债券投资常用策略
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债券投资常用策略范文第1篇
用杠杆调久期提收益
从季度末所有基金资产组合情况来看，组合中权益类、固定收益类、金融衍生品投资、买入返售金融资产、银行存款以及其他资产占基金总资产的比重之和为100％，而单独一项固定收益类资产占基金净值的比重却可以超过100％，说明基金经理在报告期末使用了融资杠杆，放大收益的同时进一步也放大了风险。基金使用融资杠杆的程度是分类中非常关注的一项，而体现基金经理放大程度的指标则可以是(资产净值-股票-债券)／资产净值，如果为负的情况比较严重，说明基金经理积极使用杠杆策略。
以三季度报告的数据为例，债券基金中建信稳定增利、嘉实超短债、中信稳定双利、益民多利债券、天弘永利债券等均使用了一定程度的杠杆策略，其债券资产占净值的比重分别高达152.18％、128.17％、123.63％、119.76％和117.52％，债券投资的市值大幅超过基金资产净值本身。
在债券市场中，基金经理最常用的办法是通过质押式回购来借入资金，而其融入的资金余额法规规定通常不能超过基金净值的40％，其大量使用融资杠杆的目的通常是建立在对未来利率预测的基础上试图改变整个组合的久期，实现组合较高的收益。2008年三季度债券市场的资金面得到极大的缓解，以保险和基金为代表的新增资金大量涌入债券市场，同时三季度后期全球进入降息周期使得债券市场做多的人气畅旺，长债收益率大幅走低，三季度长债指数呈现大幅攀升的局面。
与年初债券基金保持短久期策略不同的是，三季度多数债券基金已悄然加长组合的久期分享长债的上涨。以嘉实超短债为例，基金经理阐述该基金在报告期内抓住市场的上行机遇，充分利用杠杆资源，较为迅速地提升了组合久期，并不断进行券种的优化。截至2008年9月30日，嘉实超短债三季度净值上涨1.95％。由于其契约中对久期的规定不超过一年，其收益率比多数普通债券基金偏低，但与投资偏激进的一些债券基金相比，其稳健的收益使它在三季度获得大量的资金净流入，基金经理也在报告中坦言，期间规模的波动一定程度上限制了组合收益的提升。如何在提高收益的同时兼顾资金的流动性，是短债基金长期以来面对的问题。
仓位限制左右短期业绩
债券投资常用策略范文第2篇
刚刚迈进2009年，英国央行即于1月9日宣布再次降息，将基准利率下调50个基点至1.5%，这是自1694年英格兰银行成立以来的最低水平。
随着金融危机在世界各国蔓延，实体经济所受影响日益显著，包括英国在内的多国政府纷纷出手提振经济，其中一种常用的刺激措施就是降低利率。在一个月前，美联储已经将基准利率降至0.25%，日本央行在数次下调利率后也已接近零利率，而欧盟方面，欧洲央行自去年10月初开始多次降息，目前该地区基准利率是2.5%。对于英国利率，经济学家预测说随着经济形势的不断恶化，出于刺激经济的需求，基准利率将在今年第二季度进一步下降至1%以下。
在中国，人民银行于2008年11月26日宣布次日起利率大幅下调108个基点后，一种流传较广的看法认为，中国仍有108个基点的降息空间。记者在采访银行界人士、券商分析师时发现，大多数人认为因为“中国正处于降息周期”，理财策略也应相应转变。
事实上，随着降息周期的来临，投资产品的市场表现已经大变身。过去的一年里，股市狂跌，债市却激情燃烧，风景独好。从年初的110.87点涨至年末12月25日的120.98点，上证国债指数去年的涨幅超过9.1%。过去一年，无论是直接投资债市的人，还是借道债券基金等渠道投资债市的人，相比股市投资者，都是幸运儿。
