再投资收益率

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再投资收益率范文第1篇

最近中国互联网企业海外发债融资很给力，达到 60多亿美元；再看国内 11月公募基金持债量首次超过保险资金，仅次于商业银行，可以看出债券市场火爆非常，各种债券相关的投资理财产品也都表现红火，在萧瑟的 A股市场寒意深深之时，徒增一抹异样的温热！

低迷的环境中资本市场投融资结构悄然生变，在股权融资低迷的大环境下，积极开展债券业务对投行来说也是大势所趋，进入 2012年，公司债在融资市场上的表现可谓全方位 “井喷 ”。股票市场赚钱效应缺失，流出资金多会选择债券、理财产品等固定收益品种，从而间接支撑了债券市场不断扩容。短期理财债基、发起式债基和新型封闭债基等，债券型基金无论是吸金能力或创新手段均大放异彩。

债券投资的风险及其防范：信用风险又称违约风险，是指发行债券的借款人不能按时支付债券利息或偿还本金， 而给债券投资者带来损失的风险。不买质量差的债券。应尽可能对公司经营状况进行了解，以便及时作出卖出债券的抉择。保守的投资者应尽量选择投资风险低的国债；债券的利率风险，是指由于利率变动而使投资者遭受损失的风险。由于债券价格会随利率变动，所以即便是没有违约风险的国债也会存在利率风险。不要把所有的鸡蛋放在同一个篮子里；通货膨胀风险又称购买力风险，是指由于通货膨胀而使货币购买力下降的风险。最好的规避方法就是分散投资，以分散风险；流动性风险即变现能力风险，是指投资者在短期内无法以合理的价格卖掉债券的风险。投资者应尽量选择交易活跃的债券，如国债等，便于得到其他人的认同，冷门债券最好不要购买；再投资风险是指投资者以定期收到的利息或到期偿还的本金进行再投资时市场利率变化使得再投资收益率低于初始投资收益率的风险。

分散债券的期限，长短期配合。要分散投资，以分散风险，并使一些风险能够相互抵消；经营风险，是指发行债券的单位管理与决策人员在其经营管理过程中发生失误，导致资产减少而使债券投资者遭受损失。选择债券时一定要对公司进行调查，通过对其报表进行分析，了解其盈利能力和偿债能力、信誉等。由于国债的投资风险极小，而公司债券的利率较高但投资风险较大，所以，需要在收益和风险之间做出权衡。

再投资收益率范文第2篇

近日，某地平安寿险客户赵先生收到该公司发出的短信――“2月12日，平安人寿公司的“富贵人生”就要停售了。”这是央行大降息后，首款宣布即将停售的高利率保险产品。据悉，“富贵人生”是一款储蓄返还分红型险种，利率是4.5％。2008年11月27日的大降息后，银行一年定期利率仅2.25％，而该产品的年利率要远远高于大降息后银行一年期固定存款利率。

“保险产品停售，压力来自于央行大降息。而主要罪魁祸首还是蔓延全球的金融危机。”降息之痛，狠狠地灼伤了保险公司。业内人士表示，如果长期处于低利率阶段，寿险公司的固定投资收益率将处于下降通道中。不仅仅是平安，其他寿险公司之前针对加息推出的高利率产品，肯定也会扛不住被迫停售。

持续降息的事实，让权益类投资遭遇“严冬”的保险业，再度面对降息对其固定收益类资产带来的负面影响，在投资业务如履薄冰的情形下，保险企业如何提高承保业务这另一个轮子的运转效率，成为市场关注的焦点。

“利差损”效应显现

两个月内央行连续三次下调存款利率，且此次大幅降息，使得人民币一年期存款基准利率由现行3.6％直接降至2.52％，逼近寿险保单2.5％的预定利率上限，即寿险保单最低负债成本。业内人士认为，10年前困扰寿险市场的“利差损”现象，将可能再次显现。

业内普遍预期，对于逾80％投资资产投向定期存款、债券等固定收益类资产的保险业而言，持续降息意味着存款利息收入下降和债券投资到期收益走低，加之资本市场和股票投资在短时期内难见起色，保险利差将进一步收窄，甚至可能出现“利差损”，危及保险企业偿付能力。

