股市投资策略

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股市投资策略范文第1篇

【论文关键词】行为异象;行为金融;认知偏差

我国股市以个人投资者为主,心态和行为都不成熟,目的不纯,存在一定程度的过度自信;经常反应不足和反应过度;存在着严重的噪音交易和羊群效应;政策依赖心理普遍;情绪周期变化较快。因此,建立在传统标准金融理论上的投资策略,往往不能给股民带来真正的投资收益。基于现资组合理论的分散化投资策略可以降低非系统风险,但不能降低系统风险。而且,投资分散化程度存在某一“有效”区域,过度分散化可能会带来延迟决策失误、增加研究成本和交易成本的负效应。特别在我国,股市非系统性风险较小,投资分散化策略作用不大。关于我国股市的系统性风险,波涛(1999)研究表明高达66.7%,施东晖(2001)研究得出81.37%的结论,而西方股市一般为25%左右。

CAPM投资策略在国外并不适用、在我国几乎无效。CAPM的应用原理是利用β系数可以衡量系统风险,利用资本资产定价模型可以判断证券价格的合理性,从而制定投资策略。关于CAPM的有效性,格罗斯曼——斯蒂格利茨悖论首先提出挑战;Fama和Macbeth(1992)实证检验无效;我国学者杨朝军1998年对上海股市实证结论为不明显;陈小悦和孙爱军(2000)、阮涛和林少宫(2000)对上海股市检验结论为无效。

行为金融学是对传统标准金融学理论的革命.行为金融投资策略放弃了基本面分析、技术分析结合了心理情绪分析、强调投资者的行为控制。美国的共同基金利用行为金融投资策略取得了复合年收益率25%的良好投资业绩。中国证券市场只是接近弱有效,导致采用传统投资策略的广大投资者亏损严重,而少数懂得并利用行为金融投资策略的投资者则能保持盈利。

一、反向投资策略

就是买进过去表现差、涨得慢、可能价值低估的股票,而卖出过去表现好、涨势快、可能价值高估的股票来进行套利的投资策略。由于我国股市存在一种“轮涨效应”或“补涨效应”,即一般前期内涨幅较小的股票在后期的表现会比前期内涨幅较高的股票表现更为良好。这个结果同我国证券市场长期以来存在的个股轮番炒作现象是相吻合的,也说明了反向投资策略是目前我国投资者最好的选择之一。

反向投资策略原理。投资者锚定心理和过度自信特征会导致对信息过度反应。换句话说,表现好的证券价值容易高估,表现坏的证券价值容易低估。反向投资就是买入低估证券同时卖出高估证券。投资者进行预测时,容易对近期业绩过度反应,形成对绩差公司股价过分低估和绩优公司股价过分高估现象,反向投资策略是对这种过度反应的一种纠正。

反向投资策略操作要点。如选择P/E)或P/B低、历史收益率低的股票,往往可以得到比预期收益率高很多的收益。另外,还可以卖出涨幅已经很高的股票,买入很少人关注的滞长股票;或者卖出大家已经反复炒作的白马股,买入业绩可能改变的无人问津的垃圾股。

二、动量交易策略或称惯易策略

动量交易策略即预先对股票收益和交易量设定过滤准则,当股市收益和交易量满足过滤准则就买入或卖出股票的投资策略。通俗地讲,利用强势股的惯性上涨趋势,买入近期的强势股,卖出近期的弱势股,即所谓正向反馈策略。

动量交易策略原理。主要依据是反应不足和保守心理,分收益动量和价格动量策略。收益动量策略是利用了其他投资者对公司收益短期前景反应不足的失误,价格动量策略是利用了其他投资者对公司价值信息为反应或反应迟缓的失误。

动量交易策略操作要领。根据庄家投资行为分析理论,庄家做庄有四个阶段,建仓、拉升、出货、下落,投资者可以采取蚂蝗策略,一旦发现庄家建仓完毕,开始拉升时就盯紧买入,然后在股票价格翻翻后高位震荡庄家出货时候卖出,可赚高额利润。如果价格连续上涨,应该连续分批卖出;如果价格连续下跌,应该连续分批买入。证券投资基金可以考虑采用负向反馈策略。

三、成本平均策略和时间分散化策略

成本平均策略指投资者根据不同的价格分批购买股票,以防不测时摊低成本的策略,一般在下跌时候买入,目的不是效益最大化,而是成本最小化、减少投资的遗憾程度。该策略是次优策略。投资者在建仓时候,可以分皮建仓,不能一次性买入。

时间分散策略基于风险承受能力因为年龄增大而降低的理念,随年龄逐渐增大而降低股票等高风险资产比例的投资策略。投资者年轻时风险承受能力强,其资产组合中股票应该是占较大比例,而随着年龄的增长将此比例逐步减少的投资策略。这两种策略都与投资者的有限理性、损失厌恶和思维分隔相关、属于行为控制策略。

四、集中投资策略

集中投资策略就是集中所有资金购买某一个或者少数几个证券并长期持有,稳中求胜,这也是巴菲特惯用的投资策略,“与其把鸡蛋放在不同的篮子里分散风险,不如放在同一个篮子里,好好保管。”投资集中策略能够获得稳定回报,有助于减少投资者的认知偏差,同时该策略能运用价值投资的理念而获利。

集中投资策略的原理。利用其他投资者均值方差观念形成的认知偏差或锚定效应等心理特点来实施集中策略。一般投资者受传统金融投资理念的影响,通过投资多样化来分散风险,在大行情机会到来时,导致收益随着风险的分散也同时分散。而行为金融投资者则在捕捉到错误定价的证券后,率先集中资金投资,赢取更大的利益。

