融资回报方式

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融资回报方式范文第1篇

BT模式是一种新兴的建设项目管理模式，与普通的建筑模式有根本上的区别。它以政府和大型基础建设项目为主，分建设期，回购期，且期限较长。业主一般授权具有经济实力或融资能力的建筑企业进行投资、建设，建设完成后“交钥匙”———整体移交给业主。业主再进行回购，在回购期由业主按合同约定支付工程建设费用和融资费用。对于施工企业来说实施BT项目带有一定的投资性质，通过BT项目的建设获取投资回报，同时也解决了业主因为资金短缺而不能实施工程的难题。

二、施工企业BT项目会计核算的方法

施工企业在BT项目建设和合同执行过程中，具有三种职能：项目管理公司、项目投融资者、施工单位。所以其核算的内容包括：核算业主对BT项目的资金拨付以及资金的投入使用；核算BT项目融资费用，整个项目的投资完成情况；BT项目的建筑工程费用，核算工程收入、成本和利润；核算BT项目回购价和投资收益以及收回情况。BT模式下的会计核算分为两种：一种是投资建设方虽然进行投资，但不参与项目的施工建设，所以工程施工收入和成本不用确认，而是按照《企业会计准则第22号—金融工具确认和计量》的原则，根据合同规定支付施工过程中的工程价款，确认金融资产。由于BT项目的建设周期和回购期较长，一般都超过1年，且资金量大，所以在建设期以“长期应收款”科目归集发生的投入费用，核算实际发生的成本和利息。根据金融资产的“持有至到期投资”的定义，如果项目公司有能力持有至到期且意图明确，可以在建设期结束后，由“长期应收款”科目转入“持有至到期投资”科目进行核算。项目公司在回购期的持续期间内，把每期收到实际的回购款按其占原全部回购款的比例冲减“持有至到期投资”科目，按合同规定把差额部份计入“投资收益”科目。另一种是投资建设方进行投资的同时还参与施工建设，对于业主提供建筑施工服务，应按照《企业会计准则第15号—建造合同》的规定确认合同收入及费用。对发生的借款利息，应按照《企业会计准则第17号—借款费用》的规定，将贷款利息计入工程总成本。具体会计处理如下：

（一）建设期按实际发生的成本借：工程施工贷：银行存款、应付职工薪酬、应付账款等根据项目管理公司、业主或监理公司的审核的工程进度额确认收入、成本借：应收账款贷：工程结算收入借：工程结算成本贷：工程施工同时确认税金及附加借：主营业务税金及附加贷：应交税金、其他应交款在BT项目建设期间，均重复上述会计处理。

（二）回购期BT项目的回购款及投资回报支付方式一般有两种：一种是等额本金方式；另一种方式是等额本息方式。1.等额本金方式这种方式是指回购期内每期收到等额的本金，投资收益按照尚未支付的本金余额乘上投资回报率，所以每期投资回报不等，本利和也不等。具体步骤：（1）确定建设期末回购的基价；（2）计算在确定的偿还期内每期应偿还的本金；（3）计算每期应支付的投资回报=尚未支付的余额×投资回报率；（4）每期的本利和=每期应偿还的本金+每期应付的投资回报。2．等额本息方式这种方式是指在项目回购期，每期支付的本金和投资回报之和是相等的，但每期支付的本金数和投资回报数均不相等。具体步骤：（1）确定建设期末回购的基价；（2）根据年金现值系数计算出每期相等的偿还金额；（3）计算每期应支付的投资回报=尚未支付的余额×投资回报率；（4）计算出每期偿还的本金=每期相等的偿还金额-每期应支付的投资回报。两种支付方式的不同可以看出：采用等额本息的方式，每期支付的金额相等，但前期支付的本金少，投资回报多，后期支付的本金多，投资回报少；采用等额本金的方式，每期偿还的本金一样，但前期支付的投资回报多，后期相对较少。

（三）收到合同价款时借：银行存款贷：应收账款。

三、加强施工企业BT项目财务管理的建议

（一）承接BT项目事前应做好前期决策的融资准备和财务支持工作在公司经营部门的协调下，各相关职能部门应当对照招标文件的要求，对项目进行综合分析论证，对项目的总体风险进行预测，对项目业主的信誉、财政状况进行充分调研，对项目收益和融资成本进行测算，并对融资方式和融资方案进行选择，并和贷款银行进行融资洽谈，制定积极的财务管理制度，创造良好的财务环境，为BT项目提供强有力的财务支持。