2008年普遍遭遇投资收益缩水，尤其是股票投资严重亏损的保险企业，已从此次金融危机中进行一系列“伤筋动骨”的变革，如着力改善业务结构，寻求资产负债匹配，加强培育投资文化等等，但在降息这一诱因下，有关寿险“利差损”的担忧骤然凸显出来，如何尽快调整业务结构，如何求得资产负债匹配，以使“利差损”降至最低，这成为诸多险企当前无法回避的两大难题。倒逼寿险保单成本底线在持续降息的背景下，鉴于保险投资以固定收益类资产为主(占投资资产的80％以上)，且资产负债久期不匹配，保险公司尤其寿险公司将受到降息的负面影响，这在业内已经达成共识。

在1995年至1999年的降息周期内，因投资渠道受限，几大寿险公司因此涌现大量高利率保单，进而造成不同程度的“利差损”现象，不但使企业收益大幅下滑，消费者信心同时遭受严重打击，对整个保险行业产生严重的负面影响。

“在降息这一诱因之下，利差损现象背后深层次的原因，是业务结构不合理和资产负债不匹配。”分析人士指出，重保费、轻利润的经营方式固然与我国寿险业发展年限短、缺乏经验有关，寿险公司绩效考核办法与管理体制不够完善，也是促使其只重规模不重效益的重要原因。

保险“利差损”风险的形成，源于险企经营战略不明确，产品结构不合理和资产负债不匹配等多重因素，其中最主要原因是资产负债不匹配和业务结构不合理，结果导致资金收益低于寿险保均预定利率，进而威胁企业偿付能力。

如何从资产负债匹配角度出发，优化业务结构并完善投资组合管理，将利差损风险降至最低，应是寿险公司通盘考虑的重点，而非仅仅在降息期内提上议事日程。

“寿险公司存在三个原因受损于降息周期。”平安证券某研究员认为，首先已有保单的再投资收益率会下降，其次新增保单的价格上升，导致消费需求下降，最后，保单成本较投资收益下降速度慢，因此会产生时间性差异。

而高盛集团近日就保险行业所做的分析报告称，10年期国债收益已从今年中期的4.5％至4.6％降至目前近3％，在央行持续降息的背景下，加之投资者基于当前投资环境，更倾向于低风险而加大债券类投资，债券投资收益还将进一步走低。在投资收益下降的情况下，由于竞争的激烈和持续存在，保险企业为维持其产品吸引力和市场竞争力，未必会以同样的速度下调寿险保单保底利率，因此，高盛分析报告认为，在降息情况下，“保险企业的投资收益要比融资成本下降得更快。”

利差运营或彻底改变

“央行此次大幅降息，从保险业务的角度来看，有利于行业发展，毕竟在大幅降息之后，人民币一年期存款基准利率与寿险保单保底利率相差无几，相对原来存款利息明显高于保单保底利率的情形，居民购买保险产品的消费意愿会进一步增强。”

日前，平安人寿相关部门负责人表示，在降息周期内，拥有保障兼理财功能的保险产品，其需求量有望进一步增大。但不可否认的是，降息对保险业造成的负面影响，主要在于固定收益类资产的投资收益逐步走低，这对保险企业三大利润来源(死差、费差、利差)之一的利差构成严重威胁。

据有关部门透露，2008年1至3季度，保险资金运用平均收益率为2.1％，由此，业内人士担忧，保险企业尤其是寿险企业，以往过度依赖于利差的运营模式和产品策略，需要彻底改变，逐步提高由死差、费差带来的利润占比。

“更重要的是，除短期人身意外险等纯保障型、消费类险种及投连险外，绝大多数带有储蓄性质的寿险保单都拥有保底利率，如果降息果然刺激和带动寿险产品的消费需求，基于当前保险资金的投资环境和久期不匹配的现实，我们担心寿险业会因此出现保费收入越多，保单负债压力越大的恶性循环。”某外资寿险公司首席精算师透露。

该精算师介绍称，参照2.5％这一寿险保单预定利率上限进行产品定价的分红险，目前企业通常会对客户约定一个略低于这一利率水平的保底利率，并根据当年投资收益状况派发红利，如投资收益下滑，即按原先约定的利率给予回报，如投资收益向好。产品回报往往高于2.5％；此外，各公司推出的万能险，通常设定2％－2.5％左右的保底利率，事实存在的结算利率往往高出这一水平，用以增强产品吸引力，但在降息背景下，以国债和存款为重要投资标的的万能险产品，其结算利率理应进一步下调，以降低企业资金成本。

分析人士认为，在保险利差受到严重威胁的情形下，通过费差、死差提升寿险产品利润率，是企业努力的方向和竞争的焦点。但目前费率市场化尚未正式启动，加之竞争的加剧和产品“同质化”现象的存在，企业依靠费差、死差赚取利润的空间在日益缩小。光大证券分析师认为，寿险企业只能通过产品结构和销售策略的调整来控制资金成本，否则，基于当前的投资形势，如整体市场利率再出现下调。且维持在低位较长时期，寿险业经营将会更加困难。