集中投资策略的操作方法。第一,对被错误定价证券的选择,主要是通过尽力获取超前的优势信息,尤其是未公开的信息。第二,选择几家在过去投资回报高于一般水平的公司。如果一家公司经营有方,管理效果一定会反应在它的股票价值上。第三,将资金按比例分配,将大头押在高概率的股票上,然后长期持有。集中投资策略的关键点:一是对公司的深入分析;二是需要克服投资决策偏差,保持清醒的头脑,在别人狂热的时候谨慎,在别人恐慌时大胆,能时刻控制自己的贪婪和狂热,要有耐心,要有信心,要勇于承认错误。

五、小盘股投资策略

小盘股投资策略的提出。小盘股一般是指流通盘较小的股票,但具体数量界定,不同的市场、在不同的时期有不同的判断标准。20世纪70年代,芝加哥大学的两位博士R.班尼和M.瑞格曼提出了小盘股的高回报效应应用来挑战有效市场理论,Banz(1981)研究发现了小盘股高额收益的规模效应,Siegel(1998)研究发现,一般地小盘股比大盘股的年收益率高出417%,且大部分集中在元月,这种现象被称为小公司元月效应。小盘股投资高额收益的原因是,小盘股流通市值较小,炒作资金较之大盘股要少得多,较易吸引主力介入,股性较活,股价极易波动,涨跌幅度较大,容易获得高额收益。

小盘股投资策略的原理。行为金融学认为,投资者在处理信息的过程中会犯系统性的精神和心理错误,继而导致投资者出现代表性偏差和框定依赖偏差,最终对当前的负面信息出现过度反应,结果造成小公司股票价值低估。但该公司的投资价值会随着时间的延长逐渐显现而广为人知,在被低估的时候买入,而在大家都发现价 值后竞相买入时候卖出。

小盘股投资策略的操作。小盘股投资策略就是利用这种小公司效应,采用波段操作方法获得收益。投资者找到具有投资价值的小盘股,当预期小盘股的实际价值与将来股票价格的变动有较大的差距时,可以考虑该种股票;先前被低估的小盘价值股一旦有利好消息传出时,市场上可能导致投资者对新消息反应过度,从而使股票价格急剧上涨。另外,由于小盘股流通盘较小,市场上投资者所犯系统性错误对其股票波动的影响更大,从而为掌握该种投资策略的投资者带来超额投资收益。

应对此类股票的操作要领。耐心等待股价走出缩量的上升通道,且上市公司行业景气度转好时买进,卖出的时机可根据市场及上市公司的环境因素和业绩情况,注意在历史的高价区域附近获利了结。一般来讲,小盘股在1~2年内,大多存在数次涨跌循环机会,只要能够有效把握节奏且方法得当,套利小盘股获利大都较为可观,是国际资本市场上流行的投资策略。

六、择时投资策略

择时投资策略基于日期效应。例如,隔夜效应、周末效应、一月效应和周末效应,这些效应行为金融理论在前面已经有分析和论述。择时投资策略认为可以于晚市、周五、年底或者元月买入股票,操作相对灵活,收益率相对较高。另外,还可以购买快到期的封闭式基金。

七、从众投资策略

当少数个人投资者没有更多信息,也没有专门知识的时候,跟随其他投资者行动,也减少后悔。很显然,这也不是最优决策。但对那些老年人,或者投资技能较差的人,不失为一种策略选择。

八、反馈交易策略

股市投资策略范文第2篇

经济复苏维持强劲势头，消费表现强劲，信心指数创八年新高;GDP在短期可能遭受拖累，15年年中升息更加确定;欧洲3季度经济增速回升，但压力仍在，第二轮TLTRO规模低于预期，欧央行推出QE 压力增加;希腊总统大选意外提前，政治风险升温，油价骤降背景下，俄央行接连加息难抵卢布贬值趋势。

经济低迷，零利率或是长期趋势

国内经济下行趋势既定：外需尚平稳，4季度仍有隐忧;地产销售依然低迷，放开限购效果已淡;通胀保持低位稳定。我们预测2015年GDP增长目标将下调至7.1%。货币政策宽松格局望延续，正回购利率有望随时下调，以引导社会融资成本下行。海外欧央行再度降息并启动QE，国内为应对地产泡沫破灭及其带来的信用收缩风险，中国央行降息和QE的空间巨大。

A股市场一季度投资策略

流动性宽松格局延续。预计整体利率水平在1季度整体维持较低水平，11月22日央行宣布降息，11月经济数据显示，通缩才是头号风险，货币政策偏松不会变。12年-14年中经济不温不火，盈利没有趋势变化，股市陷于存量资金博弈行情，甚至于14年上半年担心经济最终先破后立。14年7月后这种格局有所改变，投资者更关注改革、创新带来的盈利改善预期，GDP短期波动已经不是关注焦点，利率下行背景下增量资金入市。

盈利：趋稳，局部改善的状态仍将延续。2015年利率继续下行背景下，预计盈利趋稳，局部改善的状态仍将延续。营收增速仍伴随工业增加值同比增速小幅向下，毛利率和费用率改善，毛利率受益于成本端的疲弱，费用率则受益于利率下行趋势下财务费用下降，预计全年全部A股、金融净利润同比为9%、6%。结构方面，改革和创新相关的局部细分亮点可能在15年继续发酵或初现端倪。从节奏上来看，A股过去历史上每次行情的启动通常是利率、风险偏好、盈利依次触底变化，目前来看，明年利率向下、风险偏好向上的趋势相对较为明朗，整体盈利我们则预计在明年下半年有望回升。

历史规律显示，市场3-5月易生波折。历史表现看，2010年以来，上证综指在每年的3-5月都面临一定波折。这一方面是由于一季度春季攻势涨幅过多，市场获利盘有抛售诉求。另一方面，3月是入春的季节，通常3-5月开工旺季数据成为基本面走势验证的关键。诸多因素叠加，决定了3-5月市场易生波折。