（二）投标报价时要充分考虑资金成本由于BT项目的建设期和回购期较长，在测算投标报价时，对融资费用及融资风险要考虑充足。如对融资方案和融资方式的选择对融资费用的影响、国家宏观调控的货币政策对贷款利率和利息的影响、项目实施过程中施工成本的融资成本控制，这些都会给BT项目的资金成本带来风险，所以在资金能够按期足额取得的条件下，公司才能考虑是否参与BT项目的投招标工作，并结合BT项目的进度计划和融资情况对用资计划进行定量地分析，制定预算，控制资金成本，满足施工进度需求。

（三）合同签订时要与招标文件衔接，确保合同签约质量BT项目的合同中须明确回购基准日、回购期数、回购条件和回购期资金利率等。对每期回购款的具体支付时间、履约保证金的退还时间等同样须在合同中明确规定。为确保回购资金的按期支付，还可以要求政府或业主出具项目回购承诺函，或以第三方（银行）的名义提供回购担保函。

（四）施工阶段要加强总体筹划，提高工程质量施工单位要组建BT项目的管理机构，落实内部考核目标。编制项目资金的预算，落实融资资金到位，并制定科学的建设计划，按照工程进度合理安排资金使用量，控制融资费用。同时定期召开项目分析会，及时发现问题，促进项目经营目标的实现。当BT项目完工达到验收条件，及时办理材料调差、人工单价、设计变更等资金费用的调整工作，及时清算监理费用、建设管理费等资金费用，项目审计决算后，与业主确认项目回购基价，计算确认建设期资金利息。

（五）重视回购期的资金收回，确保企业收益BT项目竣工后，按业主要求做好项目的移交，配合审计部门做好审计工作，业主按合同约定按时支付回购款，若出现不能按期收回时，应派专人及时与业主进行沟通谈判，及时解决资金回收问题，减少企业资金额外的融资成本。

四、结语

融资回报方式范文第2篇

【关键词】地铁，PPP

一、PPP模式的定义

财政部认为PPP是基础设施及公共服务领域建立的一种长期合作关系。通常模式是由社会资本承担设计、建设、运营、维护基础设施的大部分工作，并通过“使用者付费”及必要的“政府付费”获得合理投资回报；政府部门负责基础设施及公共服务价格和质量监管，以保证公共利益最大化。

二、地铁行业运用PPP考虑的关键要素及政策规定

笔者认为地铁项目运用PPP需要考虑的关键要素包括PPP实施期限、社会资本要求的投资回报、运作方式等，财政部、国家发改委等部门的相关政策对此有明确限制性规定。

（一）PPP实施期限

《基础设施和公用事业特许经营管理办法》“第六条 基础设施和公用事业特许经营期限应当根据行业特点、所提供公共产品或服务需求、项目生命周期、投资回收期等综合因素确定，最长不超过30年。对于投资规模大、回报周期长的基础设施和公用事业特许经营项目可以由政府或者其授权部门与特许经营者根据项目实际情况，约定超过前款规定的特许经营期限。”

《关于进一步做好政府和社会资本合作项目示范工作的通知》（财金[2015]57号）规定“政府和社会资本合作期限原则上不低于10年。”

（二）社会资本投资回报

《基础设施和公用事业特许经营管理办法》“第二十一条 政府可以在特许经营协议中就防止不必要的同类竞争性项目建设、必要合理的财政补贴、有关配套公共服务和基础设施的提供等内容作出承诺，但不得承诺固定投资回报和其他法律、行政法规禁止的事项。”

《关于在公共服务领域推广政府和社会资本合作模式指导意见的通知》（〔2015〕42号）规定“严禁融资平台公司通过保底承诺等方式参与政府和社会资本合作项目，进行变相融资。”

（三）PPP的运作方式

《关于进一步做好政府和社会资本合作项目示范工作的通知》（财金[2015]57号 ）规定“严禁通过保底承诺、回购安排、明股实债等方式进行变相融资，将项目包装成PPP项目。”，同时规定 “对采用建设-移交（BT）方式的项目，通过保底承诺、回购安排等方式进行变相融资的项目，财政部将不予受理”。

三、地铁行业应用PPP模式遇到的问题

（一）地铁建设成本大，对社会资本要求高

地铁建设成本高，每公里造价约5至6亿元，项目资本金占总投资的30%至40%，建设期5年左右。按照标准的PPP模式，地铁项目建设要求社会资本在项目建设期内按照建设进度和持股比例及时足额出资，社会资本既要在建设期内负责项目的招标、建设，又要在运营期中负责运营、维护，并且是一种长期近30年的合作。比如，沈阳地铁四号线全长32公里，总投资191亿元，项目资本金76.4亿元占总投的40%，建设期5年，若社会资本持股51%，那么在建设期内需要投资39亿元。

