宏观政策研究

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宏观政策研究范文第1篇

关键词：生猪产业；价格调控；有效性

中图分类号：F062.9 文献标识码：A

文章编号：1000-176X（2013）11-0031-05

1949—1999年期间，我国猪肉市场曾出现过13次波动，波动周期最长的为5年，最短的为1.5—2.0年。建国以来基本上平均每4年就有一次比较大的波动[1]。2003年下半年我国猪肉价格开始出现前所未有的大幅波动，生猪价格从2003年5月的5.78元/千克到2004年9月的9.66元/千克，涨幅达67%，再从2006年5月的5.96元/千克到2008年4月的16.87元/千克，涨幅达183%。2007年波动幅度创下历史新高，此时政府开始调控猪肉价格，但政策出台之后，生猪和猪肉价格依然剧烈波动，甚至波动频率比2007年之前更大，因此很多消费者和养殖户对于政府调控政策的有效性产生了怀疑，亟待寻求相关的理论或实证分析来详细解读政府宏观调控政策的有效性问题。

一、我国猪肉价格波动周期与波动特点

1.猪肉价格波动周期

相对于长期波动来看， 我国猪肉价格短期波动相对频繁，并呈现一定的规律性[2]。按照谱分析法的原则，本文对2000年1月至2010年8月的猪肉价格月度数据共128个样本进行谱分析，

通过Matlab编程实现波动从时域向频域的转换，从中分离出不同的波动频率（如图1所示）。从2000年到目前为止猪肉价格的波动方式明显分为3种，从而有3种具有代表性的不同频率，分别为0.07、0.11和0.17。根据周期和频率的关系T=1/f，得出3个显著的周期分别是14个月、9个月和6个月。其中6个月的周期最为重要，这也与我国生猪育肥期一般为6个月结论相似。因此我国政府宏观调控政策的持续时间应该在3个周期范围内，涉及的环节越前端，持续时间就越长。但应以估测的周期长度为界限，否则将在下一个周期中起到加剧波动的作用。

2.猪肉价格的波动特点

“蛛网定理”用斜率绝对值这个数学工具来看供求关系并解释某些生产周期长的商品在供求不平衡时所发生的价格和产量的循环影响[3]。根据马歇尔的供求理论，农产品价格呈蛛网型波动。由于供给与需求曲线的斜率不同，蛛网又分为封闭型蛛网、发散型蛛网和收敛型蛛网。而在我国现实生活中，生猪及猪肉价格波动过程在不同时期主要呈现这三种波动。

（1）“封闭型蛛网”波动

2000年1月至2003年1月仔猪、生猪和猪肉价格基本维持在8.35元/千克、6.05元/千克和10.34元/千克。这一时期价格处于典型的“封闭型蛛网”波动。由于1996—2000年猪肉市场经历了大幅波动，从2000年开始养殖户和购买者在经历上一阶段亏损和福利损失后进入恢复期，市场整体进入微利阶段，加上市场环境比较稳定，没有疾病灾害影响和政策干扰，这一时期生猪及猪肉价格围绕均衡点上下波动。

（2）“发散型蛛网”波动

2003 年突如其来的非典疫情导致猪肉需求下降，饭店的肉类订单减少70%， 人们外出就餐的次数也大大减少。为防止非典疫情的传播， 当时一些地方关闭了生猪购销市场， 相继采取了严格限制生猪流动等措施， 造成市场分割， 流通受阻[4]，存栏量发生一定程度上的改变，因此，在2003年下半年非典疫情得到抑制、猪肉需求回升后，供给无法满足需求，价格又进一步飙升。

直到2004年8月，猪肉价格都不断创出新高。由于养殖户受到利益驱动不断补栏，接下来猪肉价格一路下跌到2006年。2006年7月至2008年7月，我国猪肉市场价格出现前所未有的上涨，因此2003年1月至2008年7月，价格属于“发散型蛛网”波动。

（3）“收敛型蛛网”波动

从2008年下半年至今，猪肉和生猪价格呈现“收敛型蛛网”波动。这主要是由于2007年猪肉价格持续飙升，价格涨幅年最高水平较年初高73%，创下2000年以来新高。因此在2007年大多数养殖户都持续补栏，扩大养殖规模。盲目扩大生猪养殖必然造成下一个养殖周期猪肉供应量的增加。而2009年上半年猪流感的爆发，使得对猪肉的需求急剧减少，而受到感染的生猪只是总供给量的一小部分，造成供过于求，使得价格下跌。

二、近年来我国生猪产业发展的调控政策

猪肉价格的大幅波动超出了养殖户和广大消费者的承受能力，交替出现的“猪贱伤农”和“肉贵伤民”现象，迫使政府不得不出面干预。我国在1985年放开猪肉价格之后十年时间内并没有通过政策人为调控生猪及猪肉市场价格，这主要是因为在从计划经济时期的政府定价到市场决定的开放价格转变期，生猪养殖及猪肉生产市场处于发展和成长时期，所以猪肉价格比较稳定，而且这个时期突发疫情较少也提供了相对稳定的外部环境。而从2004年开始，我国猪肉产量出现长期供过于求，但养猪技术成熟、成本降低，生猪养殖在2003—2005年处于盈利时期，因此供给不断增加。但随着人们收入水平的提高，消费偏好和消费结构都发生了较大改变，对于猪肉的需求增长缓慢。在2006年的无名高热性疫情、2007年的非典和2008年的猪蓝耳病期间，政府开始出面并频繁进行生猪及猪肉价格和产量的调控。其调控范围广，涉及到猪肉的生产、流通、屠宰、监控和市场等各个环节。

表1是自2007年1月以来我国各级政府出台的部分调控政策及措施的简要概括。

表1显示从2007年以来，在生猪及猪肉价格暴涨引起各方面普遍关注的情况下，国务院、农业部、商务部、发改委以及各地方政府了相应政策措施来刺激生猪生产及猪肉供应。从疫病防治、财政政策支持到市场监督、信息的收集和，由表及里全方位的对猪肉价格上涨进行了调控。从2008年下半年猪肉价格开始下跌，2009年1月，国务院、发改委了防止价格过度下跌的文件，制定了5级预警，以便提前发现猪肉价格变动迹象，熨平价格周期性波动。2010年农业部提出以稳定生产为基础，以良种繁育、提高科技含量、规模化养殖为手段，以草原保护、饲料安全、规划调研为保障，促进畜牧业结构调整，用发展来解决发展产生的问题。

三、我国生猪产业宏观调控政策有效性的实证研究

1.我国生猪及猪肉价格影响因素

生猪和猪肉价格的波动传导机制主要体现在猪肉生产的产业链上。价格传导机制外界因素包括粮食价格、育肥猪饲料价格、运输成本、屠宰成本以及牛肉、鸡肉等猪肉替代品的价格。此外还存在疾病等突发性因素的影响，如图2所示。

2.数据来源及回归分析

国内多数学者对猪肉价格波动规律的研究以年度数据为主，但年度数据具有较强的综合性，隐藏了必要的价格突变信息[5]。本文选取中国畜牧业信息网及中国统计局2005年1月至2010年4月的月度数据，设育肥猪饲料价格为X1、牛肉价格为X2，设GDP为G，分别代表生产成本、替代品价格、人均收入。

由于生猪及猪肉生产的周期性，因此旨在调控产量的政策也存在一定时滞，即刺激产量增加或减少的政策从开始实施到产量发生变动，存在一定时滞。根据前人研究成果，如果将一个由“低—高—低”的价格变化周期称为一个“生猪价格周期”或“猪肉价格波动周期”，养殖户发现生猪及猪肉价格升高而预期投资将赢利开始饲养母猪到生猪出栏，以母猪饲养期220天、114天怀孕期、6个月肥育期、1个月随机因素（考虑国内农户传统养猪的比重和饲养水平、市场信息传递的时间损耗等因素），总共约为18个月左右，可以被定义为一个“ 猪肉市场生产周期”或“ 猪肉生产周期”，因此设定政策调控的时滞为18个月。

