股权结构的设计

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股权结构的设计范文第1篇

[关键词] 股权结构 公司治理 机构投资者

所谓股权结构,也称股本结构,实际上是指股东的产权结构,即公司股东的权益构成和分布状况。公司治理不仅仅涉及所有者对经营者的约束与激励机制设计与制度安排,也涉及所有者之间约束与激励制度安排;不仅仅是内部治理,也涉及到与股东、债权人、供应商、雇员、政府和社区等所有利益相关者的关系问题。西方现代公司治理理论认为,公司治理结构是在股东产权与法人产权既分离又联系的基础上形成的,股权结构是公司治理结构的基础,其设置状况是否合理对公司治理结构的效率有着决定性的影响。因而,在设计公司治理结构时,应当首先设置一个合理的股权结构。

一、优化我国上市公司股权结构的路径分析

从理论上讲,股权分散和股权集中两种股权结构的公司治理状况都各有利弊,国内外专家对这两种股权结构孰优孰劣的争议也很大,没有定论。因此,分析我国上市公司股权结构的优劣、探索我国上市公司股权结构的完善途径的同时,一定要考虑我国现有的经济体制以及社会环境,包括经济制度、法律制度乃至中国传统人文特征等种种影响因素,不能一概而论,关键是一定的股权结构要在公司治理中发挥最佳作用必须依赖于法律和市场环境。就目前我国的法律和市场条件来看,分散型的股权结构在我国是行不通的,证券市场的不成熟和相关法律法规的不完善,缺乏分散化股权结构所要求的外部条件,无法使公司外部治理发挥作用,而且这些因素也不是一朝一夕就能改变的。所以在“我国的总体经济环境下,盲目的提高股权分散化是不切合实际的。”

依照前述对中国上市公司股权结构的特征分析中可以得出,我国股权结构的结症不在于股权的集中,因而,在考虑我国股权结构的完善途径时,必须通过引入机构投资者,转变国有控股公司的职能等措施建立相对集中的股权制衡模式是我国现阶段改进公司治理,优化股权结构的现实选择。

二、逐步减持国有股,以有效的股权制衡改善公司治理

进行国有股减持,降低国有股的比重,提升社会法人股东和社会公众股东的持股比例,完善上市公司的股权结构,建立科学合理的公司治理机制,这已经是社会公众和学界普遍认同的观点。国有股减持模式有两种基本模式:一是公开市场模式,即通过证券市场(公开市场),将国有股上市流通,公开出售给数量众多的投资者,国有股减持和流通同时实现。二是私下市场模式,即通过私下市场,将国有股出售给少数投资者,但国有股暂不上市流通。

从政策法律的角度上看,公开市场操作透明性高,容易监督,但涉及公众利益较多,易引发市场风险,这就要求政府对国有股减持的态度要明确,要协调流通股东、国有股东及社会集团的利益分歧。私下市场模式则不涉及国有股上市流通问题,不会直接引发多方而的利益冲突,但是在透明度较低的私下减持中,国有资产流失、腐败和贪污、中小股东利益受损等情况在所难免,这又要求政府必须有一整套非常严密的监督机制和完善的法律环境。在我国现有的条件下,这两种模式的实施都面临着一定的困难,应采取两种模式中适合我国上市公司实际的方法进行操作。

三、大力发展机构投资者,改善公司治理结构

机构投资者,是指接受投资者委托、以证券投资为主要获利方式的专业资产管理机构。就我国目前的股权机构而言,“一股独大”的现象较为突出,大股东常利用其在公司治理中的优势地位而侵害小股东利益,但小股东由于参与公司治理的成本较高,通常也不愿意花费成本去收集信息,行使对董事会的监督与控制权利。有学者提出,理想的公司治理机制是大股东掌握控制权,同时有完善的体制保障小股东权益。这种情况下,机构投资者的特点决定了他们可以成为现代公司治理机制的重要环节。机构投资者具有其它股东所不具备的优势,已解决了小股东没有的规模效益、同时也消除了大股东及内部人控制所缺乏的外部独立性与公开性,机构投资者产生的目的就是为个体投资者规避投资风险,增加投资收益,作为受托人,它们将个体投资聚集起来,实施集中管理。他们有责任监督持股公司运行情况,也有能力参与公司治理,改善公司绩效,实现投资收益最大化。发展我国机构投资者的措施与策略:

首先,要注重机构投资者创新能力的加强。提高创新能力是发展机构投资者的根本途径。而对新的市场环境和机制变化,机构投资者要紧紧抓住经济结构战略转型的机遇,提高创新水平与核心竞争能力在下一步机构投资的发展创新过程中,应该注意以下三个方面的问题:

1.要积极跟踪市场变化,提高产品创新、组织创新和制度创新的水平。

2.要坚持循序渐进,合理掌握转轨市场的创新步骤,不失时机地推进机构投资的发展进程。国内的机构投资者既要积极借鉴国际成熟的机构投资者的成功经验,也要正确认识到我国经济体制的转轨特点,综合考虑我国经济体制改革的实际进程,立足市场的真实需求,循序渐进的进行机构投资的发展创新。

3.创新也意味着会带来新的市场风险,带来新的监管问题。从这个角度上,完善监管法规,健全监管体制,强化风险管理在发展机构投资者的过程中是必要的。

其次,规范机构投资者的内部治理也是非常重要的。只有机构投资者具有一定的公司治理能力,才会对公司进行积极管理。倘若机构投资者没有优秀的管理人才和完善的管理体制,其本身的机制缺陷就会限制机构投资者的长期投资行为。随着机构投资者规模的扩大、机制的健全以及相应管理能力的提高,机构投资者对公司进行积极管理和监督的动机将相应增强,投资者的行为也将表现为长期投资有助于资本市场的稳定。

四、稳步推进股权分置改革,实现全流通,优化股权结构

股权分置,是指在中国的证券市场上流通股和非流通股在一个上市公司的总股份中存在的现象。在上市公司的运行中,由于非流通股的存在,致使股票价格的波动对非流通股股东几乎没有任何影响,价格上涨不会给他们带来任何收益,价格下跌也不会给他们造成任何直接损失。这样,非流通股股东就会形成自己的利益追求目标,由此也就形成了非流通股股东与流通股股东利益目标的背离。两类股票各有不同的成本权益收益和风险,拥有大量资本和权力的利益集团能以低成本获得高权益高收益低风险的非流通股,而社会公众股东却只能以高成本获取高风险低权益低收益甚至负收益的公众流通股。由于非流通股东无法分享二级市场的资本利得,不重视股价的表现,也不乐于分红派息,在新股溢价发行的条件下,必然导致上市公司的过度融资行为,使流通股东不堪重负。

从股权结构与公司治理的角度来看,股权分置存在的固有缺陷非常明显:股权分置造成了流通股股东和非流通股股东在首次发行股份、配股、增发新股、股利分配等方面都存在严重的权利不对称,流通股股东向非流通股股东支付了大量的转移性支付,其权利受到严重损害。股权分置使得企业治理结构的利益基础不一致,因而降低了企业运营的效率。所以股权分置改革的现实意义就在于解决目前股权分置的状况,改变这种特殊的股权结构,以建立起公司治理的共同利益基础,提高上市公司的运作效率,实现股东的最大利益。当然,我们也必须认识到,股权分置改革是我国市场体制改革中的一大难题,涉及到多方面的利益。因此,股权分置改革的推进要稳步进行,坚持一定的原则,平衡好各方面的利益关系。

如前所述,股权结构是公司治理的基础,不同的股权结构将会影响其公司治理模式的形成、运作及公司绩效的取得。由于公司的治理结构是否良好运作直接关系到股东权益是否完满实现,又因为股东权益的实现是公司存续的基本价值取向,因而在公司治理视角下的股权设置就显得尤为重要。

参考文献:

[1]徐晓松:《公司资本监管与中国公司治理》.知识产权出版社,2006年版

股权结构的设计范文第2篇

关键词：创业板 股权结构 公司绩效 多项绩效指标

一、引言

创业板GEM（Growth Enterprises Market）board是在我国股票市场运行了近十年的背景下成长发展起来的，至此已运行了近两年半的时间。其目的主要是扶持中小企业，为高科技企业提供融资渠道；促进企业规范运作，建立现代企业制度；为风险投资基金提供“出口”；为多层次的资本市场体系建设添砖加瓦。首先，由于此类高新技术产业的投资者更加看重的是企业的核心竞争力与成长潜力，而非企业的现有业绩与当前经济实力，所以创业板在上市门槛、监管制度、信息披露、交易者条件、投资风险等方面和主板市场有较大区别。然后，从中小企业自身来看，大多数中小企业在创业初期，其资本主要来源于:家庭成员的共同集资、朋友的拼凑、借贷或三者的组合，家族色彩浓厚，资本结构极不合理。进入创业板后，公司往往只是为满足入市要求而分出25%左右的流通股，前三大股东对股权的控制力极强。这样的流通股水平和股权结构显然是不够合理的。如果不结合各企业的具体情况进行及时、合理的调整，会导致公司的发展受阻、公司成员积极性削弱、中小股东的利益受到损害、甚至会给公司的带来更大的利益纠纷以至于解散或被并购。最后，股权结构是公司治理结构的重要组成部分，要研究创业板公司的公司治理问题就需要从股权结构的特征分析入手，研究公司股权结构的构成对业绩的影响，为优化我国创业板上中小企业的公司治理提供参考。由于创业板上市公司在主体资格、股本要求、董事、管理层和实际控制人等多方面与在主板市场上市的公司有很大区别，相应地，其股权结构特征与在主板市场上市的公司也有很多差异。本文将运用多种指标进行分析比较，将其股权结构的特征合理地量化；从各个角度出发探索、总结其股权结构的特征，从而为进一步研究最优的股权结构打下基础。目前创业板上市公司以公司创始人控股为主导，股权集中度很高，股权制衡程度较低，本文希望通过对创业板上市公司进行实证分析，考察创业板上市公司股权集中度与制衡度等因素对其业绩的影响。通过对这种关系的研究和把握，可以使已获得融资的创业板公司更好地促进企业对股权结构的优化，提高公司决策的效用，利用融资为企业的长远发展造福，促进市场对资源的有效配置。随着我国企业改革的深入、股份制度的发展和创业板的推出，各企业也暴露出种种公司治理的核心问题，如:委托、所有者的利益保护、者的激励与约束等问题。为防止少数大股东或经理人的“内部人控制”行为，从根本上解决公司治理的问题，需要通过构筑合理的股权结构来实现。有利于创业板上市公司治理结构与机制的完善。综上所述，本文将就创业板上市公司股权结构特征及其与公司绩效的关系进行研究分析。

二、文献综述

股权结构的设计范文第3篇

关键词：股权结构;治理方式;决策;发展;创新

中图分类号：F27 文献标识码：A

收录日期：2015年12月2日

一、不同类型的股权结构与公司治理的关系

股权结构通俗地讲就是公司股东的构成，这种构成包括股东的类型、各类股东持股所占比例、股票的集中或分散程度、股东的稳定性等。根据股权的集中程度，可以将公司中的股权结构分为三种类型分别是：高度集中型股权结构、高度分散型股权结构，适度分散型股权结构。公司治理是指公司诸多利益相关者的关系，主要包括股东、董事会、经理层的关系等，这些利益关系决定公司的发展方向和业绩，不同的股权结构有着不同的治理矛盾，以下论述不同类型股权结构与公司治理之间的关系。

（一）高度集中型股权结构。这种股权结构顾名思义，公司中的第一股东占据了绝大部分的股份，而其他的股东就只能被称之为小股份，瓜分第一股东所占据的股份之外的不到50%的股份。相对于中小股东来说，大股东对公司的经营有着更大的责任，而且公司经营状况的好坏也直接影响着大股东的权益，所以股权集中度程度高可以使大股东有动力监督经营者和管理者，控股股东直接参与董事会管理。高度集中股权结构可以在一定程度上有利于公司经营激励，可以减少交易费用，促进企业的发展，提升企业的整体效率使企业更好地发展。但是大股东可能会利用自己的控股地位对小股东进行剥削压迫，此时强制性披露信息制度等手段会成为保护小股东利益的利器，同时高度集中的股权不利于市场对企业的约束，难以遏制股权垄断现象。

（二）高度分散型股权结构。在公司中，所有的股东持股都不高于10%，就可以称之为股权高度分散。在这样的公司之中，没有大股东和小股东之分，所有人的持股比例都比较接近，使得公司的控制权从个别股东手中脱离，就产生了专业的投资人。但是股权的过于分散使得公司的所有权与经营权呈现出分离的状态，经营者和股东的利益无法一致，虽然拥有年薪制和股票期权等激励机制，但是作用依然不大，同时这种高度分散的股权结构使得持股人对公司的管理能力十分有限，每一个控股者都无法对公司真正的实施控制权，这样会使公司的实际控制权落到经理层手中，不利于公司的发展。股权的高度分散会使控股者只关注股票的涨落而不关注公司的管理经营和未来的发展前景，没有足够的动力促使他们参与到公司经营管理中来，这会使控股者对公司监管力度下降，并且中小投资者的利益得不到保护。