改革预期深化，把握工业4.0浪潮，走双轮驱动之路。当前我国制造业同样面临山寨化严重而自主性不足、传统产业放缓而新兴产业亟待崛起的困境。面对工业4.0浪潮，我国需要实现双轮驱动：一方面继续升级以信息化带动的工业3.0时代，实现装备制造业的国产化、自动化;另一方面，也加快物联网基础建设的发展，紧跟物联网+制造业新模式的步伐。根据工信部相关领导透露，“中国制造业2025”十年规划将在15年，未来装备制造升级将在顶层设计层面迎来巨大红利。

增量资金入市，行情有望持续。7月以来，在利率下行、改革提速、沪港通、央行定向宽松等多重因素驱动下，增量资金加速流入股市：证券交易结算余额、QFII&RQFII规模、股票融资余额均增长。未来资金流入股市趋势仍将持续：国内股票占家庭资产比例仅为2%，是美国的十分之一。目前居民储蓄47万亿，理财和信托总规模大25万亿，A股自由流通市值只有12.3万亿，在利率下行、楼市萎缩的背景下，居民财富有望持续流入股市。

投资主线1：利刃出击。投资顺应创新、改革大势，积极进攻，用好三把利刃：①改革刀-国企改革。6家央企启动“四项改革”试点、25省市公布国资改革方案，国企改革进入实质阶段，从集团资产注入、股权激励、壳价值三条路线掘金。②创新剑-先进制造。实现中国梦，制造业必须升级、走出去，借鉴日、德经验，制造升级需走国产化、自动化之路，高铁、机器人、军工、油气设备“四小龙”将加速腾飞。③牛市矛-券商类，业绩优、弹性高。此外，以高股息率股、健康服务做护体盾。

股市投资策略范文第3篇

【关键词】成长股 估值 年增长率

作为一代宗师，本杰明・格雷厄姆的金融分析学说和思想在投资领域具有巨大的影响力，如今活跃在证券市场上的价值投资者，都自称为格雷厄姆的信徒。其中，沃伦巴・菲特是本杰明・格雷厄姆最杰出的学生，他继承和发扬了格雷厄姆的投资理念，经过几十年的投资，在世界首富的行列中占有一席子地，成为投资界的一代传奇。

本杰明・格雷厄姆在其伟大的著作《聪明的投资者》的第11章“普通投资者证券分析的一般方法（Security Analysis for the Lay Investor： General Approach）”中，提出了成长股内在价值投资模型。该模型以数据分析为基础，以一个简单的数学公式来估算企业价值，蕴含了其投资思想的精华。本文介绍了本杰明・格雷厄姆的投资理念，根据中国市场的实际情况对本杰明・格雷厄姆公式进行了修正，并在中国证券市场上进行了回测，提出了格雷厄姆成长股投资模型在中国证券市场的优化应用原则。

一、本杰明・格雷厄姆投资理念简介

本杰明・格雷厄姆1894年5月9日出生于伦敦。1914年，格雷厄姆以荣誉毕业生和全班第二名的成绩从哥伦比亚大学毕业，开始步入华尔街。1914年，当格雷厄姆开始从事证券行业时，，还没有人提出基本分析方法，投资者使用技术分析发放来分析证券市场的运行，其中道氏理论是主流的分析理论，人们认为，股票市场的波动是有趋势的，价格沿趋势线运动，趋势线由“长期趋势”“中期趋势”和“短期趋势”构成，长期趋势中包含中期和短期趋势，由此变化不止。道氏理论是一种彻头彻尾的技术分析理论，完全不考虑宏观经济、行业前景和公司财务状况。

上世纪年代，虽然上市公司已经开始公布年度报告，但那时的年度财务报告和今天的公开的上市公司财务报表有着本质的不同：没有规范的格式，和严格的标准，隐瞒利润、逃避税务成为一种常态，更重要的是，当时的财务报告无法体现复杂的控股关系，也无法对公司的投资进行准确的估价。很少有投资者真正按照年度报告中的数据做出投资决策。

在投资生涯中，格雷厄姆重视财务报告分析，不断发现被低估的资产或被隐瞒的利润，取得了靓丽的投资回报，其成立了自己的投资公司-格雷厄姆・纽曼公司，这家投资公司运营了30年，历经金融危机和牛熊转换，贯穿了格雷厄姆的大半个职业生涯，并取得了17%的平均年度收益率。1934年年底，格雷厄姆终于完成他酝酿已久的《有价证券分析》这部划时代的著作，并由此奠定了他作为一个证券分析大师和"华尔街教父"的不朽地位。在这本著作中，格雷厄姆首次提出了日后被称为“价值投资”的投资思想：首先，股票市场的价格波动带有很强的投机色彩（格雷厄姆把股票市场形容为一个喜怒无常的“市场先生”），但是长期看来必将回归“基本价值”（即公司资产和营利能力的实际价值），谨慎的投资者不应该追随短期价格波动，而应该集中精力寻找价格低于基本价值的股票；其次，为了保证投资安全，最值得青睐的股票是那些被严重低估的股票，即市场价格明显低于基本价值的股票，这些股票能提供足够的“安全边际”。格雷厄姆的《有价证券分析》一书在区分投资与投机之后，所做出的第二个贡献就是提出了普通股投资的数量分析方法，解决了投资者的迫切问题，使投资者可以正确判断一支股票的价值，以便决定对一支股票的投资取舍。在《有价证券分析》出版之前，尚无任何计量选股模式，格雷厄姆可以称得上是运用数量分析法来选股的第一人。