“寿险企业主要经营长期寿险业务，要通过

合理的产品结构和渠道安排达到分散风险的目的。”某寿险公司负责人称，由于寿险业务具有强制性储蓄的特征，通常拥有多个利润来源和多条业务渠道，因此具有稳健、抗风险能力强的明显特征，如果过度依赖于单条业务渠道和单项利润来源，有悖保险经营抗周期性的特点，比如过度发展理财型产品，意味着将企业盈利能力过度捆绑于利差这一项利润来源，一旦投资环境变化和利率风险加大，则意味着经营风险的积聚。

监管机构一直以来要求寿险业提高寿险产品保障功能，即是为分散经营风险，近年来一再要求压低银保渠道的增长速度，即是为分散渠道风险：明确提出要提高纯保障型业务的占比，即是为规避利率风险。

“企业当务之急是要避免急功近利的心态，建立合理的业务结构，以确保企业发展拥有固有优势的保障型产品，进一步提高产品保障功能，增强抗风险能力，”在此基础上进一步提高寿险产品的精算能力，定价水平和创新能力，加之监管部门实施有效监管和行业协会加强行业自律，减少恶性竞争，有助于实现费差收益，如此寿险承保业务利润率有望进一步上升。

结构性难题待解

有关专家指出，寿险业务结构不合理，即利率不敏感型、纯保障型产品占比不高，资产负债不匹配，即高利率保单未能获得长期、高收益的投资资产配置，这两大结构性难题的存在，加之费率市场化未能放开，成为寿险业“利差损”问题存在的症结。

在2008年8月中旬召开的全国寿险工作会议上。监管层直指寿险业“银保业务发展过快，趸缴业务比例过大”等现象，要求各企业压低银保业务增长速度，调整优化业务结构，其中各险企普遍过高的万能险结算利率，成为监管层打压重点之一。

自2008年9月以来，各险企万能险产品的结算利率已经开始下滑，高盛分析报告指出，这一现象有助于减少保险企业的利差压力。

在寿险公司起步阶段，业务结构以返还型个人寿险业务、团体寿险业务为主，保单预定利率单一与银行利率进行比较。忽视其长期性和复利计算特征，因此在厘定固定利率产品的相关费率时，企业并未预期到未来利率会出现大幅调整，造成寿险行业随银行利率波动而被动调整产品预定利率的局面。

目前新型寿险产品主要包括分红型、万能型寿险产品及投连险产品，除投连险投资风险完全由投保人自行承担外，一定程度上规避利率波动风险的万能险，其结算利率厘定在竞争环境中同样出现“上行容易下行难”的特点。

“一是寿险产品理性回归保障，其次稳步推行费率市场化改革，这是有效抵御利率风险的重要措施。”有关专家称，与业务结构合理与否紧密相连的另一个结构性难题，则是资产负债匹配问题。

再投资收益率范文第3篇

［关键词］ 实物期权；公司价值评估；不确定性

1 引言

公司价值的评估由于其评估过程复杂性、评估项目多样性和评估环境易变性，难以使用单一的模型进行科学合理的评估，因此成为长期以来公司治理中的主要问题。目前，已有中外学者建立了多种公司价值的评估模型，这些模型的立足点各不相同，得出的结论也并不一致。最本质的区别在于它们赋予公司不同的意义，以不同的价值体系作为衡量标准。例如：对于投资者来说，公司的价值表现为公司能为投资者带来的投资回报，这种回报可能是公司的现金分红，可能是公司股权的转售价值，也可能是该公司为投资者拥有的其他公司带来的协同效应，因此投资者更加注重公司在其投资期内的价值；对于并购者来说，公司价值表现为将处于相同竞争地位的公司排挤出市场可以获得的利润增加值，因此并购者更加注重公司所在行业的同类公司价值；对于破产者来说，公司价值表现为现有资本的变现值，它往往低于公司的真实价值。不同角度的评估对应不同的评估模型，具体分类见表1。

