风险投资研究方向

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风险投资研究方向范文第1篇

关键词：投资项目；风险因素；风险管控

一、项目目标角度

(一)项目投资成本风险项目投资成本风险主要是指在投资项目实施过程中，项目某个部分或某几个部分的实际投资额与投资估算之间存在的偏差，一般来看，因经济通货膨胀、投资实施范围扩大或内容增加等导致实际投资额超过投资估算的情况较多，对于超过投资估算部分的投资成本存在认定与承担的风险。具体来看，投资项目实施过程中，导致投资成本增加的风险情况如下：1.安置房土地获取方式变更。城市综合建设项目中旧城改造、棚户区改造等项目包含了安置房建设内容的情况下，建设安置房所需的土地性质决定了安置房的交易价值，安置房竣工验收并交付给被安置居民后，不同性质的安置房所体现的市场价值存在较大差距，一般来说，在同样的设计建造标准下，以划拨形式获取的土地上建设的安置房的交换价值显著低于以出让形式获取的土地上建设的安置房的交换价值。基于安置房的公益性特点，棚户区改造项目中安置房建设在立项之初，大多计划采取划拨方式获取安置房建设用地，若安置房土地获取方式由划拨变更为出让，需要项目实施主体缴纳土地出让金，以郑州城发项目为例，安置房土地获取方式变更，同样的设计建造标准下，土地获取方式由划拨变为出让，大约需要增加投资额21.78亿元，额外缴纳契税和印花税合计9000余万。此种情况下，将增加项目的投资额，产生项目开发建设资金压力，影响项目整体开发节奏。2.耕地占补指标价格上涨。耕地占补平衡通俗的理解是按照“占多少，垦多少”的原则，由占用耕地的单位负责开垦与所占用耕地的数量和质量相当的耕地，没有条件开垦或者开垦的耕地不符合要求的，应当按照省、自治区、直辖市的规定缴纳耕地开垦费，专款用于开垦新的耕地。城乡建设用地增减挂钩通俗的理解是将若干拟改造的农村建设用地整理复垦为耕地，释放出城乡建设用地指标，用于城镇建设，在保证各类土地面积平衡的基础上，最终实现建设用地总量不增加，耕地面积不减少，质量不降低，优化土地利用结构和空间布局的目标。城市综合建设项目安置房建设用地、市政基础设施建设用地等土地性质大多为耕地，且耕地面积较大，项目开发建设所在行政区域内没有同占用耕地相当数量和质量的补充耕地的情况下，需要通过跨行政区域调剂耕地指标，向土地管理部门缴纳耕地开垦费，随着耕地复垦成本的增加，购买耕地占补平衡指标的价格随之上升，郑州城发项目耕地占补平衡价格由2013年的亩均价格不到5万元上涨至2019年的25万/亩，极大地影响了土地征转进度、增加了项目投资建设成本导致投资建设成本增加。3.被征地农民社保费增加。征收集体土地的，按照被征收土地的原用途进行补偿，征地的补偿由以下几项构成：土地补偿费、青苗补偿费、附着物补偿费、安置补助费、社会保障费等。为切实做好被征地农民社会保障工作，维护被征地农民社会保障合法权益，河南省进一步提高了被征地农民养老待遇水平，将被征地农民养老保障纳入基本养老保险制度，对被征地农民给予基本养老保险补贴，2019年郑州市征地区片综合地价中，被征地农民社会保障费用最低标准已由7200元/亩提升至58200元/亩，相较于项目立项之初的几千元的标准，最新施行的农民社会保障费用最低标准存在大幅度提升，原有项目可研测算确定的征地费用已远远不能满足现有征地开发建设。4.投资成本分项变化。投资项目立项之初，投资成本分项在可行性研究报告中予以列示，作为确定投资建设范围、投资开发项目、投资成本费用组成的依据，并作为政府发改部门立项批复的基础性资料。但是，投资项目在具体实施过程中，投资建设范围、投资建设的项目可能随着开发建设的需要进行不断的调整，例如，安置房标准提升、面积增加或者国家开放二胎政策导致需安置人口数量增加等情况。存在不能穷尽估算投资成本分项的风险。

(二)投资项目进度风险项目进度风险是指在投资项目实施过程中，各阶段投资进度和项目整体投资进度不能按照项目可研、发展计划等项目实施计划按期完成的风险。投资项目开发进度延迟或提前会影响人、财、物等资源的合理安排，造成各部分协调工作的困难和项目投资成本的增加等问题。造成安置房施工工期延长的因素有以下几种情况：第一，因政府环境保护政策，每年固定时期禁止进行土方开挖等户外施工作业，造成安置房施工工期延长。第二，燃气、热力、水电等垄断性企业施工的大市政配套工程，其工程款需要提前支付，而我方选择的施工单位在未收到我方该部分相应的款项时，不同意将相关款项提前支付给大市政配套工程施工企业，基于我方资金支付需要依据合同作为支付凭证的管理规定，我方不得直接将大市政配套工程款直接支付给大市政工程施工企业，导致大市政配套工程工期延长至少6个月以上，影响整体的房屋建设进度。第三，房屋竣工验收以后，被安置村民对交房标准不认可，对房屋装修标准、配套设施等情况存在异议，未及时确认收房，导致我方无法及时完成安置房移交工作。造成土地出让进度延长的原因主要是政府土地管理部门对土地出让节奏的控制，我方根据政府授权完成项目范围内的土地一级整理工作后，相关土地具备“净地”条件，申报政府方将“净地”纳入土地出让计划，获取建设用地出让指标，按照土地招拍挂程序进入市场交易，从“净地”到入市的过程，并不受我方控制，政府方可能基于房地产市场管理、政府各部门之间的协调等因素考虑，对我方申请挂牌出让的土地未按照原定计划上市交易，影响我方整体土地出让及投资回款进度。