1936年，格雷厄姆又出版了他的第二本著作《财务报表解读》。这本著作不像《有价证券分析》那么出名，但却是有价证券分析的基础。格雷厄姆在《有价证券分析》中提出要在股票价格低于其内在价值时买人，高于其内在价值时卖出。而要想准确地判断公司的内在价值就必须从公司的财务报表人手，对公司的资产、负债、周转金、收入、利润以及投资回报率净利销售比、销售增加率等财务数据分析。《财务报表解读》有助于普通投资者更好地把握投资对象的财务状况和经营成果，是有价证券分析的基础。继《财务报表解读》之后，格雷厄姆又于1942年推出了他的又一部引起很大反响的力作《聪明的投资者》。在书中没有具体的定价分析和数学模型，而是大量的篇幅探讨了投资与投机的区别：投资是建立在敏锐与数量分析的基础上，而投机则是建立在突发的念头或是臆测之上。投资者最大的敌人不是股票市场而是他自己。这本书是为普通投资者而写，但全书闪耀着哲学和智慧的光芒，历经半个多世纪，仍然是投资界的入门经典教材。迄今本杰明・格雷厄姆仍然被价值投资者奉为“一代宗师”。

二、格雷厄姆成长股投资策略解析

在《聪明的投资者》的第11章“普通投资者证券分析的一般方法（Security Analysis for the Lay Investor：General Approach）”中，格雷厄姆指出“理想的股票分析使人们能够对股票进行估价，并将估价与当期市价进行比较，以确定购买该股票是否具有吸引力”。他使用的方法是首先估算出未来几年的平均利润，然后再乘以一个适当的资本化因子。格雷厄姆认为影响资本化因子的因素包括，总体的长期前景、管理、财务实力和资本结构、股息记录、当期股息收益率。具体地说，总体的长期前景取决于人们对未来的预期和偏好，一个非常成功的企业通常都拥有一个好的管理层，但是我们要设计出一个好的方法来对管理层的能力进行客观的、量化的、可靠的检验。对于财务实力和资本结构而言、在相同价格条件下，与每股利润相同、但拥有大量银行贷款和优先证券的公司相比，只有普通股和大量盈余现金的公司的股票，更值得持有。而最有说服力的一个标准就是股息记录，就是多年来连续的，多年来连续的股息纪录，格雷厄姆认为二十年以上的股息连续支付记录是反映公司股票质量的一个非常重要的有利因素。当期股息收益率是最难以把握的，在20年代，公司通常利润的2/3用于派发股息。格雷厄姆经过对各种方法的研究，得出了一个十分简便的成长股估价公式。他认为该公式计算出的数据，十分接近于一些更加复杂的数学计算所得出的结果。

下图为格雷厄姆成长股内在价值公式的原始描述：

关于增长率的估算，格雷厄姆原文摘录“我们要给出如下忠告：如果我们希望高成长股的增长率实际得以实现的话，那么预期增长率的估价必须相对保守。事实上，根据算术，如果假设一个企业将来可以按8%或更高的速度无限期增长的话，那么其价值将趋于无穷大，且其股价无论多高都不过分”。

但是，格雷厄姆在书中并指出这个公司计算的理论依据和数量来源，这个公式科学可信吗？能够经受市场考验，能否在A股市场直接套用呢？

（一）公式数据理论分析

为什么公式中的数据是8.5而不是别的呢，格雷厄姆在书中并没有说明。我们可以具体来分析。

在第四版的《聪明的投资者》中，格雷厄姆提到这个公式的时间大约在1972年。在1972之前的几十年间，美国的通货膨胀率平均为2.5%左右，债券收益大约为4%～5%，而股票收益率为7.5%左右，其中3.5%左右为股息，4%左右为指数的涨幅（对应所有企业的利润增幅）。？在1972年之间的几十年间，美国市场的平均市盈率在16～17倍左右，以16.5倍市盈率，平均4%的预期收益率增长率计算，得出的数值，正好是8.5。这和当时美国股市历史上的平均水平是相匹配的。

因此，8.5这个数据是和高等级债券市场的平均收益率、股票市场平均收益率相关的，在实际应用中不能简单、生硬套用。特别是对于中国A股市场普遍的高市盈率来说，8.5倍的市盈率可能偏低。

（二）公式的修正

事实上，在后期使用上，格雷厄姆对这个共式进行了修正，下图是维基百科上对这个公式的英文解释和修正之后的公式说明。而国内只翻译出版了格雷厄姆的经典著作《聪明的投资者》和《证券投资分析》，大部分投资者只知道书中没有修正的公式，知其然而不知其所以然，生搬硬套公式，得出的估值和投资结论当然是错误的。

下面是维基百科对本杰明・格雷厄姆公式的词条解释：

Benjamin Graham formula

He revised his formula in 1974 as follows：

Value=EPS*（8.5+2*G）*4.4/Y

V：Intrinsic Value

EPS：the company’s last 12-month earnings per share

8.5：the constant represents the appropriate P-E ratio for a no-growth company as proposed by Graham

g：the company’s long-term （five years） earnings growth estimate

4.4：the average yield of high-grade？corporate bonds in 1962， when this model was introduced？

Y：the current yield on 20 year AAA corporate bonds.

翻译成中文就是

在1974年，他修正的公式如下：

Value=EPS*（8.5+2*G）*4.4/Y

EPS：公司的最后12个月的每股收益

8.5：格雷厄姆提出的零增长公司的合理市盈率

g：公司的长期（5年）预估收益增长率

4.4：1962年当这个模型推出时，高等级公司债券的平均收益率

Y：20年AAA级公司债券的年收益率

可，本杰明・格雷厄姆是在1962公式推出时，根据左右市场环境设定的公式数据。在后期的使用中，必须根据市场环境进行修正。也就是说要综合考虑市场的估值水平，当市场利率高时，股票的合理估值适当提高，而当市场利率低时，股票的合理估值会适当提高，而这个市场的利率，格雷厄姆是用AAA级公司债券的年收益率来表示的。

三、格雷厄姆公式检验

（一）公式修正

格雷厄姆指出，“安全边际就是价格针对价值大打折扣”。最值得青睐的股票是那些被严重低估的股票，即市场价格明显低于基本价值的股票，这些股票能提供足够的“安全边际”。我们要在股票被低估的时候买入，在股票被高估的时候卖出。考虑到安全边际，公式中还应该有一定的安全因子折价，安全因子（S）为0到1之间的数值，表示对股票内在价值的折价。因此检验使用的公式为：

