长征七律

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长征七律范文第1篇

摘 要 传统的金融理论认为股价是未来预期可获得现金流的折现值之和。因此股票价格主要取决于股票的预期收益和利率两个因素,它同前者成正比,同后者成反比。但以前的实证研究大多基于利率调整间隔很大的时期,本文与同类研究的不同之处在于作者利用事件研究的方法,通过实证研究来分析2007和2008年上证和深证指数在短时间内连续调整基准利率调整前后的日收益率的变化,得出非常时期的连续利率政策对股市产生的影响和以往是相反的,加息成为短期利好,而减息成为短期利空。

关键词 利率调整 回归分析 事件研究法

一、引言

传统的金融理论认为股价是未来预期可获得现金流的折现值之和,因此股票价格主要取决于股票的预期收益和利率两个因素,它同前者成正比,同后者成反比。然而在现实生活中,由于影响股价的因素众多,央行调整基准利率对股票市场的影响一直是金融领域的一个重要话题。近几年来,国内不少学者对货币政策对股市的影响进行了不同层面的分析与研究,大多学者认为利率政策总会对股市造成影响,而且两者大体上呈方向变动。本文与同类研究的不同之处在于:论证非常时期的特定利率政策对股市是否有影响,有怎样的影响。作者利用事件研究的方法,通过实证研究来分析2007和2008年上证和深证指数在短时间内连续调整基准利率调整前后的日收益率的变化,并作出以下假设:在明显的牛市(熊市)情况下,连续加息(减息)并不能改变股市的走势,反而会强化这种走势。

二、样本选择

利率政策公布时间和调息幅度由中国人民银行网站获取,基准利率调整时间和幅度见表1。2007年至2009年上证综指(000001)和深证成指(399001)的日收盘价从深圳国泰安信息有限公司的《CSMAR交易数据库》中获得。样本选择07年和08年两年共计11次调息期间上证综指(000001)和深证成指(399001)的日收盘价共22个样本。

三、实证研究

1.利率调整对股市短期影响的一般性描述和回归分析步骤

(1)事件窗定为包含基准点的前后共7天,即K=3。估计窗为事件窗前后共30天,即M=15(事前分析可知估计窗前后两段在平均日收益率上没有显著差异)。计算各样本事件窗和估计窗的日收益率。

(2)分别计算个样本事件窗和估计窗的平均日收益率,并用图表表示。计算结果见表2、图1和图2。

从上述表2和图1、图2我们可以直观的看到,在07年和08年连续进行利率调整的情况下,股市的短期反应并不是预想中的反向关系。相反,除了07年第一次加息外,利率上涨带动了股市的上扬,利率的下调却让股市更加低迷。

2.利率调整对股市影响的累计超常收益分析法步骤

(1)划定事件窗和估计窗并计算各样本事件窗和估计窗的日收益率,事件窗定为包含基准点的前后共21天,即K=10,估计窗仍然为回归分析时的估计窗,即K=3,M=15时DE 事件估计窗(-K-M,…,-K-1,-K)U(K,K+1,…,K+M).事件窗和估计窗间有重叠区域,这是由于调息间隔时间过短,为了避免估计窗覆盖相邻的事件基准点.当然这样可能会把事件的影响带到估计窗,但对最后的结果只造超额收益(E)数值上的偏差,并不影响正负号。

(2)计算各交易日超额收益率,将上证和深证指数按加息和减息分二组,以估计窗的平均日收益率为正常收益率,用事件窗各交易日的实际收益率减去正常收益率得到个交易日超额收益率。

(3)计算AR和CAR,并进行显著性检验:结果如表3和图3:

四、实证结论及启示

由以上分析可知:

第一,在07年大牛市和08年股市持续低迷时,央行采取了连续的利率政策,但并没用像大多人所认为的那样,对股市产生逆势的作用,反而让股市涨(跌)的更厉害,从回归分析来看,加(减)息期间会使股市日收益率平均提高(降低)大约1%。这和理论背道而驰的现象可以借助于信息传导理论来解释,比利率调高首先表明央行对货币流通量的控制,调高利率可以减少货币流动量;但同时传递给大家另一个信号:现在市场的热钱过多,央行需要紧缩政策以减少货币流通量。对于市场来说,第一个信号时利空,而第二个信号时利好。在07年市场人气爆棚,全民炒股的时期,显然利好的影响压过了利空的影响。而且由于当时国际周边市场都纷纷降息,而中国国内利率却反其道而行之,利差不断拉大,加速了国际热钱流向国内的速度,并大量进军房市和股市。相反08年股市一路狂跌,前景不明,金融危机席卷全球,中国也受到较大波及,央行的连续降息更是印证了国内经济疲软的现状,因此降息带来的利好完全淹没在市场恐惧情绪之中,而且由于欧美等国受到金融危机的严重影响,央行降息导致的利差缩小更加加速了众多游资迅速撤回本国救急。

