋骨呈不规则的C形，且骨质偏薄，摄片时大部分肋骨不能贴近胶片，部分细微骨折及交接部骨折难以显示[6]，造成漏诊，延误病情。DTS是近年来出现的以数字化重建理论为平台开发出来的一种全新的X线体层技术[7]，它可以在一次低剂量曝光后获取扫描容积内物体的多个角度的投影数据，通过计算机重建清楚显示被检部位内部结构和周围组织关系，对于骨骼、肺部等对比明显的组织器官的观察有其独到之处[8]。本次统计研究结果看，检出率明显高于传统的X线平片。
综上所述，X线数字断层融合技术在肋骨骨折诊断中具有重要的价值，能够明确诊断，完全可以取代传统的X线平片，对CT及三维重建等诊断方式也是极好的补充。
参考文献
[1] 田军，巩武贤，张殿星，等.数字化断层融合在隐蔽骨折诊断中的应用[J].中华放射学杂志，2011，45（6）：566-568.
[2] 朱昭环.X线数字断层融合技术在肋骨骨折诊断中的价值[J].重庆医学，2012，41（4）：370-371.
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[5] 郑玉飞.128层螺旋CT在外伤性肋骨骨折中的应用价值[J].实用医学影像杂志，2013，14（5）：341-342.
[6] 张磊.X线数字断层融合技术在肺上叶病变诊断中的作用[J].河南职工医学院学报，2014，26（1）：12-14.
夹层融资范文第4篇
所谓夹层基金即向融资方提供介于股权与债权之间的资金，此类基金能够填补股权资金、普通债权资金之外的资金缺口。
一方面，宏观调控之下，房企融资渠道受阻，直接促使地产私募基金频繁现身。另一方面，二级市场低迷导致PE项目退出率持续创新低，私募股权基金开始豪赌房地产投资，满足出资人（LP）的高投资回报诉求。两方各有所需，而夹层基金正成为被普遍使用的方式。
借道夹层基金
据知情人士向《财经国家周刊》记者透露，鼎晖投资拟发起15亿元的鼎晖夹层投资二期基金（下称二期基金），列出13个拟投资项目，其中11个项目涉足房产，拟投资额度约33.4亿元。
夹层投资是一种介于优先债务和股本之间的投融资方式，收益和风险也介于银行间信贷和股权投资之间。其模式包括可转换债、可赎回优先股等。
鼎晖投资的LP一直希望所投资的PE基金实现至少30%的年化投资收益。而这个所有LP共同的期望值，随着项目IPO审批放缓而渐行渐远。
此外，二级市场低迷导致PE项目退出率持续创新低，在此背景下，鼎晖投资大手笔染指房地产投资，以谋求转型，满足LP的高投资回报诉求。
在记者的采访中，诸多鼎晖LP直言，希望鼎晖投资能借道夹层基金拓展房地产债权投资，实现短期较高的投资回报，安抚LP对项目IPO退出放缓的担忧。
“鼎晖内部对夹层基金的期望值也比较高。”上述知情人士透露，目前鼎晖投资一、二期夹层基金的投资委员会由鼎晖董事长吴尚志、总裁焦震、中国投资担保有限公司董事长刘新来担任，负责投资事项决策。房地产项目前期风险评估审核与投后管理阶段，则采取项目经理责任制，由鼎晖投资董事总经理胡宁负责管理。
不过，某些业内人士并不看好鼎晖投资借道夹层基金投资房地产的行为。“二期基金更像是一只房地产债权投资基金。在房地产投资领域，夹层投资模式有时显得形同虚设。”一位房地产基金人士解释说，夹层基金将债权投资转化成房地产项目公司股权，主要是为了跟踪监督项目资金使用与销售回款状况，一旦房地产项目完成销售且利润全额分红，夹层基金等于收回全部本金利润，项目公司股权的经济价值大打折扣。
在发起二期基金前，鼎晖投资已于2012年年初悄然发起11亿元规模的一期基金，其中9亿元投向上海青浦保障房项目与杭州某住宅项目，目前上海青浦保障房项目仅持有1年便实现退出，取得15.55%的年化收益。
