投资组合理论
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投资组合理论范文第1篇
Markovitz(1952)指出具有最大期望收益率的资产组合不一定具有最小风险,它们之间应该存在一个比率。Markovitz假定投资者追求期望效用最大化,并具有VonNeumann-Morgenstern意义上的二次期望效用函数。Markowitz提出的投资组合理论的前提假设是:投资者有恒定不变的风险厌恶程度,对证券的“信念”或主观意愿的概率是一样的,同时将资产看成一个整体,在区分有效组合和无效组合基础上,提出了“有效边界”(efficientfrontier)这一概念,因此,运用统计分析和证券分析,通过组合,证券的期望值、方差、协方差就能评估出来了。以投资组合在给定收益率水平条件下实现风险最小化为例,运用二次规划模型刻画为:
给定资产组合的期望收益率E(r),投资者为了使风险σ2最小,所要选择的就是在各种资产上的投资比重wi。在有效边界图上,揭示出了风险对资产定价的关系是一个非线性关系。根据风险厌恶的假定,较大的风险要求更高的收益率。
Markovitz的资产组合选择理论奠定了现代金融学、投资学乃至财务管理学的一个重要理论基础,当然也标志着现代金融理论的开端。其最重要的贡献是对单个证券的风险以及它在组合中对整体风险的影响进行了区分。他指出,投资者在试图减少组合风险时,仅仅投资于多种证券是不够的,还必须注意要避免投资于那些具有高度相关性(即高协方差)的资产。不过,Markovitz并没有解决个体投资者的投资决策问题,即投资者是如何决定持有何种有效合的。
Markovitz的均值-方差模型，要求计算组合内的每一种资产收益率的均值、方差以及收益率之间的相关系数,因此计算量非常大。
1.2Sharpe的“资本资产定价”投资组合理论
鉴于Markovitz的“均值-方差”理论计算繁杂之不足,斯坦福大学教授WilliamSharpe设想以牺牲评价精度来简化有效投资组合的运算,提出了通过分析股票收益与股市指数收益之间存在的函数关系来确定有效的投资组合。在此基础上建立的模型又叫单指数模型。其主要思想是：股票价格由于某共同因素的作用而有规律地上升或下跌。这样股票i的收益与某一指数有关,可表示为如下线性方程形式:
数,而Sharpe的模型则只需估计303个参数。估计Sharpe模型中参数最通行的方法是利用历史收益，用回归的方法来估计参数。
Sharpe的单指数模型大大减少了需要估计的参数数量，并可相对容易地导出有效集，而且避开了有关满秩解的技术难点。但若模型的假设与实际数据不相符（例如，单指数模型将股票收益的不确定性简单地分为系统性风险与非系统性风险就与真实世界的不确定性来源有距离的），那么计算的简便性将以不甚精确的结果为代价。
2资本资产定价模型(CAPM)
CAPM建立了单个证券的收益与市场资产组合收益之间的数量关系,而(1)式中的反映了这种关系程度的大小。证券市场中不同证券所具有的不同系数正反映了各种证券的收益结构。
CAPM十分重要,因为它是不确定条件下资产定价的第一个均衡模型。它产生了大量的理论和应用文献,前者旨在放松支撑模型的强有力假设,后者旨在把模型应用于实际的股票价格数据。Roll对CAPM进行了严肃的批评,他指出在实际中从来都观察不到市场资产组合,也有的学者指出无风险资产根本不存在,所有这些都削弱了CAPM经验检验的基础。国内有的学者从允许卖空不允许卖空两个方面分别提出了允许有无风险资产的β值证券组合投资策略模型。
3套利定价理论
资本资产定价模型建立在对投资者偏好的一系列假设的基础上,而这些假定常与现实不符,在检验资本资产定价模型时,难于得到真正的市场组合，甚至有一些经验结果完全与之相悖。为了探讨更具有广泛意义和实用性的投资组合理论，1974年，罗斯（StephenRoss）提出了一种新的资本资产均衡模型——套利定价模型APT(ArbitragePricingTheory)。
APT模型假定证券的i收益受n个因素F1，F2，……Fn的影响,则其期望收益率通用公式为:
其中Rf表示无风险资产的收益率,bij表示证券i对于因素fj的敏感度（j=1，2，……n）,λj表示第j个风险因素Fj的边际贡献。