(三)投资项目合规性风险投资项目安全风险是指保障投资项目顺利推进的各项合法合规性手续办理不及时、手续缺失而引起的项目不能按时推进、政府行政处罚等方面的风险。按照投资项目进度及时办理项目投资模式项下的合法合规性手续以及各子项目项下合法合规性手续。具体到郑州高新区城镇综合建设项目，郑州高新区城镇综合建设项目于2018年6月27日获取郑州高新技术产业开发区管委会出具的《关于中建（郑州）城市发展有限公司郑州高新区城镇综合建设项目的批复》（郑开管文〔2018〕140号），针对高新区城镇综合建设项目整体进行立项。项目投资模式项下已取得政府出具的合规性手续。对未取得安置房建设用地使用权证、建设用地规划许可证、建设工程规划许可证、建设工程施工许可证等前提下，安置房先行施工建设的情况下，通过政府会议纪要的形式对项目未取得施工许可证先行开工的情况获得政府方认可，过程中部分手续的办理以路条形式满足项目阶段性实施要求，免予行政处罚的风险。

二、投资项目管理风险

项目公司、区域公司、总部三级投资项目管理方式。实际业务接受项目公司负责人与区域公司职能部门两方面领导，项目公司需上级决策事项必须经过项目公司负责人、区域公司对口职能部门以及其他职能部门之间反复沟通协调，存在信息沟通不顺畅、沟通成本高、决策时间较长的风险。公司管理制度在项目实施过程中，存在管理制度违法风险。例如，规划设计类合作商需经过内部比选确定合作商，再进行外部公开招标，并要求其他合作商在公开招标时出具承诺书，配合我方通过内部比选确定的合作商中标，该管理制度的规定与公开招投标程序不符，存在被市场监督管理部门检查认定为违规的风险。从内部管理角度看，城镇综合建设项目体量普遍较大，业务线条较多，对业务人员及管理人员综合素质要求较高，项目公司经常处于人员匹配不到位的情况，同时，新产品线、新业务模式的出现，对相关专业人员素质要求更高，增加了人员短缺的风险。此外，城镇综合建设项目涉及范围广，招标采购需求量大，同甲方（政府方）及乙方（设计、施工、监理等）财务资金往来密切，相关人员廉洁从业风险较大。从政府角度来看，地方政府换届、政府部门项目对接人员、业务审批主办人员或其他推进政府审批事项人员变动将影响项目实施进度。

三、环境风险

(一)投资环境风险投资项目尤其是政府投资项目受国家宏观经济形势、经济窗口期政策调整、投资重心变动等给项目实施带来的风险。2018年以来，发改、财政等政府部门接连政府和社会资本合作（PPP）项目相关政策措施，规范PPP项目运作，对违规开展的PPP项目要求限期整改或者不再按照PPP模式实施。同时，棚户区改造项目等旧改项目大幅度减少，使用银行贷款开展棚户区改造项目的路径已被否认，基于控制隐形地方政府债务的政策要求，通过发行棚户区改造专项债券为棚户区改造项目提供资金成为未来棚改项目实施的唯一途径。政策的调整导致中建方程现有项目商业模式无法继续实施或未来投资项目拓展空间进一步缩小的风险。

(二)政府风险政府风险主要指政府部门人员变动风险及政府行政管理风险。投资项目尤其是政府投资项目中，政府方办事人员对项目合法合规性手续、成本审计、土地出让、安置房建设等关键环节发挥重要作用。而地方政府换届、政府部门项目对接人员、业务审批主办人员或其他推进政府审批事项人员变动将影响项目实施进度。此外，政府基于社会稳定或者举办大型活动等行政性原因，对项目实施过程进行管理控制。例如2019年9月8日至9月16日，第11届全国少数民族运动会在郑州举行，政府进行大规模城市治理，并进行施工管控，造成项目停工，施工进度存在延后1个月左右的风险。

四、投资风险防控工作建议

(一)建立投资项目全生命周期风险要素库探索建立投资项目拓展、实施、移交或退出全生命周期风险要素库，根据国家或地方法规政策，梳理完善投资项目各阶段的风险因素，提前识别风险，化解风险。1.在投资项目拓展阶段，按照投资项目商业模式的不同，形成《投资项目风险要素库》，风险因素主要包括地方政策规定、商业模式、地方政府财政预算及潜在履约能力、商务条件、资金筹措、合作方背景等。法务管理部门在该阶段全面参与项目论证，针对项目立项及可研围绕上述因素出具法律意见书，整体判断项目风险与收益对比情况，为项目落地提供决策依据。2.在投资项目履约阶段，结合单个项目具体情况，协同公司投资管理、运营管理、财务资金等部门，从股份公司批复、项目商业模式等角度，形成具体项目《风险要素表》，以此明确投资项目主要风险项，制定风险化解措施，设定风险化解时间表，各业务线条三级管理部门协同推进风险化解，实现投资项目风险化解动态监控。3.在投资项目移交或退出阶段，汇总梳理投资项目实施过程风险化解情况，提示各业务线条管理部门重视投资项目实施过程中未化解风险项，通过协议条款设计，约定移交或退出后项目各方参与主体权利义务关系。保障我方按约定获得投资回报，并按计划实现投资项目移交或退出目标。