2公司价值评估理论与模型发展综述

公司价值评估理论最早发展于西方主流经济思想对各类资产的价值评估，可以追溯到20 世纪初艾尔文·费雪提出的资本价值理论。1906 年费雪在《资本与收入的性质》中完整论述了资本与收入的关系以及价值的源泉问题，为现代公司价值评估理论奠定了基石。1907年，费雪在《利息率》中分析了利息率的本质和决定因素，并且进一步研究了资本收入和资本价值的关系，初步形成了完整而系统的资本价值评估框架。1938 年，威廉姆斯（john burr williams） 在博士论文《投资价值理论》中首次提出了折现现金流量的概念， 开创了内在价值论的先河，从此折现现金流量法（dcf）得以广泛应用。威廉姆斯的重要贡献表现在： 一是给出了股利折现模型（dividend discount model，ddm），这是许多衍生的现值评估模型的基础；二是把股利看作现金流量。1958 年莫迪格利安尼和米勒不仅对公司价值和价值评估方法做出确切的定义，而且还阐述了投资、融资和公司价值之间的关系。

但是，由于资本价值评估思想与实践脱节，很难应用于实践之中，受到公司产权交易实践的极大挑战。早期评估理论虽然开拓性地指出未来收入的折现是价值的基础，但是表述并不严谨。首先，未来收入的概念模糊。在会计计量和会计登录中，当期收入反映的是会计年度的收入而不是资本收入在整个存续期的实际分布。其次，将利息率作为折现率存在明显不足。利息率作为折现率体现了对资金时间成本的计量，但是未来收入具有不确定性，仅仅考虑对当期消费推迟的补偿而不考虑对未来收入不确定性的补偿，等于遗漏了需要补偿的主要方面。因此，1952 年，哈里·马克维茨（harry markowitz）建立了现代资产组合管理理论，威廉·夏普（william sharpe）、约翰·林特纳（john lintner）与简·莫辛（jan mossin）将其发展为资本资产定价模型（capm）。capm模型包含了风险分类和风险测度的重要思想，是公司价值评估理论的一个突破性发展。capm 模型在理论界得到高度评价，但是就公司价值评估理论的发展而言，该理论假定风险是外生变量，在缺少完善市场的情况下，评估过程无法进行。而缺少市场评价的非上市公司、新上市公司和单一投资项目的风险测度实际上都是模拟市场评价的推算，缺乏可信度。1956 年，美国学者沃尔特（j．e．walter）尝试把公司价值与公司盈利、股利发放比率、再投资收益率以及市场基准收益率联系起来，提出相应的价值评估公式。沃尔特将盈利看作公司价值之源，将再投资收益率超过市场基准收益率看作是公司价值成长之本。1958 年，莫迪格利安尼（modigliani） 和米勒（miller）发表了《资本成本、公司理财与投资理论》，对投资决策、融资决策与公司价值之间的相关性进行了深入研究，第一次系统地将不确定性引入到公司价值评估理论体系之中，精辟论述了公司价值与公司资本结构之间的关系，创立了现代公司价值评估理论。1961 年，米勒和莫迪格利安尼发表了《股利政策、增长和股票价格》，对股利政策的性质和影响进行了系统分析，提出了mm 股利无关论。认为在完全市场的假设下公司的价值与股利政策无关。1963 年，他们对mm定理的适用性进行了探讨， 提出了存在公司所得税状态下的公司估价模型，为公司价值评估理论的推广和应用奠定了坚实的基础。

进入20 世纪70 年代，出现了由经济货币化向经济金融化过渡的趋势。投资者越来越清醒地认识到，投资获利水平不是取决于公司在以往时期里所获得的收益，而是取决于公司在未来时期里可能获得的收益（现金流量），“购买股票就是购买公司的未来”已经成为人们的共识。公司价值并不仅仅是以持续经营为假设前提， 而是按贡献原则与变现原则混合产生的公司价值。1982 年，美国人stern 与stewart 合伙成立思腾思特（stern ＆ steward） 财务咨询公司，随后推出反映公司资本成本和资本效益的经济附加值（ eva） 指标。eva方法以股东利益最大化经营目标为基础，表示的是一个公司扣除资本成本后的资本收益。