第二,由图3可知,在调息前3个交易日,加息组的CAR就开始呈上升趋势,减息组CAR呈下降趋势。这可能是市场预料到最近会有利率政策出台,也可能是有政策的提前泄露。利率政策公布后,CAR继续上涨或下降,又表明市场并没有在公布前对政策影响进行完全消化,又表明市场存在信息不对称情况。

上述结论对于我国股市和央行政策制定都具有重要的启示,第一:利率政策的制定应该准确把握国内经济运行的基本状况,而股市能作为参考。第二:利率政策对股市短期影响不是绝对的,而是和当时整个经济大环境相关,股民应该明白这点避免错误进市和退市。

参考文献:

[1]陈晓,陈小悦,刘钊.A股盈余报告的有用性研究――来自上海、深圳股市的实证证据.经济研究.1999.6.

[2]王鹏,王玉玉.利率变动对我国股市影响的实证分析.投资与保险.2007.

长征七律范文第2篇

窦性心律不齐是一种正常的生理现象，窦性心律不齐以儿童、青少年最常见，成年人也不少见， 所以运动员有窦性心律不齐也是正常的。

正常人的心脏跳动是由一个称为窦房结的高级司令部指挥，窦房结发出信号刺激心脏跳动，这种来自窦房结信号引起的心脏跳动，就称为正常的窦性心律，频率每分钟约为60到100次。每分钟心跳的次数，即心率就是由此而来，但这个频率可能受很多因素影响，甚至呼吸的影响。

一般情况下，心跳节律是规律整齐的，如果心脏跳动不整齐，我们称其为心律失常，窦性心律不齐是最常见的一种心律失常，是由于来自窦房结的信号并不完全规整所致。心律失常大多数属于呼吸性窦性心律不齐，这是一种正常生理现象，它的特点是随呼吸的变化而变换，吸气时心率可增加数跳，呼气时又可减慢数跳，其快慢周期恰好等于一个呼吸周期，屏气时心律转为规则。

（来源：文章屋网 ）

长征七律范文第3篇

【关键词】市场途径；比率乘数；修正调整；适用性

在中国资产评估界，当中国注册资产评估师协会于2005年4月1日颁布并执行《企业价值评估指导意见试行》时，效果并不是很理想，许多文献在谈及企业价值评估的市场法时，均认为证券市场上的交易信息未能真实地反映资产或企业的价值，认为其难以在当时阶段“开花结果”。时隔6年，我国理论和实务界开展了一系列研究，重点一般都放在对于可比企业的选择以及调整可比企业与被评估企业之间的差异，却很少考虑从市场途径中关键比率乘数的角度出发，统一并连贯地建立和规范这一系列具体的选择和调整流程，这从客观上造成市场途径的研究缺乏系统性和可操作性。文章主要是对收益类和资产类比率乘数进行研究，通过对比率乘数适用性分析以解决对可比公司的选择问题，同时根据收益法和市场法之间的转换公式，对比率乘数进行修正以实现可比企业与被评估企业的差异调整。

一、各类比率乘数的特点和适用性分析

1.收益类比率乘数

（1）销售收入比率乘数。此比率乘数是企业价值与销售规模之间的比率乘数，一般适用于企业销售规模对企业价值起主要作用的情况，使用此比率乘数来评估企业价值时关键是对比公司与被评估企业经营收益利润率相同或相似情况，当对比公司的销售利润/净收益、资本结构与被评估企业不一致时，销售收入比率乘数一般不适用。

（2）EBIT/EBITDA比率乘数。此比率乘数是企业价值与企业经营获利能力之间的比率乘数，一般适用于企业获利能力对企业价值起主要作用的情况，当对比公司所得税税收政策和企业资产账面价值和折旧政策出现较大差异时，可能不适用。

（3）P/E比率乘数。它是企业股权价值与企业经营利润之间的比率乘数，一般适用于被评估企业资本结构、会计折旧或摊销政策与对比公司相同或相似的情况，当对比公司资本结构或折旧/摊销政策与被评估企业存在较大差异时可能不适用，同时此比率乘数在评估少数股权价值时适用。

（4）税后现金流比率乘数。它是企业价值与企业经营税后现金流之间的比率乘数，通常还可以进一步细分为税后毛现金流和税后净现金流，理论上说应该是最好的比率乘数，适用对比公司和被评估企业经营盈利前提下的任何情况，但估算相对比较复杂。