我国政府大幅度实施宏观调控政策始于2007年5月，按照18个月时滞来计算，从2008年11月开始会对政策调控产生价格响应。这里引入宏观调控政策虚拟变量POL，即POL在2008年11月之前为0，11月开始为1，按照此思路进行实证分析，将以上数据代入多元回归模型得出：

由可决系数R2=0.83可见模型拟合度较好，所选变量总体能够解释因变量的变动情况。而GDP和牛肉价格在模型中不显著，可能由于其影响程度比较小，猪肉价格的波动主要还是由成本和政策因素起作用。

模型（1）显示，育肥猪饲料价格每上升1个单位，猪肉价格将上升16.14个单位。可见，饲料价格波动将在猪肉价格上成倍放大，因为饲料价格不仅影响真实的养殖成本，更重要的是影响养殖户的预期，严重时会造成大量养殖户退出市场，供给减小从而价格大幅上升。所以猪肉价格预警体系中饲料价格监测是重要环节。

而政策变量POL在模型（1）中显著且权数为负，表明政府宏观调控政策能够起到反周期的作用。可以通过调整政策力度对猪肉价格进行调控。但POL变量系数绝对值为7.83，说明政策调控的力度过大，在反向作用于猪肉价格的同时，容易矫枉过正，在平抑原先猪肉价格波动后肉价可能远离平衡点重新开始波动。政策变量的绝对值小于1应该是最理想的状态。

3.数据处理与分析

通过模型（1）的回归分析表明，我国现阶段实行的宏观调控政策短期有效，长期存在矫枉过正。但上述研究对于调控政策的具体类型没有进行详细分析和归类，无法表明现行政策中有利因素和不利环节，因此本文对2007年以来我国生猪产业实行的宏观调控政策进行分类，将多个虚拟变量引入回归方程。

本文的数据来源为中国畜牧业信息网公布的全国猪肉及相关影响因素的月度数据。数据范围为2000年1月至2010年10月。

用Matlab对猪肉价格进行分析，将2000年1月至2010年10月的猪肉价格分解为面波和体波。面波体现着由于通货膨胀、季节因素和收入水平上涨等普遍存在的趋势因素所造成的猪肉价格变动的总体趋势。这种趋势变化频率较为固定，而影响面波的有界性即上述因素变化的界限，通货膨胀、季节变化都在一定的范围内，这也就限制了面波的变化趋势，如图3所示。

体波即在这种长期趋势存在的前提下，一些突发扰动因素引起的猪肉价格的不规律变化。这些变化方向、幅度和大小不一，也正是由于这些不可预见的变化造成了猪肉价格的大涨大跌。在无法掌握体波波动规律的情况下对猪肉价格进行调控，往往会使调控环节、调控力度无法准确到位，如图4所示。

四、结论及建议

1.研究结论

我国现行宏观调控政策具有反周期作用，在短期内能够抑制猪肉价格波动，但调控力度较大，调控手段较直接，涉及母猪、仔猪生产的补贴政策运用过度，造成长期猪肉价格的持续波动；我国在屠宰、市场调控环节的政策较有利，能够起到反周期的作用，流通和疾病调控环节的政策调节不当，反而会加剧猪肉价格的波动。

2.政策建议

（1）政府宏观政策调控要适度

在避免“猪贱伤农”、“肉贵伤民”的时候，要摆正政府的位置，保证市场经济的正常运行。不可否认，市场调节这个看不见的手有盲目性、滞后性，因此需要政府这只有形之手对市场的调控进行补充和完善，但政府应该是在“适当的时候”以“适当的手段”进行调控，粗暴的行政干预解决不了生猪产业的问题，最终还是要靠市场自身来解决，在这方面我国政府需要把握良好的尺度，避免过度干预，适得其反[6]。

（2）慎用补贴等政策直接参与生产环节

政府的调控政策应建立在尊重经济学规律之上。农产品价格波动在一定范围内属于正常现象，调控的目的应是使市场供求适应这一波动规律，使养殖户科学对待这一规律，力求长远的市场稳定而非短期价格均衡。目前政府使用了许多补贴政策应对肉价波动，如能繁母猪补贴、良种公猪补贴等，涉及到仔猪、母猪、生猪生产的各个环节，因此政策的调控效果也各有不同。

（3）政府宏观调控应以完善市场和克服外部突发因素影响为主

生产的滞后性无法改变，意味着价格的波动是正常规律，生猪产业中的养殖环节必然存在风险。政府为了保障养殖户利益，可以通过提供保险等方式替养殖户分担风险，减少疫情、灾害等引起的供给减少和价格波动。而面对养殖户市场信息掌握的不完全，盲目地跟随市场变化而改变存栏，政府应该完善信息传递机制，多途径多方式引导养殖户掌握波动规律，合理对市场进行预测。

参考文献：

[1] 陈顺友，熊远著，邓昌彦. 规模化养猪生产波动的成因及其抗风险能力初探[J] .农业技术经济， 2000，（12）.

[2] 李秉龙，何秋红. 肉价格短期波动及其原因分析[J]. 农业经济问题，2007，（10）.

[3] 刘云，王阳.基于蛛网模型的2007年猪肉价格问题分析[J].商业现代化，2008，（1）：149-151.

[4] 綦颖，吕杰，宋连喜. 生猪价格波动的经济学分析[J]. 中国畜牧杂志，2007，43（2）：31-35.

宏观政策研究范文第2篇

税收作为经济政策中财政政策的主要工具之一，是一个国家对本国经济进行有效调控的重要手段。当下，我国经济增长放缓，多年来发展过程中积聚的诸多问题开始显露出来，同时，面临着掉入中等收入陷阱的风险，这对我国经济结构性调整与发展方式转变既提出了要求又提供了难得的机遇和时间窗口。因此，把握机遇，积极地利用税收杠杆对我国经济进行合理调整，对我国经济产业结构的优化升级与发展方式转变的成功与否和经济发展的可持续性至关重要。

二、我国宏观经济运行中存在的问题

（一）结构性问题

1.消费需求不足

消费、投资、出口是构成和拉动经济增长的三驾马车，而且，维持三者合适的比例，促使其相互协调，有利于经济的健康与持续发展。近几年来，消费在我国GDP中的占比（消费率）持续下降到40%多一点，与此同时，投资和出口在GDP中的占比却不断上升，成为拉动经济高速增长的主力，这造成了我国经济结构的严重失衡。在发达国家中，消费对国民经济的贡献率达到60%-70%，而在美国更是高达近80%，即使是在同等行列的发展中国家，其贡献率也达到50%-60%。在最近的金融经济危机中，为了维持高速经济增长，我国扩大了以政府主导的投资，即所谓的“铁公基”（铁路、公路、基础设施），这样的投资既对公众投资产生了挤出效应，同时也是不可持续的，而且很多重复建设造成了大量不必要的浪费。在出口方面，由于对外部环境的依赖性较大，因此具有很大的不确定性，给我国经济带来了很大的风险。可见，促进国内居民消费，将经济增长从依赖出口和政府主导的投资向依赖国内消费需求转变，使经济焕发出内生增长的活力成为我国经济调整的着力点之一。

2.产业结构有待优化升级

当前，我国三大产业中，以制造业为标志的第二产业占据了主体地位，其次是以服务业为标志的第三产业，最后是第一产业。与以第三产业为主体地位的发达国家相比，我国经济的产业结构还相对低级，即便在制造业领域，我国也仅仅充当着国际打工仔的角色，从事着低附加值的加工或代加工生产，位于价值链的中低端，而发达国家在让出该部分后处于价值链的中高端，这也表明我国的高科技技术发展落后，高科技企业数量少，技术水平低，研发的投入和能力不足。眼下，正赶上我国劳动力成本上升之际，如不抓紧时间向价值链高端攀升，当唯一的劳动力成本优势丧失之时，也可能是我国经济失去光环之刻。