APT模型不需要像资本资产定价模型那样对投资者的偏好做出很强的假设，只要求投资者对于高水平财富的偏好胜于低水平财富的偏好,对风险资产组合的选择也仅依据收益率。即使该收益与风险有关,风险也只是影响资产组合收益率众多因素中的一个因素,因此,罗斯的套利定价模型的假设条件要比Sharpe的资本资产定价模型更为宽松,因而更接近现实、更具有实用价值。另一方面,Sharpe的CAPM必须要与单指数模型结合才具有使用价值,但大量实证研究表明影响证券投资回报率并不像单指数模型假设的那样,只有市场一个因素影响证券投资回报率,而是受多重因素影响。因此,当实际分析某个证券投资组合时,APT的多因素分析一般要比CAPM的单指数分析要准确。关于这一点已被James•L•Farrell实证研究所证明。
综上可见,APT模型既具有单指数模型的简单性优点,又具有全协方差模型的潜在的全部分析能力。因此,在证券投资组合决策分析方面有着广阔的应用前景。
尽管罗斯的APT具有以上几方面优点,但也存在着不足之处。如在APT模型中没有说明决定证券投资回报率非常重要因素的数量和类型。其中一个显然比较重要的因素是市场影响力,但是关于哪些因素还应包括进来以补充综合的市场影响力,或者当模型中没有出现综合市场因素时,应用哪些因素来替代它,这在APT模型中显然没有说明。
4动态投资组合理论及现资组合理论的发展趋势
早期有关投资组合理论的研究大都集中于离散时间条件下的各种单期或多期投资组合问题,而自从Merton首次考察了连续时间条件下的投资组合问题以后,随着随机控制理论、随机积分等数学工具以及计算机技术的迅猛发展,连续时间条件下的投资组合问题已成为研究的热点。在国内也有很多学者对动态投资组合模型进行研究。而近几年来Value-at-Risk方法、行为金融理论的兴起,也渗透至投资组合理论领域,从而为投资组合理论研究开辟了新的天地。目前基于鞅方法的衍生证券定价理论在现代金融理论中占有主导地位。随着随机最优控制理论、脉冲最优控制方法、微分对策方法、最优停止理论、智能优化方法的发展和应用,投资组合理论与应用问题会有更大的进展。
随着Web技术的发展,投资组合系统在国外已开始使用,这种工具为投资者快速决策带来了极大的方便。网上进行投资组合具有优点,但是目前仍然存在一些缺陷。在国内,基于互联网的投资组合选择系统的研究与开发目前处于起步的阶段,特别是网上投资组合的优化还是一片空白。
综上所述，西方证券投资组合理论仍然还是个比较年轻的学科,它一直是世界各国经济学家倾力关注的焦点,各种新观点、新方法层出不穷,还没有形成统一的理论范式。因此,我们在引进这些西方证券投资组合理论时，应着力把西方投资组合理论与中国实际相结合,构建出适合中国国情的证券投资组合理论体系,为我国证券市场健康快速的发展提供有价值的参考。
投资组合理论范文第2篇
现资组合理论是现代金融理论和投资理论的基础，它主要研究的是投资者在权衡收益与风险的基础上实现期望效用的最大化。本文以现资组合理论的主要内容作为研究对象，按照从理论深化到实证研究的思路，将全文分为五章。
第一章从Markowitz的投资组合理论出发，建构了均值—方差模型并求取了有效边界，对放宽了限制条件的模型进行了拓展。针对方差在度量风险中存在的弊端，引入了半方差和LPM的方法，并对三者的应用效率进行了比较。
第二章分析了资本资产定价模型，揭示了当市场处于均衡状态时的资产定价问题。在此基础上，放松了标准资本资产定价模型中的某些限制条件，对不存在无风险证券、存在非适销资产的CAPM以及消费资本资产定价模型进行了考察。最后结合现代行为金融理论，介绍了非理性预期下的行为定价模型。
第三章分析了风险资产的套利定价理论，对套利定价理论的模型进行了推导。针对套利定价理论的核心问题—因子的选择进行了深入研究，介绍了两种主要的因子选择方法，分别分析了二者的使用范围，结合各自的优、缺点进行了比较。
第四章分析了VaR这一新型的风险度量方法，重点对VaR的四种主要计算方法进行了考察。对于应用较为广泛的历史模拟法，针对单一的收盘价提供的信息量不足问题，本文提出了一种加入开盘价、最高价以及最低价的历史模拟修正算法，希望能对VaR的计算方法进行改进。
第五章是本文的实证研究部分，本研究利用两阶段回归法，参照Fama和Macbeth提出的横截面回归模型，结合深证B股市场36支股票的周收益率数据进行CAPM的实证检验，样本时期为1996年7月1日至2002年6月30日。实证结果显示：深证B股市场的股票定价行为与CAPM不符，非系统性风险对股票收益率有一定的解释能力。
