次贷危机资产证券化

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次贷危机资产证券化范文第1篇

关键词：资产证券化；风险分散与转移；次贷危机

中图分类号：F83　文献标识码：A

一、资产证券化及其作用

资产证券化是指将缺乏流动性的资产经过技术性的加工处理，把它转化为在金融市场上可以销售的证券。一般认为，资产证券化最初出现于20世纪七十年代初的美国住宅抵押贷款市场。住宅抵押贷款证券化是指金融机构把自己所持有的流动性较差但具有未来现金收入流的住房抵押贷款汇聚重组为抵押贷款群组。由证券化机构以现金方式购入，经过担保或信用增级后以证券的形式出售给投资者的融资过程。这一过程将原先不易被出售给投资者的缺乏流动性但能够产生可预见性现金流入的资产，转换成可以在市场上流动的证券。住宅抵押贷款证券化由于其先进的融资技术和独特的风险分散转移机制，一经产生就为银行等债权人所欢迎、接受。继住宅抵押贷款证券化之后，证券化的技术被广泛地运用于汽车贷款、信用卡贷款、应收款等其他银行债权资产，取得了巨大的成功，并形成了一股席卷全球的资产证券化浪潮。资产证券化作为重要的金融创新工具，曾经为金融业和经济的发展做出了重大贡献。鼎盛时期，包括次贷品种在内的资产证券化对美国国民经济的贡献率最高达到了7.5％，其对经济发展所起到的积极作用使其风靡世界上很多国家。对金融机构而言，资产证券化主要具有两大作用：

首先，资产证券化的融资技术操作可以增加资产的流动性，提高资本的使用效率。资产的流动性是指资产的变现能力，我们知道货币是最具流动性的资产，而贷款、应收款等则是流动性较差的资产。如果将贷款、应收款保留在资产负债表中，能够获得的收益是有限的，并且如果因此而放弃了其他投资机会，会形成较大的机会成本。但是，如果能够将贷款等缺乏流动性的资产转换为流动性较高的金融资产，将大大提高资产的变现能力，从而将原来“死”的资产“盘活”。

其次，分散和转移风险，达到风险的较佳配置。资产证券化过程可以将各种风险重新组合，并分配给那些能够并且愿意承担这些风险的投资主体，从而达到风险一收益的帕累托改进。虽然，资产证券化主要是为了转移和分散信用风险，但是对于流动性风险、利率风险、汇率风险、提前还贷风险等也能够通过适当的设计而得到转移和分散。

二、资产证券化的风险分散转移机制及其评价

(一)资产证券化的基本原理(以住宅抵押贷款证券化为例)(图1)

1、购房者向商业银行提出贷款申请，由银行审批并发放个人住宅抵押贷款。

2、商业银行将零散的个体住房抵押贷款组合成一个资产组合或资产池，出售或转让给SPV，SPV在接受资产后或证券发行完成后向商业银行支付现金。

3、SPV对购买的资产池进行信用增级或由其他机构提供信用担保后，由信用评级机构进行信用评估。

4、SPV和投资银行进行合作，设计出合理的证券化品种。同时，SPV将该金融资产转交托管机构保管。

5、投资银行负责承销住房贷款抵押支撑证券，向SPV支付证券的发行收入。

6、债务人按期归还贷款本息，商业银行代为收取，并转存入托管人指定账户，由托管人负责向投资者支付投资收益和本金。

(二)资产证券化的风险分散转移机制及其评价

1、对于发起机构，资产证券化起到了分散、转嫁风险的功能。就住宅抵押贷款证券化的操作流程而言，贷款债权机构通过证券化的系列巧妙操作，把原先自己独立承担的债务人违约风险转嫁、分散给了证券化参与各方，如SPV、投资银行、信用增级机构(担保公司)、投资者等。

2、对于投资者，通过投资购买贷款债权衍生产品――各种资产支持证券承担风险，获取较高收益。资产支持证券的信用在证券化的过程中得到了提升，加上贷款库的支持，能够产生稳定的未来本息收入，给投资者提供了一种崭新的投资选择。与传统的证券融资相比，资产支持证券的风险比较小。而且由于法律上设置了“破产隔离”制度，进一步确保了投资者的收益。

3、对于其他证券化的参与者，分享资产证券化带来的各种收益，并承担相应风险。如投资银行可以通过承销贷款债权的衍生证券产品，获得佣金，并承担了由于债务人断供而引发的销售责任；信用增级机构(担保公司、保险公司等)，获得担保费用收入，承担担保责任……。

从理论上来讲，对证券化参与各方而言，作为一种债权资产的金融衍生，资产证券化本身具有分散和转移风险的职能。但是，这一职能发挥作用的前提是稳定而良好的金融经济环境条件。一旦金融经济环境突然恶化，它带给证券化参与各方，特别是广大投资者只能是更大程度的风险损失。

(三)资产证券化与次贷危机。从2000年美国经济不景气时起，布什政府用低利率再配合减税措施，鼓励大家购房，从而逐步带动了一波以房价为主的持续上涨的资产市场。2000～2006年全美房价上涨了80％，涨幅为历史之最。但从2006年开始，美国房地产市场逐步出现降温迹象，房屋价格开始持续走低。在房地产价格不断攀升的时候，放贷机构和借款人以为，如果出现还贷困难，借款人只需出售房屋或进行抵押再融资就可以了。但事实上，一旦整个住房市场存在降价预期，借款人很难再将自己的房屋卖出去，房屋价值也可能下跌到不足以偿还剩余贷款的地步。而逾期还款和丧失抵押品赎回权的情况一旦大幅增加，次级抵押贷款市场就可能发生严重震荡，并波及整个房贷市场。

发端于2007年的美国次贷危机(亦称次债危机)的爆发，不仅使美国经济遭受到二战以来最大程度的重创，也使多米诺骨牌的连锁反应效应在全世界爆发。对信用度低的贷款人的住房贷款(既次级别贷款或简称次贷)进行证券化处理被称做次贷资产证券化，次贷资产证券化是资产证券化的主要品种。在美国，被资产证券化处理的次贷占次贷总额的比率达到76％以上，次贷危机主要通过资产证券化方式得以传播，因此次贷危机也被称做资产证券化危机。