(二)强化全生命周期合约管理围绕项目主投资合同谈判、签约、履约、结算等阶段，强化各阶段合约管理风险防控意识，化解投资项目合约风险。1.合同谈判签约阶段，严格控制签约底线。从主投资合同谈判阶段开始，结合股份公司投资批复要求，从政府方履约主体资质、实施周期、回款周期、土地征拆主体及成本上限、运营风险、融资交割等方面设定我方签约底线，优化主投资合同条款设计，对突破我方签约底线的合同不予评审。2.合同履约阶段，动态监控风险化解情况。以项目主投资合同为依据，结合合同评审意见，列举主投资合同履行过程中，需重点关注的风险事项，明确风险事项化解的时间节点，落实总部、区域公司、项目公司三级风险管理责任，项目工作作为风险化解责任主体，总部加强对区域公司和项目公司风险化解工作的指导，区分重大、一般风险项目，对重大风险项目按月报送风险事项化解情况报告，对于一般风险项目通过季度法律风险报告的形式，定期监督风险化解情况，合力推进履约风险化解工作。3.合同结算阶段，做好风险化解经验总结。梳理合同谈判签约、履约过程中的风险化解的经验做法，做好归纳提升，发掘先进的风险管理经验做法，形成可复制可推广的风险防控成果手册，为后续投资项目风险化解工作提供有益借鉴。

风险投资研究方向范文第2篇

关键词：旅游投资；项目风险；评价；防范

中图分类号：F592 文献标识码：A 文章编号：1001-828X（2012）07-0-01

旅游市场需求复杂多变、市场竞争环境日益激烈以及对于当地自然人文环境的高度关联和依赖性使得旅游项目投资面临着较大的风险，因此加强旅游投资项目的风险评价和防范对于旅游投资项目来说具有极其重大意义。加强旅游项目的经济风险评价和分析有助于提高项目决策的科学性和合理性，是进行旅游项目风险控制的主要依据，有利于提高旅游项目的投资收益率。因此本文从风险评价和风险防范的视角研究了旅游投资项目的管理。

一、旅游投资项目中存在的风险种类

旅游投资项目中存在的风险种类很多，一般来讲对于其影响重大的风险种类主要有下面几种：

1.经济风险。旅游投资项目中的经济风险主要是指由于社会经济因素所引起的旅游投资工程项目工期延误或造价成本费用上升的风险。导致经济风险的因素和来源很多，主要有宏观经济走势和预期、旅游项目投资的软硬件环境、通货膨胀水平和大小、旅游项目融资的难易程度等。经济风险是旅游投资项目中风险防范的主要因素，其影响的程度和防范难度都比较高。

2.自然环境风险。自然环境风险是指由于自然现象和物力规律等所导致的旅游投资项目的不确定性。诸如自然灾害、自然景观的消失和退化、环境污染、台风暴雨海啸地震等都会对旅游投资项目带来不可预期的影响和难以控制的损害，尤其是那些对于自然环境和自然景观有着严重依赖的旅游投资项目受到来自自然环境变化的影响巨大。

3.管理风险。旅游投资项目的管理人员和参与方其本身的职业道德和技术管理水平会对旅游投资项目带来诸多的不确定和风险，诸如旅游项目投资人的项目管理经营和风险喜好大小会直接影响旅游投资项目的工程完成进度和施工质量，旅游投资项目的设计水平和规划状况会导致旅游投资项目建设成本和运行维护费用发生众多不确定性变化。

4.其他风险。其他一些突发事件或因素也可能会导致旅游投资项目发生重大损失，诸如旅游工程在建项目中出现的工程事故、工伤财产损失等会影响工程施工进度和质量，一些流行性疾病等也会影响到旅游项目的经济收益水平，对于这些风向和突发因素的防范和控制可以增加整个工程项目的前瞻性和兼容性。

二、目前旅游投资项目风险评价防范的现状

旅游投资项目在规划启动和设计的过程中面临较多风险，这也逐渐引起了旅游项目投资人的注意和关注，有些旅游投资项目在可行性研究中已经把相关风险分析和评价纳入到了项目评价之中。但我国旅游业发展中旅游投资项目还没有实质上进行全面风险评价和管理，其中存在的主要问题有：

1.旅游项目投资人的风险评价和防范意识比较低。作为旅游项目的投资人往往意识到了相关风险但不愿意投入资金进行评价，特别是在项目开发资金短缺情况下更不愿意列支风险管理支出，部门旅游项目投资者只看重项目的财务指标，对于项目盈利能力、财务生存能力和偿债能力重视有余而风险意识比较淡薄。

2.缺乏健全完善的风险评价指标体系。现行旅游投资项目风险评价指标很多，诸如净现值财务敏感性分析、内部收益率敏感性分析和盈亏平衡点分析等，但是缺少一个综合评价财务指标体系，这样使得整个旅游投资项目不能做到整体的一步到位式的评价，同时判断的标准缺乏一个概括性的确定指标。