Value=E*（8.5+2*G）*4.4/Y*S

（二）指标选取

在量化选股时，必须保证足够的安全边际。按照巴菲特的说法，没有超低的价格就没有超额的利润，安全边际就是以40美分的价格买价值1美元的东西。为了足够的安全边际，我们将股票的安全因子选择为0.4。在基准日，将股票的价格与股票的估值进行对比，当公司的股价大于计算出的价值时，股票入选投资组合。出于对公式有效性的考虑，剔除Value/Price超过1.3的股票，因为当股票内在价值与股价偏离非常大时，必然存在公式以外的其他因素在起作用，此时单纯用公式选股无意义。G采用未来7年净利润增长率的估计值。一是净利润增长综合反映了公司规模与收益率等方面的增长。二是为了消除股份变动（如送股等）引起的每股收益变动而导致估值不准确。考虑到中国证券市场发展历史短，考虑数据的有效性，Y选择为5年AAA级公司债券的年平均收益率。考虑到上市公司的年报披露日为每年的1～4月，检验周期为2006年5月1日到2015年4月30日，共计十年时间。调仓换股日为每年的5月1日。

（三）中国的验证效果

经过回测修正的本杰明・格雷厄姆在十年的总投资回报率是：

收益：修正格雷厄姆股票内在价值交易策略在此十年间的总收益率1322.38%，平均年化收益率29.46%。策略相对上证指数的年化超额收益率为21.22%。

风险：策略总体年化sharp率为0.77。策略组合与上证指数的beta值为0.96。策略期间最大回撤69.39%，最大回撤时间201天。

格雷厄姆以公司的财务数据为基础，注重公司的盈利能力和成长性，并以市场债券利率来衡量市场资金供求，强调在合理估值之下买入股票。杰明・格雷厄姆公式以简洁的数学语言，描述了股票合理市盈率水平和成长股的预期收益增长率之间的线性关系。从中国A股2006年以来的回测结来看，年化收益率达到29%，年化超额收益21.22%。虽然，在2008年的全球金融危机中，该模型出现了200多天，超过50%的回撤。但从总收益和风险指标来说，格雷厄姆的成长股投资策略远远跑赢上证指数，在中国市场具有有很强的适用性。这证明，中国证券市场虽然散户众多，投机色彩浓厚，但是价值投资仍然能够取得良好的投资回报。

四、格雷厄姆成长股价值投资策略应用原则

虽然改进的格雷厄姆公式在股票选择上具有比较优势，但是在使用中，我们还需要注意如下问题：

第一，G值的估算。G值的估算是公式的核心部分。G值的期限为未来7～10年。为什么格雷厄姆把“长期”限定为7～10年呢？因为一般来说短经济周期为3～5年，特定企业经历两个短经济周期后，呈现的平均年增长率，才可能准确反映其利润创造能力，而短短1到2年的利润具有很大的波动性，股票价值是由公司长期盈利能力而不是一两年的盈亏状况决定的。并且，G值预估的是未来的增长性，而不是过去的增长性，G值的准确性，就决定了股票估值的准确性。G的估计要参照GDP增长率、行业增长率及公司过去增长率综合计算，没有哪个企业可以脱离国民经济、行业状况而长期独立增长。

第二，在对具体公司估值时，要遵循就低不就高的原则，注重安全边际。在主营业务收入增长、净利润增长、现金流增长中，剔除偶发因素，选择一个保守持续的数据。在公司的选择上，要避免对周期性或多元化的企业进行估值，选择自己熟悉的行业和公司。巴菲特指出，“经验显示，经营盈利能力最好的企业，经常是那些现在的经营方式与五年前甚至十年前几乎完全相同的企业。如果一家公司常发生重大变化，就有可能导致重大失误”。能力圈和安全边际是价值投资的基本原则。

第三，关于合理市盈率的计算。不同行业的市盈率是不一样的，如果在应用中，能够吸收大师的价值投资思维，针对不同行业和规模的股票，依据不同的因子，给出合理的市盈率水平，进一步改善成长股投资模型，一定能更好地适应中国证券市场的现状，获得更好的投资回报。

第四，在投资时，安全边际折扣只是划定了可以买入的价格上限而已，但并不意味着，股票就会在此构筑底部。市场总是贪婪和恐怖的，在恐慌时，价格总会跌破安全边际。估值只是告诉我们一个参考值，在这个参考价值之下，可以分批买入，即使短期亏损，但最终盈利的概率还是很大的。

参考文献

[1]本杰明・格雷厄姆著.王大勇译.聪明的投资者[M].南京：江苏人民出版社，2001，10.

[2]本杰明・格雷厄姆，戴维・多德著.邱巍等译.证券分析[M].海口：海南出版社，2006，6.

股市投资策略范文第4篇

买入跨式期权策略是投资者面临大幅波动市场的一种策略，在假设未来市场会大波动的前提下，该策略并不需要明确市场波动的方向。本文从我国证券市场的现行情况出发，运用当前市场的市场工具构建具备跨式期权特征的投资组合，并计算在市场大幅波动的情况下，该投资组合可能的收益，为投资者提供了一个可行的策略。

【关键词】

跨式期权 投资策略 可转换债券 股指期货 CAPM模型

使用期权构建投资策略在国际主流的证券市场上并不少见。由于期权的杠杆性，适当使用期权构建投资组合，能较好的实现投资者投资目的。在复杂的投资环境中，投资者往往面临着这样一种情况，大盘经过一段时间的小幅波动后，可能会迎来大波动，但却难以判断是向上波动还是向下波动。于是，部分投资者会选取买入跨式期权的策略进行套利。跨式期权策略是指投资者同时买进条款相同的一手看跌期权和看涨期权，即两种期权有相同标的、订约价和到期日。通过买入跨式期权，无论标的物价格朝哪个方向运动，只要运动得足够远，买家都有大量的潜在盈利。而最大的亏损时已经锁定的，那就是期权买入成本和资金成本。由于期权的杠杆型，如果市场波动足够大的话，该策略能给投资者带来较大利润。