从全世界范围来看，银行作为发起人，即银行的资产证券化在整个资产证券化运行中所占的份额最大，银行把信用度

低的房贷借款人的贷款打包出售给投资机构并进行证券化处理也是次贷最主要、最基本的操作方式，如果借款人无法偿还贷款，这种被证券化处理的银行资产证券化产品的现金流就会中断，从而引发次贷危机。

三、对我国实施资产证券化的启示

美国次贷危机主要通过资产证券化方式得以传播，因此次贷危机也被称做资产证券化危机。事实上，仔细分析美国抵押贷款和次级抵押贷款债券市场的问题后就会发现，证券化本身并非“罪魁祸首”，祸根在于在窗体顶端、窗体底端，房地产市场持续繁荣的背景下，放贷机构为了追求高收益向那些风险很高、还款能力比较差的人发放了高利率的“次级抵押贷款”。正如美联储格林斯潘所说：“真正应当怪罪的不是资产证券化本身，而是将大量不良次级贷资产证券化”。

时任美国财政部副部长大卫・麦考密克在上海市“2008首届陆家嘴论坛”中指出：长期良好的信贷环境、非常优惠的信贷条件以及稳定的市场，比较低的利率以及低的通货膨胀利率，鼓励投资者追求更多的回报。为了回应这些需求，金融服务市场创造了各种复杂的新型产品，这些产品分散风险，而且降低了借款成本。这种创新带来了巨大的利益，帮助很多人拥有了自己的房子，同时让那些人可以经营或者扩展自己的企业。此时，人们开始对这种风险放松了警惕，所以就进一步导致信用标准的放松以及对投资者、监管者以及信用评级机构对市场的秩序出现了破坏……，是引发此次次贷危机的主要根源。中国银监会首席顾问、香港证监会前主席沈联涛在论坛演讲中也强调：美国次贷危机是21世纪第一个复杂金融衍生市场的危机、是衍生产品的危机。

从某种程度上看，资产证券化既是一种规避风险的控制机制，同时又是一种风险扩散和深化机制。银行等债权机构在通过资产证券化将风险分散和转嫁给广大投资者的同时，也把风险扩散到整个经济体系当中，并且不断的深化。通过资产证券化过程中的系列“高杠杆化”撬动，使得风险的广度和深度不断加强，这正是此次次贷危机的重要根源之一。对投资者而言，在获取收益的同时必定要承受风险，这是天经地义的事情。但是，对银行来说，尽管可以通过证券化将财务风险分散出去，问题贷款的出现仍会导致其社会风险和名誉风险上升。因此，银行不能光想着将贷款证券化以后就一了百了，仍然要关注贷款的资质和信用风险，这是我们应从美国次贷危机中吸取的一个教训。

次贷危机资产证券化范文第2篇

关键词: 次贷危机资产证券化风险转移增大流动性

中图分类号: F830.9 文献标识码: A文章编号: 1006-1770(2009)08-050-04

一、引言

在本次美国次贷危机中,以住房抵押贷款证券化及其衍生品为主证券化产品在危机的产生和传导中发挥了突出的作用。虽然美国住房抵押信贷标准的放松也是本次美国次贷危机爆发的一项重要原因,但其只是危机的源头,随着住房抵押贷款被实施证券化,以及在原始证券化产品的基础上实施多重的证券化操作,隐含在抵押贷款机构中的信用风险被转移了,并在不断的证券化创新中被扩散了,由此导致了系统性风险的积累、内生流动性的扩张、虚拟资产泡沫的形成以及抵押贷款机构的道德风险等负面结果。但住房抵押贷款机构为什么会实施证券化操作?其原因就是资产证券化具有风险转移和增大流动性的基本功能(本文将这两项功能视为资产证券化的基本功能,而优化金融资源配置、降低借款者的融资成本、提高资本充足率等等功能均是从这两项基本功能中衍生出来的),而在次贷危机中,这两项基本功能存在滥用的现象,因此本文的宗旨就是深入讨论资产证券化的基本功能在次贷危机中的作用,正确看待这两项功能所带来的影响,并提出相应的对策建议。

二、资产证券化的基本功能

资产证券化中出现最早、规模最大、发展最快以及发展最为成熟的产品就是住房抵押贷款证券化产品,该产品产生于20世纪60年代末的美国。当时,由于受到《格拉斯―斯蒂格尔法案》所规定的分业经营模式的限制,承担美国住房抵押贷款业务的储蓄存款机构受到了共同基金和投资银行的猛烈冲击,其储蓄存款被大量提取,金融中介的“脱媒”现象异常严重,储蓄机构的竞争力受到了严峻的挑战。多年来,美国一级抵押贷款市场一直依赖于储蓄机构,社会各界对住房抵押贷款的需求在这一阶段大幅度上升,远远超出了当时储蓄机构的放贷能力。为了提高储蓄机构的经营能力,解决其流动性短缺的问题,美国政府决定建立住房抵押贷款证券化市场,并在操作中选择规模非常大、基本结构相似,并且可以非常准确地预测现金流偿还状况地一组抵押贷款作为基础资产,从而有效的转移和分散信用风险。由此可见,资产证券化从其诞生之时就是为了实现信用风险的转移和增大金融机构的流动性。

(一) 资产证券化的风险转移功能

资产证券化的风险转移功能就是证券化产品的发行者通过向证券化产品的投资者发行证券,并通过一定的风险隔离和破产隔离机制,将证券化产品的基础资产隔离出发行者的资产负债表,由此实现基础资产信用风险的隔离和转移。资产证券化中风险转移的基本途径由下图所示(这里以住房抵押贷款证券化为例):