而这之后发展起来的期权定价理论为公司价值评估提供了一种新的思路。所谓期权，是赋予其持有者在特定时间或者特定时间以前，按照特定价格买进或卖出一项资产的权利的契约。伴随着20 世纪90 年代的新经济浪潮，经济金融化、全球化和以信息技术为核心的高新技术迅速发展，公司价值评估技术也面临着新挑战。如何对潜在的、尚未列入规划的公司价值增加值进行合理的估价，成为公司价值评估中的一个重要课题。受b－s模型的启发，myers （1977） 最早提出与金融期权相对应的概念——实物期权（real option），开始将期权思想和方法应用于金融市场以外的实物资产投资与管理领域。沿用实物期权的思想，迪克西特（dixit） 与平迪克（pindyck） 指出，公司价值应该是由经营资产价值与投资机会的价值两部分组成。平迪克（pindyck ，1988） 在连续时间模型下研究了投资的时间选择性对投资机会和投资决策的影响，分析了投资项目的价值独立于投资支出时的决策问题，指出项目价值的不确定性使决策者倾向于延迟投资以获取更多的信息。迪克西特（dixit，1997）指出，若投资项目的价值是不确定的，立即投资丧失了等待选择权，存在着投资机会成本问题。timothy a．luehrman（1998）认为，一个投资项目的现金流所创造的利润应来自于目前所拥有资产的使用，再加上一个对未来投资增长机会的选择。这种增长机会可以被看作是实物资产的看涨期权，这一期权的执行价格是获得这项资产的未来投资，到期时期权的价值依赖于资产未来价值和投资者是否执行这一期权，即投资者拥有一种权利，可以一定的价格取得或出售一项实物资产。实物期权是金融期权理论在实物（非金融） 资产领域的延伸，在高新技术公司、网络公司迅猛发展，经营风险越来越大，即时选择非常重要的情况下，期权估价技术显示出了独到的作用。与一般公司相比，高科技公司的强大生命力在于它们具备及时把握市场机遇的能力，同时也具备充分利用机遇的实力。要么不成功，丧失初始投资，要么获得巨大成功，获得极高的报酬率，这种状况与期权定价所适用的条件非常吻合。运用实物期权方法对高科技公司进行价值评估，那么这种潜在的、但随时可能变成现实的获利机遇就会构成公司价值的一部分，即期权总价值中的“时间价值”。 3实物期权估价模型相对于其他评估模型的优势和适用范围

根据上文的梳理，我们可以看出从不同的理论视角可以导出不同的公司价值理论，对应的各种模型都存在其优势和弊端，在使用时必须根据公司所处的环境和估值目的性的不同而选择不同的模型。具体来说，在并购公司时，对于公司价值的评估多采用与市场对照的方法，通过将其他相似的公司市值进行直接或间接调整后作为收购公司价值评估依据的方法，给出一个相对公平的评估流程；在清算公司时，则更多地注重公司内可变现资产的价值，对于一些无形资产和未来收益忽略不计；在投资公司时，由于公司的经营方向和经营战略不同，面对的市场风险和利润流形式也不相同，因此衡量是否应该对一家公司进行投资以及对投资回报率的估计都建立在采用何种角度和方法对公司价值进行估计，而且在一定条件下，公司并购的价值也可使用公司投资的估价模型进行计算。

在表1中，列出了多种适用于投资期的模型，其中的资产估价模型，是以公司的历史成本为依据对公司价值的评估，公司资产的账面价值是一种沉没成本，与公司创造未来收益的能力相关性不大，仅对于公司的存量资产进行计量，无法反映公司的盈利能力、成长能力和行业特点。而且会计政策的弹性使得管理层很容易操纵净资产的账面价值。因此这种模型的主要缺点就在于将一个公司有机整体割裂开来，对某项资产脱离出整体单独评价，其成本价格和它给公司整体带来的边际收益相差甚远。因此，这种方法得到的评估结果实际上并不是严格意义上的公司价值，充其量只能作为价值参照，提供评估价值的底线。

经济增加值法从计算上来说更进了一步，然而在运用时也存在着一个两难问题， 那就是eva指标一旦建立就不能随意更改，但是公司的经营环境是不断变化的，用不变的指标对变化的公司进行评估，很容易造成结果的不准确。另外，eva法在一定程度上仍依赖于收入实现和费用的确定，很难识别报表中的虚假成分。

相对的，基于现金流量模型则较为适用于公司经营项目有着稳定的现金流，风险小，资产变现能力强的公司。对于其他类型的公司，可能存在高估或低估的情况。例如市盈率模型，在证券市场上有的股票特别是高科技股的市盈率相当高，用市盈率法来判断，这些公司的价格远远超出了它们的价值区域。因此，这种方法只是一种粗略算法，不可泛用。