3.地区间经济发展不平衡

我国东西部地区间的GDP差距近几年来不断扩大，同时，东西部地区的人均收入差距也在持续扩大，东部地区先富起来，带动西部地区迎头赶上，一部分人先富起来，带动另一部分人也富起来的意志没有充分表现出来，对各地区所有人民共同富裕的目标的实现构成越来越大的挑战。这种地区间的发展不平衡不仅会严重阻碍我国整体经济建康持续发展，而且会对社会稳定造成破坏，进而对经济发展赖以存在的良好环境形成威胁。如何协调东西部地区之间的发展，并将这种协同转变为促进经济进一步发展的动力，以及如何让所有地区，所有人民都能够公平分享经济发展的果实成为当前有待解决的一个重要课题。

（二）经济发展方式落后

从根本上看，当前我国的经济发展仍停留在高投入、高消耗、高排放、低效率、难循环的粗放型增长模式，经济增长在很大程度上依赖资金、劳动力和自然资源等生产要素不成比例大量投入实现，因此，对资源的消耗强度也比较高。在此过程中，导致大量的废弃物排放，对环境造成巨大的破坏严重的污染，同时，我国经济增长仍维持从资源到产品再到废弃物的线性模式，对发展循环经济重视不够，也造成很大浪费。加上生产过程中缺少新技术的研发与应用，如此种种，最终导致的是我国经济总体的效率低下，不仅劳动生产率低下，其它资源等生产要素的产出率也大大低于世界平均水平。转变粗放的经济发展方式，构建高效节约型增长模式已成为另一紧要任务。

（三）环境问题

发达国家中，由于政府和民众通过涉及环保方面的相关立法和公众临督，许多对环境会造成严重污染的行业企业或由于受到禁止，或对污染物的处理成本过高而无法在本国生存，多年来一直向包括我国在内的发展中国家转移。同时，我国在招商引资政策的指引下，毫无选择地对外资进行利用同样为许多高污染企业进入我国打开了大门。再加上我国从中央到地方以GDP为唯一考核指标的官员升迁制度更是促使地方政府对包括本国企业在内的各类企业大开绿灯，对生产活动造成的环境破坏睁一只睁闭一只眼，加上利益相绊，更有理由疏于管控，结果是前所未有的大气污染，水污染和土壤污染。对生态环境的严重透支不仅将制约着我国经济发展的可持续性，更为重要的是它已严重地危及到了我国民众的生存环境和享有健康的权利。贯彻以民为本，科学的发展观要求我们的经济朝环境友好型方向发展。

三、相关税收政策建议

（一） 促进国内消费需求

为增加居民消费，扩大内需，可以对个人所得税进行适当调整，如进一步提高所得税起征点，对低收入群体免征个税。提高累进税制的税率级距的同时，加强高收入群体的税收征管力度和税收稽查，严防其逃税漏税。此外，开征并完善社会保障税，给予低收入阶层生活保障，解决其后顾之忧，调整消费税，对生活必需品减免消费税以减轻普通民众生活成本，增加对奢侈品的消费税额，加征遗产税和赠予税，以抑制个人财富的过度积聚。

（二）产业结构调整的税收政策

对现代服务业进行营业税改增值税，对其进行减负，促进服务业投资与发展。对服务业设置营业税经常使企业面临营业税和增值税交叉征收的双重应税负担，严重抑制了服务业的发展。2012年底，我国开启了营改增的试点实验，将营业税并入增值税，到目前为止，取得了不错的效果。以物流业为例，在生产型增值税向消费型增值税转型的背景下，营改增极大地降低了物流成本，促进了该行业的同时，加快了商品经济的发展。我们在对服务业整体减税的同时还应配以结构性再减税，以最大限度地发挥税收在引导促进服务业方面的作用。为了提升我国企业的创新能力 ，鼓励企业进行研发投资，实现中国制造向中国创造的转变，从而提高我国制造业的发展质量，向价值链的高端攀升，可以对高科技企业、自主创新企业以及符合国家产业政策的高新技术产业给予税收减免的优惠政策，包括税收扣除，加速折旧，递延纳税，税收抵免等。

（三）调节区域经济平衡的税收政策

促进东西部地区经济均衡发展在税收政策上主要是实行向中西部倾斜的税收优惠政策，区别对待。对中西部地区企业进行放水养鱼，即在中西部地区实行低税率，为企业营造良好的生存环境，为当地企业减轻负担降低生产经营成本，增强盈利能力，发展壮大，吸引外来资本企业投资入驻，从而促进中西部地区经济发展。税收在促进区域经济均衡协调方面也只有这些，而要实现该目标，需要其他多方面公共政策的协调配合。

（四）转变经济发展方式，发展环境友好型经济的税收政策

宏观政策研究范文第3篇

伴随着贸易的全球化,中国金融业面临的全球化和国际化主要体现在三个方面。其一是利率和汇率的自由化问题;其二是银行业的开放问题;其三是证券市场的国际化与全球化进程。这三方面的问题构成中国金融业对外开放的核心内容。

一、必须按市场化的趋向逐步建立利率与汇率的调整机制

97年出现的亚洲金融风暴在肆虐亚洲各国,甚至影响欧美金融市场时,中国能够不受太大的影响,主要是现行体制对金融冲击起到了保护作用。中国银行和证券市场尚未对外开放,不存在大量的非居民外汇存款和离岸信贷,再加上严格的外汇管理使中国不可能发生大规模的国际资本流出或称资本外逃。同样,人民币的不可自由兑换则有效地防止了挤兑风潮,在外汇流入流出方面没有对中央银行构成压力,使人民币不贬值问题成为可能。

承诺人民币不贬值对中国有效地抵御亚洲金融危机和维护亚洲地区的稳定起到积极作用。但从长期看,亚洲金融危机给我们的启示是,当一国经济处于高速增长期,如果国外需求和投资构成本国经济的重要来源时,利率和汇率与国际资本市场隔绝或脱节,将会对本国储蓄和外汇汇价带来误导。当国内利率与国际货币市场利率存在较大差距时,套利性的借贷必然出现。同样,当汇价高估或低估时,对本国进出口和币值稳定也产生不利影响。由于固定汇率制的主要缺陷在于,它钉住一国货币,而被钉住国家的货币汇价往往因其经济与金融状况变化而变化,因此它可能使钉住国家货币汇价脱离自身的价值基础。这就要求采用固定汇率制度的国家,既要维持汇率的稳定,也要根据国内外经济金融的变化情况,及时对汇率进行调整,避免固定汇率走向僵化。

中国基本上实行的是计划利率和固定汇率制度。随着市场经济体制的建立,必须改革现有的利率管理体制和固定汇率制度。从改革的方向上讲,将是逐步朝着利率市场化和汇率自由化的目标迈进。如果没有亚洲金融风暴,这项改革的进程会快一些,现在看来需要慎重研究。既要克服因噎废食,停顿利率及汇率自由化步伐的做法;同时也要避免放开汇率过急,草率开放本国市场的倾向。因为两者都会酝酿中国的潜在金融风险,前者会使我们容易产生对人民币的高估,使通货膨胀、国际收支、对外贸易及外汇储备方面矛盾不能真实反映出来,导致国际经济的失衡;后者则容易使中国经济在缺乏充分准备的条件下,过早地融入国际货币市场体系,失去抵御金融风暴冲击的制度保障。因此,研究好利率与汇率的灵活调整机制,有步骤地放松对利率与汇率的管制,是正确应对当前经济全球化战略的一个重要方面。