风险转移的基本途径是:住房抵押贷款机构向借款者发放抵押贷款,借款者的信用风险就由住房抵押贷款机构持有,然后住房抵押贷款机构将其持有的抵押贷款“真实出售”给特殊目的机构(SPV),并将该资产从其资产负债表中隔离出,由此实现信用风险的隔离,同时该信用风险转移给了特殊目的机构,随后特殊目的机构向投资者发行住房抵押贷款支持证券,这样,最初借款者的信用风险就转移给了住房抵押贷款证券化产品的投资者。风险实现转移有一个重要的条件,就是住房抵押贷款机构一定要将基础资产“真实出售”给特殊目的机构,因为只有“真实出售”,基础资产才能够完全从住房抵押贷款机构的资产负债表中隔离,住房抵押贷款机构其他资产的风险与基础资产就没有任何联系,住房抵押贷款机构若发生破产清算也不会将这些基础资产列为清算资产。

(二) 资产证券化的增大流动

资产证券化的增大流动就是证券化产品的发行者通过把具有未来现金流收入和缺乏流动性的资产进行打包和重组,将其转变为可以在金融市场上流通的证券,并把这些证券销售给投资者,由此实现基础资产现金流的回笼,其基本途径是:住房抵押贷款机构将资产出售给特殊目的机构,特殊目的机构通过发行证券化资产实现现金的回笼,并由这些现金来向住房抵押贷款机构支付,由此抵押贷款机构实现了流动性的增加。

三、资产证券化的基本功能在次贷危机中的作用

在资产证券化的运作过程中,发放证券化资产的金融机构往往能通过风险转移和增大流动性这两项基本功能来实现增加资本充足率、降低融资成本、减少信息不对称以及优化资源的配置,但在本次次贷危机中,资产证券化的这两项基本功能存在被过度利用和滥用的现象,下面就重点探讨一下资产证券化基本功能在本次次贷危机中的作用。

(一) 资产证券化的风险转移功能在次贷危机中的作用

1.风险转移功能促使了系统性风险的积累

所谓系统性风险,就是一个事件在一连串的机构和市场构成的系统中引起一系列损失的可能性。在本次次贷危机中,资产证券化的风险转移功能,在促使系统性风险的积累过程中发挥了不可估量的作用。

首先,抵押贷款机构通过发放证券化产品将初始借款人的信用风险转移给了证券化产品的投资者,这些投资者包括各种投资银行、养老基金、共同基金、保险公司、商业银行以及各种个人投资者,然后,其中的投资银行通过各种金融创新手段,将这些初始证券化产品作为基础资产进行再次打包和重组,并进行相应的信用增级和评级,由此形成了证券化的平方、立方等等(比如各种CDO、CDS产品),这些产品由其他的投资银行、养老基金、共同基金、保险公司以及商业银行等投资者购买,这里的投资银行对购买的证券化衍生品进行再次重组和打包,又形成了新的证券化衍生品。在金融监管放松的情况下,这一过程会不断的衍生下去,形成了巨大的信用链条,在风险的不断转移过程中,风险的承担者越来越多,由此导致风险在转移的过程中被放大和扩散了,同时由于这些证券化产品之间具有极高的相关系数,它们价格的涨跌几乎完全趋同于房市价格的涨跌,由此导致系统性风险的不断积累。

因此,在证券化产品的不断创新过程中,风险被不断转移和扩散,风险的分担主体越来越多,导致系统性风险不断积累。下图就描述了这一积累过程:如图所示,横轴表示时间,纵轴表示系统性风险的水平。抵押贷款机构通过发行证券化产品对其发放的住房抵押贷款的风险进行转移,这些风险由证券化产品的投资者和信用担保机构来分担。

上图中AB段代表非系统性风险,该风险可以通过贷款的分散化来规避,也就是说在经营状况正常的情况下,投资者和担保机构不对非系统性风险进行分担。B点以上的就是系统性风险,BC之间的高度代表投资者所能承担的系统性风险,CD之间的高度代表担保公司所能承担的系统性风险。由于担保公司要对不能偿还的证券化产品进行担保,所以他们承担的系统性风险要高于投资者。从t1到t3证券化产品的不断创新过程中,系统性风险先上升后下降,到t3点,系统性风险最低。过了t3点,一些分担者在承担风险的同时获得了很高的收益,他的效用水平是上升的,但其效用水平的上升是以别人效用水平的损失为代价的。因此从此点开始,系统性风险开始上升,并且不断超过投资者和担保公司所能承担的水平。这主要表现在,各种投资银行对证券化产品进行再次打包而发行各种衍生产品,包括CDO以及各种CDS等,对冲基金、保险基金、私人股权公司以及养老基金等新型金融机构开始购买这些产品,并采用非常高的杠杆率,这样风险在不断地转移过程中被放大了,同时系统性也不断地上升和放大,在这一过程中,以房地产为首的资产价格也在不断地上涨,并出现资产价格泡沫。我们假设t5在点,由于货币政策当局意识到资产价格泡沫的存在,他们采取了紧缩的货币政策,这时,系统性风险就会转化为损失,这一点也是投资者和担保机构所能承担的系统性风险水平的最大值,过了t5点,经济中的系统性风险水平超过了投资者和担保机构的承受能力,此时系统性风险就会转变为损失,很多借款者无法还贷,购买证券化产品的投资者得不到偿还,资产的价格大幅度下跌,大量的金融机构破产,金融体系变得不稳定。

2.风险转移功能导致了抵押贷款机构的道德风险

从上面的分析可以看出,抵押贷款机构通过发行证券化产品将初始借款人的信用风险转移给市场上的投资者,同时他们相信不管是提供何种信贷标准的抵押贷款,他们总能够通过证券化的手段将初始借款人的信用风险转移出去,因此他们就会放松对抵押贷款等资产质量的监督、管理以及规模的控制,由此导致证券化产品基础资产质量的下降。这种导致抵押贷款借款人违约风险波动的道德风险,正是由于资产证券化的风险转移功能所导致的,并且这种道德风险也不易被证券化产品的投资者所观察到。