（三）适度分散型股权结构。这种股权结构的特点表现在虽然公司的股权比较集中，有较大的控股股东，但是其本身的股份数占有量没有超过公司股权的50%，并且公司股份中占据10%～50%的大股东也会对第一大股东进行制衡和约束，此时会形成若干股东相互制衡情况，这种股权结构是最有效率的。从目前的情况来看，这种股权结构能够很好地解决之前两种股权结构为公司治理带来的一系列问题。由于公司的利益与这些占据大额股权的股东息息相关，所以他们会积极主动地去发现公司治理中出现的相关漏洞和隐患，进而去做出相应的调整，而其他的中小型股东为了自身的利益，也会对这些大股东的权力进行监督，不会产生类似中小股东对公司不闻不问、坐享收益的情况。这样公司内部的所有事务会使得所有股东参与进来，提升了工作效率。但是当公司内几个重要的大股东利益取向不一样的时候，各方的博弈会不利于公司的发展。

二、我国公司治理中存在的股权结构问题

（一）股权结构较为落后。从我国目前的情况来看，有着高度集中和受限流通两种特点的股权结构仍然是我国上市公司中的主流股权结构。股权结构决定了公司治理的走向，在高度集中的股权结构之下，我国许多公司的管理方式都呈现出落后的面貌，公司的大股东掌控有绝对的权利，与经营者之间相互勾结，不仅侵害了小股东的利益，对于公司的长远发展来说也是极其不利的，所以公司能否在市场中获得理想的收益与长久的发展得益于股权结构是否合理。

（二）机构投资者方面不完善。与美国等发达国家相比，在机构投资者方面，我国的规模还较小，实际操作起来也没有十分流畅，而我国机构投资者很明显地表现出不愿意参与上市公司治理的情绪，这就导致我国的投资者市场发展起来仍然十分困难。

（三）民主管理存在漏洞。在过去，我国公司治理中曾经出现过“两参一改三结合”的民主治理方式，但是随着市场的不断发展，这种治理方式已经逐渐消失在了人们的视野之中，而我国的《公司法》中也详细地对公司治理进行了规定，表示只有国有独资公司的员工可以进入董事会，其他类型的公司员工最多只能进入监事会。在这一规定下，我国许多公司的职工都无法真正地参与进公司的管理之中，民主管理存在着相当大的漏洞。首先，在我国国有独资公司仅仅只占据了市场中的一小部分，而其他类型的公司则占据着市场中的大多数，导致大部分公司都无法实现民主管理;其次，虽然在《公司法》中对于公司的监事会有明文规定必须设立，但是在大部分公司中，监事会不可以单独行使监督权，行使监督权必须要经过董事会，这就导致在这些公司中，监事会成为了空洞的名词，不能真正地对公司的监管起到作用，从根本上将公司中的民主管理平衡打破。

三、如何解决公司治理中的股权结构问题

（一）改变股权高度集中的落后股权结构。在美国，股份制公司已经发展得十分成熟，大多数公司都采用分散的公司结构对公司进行治理。放眼国际，无论是美国、日本，还是德国等国家都在股份制公司的治理中取得了成绩，我国应当结合发达国家股份制公司的管理经验，并且结合我国本身的实际情况，来为公司设计出最符合公司发展规律的治理方式，制定最为合理的股权结构。这样的股权结构必须不能过于分散，也不能过于集中，而是在两者中间找到一个平衡点，将个人持股、法人机构持股与国家持股的比例均衡开来，既能有较大的股东为公司的发展掌舵，又能不忽视小股东的利益，激励小股东为公司的发展保驾护航。

（二）积极发展投资者。在美国，机构投资者已经占据了股票市场的半壁江山，投资机构的比例逐渐上升，个人投资者的比例却在逐渐减少。在我国，这种现象也初见端倪，机构投资者越来越多地涌入进股票市场之中，为股票市场带来一股积极的力量，并在最近几年之内获得了较为理想的成绩。截至2012年，我国的基金管理公司数量就已经达到了70余家，资产规模为2.6万亿元，而在这中间，有包括特定客户、社保基金等在内的非公开募集资产7，564.52亿元，超过了行业管理资产规模的二成，可见在我国发展机构投资者是有着良好前景的。要想从根本上将投资者市场作为公司发展中的一块重要战场，首先要做的就是将机构投资者的心态调整好，让机构投资者能够认识到科学投资的重要性，建立起长期投资、战略性投资的意识，保证公司能够实现长久稳定的发展，获取更加持久的回报。在积极发展投资者的战略手段之下，公司不仅可以实现公司治理结构的转换，将高度集中的股权治理结构打破，转变成为更加科学的股权治理结构，还可以使机构投资者随着公司的不断发展获取更大的利益，可谓是一举两得。