3.所使用的风险评价方法手段比较落后。目前旅游投资项目风险评价中所使用的主要方法是传统的概率分析评价法，实际上要准确把握风险因素的概述分布是非常困难的，这使得该方法具有很大的随机性和不全面性，与国外同行业所使用的评价方法体系相比存在很大的差距。

三、加强和提高旅游投资项目中风险评价和防范水平质量的建议

根据以上分析，本文认为应该从以下几个方面着手以加强和提高旅游投资项目中风险评价和防范的水平和质量。

1.提高风险评价和风险防范意识。旅游项目投资主体应该提高风险评价防范意识，在项目策划、项目施工、项目经营维护全过程中营造良好的风险管理氛围，从项目决策阶段开始就注重风险的识别、评价和防范，从而提高旅游项目决策的质量和提高投资的成功率。

2.建立健全和完善相关的风险评价指标体系。根据旅游投资项目所在环境动态变化的特征，加强对项目本身的动态盈亏平衡分析，对于旅游项目在整个生命周期内的投入产出及其相关风险因素做出全面的评价；将投资收益率指标引入到旅游项目投资风险评价中，它可以一步到位地对投资项目做出完整全面的评价，可以作为项目投资主体进行决策的直接依据。

3.采用先进适用的风险评价方法和手段。参考国外同行业在风险评价上所使用的主要方法模型，可以综合考虑使用模糊评价法、敏感性分析法、层次分析法以及神经网络法等对旅游投资项目风险进行评价。针对旅游投资项目的特点和每个评价方法的优势劣势综合使用来对工程项目进行综合、分析、计算，从而为项目投资决策者提供科学的管理依据。

4.编制旅游行业风险分析纲要加强项目风险管控引导。为了给整个旅游投资行业的风险管控提供一个标准和示范，政府相关职能部门可以组织专家学者和旅游行业企业进行行业风险分析大纲的编制，从而作为旅游投资项目风险管控的借鉴和参考依据，最终提升旅游项目投资主体的风险评价和防范水平。

四、总结

本文主要从经济风险、自然条件风险和管理水平风险等方面分析了旅游投资项目面临的风险种类和特征，并在目前旅游投资项目风险评价防范中存在问题分析的基础上，从下面几个方面提出了建议和对策，即树立风险防范意识、建立健全和完善风险评价指标体系、采用先进的风险评价方法手段、编制示范性行业风险分析大纲以及加强风险分析人才的培养。

参考文献：

[1]焦慧.旅游投资项目可行性研究初探[J].中国城市经济,2010(10).

[2]曾艳.浅谈休闲度假型旅游项目投资风险的识别与应对[J].中国商界(上半月),2009(05).

风险投资研究方向范文第3篇

[关键词] 风险投资退出；预期收益水平；创业板市场

【中图分类号】 F83 【文献标识码】 A 【文章编号】 1007-4244（2014）07-263-1

风险投资退出是指风险投资公司认为风险企业完成创业使命后，撤出对风险企业的投资，将其投资于风险企业的资金由股权形态转化为资金形态及其相关的配套制度安排。它包括退出控制权安排、退出时机、退出程度、退出方式以及为风险投资顺利退出所作的各项准备工作。

对于风险投资退出机制的研究，主要从风险投资退出时机和退出方式两方面进行深入探讨，各学者形成了独到的见解和观点，但不少研究成果就只是对风险投资过程的退出环节作了简单的介绍，或者只是对一些风险投资案例进行简单分析，而没有比较深入的实证研究。本文拟对风险投资退出时机和方式的理论作总结概括，使之形成较为完善、系统的理论体系，抛砖引玉，推动相关理论研究深入开展，进而促进我国风险投资业健康发展。

一、风险投资退出时机

首先，在宏观层面，Schwienbacher、Giot（2007）通过对近六千家风险投资企业的研究发现，风险投资企业采用IPO方式退出的可能性与其风险资本持有时间成反比，其中以IT类公司持有时间最长，生物类企业资本持有时间最短。田增瑞等（2004）从风险投资收益回收的激励特性分析出发，对投资收益回收的时机及程度选择进行了讨论。Cumming 和Jeffery（2003）在效用最大化理论的指导下，认为最佳的退出时机是在风险企业边际价值等于边际成本时。

同样，国内、外学者也从微观角度阐释了风险投资退出时机的影响因素和退出时机的准确定位。Carsten Bienz（2004）认为高利润的公司适宜采用上市的手段，而低利润的公司一般将出售作为风险投资退出的手段，那些不盈利的公司一般就要进行清算以免遭受更大的损失。

总体上看，国内、外学者从宏观、微观两个角度对风险投资退出时机进行研究，经济周期、金融市场成熟度、相关的政策法规、风险投资基金存续期、风险投资协议、风险企业股权增值状况、风险资本家的偏好、公司所处行业、风险企业增值情况都是影响风险投资退出时机选择的重要因素。