关键词：均值—方差模型；资本资产定价模型；套利定价理论；
风险价值模型；历史模拟法
：36000多字的统计学专业硕士论文
英文摘要、目录及参考文献 价格400元
投资组合理论范文第3篇
关键词：价值投资 组合投资 有效市场理论 风险界定 收益衡量
一、引言
价值投资理论与组合投资理论都出现在二十世纪，前者的代表是格雷厄姆与巴菲特，后者的代表是马柯维茨、夏普与法玛。价值投资理论与组合投资理论都在寻找一种理想的投资途径，但思想逻辑却有着根本的区别，体现在理论假设、风险界定与风险控制方法、收益衡量与收益实现方式等方面如表（1）所示。组合投资理论逻辑是:投资者是理智的，市场是有效的，风险是以股价波动来界定的，收益是以价格与价格之间的相对差额来衡量的，而降低风险的途径就是分散投资，增加收益的方法就是利用市场波动迅速而频繁地交易。价值投资的理论逻辑则相反:投资者是有限理性的，市场经常有效但并非永远有效，风险是以本金损失可能性来界定的，收益是以价格与价值之间的绝对差额来衡量的，而降低风险的途径是安全边际，增加收益的方法是利用企业价值长期增长。两种理论都对投资实践产生了巨大影响，但二者对风险与收益的衡量有着根本的区别，从而形成不同的投资操作方法。哪种理论对投资实践更有指导作用呢？本文重点是对价值投资理论的风险收益衡量方法进行分析，并找出其对投资操作的要求。为了更好地说明价值投资理论对投资风险与收益衡量的方法，随后将采用与组合投资理论对比的方式进行分析。
二、价值投资理论与组合投资理论的理论假设分析
（一）价值投资理论认为市场经常有效但并非永远有效
价值投资理论的创立者本杰明・格雷厄姆认为，投资者的理智是“有知识和理解力”，而非“聪明”或“机灵”，或超常的遇见力和洞察力。理智更多的是指性格上的特点而非脑力上的特点。显然，格雷厄姆认为人是有限理性的。正是基于对投资者有限理性的认识，格雷厄姆认为，“过高估价普通股是市场习惯，那么逻辑上过低估价就是预料之中的……，这也许是股票市场存在的一条基本规律。”这一表述说明了价值投资理论认为市场并不完全有效，经常会出现高估或低估，即价格与价值出现背离的情况。在投资者是否理性及市场是否有效的问题上，巴菲特的表述更为直接，“在别人贪婪的时候恐惧，在别人恐惧的时候贪婪”。显而易见，巴菲特认为投资者会经常出现贪婪与恐惧的非理性情绪，价值投资者可以利用市场的非理性进行买卖操作。概括地说，价值投资理论认为由于投资者的有限理性使得市场并不总是有效，股票价格经常会偏离价值，价值投资者可以利用这种偏离来获得投资收益。
（二）组合投资理论坚持市场有效性
有效市场假设（Efficient Market Hypothesis）是由芝加哥大学尤金尼・法玛（Eugene Fama）提出的，并成为了组合投资理论的重要理论基石。法玛认为，股价的不可预测性是因为股市过于有效。在一个有效的市场里，由于市场中充满着许多聪明人（法玛称他们为“理智的最大利润追求者”），任何信息的出现都会使得价格快速涨跌。换言之，股票价格迅速反映股票价值，价格与价值之间不存在差别的可能性。不可忽略的是，有效市场假设隐含着一种前提:市场是由“理智的最大利润追求者”构成的。但行为金融学已经证明市场参与者是有限理性的，而非法玛所称的“理智的最大利润追求者”。事实上，即使经济学的理论基础“理性人”假设也是相对的。归纳起来，有效市场假设存在着三点缺陷:第一，“理智的投资者”的假设不符合实际情况，大量的行为心理学研究表明投资者并不总是理性的;第二，投资者并不能总是有效地分析信息，实际情况是投资者常常依赖一些市场预期来决定股价，而不是根据对股票价值的基本分析;第三，有效市场假设认为长期战胜市场的可能性不存在，但巴菲特、彼得・林奇、邓普顿等价值投资家的投资实践已经证明利用市场的非理性可以长期战胜市场。
三、价值投资理论与组合投资理论风险界定与风险控制方法分析
（一）价值投资理论把本金损失的可能性界定为风险