满足上述条件的社会资本投资者目前来看只有香港地铁，首先香港地铁有资金实力，其次在地铁的建设运营方面很有经验，再次香港地铁与北京地铁、杭州地铁此前有合作的成功案例。目前全国地铁都在开展PPP项目合作，有意愿参与地铁PPP项目的投资者分为两类，一类为金融资本类投资者，比如建信信托、平安大华、工银专项资产管理计划等，另一类为施工企业类投资者，比如中国中铁、中国铁建、葛洲坝等。金融资本类投资者只提供资金，因为他们不具有建设运营的经验，施工企业类投资者不具有地铁运营经验。

（二）社会资本要求的投资回报率高

金融资本类投资者要求的股权投资回报率在7%至7.5%之间；施工企业类投资者要求的股权投资回报率在8%至10%之间，同时施工企业要求拥有地铁项目工程的总承包权，即施工企业的利润点有两个，一个是工程施工利润，另一个是股权投资回报。2015年6月28日人民银行公布5年以上期限贷款基准利率为5.4%，因此PPP模式的资金成本远高于传统的政府投资模式，并且施工企业类投资者要求的回报高于金融资本类投资者，这样增加了地铁项目的建设成本。

（三）金融资本类投资者PPP方案实质是融资模式

金融资本投资者的投资期限比较短，包括项目建设期及股权回购期。以沈阳地铁四号线为例，金融资本类投资者提出的方案多数为“5+3”模式（5年建设期，3年回购期）或“5+5”模式（5年建设期，5年回购期）。在建设期内按照投入的资本实际占用时间复利计算投资回报，在回购期内等额本息、等额本金或政府与社会资本约定的方式逐步回购PPP项目公司股权，最终金融资本投资者退出项目公司。金融资本投资者提供的方案，实质上是一种融资方案，而政府与社会资本合作模式不仅关注资产的建设，还要关注项目建成后的服务的提供。

（四）施工企业类投资者PPP方案绑定施工承包权

施工企业类投资者提出的PPP方案中基本都要求拥有项目施工总承包权。首先项目施工方由PPP项目公司通过公开招标的方式确定，不会在成立项目公司时直接确定施工方；其次施工企业类投资者在扮演社会资本角色的同时扮演施工总承包角色会产生项目建设成本不可控风险等种种问题。

融资回报方式范文第3篇

[关键词]上市公司再融资配股增发可转换债券

一、我国上市公司再融资现状

再融资是指上市公司通过配股、增发和发行可转换债券等方式在证券市场上进行的直接融资。2007年，市场将其捧上”天堂”；而进入2008年，市场却将其打至”地狱”。2007年，股指上涨96.66%，而这一年A股再融资却超过了2001至2006年六年的总额，高达3657亿元，更有一批公司因再融资而股价翻倍。但进入到2008年，市场的再融资传闻却每次都准确地将股市打入万劫不复的“地狱”。而不幸被传闻砸中的上市公司的股价更是一泻千里。2008年才过去了两个月，但就已有44家公司提出了再融资预案，涉及金额近2600亿元。行业研究员对此表示，再融资是一把双刃剑。在牛市中，增发是利好，成为投资者炒作的一个概念；而在熊市中，由于市场资金面本身就偏紧，如果上市公司频繁再融资，那么无异于杀鸡取卵。

自20世纪80年代末,我国证券市场正式成立后,改制上市成为国企改革最有效的途径,证券市场也成为国有企业最主要的融资平台。但是长期以来,我国很多上市公司在强烈的投资扩张冲动下普遍患上了“资金饥渴症”,再融资冲动心理越来越强,融资数量也越来越大,甚至形成了一些公司相互攀比的不正常情况。

二、我国上市公司再融资存在的问题

再融资对上市公司的发展起到了较大的推动作用，我国证券市场的再融资功能越来越受到有关方面的重视。但是，由于种种原因，上市公司的再融资还存在一些不容忽视的问题:

1.融资金额超过实际需求

大多数上市公司通常按照政策所规定的上限进行再融资，而不是根据投资需求来测定融资额。上市公司把能筹集到尽可能多的资金作为选择再融资方式及制订发行方案的重要目标，其融资金额往往超过实际资金需求，从而造成了募集资金使用效率低下及其他一些问题。

