股权结构如何设计

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股权结构如何设计范文第1篇

【关键词】 董事会特征； 公司绩效； 股权结构

一、引言

董事会特征与公司绩效之间的关系一直是学术界研究的热点。在以往的研究中，单纯研究董事会特征和公司绩效关系的文献居多，但是，由于中国特殊的法律、体制背景，中国的上市公司股份分为国家股、法人股和流通股，不同的股权结构下（本文将股东性质和股权集中度定义为股权结构），董事会特征和公司绩效之间的关系是什么？不同的股权结构对董事会特征和公司绩效之间的关系会产生什么样的影响？本文试图回答以上问题。

二、理论分析及假设

（一）董事会规模

董事会规模和公司绩效之间的关系，学术界尚没有统一定论。Jensen（1993）、Yermack（1996）、沈艺峰等人认为规模较小的董事会在协调、沟通和制定决策方面都显著优于规模大的董事会；而Dan等（1999）认为规模大的董事会反而更有助于公司业绩的提高；而于东智等实证研究认为董事会的规模与公司绩效之间存在着倒U型关系。由于董事会是公司的执行机构，随着董事会规模的扩大，各董事分工必将越来越细，这将有助于管理效率的提高。另外，随着董事会规模的扩大，独立董事人数必将有所增加，从而使董事会工作效率有所提高。因此，本文提出假设1：无论股权结构如何，董事会规模和公司绩效均呈正相关关系。

（二）董事会的独立性

判定董事会是否独立的特征之一是独立董事的人数。Fama和Jensen（1983）认为，独立董事能对公司管理层进行有效控制和监督，从而降低成本。而Yermack（1996）研究认为，独立董事比例的提高有损于公司的市场价值。从理论上来讲，由于独立董事和公司没有任何的利益纠葛，所以其具有更高的客观性，也就更能有效地行使监督职能。另外，独立董事具有较丰富的专业知识和市场经验，其对董事会的决策更能发挥积极的指导作用，从而提高董事会决策的正确率。因此，本文提出假设2：无论股权结构如何，董事会的独立性和公司绩效均呈正相关关系。

（三）董事会的行为特征

董事会会议频率是董事会行为特征的重要表现。关于董事会会议频率和公司绩效的关系，学术界尚没有统一定论。本文认为，虽然董事会会议频率和会议效率不能相提并论，但在一定程度上，董事会会议越频繁，董事们越能有效地发表自己的意见，越有助于做出正确的决策，从而提高公司绩效。因此，本文提出假设3：无论股权结构如何，董事会会议频率和公司绩效均呈正相关关系。

（四）董事会激励特征

董事会成员持股是对董事会成员激励的一种形式，Hermalin和Weisbach（1991）发现当董事会成员的持股比例保持在一个合适的水平上时，公司的市场价值（Tobin’q）最大。本文认为，董事会成员持股能使其将自身的利益与公司的长远发展联系起来，使其更关注公司长期的发展，降低盈余操纵的可能性，从而使董事会目标和公司的目标相一致。因此，本文提出假设4：无论股权结构如何，董事会持股和公司绩效均呈正相关关系。

三、研究设计

（一）变量选取

1.被解释变量。由于净资产收益率（ROE）容易被人为操纵，不能真实地反映公司绩效，本文选取主营业务利润率来从财务角度对公司绩效进行衡量。

2.解释变量。本文将董事会规模、董事会的独立性、董事会的行为特征和董事会的激励特征作为解释变量。

3.控制变量选取。借鉴前人的经验研究，本文选取公司规模、财务杠杆和公司的成长能力作为控制变量。

变量具体定义及变量符号见表1。

（二）样本定义与选取

本文数据主要来源于北大CCER数据库。还有部分数据摘自上市公司年报。数据处理使用了EXCEL、SPSS软件。本文选取了2007—2010年4年间在深、沪上市的仅发行A股的4 960个公司作为样本。

根据第一大股东性质的不同，本文将4 960个样本分为国有股和法人股样本。将第一大股东为国有股的样本称为国有股样本，将第一大股东为法人股的样本称为法人股样本，样本数分别为2 916个和1 856个。由于第一大股东为个人股的样本数量很少，为了保证实证结果的正确性，本文未对其进行分析。

根据股权集中度的不同，本文将研究样本分为三类，第一类为绝对控股样本，即第一大股东绝对控制企业的样本；第二类是相对控股样本，即第一大股东对企业有重大影响但不能控制企业的样本；第三类是分散控股样本，即第一大股东对企业不具有绝对或相对控制的样本。本文将第一大股东持股比例在50%以上的样本定义为绝对控股样本，将第一大股东持股比例在20%到50%之间的样本定义为相对控股样本，将第一大股东持股比例在20%以下的样本定义为分散控股样本。在4 960个样本中，绝对控股样本、相对控股样本和分散控股样本数量分别为1 023个、3 268个和669个。

四、实证分析

（一）回归模型设定

为了检验本文所提出的假设，根据表1对变量的定义，本文构建如下多元回归模型：

CPR=C+α1SIZE+α2OUTDIR+α3MEET+α4HOLD+

α5LNASSET+α6LEV+α7GROWTH+ε

上式中，C为截距，α1—α7为回归系数，ε为随机变量。

（二）实证分析

股权结构如何设计范文第2篇

关键词：技术创新 企业业绩 股权集中 股权制衡

一、引言

随着经济发展方式的转变和国际竞争的日趋激烈，传统的经济发展模式已经不能满足经济可持续发展的需要，以技术创新为核心的新型发展方式逐渐成为企业和国家竞争的关键所在。然而，技术创新高投入、高风险、跨期收益等特点不符合理性经济人的假设，技术创新成果的公共属性也降低了企业自主研发的积极性。对此，如何提升企业技术创新的积极性和效率，以及将其转化为竞争优势，成为学者们研究的重点。

技术创新投入是企业资源配置的一种重要方式，公司治理机制作为一种企业制度安排和组织结构设计，关系到股东及管理者的决策和行为，是企业进行技术创新活动的制度基础。并且就目前而言，我国处于经济转轨时期，股权集中现象突出，国有股“一股独大”且非流通股占比高，异质股东间的问题显著，那么这种特殊的股权结构对企业技术创新机制和业绩会产生怎样的影响呢？