价值投资理论的创立者本杰明・格雷厄姆对投资的定义:“投资操作是基于全面的分析，确保本金的安全和满意的回报。”其中，本金安全是风险控制的根本要求，满意回报是收益的最终目标。他认为，价值投资者的目的是以合理的价格持有公司的股份，他很少被迫出售股票，股价波动并不会给他带来损失。首先，不被迫卖出股票是一个成为价值投资者的重要前提。换言之，价值投资者一定不会借钱投资以至于股价低迷时被迫出售股票，也不会屈服于内心或外在（如市场、家庭、亲友）压力被迫低价卖出股票。其次，强调合理价格即远低于企业价值的价格买入股票，而不是支付过高的价格。最后，强调持有公司股份，意味着是以所有者的身份长期持有股份而不是以交易者的身份短期买卖股票。这三个要求决定了价值投资者实际只面临三种风险:买价过高的风险、企业价值下降的风险、通货膨胀的风险。（1）买价过高带来的本金损失风险。投资者由于无法准确评估或忽略股票的内在价值，在市场乐观时支付过高的买价是非常普遍的。注意，买价过高是相对于企业内在价值而言。如果买价相对于股票内在价值是足够低的，市场波动将不构成实质风险。简言之，市场波动诱使投资者支付过高买价时才构成风险，因为投资者的命运与企业长期价值相关，而与短期波动无关。（2）企业价值下降带来的本金损失风险。有关研究表明，股价与企业价值长期正相关。美国投资家罗伯特・哈格斯特朗（Robert G. Hagstrom）跟踪1200家公司，对其收益与股价的相关性进行研究。研究发现:持股时间越长，股价由收益决定的比重越大，受其他市场因素影响就越小。对于股价与企业价值的关系，巴菲特有过明确说明，“从长期看，市场价值与企业价值是同步的，但在某个年度二者的关系可能是神秘莫测的。”国内相关研究也表明，以十年为期限考察，股价与企业价值增长正相关。既然股价与企业价值长期正相关，而价值投资者的目的是以合理的价格持有公司的股份。那么，只有企业价值下降才可能使得价值投资者本金发生损失，形成风险。因此，价值投资者极其关注企业长期价值增长，而极少关注股价的短期波动。（3）通货膨胀带来的购买力风险。所有投资者都面临着通货膨胀风险，而且通胀带来的购买力风险很容易被低估。因此，要控制通货膨胀带来的购买力风险，投资的最低要求是:投资收益率要跑赢通胀率。具体到选股时，则需考虑所选企业是否具有抗通胀能力。
（二）价值投资理论把安全边际作为风险控制的方法
首先，以安全边际作为风险控制的根本方法。无论是通货膨胀、买价过高还是企业价值下降，都可能使得投资本金产生损失。价值投资理论认为以安全边际为原则可以有效控制上述各种风险。由于市场的非有效性，价值投资者可以在价格远低于价值时买入股票，然后在价格回归价值时卖出股票。安全边际是价格与价值之间的巨大差额，是保护价值投资者的“缓冲垫”。简言之，投资中遇到的各种风险，通过安全边际可以获得有效控制。其次，以集中投资作为风险控制的辅助方法。价值投资操作中，由于需要对股票价值进行逐个准确的评估，与此同时，符合长期稳定增长的企业非常少数。因此，集中投资于少数价值稳定增长的超级明星股的策略成为价值投资的控制风险的必然策略。
（三）组合投资理论把价格波动界定为风险
美国经济学家哈里・马柯维茨（Harry Markowitz）于1952年首次提出风险收益相关性理论。认为没有哪一个投资者只承担低于平均成都的风险而获得高于平均水平的回报。1959年，马柯维茨在《投资组合的选择:有效多元化投资》（Portfolio Selection:Efficient Diversification of Investment）对风险做出全面的解释:“我用标准差作为风险尺度。标准差或方差可以视为距离均值的远近，距离均值越远，风险越大。”组合投资理论用均值与方差来描述收益与风险两个关键因素。组合投资理论把收益的波动称为投资风险，即收益率波动越大，投资风险越大。马柯维茨提出用投资组合多元化可以消除波动带来的风险。到1964年，比尔・夏普（Bill Sharp）提出资产定价模型（CAPM），并用β值衡量投资组合的风险。至此，马柯维茨与夏普两位学者完成了多元化可以平衡风险收益的理论与风险的界定，而有效市场理论则由法玛完成的。学者的研究共同构成了现代组合投资理论。组合投资理论认为股价波动是风险。实际情况是波动本身不是风险，只有买价过高给投资带来损失才构成风险。巴菲特认为，“作为企业所有者，股票持有者也一样，股价下跌实际上是降低了风险而不是增加了风险。学术界对风险的定义实在是有失水准，近乎于无稽之谈。”格雷厄姆则认为市场波动对于投资者不是风险而是获得收益的机会。指出“从根本上讲，价格波动对真正的投资者只有一个重要的意义:当价格大幅下跌后，提供给投资者购买机会:当价格大幅上涨后，提供给投资者出售机会。”