3.风险转移功能导致了抵押贷款经纪人的道德风险

抵押贷款经纪人主要是负责借款人的贷款申请,并对借款人进行信用和财务评估等,同时也提供不同层次的信息咨询服务,而抵押贷款机构负责发放贷款,抵押贷款机构发放贷款与否主要是参考经纪人的意见。由于经纪人的资金收入是以其业务规模来衡量的,其推销的业务越多,收入就越高。在资产证券化这一金融创新机制存在的情况下,经纪人发现抵押贷款机构可以通过风险转移功能将借款人的信用风险转移给市场上的投资者,因此在利润的驱动下,资信审查不到位、提供虚假信息甚至掠夺性贷款(即主动向抵押贷款借款人恶意推销贷款,并在推销中有可能存在误导和欺诈行为)等现象就会出现,因为他们认为不管是何种质量的抵押贷款,都可以通过证券化的风险转移功能将风险转移出去,由此导致运作中的道德风险。

4.风险转移功能导致了信用评级机构的违规运作

信用评级的主要作用是揭示信用风险,帮助投资者进行投资决策,同时其收入也是以其评级债券的规模来决定的。在次贷危机中,和抵押贷款经纪人相似,信用评级机构为了获得更高的利润收入,不惜和抵押贷款经纪人以及抵押贷款机构进行勾结,盲目提高住房抵押贷款支持证券的信用等级,因为他们也认为风险可以通过证券化的风险转移功能转移出去,并且他们只看到了信用风险转移这一现象,并没有考虑风险转移所造成的后果,由此导致证券化产品信用等级的虚高,误导了投资者的投资决策。

(二) 资产证券化的增大流动在次贷危机中的作用

1.增大流动导致了抵押贷款机构的道德风险

抵押贷款机构可以通过资产证券化这一功能来增大自己的流动性。但在本次次贷危机中,这一基本功能被过度滥用了,因为抵押贷款机构认为,其可以不断地通过证券化运作将一些缺乏流动性的资产变现,这样其就有更多的流动性资源来发放抵押贷款。为了使利润水平增加,抵押贷款机构会有更大的动机来发放抵押贷款,这样在运作中就忽视了对初始借款人信用等级和财务状况的调查,放松了对抵押贷款资产的监督,由此导致了运作中的道德风险。

2.增大流动导致了内生流动性的扩张

抵押贷款机构通过资产证券化实现了流动性的增加,而证券化产品的购买者,比如投资银行也可以将其持有的证券化产品为基础资产进行再次证券化,从而实现流动性的扩张。这种手段在本次次贷危机中被不断利用,也就是说只要资产证券化等金融创新工具存在,“投资约束”就永远不存在,市场中也就不会出现流动性枯竭。由于这一流动性不断增加的情况是在金融市场的内部实现的,而不是传统的通过向银行申请贷款来实现,因此这种流动性增加的方式也叫内生流动性的扩张。

但这种流动性的增加与资产的价格密不可分,一旦价格发生逆转,流动性的供给就会骤然减少,流动性危机就有可能爆发。本次流动性危机的爆发源于新的挤兑形式――“资本市场挤兑”,本次资本市场挤兑的特征主要表现在信贷市场发生违约,与信贷资产相关的各种证券化资产减值,投资者为了避免损失向市场套现,减少资金供给与资产交易,导致市场流动性危机爆发,而市场流动性危机的爆发会导致资产进一步减值,资金供给又会进一步减少,这样危机最终会传导到银行体系,因为随着银行持有的证券化资产不断减值,银行的抵押贷款也难以证券化,已设计好的证券化资产也失去了销路,银行的偿付能力就会丧失,偿付危机就会爆发,而传统的挤兑形式主要源于现金挤兑导致的现金流动性短缺或偿付能力的丧失。

3.增大流动导致了资产价格的泡沫

抵押贷款机构通过资产证券化的增大流动为其提供了充足的流动性,这样他们就有足够的资金来发放抵押贷款,导致大量的信贷资金流入住房抵押贷款市场,引起房地产价格的不断上涨,巨大的资产泡沫就形成了。若房价上涨速度和租金上涨速度持平,表明房地产市场不存在泡沫,但美国在1998年到2007年这一区间内,房价的上涨速度始终快于租金,表明美国的房地产市场存在巨大的泡沫,而到2007年、2008年以来,房价触顶回落,房价的增速逐渐向租金靠拢,表明市场在挤出泡沫。由此可见,在次贷危机爆发之前,美国房地产市场确实存在巨大的泡沫,而资产证券化的增大流动是泡沫形成的罪魁祸首。

四、对策与建议

不可否认,资产证券化在运作过程中存在一定的优越性,并对经济的发展也有极大的促进作用。但从本次次贷危机中可以看出,资产证券化的基本功能被过度利用和滥用了,从而导致了系统性风险的积累、各种道德风险的形成、内生流动性的扩张以及资产价格的泡沫,因此我们认为,在资产证券化的运作过程中要实施一定的监管,保持金融监管与金融创新之间相协调。在加强监管方面,完善监管的法律体系和组织框架,以及加强对抵押贷款机构、SPV、中介服务机构以及各类投资者的监管,并认为,要防止对发放住房抵押贷款机构的监管失误和监管者的监管缺位、防范资产证券化运作中存在的各种委托――问题、加强对资产证券化等金融创新产品的风险管理,同时要明确监管当局的监管权限、加强信息披露、加强资产证券化监管的协调以及正确处理金融创新和金融监管的关系;在信用评级方面,要加强信用评级机构跟踪评级和利益冲突规避机制的建设、加强对信用评级机构的监管、提高评级机构的透明度以及强化评级机构的数据积累,另外也要防止评级机构技术层面上的缺陷、评级垄断、评级模型及标准的差异以及债券发行后评级机构跟踪标准不同等问题;要构建资产证券化的风险预警机制,应从风险识别、风险预警和风险对策三个方面来构建。

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次贷危机资产证券化范文第3篇

[关键词] 美国次贷危机 资产证券化 巨灾保险证券化

2008年初我国南方大部分省区发生的雨雪冰冻灾害及“5.12汶川大地震”，一次又一次地引起我国对巨灾保险及其证券化的关注。然而爆发于2006年的美国次贷危机，不仅对美国经济，而且对全球经济的发展都产生了巨大的影响。由于资产证券化在次贷危机中扮演了重要的角色，因此，在开展巨灾保险证券化时，有必要借鉴美国次贷危机的教训，防范巨灾保险证券化可能存在的不利影响。