2.融资投向具有盲目性和不确定性

长期以来，上市公司普遍不注重对投资项目进行可行性研究，致使募集资金投向变更频繁，投资项目的收益低下，拼凑项目圈钱的迹象十分明显。不少企业将资金购买国债，或存于银行，或参与新股配售，有相当多的企业因为要进行再融资，才不得不将前次募集资金“突击”使用完毕。由于不能按计划完成募资投入，为寻求中短期回报，上市公司纷纷展开委托理财业务。如此往复，上市公司通过再融资不但没有促进企业的正常发展，反而造成了资金使用偏离融资目的和低效使用等问题。

3.股利分配政策制订随意

上市公司没有制定一个既保证企业正常发展又能给予投资者稳定回报的股利政策，管理层推出股利分配方案的随意性较强，股利政策制订没能结合上市公司长期发展战略，广大公众投资者也没能通过股利分配获得较高的股息回报。

4.融资效率低下

近年来，上市公司通过再融资后效益下降成为上市公司再融资最严重的问题。上市公司融资效率低下，业绩滑波，使得投资者的投资意愿逐步减弱。这一问题如果长期得不到解决，对上市公司本身及证券市场的发展都是极为不利的。

三、我国上市公司再融资存在问题的原因分析

1.股权融资的实际资金成本较低

由于上市公司的股利分配政策主要由大股东选出的董事会制定，股利分配政策成为管理层可以随意调控的砝码，相对于债券融资的利息回报的硬约束，上市公司的管理层更愿意选择股利分配的软约束。这正是造成我国上市公司偏好股权融资方式的一个重要原因。

2.企业债券市场尚不成熟

就安全性、流通性、收益性三方面综合而言，投资者并不看好企业债券，使得这种在西方国家最重要的一种融资方式在目前中国的证券市场上尚处于襁褓之中。因此，上市公司只能更多地选择增发、配股等股权融资方式。

3.特殊的股权结构

从总体上看，国有股东在上市公司中处于绝对控股的地位，管理层的决策很大程度上只代表少数大股东的利益。因此拥有决策权的大股东进行股权融资的意愿极强。再者，部分上市公司的大股东利用自己的控股地位在再融资后很快推出大比例现金分红方案，按照其所占股权比例取走的分红的大部分。

4.政策的导向作用

在核准制下，再融资条件更加严格，审核时间加长，上市公司希望一次筹集到尽可能多的现金。随着2001年新股发行管理办法的颁布，许多上市公司纷纷推出增发方案，掀起增发热潮。下半年由于市场原因，增发的核准难度加大，许多公司又转而采用配股及可转债方式;当年可转债发行办法出台，以及监管部门对券商实行通道限制制度，可转债不占通道且不受融资间隔不低于一个会计年度的限制，使得众多公司在下半年推出可转债融资方式。2001年3月颁布的《上市公司发行新股管理办法》中将上市公司分红派息作为再融资时的重点关注事项，提出应当关注公司上市以来最近三年历次分红派息情况，特别是现金分红占可分配利润的比例，以及董事会对于不分配所陈述的理由，因此大多数上市公司从2001年度开始大范围进行现金分红。这些情况说明，政策规定对再融资起着重要的导向作用。

四、我国上市公司再融资问题对策

1.加强市场监管，严格规则制度

美国股市再融资的条件:美国上市公司挂牌交易后，要等18年后才有资格进行再融资一次，并且，只有投资者持有该公司股票的投资回报大于其投入的资金，才有资格进行再融资。而我国对再融资的规定过于宽松。以中国平安为例，它刚刚在去年3月份才完成A股首次公开募股（即IPO），在上市不到一年，在它尚未给投资者带来实质性回报的情况下，就匆忙推出近乎疯狂的多达1600亿元的再融资计划，相当于它去年在上海证交所IPO融资规模（400亿元）的四倍！再以浦发银行为例。它目前的净资产只有300多亿元，并且其60亿元次级债的再融资刚刚发行完毕，接着就传出再融资400亿元的计划。这种无节制的再融资膨胀，正在给股市发展根基带来毁灭性破坏。必须尽快严格规范上市公司疯狂的再融资行为，提高再融资的门槛，叫停那些贪婪地失去理性的再融资计划，挽救市场的信心，挽救投资者的信心。从上市公司自身的发展角度来看，严格限制其再融资对其长远发展也是有益的。如果一个公司不通过给投资者带来足够的回报就可以顺利圈钱，他们哪里来的动力去治理好企业，回报广大投资者？现在市场最需要的不是再融资，而是对劣质上市公司的驱逐。“创造条件让更多群众拥有财产性收入”，是一种庄严的承诺。监管层应该将它作为座右铭，严格市场监管，严格规则制度。监管层不能眼睁睁看着辛辛苦苦推动的股权分置改革成果付之东流。仅就短期而言，对因再融资导致的信心丧失需尽快挽回。对于任何上市公司的再融资申请，都应追加上时间限制和对投资者的回报这两大限制性条件。对于胡搅蛮缠似的再融资闹剧，必须明确表态，尽快叫停。上市公司再融资需要把握好市场的”火候”，要考虑市场的承受能力，要顾及广大投资者利益，否则再融资就很难得到投资者的响应和市场的认可。