2.资产类比率乘数

资产类比率乘数主要包括净资产比率乘数、总资产比率乘数和固定资产比率乘数，此类价值乘数是企业价值与企业经营性资产账面价值之间的比率乘数，主要衡量企业价值与资产规模之间的关系。其特点是一般经常用于被评估企业经营亏损情况下的评估。净资产比率乘数与总资产比率乘数相比，净资产比率乘数使用还要求被评估企业与对比公司资本结构相似。固定资产比率乘数有时用于固定资产组的评估或收益法评估中“终值”的估算。

二、各类比率乘数的调整及修正

在使用对比公司法评估企业价值时，关键的就是要找到可比公司与被评估公司之间的差异并对这些差异进行有针对性地调整。通过比率乘数的适用性分析选择了合适的对比公司后，各对比公司比率乘数计算出来后还需要根据差异进行必要的调整及修正。在本文中，主要采用市场法比率乘数与收益资本化率的转换关系来解决这个问题。

2.个别因素调整/修正

一般大概仅包含20%左右的调整因素，个别因素修正需要根据每类、每个比率乘数的具体情况分别进行调整。

（1）销售收入比率乘数。销售收入比率乘数当对比公司的销售利润/净收益、资本结构与被评估企业不一致时，一般不适用，因此理论上说应该对被评估企业与对比公司存在的销售利润、资本结构的不同构造调整/修正系数

（2)EBIT/EBITDA比率乘数。此比率乘数当对比公司所得税税收政策和企业资产账面价值和折旧政策出现较大差异时，可能不适用，因此我们可以构造所得税和折旧摊销收益价值调整。

（3）P/E比率乘数。当对比公司的资本结构或折旧/摊销政策与被评估企业存在较大差异时，P/E比率乘数可能不适用，因此我们可以构造资本结构差异的调整/修正系数

（4）资产类比率乘数。净资产比率乘数、总资产比率乘数和固定资产比率乘数中，对于净资产比率乘数可以构造资本结构差异调整修正系数。

三、总结

市场途径中的可比公司法一般技术思路为：1.确定可比上市公司；2.根据可比上市公司的股票交易价格和财务基本数据确定相关的可比指标；3.根据可比上市公司与被评估企业的相关财务指标比较，确定对于上述可比指标的修正系数；4.根据被评估企业的财务基础数据乘以修正后的可比指标计算得出公司价值；5.最后对评估结果进行适当调整，以充分考虑被评估企业与上市公司的差异。如果从比率乘数的角度出发，来考虑这一系列的过程，研究了比率乘数的适用性及其修正调整，则可以连贯地解决这些问题，进而简化并规范企业价值的评估。

参考文献

[1]中国资产评估协会.《资产评估准则一一企业价值评估指导意见(试行)》.

[2]田曾瑞.国内外创业企业价值评估方法的比较研究[J].河南师人学报,2001(3).

[3]岳修奎,季珉.市场法在企业价值评估中的应用[J].中国资产评估,2005(10):31-34.

[4]赵邦宏,王哲.市场法在企业价值评估中的问题及对策[J].中国资产评估,2007(5):

13-17.

[5]袁明哲.企业价值评估方法的比较―基于我国A股市场的实证研究[J].财会通讯,2009(3):8-10.

[6]宋磊,闫超.企业价值评估方法的比较分析[J].东方企业文化,2011(4).

长征七律范文第4篇

关键词：量化宽松；货币政策；长期利率；金融危机

中图分类号：F830 文献标识码：B 文章编号：1674-2265（2016）11-0034-03

全球金融危机中，一些发达经济体的短期利率下跌到1%以下，中央银行为了支持本国经济的恢复，相继实施了量化宽松货币政策，大量购买长期债券，以期降低长期举债成本。尽管如此，各国经济复苏进程仍然缓慢。最近，一些国家的中央银行为了推动经济快速恢复，进一步将短期利率压低到零以下。经济复苏缓慢和负利率政策引发了市场对量化宽松货币政策及其债券购买计划效果的质疑。从目前情况看，多数经济学家都认为，量化宽松货币政策缓解了流动性危机，支持经济恢复增长，取得成效。我认为，在全球金融危机时期，量化宽松政策有效；在常态下，量化宽松政策仍然有效。

一、量化宽松政策是如何起作用的？

常规货币政策主要是通过降低短期利率而发挥作用，即通过降低短期利率，鼓励企业多投资和居民多消费。量化宽松货币政策主要是通过降低长期利率而发挥作用，即通过降低长期利率，鼓励企业多投资和居民多消费。目前经济学界还在讨论，是否要将量化宽松货币政策作为常规工具，放入货币政策工具箱？一些经济学家认为完全可行，因为量化宽松货币政策会像常规货币政策一样发挥作用。