一、美国次贷危机的基本概况

在美国，根据借款人的信用度不同，可以将借款人分为优级和次级两类，美国银行把能够按时付款的消费者的信用级别定为优级，把那些不能按时付款的消费者的信用级别定为次级。次级贷款就是指金融机构对次级借款人所发放的贷款。

次贷危机又称次级房贷危机(subprime lending crisis) ，也译为次债危机。由于利率提高，次级贷款人不能如期偿还本金与利息，并且房地产价格下跌，引起抵押品价值下降，不能够弥补贷款的本金与利息，从而使抵押贷款银行遭受巨大损失的现象，称为次贷危机。美国“次贷危机”从2006年春季开始逐步显现，2007年8月席卷美国、欧盟和日本等世界主要金融市场。

从2001年开始，美国金融当局实行了宽松的货币政策。2001年初美国联邦基金利率下调50个基点开始，美联储的货币政策开始了从加息转变为减息的周期。连续13次降息后，到2003年6月，联邦基金利率降低到1%，达到过去46年以来的最低水平。宽松的货币政策环境，反映在房地产市场上，就是房贷利率也同期下降。30年固定按揭贷款利率从2000年底的8.1%下降到2003年的5.8%；一年可调息按揭贷款利率从2001年底的7.0%，下降到2003年的3.8%。在这种条件下，银行不断降低贷款的条件，发放了大量的房地产抵押贷款，由于利率不断下调，房地产价格不断上涨，房地产次级抵押贷款所隐含的危机并没有显示出来，更加纵容银行与借款人不断地增加房地产抵押贷款数量。由于房地产抵押贷款银行积累了大量的房地产抵押贷款，占用了大量的资金，为了盘活这批存量资金，房地产抵押贷款银行通过资产证券化的方式，将大量的房地产抵押贷款，包括大量次级抵押贷款，通过打包重组的方式进行资产证券化，发行资产支持证券，出售给投资银行、保险基金、养老基金等机构与个人。

从2004年6月起，美国金融当局开始提高利率，由此拉开了从紧货币政策的序幕。到2005年6月，经过连续13次加息后，联邦基金利率从1%提高到4.25%，到2006年8月，联邦基金利率上升到5.25%。随着联邦基金利率的提升，银行的贷款利率也不断上调，许多的次级贷款人无力承受高额的利息支出；随着利率上升，房地产价格开始下降，银行也无法通过出售房地产抵押品的方式，安全地收回本金与利息，结果导致按揭违约风险的大量增加。

随着次级贷款危机的产生，以次级贷款为基础的各类衍生金融产品，包括资产证券化产品也随之爆发了危机，从而使购买这类衍生产品的机构与个人遭受了大量投资损失，进而对美国经济及全球经济产生了重大的不利影响。

二、资产证券化在次贷危机中的作用

这次美国次贷危机之所以对全球经济产生巨大影响，资产证券化在其中的作用不可忽视，资产证券化贯穿于美国次贷危机的全过程中，对次贷危机的进展起到了推波助澜的作用。

1.隐藏风险。与优级贷款相比，次级贷款原本就是含有一定金融风险的贷款。投资银行在资产证券化过程中，通过资产池构建、信用增级、分档等结构性金融手段，以原本信用级别较低的次级贷款为基础资产，却创造出信用级别较高的以次级贷款为基础的各类衍生金融产品，结果资产证券化产品就将原生产品――次级贷款的风险隐藏了起来。由于大多数投资者缺乏比较专业的金融知识，他们在投资于这些衍生金融产品时，并不能够准确识别隐藏在这些衍生金融产品后面的金融风险，再加上投资银行等金融机构的误导宣传，刺激了资产证券化产品市场的繁荣。更加严重的是，当房价下跌，次级贷款人无力偿还银行贷款时，原生产品――次级贷款市场的危机已经产生。但是，衍生金融产品――资产证券化产品市场的危机还未显露，这又进一步隐藏了次贷危机的风险，推延了人们对次贷危机的早日防范。

2.传导风险。抵押贷款银行发行抵押贷款为支持的证券化工具的本来目的是为了分散风险，但随着资产证券化工具的产生，这些风险被转移到投资者手中，一旦抵押贷款危机产生，这种风险就会进一步波及到投资者，使风险迅速地传播开来。如果没有进行资产证券化，次级贷款的风险仅是在次级贷款的借贷双方之间。然而在进行资产证券化的条件下，次级贷款的风险就通过资产证券化产品进一步传导给资产证券化产品的投资者，又通过这些投资者将风险更加广泛地传播到世界各地。

3.放大风险。美国次贷危机对全球经济的重大影响，使人们再次地认识到衍生金融产品所具有的双刃性：即衍生金融产品既具有分散风险的作用，同时其本身又会产生新的风险，并且会导致风险进一步扩张放大。次级贷款本身的规模是有限的，所涉及到的主体也是有限的。但是通过资产证券化，一级又一级的衍生金融产品被创造出来，并且进入金融市场。当无数的投资者无数次交易这些衍生金融产品时，使越来越多的投资者被卷入进衍生金融产品市场。次贷危机爆发后，不仅波及次级贷款主体，而且也波及衍生金融产品的投资者，使风险数倍放大。

三、对我国开展巨灾保险风险证券化的启示

巨灾保险风险证券化是资产证券化家族中的新成员，这次美国次贷危机的产生，不得不引起我们对巨灾保险风险证券化的进一步思考，为了防止巨灾保险证券化可能对我国经济给的负面影响，我国在巨灾保险证券化中应该汲取美国次贷危机的教训，防范巨灾保险证券化可能产生的风险。

1．加强对原生金融产品的控制，保证巨灾保险证券化有一个比较稳定的基础。从美国次贷危机中可以发现，原生金融产品的危机，会导致衍生金融产品产生危机，并且将危机加以放大。只有严格控制原生金融产品的风险，才会使衍生金融产品有一个良好发展的基础。否则，就会使原生金融产品的风险迅速波及到衍生金融产品，并且通过衍生金融产品的放大作用，对社会经济产生更大的危害。