申万在其研究报告中分析指出，2008年债券牛市诞生的背景是愈演愈烈的全球金融危机，参与债市的机构不仅仅是传统的债市投资者，很多股票型资金也介入进来，导致债市资金增多，推高债券价格。“从中长期趋势看，降息周期刚刚开始，并且本轮金融危机历史罕见，债券会作为避险资金的选择受到更多资金的青睐，因此我们中长期看好债市的走势。”
那么，现在是投资债市的时机吗？在某银行供职、具有多年债券投资经验的资深人士许一览判断，2009年上半年债市可能将继续维持牛市行情，下半年的走势不确定的因素较多，不过市场行情发生逆转的可能不大。他认为，2009年的债市主要将受到国内外宏观经济因素的影响，市场预计2009年我国将采取宽松的货币政策和积极的财政政策，其中包括再度降息、多次下调银行存款准备金率、通过公开市场操作扩大货币供应量和扩大银行信贷规模等。这一系列政策最终将使市场的货币供应量大幅增加，市场资金面继续保持宽松，这将使债券市场走出新一轮的资金推动型上涨行情。
不过，他认为尽管总体看好2009年债市，但也不能低估不利因素，其中债券市场所面临的扩容或将成为对债市不利的方面。
债券投资常用策略范文第3篇
全球股市空前大跌
蝴蝶效应无处不在，2007年初无人预见到美国新世纪金融公司的倒闭会在一年后将全球市场拖入冰河时代。美国引领的新经济与信息技术革命从上世纪九十年代开始渐入佳境，近二十年的时间里，美国人享受了高增长低通胀带来的安乐生活。进口消费也随之水涨船高。步入21世纪，以“金砖四国”为代表的新兴市场国家在外需拉动和工业化进程的推进下，经济开始蓬勃发展。全球化让各国越来越紧密地联系在一起，“一荣俱荣，一损俱损”导致了衰退从美国蔓延到全球各主要经济体。“黄金十年”变成“黄金两年”，而日本“失去的十年”也已注定成为“失去的二十年”。
分析历史数据，标准普尔500指数从去年十月的历史高点下跌了46％。而沪指在10月28号最低探至1664点，仅10月份就跌去了24.63％，创下94年以来的月跌幅记录。与去年高点相比跌幅高达72.83％，在A股历史上仅次于1993年大熊市中79.14％的最大跌幅，熊市还未结束，但不可否认的是，暴跌带来了估值水平的迅速下降，市场已经走到了相对低点。长期来看，股市的表现与经济成长紧密相关。如果假设处在工业化与城市化道路中的中国还将持续以往的高速经济增长，股市理所当然也会在长期里继续上行。998点可能再不可见，而6124点也绝非不可逾越的高峰。
普遍的观点认为，当前A股估值已经开始进入合理区间，部分股票甚至存在明显低估。高盛在中文名为《2009年展望：危中有机》的投资策略报告中指出，拥有强劲增长潜力和雄厚的财政，外汇储备实力的中国仍是全球最佳投资市场之一。从经验来看危机往往为长期投资提供了具吸引力的买入水平。当前中国股票的估值与历史水平、全球，其他地区市场以及其他资产类别相比均具有吸引力。
克服悲观心理，坚持不离场
“景气循环”大家都不陌生，经济运行总是会周期性的出现经济扩张与经济紧缩交替出现。股市和楼市也会随之出现类似的波动。风险与收益息息相关，正因为大幅下行风险的存在，股市才会有高于一般存款的收益率。简单说来，投资就是买低卖高：在低位建仓，在市场繁荣时获得丰厚回报。
知易行难，在情绪干扰下散户们往往追涨杀跌，在高位大量申购基金，在低点忍痛斩仓。一个倒霉新基民从入市到出市的典型过程如下：熊市探底开始回升，冷眼旁观先行入市的人；随着股指持续上涨，越来越多的人从股市中挣了大钱。终于忍不住一头冲入股市；好景不长，泡沫破裂股指开始下跌，这一过程中因为心疼亏损死活不抛；漫长而痛苦的熊市中开始失去耐心，最后终于在绝望中清仓，不久后牛市又来了。股市原本就是一个让人疯狂的地方，身处其中的投资者容易被周围人所影响，情绪会互相感染、扩散、加强直至疯狂。当群体情绪处于乐观周期时，人们坚信股指会一直上涨，利空能变成利好(利空出尽)，市盈率能变成“市梦率”。当群体情绪开始蔓延。几乎所有人都在悲观和恐惧中跟风抛售。即使以“专家理财”为卖点的基金也难以准确把握住市场转折点。以去年出海的几只基金系QDII为例，在募资后迅速建仓港股，事后证明恰好踩在市场高点上。