二、银行业的开放必须谨慎进行

对发展中国家而言,金融业的全球化主要指全国金融业的开放问题。银行业和保险业的对外开放是金融业开放的中心内容。改革开放以来,不少外国的大银行和保险公司在中国设立了代表处,并要求开设分支机构,开展人民币存贷款业务,尤其是中国希望加入WTO,西方国家会以中国必须允许跨国性银行在华设立分行和开放本国银行业市场作为条件。因此,从长远发展需要看,中国必须认真研究银行业的开放问题,要研究中国银行业开放所必须具备的条件和时机;要研究中央银行对商业银行的监管,妥善处理银行业存在的金融风险;要研究允许外国银行进入中国市场的形式、业务范围和监管要求;要研究银行业市场开放后中国在国际金融组织的地位和作用,防止因市场开放过早而失去在国际货币体系中所应担当的角色,而且应从战略的高度研究中国参与国际金融体系的应对政策,这是确保中国对外开放过程中维护金融安全的重要课题。

从中国的实际情况看,银行业的开放首先要研究银行体系存在的金融风险问题。中国银行体系中存在的金融风险是由两方面原因形成的。一是在传统计划经济体制下“计委定项目、银行拿钱”的信贷计划管理体制而形成的不良贷款,也就是通常所说的计委挤财政、财政挤银行。这种信贷风险或者说是银行的金融风险是由制度造成的,很像南韩的政府主导贷款因素。二是泡沫性风险,这是因为经济过热,如房地产热和股票热形成的泡沫经济,当资产价格下跌后,银行出现呆帐和死帐。化解银行业的金融风险应该说是增强本国银行资本实力,步入良性循环和实施银行业开放政策的前提条件。

如何实施有效的金融监管,是银行开放的另一重要条件,它包括政府对银行的监管和银行自身风险控制两个方面。我们在讨论银行监管水平时往往强调中央银行的监管水平,这是不够的。因为一个健康的金融体系依赖于每一家银行自身风险控制水平的高低。从东亚金融危机的情况看,中央银行的监管制度基本上来源于西方国家中央银行的监管模式,应该说有一套比较接近市场经济运作的监管制度与法律体系,但金融机构还是普遍出现经营管理不善、风险控制不严、不良资产增加等问题。因此,借鉴亚洲金融危机教训,既要认真研究中央银行对商业银行的监管框架、方法与内容;同时也要研究银行经营风险问题,只有两者有机结合起来,才能形成良性互动、健康运行的金融体系。

三、在培育本国市场的基础上稳妥进行证券市场国际化

证券市场从新兴市场逐步发展成为成熟市场的过程,必然伴随着本国证券市场的国际化。因为一国经济从起飞阶段到发展成熟阶段,必须将本国经济由封闭型转变为开放型经济体系,证券市场的国际化是成熟阶段市场经济体系的必要组成部分。从这层意义上讲,证券市场的国际化是中国证券市场发展必须面临的问题。证券市场的国际化涉及本国市场与国际资本市场两者之间的发展关系。尤其在本国市场未充分发育前,要不要迈出国际化的进程,一直是存在争议的题目,也贯穿着发展证券市场的指导思想。中国从1990年设立上海证券交易所,开始建立中国的证券市场之初就迈出了证券市场国际化的步伐,主要是进行B股市场的试点,允许外国投资者持有中国企业的股票。1993年又进行了发行H股的试点,让中国企业到香港上市,后来又扩展到美国、英国、新加坡进行第一上市或第二上市。一种观点认为把好企业都拿到外国去上市,不利于本国证券市场的发展,应以发展本国市场为主。另一种观点则认为中国经济建设既要利用本国资金,也要充分利用外国资本。运用股票形式在国际资本市场筹集资金与发展本国市场并不矛盾。因此,在证券市场国际化战略上存在如何处理好本国市场（HomeMarket）与海外市场（OverseasMarket）的关系问题。

宏观政策研究范文第4篇

[关键词]后金融危机时代；宏观经济；战略转型

[中图分类号]F123.16

[文献标识码]A

[文章编号]1008―2670(2010)01―0044―04

2009年上半年中国GDP同比增长7.1％，投资同比增长33.5％，消费同比增长15％，进出口同比下降23.5％。从统计数字看，中国经济确实回升，但基础尚不稳定。针对2009年前8个月经济回暖的宏观经济形势，现在有人开始讨论经济到底呈“V”型、“W”型还是其他型探底回升。研究经济回暖轨迹固然重要，更重要的是在正确研判当前经济形势的基础上，研讨下一阶段经济政策。按照经济发展周期波动规律，宏观经济总会见底反弹，因此我们更要前瞻今后宏观经济政策的调整，考虑经济企稳后的经济政策，甚至“十二五”规划的中长期政策制定。笔者认为未来的政策重点应是：(1)实现战略转型，培育新竞争力；(2)推行产权结构和产业结构调整；(3)进一步转变政府职能，增收节支，科学、精细理财；(4)培育资本市场，加强国际金融合作；(5)宏观经济政策目标和工具更好相互协调。

一、国际宏观经济基本走势

(一)全球经济失衡，全球化进程放缓

全球经济失衡主要体现在一些国家出现大量贸易赤字，与之相对应的是一些国家大量贸易盈余。之后，全球经济失衡的范围扩大到整个经济领域。当今世界，全球经济失衡的表现是以美国为代表的主要发达国家经济增长速度放缓，持续出现贸易逆差和资本逆差，而一些新兴工业化国家和主要产油国家经济增长却保持较快速度，持有巨额外汇储备。随着金融危机和经济衰退的演变，主要发达国家需求还在下降，尤其是消费需求低迷，经济失衡仍将持续，全球化进程减缓。

(二)全球增长模式转型，凸显新增长点

人类文明起源的一个重要特征是开始吃熟食，前提是人类掌握了取火技术。人类取火始于钻木取火，实际上取的是碳基能源。从木材到煤炭、石油和天然气，都是碳基燃料。在既定的技术约束下，碳基燃料对人类社会进步和发展起到了不可替代的作用。但是，碳基燃料增加了空气中的二氧化碳，使全球气候变暖。为了应对气候变暖，一些专家建议未来能源开发的重点应该转向清洁能源和可再生能源。以美国、英国为代表的一些大国正在新能源领域开展大量研究，力图实现经济发展模式转型，发展绿色经济和低碳经济。这些国家在引领世界经济发展的同时，将占领新能源标准的制高点。客观上，这些探索促进了经济增长模式转型，一些专家认为这也是未来世界经济的新增长点。

(三)国际金融体系改革，重现金融新秩序

以美元为主导的国际货币体系在此次金融危机中未能发挥应有作用，尽到应有的责任。国际社会开始通过对话建立一个新型的国际金融体系。无论是超货币体系，还是其他金融秩序，都将对美元主导格局形成挑战。在此背景下，一些发展中国家在国际金融体系中的话语权正逐步得到增强。中国本着负责任的立场，在国际金融危机中起到了稳定器作用。

(四)金融与实业并重，构建新的宏观监管体系

此次金融危机的重要原因是虚拟经济与实体经济失衡。金融创新固然重要，更重要的是在启动国内消费需求替代、弥补国外消费需求不足的同时，根据本国比较优势发展一些制造业，带动国内就业，把金融发展落到实业上。也有专家认为，错误的宏观政策是本次金融危机的重要原因。在危机来临时，美国过度扩大消费信用以及过度相信市场都是金融危机的重要根源。因此，世界各国将会重新审视过去的宏观政策决策程序和机制，构建新的决策程序和机制，通过建立新的监管机制加强宏观政策管理和微观领域监督。

二、中国经济宏观形势基本判断

据世界银行《中国经济季报》(2009年6月)报告，工业化国家金融市场开始出现趋稳迹象，全球经济初步呈现回升趋稳态势，但是仍然面临诸多不确定性，复苏速度不可能太快①。该报告还指出，目前断言中国经济快速稳健复苏尚早。另据国家统计局数据，中国经济出现回暖迹象，有望率先实现经济复苏。但是，中国经济仍然面临诸多亟待解决的结构不平衡问题。