2.规范上市公司再融资行为

证券监管部门要加大监管力度，对上市公司的再融资申请要进行严格审查，不仅要看项目是否可行，而且要审查以往再融资资金的使用情况。对再融资项目进行全程监管，提高资金使用效率。加强对资金使用情况的持续监管，提高融资效率，有利于制约大股东盲目融资冲动，保护中小股东权利。在规则上要细化，除明确分红是再融资前提外，还应对分红派现率予以明确规定，然后才能再融资，切实强化市场的融资秩序。

参考文献:

[1]汪汀汀刘力:中国股票市场A股增发折价研究[J].中国会计评论，2004，26-28

[2]刘晓春:关于我国上市公司再融资问题的探讨，北方工业大学学报，2006（12），7～11

[3]丁忠明黄华继文忠桥王浩:我国上市公司资本结构与融资偏好问题研究.第一版.北京：中国金融出版社，2006.173～184

融资回报方式范文第4篇

关键词：上市公司；融资成本；融资环境；负债结构

一：现阶段我国上市公司的融资现状分析

1.负债结构不合理：

分析债务结构，主要是研究总负债和所有者利润与总资产的比例关系，而总负债和所有者权益的比率则是反映了上市公司自有资金的杠杆，即自有资金负债率=负债总额/所有者权益：负债总额与资产总额的比例则是反映着上市公司的资产负债率，一般来说，大多数发达的西方国家上市公司的平均资产负债率在50%左右，但在我国这样的发展中的国家来说，平均资产负债很高，现阶段，一般认为我国上市公司的资产负债率在75%左右是合理的。但是据考察我国上市公司的资产负债率从2006年到2010年基本处于85%的较高水平，反而企业资产对负债的保障程度是很低的，从债权人的角度来看，他们期望资产负债率越低越好，因此我国上市公司偏高的资产负债率一定程度上阻碍了上市公司通过银行贷款、发行公司债券融资。

2股权融资偏好严重

融资方式的不同产生了差别化的成本，因而发达国家的上市公司选择融资方式时都是比较慎重的，往往是根据成本由低到高的顺序进行融资，按先选择内部融资，然后是债权融资，最后面才会考虑股权融资的顺序来选择融资，但是由于我国的资本市场正处于发展阶段，很不成熟，所以许多投资者过分重视资本利得而忽视了现金回报，忽视投资回报权利，从而忽视股权融资的作用，导致了股权融资的资本成本没有起到作用，进行股权融资，而投资者不明内部操作的事实，在选择长期资本融资方式时，产生了与西方发达国家不同甚至相反的公司融资偏好。

二、影响我国上市公司融资的因素

影响上市公司融资方式的因素主要有以下几方面：

1.相关政策法规的影响。在我国政策法规对于上市公司融资有着举足轻重的影响。国家的相关法律法规及执行的相关部门如中国证监会，对政策法规实施的松紧力度会很大程度上影响着上市公司的未来发展。

2.融资成本和风险的影响。融资成本和风险对于上市公司选择融资方式具有重要影响。因为债务是上市公司的借款，所以需要上市公司在未来某个特定时间还本付息，如果未来公司经营不善，可能会引发严重的财务危机甚至生存危机。

3.回报期的影响。上市公司往往其投资的项目产生利润时间周期比较长，此时应该选择不需要定期支付利息的现金支出的的股权融资，通过股权融资，扩大股本，增强实力，实现业绩增长，如果公司的资金利用效率较低甚至闭置，导致公司收益减少，那么上市公司则会存在经营风险。另外也会间接影响着上市公司的再融资能力。这些都会对公司的长远发展产生不利影响。