因此，我国在开展巨灾保险证券化中，首先需要严格控制原生金融产品――巨灾保险的风险。巨灾保险是一种发生频率低，但是损失金额巨大的保险，其隐藏的风险就是可能会导致保险人产生偿付危机，进而会导致保险公司破产倒闭。为了防范这种风险，在巨灾保险证券化中，可以通过两个方面加以避免：第一，风险隔离。在巨灾保险证券化中，要确保基础资产真实销售给特殊目的机构，以实现风险隔离；第二，建立财政支持的巨灾风险保险体系，在制度上消除因巨灾保险风险而导致的保险公司破产倒闭的发生。从各国的实践上来看，巨灾保险完全靠商业化运作是无法顺利实施的，也是商业化的保险公司所难以承受的风险。巨灾保险具有政策性保险的性质，必须要有国家财政的支持，商业性的保险公司与再保险公司只能承担部分的巨灾风险，超过保险公司负担部分的风险，必须要由国家财政予以解决。只有建立了以财政支持为基础的巨灾风险保险体系，才能在制度上保证保险公司不会因为巨灾风险而发生破产倒闭的现象。

2.在构建资产池上，隐含风险较高的资产应避免进入资产池。次贷危机之所以会波及到资产证券化产品，主要原因在于资产池中混入了大量风险较高的不良资产。正是这部分不良资产风险的爆发，才影响到了资产证券化工具的品质，引发了次贷危机发生。所以，我国在开展巨灾风险证券化实践的初期，要严格控制进入资产池资产的质量，保证进入资产池的基础资产有较高的信用等级，保证资产池的质量。

3．加强对资产支持证券设计的监管。美国次贷危机影响之所以如此巨大，与资产支持证券的设计有密切的关系。资产池的信用增级、衍生产品的设计层次与资产支持证券的发行规模等方面存在着许多问题，金融机构对投资者产生了一定的误导，过分扩大了投资者的范围，由此导致危机传导过快、波及面过广。我国在开展巨灾保险风险证券化中，要科学的设计巨灾保险风险证券化产品，严格地进行信用评级，控制资产证券化的发行规模，限制投资者的范围，减少衍生产品的层次，使我国巨灾保险风险证券化有一个比较稳定与良好的开端。

参考文献：

[1]中国人民银行:中国金融稳定报告2006[M].北京:中国金融出版，2006:80～102

次贷危机资产证券化范文第4篇

【关键词】资产证券化 抵押贷款 次贷危机

一、资产证券化

（一）资产证券化的利弊

资产证券化是将一组流动性较差的贷款或其它债务工具进行一系列的组合包装，在此基础上配以相应的信用评级，将该组资产的预期现金流的收益权转变为可在金融市场上流动、信用等级较高的债权型证券的技术和过程。

首先，资产证券化降低了商业银行长期贷款的风险，减轻了银行的坏账率;其次，资产证券化提供了新的投资渠道;第三，资产证券化丰富了银行的金融创新业务有望成为商业银行新的利润增长点。

但资产证券化也是一柄双刃剑，正是对次级抵押贷款的证券化引发了美国的次贷危机。随后，次贷危机引发的信用风险最终演变成金融危机，逐步蔓延到实体经济，成为一场全球经济危机。

（二）资产证券化的核心原理

资产证券化的核心原理是指对被证券化的基础资产进行现金流分析。证券资产风险大小的核心因素是基础资产能否产生预期稳定的现金流，当基础资产的现金流是可以预期的，由该基础资产支持的证券才有确定价值，证券评级机构也才能据以对证券进行评级。

资产证券化涉及到资产重组、风险隔离和信用级。资产重组是资产的所有者或支配者为实现资产证券化目标，对其资产进行重新配置与组合，来实现资产收益的重新分割的行为;风险隔离是指将基础资产的风险与基础资产持有人其他资产的风险隔离开，以降低证券投资者的风险;信用增级是指通过信用增级方式来保证和提高资产证券的信用级别。

二、次级抵押贷款业务

（一）次贷产品设计

首先，住房抵押贷款公司为中低收入的次贷申请者开发出多种抵押贷款品种，主要品种为可调整利率抵押贷款（ARM）。ARM产品有一个共同特点，即最初几年的利率是固定的，且低于市场水平，被称为诱惑性利率。一旦几年后利率重新设定或本金重新计算，借款者的还款压力将会骤然上升。对于大多数中低收入购房者，重新设定还款利率后的月供是难以支付的，唯一的期望就是房价继续上涨。

其次，投资银行向住房抵押贷款公司购买抵押贷款组建资产池，设计出住房抵押贷款支持证券（MBS），销售给二级市场的机构投资者。投资银行一般要对MBS产品分为优先级、中间级和权益级，每一级证券都以自己的本金为限为上一级证券提供全额担保。

对于中间级MBS而言，由于信用评级相对较低，流动性较差，为了满足投资者的需要，投资银行往往以中间级MBS为基础进行再证券化，相应的证券称为担保债务权证（CDO），CDO产品亦分为优先级、中间级和权益级。

三、次贷危机的爆发

（一）攀升的利率刺破房地产泡沫

2002年美国经济出现了回暖迹象，其中房地产行业的复苏起到了重要作用。在市场繁荣的时候，住房抵押贷款公司在高利益的驱使下，把目标瞄准了没有资格申请优质贷款的潜在客户。在房价上涨期间，房屋业主可将被抵押的房屋增值部分以较低的利率再次抵押，获得的资金用于偿还前期贷款和消费，甚而投资于股票市场。

低利率政策推动了贷款的增加，过剩的流动性促使物价上升。随后，美联储连续上调联邦基金利率，基准利率的上升逐渐刺破了美国房地产市场泡沫。次级抵押贷款者进入利率重新设定期，借款者面临的还款压力骤然增加，与此同时房地产业进入萧条期，借款者很难获得新的次贷，即使出售房地产也不能偿还本息，违约风险全面暴露。