基于相同原理构造的自由现金流量折现法在公司价值评估中虽然得到了广泛应用， 但是仍然有其自身的局限性：公司价值的动态变化没有得到很好的反映。公司时刻处于变动的经营环境中，内外部因素的变动会引起公司价值的波动，使公司价值处于一种动态变化之中。而这种变化反映在股票的市场价格上，就会呈现出一种价格围绕价值上下波动的情况。但是目前广泛运用的自由现金流量折现模型基本上没有考虑这种情况，而是将公司的价值固定在某一时点，看作是静态的。尤其是对于影响公司价值的财务杠杆、资本成本、现金流量等参数的波动没有进行考虑，对于现金流量的预测是依赖一种线性关系，对于资本成本的确定是基于目前的资本结构和市场盈利状况， 对于参数的变化没有进行定量分析和定性分析。因此，它不适用于当前不产生现金流，近期内也不会产生现金流，但却有潜力创造价值的公司。例如对于初创期的公司，该类公司的现金流量往往表现为负值，但这些公司很可能在某些方面具有优势，如人才优势、资源优势等，它们往往具有一定的价值，而且未来的潜在增值能力也很强，遗憾的是依靠目前的现金流量折现方法，无法正确反映其潜在价值。

实物期权模型的出现从一定程度上解决了这种问题。将一个公司的投资项目理解为若干个实物期权的组合，为我们利用现代期权理论来正确估算投资项目的价值提供了可能性。实物期权可用于对投资中存在的风险进行控制以及对市场盈利机会的发掘。公司投资是一项具有不确定性特征的投资活动，对公司的财务状况、经营活动和未来发展会产生很大影响。将实物期权理论运用到投资中，解释投资的现象和本质，运用期权定价方法评估投资的价值，对投资方在恰当的时机做出正确的投资决策以及对投资后的公司进行管理都有重要的意义。为科学合理地评估这种价值，引入实物期权的概念：首先，投资的目的在于赢得其在未来获取巨大收益的机会，而不是期望当前就盈利，因此公司进行投资决策时，着重考虑的是投资行为将为其带来巩固市场地位、进一步扩大市场份额、获取先进技术以及进入新业务领域的权利。公司做出投资决策时，就拥有了看涨期权，有可能在将来获得由投资带来的巨大收益。其次，投资的收益是不确定的。投资的风险如协同效应、市场前景等都将对投资的收益产生较大影响。收益的不确定性越大，用收益的期望值代替收益产生的误差越大，则实物期权的价值就越大。第三，投资后的投资机会不一定会马上消失，它可以延迟。公司可在一定时期内等待观察，根据经济环境的变化决定最佳的投资时间，从而降低投资成本、减小投资风险。第四，投资决策是很灵活的。由于实物期权是一种权利而非义务，因此期权持有者可以灵活地选择在有利于自己的条件下行使权利，也可以在不利于自己的条件下选择放弃行权。在延迟期内投资方可在被投资方形势不佳的情况下中止投资，从而减少损失；在投资后的经营期内，投资方也可以选择出售被投资公司。实物期权对公司投资战略的制定有重要的指导意义，公司实施投资可能是执行期权的行为，也可能是创造期权的行为。然而，投资公司不同于普通的投资，对目标公司的价值评估有其自身的特点。目标公司的价值除了自身的公平价值以外，还应该包括目标公司对于投资公司的附加价值。

下面根据dixit，pindyck（1994）在《investment under uncertainty》一书中提出的对实物期权应用于投资决策的理论模型构造模型（见表2）。

dp（t）＝α1p（t）dt＋σ1p（t）dz1（t）（1）

di（t）＝α2i（t）dt＋σ2i（t）dz2（t）（2）

该模型不仅考虑了投资面对的不确定性对价格的影响，而且将其对成本的影响也纳入考虑范围。由于变动的相互影响，二维的绝对变动必须降低到一维的相对变动，因此根据式（1）~式（3）可得式（4）。其中p作为投资的自由边界，代表了项目的投资价值等于等待价值的边界值，其直观意义见图1。在数学上p这个斜率值有着标准的期权价值乘数含义。当风险增加时，p增加，等待的区域增加，投资的区域减小。这样，该模型很好地将市场风险、公司未来价值、投资可行性联系起来，给出量化的解析解，成为投资决策的重要工具，尤其适合评估高风险公司的价值。

4实物期权估价模型的局限性和相关操作建议

虽然期权定价模型是公司定价研究领域中的一项重要突破，但也有其局限性。期权定价公式包含着较为严格的假设条件，如标的资产收益率服从维纳过程，其方差在期权有效期内保持不变等。但现实中公司的投资项目收益特征难以完全符合该假设条件，尤其是在对标的资产收益率方差的测定上。另外在公司价值评估中包含有多种期权，如等待期权、可转换期权等，若要使评估出的价值更为精确，只有全面考虑各种期权，这无疑增加了应用难度。