“在熊市下，投资者一般会有几种典型心态，一种是遭受沉重打击，认赔出局，并且决心再也不碰这类高风险资产；一种是彻底灰心失望，远离投资，将已投资资产遗忘；一种是暴跌中仍然根据理性的判断调整基金组合。”德圣基金研究中心首席分析师江赛春表示。“长期来看，第一种的结果可能最差，往往会在最悲观的时候出局，而在市场再度狂热时重新入场。第二类人则可能通过长期被动持有来熨平波动，取得平均收益；第三类人的做法最为理性，但能够真正做到的也最少。”
“股市多空循环，投资低买高卖”乍听起来不过是简单的常识罢了!然而市场总是少数人赚钱，成功投资是个性的体现，换言之就是市场共性的反面。投基高手不会比证券专业人士对市场的判断更准，他们高就高在，能够控制自己的情绪，把投资常识真正化为行动。严格遵循在市场低位持续建仓的“投基”真谛，静待牛市到来时收获甜美果实。
人很奇怪，在商场中看见打折的便宜货抢着想买；而投资时便宜的资产反而急着想卖。只有计划抛售股票的人才应该痛恨熊市，而那些希望在未来5年甚至更长时间里持续投资的人，应当感谢熊市带来的好价格。牛市固然是一场盛宴，而熊市何尝不是绝好的投资机会呢?特别是对于还没有太多积蓄的年轻人而言，就怕熊市的时间太短，不够建仓更多的股票部位。股指总会涨上去，在合理的价位买入股票部位越多，将来的获利也越多!
定投不停扣，终能见“微笑”
步入2008年，债券基金和股票基金的定期定额投资成为基金公司产品宣传的重点。定投平滑波动以及累计复利效应的优点已无须赘述。伴随着股指的持续下跌，新的问题又出现了――定投越买越亏，该不该停止扣款，等待股市见底后再重新开始呢?
如果在股市相对高点时开始扣款，定投当然会面临负报酬的风险。不过，国内外大量研究数据告诉我们，定投的平均报酬率随着时间拉长而稳步提高，只要坚持定投不停扣。亏损的风险就会越来越低。以1925-2002年美国股市77年的数据为例。77年中有23年亏损，概率接近30％；如果连续投资5年，亏损的概率下降至10％；连续投资20年以上，则不会有亏损。国内股市虽然历史较短，在最初几年时间波动过大，也呈现出类似的规律。统计数据发现，如果以上证综指18年来的数据进行模拟。任意月进场开始定投，定投间隔为1个月，随着定投期限的延长，定投盈利的可能性从1年期55.85％上升到5年期的74.29％。
“从现在A股的表现来看，我国股市自1990年底设立以来，经历了三个大的循环周期，即1991年10月―1993年2月见顶1994年8月结束熊市；1996年1月―2001年6月见顶―2005年6月结束熊市；2005年6月―2007年10月见顶。历史经验表明，A股周期一般在5年左右。”好买理财基金分析师曾令华告诉记者，“基金定投一般不需要择时，但如果能从一个较低点开始定投，坚持5年左右，胜出的概率较大。由于市场的底部同顶部一样难以预测，因此从相对低位的左侧开始定投是一个较优的策略。”
最低点买入的价格便宜，股市上升阶段可以边买边赚钱，为什么不等到底部确
认之后再开始买入呢?原因就在于定投的持续建仓策略，只有经历较长的底部扣款期间，方能买到更多的廉价筹码。上图市场由牛转熊的大致走势，A点到B点是熊市末期震荡探底的过程，B点到C点为牛市初期。通过定投方式进行投资时，两段时期的建仓成本大致相同，但从A点开始定投由于建仓时间更久，可以在低点买入更多的股票部位。因而投资人与其期待底部浮现、买在最低点，不如在相对低档定期分批介入，以时间争取空间，掌握中长期市场由低至高的波段走势。