另外，一期基金最能体现“夹层投资模式”的项目，是某能源公司接受鼎晖投资1.92亿元的债权投资，并约定若能源公司股东18个月后未按约定回购股权，鼎晖投资承诺以不超过2.4亿元总额，按约定价格收购上述能源公司质押股权。“与其说是债转股条款，不如说是给夹层基金还本付息提供足额担保。”上述知情人士透露。
国内某大型PE合伙人则对记者表示，“夹层基金的设立是股权投资基金降低风险、迎合需求的一个有效配比，但非长远之计。”
私募频现地产
据《财经国家周刊》记者调查，多数PE人士认为，借助夹层投资涉足房地产领域只是私募金融创新的一种方式。“这两年银行的贷款规模和发放条件被严格管制，中小企业贷款额度非常有限；另一方面，民间房地产企业对债权融资的需求非常大，从量上来讲远远超过了股权融资。私募机构通过金融创新的方式来绕过监管，供给这类产品，以迎合市场需求。”国内某PE高管表示。
“市场低迷之时，股权投资还是应该回归传统做法，即在获得高收益的同时承担相应风险。”一位PE业内人士说。由于风险可控，国内地产PE大部分选取债权形式进行投资，收益在15%-20%之间，有时甚至获得20%-30%的高收益。
在收益分配上，国内房地产私募基金也大多沿用了国外通行做法，即以10%为门槛收益率，若基金收益低于10%，基金管理者（GP）只收取管理费；若基金收益大于10%，则超额部分的20%为GP的绩效收益。
这超额部分的20%，在诸多房地产集团中，将是一笔重要的利润来源。
以金地集团为例，该公司2011年提出名为“一体两翼”的战略架构变革计划，房地产金融业务正是其中的一翼。该规划内容称，预计2016年，金融业务将为金地贡献约20%的利润。
不过，值得注意的是，“2012年下半年地产私募基金收益有所下降，一般在9%-12%。”某开发商旗下地产私募基金公司经理表示，在国家调控政策尚不明朗的状况下，2013年上述地产私募基金的收益率下滑趋势将更显著。
诺承投资管理合伙人王东亮对媒体表示，现在地产私募基金大部分为机会性投资，基金成本虽略高，但尚在可控范围，未来房地产基金将会在房企资金来源中占据重要地位。
住建部的《人民币房地产私募基金发展报告》显示，未来三年，中国房地产私募基金总规模可能达到5000亿元。
与欧美相比，中国的房地产私募基金才刚刚起步。公开数据显示，在美国，房地产开发的资金来源超过80%依赖于基金融资；而在中国该比例仅为5%，房地产开发资金来源的70%来自于预售和银行贷款。
等待洗牌
就投资模式而言，国内地产私募基金与国外成熟的基金相比尚有差距。国外基金大部分进行股权投资，主要通过两种方式：一类是收购房地产公司股权，再以项目销售退出；一类是以可转债形式投资，以开发商赎回退出。
相比之下，股权类投资的杠杆率更高，收益和风险也更大。而债权投资则相对稳定和安全。
在实际操作中，中国的房地产私募基金出现了较明显的分化。“不少小基金实际以‘过桥贷款’为主营业务。” 上海一家私募房地产基金负责项目负责人杜先生表示。
过桥贷款是指一种短期的过渡性贷款形式。一般情况下，基金以股权形式介入项目的部分环节，如拿地环节、开发环节或是销售环节。当项目获得银行贷款，或是进入前期销售后，开发商即以约定价格回购股份。该类基金一般存续期仅有1年至3年。
“简言之，就是赚快钱。”杜先生说，“在二三线城市，一些中小开发商发起的私募基金，将提供过桥贷款当成了设立基金最主要的目的。”
“在这类案例中，所谓的股权投资实际上像是高利贷的角色。此类基金退出的主要途径是开发商赎回。真正的私募基金应该和开发商一起赚钱，而非从开发商手中掏钱，否则会潜藏利益输送的风险。”
有业内人士表示，上述做法由于风险极大，前两年“爆仓”的项目频发，现在已经很少有PE敢轻易动手了。