鉴于实物期权估价模型的这种局限性，在实际操作中，应当注意以下几点：

第一，实物期权理论不是适应于所有的投资项目。首先，期权定价理论是建立在可以运用标的资产和无风险借贷资产构造等价资产组合的前提之上的。对于上市股票的期权，这一点是成立的。但当标的资产是没有交易的实物时，期权定价理论成立的条件并不充分，这意味着风险中性原理对许多实物资产来说是不合适的。其次，期权定价模型的另一个假设条件是标的资产的价格变动是连续的，即没有价格突变。但是针对多数公司投资项目而言，这个条件并不满足。如果这个假设条件与实际不符，则模型将会低估公司并购项目的真实价值。因此，具有以下特点的投资项目应用实物期权理论更有意义，即投资项目可能带来的未来收入很大；具有可观的盈利空间；并购项目持续的时间较长，并且预期可得到一些信息，如市场需求、竞争者行为等以减少项目的不确定性。

第二，缺乏实物期权定价所需的价格信息。公司投资中实物期权的非交易性必然导致价格信息的缺乏。我们无法直接通过市场获得应用实物期权定价模型所需的输入信息，如标的资产的价格及波动性，而且不像金融期权那样可以用期权市场的实际价格信息检验定价结果的合理性。

第三，存在其他影响公司投资实物期权价值的因素。实物期权不完全等同于标准的金融期权，它还有着自身的一些特殊性，既需要定性分析又需要定量分析，而且其中一些定量指标的估计是比较困难和复杂的，其估计的准确性也会直接影响决策的正确与否。

第四，实物期权的概念尚不普及，评价结果不为人们所接受。实物期权的概念毕竟是在20 世纪80 年代以后才逐步发展起来的，对它的研究和讨论更多的还局限于学术界，实践中的应用还很有限。很多投资公司的决策者对此都不熟悉甚至一无所知，实物期权的模型就更加难以理解，因此用实物期权定价方法估算出的投资项目价值往往让他们难以接受，这也限制了实物期权方法的应用。和所有理论模型一样，基于实物期权的评估模型在实际应用中仍不可避免地存在局限性。因为理论模型中参数的假设条件都比较严格，而公司投资活动是一项非常复杂的业务，在此过程中不一定能完全满足假设条件。我国对实物期权在公司投资价值评估中的应用研究还处于初级阶段，还有很长的路要走，上述问题还有待探索解决。

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再投资收益率范文第4篇

关键词：耐热导线；耐热机理；金具

随着广东经济的发展，广东省电网规模2010年将会达到500千伏变电站39座，容量7625万千伏安、线路约8484千米；220千伏变电站344座，容量14133万千伏安、线路约20749千米。十二五期间将继续积极推进500千伏外环网建设，完善内环网，形成以珠江三角洲双回路内外环网为核心，向粤东、粤西、粤北双回路链式联接的500千伏骨干网架。

现有电网网架势必需要新建更多的输电线路，如何提高单位走廊的输送容量，作为提高线路输送容量的对策，主要从两条途径解决:一是提高输电电压，二是提高输电电流。在电压一定的前提下，提高输电电流密度，即提高导线允许输电容量就显得十分重要。目前广东电网架空输电线路所使用的导线基本上都是传统的铝包钢芯铝绞线（ACS侧AC），由于其耐热性能相对较弱，因此线路的输电容量受到一定的限制。基于这种背景，在新建线路或者改造线路上采用耐热导线并加以推广应用，将缓解输电线路走廊紧张的被动局面，定会产生显著的经济效益和社会效益。

一、耐热导线的耐热机理

众所周知，铜、铝等金属导体材料通电以后随着自身温度的提高，其机械性能降低，因而大大影响了输电能力的提高。

1949年，美国通过研究首先发现:在铝材中适当添加金属错（Zr）元素能提高铝材的耐热性能。该项发现受到国际上相关专业人士的关注和重视，尤其是日本在开发和研究耐热导线方面取得较大进展，开发出在铝中添加0.1%左右的错的耐热铝合金导线，并于上世纪60年代初开始在输电线路实际应用。耐热铝合金导线一经问世即显示出强大的生命力，以最基本的耐热铝合金导线―铝包钢芯耐热铝合金绞线（TACSR/AC）为例，其连续运行温度及短时容许温度比常规铝包钢芯铝绞线（TACSR/AC）要提高60℃，分别为150℃及180℃，因此大大提高了输电能力。