（三）完善公司治理结构。一个权力机构、决策机构、执行机构以及监督机构互相制约的公司治理结构才可以称之为一个完善科学的公司治理结构。针对我国大部分公司中出现的治理结构不完善、民主管理不科学的问题，可以参考德国对于董事会和监事会的设计工作。在德国，民主管理是公司治理的主题，职工能够派出代表进入到企业的监事会之中，让基层的职工对公司的发展进行监督和管理。我国可以效仿德国，在监事会中安排职工进入，通过职工来对公司进行监督，同时提高整个公司职工对于民主管理的热情，最大限度地发挥基层职工的工作热情，实现公司的良好治理与发展。

不仅如此，在我国公司中经常出现的经营者工作不积极的现象之下，公司可以通过更加丰厚的物质报酬手段来提升经营者的工作积极性，而公司如果能够将经营者可以获得的报酬与公司的实际命运相联系起来，则可以更大限度地让经营者保持充沛的热情投入到工作中去。公司可以通过工资、奖金、职务升迁等奖励手段来吸引经营者，在经营者取得了一定成绩之后，给予经营者相应的奖励，让经营者感受到自我价值的实现，从而以更加饱满的态度进行工作，形成良性循环。

四、结语

随着我国市场的不断发展和我国公司结构的日益完善，越来越多的公司认识到优化公司的股权结构对于公司发展的重要性。从目前的情况来看，我国公司股权结构治理改革工作还存在着一些问题，而不断结合公司的实际情况来寻找一种适合公司治理的股权结构，在此基础之上不断加强公司的民主监管，完善公司的各项制度，是公司未来发展重要目标。

主要参考文献：

[1]李莉，张晓昊.上市公司股权结构特征与公司治理路径分析――以国有企业为例[J].财会通讯，2011.36.

[2]李梅.股权集中度对公司治理绩效影响研究综述[J].商业会计，2014.7.

[3]陈健，贾隽.我国上市公司股权激励现状及影响浅析[J].财务与会计，2014.11.

股权结构的设计范文第4篇

论文摘要：国有股减持方案屡试屡败，究其愿意和减持目标不明，甚至不正确有关。本文试图从国有股减持与完善上市公司治理结构的辩证关系角度为制订国有股减持新方案，确立新目标提出见解。

国有股减持时下已成为国人关注的焦点，也成为证券市场上烫手的山芋。只要一谈国有股减持股民就色变。只要一谈国有股减持股市就风声鹤峡，股市就成灾。但国有股减持势在必行也已成为国人的共识。完善上市公司治理结构是国人关注的另一个焦点，上市公司造假，信息披露不及时，缺乏诚信等都与公司治理结构不完善有关。能不能双管齐下，合二为一寻找一种方案化解两大矛盾?本文便试图从分析国有股减持与完善上市公司治理结构的辨证关系人手作些探讨。

一、我国国有上市公司的股权结构对上市公司的治理结构的刚性制约

股权结构是指在一个上市公司所有的股东组成中各种所有制主体所持股票数量的比例。一般而言，把某种所有制占股权比例大数上市公司称为该所有制的上市公司。而这个大数一般而言是按绝对控股比例简单半数以上。如国有股占半数以上便称为国有上市公司，否则便是非国有上市公司。如果是法人股占多数便称法人上市公司，而我国国有上市公司便属于国有股权比例占半数以上这种情况。造成这种状况与我国股份制改造时的初衷相一致。当我们进行股份制改造时，为了维持国有经济在国民经济中的主导地位，那么国有股在各个股份公司就应当相应地居于主导地位，在公司的经营管理体制方面居于绝对的控股地位，所以在股权结构的设计方面，自然是国有股包括(国有法人股)，占绝对控股的51%以上。这是下限，而那些关系国计民生的庞大的钢铁、石油等支柱产业中国有股的比例更高达80%-90%以上。

所有制是产权制度的基础，产权制度则是所有制的法律表现。上市公司的股权结构决定了上市公司体现出控股地位股权所有制体制，又由于所有制决定产权制度，而产权制度又是制约企业所有权最主要的因素。这种因素是经济方面的因素起到基础性作用，我们称为刚性因素。而且企业的所有权安排的是对企业的剩余控制权，在企业内部规定谁享有剩余索取权，谁控制剩余控制权，这种制度安排就是公司治理结构。股权结构对公司治理结构具有刚性制约作用，也就是说我国上市公司股权结构对我国上市公司的治理结构具有刚性制约作用。