以美国2000年科技泡沫为例，如左图所示该波段的最低点出现在2002年10月9日(MSCI世界指数229.09，资料来源：Bloomberg)，如果分别以低点、低点前3个月、_低点前6个月为起点开始定时定额，持续投资5年至2007年10月停扣。不难看出如果在低点前3个月或6个月就开始进场，不管是投资股市或是债市，都有不错的报酬。
对于从高点开始定投且出现亏损的投资者而言，选择停扣，就是选择放弃翻身机会。不妨将心态“归零”，把已经出现的亏损暂时放在一边，重新思考恰当的投资策略。在市场估值日趋合理的当下，开始定投不用等待熊市见底。理论上。开始定投的最佳时机是熊市底部的左侧，停止定投的最佳时机则是牛市顶部的左侧。从现在就做好五年定期定额投资的准备，在度过空头期后你会发现，将每月买入的基金净值与最后卖出净值，用曲线连接起来的U形宛如一张笑脸。只有坚持不离场，方能看见熊市的“微笑”。
增强型债基并非鸡肋
8月份以来的债券牛市让持有债券基金的投资者尝到了甜头。市场下跌后尤显分散投资降低风险的重要性，它会帮助我们度过市场的寒冬。
如果通过买入并持有的策略进行投资，长期来看纯股票比股债结合的投资组合回报更高。许多投资者重仓高风险的股票型基金以期获取高回报，低估或忽视了投资所承担的风险，股市暴跌时往往蒙受重大损失或者干脆把基金卖在了市场最低迷的时候。债券基金在熊市则能起到稳定军心减少损失的作用。配置一定的债券部位，对于投资组合报酬率影响有限，但却能大幅度降低亏损的风险。
下图是美国金融教材中的一个经典案例，从曲线左下端100％债券开始，逐步增加股票基金的时候风险在降低，回报却在增加。随后风险指数经过一个拐点重新上升，并且增加的速度越来越快。从100％股票到95％股票(右边第一到第二个点)，风险相对降低了大约5％(1/20.5)，而回报相对降低不到3％(0.3/11.3)。牺牲少量回报降低更多的投资风险或者在特定条件下实现回报增加伴随风险降低，这就是相关程度低的投资组合带来的好处。
在具体债券品种的选择上，现在纯债基和只参与打新股的一级债基更受投资者的认可。这是由于可参与投资二级市场股票的二级债基在熊市中普遍亏损较大。2007年债券型基金中表现最好的是融华债券，全年拥有55.81％的收益。南方宝元、长盛债券的收益也分别达51.91％、44.92％。2008年这3只债基的排名大逆转，从正数变为倒数。从2007年11月20日到2008年11月20日的一年时间里，融华债券净值下跌21.94％，南方宝元下跌16.51％，长盛债券净值收益率为-2.63％。熊市里股票部位的损失拖累增强债券基金整体收益，投资者也倾向于规避此类债基。
银河证券基金研究中心高级分析师王群航表示，第三季度债券基金遭遇净赎回，主要出现在二级债基上。其中纯债基金第三季度规模增加，一级债基第三季度规模减少了8％，二级债基在第三季度规模减少幅度高达20％。
在股市见底前规避高风险基金是合理的。不过从另一个角度来分析，基金经理本身也会根据市场进行仓位控制，增强型债券基金的仓位现在普遍较低，部分增强型债券基金已经不再配置股票。如果通过买入并长期持有的策略配置债基，在当前的点位下增强型债券基金也并非鸡肋。增强型债基进可攻退可守，现在配置增强型债基风险较低，在市场由熊转牛市时基金又会通过配置股票来增加收益，可以适当持有作为市场转换时的过渡品种。
定期再平衡，投资可以如此简单
哈佛与耶鲁等大学基金将多元化投资作为风险管理工具，它们先设定资产配置，然后不断调整投资组合，如原来的资产配置是50％的股票和50％的债券，现在股票下跌20％，投资人必须卖债券买股票，进行再平衡。格雷厄姆在《聪明的投资人》中对此也有明确的论述。