二、风险投资退出方式

风险投资的退出方式主要有四种：一是首次公开上市发行（IPO）；二是并购；三是股权回购；四是清算。

大部分学者首先提出风险资本退出方式，然后对其进行利弊分析，最终提出一种最合适的风险退出方式，Pierre、Armin（2005）通过建立数学模型对不同类型的退出方式进行分析比较，应用排除分析法对风险企业的IPO、转让和清算三种退出方式进行探究，从风险投资收益和退出成本的层面建立了竞争风险模型来选择退出方式。安实（2005）通过建立风险资本退出决策的复合模型解释了风险投资如何控制风险投资资金退出时机以及如何选择退出方式的问题。

还有一些学者不仅提出各种风险投资退出方式，以及对其进行利弊分析，还提出了影响退出方式选择的影响因素。Kaplan（2004）搜集了1998―2001年全球145个投资项目，这些项目分别来自不同国家的70家风险投资企业，通过对这些项目的研究他发现各国的风险投资企业在选择退出方式时会综合考虑各个国家的金融体系，因金融体系而有所差异。范柏乃（2006）在其所著的《现代风险投资运行与管理》中指出，经实证研究，风险投资专家认为缺乏完善的法规与政策体系、缺乏健全的资本市场和缺乏有效的中介组织是阻碍我国风险投资退出的三大外部因素，提出以企业并购为主渠道的风险投资退出机制。

综上所述，国内、外研究学者普遍认为首次上市公开发行（IPO）是现行经济条件下主导的风险投资退出方式，其中，创建二板市场是当前我国主要的退出渠道，当然，还要根据企业的盈利能力及盈利状况、投资周期、现行金融体系、资本市场体系、相关政策法规、有效的中介组织等因素，来选取较为适宜的风险投资退出方式。

三、风险投资退出机制研究的现状与前景

综上研究所述，对于风险投资退出时机的研究，则主要是从退出时机的影响因素、退出时机选择的条件、退出价格、退出成本等方面进行相关研究，而对于风险投资退出方式的探讨，则是从四中退出方式的利弊分析、收益比较、影响因素、退出环境等方面进行阐述。

可以看出，一方面，未来的风险投资退出机制研究应当立足微观角度，广泛搜集风险投资机构的数据，构建合理的数理模型，进行科学严谨的实证分析，提高风险退出机制的可操作性和应用型；另一方面，各学者应当加强对风险投资退出绩效的研究。

参考文献：

[1]Cumming， Jeffery，A Cross-country Comparison of Full and Partial Venture Capital Exits[J].Journal of Banking & Finance， 2003， 27（7）： 511-548.

[2]田增瑞，司春林.创业投资收益回收的激励、方式及时机选择[J].研究与发展管理，2004，12（6）：35-76.

[3]战雪丽，风险投资退出时机和退出方式选择研究[J].中国证券期货，2010，（11）：12-13.

[4]吴正武，裘孟荣，袁飞，风险资本退出时机和退出方式确定原理[J].商业研究，2002，（10）：6-9.

风险投资研究方向范文第4篇

[关键词] 风险投资过程；研究综述；委托理论；

[中图分类号] F832.48 [文献标识码] A [文章编号] 1006-5024(2008)09-00-03

[作者简介] 寸晓宏，华中科技大学管理学院博士研究生，云南财经大学教授，研究方向为风险投资理论；(湖北 武汉 430074)

马 媛，云南财经大学会计学院讲师，研究方向为财务管理及管理会计。(云南 昆明 650221)

风险投资过程涉及项目的筛选、缔约、监控管理及退出的全过程。现有的研究表明，由于风险投资运行过程中突出的发展机遇与强烈的不确定性、严重的信息不对称并存，风险投资家必须运用一些特殊的机制在项目运行的不同阶段对其进行恰当评价、实施风险控制并向创业企业家提供约束和激励，以保证资本的运行。对此问题进行研究的主导范式是委托理论，研究内容涉及投资时机选择、合约类型及风险资本家的投资后管理活动等如何在提高新创企业成功方面发挥作用(Gompers，2004)。本文基于风险投资过程的不同阶段，对其中涉及的风险投资理论进行梳理和总结。

一、项目筛选和投资决策阶段

1.人力资本因素对风险投资决策的影响。由于创业企业家能力及其提供的项目质量对风险资本家而言存在事前的不确定性，所以创业者的人力资本被视为重要的决策影响因素。Amit，et al(1990)指出对创业者人力资本进行直接衡量是非常困难的，但风险资本家可通过信号传递(如创业企业家的教育背景、从业背景、高质量的商业计划书等)或对创业企业家对项目成功的自信程度的判断来减轻项目筛选的逆向选择。对创业者人力资本的评价主要从以下两方面来进行：(1)管理能力。包括管理技能、管理质量、管理层的特征及创业者以往的创业经历(Gompers et al.，2006； Shepherd and Zacharakis，1999；Fried and Hisrich，1994；MacMillan et al.，1985，1987)。(2)创业团队内部构成的多样性(Keeley and Roure，1989)。

2.市场环境对风险投资决策的影响。创业企业所处市场环境被认为是影响投资决策的另一个主要因素，包括市场及行业的特征，(Hisrich and Jankowitz，1990；Baeyenset al.，2005)，市场竞争程度(Hutt and Thomas，1985； Muzyka et al.，1996)，环境对经营的威胁(Tyebjee and Bruno，1984；Meyer et al.，1993)，以及产品和服务的歧异性(Tyebjee and Bruno，1984；Kahn，1987；Hisrich and Jankowitz ，1990)。