现有文献有关技术创新的研究主要集中在两个方面：一方面是讨论影响技术创新的主要微观和宏观因素；另一方面是技术创新与企业业绩究竟呈何种关系。另外，股权结构是影响企业运作及业绩的重要因素，现有文献大都单向考虑其对技术创新的影响情况（鲁桐、党印，2014）；或者直接研究股权结构对企业业绩的影响（白重恩等，2005），较少文献将三者结合起来研究。本文基于我国特殊的股权结构，从股权集中和股权制衡两方面入手，并考虑股权性质的影响，研究其对技术创新和企业业绩之间的调节作用；并从技术创新转化为企业业绩的角度，提出如何优化企业的股权结构，完善创新投入产出机制。

二、文献综述和研究假设

（一）技术创新与企业业绩。技术创新是Schumpeter在《经济发展理论》中首次提出的，自此之后，学者们对技术创新的特点及其对企业业绩的影响展开研究。首先，技术创新具有较高的不确定性，包括研发过程中的技术风险和研发成果的市场风险。其次，技术创新具有跨期权衡性，研发投入在近期发生但市场收益却在未来才能转化为现金流。最后，与其他投资活动相比，技术创新具有更强的信息不对称性。

从技术创新到企业业绩的传导机制来看，内生增长理论认为，企业通过技术创新可以开发引进新产品，降低产品的生产成本，提高生产效率，从而提升市场竞争力。竞争优势理论指出，技术创新可以使企业在一定时期内形成对市场现有竞争者的成本优势和技术优势，提高自身价值；而且技术创新形成的技术壁垒提高了相关产品的市场准入门槛，缓解了潜在市场竞争者对企业造成的压力。另外，目前企业竞争日趋激烈、国际化经营程度加深、产品的生命周期逐渐缩短，在这种背景下技术创新对于企业的生存和发展起着日益重要的关键作用（陈晓，2000）。基于以上文献回顾及分析，本文提出假设：

H1：在其他条件不变的情况下，技术创新和企业业绩呈正相关关系。

（二）股权配置结构的调节作用。公司治理关系到企业运行的各个方面，在技术创新决策中起着不可忽视的重要作用。由于股权结构在公司治理中起基础性作用，本文主要讨论股权结构在企业研发活动中的调节作用。本文将从股权集中和股权制衡两个方面分析其在技术创新和企业业绩之间的调节效应。

1.股嗉中、技术创新和企业业绩。股权集中对公司治理结构及公司运行主要产生两方面作用，一是大股东持股比例提高，将更有动力和能力监督经理层作出合理的决策，产生有利于企业长远发展的“公共收益”。二是大股东的控股地位使他们的现金流量权和控制权分离，从而做出侵害小股东利益的行为，产生大股东的“私人收益”。因此对大股东而言，只有其公共收益与私人收益之和大于所要支付的成本时，创新决策才有可能通过。但对企业而言，只有尽量扩大企业的公共收益、减少大股东非正常的私人收益并有效控制各种成本，创新决策才真正利于企业发展。对大股东和企业而言，创新决策虽然都是根据成本和收益权衡的，但是侧重的依据有所不同，怎样的股权集中度才能尽量缩小二者的差距呢？这是本文研究的重点。据此本文提出以下假设：

H2a：其他条件不变的情况下，股权集中会正向调节技术创新与企业业绩的关系。

H2b：其他条件不变的情况下，股权集中会负向调节技术创新与企业业绩的关系。

2.股权制衡、技术创新和企业业绩。股权制衡作为一种公司治理机制已运行很久，但对其经济影响的研究结论却不尽相同。一方面，股权制衡可以产生有利的经济影响：（1）股权制衡可以提升对大股东的监督水平，抑制其对小股东的“掏空”行为。（2）根据决策理论，大股东间共同决策，提高了决策的科学性和有效性。另一方面，股权制衡也可能导致不利的经济后果： （1）由于监督是个“公共品”，大股东之间存在搭便车的动机，当他们的监督收益小于监督成本时，必然会造成监督不力（Shleiifer and Vishny，1986）。（2）大股东之间可能更倾向于共谋而不是监督，他们通过共谋谋取私人收益，导致股权制衡流于形式。（3）各个大股东对决策的看法不一致，会造成最佳决策时机的延误甚至放弃高净现值的项目。鉴于技术创新高投入、高风险及跨期收益等特点，股权制衡的资源耗费可能会大于其产生的经济收益，基于此，本文提出假设：

H3：其他条件不变的情况下，股权制衡会负向调节技术创新与企业业绩的关系。

三、研究设计

股权结构如何设计范文第3篇

【关键词】影子银行 第一大股东持股比例 少数大股东联盟程度 股权分散性

一、引言

影子银行体系的发展是过去三十年全球金融行业发展的一个重要内容。按照金融稳定理事会的定义，影子银行体系是指“游离于正规银行体系外、可能引发系统性金融风险和监管套利风险等问题的信用中介体系”。根据FSB的量化分析报告，SBS影响G20和所有的欧元区国家，与全球80%的GDPs和90%的金融资产份额相关联。在我国，由于金融市场的发展稍显缓慢，复杂的金融工具应用较少，影子银行的出现成为对当前金融市场环境的补充，因此在我国民间借贷就成为影子银行活动的重要组成部分，而本文的研究重点是民间借贷的一种形式――非金融企业的再放贷活动。

在中国的制度背景下，由于2010年以来国家宏观调控趋紧，实体经济资金链紧缩，各大银行往往倾向于放贷给大型国企和上市公司，这是因为大型国企和上市公司具备抵押品充足，信用状况良好和投资项目风险较低。即使中小企业有回报率更高的投资项目，由于缺乏足够抵押品等原因不能通过正规的银行渠道融资，只能通过地下融资渠道。所以大型企业放贷的现象应运而生，越来越多的国有企业和上市公司在拿到银行的贷款之后，再次放贷给中小企业和其他企业，实际上扮演金融中介的角色。2011年9月7日据英国《金融时报》报道，中国扬子江船业（控股）有限公司第二季度有逾四分之一的税前利润来自于一项出人意料的业务――并非其核心的船厂业务，而是向其他企业放贷。