在铝材中添加金属错能提高铝材的耐热性能，这主要是由于添加了金属错以后铝材的再结晶温度得到了提高。从金属学上的耐热机理来分析，金属经过冷加工以后会提高机械性能，其机械性能相应恢复到冷加工以前的退火状态。这种铝合金的耐热机理与一般金属的耐热机理类似，提高耐热性能就是要设法防止畸变能的减少，使其机械性能不至于因温度升高而受损失。由于固溶体错自身转位的微观运动受到较大的障碍而形成耐热效果。

二、设计应用的技术

（一）导线的张力设计

耐热铝合金导线的规格与常用的普通钢芯铝绞线可以做到完全相同，物理参数也很接近，改造线路增容采用与原有导线规格相同的导线时，导线张力的选取完全可以与原有导线张力相同或略低于原有导线张力。新建线路导线张力的选取可以采用普通钢芯铝绞线导线张力的选取设计方法。

（二）弧垂设计

由于耐热导线提高了输送容量，导线运行温度通常在110~150℃，导线弧垂相应增加，档距越大，弧垂增加越多。一般情况下，耐热铝合金导线的运行温度为150℃，普通钢芯铝绞线为70℃，规律档距在200~300 m时，耐热铝合金导线比普通钢芯铝绞线的弧垂增加2~2.5 m。设计时需要根据工程情况选择合适的导线和导线温度，按正常输送容量时的导线温度定位，用极限温度输送容量时的导线温度来进行弧垂校验。此时，对地距离和交叉跨越均应满足设计规程的要求。

极限温度输送容量（N-1条件）可能在各种运行工况下出现，应按极限温度时计算最大风偏情况下的导线弧垂，并校验边导线与建筑物、树木、山坡、峭壁、岩石等的距离。

（三）金具

与耐热铝合金导线直接接触的耐张线夹、修补管、接序管等金具，如仍然使用普通导线的金具，会使普通导线金具不能承担耐热导线所提高的载流量而过热，需要配套设计金具。通过提高金具与耐热导线的直接接触面积和有效载流面积，减少通过金具的电流密度，降低金具的运行温度，或采用耐热材料制造耐热金具，保证金具的运行安全。随着耐热铝合金导线的挂网使用，一些金具厂为之配套了适用的各种金具。上海宝翔机械有限公司、四平线路器材厂、南京线路器材厂等均可提供耐热铝合金导线金具。

（四）电能损耗比较

以普通导线正常载流量为基准，同截面的耐热铝合金导线和普通导线的单位长度年损耗差很小，换以不同截面耐热铝合金导线时的单位长度年损耗差较大。导电率60%耐热铝合金线的线损是导电率58%耐热铝合金线线损的3/4。

由于耐热铝合金导线和普通导线每公里单位投资差别不大，而同等截面规格耐热导线与普通钢芯铝绞线相比，耐热导线线损较大，说明相同载流量条件下，以小截面耐热导线替代大截面普通钢芯铝绞线是不经济的。

如果利用旧杆塔，将普通导线更换为同截面耐热导线，达到增容目的就比较经济了。以单回线路更换240~，耐热导线（相当于400 mm普通钢芯铝绞线的正常载流量）为例，先期节省投资的再投资收益率按8%考虑，节省的先期投资可在6~8年折完，此后将增加运行成本。

三、工程实践中的应用

220kV某变电站原有180MVA主变2台，站内主母线采用LDRE-130/116管母线，线路、母联及旁母均采用LGJ-630/55R的普通钢芯铝导线。本期扩建为180MVA主变2台，发展远景为4×180MVA容量，相应的线路、母联及旁母导线均进行必要改造，才能满足运行需求。220kV线路甲、乙线，采用NRLH58GJ-810/55的TACSR导线，双回路同塔并架。以代替LGJ-630/55的ACSR导线，经过容许电流比值试验分析。验证增大输电容量50%~60%。如使用ACSR导线需2根630mm2，而使用TACSR导线仅需1根800mm2，节省了母线用的金具和耐张绝缘子串。而且，由于导线重量及弧垂增加并不影响线路的安全运行，原铁塔并不需更换，从而节省了大量的费用。

220kV某变电站母联及旁母间隔，将原来的LGJ-630/55的ACSR导线更换为NRLH58GJ-1440/120的TACSR导线。相应的设备线夹、耐张线夹及T型线夹也分别更改为SY（G）-1440/120N（A、C）、NY-1440/120N及TY-1440/120N型。已满足扩容后4台72MVA主变容量的过流及温升要求。