3.影响风险投资决策的其他因素。除上述因素外，风险投资家常用于对潜在投资目标进行评估的标准还包括财务评价评价指标、项目退出潜力(Baeyenset al.，2005；Tyebjee and Bruno，1984；Macmillan et al. 1987)和产品(服务)本身的特征(Macmillan et al.，1987；Muzyka，1987)。

4.影响投资对象及投资时机确定的因素。风险投资家投资于特定项目的决定和投资时机的选择与风险投资机构本身的特征有关，也受投资对象所处环境的影响。

资金来源对决策项目选择活动的影响主要体现在其风险对机构投资战略的影响上，进而影响到对特定对象的投资决定。风险资本家会根据基金的资本来源来挑选不同类型的项目(Mayer et al.，2005)，比如有银行和退休基金背景的风险投资机构更倾向于本国非高技术部门进行投资，且一般集中于创业后期阶段的投资，而有政府背景的风险投资机构更多投资于高新技术企业的早期创业活动。Hellman (2002)对战略投资理论的研究显示，有银行支持的私人权益资本会在风险投资与借贷活动之间寻求互补，因而其投资决策所依据的标准与非战略投资者有异，它们可能抱有财务目标之外的其他目标(Manigart et al.，2002)。

二、缔约及监督管理阶段

1.阶段投资。Sahlman (1990)注意到风险投资一个普遍的特征――“阶段性的资本承诺”，也就是风险投资者在企业初创时只注入启动项目所需的少量资本，其后视项目进展情况分阶段增资，但是否有后续资本投入及投入多少则一般无法在合同中事先明确，并将其视为风险资本家最有效的控制措施。Gompers(1995)对794个随机选择的获得风险投资的企业进行实证分析的结果验证了有关成本作用与后续融资决策的论断。Admatit和 Pfleiderer(1994)、Bergenann和Hege(1998)构建动态模型详细分析了创业企业的阶段性投资，前者指出在风险投资主导型融资中不存在信息均衡的合约，如果信息不对称存在于均衡状态中，可在下一阶段做出次优的决策；后者强调阶段投资在防止风险资本家挪用资金用于个人消费及项目被过早终止的作用。Neher(1999)运用一个没有风险和问题的模型研究阶段融资如何缓解创业家承诺的信度问题。

2.联合投资。联合投资是指两个或以上风险资本家共同向某个创业企业提供融资，即使创业企业的资本需求相对于其中任何一个风险资本家的金融资源而言都不成问题，联合投资也常出现。从投资组合管理的角度，风险投资企业会因为以下效应而进行联合投资：使组合分散化并进行风险分担(Bygrave，1987，1988；Lerner，1994a；Lockett和Wright，2001；Clercq与Dimov，2004，Manigartet al.，2004)；取得对创业企业业绩的“窗饰”效应(Lerner，1994a)；或以此达到对风险投资企业间的交易进行保证、促进或互惠的目的(Lockett与Wright，2001；Sorenson和Stuart，2002；Clercq与Dimov，2004，Mani-gartet al.，2004)。另一类观点则认为参与联合投资的风险资本会将自身特有的知识和技能带到创业企业，从而增加企业价值(Brander et al.，2002；Bygrave，1987)。在退出阶段，尤其是IPO时，接受联合投资的企业通过认证的机会更高，价值被低估的情况更少(Stuart et al.，1999； Chowdry and Nanda，1996)。

3.投资工具的特殊设计。风险投资合约中投资工具的设计一般采用优先股、可转换优先股和可转换债券的形式。现有文献的研究成果(连建辉，2002)表明，投资工具的设计至少从四个方面影响着创业企业的治理结构：激励效应(Dewatripond和 Tirole，1994；Lulfesmann，2000)、控制效应(Casamatta，1999)、信号传递效应(Ross，1977；Kirilenko，2000)和“流动需求效应”(Gorton和Pennacchi，1990；Holmostrom和Tirole，1998)。Kaplan和Stromberg (2003)的研究显示，80%的风险资本融资使用了可转换优先股。Hellmann (2004)首次研究了可转换优先股在风险投资退出中的作用。他使用双重道德风险模型进行分析的结果表明，纯粹权益是解决此问题的最优证券，可转换优先股在创业企业保持独立的情况下(如，IPO)会持续提供均衡激励，而在被转手的情况下(如，公开交易)则可让风险投资企业获得额外的租金。Arcot(2005)相信风险投资者采用可转换优先股作为创业企业质量的信号传达，尤其是在该企业要进行IPO时。

4.投资后管理。对投资于企业创立早期和高科技行业的风险资本来说，不确定性和信息不对称尤其显著，对被投资企业进行监督很关键(Gompers，2004)，这种监督往往伴随着向创业企业提供建议和支持，这些未列入合约的活动普遍被认为对增加企业价值有积极作用。另一方面，有证据表明，出色的风险投资基金在与初创企业进行谈判时可获得更有利的交易条件(Hsu，2002)，这是由于创业企业希望通过这种方式吸引优秀的风险投资者对其提供管理监督、咨询和声誉支持。