诸多专家认为，地产私募基金行业到了整合的阶段。据上海智盈股权投资管理有限公司董事总经理董伟海预计，国内的房地产私募基金行业在未来两年内会有一轮洗牌。
当前，国内房地产私募基金运作模式为：先找好项目，再以项目为核心募集资金，所有资金必须一次到位且定向使用。有些PE公司甚至是一个基金专门针对一个项目。
夹层融资范文第5篇
关键词：科技型中小企业；融资途径
一、前言
随着社会的不断发展，科技型企业对促进经济社会发展的作用越来越明显，由于科技型企业不断的改变着人们的生活，这一群体也越来越受到全社会的广泛关注。但是，由于其在发展初期规模较少，固定资产份额少，融资出现了很大的问题，而传统的融资方式无法满足中小心企业的资金需求，科技型中小企业急需开发新的融资途径。
二、科技型中小企业融资途径分析
目前，我国科技型中小企业的融资主要有以下一些途径：
（一）内源性的融资途径
内源融资能力的大小取决于企业的净资产规模、利润水平和投资者预期等因素。内源性融资具有低成本性、低风险性、自主性、有限性的特点。
1、留存收益。留存收益是在经营过程中内部资本的来源，主要是未分配利润和提取公积金形成的资金，其实质是所有者追加的投资。
2、自筹资金。包括企业经营性融资资金、企业所有者个人的财产、合伙人或股东的自有资金，以及向亲朋好友借用的资金。尽管自筹资金融资速度较快，并且资金调动比其他途径方便，但是来源有限，远远满足不了科技型中小企业对资金的大量需求。
3、计提折旧。从融资的角度分析，折旧会增加当期的现金流量，它使企业内部以固定资产等为形式的长期资金向流动资金转化。科技型中小企业在创立初期，设备投入资金较大，税务部门应适当提高法定折旧比率，减轻其纳税压力，使企业的资金流入量保持稳定。
科技型中小企业普遍自有资金少，自身积累不足，完全依赖内源性的融资途径筹集资金，需要经历一个漫长的过程，技术的先进性优势可能因资金的滞后性而降低甚或丧失，严重制约企业的发展。
（二）外源性的融资途径
1、政策性融资
政策性融资主要包括政府补贴、税收优惠、政府采购、贷款贴息、信用担保和科技型中小企业创业基金。具有技术创新能力，能够依靠技术或产品优势自主发展的科技型中小企业可以申请科技型中小企业技术创新基金。但是创新基金的审核期长达半年，而科技型中小企业的竞争力几乎完全建立在抓住最佳时机以推出产品、获得市场上，这样的审批过程非常不利于科技型中小企业的发展[1]。
2、商业性融资
（1）直接融资。直接融资是指通过金融市场取得资金，引入风险投资资金也包括在内。金融市场的准入门槛较高、融资成本较大，直接融资是科技型中小企业获得发展所需资金的理论上的最佳途径。
①股权融资。目前，我国的科技型中小企业主要的资本市场融资方式仍然是股票融资。近年来，我国已逐步建立起以中小企业板、创业板、三板市场和产权交易市场为主的多层次资本市场，我国的科技型中小企业可以通过上市融资。
②夹层融资。“夹层融资”特指介于股权与优先债权之间的投融资形式。在表现形式上，夹层融资通常采用含转股权的次级债或贷款、可转换债和可赎回优先股等多种形式。夹层融资的优势主要表现在以下几个方面：借款期限相对较长、借款限制条件相对较少、融资速度相对较快、融资形式比较灵活[2]。当然夹层融资也存在一定的劣势：融资费用偏高；法律架构复杂，法律费用远高于普通贷款；夹层融资往往会导致借款者股权结构的变更，因此必须征得抵押贷款投资人的同意[3]。