我国证券市场发展多年，由于股改的原因，在2005年至2010年期间我国曾经出现一段时间的权证市场，但由于品种不多造成资源稀缺，当时市场上的权证定价普遍溢价，并且交投十分活跃。随着股改完成，我国交易所的期权市场的发展有所放缓，目前已经没有上市交易的品种。然而，尽管期权市场暂时缺失，但是股指期货以及可转换债券市场的发展，仍然为投资者提供了一些构建投资策略的品种。本文主要展示的就是使用股指期货和可转债构建一种类似跨式期权套利的策略。

1、可转债市场现状

我国早在上世纪九十年代就推出了可转债品种，但是由于之前资本市场的不完善，可转债品种对行业的覆盖较少，基本集中在制造业。随着我国大力发展债券市场，我国当前的可转债市场品种已经初具规模。据统计，交易所共有21只可转债，发行总额1316.55亿元，分别从属于11个行业。

表1 我国交易所可转债品种按行业分类表

目前，保险行业的中国平安和银行业的民生银行也拿到了发行可转债的批文，随着我国大力推进直接融资的战略来看，可转债市场今后的品种更为丰富，将为投资者进行投资组合提供更多的选择。

从交易所的可转债来看，往往是一个集债券和期权为一身的综合体，可转债的期权一般由持有者的美式买权，持有者美式卖权，发行者的美式买权构成。以工行转债为例：条款约定：当正股价格连续20日内至少有15日高于当期转股价格的130%时，发行方可以以合约定价提前赎回。（发行方的美式买权）；与其他转债不同的是，工行转债没有回售条款，因此比起普通可转债，少一个期权，但这并不妨碍我们使用该策略。由于可转债本身具备债券的性质，其债券价值在短期内锁定了下跌空间。另一方面，在牛市时，股价接近转股价的可转债往往具有较大的活性，可转债内置的美式买权往往具有较大的溢价。

2、选择工行转债的原因。

从转债的期权上看，共有10只可转债价格位于100元之上。其中，新钢转债、博汇转债以及唐钢转债由于存续期小于2年，由于即将到期赎回，因此债性较强，而期权处于虚值状态； 重工转债由于触发转股下调条款，当前存在一定的套利预期，因此尽管还处于预案阶段，但是转债价格对此信息有较好的反应。从下表的转股溢价率可以看出，可转债期权具备实值时，往往大幅溢价。

数据来源：和讯网 2012年11月1日

从中可以看出，工行转债中的美式买权已经处于实值状态，但是却没有大幅溢价，可以选取其作为策略标的。如果市场在未来走出大幅上升的状态，可以判断，工行转债至少能到达工商银行股票相似的涨幅；如果市场未来大幅下降，可转债的债券价值将使得工行转债下跌幅度要小于工商银行股票，如果市场在当前点位窄幅震荡，随着期权的时间价值流失，工行转债可能难以超越市场。

因此，投资者在预期市场会大幅波动情况建立这样一种套利头寸，效果类似不完美的跨式期权策略，在市场大幅上涨或者下跌时，会具有明显的赚钱效应。就市场时机而言，当投资者面临一个可能大幅震荡的市场但无法判断方向时，可以运用此策略。但需要注意的是，买进的可转债品种，其正股价格应比较接近转股价格，这样会具备较为有利的操作空间。以交易所标的品种看来，向下远离转股价的可转债，一般活跃度不够，只在市场下跌时具备正的阿尔法。市场上涨时，往往无法超越正股，这是我们选择工行转债的原因。

3、投资组合的构建与模拟

投资者选择买入转股价与市场价相近的品种，并且期权处于略微溢价或者平价状态的可转债，同时，根据可转债正股的贝塔值，卖出相应的股指期货进行对冲。因此我们实施这个策略是有以下三个假设的：

1、能买入处于略微溢价或折价的可转换债券。以2012年10月8日至2012年11月1日的工行转债和工商银行价格序列为例。工行转债大部分时间处于小幅负溢价，因此，这段时间是可以构建工行转债头寸的。

2、可转债的内置期权处于实值状态时，可转债价格的涨幅应该基本与正股一致。根据无套利原则，如果可转债出现大幅落后正股的情况，投资者可以转股实现套利。

由于在2012年10月8日至11月1日期间，工行转债内置期权达满足期权处于实值状态且溢价不大，而工商银行作为沪深两市的大盘权重股票，其走势较为稳定，可视为有稳定的贝塔值。我们可以构建该套利策略。总体而言，构建该头寸的最大成本是锁定的，即为借入资金的成本与交易费用（这里我们不考虑）。

3、投资获利情况模拟

假设投资者于10月8日至11月1日期间买入了实值但未有大幅溢价的工行转债（假设以年利率3.5%融资买入100万成本为102.63元的工行转债）。同时利用工行转债进行回购操作，融入资金卖空沪深300相应的合约，根据CAPM模型计算出来的贝塔值约为0.495，因此做空股指期货头寸为49.5万。假设投资期为1年，由于我们无法推知未来市场的走势，我们假设大幅上涨、大幅下跌以及窄幅围绕当前点位震荡的概率各位三分之一。以沪深300未来点位三种可能性为上涨20%，下跌20%，以及维持现有点位。

考虑三种情况下获利情况：

A、大幅上涨时，可转债获利“9.9万元+期权溢价”，沪深300亏损9.9万元，因此期权溢价能否覆盖资金成本是该操作能否获利的关键，如果可转债溢价超过3.5%，那么就能获得套利利润，而这在一个上涨市场中，是很有可能的。