从历史和世界的范围看，所有制相同的国家，但股权结构可以不同，公司的治理结构也可以不同。如英、美、德、日四国都是资本主义所有制，但他们无论公司股权结构，还是治理结构均不相同。公司股权结构相同的国家，其公司治理结构也惊人相似或近似如英、美之间。两国都具有高度分散的股权结构，而两国都采取市场导向型治理结构。而德国和日本两国都高度集中的股权结构，因而两国都采取网络导向型治理结构。不仅如此，随着股权结构的变化，公司治理结构也随之变化，两者之间保持高度的同步性。如随着英美机构投资者的兴起，在英美公司的股权结构中机构投资者占主导地位。伴随着这一股权结构的变化，英美两国的公司治理结构也发生了相应变化。英美也改变一直沿用的市场导向治理结构而改用德日的网络导向型治理结构，发挥内部治理的作用。从历史和世界范围用实证的分析法验证股权结构和治理结构高度的一致性，进一步证明了股权结构对治理结构的刚性制约。

二、国有股减持对完善国有上市公司法人治理结构必要性和可行性

国有产权一般特征即国有产权的主体是国家或全体公民;国有产权的安排采取多级委托方式;国有产权具有不可转让性和排他性。从国有产权的特征看，国有产权是残缺不全的，存在严重的弊端主要表现为:

一是国有产权主体残缺，导致所有者缺失。

二是国有产权制度的多级委托关系，导致公司治理结构中内部人控制现象严重。

三是国有产权的不可转让性，导致政企不分，成本过高。

因此，只要上市公司中国有股权仍占主导地位，国有股产权性质就必然产生影响，国有上市公司治理结构就永远无法完善，所以要完善上市公司治理结构，就必须降低上市公司的国有股比重，要降低上市公司国有股比重，就必须对国有股进行减持。

根据许小年和王燕对我国上市公司1993-1995年的A股权结构与公司业绩的实证研究发现:国家股所占比重与公司业绩有负的相关关系，且在ROE和ROA的回归中显著。法人股所占比重与公司业绩正相关，T比率ROE和ROA的回归中较高。

由此可见，机构投资者，尤其是法人机构是国有股最理想的减持对象，机构投资者，尤其是法人机构的存在，对完善公司治理结构有非同寻常的意义，上有国外的经验和实证研究加以辅证。 三、国有股减持对促进国有上市公司完善法人治理结构的效应分析

国有股减持有利于建立使公司治理机制发挥作用的内外部一揽子制度条件。产品市场的激烈竞争给企业经营者形成了很大的压力，尽管由于其他因素的限制，这种压力的作用没有充分发挥;对于股票市场的发展则由于上市公司的数量还不是很多，且由于占总股本极大比例的国有股还不能上市交易，因此尚不足以形成对上市公司经营者较强的有效约束。由此也可说明，我国目前急需通过国有股减持等方式实现国有股的流通，以发挥股票市场在公司治理中的作用。

市场经济的核心原则是优胜劣汰，股票市场也不例外。如果没有优胜劣汰机制的话，市场是没有发展前途的，即使不实施破产，也得寻求某种方式让一些公司退出现有市场，即形成必要的退出机制，而要形成股票市场优胜劣汰的进人与退出机制，除了要通过国有股减持等方式形成合理的股权结构外，还需要加快培育股票市场。

如果我国的投资基金和社会保障基金能够按规范方式建立和运营，则大量的居民银行存款更可以通过它们而较安全地投资于股票市场，而经理人员市场，公司控制权市场等，在通过国有股减持使上市公司股权结构多元化以后，也可以发挥其应有的作用，这与日本、德国等网络导向型体制国家目前正在扩大市场机制在其公司治理中的作用这一世界性潮流是相一致的，可见“一揽子内部和外部的监督手段”在我国的公司治理结构中同样可以发挥作用尽管其各自作用的力度会有差别。

国有股减持有利于培养机构投资者，形成公司治理结构中的积极力量。关于机构投资者在公司治理中的作用，一般认为有一个从弱到强，从消极到积极的转变过程。

在我国，目前国有股减持正是培养机构投资者极好的机会。因为十五届四中全会文件曾明确指出:“要采取多种措施，包括国有资产变现，合理调整财政支出结构，开拓社会保障的筹资渠道，充实社会保障基金。”

首先，社会保障基金应成为我国主要的机构投资者。国有股减持将使社会保障基金等机构投资者成为我国证券市场上的主力军。随着我国社会保障基金建立进程的加快，社会保障基金为了实现保值增值，不久将进入到证券市场。而国有股减持将有助于更快更好地吸引社会保障基金到证券市场登台唱戏。社保基金人市极大地加强我国证券市场的稳定性，改变目前投机性过强的不正常状态。这是因为社保基金是老百姓的“养命钱”，它与其他资金最大的不同是它非常注重资金安全性。社保基金人市使其成为有力的“接棒人”，从而缓解国有股大量变现即可能产生的负面影响。在国有股变现并补充社会保障基金之后，需要加快社保基金进人证券市场的步伐，以使国有股减持与社保基金人市形成良性循环。现今国有股减持正是促使社保基金加快发展的一个良机。