4.融资环境的影响。有力的融资环境对于公司的良好成长有着非常重要的作用，由于公司的目标是追求盈利最大化，那么为降低融资直接成本的支付，致使有些上市公司错误地偏重于股权融资。因此我国上市公司流通股股东一味追逐股票差价而忽视现金回报，舍本逐末，不坚持自己的投资权益，注重投机机会而轻视投资。导致上市公司的股权融资成本偏低公司管理者的操作空间很大。这些非常不利于公司的长远发展。

5.公司资信形象的影响。根据国内外的市场发展，发现上市公司在市场中的资信水平和企业形象很大程度上影响着融资方式的选择。如果本公司资信水平较高，企业形象较佳，那么更容易实现融资，可以选择的融资方式也会更多。反之，那些信誉较差的，企业形象很差的上市公司，融资会更加苦难，可选择的投融资方式也更少。

三：我国上市公司融资方式的选择

中小企业首先要建立比较完善的自身的经营管理体制，并且努力的增强企业硬实力，同时要更加重视企业的自身信誉，通过健全设计会计制度等一系列措施向银行或者借方传达自身的低风险性以及良好的信誉，此外，中小企业也要努力拓宽融资渠道，比如可以通过化零为整的方式，利用"组团"的形式来提高自身的抵抗风险能力。中小企业集合债，或者是以多家中小企业作为共同债券发行人，充分利用中小企业"组团"产生的整体信用以及偿债能力，可以有效的减小风险发生的概率，提高效益，增强自身实力。还可以通过融资租赁这种形式，这是因为融资租赁对承租人的资产负债要求不高，这正好弥补了中小企业财务信息不够规范的弊端，可以使中小微企业能够更容易获得融资机会，另外融资租赁还兼具税收优惠，融资费用低廉等优点，不失为小微企业的福音。中小企业要充分的规范资金运用，完全使资金来源与去向透明化，加强责任机制，减少因信息不对称造成的资金配置高成本，以及资源未能充分利用的无效率。

我国上市公司在选择融资方式时，应该学习西方的上市公司多优先选择股权融资的方式，以此来努力降低股权融资的规模，同时综合采用债券融资、租赁融资、银行贷款等多种融资方式，充分利用融资多元化，减少系统风险，降低风险损失，促进融资结构的优化。从内源融资看，上市公司应更加注重内部的财务管理，积极探索内部资金使用的效率与效用，从而提升更多的利润空间；减少存货与流动资本；其次有效运作公司内部资本，通过公司闲置资产的变卖来筹集资金等。内源融资由于不需要实际对外支付利息，从而可以使的公司的现金流量不会减少，并且资金来源于公司内部，也不产生融资费用，能够有效降低融资成本。从外源融资看，增加可转换债券的比重，同时还可以适当的进行风险融资和存托凭证融资。通过上述内、外源融资的有效结合，相信可以形成上市公司的筹资组合，从而有效分散风险、降低融资成本。

四：总结与启示

在我国随着金融体制不断的完善，市场机制不断的健全，资源配置效率的不断提高，中小企业在融资问题上遇到很多前所未有的考验， 所以此时此刻更加需要政府能够出台政策积极的引导扶持，商业银行能够针对性提供融资服务，但是最为关键的还是中小企业自身。只有中小企业自身增强经济实力与信用程度，优化其资本结构，才能在现行的市场竞争中处于有利的地位，才能够持续健康的发展下去。

参考文献：

[1]史伟波.我国沪市上市公司资本结构的影响因素实证分析.消费导刊[J].2009/03

融资回报方式范文第5篇

启示：出租公寓市场的起点，高租金回报提供的安全边际

图1显示了历史上AVB收购和自主开发项目的首年回报率与综合融资成本之间的对比关系，由图可见，随着经济环境的变换，AVB的融资成本、收购项目的资本化率和自主开发项目的首年回报率也都随之发生了较大的波动，而这种波动变化就决定了不同时期出租公寓公司的发展策略。

由图1可见，在2001年以前，当时的基准利率较高，而市场对REITS公司的估值水平则较低，这一时期，AVB平均的股价与每股预期FFO的比值在12倍左右，以期初股价计算的股息率则达到6%，综合融资成本也在6%左右。但当时的资产价格较低，物业交易市场的资本化率普遍在8%以上，高于融资成本，从而形成了并购交易的盈利空间。同时，由于这一时期的土地价格、材料价格和人工成本都相对便宜，结果单套公寓平均的开发成本只有14万美元/套（1996年时单套公寓平均的开发成本更低至7.4万美元/套），从而使自主开发项目的首年回报率稳定在11%左右，较融资成本高出近500个基点，并推动了这一时期的开发建设活动。总之，在AVB上市的最初几年里，低估值下的高租金回报推动了企业的全面扩张，这一时期，无论是买资产还是自建资产都能获得丰厚的回报。