(一)GDP小幅增加，财政收入回升

2009年上半年，国内生产总值13.99万亿元，按可比价格计算，同比增长7.1％，比第一季度加快了1.0个百分点。第一季度全国GDP总量6.57万亿元，比去年同期增长6.1％，第二季度7.41万亿元，同比增长7.9％。6、7、8月份，全国财政收入分别为6867.47亿元、6695.91亿元、5237.47亿元，同比分别增长19.6％、10.2％、36.1％。国内生产总值和财政收入增长显现出经济回暖迹象，但是中国经济复苏的根基仍然不牢。

(二)城乡居民收入持续增长，消费增长潜力凸显

1～6月，城乡居民收入继续增长，转移性收入增幅较大。城镇居民家庭人均总收入9667元，人均可支配收入8856元，同比增长9.8％，扣除价格因素，实际增长11.2％。农村居民人均现金收入2733元，增长8.1％，扣除价格因素，实际增长8.1％。居民消费价格继续下降，生产价格同比降幅较大。上半年，居民消费价格同比下降1.1％(6月份同比下降1.7％，环比下降0.5％)。8月，工业品出厂价格环比上涨0.8％，已连续5个月上涨。前8个月，社会消费品零售总额7.88万亿元，同比增长15.1％，比前7个月加快0.1个百分点。城乡居民消费需求提升，消费能力提高，凸显消费潜力。

(三)发电量和用电量双回升，人民币存贷双增长

6月，全社会发电量同比增长4.7％，用电量增长4.3％。发电量和用电量上升既有经济回升的因素，也有气温上升的因素。2009年8月末，广义货币供应量(M2)余额为57.67万亿元，同比增长了28.53％。2009年8月末，金融机构人民币各项贷款余额38.52万亿元，同比增长34.11％，环比增长了0.16％；金融机构人民币各项存款余额为57.37万亿元，同比增长27.43％，环比下降1.13％。货币供应量增长28.53％。

(四)固定资产投资快速增长，房地产价格小幅上涨

2009年1～8月份，城镇固定资产投资11.3万亿元，同比增长33.O％。固定资产投资资金主要来源于银行贷款，2009年前8个月累计新增信贷规模

8.15万亿元，同比多增5.04万亿元，比中国所有银行过去两年的贷款总额多，其中7、8月份分别为1650亿元、4104亿元，受央行政策影响，增速减缓。2009年5月、6月、7月、8月，七十个大中城市房屋销售价格环比分别上涨0.6％、0.8％、O.9％、0.9％。从200个主产县8月20～31日主要农产品价格变动情况看，包括肥猪在内的5种肉产品均上涨。房地产价格上升和主要农产品小幅上涨表明，过度的、甚至投机性的恶性货币投放，可能对未来形成温和的通胀压力。

(五)经济结构不平衡仍然存在，潜在隐患不容忽视。

在中国，区域经济发展不平衡，城乡不平衡，消费、投资与储蓄不平衡仍然存在，“短板”要素制约经济平衡增长。以城乡居民收入之比为例，1978年城乡收入之比为2.57:1，2007年提高到3.33:1，不平衡进一步扩大。经济结构不平衡是一个比较突出的矛盾。这种不平衡不断积累，将会降低经济社会发展系统的整体协调性，一旦超过临界点就会形成失衡状态，激化潜在矛盾，甚至可能造成系统性风险和危机。

三、科学研判经济形势，及早规划前瞻政策

“病来如山倒，病去如抽丝”。医治好重病后，调养很关键。近期，中国宏观经济政策目标从“两防”到“一保一控”，再到“保增长”，与之相对应，财政政策和货币政策由稳健的和从紧的转向积极的和适度宽松的。经济危机总会过去，那么，下一步中国应该思考调整宏观经济政策，将“十二五”规划与“十一五”规划稳步对接。

(一)实现战略转型，培育新竞争力

一是产业政策方面，以新能源、环保汽车、生物工程等为突破口，占领新兴产业制高点，发展低碳经济。重点开发可再生生物质能源和风力、水力、太阳能等新型能源。二是区域发展战略方面，加快制定城市群发展战略，提升城市竞争力。随着经济全球化加深，中国的城市群参与国际分工越来越广泛。研究表明，国外资本对中国投资将主要依据现代城市群的经济结构和竞争力进行战略布局。今后，应提高中国城市群发展速度和质量，配套制定相关的法律制度、空间规划和管理制度，在城市群内，培育具有核心竞争力的产业、企业和产品。三是决策机制方面，构建科学、民主决策机制，降低决策风险，提高政府行政管理竞争力。现代社会的公共风险需要政府及时、有效、低成本地化解，对政府科学决策机制提出了挑战。政府应科学论证、合理规划，提高决策效率、降低决策成本，并致力于提高行政管理效率。

(二)推行产权结构和产业结构调整

在社会主义市场经济体制改革中，中国逐步建立和完善了多种所有制市场结构。但是，仍然有部分垄断行业和公共服务部门产权结构单一，进入门槛高，民间资本进入空间窄。除行业外，无论是自然垄断行业，还是行政垄断行业，提高市场化程度，推行产权多元化改革，是实现产权结构调整的必然趋势，比如铁路、电信、电力等；另一方面，今后，政府应打破行业垄断，推行公共事业单位改革。政府应主要通过制定市场规制，让市场在资源配置中起基础性作用。一些社会事业部门，比如体育、教育、卫生、社会保障等，也应允许更多民间资本进入。

作为工业化中期的国家，中国产业结构调整的重点在第二、三产业。在美国，到工业化晚期第三产业产值占GDP比重超过80％。2008年，中国第三产业增加值占GDP比重为40.1％，低于第二产业比重。2009年上半年，中国第三产业增加值占GDP比重为41.3％，低于第二产业比重。中国离工业化国家的产业结构尚有距离。

(三)培育资本市场，加强国际金融合作

继续加大推进资本市场培育力度，开展多种形式的资本市场创新。推进创业板市场建设力度，扩大三板市场试点范围，解决创业投资和中小企业融资难的问题。一国经济持续稳定增长的关键是健康的金融体系。在生产全球化、贸易一体化和金融全球化背景下，任何国家的金融市场都很难独善其身。加强金融监管、促进金融合作以及增强金融抗风险能力是一国金融立足国际金融市场的关键。一是完善金融监管机构和体系，建立有效的金融创新监管体系，防止过度套利行为发生。二是加强国际金融合作。进一步建立双边货币互换、多边外汇储备库建设等多种形式的区域金融合作，并适度推进人民币国际化。三是增强金融机构和体系风险防范能力。一方面，充分利用危机后的恢复时机增强中国金融机构和体系的国际竞争力；另一方面，实现外汇资产保值增值。

(四)转变政府职能，增收节支，科学、精细理财

经济复苏后，过渡时期应逐步转向实施适度积极的财政政策，进而转向稳健的财政政策。未来财政工作的重点不仅仅是切好蛋糕，更应该注重做大、做强蛋糕，在财政收入方面做好文章。树立大财政思想，既要有财，更要有政。既要保证财政收入稳定增长，又要不与民争利。正确处理政府收入与居民收入关系，做到国民收入分配比例合理化。从税收收入看，今后工作的重点是扩大税源，保证税收增量渐进发展。一是扩大资源税征收范围。为了改变长期以来实行的资源低价政策，提高资源利用效率，保护资源，资源税改革应在经济复苏后扩大征收范围。二是试行个人所得税转型，探索综合和分类相结合的有中国特色的个人所得税制。当前的个人所得税征收主要是以分类征收为主，没有达到调节收入分配差距的需要。个人所得税改革应着力减轻中低收入阶层的税负。三是试点物业税。在继续物业税试点评估“空转”的基础上，进行分层价值评估，适时推出物业税。四是继续做好增值税转型工作。增值税转型有利于改变重复征税，减轻企业税负，提升企业竞争力。