随着过去监管层政策放水，国内影子银行规模也水涨船高。但中国政府采取监管政策，鼓励银行将信贷更多移回表内，导致核心影子银行增长放缓。根据国际评级机构穆迪测算结果显示，2015年影子银行资产增长30%，截至2015年底总量超过人民币53万亿元，相当于GDP的79%。因增长迅速，截至2015年底在银行贷款和资产中的占比分别达到58%和28%。对于中国影子银行的发展现状，彼得森国际经济研究所（PIIE）的资深研究员Edwin Truman评论道“我不认为这（影子银行）是当今世界经济的最大风险，但它是在世界经济中中国整体风险的一部分。”更有甚者认为中国的影子银行体系会使得全球投资者的恐慌甚至引发新一轮的金融危机，EganM（2014）认为中国的影子银行体系可能会引发新的全球金融危机的担忧可能被夸大了，告诫投资者要谨慎对待，因为影子银行相比传统的银行而言其透明度过低，谁也没办法保证影子银行的确切金额为多少。

虽然目前有大量文献对我国的影子银行体系进行研究，大多数都是理论研究，关于非金融企业的影子银行的实证研究较少，不能很好地从非金融企业的公司财务报表角度更深层次的探究影子银行行为。王永钦等（2015）将研究范围扩大至中国非金融企业从事再放贷的影子银行行为，利用资产负债表信息对其进行识别，选取Compustat Global中2000～2012年有财务数据记录的在上海、深圳上市的2304家中国非金融企业作为研究样本，采用美国的2618家工业上市企业作为控制组来进行对比分析，研究表明我国非金融企业存在影子银行活动，国有企业比起私营企业有更显著的影子银行活动。本文在此研究基础上检查非金融企业上市公司的股权结构如何影响影子银行行为。

本文的创新点是将非金融企业的影子银行活动与股权结构相结合在具体的研究设计上，选取近五年2011～2015的数据从整体上检验股权结构对非金融企业影子银行活动的影响。本文结合中国制度背景，通过理论推演的方式，揭示股权结构和非金融企业影子银行活动之间关系及作用机理，并建立实证模型进行检验，以拓展和充实中国现有的研究；有助于理解在中国制度背景下，股权结构在非金融企业影子银行活动中的作用机理，推进金融市场的规范化进程；有助于更深刻认识与股权结构相关的资本市场重要问题，促进资本市场的健康发展；为我国影子银行体系优化和改革等提供依据。

二、理论分析和研究假设

随着公司制企业所有权和经营权的彻底分离，就会使得股东和管理者之间存在冲突。由于外部大股东在企业有重大的经济利益，所以有动机去适当地影响和监督管理者，确保投资者不从事有损股东财富的活动，以保护其重大投资。当大股东的比例上升以及少数大股东联盟程度变高时，由于他们的经济利益增加，预期大股东保护他们自己的投资进而对管理者实施监督的积极性会随着他们的股权比例增加而增加。此外管理层为不被股东辞退，会努力寻找投资项目来满足股东收益，从而会降低影子银行活动发生的可能性。

此外，证监会公告[2012]44号关于《上市公司监管指引第2号――上市公司募集资金管理和使用的监管要求》第二条明确规定上市公司的董事、监事和高级管理人员应当勤勉尽责，督促上市公司规范使用募集资金，自觉维护上市公司募集资金安全，不得参与、协助或纵容上市公司擅自或变相改变募集资金用途。大股东持股比例以及少数大股东联盟程度越高的话，越有动力和动机去O督资金安全的行为，且我们有理由相信大股东会尽可能遵守证监会公告，因此也会进一步降低影子银行活动发生的可能性。因此，本文提出前两个假设：

假设H1：大股东持股比例越高，影子活动发生的可能性越低，即大股东持股比例与影子银行活动呈现负相关。

假设H2：少数大股东联盟程度越高，影子活动发生的可能性越低，即少数大股东联盟程度与影子银行活动呈现负相关。

如果在股权极度分散的公司，个人股东持有企业股权的份额相当小，就会没有积极性去积聚和承担收集信息的成本，不能够有效地监督和控制管理者行为，由于单个股东监督和控制管理者产生的收益容易被所有其他股东分享，产生小股东“搭便车”行为，就越有可能不能够有效监督管理层进行影子银行活动。而且在股权极度分散的公司，薪酬与股权激励作用都很有限，经营者的利益与股东利益很难一致，且容易出现内部人控制现象，故经营者容易选择不利于公司的项目，激励作用较差，监督制衡作用较低，就越有可能发生影子银行活动。另外，在股权极度分散的情况下，会诱使人追求个人利益目标，容易使管理层努力程度变低，使其倾向于直接将所贷资金转贷给其他企业来获取贷款利息差额。因此，本文提出第三个假设：

假设H3：股权分散程度越高，影子活动发生的可能性越大，即股权分散性与影子银行活动呈现正相关。

三、实证研究设计

（一）研究变量设定

本文研究的关键变量是非金融企业的影子银行活动和股权结构，其中影子银行活动是被解释变量，股权结构是解释变量。同时，为了详细检查本文提出的假设，对影响影子银行活动的公司特征因素加以控制。因此，除股权结构外，本文还假设影子银行活动受公司规模、成长机会、财务杠杆、盈利能力等的影响。

1.被解释变量定义。对于影子银行活动的度量，采用的是其他应收款占总资产的比重（rother）。借鉴王永钦等（2015）对影子银行活动的度量，由于非金融企业再放贷存在数据收集难等问题，根据大部分中国企业的做账方式，他们用资产负债表中的“其他应收款”科目作为关联贷款的衡量。Jiang等（2010）从手工收集的数据发现，贷款的主要部分（前百之十组别中约30%～40%的“其他应收款”）被转给放贷企业的控股东或其联属公司，企业间的关联贷款和本文所要研究的非金融企业的再放贷行为相似，因此本文对于影子活动的度量采用其他应收款占总资产的比重（rother）。

2.解释变量（股权结构）定义。

（1）第一大股东持股比例（FSR）：第一大股东所持股份；

（2）股权分散性（OD）：期末股东人数取自然对数；

（3）少数大股东联盟（CCP）：第二大到第十大股东持股比例之和。

3.控制变量定义。

（1）公司规模（SIZE）：总资产取自然对数；

（2）成长机会（GROW）：营业收入同比增长率；

（3）财务杠杆（LEV）：总负债/总资产；

（4）盈利能力（ROA）：资产收益率；

（5）时间虚拟变量（YEAR）：样本期在第t年时为1，否则为0。

（二）数据来源和样本选取

1.样本选取。本文检验中使用的数据信息来自万得数据库（Wind 资讯）。选取的样本数据是沪深A股上市的非金融企业，剔除数据缺失的样本公司后，为避免极端异常值的影响进行上下1%的缩尾处理。最后，本文最终样本为2215家非金融A股上市公司2011～2015年组成的平衡面板数据（总共11075个观察值），实证检验股权结构如何影响影子银行活动。