在“大衰退”期间及其之后，量化宽松货币政策主要是通过三条渠道发挥作用：一是降低风险利差，避免市场恐慌；二是降低短期利率预期；三是通过减少长期债券供应，降低长期收益率。

二、量化宽松政策对债券收益率的影响

迄今为止，通过量化宽松货币政策购买的债券大都是政府债券，或者是由政府担保的债券，量化宽松政策因此而降低了政府债券的收益率。两类最常见的关于量化宽松的研究是事件研究和时间序列研究。事件研究围绕着量化宽松货币政策的中央银行公告计算债券收益的动态，使用事件窗口从公告前后的30 分钟到3 天，较短的窗口有错失市场反应的风险，较长的窗口有包括与量化宽松货币政策无关的其他事件影响的风险。总而言之，结果对时间窗口并不特别敏感。

当量化宽松货币政策出乎市场预料时，统计时间窗口内的收益动态是估算量化宽松对收益总体影响的一种合理方式，只要这一研究包含了在量化宽松货币政策实施期间的所有事件。2008―2009年，英国和美国的第一批量化宽松货币政策推出时，就存在着这些条件。对后来的量化宽松货币政策来说，效果并不好，因为市场开始基于经济数据（在中央银行宣告之前）预期到了中央银行进一步实施量化宽松货币政策的可能性。对后来的事件研究而言，人们试图研究包括中央银行公告以外的其他事件。

关于量化宽松政策对债券收益总体影响的时间序列研究，一些研究者试图分解其渠道，主要关注未来短期利率和期限溢价。大量要素被加入这些估算，它们依赖于对不同期限的美国国债的动态分析。研究发现，量化宽松货币政策对期限溢价的影响较小。

另一类研究是债券收益或长期债券供应的期限溢价的时间序列回归。其中，大多数研究使用在量化宽松货币政策实施之前的样本，一部分原因是它们在量化宽松货币政策实施时已经完成，另一部分原因是研究者担心量化宽松政策会改变收益对债券供应的反应时机。这些研究更关注正常市场状况，而中央银行并不利用量化宽松货币政策来引导短期利率预期，因此，这些研究主要体现量化宽松货币政策对期限溢价的证券组合效应。

事件研究和时间序列研究只关注10 年期债券收益或是来自外部渠道的10 年期限溢价的量度。其他研究在收益曲线模型的背景下使用一系列不同期限的政府债券的收益信息，提供将收益分为预期短期利率和期限溢价的结构。就其影响程度而言，早期的简单事件研究往往得出较大的估算值，因为它们包括量化宽松货币政策影响的三个成分：市场情况、指引和证券组合平衡效应。

截至2014 年量化宽松货币政策结束为止，美国政府累计购买的长期债券总额约为国内生产总值的23%，由此美国10 年期债券收益率降低了1.2 个百分点。在2014 年第四季度，美国10年期债券收益率为2.3%，与2007 年底的4.9%相比，降低了2.6 个百分点。

三、量化宽松政策的宏观经济影响

量化宽松货币政策实施的结果，推动债券收益率下行，促进了美国经济恢复。研究发现，量化宽松货币政策造成的政府债券收益下降，外溢为私人债券收益率下降、股票市场价格上升、美元汇率走低和外国债券收益率下降，所有这些因素都较为有效地促进了美国经济复苏。

经济学家估计，在2009 年，美联储关于长期债券的购买，对经济增长的影响大约相当于下调了联邦资金利率1个百分点。随着时间的推移，美联储三轮量化宽松货币政策的累积影响，相当于下调了联邦资金利率2.5个百分点。由此，截至2015 年初，美联储的量化宽松货币政策累计降低美国失业率1个百分点，提高通货膨胀率0.5个百分点。

另外一种估算量化宽松货币政策的宏观经济影响，主要是基于利率的期限结构及其对宏观经济变量的历史影响，来计算某种影子短期利率。构建这种影子利率是为了接近于正常时期的短期利率，但是，在短期利率停止于零时，它能够低于零。当量化宽松货币政策将长期利率压低时，影子利率下降。

估算表明，2013 年底，影子短期利率约为-2%，2014 年下降为-3%，在2015 年初，又回升为-2%。在资金利率超过0.25 个百分点时，就像自2015 年12 月中旬以来的情形，这种影子利率估算回到了联邦基金利率水平。这反映了影子利率的缺陷，但并不意味着，当短期利率高于零时，美联储购买政府债券的效果就一定会下降。