在开源的同时仍需节流。从财政支出看，明确财政支出重点，增收节支，防范财政风险。一是转变政府职能，缩减行政开支。在经济复苏后，政府应该“瘦身”，调整政府机构，建设高效廉洁的政府，提高政府供给公共服务效率。二是继续提高财政预算透明度，保证精细化、科学化。信息透明是现代文明的一个基本准则，财政预算信息透明是实现人的基本人权，也是保证正确履行公民委托责任的需要。在美国，一次预算编制就相当于一部法律的制定过程，预算制定、执行、监督三权独立，相互监督，并实行全过程公开。尽快实现财政预算透明法制化，加快政府预算信息公开改革步伐，达到精细化、科学化管理的需要。三是继续加大基础设施、医疗、社保、就业等领域的投入力度，促发展，保民生。明确财政支出重点是提高财政支出效率的前提。同时，这些领域也是和谐社会建设的重点领域。四是构建财政风险识别、评估和防范的全方位调控体系。财政风险防范要与金融结构风险防范紧密结合，不可单线作战。

宏观政策研究范文第5篇

关键词：资产价格泡沫；货币政策；宏观审慎监管

中图分类号：F820　文献标识码：A　文章编号：1006－1428(2011)05－0053－07

由本次全球金融危机引发的资产价格泡沫与货币政策、宏观审慎监管之间关系研究的热潮是对以往金融理论和实践的一次深刻反思，具有非常重要的意义，将有可能导致金融理论的重大突破并对现行的货币政策、宏观审慎监管框架作出调整。这是当前全球货币经济理论和金融监管领域的最前沿、最热门的课题。跟踪、了解该领域的最新进展，对我国如何应对资产价格泡沫有启示和借鉴作用。

一、通胀衡量、现代货币体制与资产价格泡沫

现行的通货膨胀指标一般以消费者价格指数(CPI)来表示，但其作为反映货币购买力变化的指标，实际上并未能全面、准确地反映货币购买力的变化。德国中央银行行长Weber(2010)认为，由于住房市场运行影响整体经济及价格水平，并且也与金融稳定息息相关。因而，中央银行应尽可能将住房市场运行情况纳入其分析框架；有关住房的支出作为消费支出的组成部分，应该将住房价格以及包括自有住房在内的租金价格纳入CPI。这样，改进后的CPI更能准确反映通货膨胀的实际水平。实际上，欧洲国家已经启动了相关的前期工作。

此外，与实际的通货膨胀相关的因素还有有形效应(Visible Effect)和无形效应(Invisible Effect)(费希尔，1934)。通货膨胀的有形效应是指由货币供给的增加超过货币需求的增加而导致的价格上涨，这相当于我们通常理解的通货膨胀，可以用CPI来表示。货币供应量增加以后，“由此引起的价格提高，不会按货币量增加的比例，均等地影响到一切种类的商品”。在货币增加的过程中，由新发行货币接受者增加消费开始通过经济联系逐渐传导到其他行业、地区的后接受货币者，价格的上涨是缓慢发生的，相对于货币供应增长而言，反映在全体消费者价格水平的变化是微乎其微的(康替龙，1755)。

通货膨胀的无形效应是指由货币存量上升而导致的再分配效应(Redistributive Effect)，这与价格水平的变化没有关系，新发行货币的早接受者在损害后接受货币者的情况下获益(即康替龙效应)。奥地利学派货币理论的代表人物Mises也认为，在货币供应增加的过程中，(1)发生通货膨胀，财富和收入从后来收到新货币的人向较早收到新货币的人重新分配；(2)货币供给增加的影响全部释放之后，财富和收入的永久转移仍然继续，这是因为新的均衡将反映因干预性通货膨胀过程而改变了的财富、收入和需求结构。

货币供给增加对市场的不同领域的影响是不同的，从而不可避免地改变相对价格，作为大众消费品的价格上涨较慢，因而，难以用一个综合性的价格指数来代表价格水平的变化。Mises认为，通胀的有形效应和无形效应由货币存量的变化来体现。

综合而言，现行的通货膨胀计量方法往往低估了货币购买力的实际变化。

现行主流的货币政策操作框架是盯住CPI的，使中短期内(一般为两年)CPI涨幅接近但不超过2％。上述分析表明，CPI仅仅反映了实际通胀的一部分，因而，以此确定的利率水平相对于实际的通胀水平而言是过低的，难以有效制约货币增长。从OECD国家1970年以来的货币供应M1和M2、GDP、CPI等增长情况来看，货币供应增长持续超过CPI增长，也超过名义GDP的增长，因而，CPI不能全部反映实际的通胀水平。

在现代货币体制下，货币可以自由地、无成本地创造，不需要由实际的资源、储备等来支撑。货币的过度增长必将导致资产泡沫：而资产泡沫破裂后，为刺激经济，又需要更多的货币、更低的利率来支撑，因而，资产泡沫周期是现代金融体制的必然产物。

具体到本次危机，各方对危机根源尚未形成共识。本世纪以来，由于全球商品供应充足，通胀预期及通胀率较低，许多发达经济体中央银行将政策利率保持在较低水平。较低的利率和对宏观经济持续稳定的预期，导致投资者低估了资产风险(Gerlach at al，2009)。同时。与全球储蓄过度和经常账户失衡扩大相联系的不同期限收益率曲线利差收窄导致金融机构增加杠杆率，投资者愿意承担更大风险。而更为重要的是，这些风险并没有被很好地评估，更没有被监管者化解。

对于危机前宽松的货币政策是否导致了房产价格泡沫，这是一个颇具争议的问题。有研究发现，美联储的货币政策难以解释房产价格行为(Dokko et al，2009；Gtaeser et al，2010；Bean et al，2010)。格林斯潘(Greenspan，2010)认为美国住房价格与长期利率更加相关，而这段时间里短期和长期利率之间的联系不强。IMF(2009)对跨国数据的比较发现，许多国家的货币政策的低利率与房产价格增长并没有实质上的联系。

也有很多人并不认同上述观点。Taylor (2007)认为，在美国，住房需求对短期的货币市场利率较为敏感，2002年以来宽松的货币政策推动了住房需求，推高了房价。Adrian and Shin(2008)认为，较低的联邦基金利率降低了批发市场的融资成本，导致美国投资银行的资产负债规模迅猛增长。Merrouche and Nier(2010)发现，在许多发达国家里，单个国家的货币政策的宽松程度对银行业风险承担意愿的影响较弱。但全球货币政策的宽松程度确实对银行风险承担意愿产生影响。因而，危机前较长时期的宽松的货币政策导致银行愿意承担更大的信用风险，对资产价格泡沫的形成起到了推波助澜的作用。

二、早期预警指标与“逆风而动”的货币政策策略

以货币政策应对资产价格泡沫的最佳方法是在资产价格泡沫形成初期就能可靠地监测到，以便较早地调整货币政策，抑制泡沫的进一步发展。这要求货币政策决策者掌握可靠的资产价格泡沫的领先指标。即早期预警信息。这是政策制定者采取“逆风而动”策略的前提条件。

近年来有关资产价格泡沫的早期预警方面的研

究表明，资产价格和货币信贷之间的联系有可能影响货币信贷指标所包含的CH稳定风险信息，资产价格繁荣／破裂周期对经济金融稳定造成严重后果，对央行的价格稳定目标构成挑战。欧央行就资产价格泡沫的早期预警进行了大量的探索。

Alessi and Detken(2009)利用1970－2007年18个OECD国家的经济金融数据，用信号指示(Sinnalling)方法来预测导致较为严重经济后果的资产价格繁荣。通过比较各种指标，发现基于货币和信贷总量的全球流动性指标是最好的，它可以为政策决策者提供有用的早期预警信息。Agnello and Schuknecht(2009)利用1980－2007年18个OECD国家的房地产价格数据，采用随机效应面板概率(Random EffectsPanel Probit)模型来估计价格长期偏离的概率，发现：短期利率、国内外货币信贷状况、按揭市场的放松管制等对概率值有显著影响，能较为成功地、较早地预测房地产价格的繁荣和破裂。Gerdesmeier等人(2009)利用1969－2008年17个OECD国家和欧元区的股价和房价数据，采用合并概率(Pooled Probit－type)方法，发现：信贷总量、长期名义利率和投资GDP比的变化等能较早地预测资产价格泡沫的破裂。