2.描述性统计。

表1报告了样本公司（2215家公司，11075个观察值）2011～2015年度各指标的描述性统计。从表3可见，其他应收款占总资产的比重的均值为1.67%。Jiang（2010）对中国上市公司1996～2004年共7557个公司年度观测值进行研究表明中国上市公司大股东存在利用关联贷款进行掏空公司的行为，其中度量指标为其他应收款占总资产的比值，其研究中该比值的均值为8.1%。与其相比，表1的rother值较小，表明随着我国资本市场的逐步发展以及监管制度的愈发严格，大股东掏空行为发生的可能性降低，进而大股东更有可能转向对管理层的监督，降低影子银行活动发生的可能性。从表1也可以发现，样本公司第一大股东持股比例的均值为35.48%，第二到第十大股东持股比例的均值为21.51%，表明我国上市公司的股权高度集中，第一大股东在股权结构上具有绝对优势，对抑制影子银行活动的影响力更大。股权分散性（OD）借鉴的是肖作平等（2008）对该指标的度量，指标计算为期末股东人数取自然对数，均值为10.33，表明我国股票市场存在大量的中小投资者，股权较为分散。

（三）实证模型的设定

为了检验股权结构如何影响影子银行活动，构建如下多元回归方程模型：

rotherit=β0+β1FSRit+β2ODit+β3CCPit+β4SIZEit+β5GROWit +β6LEVit+β7ROAit+γ（ControlVariable）

其中rotherit为第t年第i家公司影子银行活动的度量，用其他应收款占总资产的比重度量；β0为截距；其余β、γ为系数。

四、实证证据

本文选用最小二乘法估计模型，回归结果见表2。

从表2可见，t统计量表明本文所设计模型的显著性水平。公司规模（SIZE）、成长机会（GROW）、财务杠杆（LEV）以及时间虚拟变量（year）至少在5%的水平上显著。本文主要集中于股权结构与影子银行活动之间的关系上，感兴趣的是股权结构如何影响影子银行活动。

从表2可见，第一大股东持股比例与影子银行活动在0.1%的水平上显著负相关（系数为-0.0124，t值为-6.47）。这说明，在中国当前的制度背景下，贷款通则以及证监会公告的约束，第一大股东的存在能够有效的避免管理层进行影子银行活动，加强对管理者的有效O督来保证资金安全，降低管理者的不努力程度，寻求最佳的投资项目来切身维护自身的重大利益，加强资金的利用程度以达到股东财富的最大化。随着第一大股东持股比例的增加，大股东越有动力和动机去监督管理层的行为，就会使得影子银行活动发生的可能性降低，这与假设相一致。

同样地，少数大股东联盟程度与影子银行活动在5%的水平上显著负相关（系数为-0.00544，t值为-2.31），与本文假设相一致。这说明少数大股东联盟程度越强，少数大股东的利益也会随着增加，就越有可能对管理层实施有效的监督以避免自身利益受损，也会增加大股东在选择管理层上的投票权，管理层为减少被解聘等风险，会尽可能努力选择好的投资项目来降低资金风险确保股东权益，其发生影子银行活动就会越低，即两者呈现负相关，与本文假设相一致。根据上文描述性统计可知，我国上市公司的股权高度集中，第一大股东相比第二到第十大股东在股权结构上具有绝对优势，由于其自身利益相比少数大股东而言要重大很多，因此其对管理层的监督力度会大于少数大股东，更能够对管理层的影子银行活动实施有效监督与控制，确保资金的安全与效率来达到股东财富最大化，因此第一大股东持股比例与少数股东联盟程度相比，其显著性更强，即第一大股东持股比例与少数大股东联盟程度相比，前者更能减少影子银行活动。

从表2也可得知，股权分散性变量（期末股东人数）的系数是正的（系数为0.00232），且在回归中与影子银行活动在0.1%的水平上显著（t值为5.73），与本文提出的假设相一致。说明由于股权分散存在“搭便车”问题，管理层不能获得足够的激励来按照股东的利益行事，就会存在管理层努力不足的情况，相比寻求最优投资项目而言，其更愿意不努力将资金贷给资金需求方来获取与贷款利差；个体股东由于股权份额较小缺乏动力对管理层实施有效监督，影子银行活动在资金需求方没有破产的情况下也就很难被检测到，也会增加其可能性；且股权分散的情况下，管理层替换的可能性也会随着降低，进行影子银行活动的顾虑也会随着降低。因此，股东人数多的公司，冲突更严重，就越容易发生影子银行活动。

五、小结

本文结合中国制度背景，理论推演股权结构与影子银行活动之间的关系，提出研究假设。最后，采用中国非金融上市公司2011～2015年的数据，在控制相关变量的情况下，采用最小二乘法对影子银行活动进行多元回归分析，率先研究中国上市公司股权结构对非金融上市公司影子银行行为的影响。研究发现本文的结论与提出的研究假设相一致。

第一大股东持股比例和少数大股东联盟程度（变量为第二到第十大股东持股比例）与影子银行活动负相关，由于我国上市公司的股权高度集中，第一大股东相比第二到第十大股东在股权结构上具有绝对优势，其与影子银行活动负相关的显著性更强。股权分散性（变量为期末股东人数取自然对数）与影子银行活动正相关。

总的来说，本文的实证结果支持论点――当大股东持股比例越大和少数股东联盟程度越强时，管理层受到更严格的监督，且大股东越有理由遵守贷款通则和证监会公告以避免自身利益受损，影子银行活动发生的可能性也会随之降低；反之，股权越分散的公司，其发生影子银行活动的可能性越大。这些结果表明股权结构对影子银行活动存在监督效应。

参考文献

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股权结构如何设计范文第4篇

[关键词]集团 集团公司 股权结构 控股链条

一、引子:大股东与少数股东的收益倒置现象

企业集团整体业绩的增长并非总能带来集团公

司股东权益的相应增长，这一现象常常令集团管理层费解，同时也给集团化财务管理提出了一个新课题。

是什么原因导致这一出现的?可能的解释来自于集团总部对下属公司的控股结构及控股链条:(1)控股结构。部分子公司的盈利性很好，但集团持股比例相对较低(相对控股);或者部分子公司的盈利性较差，但持股比例相对较高。它可能反映出集团整体控股结构不尽合理。(2)控股链条。盈利性很强的下属公司不属集团直接控股，而是通过子公司的间接控股。例如，孙公司盈利性很高但子公司对其控制比例为60％，而集团公司对该子公司的控股比例也为60％，这样孙公司的盈利属于集团股东的部分只有36％，剩余的64％则属于少数股东权益。