（四）组合投资理论把分散投资作为风险控制方法
组合投资理论模型表明股票投资收益和风险成正比，认为股票投资风险由系统风险和非系统风险构成，通过适当的投资组合，可以避免非系统性风险。组合投资理论提出了有效投资组合的概念:在相同的风险水平下，投资组合有最高的收益;在相同的期望收益下，投资组合有最低的风险。组合投资理论把波动当作风险，而通过具备不同相关性的股票进行组合，可以有效地降低波动从而降低风险。组合投资理论把降低风险的途径建立在构建有效的投资组合上。
四、价值投资理论与组合投资理论收益衡量方法与实现方式分析
（一）价值投资理论以价值为标准衡量投资收益
如前所述，股价长期与企业价值正相关，故价值投资者则以企业是否保持长期价值增长来衡量投资收益。以价值评估为核心是价值投资者与其他类型投资者之间的本质差别。在买入前，价值投资者要求对股票价值进行全面评估;在买入时，严格按照安全边际原则，以低估的价格买入股票;在买入后，用股票价值是否上升来评估投资收益;如果市场价格远高于股票价值，价值投资者卖出股票实现收益。本杰明・格雷厄姆对此有过论述:“只要企业的内在价值以令人满意的速度增长，那么它是否也以同样的速度被人认可它的成功就不重要了。事实上，别人晚些认可它的成功反而是件好事，可以留出机会以低的价格买进高质量的股票”。既然价值投资者的投资收益取决于企业价值的长期增长，所以价值投资者极少关注股价波动，而更多关注企业经营管理。既然价值投资者以企业价值增长来衡量投资收益，而企业价值增长是以年为周期的，是缓慢的。从逻辑上讲，价值投资业绩的衡量一定是长期的，而不是短期股价波动。任何以短期波动来衡量投资业绩的投资者，不是纯粹的价值投资者。只要企业保持长期增长，即使股价短期下跌，甚至是严重下跌，也不会对价值投资者的长期投资业绩产生实质的影响，最多只是心理层面的。对此，格雷厄姆对衡量投资收益有明确的表述，“让我再一次指出，投资成功与否应该用长期的收益或长期市场价格的增长来衡量，而非短时间内赚取的差价。”价值投资实践的结果又如何？我们对几位杰出价值投资家的业绩进行考察，如表（2）所示。从表中可以看出，除了巴菲特外，其他价值投资家都有不少年份投资业绩低于市场平均水平，平均比例达到28%。这五位价值投资家平均有2年左右连续业绩低于市场平均水平，落后比例有的高达38%。所有这些说明，虽然价值投资者长期而言都取得不错的投资收益，但短期内业绩很可能低于甚至大幅度低于市场平均水平。因此，衡量价值投资业绩应以长期增值而不是短期价格波动来衡量。
（二）价值投资理论以价格与价值的差异为依据进行买卖实现绝对收益 价值投资者用价值来衡量收益，但收益却需要通过价格来实现。价值投资者盈利的关键是利用股票市场中价值与价格的背离来进行套利。价值投资者认为市场价格经常会偏离价值，并且在这种偏离后市场会出现自我纠正的趋势。格雷厄姆把影响证券价格波动的因素比喻为“市场先生”，“市场先生”是一个情绪容易波动的家伙，他会根据各种各样难以预料的情绪来报价，使价格落在他愿意成交的价格上。价值投资者视“市场先生”为朋友，认为“市场先生”的情绪越狂躁对其越有利。将成功的根本原因归结于价格波动带来的机会。因此，价值投资理论是以价格与价值的差值作为买卖依据，最终实现投资的绝对收益。价值投资操作中，风险越小收益越高。价值投资者非常重视支付价格，因为支付价格的高低直接关系到最终的投资收益率。事实上以不同折扣价买入股票，当价格回归价值时，投资回报率差异很大。依据安全边际原则购买股票，其风险越低，收益率越高。
（三）组合投资理论以短期波动衡量投资收益
组合投资理论把波动当作投资风险，自然以股价波动来衡量投资收益，否则对风险的定义就失去了意义。奉行组合投资理论的基金业就是以短期市场波动来衡量投资业绩的，最典型观点的是“市场永远是正确的”。每个季度对基金经理的业绩进行排名集中体现了价格衡量标准。基金经理为了使自己的业绩不落后于市场平均水平和同行，频繁换股，对于业绩不佳的股票马上卖出，买入可能上涨的股票，整个基金业陷入了短期业绩衡量的误区。美国投资家赛思・卡拉曼指出，“多数机构投资者和许多个人投资者追求相对表现，他们的目标是取得比市场或其他投资者更好的表现，而不关心取得的是绝对正回报还是负回报。”组合投资理论风险收益衡量实例。由于国内证券历史较短，此处采用美国的相关数据，更有统计意义。