投资组合再平衡(rebalancing)是常用的投资方法，根据风险偏好完成资产配置后，重要的一项工作就是定期检查投资组合，使它不要偏离原来的目标。再平衡通过反向操作确保投资组合特性，以期尽量接近当初所设定的资产配置目标。不同市场的波动，造成各类资产价值的增减，占投资组合的比重也将随之改变。此时投资人应卖出相对上涨的资产，并且买进相对下跌的资产。
债券投资常用策略范文第4篇
关键词：可转换债券；定价模型；价值
可转换债券（convertiblebond）是一种公司债券，其投资者有权在规定期限内将其转换成确定数量的发债公司的普通股票。
由于可转换债券具有的债权性、股权性和期权性三种特征，使得其定价一直是国内外业内人士关注的重点。针对可转换债券的定价问题，国内外有关专家学者已经进行了大量的研究，研究工作涉及定价原理，定价模型，数值算法和实证研究等各个方面。本文在此仅对几类常用的可转换债券定价模型进行比较分析。
一、可转换债券定价模型概述
可转换债券的价格与标的股票价格、公司价值、利率、信用风险及外汇风险等基础变量有关，可转换债券的定价过程实质就是构造函数关系的过程。按照定价的精确程度，可转换债券定价模型可分为简单定价模型和精确定价模型。
1、可转换债券简单定价模型
可转换债券简单定价模型是将可转换债券的价格定义为债券价值B和期权价值C的简单加总。
可转换债券简单定价模型可分为组合模型和Margrabe定价模型两类，它们对纯债券价值B的计算方式是相同的，区别仅在于可转换债券赋予投资者的期权价值C的计算上。
简单定价模型中的符号定义如下：T为可转换债券的到期日；N为可转换债券面值；S为标的股票价格；X为转股价格；为标的股价波动率；为纯债券价值的波动率；为股票连续混合分红收益；为债券连续混合票息；k为转换比率；r为无风险利率；为信用利差。
（1）组合模型
同理，纯债券的价值仍可由式（1.1）得到，这样采用Margrabe模型计算得到的可转换债券的价格为。
2、可转换债券精确定价模型
可转换债券精确定价模型的构建思路是：利用无套利方法推导出可转换价值的控制方程；结合边界条件，采用数值方法为控制方程求解。
可转换债券精确定价模型可分为单因素和双因素定价模型，二者区别在于控制方程中基础变量的数目不同。
可转换债券精确定价模型的假设前提有：①市场是无摩擦的(无交易费用，交易连续，借贷与卖空无限制)；②短期利率为己知常数；③股票连续分红；④不存在无风险套利机会
（1）单因素定价模型
在每个时间点，投资者都面临四种可能：继续持有、转换成股票、回售、被强制赎回。理性投资者总是希望最大化其所持有的可转换债券价值。
可转换债券定价控制方程的求解一般利用数值方法，有二项式方法和有限差分方法。文章对数值方法的原理和过程不做详细的介绍。
（2）双因素定价模型
双因素定价模型将可转换债券视为两个基础变量——股票价格S和随机利率r上的衍生资产。
二、可转换债券的定价模型分析
1、简单定价模型的特点
可转换债券简单定价模型计算相对简单，对参数的精确性的要求不高，在对可转换债券进行大致估价时，这类定价方法比较适用。
由于可转换债券中隐含的期权条款远较普通期权、认购权证复杂，使得可转换债券简单定价模型可能存在价格高估现象，其局限性表现如下：
第一，把可转换债券价值人为地分割成一个纯债券加上一个转股欧式期权导致忽略了嵌入期权的存在。同时，可转换债券还可在某个或多个时间点上以一个或多个不同的价格回售（赎回）给发行者（投资者），这点在模型中也无法体现。