上述两种情形都可能使集团合并报表出现大股东与少数股东的收益倒置现象。显然，这一现象与集团公司的财务管理目标是相悖的。如果不考虑其他因素，重新审视集团整体的股权设计，可能在某种层面能解释并解决这一问题。不难看出，谋划企业集团整体的股权安排，应成为企业集团财务管理的首要战略。

二、企业集团股权设计的特点:与单一企业比较

企业集团股权设计着眼于集团公司对下属公司持股比例与控制方式安排，它是基于集团公司股东收益最大化原则，出于对现实环境和集团战略考虑所进行的对下属企业股权投资的整体设计。企业集团股权设计并不局限于集团公司对下属某一具体企业的“参股一控股”的选择与权衡，更着重于集团公司对其下属公司控股结构的整体布局。与单一企业股权结构决策相比，企业集团股权设计具有以下特点:

1.整体性

单一企业股权结构是各出资人为了某一共同目的而按照约定的比例出资形成公司的一种行为，它是一种契约结果;企业集团股权安排则是企业集团整体意义上的财务战略设计，与单一企业的股权安排中的点面设计不同，它是一种立体性设计。也就是说，它需要从企业集团整体战略出发，考虑其对各被投资企业的出资额、控股方式，以期通过各被投资企业间的相互协同来达到集团整体的业务协同与母公司财务收益最大化。因此，它不仅涉及集团公司对下属公司的控制比例、控股方式，而且还涉及到集团公司如何从战略上把握各下属公司间的产业关联和管理关联，并通过产业关联或管理关联、收益实现方式等来最大化集团公司股东的价值。这就是股权安排的战略性所在。

2.可管理性

单一企业股权设计力图通过“股权-控制权-公司治理与管理控制-业绩表现”这一逻辑来解释股权结构与公司业绩间的关系，它所体现的是一种静态的学意义上的，难以体现对股权结构这一要素及其派生的各种权利束的管理属性。集团股权设计则力图围绕“从战略上回答为什么要设立子公司-集团公司资本可得性及对各子公司持股比例与控股方式-对子公司的控制权及管理体制——各子公司的业

务、管理协同-最终财务业绩-集团公司总体协同业绩与集团公司股东价值最大化一集团公司对各子公司股权结构的再调整，等等”这一逻辑思路与管理闭环来展开，股权设计构成了企业集团总部一项重要的管理，总部可以根据上述逻辑及其因果链条，来展开对股权的全方位管理、控制与调整，股权管理也不再是如我国大多数集团中所表现的对股权投资收益的静态意义上的分配管理。

在股权结构的可管理性这点上，经济学与管因各自的出发点不同而存在较大差异。经济学关注于经济分析，关注于股权结构与公司业绩间关系的分析与证实，其研究重点体现在“股权集中度与公司业绩关系”“股东身份与公司业绩关系”“控股比例、现金流权、利益输送与公司业绩”等一系列热点问题的讨论上，这些分析性研究的基础是博弈理念下的委托理论与公司治理学说，其共同的假设是“委托方”(股东自身)存在道德风险，因此其研究主题大都围绕下述问题而展开，如“在环境不完善情况下的大股东自我保护行为”“一股独大的利弊分析”“股权、现金流权与公司业绩”“大股东控制、利益输送与中小股东利益保护机制”“股东间的权力制衡(相近持股比)与公司业绩”“机构投资者对完善公司治理的作用”等等。关于这类财务经济学意义上研究非常之多，我们在此不做回顾。

但是，管理学理论则非常强调股权的可设计性与可管理性，关注于股权在整个企业集团内部的可调控性、股权所派生的各种权利的综合性及资源整合性。也就是说，在管理理论上，它考虑的是股东持股比例及其与之对等的各股东主体所拥有的各种派生的管理权利，通过合理化应用这些管理权利来达到管理目的，它天然地假定在制度层面上各股东的权利-责任-义务是对等的，或者至少在理论上不承认“大股东通过侵害中小股东利益是实现大股东收益最大化的主要手段”，尽管在现实中，大股东侵害中小股东权利、各种关联交易及利益输送等现象比比皆是，如五粮液集团与五粮液股份等(刘峰等2004)。

循着集团股权结构可管理性这一属性，不难看出，我国企业集团的股权设计与管理还存在着较大的空间。我国企业集团组织结构大体可描述为:“总部落空、二级为主、三级为辅、多级并层”这样一种格局。即总部作为控股主体，大多属于管理型的;集团主业及主要资产集中在子公司(二级企业);孙公司(三级企业)数量最多，并以各种辅业为生，依附于二级主业，产权关系极不清晰;多数企业集团的层级很多，往下可延伸至6～7级

企业。其结果是:总部战略与下属公司经营战略缺乏内在逻辑与互动关联、集团总部对下属公司管控力度与下属对集团总部相关规则的执行力度均很差、集团整体业绩潜力没有充分发挥。形成这一结果的原因大多属于性的(如先有子公司，后形成集团总部)，但其所形成的产权不清、管理不顺和总部管控力度不足则是现实性的。其现实后果是:(1)改制成本很高。我国多数企业集团总部都有相关的改制部门，承担着集团内部理顺产权关系、清晰管理关系等重大改制任务，并为此付出了很高的股权结构调整成本，如股权结构与投资关系的变更成本、大型国有企业集团主辅分离的制度成本等。很多企业集团总是处于不断的“重组合并-股权分拆”这一过程之中。(2)关联关系复杂化，股权结构不清晰。大型企业集团在改制或上市过程中，由于原始股权关系不清晰、母子公司间出现很多交叉持股或共同出资形成其他子(孙)公司等情形，股权结构与投资关系不清晰，不但企业集团合并报表的真实性，更重要的是直接导致集团内部的业务整合与资源优化配置过于复杂化。(3)层次过多，造成管理不到位。层次过多、管理链条过长势必带来信息传递效率低下、管理成本加大等问题。从信息不对称角度，这一现象的直接后果是:第一，总部对下属公司情况的不了解，总部的各项重大决策往往缺乏信息支持而偏于盲目，并因此而造成下属公司对总部政策的博弈与观望，执行力不足也就成为一种必然结果与管理常态;第二，下属于对总部战略的不知情，从而导致在总部管控力度不够的情况下，下属企业“各自为政、各自为战”，集团管理总是处于上下博弈之中，集团整体效益难以发挥。