（四）组合投资理论以价格与价格的差异为依据进行买卖实现相对收益
组合投资理论把价格波动当作风险。这就引申出两个问题:一是当投资者以比买价更高的价格卖出股票时，风险消除，即使所持有的股票价值下降。二是如果股票价格比买入价更低，风险增加，即使所持有股票价值上升。简言之，组合投资理论的股票买卖依据是价格与价格之间的差额而不是价格与价值之间的差额。进而体现在操作上，投资者需要不断研判市场下一步的看法是悲观的还是乐观的，而基本不用关心股票真正价值，即使关心也是作为判断市场看法的辅助工具而已。这样，频繁交易以实现相对收益，并避免市场波动带来的风险成为组合投资理论信奉者的必然选择。
五、价值投资理论风险收益衡量方法对投资操作的要求
（一）价值投资控制风险的操作要求
（1）严格遵循安全边际原则。由于股市波动可能给投资者带来买价过高的风险。价值投资者一方面要对企业进行全面分析，准确评估其内在价值;另一方面等待市场低估的机会买入。支付足够低的买价是进行综合风险管理的方法，可以有效避免由于市场波动、宏观经济波动、企业经营管理、投资者判断失误等四个方面带来的风险。（2）选择长期稳健高增长的企业。一方面，大量的研究表明，大多数企业无法保持长期的高增长。另一方面，价值投资的盈利主要来源于企业的长期增长。这就给价值投资者带来困难:如果找不到能够长期保持高增长的企业，投资收益将大打折扣。因此，选择长期稳定增长企业成为价值投资者获得满意回报的必经途径。一般地，只有那些拥有长期竞争优势的垄断企业才能成为价值投资对象。（3）选择抗通胀的垄断性企业。既然所有投资者都面临着通货膨胀的风险。为了防止通货膨胀带来的购买力风险，投资最低收益率要求高于通货膨胀率。而对于价值投资者而言，投资命运与企业长期价值增长密切相关。故所投资企业的产品是否具有抗通胀能力非常重要。一般地，消费类、制药类企业具有抗通胀能力，另外，垄断性企业具有转嫁通胀的能力。因此，价值投资者选股的基本要求是具有抗通胀的垄断性企业。巴菲特长期投资的可口可乐、吉列公司、美国运通无一例外的属于抗通胀垄断性企业。
（二）价值投资实现收益的操作要求
价值投资者长期投资收益来源于企业价值长期增长，而不是来源于短期股价波动。因此，实践操作中必然要求忽略短期股价波动，坚持长期投资。如果价值投资者在具有安全边际的价格买入长期稳定增长的企业，其面临的风险只有一个:企业能否保持稳定增长。市场波动不再是价值投资者面临的风险了，因为长期而言，股价与企业价值正相关。因此，投资者所要做的事情就是忽略股价波动，等待企业价值成长与价格回归价值。
*本文系2011年浙江省哲学社会科学规划课题“本杰明・格雷厄姆价值投资思想研究”（项目编号:11JCYJ01YBM）与浙江商业职业技术学院2011年度重点科研项目“价值投资理论在中国适用性的实证检验”（项目编号:SZYZD201102）的阶段性成果
参考文献：
［1］本杰明・格雷厄姆著，王中华等译:《聪明的投资者（第四版）》，人民邮电出版社2010年版。
［2］本杰明・格雷厄姆、戴维・多德著，邱巍等译:《证券分析》，海南出版社2006年版。
［3］吴后宽:《对本杰明・格雷厄姆投资定义的解析》，《中国证券期货》2010年第5期。
［4］Robert G. Hagstrom:《巴菲特投资组合》，机械工业出版社2008年版。
投资组合理论范文第4篇
B-S模型对金融衍生品的发展提供了很好的技术支持，在这一模型创立之初就得到了很多经济学家的关注，同时在金融实务界快速应用，对衍生品交易市场产生了很大的影响。从美国芝加哥期权交易所（CBOE）的成交记录统计可以很清楚的知道，仅仅在1974年3月份的股票期权成交量就已经远远超过了1972年OTC市场全年的交易量，到1974年全年成交的期货合约所代表的股数也呈现迅速增长的趋势。在这一时期交易的股票期权标的的股票种类呈现出爆发式增长。相关记录显示从1973年的16家最热门股票很快就扩大到1400多种。在这段时间，新的期权品种创新不断，像指数期权、期货期权、外汇期权、利率期权、互换期权等都是在这一时期产生的。这些丰富的期权种类为投资者和避险者提供了合适的选择工具，也为后来一些金融衍生品的发展奠定了基础。一些保险公司和担保公司也在不同程度上运用这一理论模型，总之B—S模型的出现，推动了金融衍生品的创新，也为投资者提供了丰富的交易模式，对促进金融市场的成熟和完善起到了很重要的作用。尽管B-S模型在实际中得到了很广泛的应用，也取得了不错的实际效果，但不可否认其仍然存在诸多不合理的地方：①B-S模型在使用时假设可以根据过去的股票价格波动率来预测现在或将来的股票价格。但是，这一假设在很多情况下会出现很大的偏差，在现实中的金融市场的波动性受到很多因素的影响，其波动性难以预测。②尽管B-S模型的假设条件相对较弱，但还是与真实的市场情况存在很大的出入。③B-S模型的另一种比较特殊的假定是股票价格在长时期内的价格概率分布是对数正态分布，但其实这种情况并不如假设的那么准确，在很多情况下会出现较大的偏差。