第二，可转换债券赋予发行者一个美式赎回权，使其在股价超过转股价130-150%后，发行者会赎回可转换债券以达到强制转股的目的，此举无疑会在股价较高时明显减低转股期权的价值，但模型也未对此予以考虑。
第三，可转换债券简单定价模型中的转股权是按欧式期权计算价值的，但可转换债券中隐含的转股权是美式期权，投资者在禁转期结束以后，可在任何时刻转股。如果股息率高于票面利率，则美式期权的价值就会明显高于欧式期权。
第四，“向下修正条款”允许在股价低于初始转股价达一定幅度，如80%时，自动将转股价向下修正，以此增加可转换债券对投资者的吸引力。在股价相对较低时，有无此项条款对可
转换债券有极大影响。对此点，模型也未考虑。
第五，可转换债券进行简单分解计算估值带来的问题在于如果可转换债券一旦被转股，其所含有的普通债券所附利息并不能完全被支付，即实际的债券价值将有所降低。
在简单定价模型中，组合模型因其简单易于操作，在对可转换债券进行大致估价时，其应用范围要大于Margrabe模型。Margrabe模型从某种程度上比组合模型先进，该模型中加入债券的随机行为，特别是考虑了股票和债券两种过程的相关性，使得定价结果要较组合模型精确一些。但对纯债券的价值运动而言，无法将所观测到的利率的均值回复特性考虑到模型中，这样服从几何布朗运动对于纯债券价值运动不是一个很吻合的假设。
总之，上述局限使可转换债券的简单定价
模型定价可能存在高估现象。因此可转换债券
简单定价模型只能是一个大致的参考结果。
2、精确定价模型的特点
由于可转换债券的权利是有机复合的，只有在统一的框架中讨论其定价问题才会得到比较精确的定价结果。
Ingersoll(1977)将可转换债券视为基于公司价值上的衍生产品，通过适当的边界条件，考虑可转换债券转股可能性，建立了可转换债券定价模型。但其对公司价值以及其波动率等参数难以估计。McConnell和Schwartz(1986)以股价为标的变量，提出了一个零息票、可转换、可赎回、可回售的可转换债券精确定价模型，即目前市场上使用最为广泛的一种可转换债券定价模型。
可转换债券的精确定价模型也并非完美。首先，模型没有考虑股本扩张带来的股权稀释效应。其次，模型假定转股期权的执行价格为常量，而转换价格受向下修正条款的影响随时可能变动。再次，在具体对赎回条款和回售款隐含期权估值中，由于对规定中“连续若干个交易日收盘价高于（低于）转股价的一定比例”的期权启动条件，在实际估值时采用了只考虑一个节点收盘价的处理方法，对期权的执行条件有所放松，使期权价值有所高估。最后，对于规定“若首次不施赎回则当年将不行使赎回权”弱化舍弃，也使得期权执行权限放宽，也使期权价值被高估。
可转换债券具有固定收入债券和权益资本两方面的特性，因此影响可转换债券价值最直接的因素是利率和股票价格。单因素定价模型将利率视为常量。Brennez和Schwartz(1980)首次提出了双因素定价模型，即同时考虑股价和利率的影响。双因素定价模型的引入增加定价结果的精确性，但同时也增加了定价过程的复杂性。
三、可转换债券定价模型存在的问题
由于可转换债券结构、标的资产定价以及证券市场交易的复杂性，使得可转换债券的定价模型仍需要不断的完善。具体来说，存在如下问题：第一，可转换债券的最优策略高度依赖于市场环境和投资者偏好，很难从数学上精确刻画。第二，确定可转换债券的价值必须考虑违约风险，而违约风险恰恰就是发债公司拥有的一个卖权。第三，可转换债券中的所谓“期权部分”与股票期权还是有区别。
如股票期权不存在股权稀释问题；如股票期权执行时交付执行价格，可转换债券的转换权执行时归还公司债券；另外股票期权执行价格为常量，而可转换债券的执行价格要根据条款调整。因此，用期权定价的方式来处理只能是近似。第四，可转换债券的结构非常复杂，现在又出现了“适身定做”的趋势（如分离交易可转换债券），这些条款的变化直接影响可转换债券交易策略。