股权结构的设计范文第5篇

【关键词】双重股权架构；普通股；投票权；成本

中图分类号：F27

文献标识码：A

文章编号：1006-0278（2015）02-022-02

白2013年以来，阿里巴巴集团一波二折的上市之路，从最初的“弃港赴美”到2014年5月22日向美国证券监管委员会（SEC）递交的IPO招股书，并最终于11月成功登陆纽交所，始终吸引着财经媒体的眼球。

撇开阿里巴巴集团上市的故事性不谈，马云和他的管理层设计的“合伙人制度”，被认为是“多重表决权”股权结构的变体。港交所正是因为这种投票结构与它一贯坚持的“一股一权”不相容，最终没有对阿里巴巴集团“放行”，直接导致了阿里巴巴集团寻求在允许“多重表决权”股的美国证券市场上市。通过其递交给SEC的IPO招股书对“阿里巴巴合伙人制度”的描述，可以看到，其实质是由28名合伙人（其中22人为阿里巴巴的管理层）对董事具有特殊提名权。尽管提名的董事仍然需要经过股东会的投票，批准如果提名的董事没有被股东通过，或者因为合伙人任何原因离开了董事会，合伙人有权利任命另一人担任临时股东，直到下一次股东会。①

虽然阿里巴巴一直声称“阿里巴巴合伙人”不同于“多重表决权”股权结构，但其实质是通过董事提名权，将公司的控制权集中到管理层手中。而管理层通过上市对外融资，同时保持公司的控制权，是“多重表决权”股权结构的核心。不管“阿里巴巴合伙人”是不是严格意义上的“多重表决权”股，其对“一股一权”的表决权分配制度的偏离是毋庸置疑的。在这一背景之下，有必要进一步梳理“一股一权”和多重表决权股背后的经济逻辑，进而对多重表决权股的成本与收益进行分析，以其将来能对如何平衡管理层对控制权的需要和投资者利益作进一步的研究。

一、什么是多重表决权股（multi class common stock）

“一股一权”原则也被称为“一股一票”原则，其内涵为：股东享有的表决权、利润分配权等权利与其所持有的股份比例严格对应。具体包含两方而内容，其一，每一股都享有一个表决权；其二，不允许一股享有多个表决权。

与一股一权相对的，则是存在多重表决权的股权结构。实现多重表决权最简单方式即公司发行不同类型的股票，各类型的股票，其持有者有享有的表决权和红利分配权是不相同的。多重表决权股通常包括了，高倍数表决权股、表决权受限或无表决权股、以及含一票否决权股（也成为“金股”）等类型。②多重表决权股权结构，最普遍的是双层股权结构，即按照每股附着的表决权大小，普通股被划分为A、B股两类：A类普通股的表决权遵循“一股一票”原则，B类普通股则附着数倍于A类股的表决权1，差距甚至可达150倍之巨。在多重表决权股权结构（双层股权结构）下，两类普通股的差别在于表决权大小和可转让性，在分红和清算财产分配中的比例并无不同。附有超级表决权的普通股一般由企业创始人、执行董事和管理层持有，且不能转让；若要转让，需先转换成“一股一票”的普通股；而没有附着超级表决权的普通股则而向公众发售，可自由流动。虽然明显偏离了“一股一票”的原则，但多重表决权股权结构早在二十世纪20年代就在美国受到了欢迎，至今在世界多个证券市场得到不同程度的认可。NYSE（纽约证券交易所）、NASDAQ（纳斯达克交易所）、AMEX（美国证券交易所）和加拿大的证券交易允许采取上市公司在首次发行（IPO）中采取多重表决权股权结构，③香港、新加坡和中国内地的证券交易所目前均不认可上市公司采取多重表决权股权结构。

二、多重表决权股的成本收益分析

《金融时报》一位专栏作家戏称，多重表决权股权结构“最大的优势是使管理团队免受普通股股东的骚扰，而最大的劣势则是使管理层可以免受任何股东的骚扰。”简单来说，多重表决权股权结构受企业和监管者认可的原因，大致可归结于其具备两个功能一收益：（1）使管理团队既可以进入资本市场募集资金，又不必稀释其对公司的控制权；（2）帮助企业更有效地抵御控制权收购，从而使管理团队可实施长期战略。另一方而，多重表决权股稀释了公众投资者表决权，成本增加，小股东利益损害被认为是多重表决权的制度成本。④