对于风险投资对创业企业提供的增值活动，越来越多的实证研究强调了风险投资企业人力资本因素的作用。Bot-tazzi，Rin和Hellmann(2005)发现风险资本家向企业提供合约未要求的建议与人力资本有关，即使控制了合约设计和组织结构的影响后，这种效应仍然存在。Knockaert等(2005)也得出了类似的结论。他们考察了欧洲风险投资人力资本及基金特征在多大程度上决定着投资人的后续行为，发现投资经理对监管活动的参与并不受基金或人力资本特征的影响，但人力资本是影响增值活动最重要的变量，与以往咨询经验、创业经历一起影响着参与增值活动的程度。这与Sapienza等(1996)的论证相一致，他们认为风险投资向被投资企业提供的支持活动创业企业带来更多价值，而且越是有经验的投资者创造的价值越多。

三、风险投资的退出

对风险资本家来说，对未来退出机会的评估在投资对象的选择上具有无可比拟的重要性。他们不仅关心如何退出而且在意资本在被投资企业中停留的时间，因而退出决策需要解决两个问题：退出方式和退出时机的选择(Giot和Schwien-bacher，2004)。主要的退出途径包括IPO上市、公开交易和清算，其中IPO被广泛认为是获利最高的退出方式(Smith，2005)。有众多文献从IPO角度对风险投资退出进行研究，只有为数不多的成果涉及对所有退出路径的综合研究。

早期对风险资本家在投资退出中作用的实证研究着眼于其对IPO的推动。Barry等(1998)列举了风险资本家在所投资企业IPO中发挥的多种作用，表明风险投资者在其推动上市的企业中拥有较高权益份额和较多的董事会席位，这种权益地位在IPO后一年内仍然保持。并且有风险投资背景的企业上市时价格被低估的可能较低。Stein和Bygrave(1990)的研究发现，风险投资家在被投资企业股票发行中可通过降低承销成本和减少IPO定价过低的情况来降低总成本。Meg-ginson和Weiss(1991)认为由于风险资本家不断把企业推向市场，从而建立了自己的声誉，他们可向投资者证明自己推向市场的企业没有过高估价。Finkle(1998)发现在董事会中拥有排名处于前二十位的风险资本家的企业可进行规模更大的IPO融资。并且，创业企业接受风险投资有助于降低贷款利率，可促使企业较早上市(Barry，1990； Lerner和Gom-pers，1999； Megginson和Weiss，1991)。

后期文献中更多探讨了创业企业上市的时机选择。在影响风险投资者对创业企业上市时机选择的潜在因素中，有两方面原因得到广泛关注：一是企业估值水平与公开上市可能性之间的相关性。Lerner(1994b)认为这取决于股票市场上交易证券的相对估值水平，风险资本家往往在市场价值最高时将企业上市，而在市值处于较低水平时则依赖私募融资。其他一些研究也提供了类似的证据(Cochrane，2001；Cumming 和MacIntosh，2000；Gompers，1995；Jeng和Wells，2000；Darby和Zucker，2002)，并且这种效应在资历较浅的风险投资企业中尤其明显(Kaplan与Schoar，2005)。第二个因素与风险投资企业的声誉有关。Gompers(1996)认为资历较短的风险企业具有“逐名”动机，这促使他们采取行动向的投资者表明自身能力，因而这些基金公司把企业推向市场的时间要早于较资深的风险投资企业，以赢得声誉并成功募集新资金。Cumming(2005)的研究则为风险资本家根据IPO退出市场的流动性情况调整投资决策的推论提供了理论和经验证据。

为数不多的综合分析风险投资退出的文献主要对风险投资退出方式选择的决定因素进行探讨(如，Cumming，2002；Schwienbacher，2002)，而没有对退出时机以及退出方式的相互影响进行检验。Giot和Schwienbacher(2004)是一个例外，他们分析了大约6000个风险投资支持企业进行IPO、公开交易和清算的时机。研究发现：行业因素对退出时间的决定有重要影响；IPO的条件概率与时间之间呈现非单一的关系，随着时间推移大部分企业IPO退出的可能性增长，但到达一定程度后则会随时间的流逝而越来越小。Cumming和Fleming(2002)把退出方式选择的研究扩展到亚太地区，结果显示出法律和制度因素在退出方式和程度选择上的重要作用。Bienz(2005)则指出最优退出选择取决于创业企业的预期盈利性，而风险投资退出时的所有权结构影响着企业价值。研究表明，盈利能力最高的企业需要较少的监督，会选择IPO退出；盈利能力较低的企业对监督的需求较高，会选择交易方式退出；没有盈利能力的企业则被清算。

四、小结

通过风险投资过程研究的回顾可以发现，现有文献主要是在细化投资过程各环节的基础上从不同角度提供对各个环节效率的细致考察，为我们深入了解风险投资不同阶段的规律性及其优化提供了多种视角和证据。但这种方式也使得风险投资被作为片断而不是一个连续的过程来进行考察，割裂了各环节之间的有机联系(刘志明，2004)，因而难于判断针对不同环节提出的优化是否有利于风险投资过程的总体优化。这一问题已引起研究者的重视。Gompers和Lerner(1999)强调指出，要理解风险投资就必须理解风险投资过程各环节之间的相关性。一些研究已体现出这方面的进展，如Kaplan与Str?mberg(2001)对投资筛选、缔约和投资后的监控作了迄今为止最为详细的实证分析，结果认为风险投资者试图通过三种紧密联系的方式相互作用来缓解委托矛盾：投资筛选环节中，投资者辨认出那些能够通过控制和积极参与而增加价值的领域；缔结合约时，投资者通过权力的配置达到便于控制风险并最小化其影响的目的；权利分配的结果又提供了投资者投资后向创业企业提供增值活动的激励。这方面的研究在未来有待深入。

参考文献：

[1]Paul Gompers，Anna Kovner，Josh Lerner，and David Scharfstein.Skill vs.Luck in Entrepreneurship and Venture Cap-ital：Evidence from Serial Entrepreneurs.Working paper，2006.