③风险投资。风险投资是一种权益性资本，尤其喜欢投资于具有高风险、高收益、高成长性的科技型中小企业。创业期的最佳融资策略是吸引风险投资。风险投资能够为企业提供资金支持，同时能够提供外部市场开拓、优化内部管理等服务，为创业公司提供战略规划、人际沟通、社会资源网络等方面的后续管理服务，同时还对企业进行了一定的监督。目前我国风险投资介入企业时间较晚，企业接触风险投资的途径有限。此外，从我国风险资本的来源看，风险投资的主体主要由政府、银行以及其他金融投资机构；而由于我国资本市场发展不够健全，目前主要以政府为主。
④私募股权。私募股权的投资方的投资行为和风险偏好使得它们勇于承担中小企业高破产的风险，其通过多数项目的收益来抵消少量项目的亏损，通过不断发现有潜力的企业来获取收益。私募公司对科技型企业有着敏锐的判断力，并且乐于承担其中的风险来获取收益，这与中小科技型企业的需求是适应的。通过私募股权的引入，不仅可以解决企业发展中的资金问题，还可以优化企业的管理模式。此外，私募股权公司有雄厚的资金和丰富的企业管理咨询经验，对中小型科技企业上市及开拓市场有着积极作用。
（2）间接融资。①知识产权质押贷款。知识产权质押贷款是指以融资企业合法拥有的商标权、专利权、著作权中的财产权等无形资产作为抵押物，经评估后向银行申请贷款，并按照相关规定清算利息的一种融资方式。自2006年起，北京市相关部门便推出了“知识产权质押贷款”项目，试图以知识产权作为抵押物解决中小企业融资问题。但是，由于我国中小型企业无形资产管理意识不强，相关知识产权的法律法规不够健全；以及专业的评估机构发展不够成熟；并且无形资产的价值评估难度较大，其自身的风险也较大，目前国内只有极少数银行对部分中小企业提供此项融资便利，而且一般需由企业法定代表人加保，其监管非常严格，不能够为大多数中小型科技企业提供融资服务。
②关系型贷款。关系型贷款是一种建立在人际关系基础上的金融借贷行为。在此类贷款中，银行通过特定的渠道获取许多关于企业的特定信息和一些商业环境的“软信息”，即意会信息，既而对这些信息作出评估后为企业提供一系列长期的金融服务。此类贷款是建立在银行对放贷企业充分了解和充分信任的基础之上的，以“意会信息”克服了信息不对称问题。关系型贷款的优点是：以较高的效率快速的获取企业的真实信息、充分利用无形资产价值实现抵押贷款、规范和引导民间金融，并促进科技型中小企业与民间资本的对接。
③信用担保。信用担保是一种第三方担保，是指企业在向银行贷款时，由依法设立的担保机构以保证的方式为债务人提供担保。但是，由于我国担保行业发展规模小，风险控制体系不健全，目前我国担保行业的发展并不能完全给中小科技企业提供保障。
三、结论
从以上分析可以看出，我国有众多的融资途径可供科技型中小企业选择，但目前来看，我国的科技型中小企业仍难于筹到资金，深层次的原因在于：科技型中小企业的自身条件不太好。科技型中小企业应充分认识到其融资难的主要原因在于企业自身。因此，科技型中小企业应充分挖掘企业优势，重塑自身形象、树立企业良好的信誉，搭建高效的管理团队，研发设计出技术领先、适应市场需求的产品，提高资金利用率等，同时还应该积极地学习探索资本市场的运行规律。另一方面，科技型中小企业应积极与可能的融资途径进行接洽，通过各种方式展现引起各类融资机构的关注。只有这样，科技型中小企业才能既有足够的内源资金支持，又能赢得持续的外源资金，从而真正走出融资困境。（作者单位：兰州商学院会计学院）
参考文献
[1]刘凯.基于资本市场的我国科技型中小企业融资策略研究[D].东北师范大学，2011.
[2]英英，萨如拉.金融工具创新之夹层融资――破解科技型中小企业融资难题的可选途径[J]中国科技论坛，2011，（3）.
[3]陈怀豫，夹层融资：适用于科技型中小企业的融资模式[J].武汉金融，2010，（7）.
[4]赵现珍，黄德红.创业期的科技型中小企业融资策略研究[J].中国证券期货，2010，（10）.