（二）住房抵押贷款公司资金链断裂

当房地产市场处于景气周期之中，对住房抵押贷款公司来说，发放次贷的动力就会强于优质贷款，原因在于①发放次贷可以获得更多的利息收入;②只要作为抵押品的房地产价值上升，即使出现违约，住房抵押贷款公司也可以通过没收拍卖房屋收回贷款本息;③房地产金融机构可以通过证券化，将与次贷相关的风险转移给资本市场。

但是一旦次贷的违约风险全面释放，住房抵押贷款公司必然最先遭受沉重的打击。购房人无力偿还贷款使住房抵押贷款公司现金流出现断档，不良贷款比率迅速上升，公司资金周转困难。而次贷危机的爆发也给证券化市场带来极大的负面影响，争先恐后的抛售相关资产，使得住房抵押贷款公司无法通过信贷资产证券化进行再融资，大多数公司濒临破产边缘。

四、次贷危机的启示

（一）对个人投资者的启示

对于投资次级抵押贷款的个人投资者而言，必须熟悉次贷产品的风险根源及其传导机制。金融衍生产品可以通过不同的方法进行创新，但其只能转移和分散风险，却不能消除风险。作为个人投资者，如果想投资类似基于次贷而设计出的衍生产品，必须熟悉该衍生产品，掌握该产品风险的根源、分散原理及利益分配原则。

（二）对金融机构的启示

金融机构作为资本市场中的强势力量，为了群体的经济利益，可以设计出各种各样的金融衍生产品，并以设计的衍生产品为平台和依托来实现利益最大化，这本来无可厚非。但金融投资不应该为了短期的利益而侵害广大个人投资者的利益。

最理想的平衡点应该是机构投资者和个人投资者实现长期共赢，追逐长期利益的实现。

（三）对监管者的启示

次贷危机使我们深切地感到单凭市场的力量很难消除道德风险，因为每一个市场参与者都以实现个人利益最大化为目标，这就要求监管部门能够及时更新市场规则，积极对市场加以引导，严厉打击违规行为。

监管者也应该根据市场情况，积极做好相应的措施，做好宏观调控，使市场保持稳定健康的发展。

参考文献：

次贷危机资产证券化范文第5篇

关键词：房贷资产证券化 次贷危机 风险控制 成因透视

美国次贷危机的爆发暴露出美国房贷资产证券化市场存在严重问题，让我们对房贷资产证券化产生了质疑：是否这一金融创新工具在实践过程中还有许多鲜为人知的纰漏和不足，美国次贷证券化过程中是否做好了相关风险控制？

一、美国次贷危机起源与影响

美国的次级抵押贷款大多是前几年住房市场高度繁荣时贷出的。相对于主要抵押贷款利率，次级贷款的

贷款人面临着高于平均水平的还贷利率，风险性较高，所以当宏观经济发生逆转时，这些贷款人的违约风险将急剧上升。可是就是这样一种高风险的贷款产品，它的规模却在近几年急剧扩张并多次资产证券化，急剧的规模扩张和高度的证券化比例为次贷危机埋下了隐患。

2004年2季度以来，美国优质贷款拖欠率略有抬头，但次贷拖欠率却大幅上升，从10.4%升至13.5%，是同期优贷拖欠率的5倍多。2007年3月13日,美国第二大次级抵押贷款公司――新世纪金融公司,被迫提出破产保护申请，当日道琼斯指数跌1.37%，由此揭开了次贷危机的序幕，产生巨大的蝴蝶效应，此后“多米诺骨牌”纷纷倒下。

二、美国次贷危机表层原因分析

（一）宏观经济上升阶段――危机的孕育阶段

2000年，美联储为了刺激经济，大幅削减联邦基金利率，强行向市场注入流动性,在短短两年内美国经济就开始进入复苏。美国经济复苏的过程中，房地产市场起到了最重要的作用。而利率政策在房地产市场调控中发挥着核心作用。从2000年美联储宣布利率下调50个基本点，由此拉开了美国降息的序幕。2001年后，美国进入了一个降息周期，经过连续13次降息，最终在2003年6月将联邦基金利率降至1％。在美联储的引导下，美国金融环境十分宽松。在极低的利率环境刺激下，大量资金流入房地产市场，房地产价格节节攀升，房地产市场成为拉动美国经济增长的主要引擎。但是房价上涨并没有大幅度增加购房者的偿付压力。低利率成为支撑高房价、高销售量的主要因素。

（二）宏观经济下降阶段――危机的爆发阶段

美国房地产繁荣催生较严重的泡沫现象。从2004年开始，美国房地产的待售房比例急剧攀升，明显处于供过于求的状态，美国家庭房产的平均价值相当于家庭平均收入的3倍以上，达到近40年来的最高值。但自2004年6月起，美联储连续17次加息，将短期利率由1％提升至5.25％。提升利率对美国房地产产生了多方面的降温作用，有效抑制了房地产信贷消费，加重了购房者的还贷压力，挤压了房地产开发商的利润空间。据美国商务部公布的数据，2007年美国新房销售连月出现下降，美国房地产市场过热现象得到遏制，房地产市场也同时进入衰退周期。此时，原来通过次级抵押贷款购买房屋的消费者，在房价下跌而利率又不断升高的双重夹击下，已无力偿还贷款，违约率逐渐上升，并最终升级为次贷危机。

三、次贷危机深层次原因透视

探究美国次贷危机的深层原因，应该首先从资产证券化流程进行深度剖析。首先，在利益驱使下，次级贷款经纪人通过各种方式，甚至猎杀放贷和欺骗贷款让借款者接受可能并不是很适合他们的贷款。这在一定程度上增加了原始资产贷款池风险。其次，次级贷款经过证券化和再证券化（包括担保债权凭证CDO的创设、信用违约互换CDS的创设和ABX指数的创设），使得建筑在次级抵押贷款这种基础资产上的信用衍生品大楼越来越高，经过多次打包重组后，形成了巨大的“次贷”衍生品泡沫市场。但是随着美国房地产市场的降温和加息周期的到来，次贷借款人无法按时偿还债务，引起次贷质量的严重恶化，次贷债券的评估价格随之下降，金融衍生产品价格也纷纷下跌。最后，很多对冲基金亏损严重，这时投资者“用脚投票”，直接导致对冲基金资金链断裂，最终引发危机爆发。