三、企业集团股权设计原则

因此，要从集团财务战略的角度来管理和调控股权结构，集团总部应当认清股权设计与调整的战略意义，以集团公司股东利益最大化为逻辑起点，规范企业集团整体的股权安排。我们认为，股权设计应从横向和纵向两方面来展开。其中，横向主要涉及母公司对下属公司的参控股比例设计问题;纵向主要涉及控股链条长短的设计问题。企业集团股权设计应遵循以下原则:

1.战略导向:注重行业成长性、业务关联度与集团整体业绩间的动态关系

集团的成长是一个和谐的可持续过程，它依赖于不同行业、不同企业之间的成长性协调。战略导向原则要求:(1)针对不同行业，要注重企业集团内部“不同行业的成长性-现金流-股权结构调整的互动关系”，以协调集团整体。具体地说，企业集团所属各行业、企业所处的生命周期可能不同，有些行业处于初创期，而有的则步人高速成长期，

有些则到了成熟与收获期，处于不同生命周期的产业在集团成长中担负的角色与使命因而不同。初创期企业可能代表集团的未来，需要通过控股以谋求集团的未来发展，因而在财务上需要更多的资本投入与支持;相反，成熟期产业可能是集团需要做出转型或取舍的，它所带来的大量现金流正是维持集团成长所必需的，因此，是出售股权或者继续持有股权，要视集团整体战略及集团整体现金流的充裕程度(资本可得性)。不同生命周期的产业，在财务与现金流上的互动与互补关系，直接影响着企业集团总部对下属公司的股权结构的总体安排。在这一点上，企业集团可以被看成是一个通过股权结构调整而不断调整的投资组合，它所谋求的是组合价值的最大化，具体化为各行业间业务及财务上的互补性从而使组合风险最小、组合现金流的可持续性、组合内各项“资产”收益的稳健实现等。香港李嘉诚系集团，在这一战略的应用上表现得十分突出(郎咸平，2002)。(2)针对同一行业的不同企业，要围绕“同一产业内部-业务关联-企业整体业绩-股权结构调整”这一主线来展开管理，以求得集团的可持续发展。其中，业务关联度是企业集团战略的重要组成部分，有些业务虽然属于关联业务但可采用外包作业，集团无须控股，而有些业务则对集团整体收益能力及核心竞争力至关重要，因此需要加大控股及控制力度。可见，企业集团发展过程也可以看成是集团股权不断调整、设计以适应集团战略的过程。

2.扁平化

组织扁平化是未来组织结构调整的一种趋势，其核心目的在于缩短管理链条、明确组织责任、降低组织成本、强化组织沟通。组织扁平化意味着:第一，组织结构的扁平化，如取消中间管理层，削减管理层级;第二，管理服务的集中化，如集团总部为下属公司提供强大的职能服务与管理支持(如、财务与资金、人力、研发、生产规划、预算协调等)，下属公司则相应地减少了这些管理活动，以强化集中统一与管理协调。在上，组织扁平化与组织内部的控股方式和控股链条间都不存在必然关系，也就是说，至少在逻辑上由集团公司直接掌控的下属公司未必都是子公司，孙公司或更底层的公司也可能是母公司的直接管理对象。这就是集团金字塔式的控股产权关系与管理关系的分离。但在管理实践中，要想真正落实组织扁平化，往往不可回避集团内部各下属公司的法律地位及其权责关系，下属公司不管属于哪一层级，在法律上它都是以独立的法律主体而存在的;而且往往是，集团下属公司的层级越低，其与集团总部的产权关系也越“模糊”，总部越级而“直辖”下属公司的法律风险也越大，所受到的制度抵触也越强烈，集团化管理合力也可能越脆弱。因此，基于法律-控股权-管理三者的关系，要真正实现集团内部的扁平化管理，其根本的制度保障是总部与下属核心在控股关系上的扁平化，即缩短集团总部与下属核心间的控股链条，实现控股关系与管理关系在扁平化上的统一。产权关系扁平化的直接后果是:第一，直接促进组织与管理关系扁平化，有利于强化集团管控力度;第二，通过缩短控股链条，能保证对收益能力较强的下属公司的收益在总部实现的完整性，从而解决母公司与少数股东间的收益倒置问题。

3.清晰化

企业集团股权结构的清晰化包括两层涵义:一是下属公司控股主体的清晰化，它主要涉及多元投资主体中各主体的身份确认问题，即关联身份股东或非关联身份股东。二是控股链条的清晰化。比如，集团公司(A)与其下属某子公司(A1)联合其他投资人(B)等出资成立另一家新公司C，从C的角度，其股东名单中的“A”和“A1”在身份确认上就属于关联股东。那么谁将对c公司行使控制权(是A或是A

1)?如果A占大股，则c属于A的子公司，它由A直接控制;如果是A1占大股，c就当属A的孙公司，在产权关系上应由A1来管理。明晰控股链条还需进一步讨论的问题是:c公司成立的战略意图是什么?这种控股结构是暂时性的还是长期性的?如果属于暂时性的，是否意味着A需要在未来从A1手中购回股权、或者A1需要从A赎回股权?这种母子公司间(A和A1间)的股权买卖、关联交易的益处何在，未来交易成本有多高?它对集团公司股东的收益有多大;如果属于长期性的，c公司在成立之初为什么不直接吸收其他外部投资者，从而省却母、子共同投资要能带来的管理关系和制度安排上的不顺畅，同时又能使集团充分利用外部市场资源(尤其是资本资源与人力资源)?可见，投资主体的身份确认和控股链条是否清晰，不单纯属于我们传统意义上的产权关系不清、出资不到位等过去所经历的问题，而是一个涉及公司未来的现实问题。从我国企业集团的管理实践看，没有清晰化的战略是导致没有清晰化的股权框架的根本原因。从股权设计的角度，清晰化既是一条原则，同时也是大多数企业集团未来改制的重要方向。

四、关于控股比例的讨论:参股或控股

从横向角度，母公司①对拟投资的子公司无论采取何种控股比例，都要综合考量诸多因素，内部的如资本的可得性、投资战略与资源分配等，外部的如市场环境、技术和管制因素，最终目的是要保证集团股权结构与集团战略的适应性。