但2001年以后，受“9.11”事件的影响，美国经济增速有所放缓，美联储启动了宽松的货币政策，并由此推动了物业资产价格的快速上涨，到2003年时出租公寓市场的资本化率已降至6%左右，2005年进一步降至5%以下。受降息的影响，公司的融资成本也在降低，不过，由于AVB的大部分债务都是固定利率债务，所以，融资成本的下降有一定的滞后性，到2007年时平均的债务融资成本才从2000年的7%下降到5.7%；与此同时，股票市场在2003年以后逐步走出了911的阴影，宽松货币政策下资本市场的估值大幅飙升，到2007年时AVB的股价与每股预期FFO之比已经从2003年的12倍上升到28倍，相应的股息率也从最高时的7.1%下降到2.6%，并使综合融资成本从2000年6.8%降到了2007年的4.2%，融资成本的降幅终于赶上了资本化率的降幅，但在此前四五年中，物业交易市场的资本化率一直都低于融资成本，从而大大增加了收购行为的财务压力。

不仅物业资产的价格在攀升，土地资产的价格也在快速上涨，到2007年时公司自主开发项目的单位土地成本已经从2003年的2.9万美元/套上升到6.6万美元/套，竣工物业的综合开发成本则从2000年的14万美元/套上升到2007年的25万美元/套，在建项目的成本更高达31.7万美元/套，结果，自主开发项目的首年回报率从2001年以前的11%左右下降到2007年的6.3%，期末在建项目的预期回报率更降至6%以下，与融资成本的差值（安全边际）也从2000年的430个基点下降到2007年底的150个基点以内，这意味着开发活动的收益空间也在消失。

但已经习惯了开发项目高回报的AVB在2007年仍进一步扩大了在建规模，年底在建项目的计划投资额已相当于公司投入资本总额的35%，是历史均值的两倍；而这些项目大多是在地产泡沫的高峰期获取的，单套公寓的综合开发成本都在30万美元以上，其中2010年竣工项目的单套开发成本更是达到36.8万美元/套，较5年前上升了80%，但这期间全部组合的平均租金只上升了20%，可比物业的租金增幅更低，只有10.8%，结果，金融危机期间新建项目的首年回报率降至5%以下。

而当时公司的债务融资成本随基准利率的下降而降至5.1%，但由于这期间公司的股价一度大幅下跌70%以上，使股息率从2007年的2.6%迅速攀升到2009年的6%以上，结果，综合融资成本在2009年达到5.5%，已高于自主开发项目的首年回报率。为此，在2008-2010年期间，公司清理、放弃了大量待建项目，但为了避免在建项目烂尾，即使投资回报率已低于资金成本、即使在建项目在短期内并不能产生现金回报，仍顶着高成本的压力完成了26个在建项目的开发工作。

而公司之所以能够挺过金融危机，主要是因为前期低价获取的高回报资产在危机期间仍能提供8%以上的净租金回报率，即使考虑新建项目的摊薄效应，整体的净租金回报率仍能维持在6.5%以上，从而帮助公司保住了投资级评级和低融资成本优势。不过，在在建项目的拖累下，公司整体的净租金回报进一步降低，并因此错过了低谷期的收购机会――受到金融危机的影响，物业资产价格大跌，2009年时收购市场的资本化率重新回到6%以上，收购行为再次变得有利可图。

而2010年以后，美国的出租公寓市场进入了一个新阶段，由于持续的低息，到2015年时AVB的债务融资成本已降至3.8%；低息下股市的复苏也使权益类REITS公司的股息率一直维持在历史低位，AVB平均的股息率只有3%，综合融资成本降至4%以内，2015年更是只有3.3%。低息下资产的价格再次出现大幅飙升，资本化率重新降至5%以内，但仍高于融资成本。而自主开发项目凭借危机期间低价收购的土地资源，使2011-2013年的开发成本控制在24万美元/套，自主开发项目的首年回报率重新回到7%以上。但随着后续土地成本的上升，到2015年时新竣工项目的开发成本已回升到31.5万美元/套，首年回报率降至6.7%；而年底在建项目的开发成本则达到35.5万美元/套，预期的首年回报率降至6.3%，但即使如此，开发项目的回报率仍较融资成本高出近300个基点。相应的，AVB再次进入了一个全面扩张期，只是不同于上世纪90年代以高回报为主导的那个扩张期，这次低融资成本成为支撑资产扩张的核心动力。