从上述欧央行对OECD国家资产价格的研究来看，全球性的货币、信贷指标是所有备选指标中最好的，可以较好地作为资产价格泡沫的早期预警指标。这两个指标都是全球性的，这表明资产价格泡沫大都是全球性的现象。从研究结果来看，74－82％的预警是准确的，26－32％的是错误的；从季度数据来看，95％的资产价格繁荣能在至少6个季度前预警，70％的资产价格破裂能在至少8个季度前预警；从年度数据来看，80％的资产价格繁荣和53％的价格泡沫破裂能在2年前预警。较高的预警准确率和较长的领先时间给货币政策采用“逆风而动”策略来应对资产价格泡沫提供了可能性。

上述研究表明可以在相当程度上对资产价格泡沫实施早期预警。然而，同样的信号可能提供不同的信息，因而，对早期预警信号的解读必须小心谨慎，这些预警信号只能作为决策者决策时所使用信息的一部分。

从经济金融变量中提取有关资产价格泡沫形成的早期预警信息，为采用“逆风而动”策略提供了可能性。采用这种策略是有成本的――机械性地对金融失衡采取“逆风而动”策略将使通胀波动增大(Geflaeh et al，2009)，需要较大幅度地提高利率才能奏效，这会导致产出成本提高(Bank 0fEngland，2009)；而对小型开放经济而言，高利率可能导致国际资本流入，反而会使金融失衡进一步积累(0stry et al，2010)。显然，中央银行需要对是否采用提高利率的方式来避免金融失衡的积累作出判断，这对中央银行而言是一个巨大的挑战。

三、现行货币政策框架的调整与金融稳定

现行的货币政策框架是以价格稳定为主要目标的，本次危机并未否定这种货币政策框架。从货币政策与金融稳定之间的关系来看，货币政策的目标――价格稳定也有助于金融稳定。由于：(1)金融稳定是货币政策有效发挥作用的前提条件，中央银行需要关注金融稳定；(2)金融稳定也是金融现象，与货币政策关系密切；(3)中央银行在应对此次危机上发挥了重要作用，因而，人们就开始关注是否对现行的货币政策框架进行调整以达到价格稳定目标的同时也能维护金融稳定。问题是：如何对现行的货币政策框架进行调整，在不影响价格稳定的目标下又能促进金融稳定?中央银行的政策目标中需要加入金融稳定目标吗?调整后的货币政策框架足以保持金融稳定吗?

首先，改进货币政策分析模型，加强中央银行对金融失衡和金融风险的监测和分析，将金融部门因素纳入模型。价格稳定是货币政策的主要目标，其政策手段是短期利率，危机之前的货币政策基本不考虑货币信贷增长等指标，但危机后这些指标的重要性得到了重新认识。德国中央银行行长Weber(2010b)认为，货币信贷的增长与资产价格泡沫之间存在经验联系，货币政策应对金融市场和资产价格予以关注。美联储副主席Kohn(2009)认为现行的用于分析货币政策的宏观经济模型大都忽视金融机构资产负债表、金融中间媒介作用和资产价格等这些因素，需要将这些因素有机地纳入宏观经济模型。毫无疑问，这些工作对货币政策决策者评估金融部门的运行与价格、产出稳定性之间的联系是极其重要的。

其次，货币政策和金融周期之间存在相互依赖的关系，货币政策可以延长其考虑期限，对金融周期作出更均匀的(Symmetrical)反应，这有助于金融稳定。一方面，金融周期影响货币政策，金融失衡将引发经济下滑，导致价格有紧缩风险，从而有必要调整货币政策；另一方面，货币政策也影响金融周期，比如，货币政策有能力影响风险承担行为，从而通过影响银行放贷而影响金融周期。这样，货币政策考虑这些因素时，就应该对金融周期作出更均衡的反应。当然，这不是试图用货币政策去影响资产价格的繁荣一破裂周期，而是试图减缓金融周期的波动(Weber,2010b)。

也就是说，货币政策或许可以采用更加均匀的政策策略来应对金融失衡。通常，货币政策考虑的期限短于两年，而金融失衡通常是逐渐积累的，金融周期时间较长，达到七、八年以上，因而，货币政策通常不考虑金融失衡问题。为使货币政策在金融周期内更加均匀。中央银行可能需要延长政策考虑期限(Borioand White，2004；Gedach et al，2009)，也即，将金融稳定问题纳入政策决策中。货币政策需要在完整的经济金融周期内更均匀地实施货币政策以应对金融失衡。

显然，采用更加均匀的货币政策存在挑战：(1)需要甄别、选择金融指标以较早地和可靠地预警相关的金融失衡，并把这些变量包含在货币政策决策中；(2)研究显示，早期预警指标不能探测到价格泡沫和错误地预警价格泡沫的概率较高(Alessi and Detken，2009；AgneUo and Schukneeht，2009；Gerdesmeier etal，2009)；(3)对运用货币政策来熨平金融周期而导致的实体经济成本尚没有达成共识；(4)货币政策影响金融周期的机制尚待进一步研究。

货币政策对初始的金融失衡作出反应，这意味着：相对于不对金融失衡作出反应时的情况，短期通胀从目标值的偏离将可能更大、时间也更长――至少在金融失衡与价格稳定不完全一致时如此。因而，如果果真对金融失衡作出反应，就有必要扩大通胀的目标范围。这种做法将使价格在更长的时期内稳定，因为不这样做就要冒由于金融失衡而导致价格更大波动的风险。然而，这可能会影响中央银行的货币政策的可信度和责任性。对通胀采取更宽容的做法将淡化政策的责任，

并对中央银行的价格稳定的承诺带来不确定性。

上述做法并不意味着要将金融稳定作为中央银行的一个独立的目标，而是中央银行在作货币政策决策时可以更多地考虑金融稳定状况，但仅仅限于与货币政策的价格稳定这一主要目标没有冲突时的程度。这与许多通胀目标制的中央银行在处理汇率变动时的情形很相似――尽管中央银行自身并没有任何汇率目标，但中央银行还是在汇率影响通胀和产出前景这一范围内对汇率变动进行仔细监测和分析。BIS的高级官员认为，如果将金融稳定作为中央银行的另一单独目标，这就意味着政策利率这一单一工具指派给多个政策目标，这使政策工具面临多个目标之间的权衡，从而导致这些目标都不能达到(Bini－Smaghi，2010)。

研究表明：(1)调整现行货币政策框架，采用更加均匀的货币政策策略，可以在一定程度上抑制金衡失衡，但或许这将导致消费者价格波动的增大(Gerlachet al，2009)；(2)需要加强金融指标在评估价格稳定风险方面的作用，但即便采用更加均衡的货币政策策略，也很难利用货币政策这一单一工具来实现资产价格和CPI的同时稳定，因而，不宜将金融稳定作为货币政策的独立目标，否则，货币政策的负担太重(We，her,2010b)；(3)利率是应对金融失衡的一个“钝”工具，特别是在金融监管存在缺陷的情况下，因而，金融稳定不可能单由货币政策就可以达到。

在危机时期，货币政策的大幅度放松能有助于缓解通缩风险，同时稳定金融部门和使货币政策有效传导。与之相反，用来解决初始阶段的金融失衡的货币紧缩可能导致产出缺口扩大和通胀波动的增大，这可能与最初的稳定金融的政策目标存在冲突。当货币政策不是强有力地针对金融失衡的积累进行逆风操作时，其所导致的不对称性可能导致道德风险和鼓励金融失衡的积累。这种货币政策的内在的时间不一致性不可能由货币政策自身来有效解决，而是需要实施审慎政策(Farhi and Tirole，2009)。