[2]Carsten Bienz. A pecking order of venture capital exits - What determines the optimal exit channel for venture capital backed firms?. Paper presented to the European Economic As-sociation＇s Annual Meeting，2004.

[3]Kaplan，S.and Stromberg，2003，“Financial Contracting Theory Meets the Real World：An Empirical Analysis of Venture Capital Contracts”，Review of Economic Studies，70，281-315.

[4]Hellmann，T.and M.Puri，2002，“Venture Capital and the Professionalization of Startup Firms：Empirical Evidence”，Journal of Finance，57，169-197.

[5]James A. Brander，Raphael Amit，Werner Antweiler. Venture-Capital Syndication：Improved Venture Selection vs. the Value-Added Hypothesis. Journal of Economics & Man-agement Strategy，Volume 11，Number 3，Fall 2002，423 452.

[6]Gompers，P.A.. Optimal investment，monitoring，and the staging of venture capital. Journal of Finance，1995(50)，1461-1490.

风险投资研究方向范文第5篇

【关键词】风险投资 盈余管理 市场表现

一、风险投资对上市公司盈余管理和市场表现的影响

关于风险投资对公司的影响，学术界存在两种相反的观点。一种认为风险投资不仅能够提供一定的增值服务，更能对被投资企业起到监督作用，促进企业的经营管理和治理。另一种观点认为风险投资机构的利益和其他股东的利益并不一致，风险投资的目的是推动企业上市，将股票变现盈利，因此风险投资机构可能会用自身的影响力影响管理层，促使其过早的推动上市，或者夸大发行价格以利于其套现获利，存在侵害IPO公司的可能。

根据风险投资对公司治理影响的两种理论，风险投资对公司盈余管理程度和市场表现的影响也有两种。监督理论认为风险投资能够发挥有效的监督作用，提升企业质量，降低盈余管理程度，提升上市后的市场表现。侵害理论认为风险投资有过早推动企业上市，或者夸大发行价格的动机，不会降低企业的盈余管理程度，甚至增加盈余管理程度，降低上市后市场表现。

为了验证上述哪种理论正确，学者们做了许多研究。Barry等（1990）通过研究1978年至1987年美国上市企业发现风险投资背景的企业首发抑价率较低，他们认为这是因为风险投资机构发挥了有效的监督作用，提升了企业的质量。Jain和Kini（1994）研究北美证券市场数据，结论表明风险投资对IPO企业粉饰报表、虚增利润的行为存在监督抑制作用。Morsfield和Tan（2006）研究发现风险投资机构为了其自身的声誉，能够对上市可能的盈余管理起到监督作用，实证得出有风险投资的企业公开上市当年盈余管理较低，且在上市后业绩的表现很好。但是，也有学者提出异议。Lerner（1994）研究发现单一风险投资机构对IPO前盈余管理的影响是不确定的。Chahine和Wright（2007）对比研究了英法两国IPO时上市企业的差异，实证结果表明风险投资背景的企业在英国的IPO抑价率较低，而在法国IPO抑价率则较高，这说明在不同的国家不同的制度下，风险投资机构对企业上市的影响有所不同。Cohen和Langberg（2009）研究发现风险投资背景企业的财务报告的真实性和有效性与风险投资持有的股权比例和董事会席位呈现负相关关系。Lee和Masulis（2011）研究了财务中介机构所扮演的角色，检验其是否能有效地降低盈余管理程度，实证研究发现高声誉投资银行承销的IPO企业的财务报告的质量较高，对盈余管理程度有一定的抑制作用，但是风险投资机构对企业盈余管理的抑制程度却不明显。

国内方面，陈祥有（2010）实证研究了深圳中小板199家上市公司，发现风险投资背景的IPO公司上市前一年的盈余管理程度更低。索玲玲和杨克智（2011）研究发现创业板公司IPO上市时存在盈余管理行为，风险投资机构监督作用不明显。曹崇延等（2012）实证研究了创业板152家上市公司，发现相比无风险投资支持的IPO公司，有风投背景的IPO公司盈余管理程度较低，短期市场表现较好，中期市场表现却与之相反。汪婷婷（2012）通过研究深圳中小板风投背景和无风投背景的企业各135家，实证研究发现风投背景的企业IPO抑价率更高，上市后短期和中长期市场表现较无风投背景的企业更好，但是差异并不显著。

二、联合风险投资对上市公司盈余管理和市场表现的影响

联合风险投资对上市公司盈余管理和市场表现的影响与单一的风险投资并不相同。风险投资具有高风险性，联合风险投资能够分散风险，降低投资的损失。此外，联合风险投资内部能够通过网络资源共享、互补协作，更好地发挥风险投资机构的作用，帮助企业提升价值的同时，获得更高的投资收益率。Brander和Amit（2002）实证研究发现联合风险投资能够提供更多的增值服务来增加企业价值，与企业业绩存在显著的正相关关系。