2期权组合策略的作用
①杠杆作用，看涨期权就可以说是一种按照一定比例的杠杆进行扩大资金规模的投资。②保险作用，投资者可以运用期权组合对风险头寸进行锁定，同时锁定收益和风险，起到保护已有收益和锁定风险的作用。③风险管理作用，其实和保险作用有相同之处，都是通过对期权组合策略的运用，实现风险的提前锁定，一般都是使用对冲投资组合策略，减少不确定的风险头寸。
3期权组合策略及分析
①购入有保护的看跌期权。它是指股票同看跌期权（虚值）多头的组合，假如A公司现持有的股票市价为S0，看跌期权价格为C，执行价格为X（S0>X），那么该组合的期权回报与盈亏图如表1中图1所示。②出售有担保的看涨期权。它是指股票同看涨期权（虚值）空头的组合，假定A公司现持有的股票市价为S0，看涨期权价格为C，执行价格为X（S0<X），那么该组合的期权回报与盈亏图如表1中图2所示。③双限期权。这种期权是指持有股票的同时，还持有看跌期权多头和看涨期权空头。假定股票的现行价格为S0，看跌期权的执行价格为X1，看涨期权的执行价格为X2，X1<S0<X2，且看跌期权与看涨期权的价格相同。本文来自于《价值工程》杂志。价值工程杂志简介详见
4结束语
投资组合理论范文第5篇
摘要：风险投资运作的成功与否在很大程度上取决于其组织模式是否合理。风险投资是高科技产业发展的孵化器。比较风险投资的组织模式，对于构建中国特色的风险投资制度具有重要的意义。
关键词：风险投资,组织模式,比较
二十一世纪是知识经济的时代，高科技产业在国民经济发展中的作用越来越大。高科技产业的顺利发展离不开风险投资。风险投资是一种全新的投融资制度，它有效地把现代科技知识与金融资本结合起来，使知识迅速转化为现实生产力，成为高科技产业乃至整个国民经济发展的“助推器”。在风险投资制度中，企业组织模式设置的恰当与否是该制度有效发挥作用的关键。由于世界各国的国情不同、制度环境等不同，因此，各国在发展高科技产业过程中所采用的组织模式也不同。实践证明，不同的风险投资组织模式运作效率是不同的，从而在很大程度上会影响本国高科技产业发展。世界各国在发展风险投资过程中主要采用了有限合伙制、子公司制及公司制等形式。
一、有限合伙制
有限合伙制是美国风险投资公司采用的最主要组织形式。据统计，美国2003年有限合伙制投资基金参与风险投资额占风险投资总额的81.2%。有限合伙制是由投资者（有限合伙人）和基金管理者（普通合伙人）合伙组成的一个有限合伙公司。有限合伙人是风险资本的主要提供者，通常对风险投资公司投入99％的资金，一般不参与公司的具体经营，负有限责任。普通合伙人通常是风险资本的经理人，即风险投资家，他们投入的是科技知识、管理经验和金融专长，负责公司的管理，同时还必须投入风险投资公司大约1%的资金，负无限责任。有限合伙制的主要特点在于：
1、有限合伙制是有期限的。为激励普通合伙人努力工作，有限合伙协议普遍约定企业的生命周期为5—10年，风险投资家为了能得到后续融资，必须在前一个合伙期限内有所成就。因此，风险投资家容易产生努力工作的动机。
2、有限合伙制大多采取“无过离婚”条款。所谓“无过离婚”是指即使普通合伙人并未犯原则性的错误，只要有限合伙人对其失去信心，他们也会停止追加投资。因此，普通合伙人必须充分合理地运用已筹集到的资金。
3、独特的报酬体系。有限合伙企业中普通合伙人从合伙关系中得到两种报酬，一是少量的管理费，二是在投资成功后获得20%投资收益。这样，一般合伙人通过1%的出资额，就可以获得类似期权形式的20%的利润分享权，成为合伙企业的内部股东，大大激励了风险投资家去努力工作。