迄今为止，还没有人出版量化宽松货币政策对各国宏观经济影响的论著。不过，欧洲央行行长马里奥・德拉基（Mario Draghi）估计，欧元区在启动量化宽松货币政策之后，贷款利率下降幅度大约等于下调中央银行利率1 个百分点。

2013 年，日本中央银行启动了量化宽松货币政策。2013 年之前，日本核心通胀率处在-0.5%到-1%之间。实施量化宽松货币政策以后，核心通胀率上升了2个百分点，超过1%，接近了日本中央银行2%的通胀目标。鉴于全球经济疲软和2014年消费税的大幅度提高，对通货膨胀率上升的唯一解释就是量化宽松货币政策的实施效果。

长征七律范文第5篇

人民币汇率高估与出口衰减

为什么近一段时间中国出口量的萎缩比全球还严重？有两个可能的原因：第一，中国主要贸易伙伴的经济和进口收缩显著；第二，人民币汇率被高估，抑制了中国的出口。

从统计数据来看，中国出口商品市场份额的变化与人民币汇率的相对升贬值幅度有很明显的联系。例如，人民币相对欧元升值幅度最大，中国出口商品在欧洲市场的份额损失也最大；人民币对日元也有明显的升值，在日本市场上，中国出口商品份额的损失也比较明显。在此期间，人民币对美元相对稳定。但在美国市场上，中国出口商品份额的损失也很明显，原因也许在于其他竞争对手的货币相对于人民币在快速贬值，挤占了中国出口商品的份额。

自2014年年中以来，人民币汇率盯住美元，相对于很多国家或地区的货币出现了显著的升值，这对中国出口商品竞争力造成了损害。2015 年中国出口实际增速第一次慢于全球贸易增速，更多地体现了人民币汇率高估对出动形成的抑制，也加剧了中国实体经济的困难。2015年8月11日汇改至今，人民币部分地修正了对美元、日元、欧元汇率的高估。

实际有效汇率高估与银行不良资产加剧

从结构分布来看，目前银行业的不良重灾区分布有以下特点：从行业上看，主要分布在两大行业――商贸和制造业，这两大行业是可贸易程度最高的行业，最容易受到汇率高估的冲击；从区域分布上看，沿海地区是首先爆发的重灾区，这是因为沿海地区是过去的出口强省（市），集中分布着可贸易程度高的行业。目前，不良资产已经开始向内地扩散，东北地区问题尤其严重，虽然东北外贸部门在经济中的份额不大，但却集中分布着农业、机械制造、化工等可贸易程度高的行业（可贸易程度是指行业的性质，而与某个企业是否从事外贸无关）。

由于可贸易程度高的行业其坏账压力相对更大，所以，银行对这些领域的信贷越来越审慎，由此造成了政策部门所谓的“脱实向虚”“金融不支持实体”等现象。

换言之，如果我们提前预估了实际有效汇率高估和银行不良之间的关系，那么，在2015年7月之后就平稳压缩对可贸易程度高行业的风险敞口，那么，到现在我们的资产质量就会好很多。

货币、财政政策的被动选择

人民币实际有效汇率长期高估，直接决定了财政政策和货币政策的走向选择。

从财政政策来看，其主要进行逆周期调节，在经济下行压力大时，为了实现“稳增长”，就不得不继续扩大财政赤字。因此，人民币实际有效汇率是否高估会直接决定财政赤字率的高低。数据资料与这种判断完全一致：如果上一年出现人民币实际有效汇率高估，那么下一年财政决算赤字率就会扩大，反之，财政决算赤字率就会缩小。这种情况与我国的决策逻辑完全吻合。上一年出现了汇率高估，经济下行压力大，到年末中央经济体工作会议时，就会决定在下一年扩大财政赤字率。

从货币政策来看，在需要动用财政政策的情况下，货币政策的放松就是必需的。资料显示，只要上一年人民币实际有效汇率高估，下一年的社会融资规模相对于GDP就不得不扩大，因为在需要财政刺激时（财政赤字率扩大），货币政策也需要配合行动。

在利率政策方面，由于汇率高估造成通缩，最终会迫使央行降息。如果未来人民币汇率高估不消除，未来就还需要降息；反过来，如果人民币汇率贬值幅度较大，从而令实际有效汇率高估程度得到明显修正，那么，利率就接近周期性的底部。

在法定准备金率政策方面，从历史数据观察，一般要在人民币相对实际有效汇率发生明显变化之后两年，法定存款准备金率才会因之而进行调整，即在人民币实际有效汇率低估时上调，在高估时下调。与基准利率1年的时间延迟相比，法定存款准备金率是两年，明显迟钝。