1.参股或控股的权衡

一般认为，参股最直接的好处是“搭便车”，即以较少的管理成本分享应得之收益。从企业集团运作过程看，参股方式是执行集团战略意图的重要步骤:(1)通过企业间的联姻而寻求资源要素(原材料与能源资料、劳动力资源、信息技术资源)和长期合作机会;(2)“投石问路”，为了将来增持股权、实现控制做准备;等等。参股公司作为企业集团的战略联盟成员，并不构成集团管控的核心，企业集团并不是由参股公司构建而成的。从这层意义上，参股应当成为构筑企业集团中低层战略联盟单位的主要投资策略，参股作为战略手段只是过渡性的，要构建真正意义上的企业集团，必须实施控股。没有控股，无以成企业集团。由于涉及集团战略与集团总部资本可得性等一系列问题，因此控股比例存在较大的选择空间，如相对控股、绝对控股或全资控股等。对企业集团而言，相对或绝对控股并没有选择标准，主要视被控对象对企业集团整体运作的重要程度。划分重要程度的标准也是战略性的:(1)能代表集团未来发展(新兴产业或企业);(2)能为集团的正常运转提供大量现金流(如成熟行业、集团财务公司等);(3)处于企业集团的产业运作的核心地位(如原材料基地、或销售等);等等。从股权设计角度，为保证企业集团经营的稳定与发展，须加大对上述这类企业或行业的投资力度，强化其控制权地位，通过控股权来达到管理控制权。控股的极端方式是全资，其意义在于没有少数股东的阻力，能够最大限度的调动资源，享有充分的自由度;同时，由于投资者以出资额为限对企业承担有限责任，从而能规避集团整体风险。

2.持股比例变动的弹性及持股比例动态设计总部对下属某公司增持或减持1％的股权，将给集团总部带来多大的影响?要回答这一问题，其核心在于预测持股比例变动对收益变动的弹性系数。在理论上，透过企业集团的整体股权状态，能够分析出各种持股状态对集团公司股东净收益的弹性影响，从而为企业集团股权安排的整体优化提供一种启示。具体分析模型为:

假设母公司对某子公司的持股比例原来为XO(百分比

数)，而经合并报表折算后的当期母公司净收益(或亏损，下同)总额为Y0;如果母公司对该子公司的持股比例变动，母公司经股权结构变动后重新折算合并后的净收益总额的变动额为Y。则子公司股权变动率为AX/XO，而给母公司股东带来的净收益变动率则为Y/YO。则:该子公司的股权结构变动的收益弹性系数=集团公司股东净收益变动率/某子公司持股比例的变动率=(Y/Y)/(X/XO)

这一系数可以采用实际数来，也可以采用未来预测数来测算。收益弹性系数一方面代表股权比例的调整所带来的收益不稳定性，即弹性系数越大，股权比例调整所带来的收益的稳定性越差(好时越好，差时越差);另一方面可以被当作进行股权结构调整的测试器，如果能对各子公司的未来净收益进行预期，在母公司资本有限的情况下，可以利用各子公司该弹性系数大小的比较，将有限资源投入到有盈利、且股权调整的收益弹性系统较高的子公司中去。更进一步，如果考虑增持股权所追加的投资成本，可以将增持股权所产生的净收益额增量来确定追加投资报酬率(即:增持股权所带来的净收益增量/追加投资成本)，并按这一报酬率进行优序排队分析，确定集团总部财务资源的分配顺序，以提高集团整体的股权投资与资源配置效率。或者，将弹性系数公式中的“净收益”定义成“扣减股权投资的资本成本后的净收益”，测算调整后的该弹性系统大小，以作为企业集团内部资本竞价的重要依据。

需要说明的是:第一，对子公司投资比例的增持(或减持)调整及其给母公司股东收益所带来的最终影响，不仅体现在按调整后股权所确定的合并的账面净收益高低上，还体现在通过增持股权比例、强化对子公司整合力度而产生的协同效益和管理成本降低上。因此，该弹性系数应不低于l(如果系数为正的话)。第二，弹性系数大小可以作为母公司决策者是否增(减)持子公司股权的测试与决策参考，但它并不代表决策本身，也就是说，影响增减比例决策的因素主要是战略性的，而不是只单纯地考虑短期财务后果。

五、关于控股链条长短的讨论

企业集团股权结构设计的第二项重点是从纵向关注控股链条的长短。理论上看，链条拉长的功能主要有:(1)提供税收筹划空间、金字塔式的资源控制、锁定风险。即企业集团的层次结构越复杂，享有的税收筹划空间就越大;被投资企业的法人财产的独立性锁定了投资主体所承担的风险;金字塔结构赋予了集团总部以有限的资源投入控制尽可能多资源的权利。(2)进行直接和间接融资平台。

直接融资即是直接进入资本市场进行融资。选择收购上市公司进行直接融资，往往通过注入资产、业务等资源并对被收购的上市公司进行改造，在保持其良好业绩的基础上，充分挖掘其未来再融资能力。如东风汽车主要通过集团总部与外部投资者(主要是外国汽车厂商)多层次、全方位的合资模式，在原有企业主干上，节节生枝，经过控股链条的多次拉长，多次从上募集巨额资金。间接融资是指通过非资本市场的方式取得资金，利用母公司与子公司之间相互担保的方式，或通过各种方式“以负债资金投资子公司”，并“以子公司为载体，从子公司融通大量资金”。通常，这种间接融资方式突破了产融之界，从而具有很高的财务风险(如德隆系)。

因此，如果不谈缩短控股链条对组织扁平化及其管理上意义，而只就财务战略上讨论，其益处也是显而易见的。至少，在对比TCL集团合并上市前后的股权结构变动图(下图)中，我们可以看到其链条缩短的积极财务意义:(1)缩短TCL总部与最下层公司——具有较高收益的“TCL移动”间的控股链条，不仅对“TCL国际”构成支持，也能使集团公司股东分享更大比例利润;(2)使总部与下属公司的产权关系与财务管理关系得以理顺，并大大减少了不必要的中层层及其制度成本;(3)进一步夯实了TCL集团总部的产业根基，且TCL集团整体上市比起下属子公司的单独上市，能为集团发展带来更大的融资平台;(4)增强了TCL集团总部对下属公司的财务控制与现金流管理的力度，从而从根本上为TCL集团国际化战略奠定了财务保障。