通过对次贷证券化流程进行剖析，本文认为次贷危机爆发的深层次原因可以从两个方面进行探讨：一是金融创新工具本身具有的缺陷，二是美国次贷证券化过程中的风险防范不到位。

（一）金融创新工具本身缺陷

首先，资产证券化过程中没有实现资产池的“真是出售”。 “真实出售”，本意在于让特殊目的实体（简称SPV）远离由于贷款机构的破产而遭致的风险。但是从美国次贷危机中发现，这种制度设计存在一些问题，主要表现在证券化在分散贷款机构的次级房贷的风险的同时，淡化了贷款银行对借款人信用风险的防范意识。传统的房贷由银行承担相应的损失，因此银行对房贷对房贷的风险控制较严。但是由于证券化金融创新工具的使用，债务以房贷抵押证券的形式出售给投资银行，后者又将其包装成不同的投资品卖给投资者。在此过程中，购房贷款“证券化”了。通过证券化，美国的房贷信用风险从银行分散到了二级市场。

第二，资产证券化本身的复杂性给参与主体带来认识上的困难。作为一种新型金融创新工具，美国次贷进行多次证券化，并运用了复杂的金融衍生产品，使得资产证券化的整个过程变得更加扑朔迷离。证券化的复杂性至少造成两个后果：一方面使得证券化的参与方以及监管机构对房贷信用风险的影响界面和影响深度的估计和监控变得十分困难。这使得美国次级房贷市场的信贷风险较快和较容易地从地方和行业蔓延到整个经济和全球；另一方面，资产证券化涉及众多的参与方，给次贷借款人的利益保护带来了困难，使得借款人对自身的风险认识不足，以致风险在冥冥之中不断积累。

第三，资产证券化把原本集中于金融机构的信用风险，分散到了整个的资本市场。资产证券化并不能消除风险，只能分散风险。在美国，多次证券化和衍生金融工具的运用使得次贷的原始信用风险获得无限的放大。证券化的这一特点造成严重后果：证券化在将地方和全球资本市场联系起来的同时加强了次贷信用风险与其它风险的相关性。这种相关性导致次级房贷危机所触发的其它风险的增长，使次级房贷由行业信用风险转移为广泛的清偿风险和经济衰退风险。

（二）资产证券化风险控制缺失

1．原始资产池的信用风险

（1）系统性风险。系统性风险也就是宏观经济风险，美次贷中表现为房地产市场的降温和加息周期的到来。美国次贷危机的形成过程中，包括所有的金融机构、投资者都错误了估计了美国的经济形势，过分乐观地看待美国的房地产市场，同时也没有做好风险准备的计提工作。以新世纪金融公司为例，公司对宏观经济风险缺乏准确判断，违约风险准备金提取不足，当房地产转入熊市时，违约就成为系统性风险，最终导致破产的下场。

（2）非系统性风险。非系统性风险是与借款人的信用状况联系密切的风险，是由于原始借款人的还款能力存在问题而引发的违约风险。在美国,不同信用评级的人在贷款时享受不同的贷款利率，次级抵押贷款大部分是针对信用分数低于620分,收入证明缺失,负债较重的人,其利率通常比优惠利率高2%到3%，因而当宏观经济出现逆转时，次级贷款借款人相对于优质贷款借款人有着明显较高的违约率，美国次贷资产池确实存在非常严重的非系统性风险，即信用风险。

2．证券化结构设计风险

（1）破产隔离风险。美国大部分次贷资产打包出售给了SPV，即“真实销售”，成功地实现了第一层次的破产隔离，但是第二层次的破产隔离却没有实现。为了获得更高的利润，SPV会自己保留低级别级证券，或者对低级别的证券保留赎回权，这些低级别的证券风险具有很高的风险，很多都没有经过信用评级机构的信用评级。如此的结构设计导致SPV的破产风险，没有实现SPV的完全破产隔离直接导致了资产证券化结构设计的失败。当次贷借款人大量违约时，就出现了SPV的破产现象。

（2）信用增级风险。美国次贷证券化中运用的内部增级手段主要就是优先/次级证券安排，在美次贷中表现为优先档证券、中间档证券和股权档证券。这种设计的直接结果就是，原始基础资产池的违约风险集中在了只占20%的低级证券当中，使这部分证券的风险急剧上升。由于风险过度集中，低级证券的抗风险能力严重不足，最终还是会影响到高级证券的偿付，无法实现内部信用增级的目的。

（3）第三方风险。美国次贷危机中第三方风险表现得尤为显著，特别是信用评级公司扮演了极其重要的角色。在结构性衍生信贷市场中，由于信息高度不对称，投资者严重依赖于评级公司的报告做出决策，但是大量评级为AAA和AA级的债券，事后证明价值被严重高估。信用评级机构对整个宏观经济的错误判断和对次贷市场过分乐观的估计，给投资者带来巨大的风险。美国信用评级机构主要存在评级机构监管缺失、信用评级机构和证券发行人、承销商之间存在严重利益冲突和信用评级行业由于缺乏竞争导致道德风险缺失等问题。

四、结论与启示

随着房价上涨，中国抵押贷款大量发放，抵押贷款风险开始显现。中国政府和金融机构应该充分认识次贷危机的成因及不利影响、积极加强住房信贷市场危机监控、完善房贷信息管理系统、调节住房需求、加强房贷法规建设、理性对待美国的住房金融创新，保证中国住房抵押贷款的安全运作和金融市场的健康稳定发展。

参考文献：

[1]宾融.住房抵押贷款证券化机制和实证分析[D].中国社会科学院研究生院博士论文，2001.

[2]李云林.美国为什么会发生次贷危机？[J].中国投资，2007,(12) ：119