就制度收益而言，在一个公司从闭锁公司转为上市公司的过程中，为向公众投资者大规模募集资金，管理团队的股权会被大量稀释。在“一股一票”架构下，一旦股权被大量稀释，管理团队对公司的控制权也会被相应削弱。管理团队就而临一个两难的局而：低成本的上市必然导致其失去控制权；而若保留控制权就不得不缩小融资规模。双层股权结构则可以让股权被稀释的管理团队依然保持对企业的控制，在相当程度上打消管理团队对上市的顾虑，使得具有良好成长性的企业有更强的动力上市并最终惠及投资者，特别是公众投资者。

另一方而，双层股权结构使可供收购的股权并不附着足以更换管理者的表决权，而附着足够表决权的股权又不具转让性时，潜在收购方此时就可能完全失去收购的动力，双层股权结构因此被认为是市场对敌意收购狂潮的回应。对那些比一般企业更需要控制权稳定掌握于现有管理团队手中、因此更需要抵御敌意收购的行业企业而言，多重表决权股权结构是救星，典型的如传媒业和娱乐业。在这些行业中，一份出版物需要长时期稳定的编辑团队助其形成独特风格和价值取向，认可而忠诚于其风格与价值取向的消费者群体也需要漫长而耐心的培养方能形成。这种默契所产生的价值和影响力甚至会超越企业本身。这一原理也同样适用于高度依赖个人经验和判断的投资基金行业⑥，过去十年诸多创新的科技类公司在采纳多重表决权股权结构时也援引此理由。⑥

硬币的另一而是制度成本，主要有二⑦：

第一，当公司存在控股股东的情形下，公司治理中最重要的问题是控股股东对上市公司和其他股东的利益侵占。多重表决权股使得控股股东对公司的收益只享有部分索取权，造成了外部性和激励扭曲。有实证研究表明，股权集中的成本随着控制权与现金流权利的分离程度增加而上升。

第二，多重表决权股弱化了股东对公司的治理机制。控股股东（多为管理层）通过享有更高权重的表决权，不仅在股东会的投票表决中始终居于多数地位，通常还会通过对董事的提名、任免等方式，控制董事会甚至高级经理，从而削弱了公司治理机制中的监督制约功能。这一点在“阿里巴巴合伙人”制度中反映得尤为明显，虽然“合伙人”并不是控股股东。

第二，多重表决权股的股权结构减弱了控制权市场的监督作用。敌意收购使得管理层必须勤勉尽职，不损害公司价值。当存在多重表决权股的情形，控股股东大部分表决权，仅仅通过收购公司发行在外的股票，很难实现有效的控制权转移，从而也就削弱了控制权市场对管理层约束。

三、如何平衡多重表决权股的成本收益

虽然各界对双层股权制度的评价褒贬不一，但这一制度在国际资本市场的合法地位并未改变，仍然受到大量企业和投资者的欢迎。即便从中立的监管者角度看，也不能忽视这一制度对不同市场和交易所的监管竞争产生的影响 竞争压力会迫使交易所制定受投资者青睐的规则。

在资本市场全球化己不可逆转的今天，各国企业不断进行“监管套利”（regulatory arbitrage），根据自身的商业需要和而临的监管差异选择市场和监管主体。阿里巴巴弃港赴美上市就是个典型的例子。若我们无视完全禁止此结构，无疑会让监管者及市场付出巨大代价。因此，我们亟需探讨如何在发挥这一结构积极功能的同时抑制其可能产生的负而影响

即可能增高的成本，和小股东（公众投资者）的利益侵害。

有学者提出可以在监管主体的主导下，采用事前强制信息披露和事后的类仲裁诉讼两方而入手，构建对多重表决权股权结构的配套制度，从而平衡多重表决权股的成本收益。③中国内地和港交所目前都还未接纳多重表决权股制度，如何在资本市场全球化的形势下，平衡好多重表决权股的成本和收益，是证监会和证交所共同的命题，有待深一步的理论分析和实证研究。

注释：

①福布斯中文网.http：///review/201405/0032868all.shtml[DB/OL]

③叶勇，徐秋子.“一股一权”的法经济学反思[J].中国外资，2014（1）.

③FISCHEL D anized exchanges and the regulation ofdualclass common stock[J].The University of Chicago Law R eview，1987.

④FISCHELD anized exchanges and the regulation ofdualclass common stock[J].The University of Chicago Law R eview，1987.

⑤例如沃伦・巴菲特及其团队所管理的投资公司Berkshire Hat-haway

⑥例见谷歌（Google Inc）招股书（Form/42484）中两位创始人致投资者函中陈述[DB/OL].2004-8-19