上述从管理角度所讨论的产权扁平化问题，具有普遍的借鉴价值。尽管到为止(据作者了解的情况)，学理论还没有对控股层级、链条长短与公司业绩间的相关关系予以关注和证实。

六、结语

我国企业集团普遍存在其股权结构过于复杂、股权管理与业务财务控制相脱节等问题，因此需要审视现状并思考股权整体设计问题。从管理角度，厘清股权关系、强化股权的动态调整、缩短控股链条和股权扁平化，是改善我国企业集团股权管理、提升集团财务管理水平的重要领域。

注释:

①为行文和相关概念的有效区分，本文中的“集团公司”特指在企业集团框架下的集团总部;而“母公司”则是子公司的对称，泛指被投资企业的控股股东。也就是说，“母公司”可以是指单一母子公司框架下的控股股东，也可以是在企业集团框架下，泛指各不同层级的相对上一级的控股股东(如子公司之于集团公司，孙公司之于子公司)。

主要参考

王斌，高晨.2003.组织设计、

管理控制系统与财权制度安排.，5

郎咸平.2002.李嘉诚如何思考大策略.新财富

汤谷良，杜菲.2003.TCL阿波罗计划，彰显财务战略与组织再造.工作论文

股权结构如何设计范文第5篇

营利性质与利益冲突

营利性是企业的私本质属性，公司制的0lTC也不应例外。所以，作为营利法人的天交所首先应为公司股东盈利。虽然目前54家挂牌企业交易额不大，盈利也有限，但还是能有些回报，未来盈利预期也不错。然而，纵观各国或各地区经验，作为肩负特殊使命或功能的OTC之公益性之法定义务不容忽视。但非常遗憾我国现行法律还未有这方面的明确规定，所以公司制OTC营利性质的“私”“公”分际还有待明确。其解决之道是尽快制定《场外交易场所条例》，首要任务是明确OTC的法律地位和营利性质。

如果立法只明确了OTC的法律地位和营利性质，其公共利益和商业利益冲突还是在所难免。一是有意或无意放宽了准入及监管标准，在OTC组建或运营初期更是如此；二是特有的交易机制易导致财务舞弊及市场操作等违规行为的发生。目前天交所也存在这方面的隐忧，如何防患于未然?构建科学合理的分权制衡的公司治理机制至关重要，以平衡OTC的商业利益与公共利益，同时协调自身利益和其监管职责之间的利益；中突，而股权结构又是分权制衡的关键。

股权结构与内部治理

公司治理机制作用的发挥取决于股权结构特征。从组成上看，天交所主要是国有法人机构持股。由于股东少且持股份额较大，易产生有效的制衡，形成较佳的公司内部治理机制。但这样的股权结构也有弊端：股权有浓厚的国有色彩，容易造成过度的行政干预；股权比较集中，不能对大股东产生有效的制约。因此，形成合理的股权结构就显得比较重要。现阶段我国的OTC刚成立，股权相对集中及适当的行政干预，可以减少前进道路上的阻力，也符合OTC的公益性质，有利于OTC初期的发展。但随着市场的不断扩展，应当采取适当措施改善股权结构，引进民营资本或境外战略投资者均是不错的选择。

公司治理的权变理论认为，任何类型的公司都不存在一个最佳的股权结构，不同的股权结构会形成与之相对应的治理机制。我国的OTC由于股权结构的特殊性，其内部治理机构、机制也有特殊性。以董事会的组成和功能为例，他们受大股东控制严重且有形骸化的倾向，这会严重影响其权威和决策效率。有鉴于此，可以借鉴美国纳斯达克市场的经验，引进非业内董事，以在独立性和专业性之间寻求平衡。非业内董事中应当包括至少一名“公众利益董事”，该类董事应由监管部门指派或是行业协会委派，值得研究。

此外，董事应否包括OTC各方主体的代表也需要研究。因为这涉及内部监督结构的构造问题，由于我国公司法采取的是监事会与独立董事并存的双监督模式，OTC市场相关利益者参与监督比较困难。我国公司法监督机制应尽快再造，以从根源上解决问题。

政府监管与行业自律

OTC之监管在制度设计上，不仅要注重公司内部监督和控制机构的完善，更应该加强外部的监管机制，以确保OTC适当处理利益冲突，保护投资着利益。所以，对OTC的监管，要特别注重政府监管的作用。

按证券法规定，中国证监会是OTC法定监管机构。证监会设立非上市公众公司监管部本身也表明要开始规范管理OTC，以便落实国家构建多层次资本市场的公共政策目标。将OTC纳入证监会统一监管范畴，是恰当也是应该的。但不可忽视的事实是，目前我国的OTC包括天交所在内，均是由地方政府审批与监管的。这究竟是权宜之计，还是长远考虑?如果是后者，就涉及中央政府与地方政府分权的问题。目前我国对OTC之市场准入、运营与交易以及信息披露等方面的监管，均缺乏明确的强制性规定。这种状况无论对投资者的吸引力还是市场本身的安全运行都是不利的，天交所的实践现状就是最好的例子。

如果说政府监管非常重要，那么OTC的自律监管机制则是不可或缺的。OTC之自律机构监管与监管机制又可分为内部与外部。除了董事会等内部制衡结构与机制外，OTC的外部治理结构或机制之构建更是迫在眉睫，而其中行业协会及其监管机制又是重中之重。虽然证券市场行业监管机制主要依赖于中国证券业协会及其规制，而实践证明这类自律机制对主板市场作用不是太大。但在多层次资本市场体系下的OTC市场，行业协会是否能有作为，目前还看不出端倪，至少在天交所实践中还未发挥作用。然而，公司制的OTC要健康快速发展，没有行业自律监管肯定不行。除了发挥证券业协会的功能外，构建更加有效、权威且中立的自律组织――公司治理协会，应是不二选择。它主要基于第三方的角色，对OTC挂牌公司包括OTC公司本身在内的市场准入、交易和退出机制起制定和实施作用。

公司治理与法律体系

无论是政府监管还是行业自律，OTC市场的培育与发展最终都会有赖于公司治理及其法律制度的构建与完善。由于我国多层次资本市场正处于发展阶段，有关OTC的法律性质、功能定位、组织形式、设立条件和监管措施等，至今在公司治理法律制度方面仍未明确，天交所也是如此。

就OTC市场而言，公司治理法律制度之构建与完善主要应包括以下三个方面。

首先，现行公司法的修改与完善。主要是公司法上的公司类型应重新界定，比如应取消有限公司与股份有限公司的划分，代之以公开公司与封闭公司的区别，这样有利于OTC市场公司治理及其监管。