未来，随着融资成本的上升，出租公寓市场将发生怎样的变化呢？根据我们的测算，当可比物业净经营收益的增速维持在4%左右（AVB自2000年以来的平均增速为2.5%），自主开发的投资回报率降至6.3%时，在当前利率水平下，AVB未来几年每股净营运资金的增速可以保持在6.5%-7.0%之间，其合理估值的股价与每股预期FFO之比约为22倍，以预期股利计算的股息率在3.4%左右，与当前估值水平相当。

但当债务融资成本在2015年基础上上升10%时，在保持当前负债率的基础上，每股净营运资金的平均增速降低到5.8%；而当债务融资成本在当前基础上提升20%时，如果股票市场的投资人要求的回报率不变，则每股净营运资金的平均增速将降低到5.3%。但实际上，由于REITS公司兼具股票和债券的特性，其投资人要求的股息率通常要较10年期国债收益率高出100-200个基点，因此，如果基准利率在当前基础上上升1个百分点，则投资人要求的股息率将上升到4%以上，资本市场的估值将下降25%左右，并使综合融资成本上升到4.5%，接近当前市场的资本化率，与自主开发项目首年回报率的差距缩小到200个基点以内，在这样的背景下收购和新建行为都将减缓，全面扩张的黄金期可能由此结束。

综上，由图2可以看出，AVB的成功，在2000年以前主要来自于低资产价格和高租金回报，在2010年以后则主要来自于低融资成本；而在2001-2010年间，公司经历了资产价格持续攀升使资本化率持续低于融资成本，自主开发项目的首年回报率与融资成本的差值也缩小到安全边际以内的阶段，更经历了出租率下降、租金负增长、资本市场融资大门关闭的危机阶段。而公司之所以能够撑过危机，主要应归功于前期低价获取的高回报资产，这些物业资产在危机期间仍能贡献8%以上的净租金回报率，从而使公司在危机期间仍能覆盖融资成本并保持正的现金流。因此，从某种意义上说，AVB的成功在于它的起点是一个低资产价格、高租金回报的时代。

反之，如果公司的起点是一个低融资成本，但高估值的时代，比如当前美国的市场环境，那么，即使在2015年3.3%的融资成本和6.3%的开发回报率下，当在建项目的投资额占到投入资本总额的30%时，实际的现金回报率只有4.4%（在建项目在短期内并不能创造现金回报，所以，在建及待建投资越大，公司整体的净租金回报率就被摊薄得越低），此时如果进入升息周期，企业将面临现金回报不足以覆盖融资成本的压力；即使债务融资成本在短期内不出现大幅攀升，只要股价下跌30%，融资成本就将上升到4%以上，接近投资回报。而如果开发回报率进一步降低，与融资成本的差值缩小到150个基点，即4.8%时，则当在建项目的投资额占到投入资本总额的30%时，实际的现金回报被摊薄到3.4%，与融资成本相当，此时，公司经不起任何形式的融资成本上升或租金收益降低的冲击。

从以上分析不难看出，对于出租公寓公司来说，与融资成本相比，一个足够高的净租金回报率更为重要，因为，融资成本的变化可以很快，尤其是股权融资成本，受到市场预期的影响并不稳定；但低价资产所形成的高租金回报率却具有持久的竞争优势，可以帮助企业抵御危机的冲击。

对中国市场的启示

与美国的出租公寓市场相比，中国的出租公寓市场面临着更多的问题，因为我们既没有低融资成本的优势，也没有高租金回报的优势，在过去10年中，中国的出租公寓市场一直处在一个净租金回报低于融资成本的时代，即，“资本化率

不过，近年来，一些物业中介公司开始通过向物业持有人长租公寓再将其对外转租的方式开拓出租公寓市场，由于中国公寓市场的租金回报率一直较低，所以，这种长期包租的方式能够在一定程度上降低初始阶段的投资成本，改善租金回报低于资金成本的困境，尤其是当长租的租金不需要一次性全额支付或全额支付后的租金水平很低时，将使以“初始租金+改善性资本支出”为投资成本的资本化率大幅提高，而当资本化率高于融资成本时，以公司化运营的出租公寓模式将能够真正成立。