上述难点使得可转换债券的定价模型需要不断探索和改进，定价结果才能更为精确，投资者才能更为准确地认识可转换债券的价值，获取更大收益。
参考文献
债券投资常用策略范文第5篇
这一事件实际始于4月上旬，对冲基金交易员们向记者抱怨“伦敦鲸”在CDS市场的大规模交易违反了沃克尔规则。沃克尔规则是2010年通过的《多德-弗兰克华尔街改革和消费者保护法案》中的一章，其征求意见草案于去年10月。
沃克尔规则旨在禁止银行的自营交易，但有一长串的豁免条款，如做市业务、特定的对冲交易，以及对国债、两房债券和市政债券的自营交易。银行业一直在游说反对沃克尔规则，其最终版本尚未获得通过。
场外CDS衍生品的交易极不透明，可能只有专业交易员和风险管理专员才能明白市场是如何运作的。幸好有一些警觉的记者，如《金融时报》博客网站的丽萨·波洛克（Lisa Pollack），这一交易迷雾才被慢慢揭开，在摩根大通不得不公布其巨额亏损前，一直未被主要的印刷媒体曝光。
但对冲基金向媒体爆料， “伦敦鲸”在CDS指数上的大规模头寸扭曲了市场，会使摩根大通面临损失，而且这样的交易违反了沃克尔规则的精神。
事实上，在4月，摩根大通首席财务总监曾回应说这些头寸是与银行总体风险策略一致的对冲交易。对冲是一种防范自身损失的常用做法，通常是在一个市场建立相反的头寸，以抵消在某一特定投资持仓的风险。如果银行恰巧持有一个债券投资组合，通常的做法是买入信用违约掉期（CDS）来对冲这些债券的信用风险或通过卖出远期做空债券。当然，对冲总是有成本的。
有经验的风险专员都清楚没有所谓的完美对冲。采取对冲可以降低持有特定资产的风险，但这也同时带来了交易对手风险。换而言之，如果交易对手没能履行他的合约责任，你也就失去了对冲。而且，对冲工具的表现可能偏离预期的风险。如果对冲价值与其对冲的风险朝一个方向变动，你最后可能要遭受两倍的损失，而无法用对冲的收益来抵消损失。
对冲交易在什么时候才会演变成自营交易（定义为银行用自身资产从事的交易）呢？如果一家银行是担任交易的人，它虽然没有持仓风险，但有委托人的交易对手风险。但如果对冲手段不起作用，银行用了新的对冲交易来对冲原来的对冲头寸，这就进入了自营交易的灰色地带。
毫无疑问，摩根大通亏损20亿美元的对冲策略，用首席执行官杰米·戴蒙（Jamie Dimon）自己的话说，是“有缺陷的、复杂的，是糟糕的审查、糟糕的执行和糟糕的管理”。如果银行的资产负债表“坚如堡垒”，这一亏损对银行的持续盈利能力一点都不成问题。
但这一巨亏发生的可能性引出一个重大问题：如果最好的风险管理经理，出于最好的意愿，都会犯这些错误，那么其他人有能力管理好这些衍生交易吗？我们身处的困境不就是“复杂到不能管理”，而不是“大而不倒”吗？
我通过不同市场参与者在博客上对这些复杂交易的破译，认识了CDS市场只有一小圈参与者而有明显流动性不足的情况。如果其中一个参与者的头寸变得过于庞大，其他参与者可以选择跟随这一势头，而一旦他们知道这一“巨鲸”被陷入难以处理的大量头寸时，他们就会加入围捕大赚一笔。非常符合达尔文主义。
一旦官方数据公布后，这一谜团将很快被破解。但有三个问题仍然存在。第一是透明度问题：是否应该让所有的场外交易更加透明，以保证对所有市场参与者公平？对冲基金最先希望交易在场外进行且透明度更低、监管更少，因此他们不能向监管者抱怨任何的“巨鲸”行为，所以就向媒体抱怨。第二，正如丽萨·波洛克提出的，即使不是所有的交易，大多数交易都是在美国存管信托和结算公司结算的，其信息是可以被监管者掌握的，但当时他们在哪里？第三，沃克尔规则能阻止这样的恶劣行径吗？