B、市场大幅下跌，沪深300合约获利9.9万元，工行转债头寸亏损5.46万元，资金成本为3.5万元，套利操作获利0.94万元。

C、市场维持现有水平时，头寸将亏损3.5万元的资金成本。

因此，该策略在市场大幅上涨和大幅下跌时，具有较大获利的可能性。在上涨的情况下，尽管能确定正溢价，但溢价程度存在一定的不确定性，这时可以用传统的B-S-M期权定价方法进行预估计。而下跌的情况，债券波动较股票市场而言波动较小，获取丰厚回报可能性更大。另外，该策略并不意味着一定要在一年后了结头寸，如果大盘在短时间内波动的年化收益超过20%，则可以提前将头寸了结，完成一次跨式期权套利。事实上，若投资者在2012年11月1日建立了上述组合，如果在2012年11月13日了结头寸，则股指期货头寸盈利17886.37元，可转债亏损1948.93元，资金成本为1246.58元，头寸盈利14690.86元，年化收益为41.24%。

4、结论

使用可转换债券和股指期货进行投资组合，能使得投资者能利用跨式期权策略对市场波动率进行套利，当投资者无法确定未来市场方向，但是能确定市场会大幅波动的情况下，只要可转债市场中存在合适的操作品种，就能实施跨式期权套利策略。

参考文献：

[1]博迪 《投资学（第四版）》 机械工业出版社

[2]张潇 郑怡（2012） 阿尔法收益的来源与阿尔法套利机制的研究 《文化经济》

[3]吴玲颖（2005） CAPM理论在上海证券市场的实证检验。《经济管理论坛》

股市投资策略范文第5篇

关键词:QFII;交易策略;投资绩效

中图分类号:F832.48文献标识码:A文章编号:1672-3309(2010)01-0061-04

一、文献综述

投资者交易策略可分为惯易策略和反转交易策略。前者是指投资者在进行交易时倾向于买入表现好的股票,卖出表现差的股票;后者是指投资者在进行交易时倾向于卖出表现好的股票,买入表现差的股票。这方面代表性的文献是Grinblatt、Titman和Wermers(1995)建立的GTW模型。GTW模型以股票占投资组合市值比例的变动来衡量投资者的交易行为,投资组合市值的增加表示投资者买入了股票,市值的减少表示投资者卖出了股票。但这在实证过程中可能会导致错误的结论。因为股票市值会受到股票价格波动的影响,仅仅是投资组合中股票价格的变动就会引起投资组合市值的变动,从而影响到判断的准确度。

此外,李学峰、张舰、茅勇峰(2008)提出了一个度量指标,即“持有股票数量占该股流通股份总数的比例”,用该比例的变化来衡量持仓量的变化。该比例克服了股票价格等因素变化对指标的影响。该比例增大时,表示投资者增持股票;减小时,表示投资者减持股票。但考虑到2008年以来我国股票市场迎来了大小非解禁的高峰期,大量非流通股上市流通,这大大增加了股票流通股总数,使以持有股票数量占该股流通股份总数的变动来衡量持仓量变化也会导致错误的判断。持股数量占流通股份总数的减少可能是因为非流通股的流通增加了流通股总数,从而影响了判断准确度。

在上述研究基础上,本文考虑用当期股票数量的变动占期初持股数量的比例来衡量持仓量的变动,由此探究不同交易策略的选择对投资者投资绩效的影响。

二、建立模型

(一)交易策略模型的建立

对于买入和卖出股票的度量可以一段时间内持仓数量的变化率为指标或一段时间内持仓市值的变化率为指标。因为买入或卖出股票的行为可以通过持仓数量的变化表现出来,持仓量增加,表示投资者在一段时间内买入了股票;持仓量减少,表示投资者在一段时间内卖出了股票。因此,这里选择一段时间内持仓数量的变化率作为度量投资者买入卖出股票行为的指标。该指标可以表示为“持仓数量变化率=(本期持股数量-上期持股数量)/上期持股数量”,用Hi,k表示某投资者在第k期末持有股票i的数量,Hi,k'表示某投资者在第k期初持有股票i的数量,?驻Hi,k表示某投资者在第k期对于股票i的持仓数量变化率。即:

?驻Hi,k=(Hi,k-?驻Hi,k'))/Hi,k'(1)

其中,对于投资者在第k期买入的股票,即期初持股数量为0,期末持有若干数量的股票,规定该股票在第k期的持仓数量变化率为1。对于由于送股、转增股而导致一段时间内该股票持仓数量增加的股票,其持仓数量变化率规定为0,因为这种持仓量的增加并非是由投资者主动加仓所致,而是该股票的年终分红所致。这样,?驻Hi,k>0,表示某投资者在第k期对于股票i的持仓量增加;?驻Hi,k

对于某只股票表现好坏的度量,以一段时间内该股票价格变化率与大盘指标变化率的差异来表示。为了全面反映沪深两市股票的整体表现,这里选取沪深300指数来代表大盘指标。用Ri,k表示股票i在第k期的价格变化率,即该股收益率;Rm,k表示第k期大盘指标的变化率。即:

Ri,k=(股票i第k期复权价格-股票i第k期期初价格)/股票i第k期期初价格)

Rm,k=(沪深300第k期期末指数-沪深300第k期期初指数)/沪深300第k期期初指数。(Ri,k-Rm,k)>0,表示股票i在第k期内的表现好于大盘;(Ri,k-Rm,k)

SS=?驻Hi,k×(Ri,k-Rm,k) (2)

当SS>0时,表明投资者买入了表现好的股票或是卖出了表现差的股票,投资者采取了惯易策略;当SS

以上是单个股票的交易策略。要从总体上考察一个投资者的交易策略,即某投资者持有的投资组合中所有股票的交易策略,具体做法是:将投资组合中所有股票的交易策略按一定权重加总,所得总和即为该投资组合的交易策略。这里以某一段时间内单个股票的平均市值占该投资组合的平均市值作为单个股票的权数,用Pi,k表示股票i在第k期的权数,Wi,k表示股票i在第k期末的市值,Wi,k'表示股票i在第k期初的市值。则:

由此,总的交易策略可以表示为:

当S>0,表示投资者在投资组合中采用了惯易策略,即组合中采用惯易策略的股票多于采用反转交易策略的股票,S越大,说明惯易策略程度越强;当S

(二)投资绩效的衡量指标

在上述模型的基础上,为了进一步考察不同交易策略对投资绩效水平的影响,这里选用夏普指数作为投资绩效水平的考核指标。夏普指数=〔投资组合的平均收益-无风险收益〕/投资组合的标准差。它是经风险调整后的投资绩效指标,表示投资组合每一单位风险,可给予的超额报酬。夏普指数越大,投资组合的表现越好;反之,表现越差。

用Ri,k表示股票i第k期的收益率,Rk表示投资组合第k期的收益率。

夏普指数表示为:

Rf为无风险市场收益率,这里用1年期银行定期存款利率来表示。

(三)建立回归模型

本文认为,在一定时期内,投资者交易策略的不同选择会对当期的投资绩效产生不同影响,因而建立回归模型:

SP=c+?茁×s (c,?茁为参数)(7)

三、金融危机背景下QFII的交易策略及对投资绩效的影响

(一)选取样本

根据WIND数据库2007、2008年的季度报告,有30家QFII从2007年4季度之前就已建仓且投资过程连续,到2008年3季度一直持有股票。考虑到是在金融危机爆发背景下,一些QFII因母公司对于流动性的需要及对未来风险的担忧会大幅减少海外资产,将海外资产变现汇回国内母公司,这种行为并不考虑投资组合收益情况,即不论所持股票表现好坏都立即减仓甚至平仓,会使交易策略与投资收益的相关性降低,影响研究结果的准确度。我们对这30家QFII进行了持仓量变化率的计算②,将这4个季度持仓量降幅在50%以上的QFII剔除,选取剩下的20家QFII进行研究。

(二)实证检验

1.交易策略的检验

对这20家QFII的数据进行整理,按照公式(1)、(2)、(3)、(4)进行计算,得到这20家QFII从2007年4季度到2008年3季度的交易策略,结果如表2。

2.交易策略对投资绩效的影响

从表2中任意选取6只QFII来研究2008年第3季度他们的交易策略对投资绩效的影响,结果见表3。 对表3中的数据按照(7)式进行回归,得到回归结果如下:

(三)检验结果分析

观察各期QFII的交易策略发现,在2007年4季度,样本中20家QFII有15家都采取了反转交易策略。2008年1季度有12家采取了反转交易策略。2008年2季度各QFII出现了分歧,两种交易策略各占一半。2008年3季度,采取反转交易策略的又占据了多数。总体来看,样本中这20家QFII的交易策略,观察期内只有2008年1季度采取了惯易策略,且惯易程度较低,其余3个季度都采取了反转交易策略。可见,在2007年4季度到2008年3季度大盘下跌的过程中,QFII更倾向于采取反转交易策略,即买入当期表现相对差的股票,卖出当期表现相对好的股票。

从交易策略对投资绩效的影响检验可以看出,2008年第3季度参数在79%的置信度下显著不为0。,表明在当期采取惯易策略会增加投资组合的绩效水平。由于金融危机在全球蔓延,中国经济在3季度拐点逐渐显现,A股市场仍处于熊市中,样本中的QFII交易策略出现了分歧。一半进行惯易,另一半进行反转交易。观察发现,采取惯易策略的QFII投资绩效水平都好于大盘,而采取反转交易策略的QFII投资绩效水平好坏不一。再结合各QFII的持仓量分析,本文认为形成这一现象的原因是2008年第3季度A股市场快速下跌过程中,QFII采取惯易策略,卖出了表现差的股票,留下了表现好的股票,因此当期绩效水平好于大盘的表现。对于采取反转交易策略的QFII,逆势加仓,买入表现差的股票,因此当期表现弱于大盘;而减仓的QFII由于卖出了表现好的股票,因此表现也胜过了大盘。

四、结论与启示

本文通过对处于金融危机和A股市场大幅下跌行情的双重背景下的QFII交易策略的研究发现,大多数QFII在这一时期更偏向于采用反转交易策略,即买入当期表现差的股票,卖出当期表现好的股票。尤其在熊市初期,QFII比较一致的采取反转交易策略,还比较一致的减轻了仓位。即在熊市初期,QFII迅速卖出仍获利的股票或者在亏损变大前减轻仓位。而在熊市中后期,对于交易策略的选择则出现了一定分歧,这也表现了QFII希望抄底的心态。约一半的QFII转换了策略,即采用惯易策略,从这个时期的仓位来看,大部分都在加仓,可能是因为想要抄底,也可能是因为出于战略考虑,前期仓位较轻,因而对仓位进行一些补充。从抽查的几家QFII绩效指标来看,大部分QFII的表现虽优于市场表现,但仍处于亏损状态,只不过是亏损的相对较少。可见,在熊市中有着丰富投资经验的QFII虽然遭到了损失,但凭借对不同交易策略的选择,其尽可能地减少了损失。

注释:

① 表示投资组合中各股票间的相关系数。这里用各季度中每日收益计算得来。

② 持仓量变化率的计算方法是:将从2007年第4季度到2008年第3季度4个时期的持仓量变化率进行累积,累积减幅超过50%的QFII不予选取。各期持仓量的变化率按照对各期投资组合中所有股票的持仓变化率以公式(3)中的权数进行加总得来。

③ 以各QFII当期市值占所有样本当期总市值的比重为权数对各交易策略进行加总。

④ 沪深300的夏普指数是按照当期日收益数据计算得来。

参考文献:

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