4、额外控制权。在投资之初，风险投资家不了解创业企业家的经营才能，不了解所投资项目的收益与风险情况，信息不对称尤为严重，可能导致“逆向选择”，因此风险投资家往往要求额外控制权，例如董事会中的绝大多数席位，使其拥有充分的权利更换管理层，以限制创业企业家在信息传递时的不诚实行为。
5、多轮次投资。在投资时，风险投资家不是把资金一次全部投入，而是按照企业发展的阶段分期投入，并且风险投资家具有放弃前景黯淡的项目的权利，这一权利也成为风险投资家限制创业企业家的一个筹码。
6、风险投资家为风险企业提供管理。风险投资中，有限合伙人不仅对风险企业投入资金而且还注入自己的管理。风险投资家通过对风险企业的财务、人事、计划和战略等一系列的管理、监督，降低了企业运作风险。
7、独特的出资结构。在有限合伙制企业里，有限合伙人一般有10—30人，而且都规定最低的出资额，通常每个有限合伙人的最低投入是100万美元，大型基金的最低限额为1000—2000万美元。由于有限合伙人之间的利益结构与资本力量相对均衡，各个有限合伙人都有足够的动力和控制力去搜集信息、评价监督一般合伙人，因此这种股权融资结构克服了一般企业广泛存在的股权过于分散情况下中小股东搭大股东便车的问题和大股东“以大欺小”问题。可见，有限合伙制上述一系列的契约安排，有效解决了风险资本提供者和风险投资家之间以及风险投资家和风险企业家之间存在的信息不对称问题，建立了合理的激励与监督机制，适应了风险投资市场上的高风险性和信息不对称的特点，因此颇具制度效率。
二、子公司制
子公司制也是风险投资的一种组织模式。这里的子公司指的是大的金融机构或实业公司以独立实体、分支机构的形式建立的风险投资公司。其主要目的在于为母公司提供创新动力。60年代末和70年代初，《财富》500强中有25%的公司开展了子公司形式的风险投资计划。
在日本，风险投资的主要组织形式是附属于金融机构的投资公司，日本的风险投资公司平均74%隶属于银行或证券公司。这是由日本的投融资习惯和政府的政策导向等因素决定的。日本投资行为过于求稳，冒险精神和合作意识不强，有限合伙制和私人投资方式在日本缺乏生存环境，加之政府的扶持政策主要集中在贷款贴息与担保方面等因素造成的。欧洲风险投资组织模式也是以金融机构附属风险投资公司的形式为主。在欧洲各国的主要政策与计划中，其重点扶持的投资主体是银行，如英国的信贷担保计划，德国的风险投资促进计划等等，都是针对银行等金融机构从事风险贷款制订的贴息与担保计划，其目的是鼓励金融机构进行风险投资。
三、公司制
公司制是指以股份公司或有限责任公司的形式设立的风险投资公司的组织模式。我国由于没有有限合伙制的法律制度，因此，我国风险投资机构主要采用了公司制的组织形式。公司制组织形式在风险投资中的缺陷主要有以下几个方面：
1、与有限合伙制相比，公司制的激励机制是有限的。在公司制下，缺乏适当的激励机制，管理人员很难得到有限合伙制下的丰厚的报酬水平。因此管理人员努力工作的动力不足。
2、在公司制条件下，决策过程比较复杂，决策权实际控制在董事会手中。风险企业往往是科技型企业，要求决策者讲究决策的专业性、灵活性和实效性。出资人由于缺乏风险企业的专业知识而出现决策的低效率和失误。甚至影响到风险投资家的积极性。
3、公司制的运营成本高。首先，公司制成本十分高昂。公司制中的信息不对称问题比有限合伙制更为严重，更容易产生人的道德风险从而增加了成本。其次，从运作成本上看，由于有限合伙不是税法上的纳税主体，风险企业取得赢利时无须就该赢利交纳所得税，只是投资者在取得相应利润时才交纳个人所得税，这就避免了重复纳税，而公司制形式下风险投资公司及投资者都是纳税主体，因此存在重复纳税问题；二是从日常管理费用的支出来看，由于有限合伙是一种自由合同关系，当事人完全可以通过协商事先约定管理成本，因此管理费用也是可控的。而在公司制下，股东将无法采用固定费用的方法支付风险投资家的报酬。
在公司制构架下，无论设计多么周密的治理结构，最终还是解决不了弱激励机制、高运营成本等问题；因此其运行效率低下。
总之，我们在构建我国的风险投资体系时应该积极地学习和大胆地借鉴有限合伙制度。通过上述风险投资组织形式的比较，可以看出，与其它的组织形式相比，有限合伙制在风险投资的运作中是最为有效的组织形式。其巧妙而独特的制度设计符合并适应了高科技产业发展的内在需要，有效地解决了企业中的权利与责任的信息不对称等问题，形成了强有力的激励约束机制，极大促进了对风险投资业的迅速发展。
参考文献：