此次危机后，包括日本、瑞典、欧洲、英格兰等在内的中央银行对货币政策与资产价格之间关系的认识发生了一定的变化，认为货币政策可以对资产价格泡沫产生作用，拟将金融周期纳入货币政策分析框架，并对货币政策框架作出调整。货币政策框架的调整不是要使货币政策针对资产价格作出反应，而是关注信用周期，并利用货币政策来影响而不是控制金融周期。显然，仅仅是货币政策自身难以有效应对资产价格泡沫。

四、宏观审慎监管、货币政策与金融失衡

很早以来，理论研究就对有效市场理论越来越持怀疑态度(Schiller,1981)。由于信息摩擦、道德风险以及其他诸如外部性和羊群效应导致的激励扭曲等，使得金融市场是不完美的，这导致金融体系的系统性风险，而政策制定者倾向于忽视这些风险。金融创新导致借款者更易获得信贷以及风险在系统内更有效地分布，这当然是有益的，但从这次危机来看，问题是非银行金融机构资产规模的大幅扩张所导致的系统性风险被忽视了，金融监管机构越来越不愿意采取实质性的监管政策，而是更多地信赖市场力量来自我纠偏。

这些年国际清算银行在制定、推广巴塞尔新资本协议上作了巨大努力。这些努力主要是使银行内部经济资本的评估与监管机构的要求相一致，但尚存在如下这些问题：(1)没有设法缓和由于资本不足而导致的系统性风险；(2)没有解决顺周期性问题；(3)对诸如由大量运用批发融资所引发的流动性风险的监管缺位；(4)对快速发展的“影子银行体系”缺乏有效监管(Vinals，2009)。正是这些宏观审慎政策的缺失导致危机恶化程度出乎人们的意料。实际上，应对金融失衡的主要手段应该是宏观审慎政策(IMF，2010)。

最近的危机表明，结构性金融产品、特殊目的工具(SPV)和发起一分销(0＆D)模式等一系列金融创新使金融机构的风险更难被识别和捕捉，金融创新导致资本充足率指标不能准确反映金融机构的风险状况，并且，资本充足率存在顺周期性，也易被人为操纵。因此，BIS开始对巴塞尔新资本协议进行反思和补充。

宏观审慎政策通过缓和系统性风险的积累来确保金融稳定(Crockett，2000)。由于金融失衡通常是在经济繁荣时期由杠杆率增加、金融机构风险头寸过大而积累的，因而，宏观审慎政策的一个关键作用是解决顺周期性的问题。一个改进的方法是对目前的审慎工具重新进行设计以使其能更加自动地逆周期(IMF，2010)。

影响金融失衡的顺周期积累可以通过以下方式：(1)影响杠杆率的过度增加。工具包括更高的最低资本金要求、在经济繁荣时期在最低资本金要求的基础上增加资本缓冲(Capital Buffer)、前瞻性的期望损失拨备等。(2)限制流动性风险的积累。正如巴塞尔委员会在2009年12月提出的建议，通过设立量化的流动性标准以限制对非核心资本融资的依赖，影响金融机构在经济高涨时期限错配的过度积累，抑制资产负债表的过度扩张。(3)要求审慎的抵押品政策。监管者可以设置抵押品的最低折扣率和最高贷款成数并在资产价格繁荣时收紧、在低迷时放松，以此缓解由抵押品价格下跌而导致的信用风险。

这些工具都应该同时而不是单独使用以提高政策有效性(IMF，2010)。无论是在经济繁荣还是萧条时期，这些宏观审慎政策都限制了宏观金融的反馈作用。首先，在经济繁荣时期能减少金融失衡的积累。其次，在经济繁荣时期积累的吸收损失的资本缓冲能在经济萧条时下调，以避免削弱其放贷能力。最后，通过先限制在经济繁荣时脆弱性的积累，在经济萧条时这些政策也减少脆弱性爆发的可能性。

由于所有通过杠杆提供信贷的金融机构都是系统相关的，因而，逆周期的审慎政策应该适用于所有这类金融机构(Nier，2009)。在宏观经济恶化时，每一家通过杠杆提供信贷的金融机构都易受到伤害，且很容易在金融系统内传染，造成系统性风险，因而，审慎政策应该适用于银行、融资租赁公司、信用社、货币市场基金、投资银行、银行支持渠道、特殊目的机构等的每一家个体。

宏观审慎框架是基于严明的规则和相机抉择(当规则不足时)的基础之上的。逆周期的准备调整和资本缓冲规则比相机抉择有明显的优势，因为这些规则增加了市场参与者对于管制行为的可预见性，从而减轻了金融部门调整的负担。然而，金融市场的复杂性、事先风险衡量的困难以及宏观审慎工具影响的不确定性可能使政策制定者难以设计出足够严明的规则(Vinals and Feichter，2010)。因而，规则需要与相机抉择相结合。

宏观审慎标准的制定需要国际合作，以避免监管套利。巴塞尔银行监管委员会已经就杠杆率标准的制订广泛征求意见。根据各国的反馈来看，目前的难点是如何针对各国不同的会计制度来确定一致的杠杆率计算方法。

除了顺周期性问题外，宏观审慎政策也寻求解决

导致系统性风险的结构性弱点的积累问题，比如，证券化过程中激励的不一致导致放贷标准的放松以及衍生品市场缺乏透明性，缺乏对那些在金融失衡积累过程中成为“大到不能倒”金融机构的解决办法，金融体系的复杂性和关联性的大幅增加导致风险分布模糊以及冲击在系统范围内更快速地扩散等等。这些结构性弱点是问题和集体行为问题的根源(Bank ofEngand，2009)。

在应对金融失衡上，货币政策和审慎政策这两个工具不是彼此独立的，而是相互影响的――如果政策利率变化，市场利率相应发生变化，金融机构的资产负债表会发生变化，使资本充足率发生变化：资本金要求变动反过来也会影响市场利率。在这两个工具的具体使用上，审慎工具的调整频率较低，而货币政策工具则可以频繁地使用。至于不同工具间如何互动、配合使用的问题，尚处于研究之中，未形成结论性的研究成果。

从宏观审慎政策的实施来看，尽管金融稳定有一套自成体系的宏观审慎工具，但这并不意味着宏观审慎政策不应该由中央银行来实施。相反，由于中央银行在应对金融失衡上拥有信息和行动上的优势，以及货币政策和宏观审慎政策之间的相互影响，要求中央银行在宏观审慎政策的实施中发挥重要作用(We―ber，2010b)。美联储前副主席Blinder(2叭01则从范畴经济学(Economics 0f Scope)角度分析，表示宏观审慎监管应由美联储来实施。美英两国最近有关监管体制的改革也体现了这一点。当然，也应该注意到，金融稳定不是货币政策的又一个目标，其独立于货币政策。

五、政策启示

当前我国经济正处于特殊时期，经济高速增长、人民币升值压力巨大、城市化进程正处于中期、人口年龄结构有利于储蓄等等，这些因素决定了我国出现资产价格泡沫(特别是房产泡沫)是大概率事件。国外有关防范资产价格泡沫的最新研究进展给我们如下启示：

1、将房价因素合理地纳入CPI体系中。鉴于我国正处于大规模城市化过程中以及城市居民住房改善需求强烈，在今后相当长一段时期内，住房消费是居民消费支出的极其重要的组成部分，房价和房租走势的偏离也是必然的，因而有必要将房价因素单独纳入CPI，以更准确地反映居民消费价格变动情况。

2、货币政策在坚持币值稳定和经济增长目标的同时，也要适当考虑资产价格的过度偏离。资产价格的过度偏离包含了未能被通胀和经济增长所捕捉的信息，并且，随着金融市场的发展和居民财富的积累，居民的资产配置也越来越多元化，资产价格的大幅变动对金融稳定和实体经济的影响也越来越大，因而，有必要适当考虑资产价格的过度波动所隐含的信息以及可能给经济带来的影响，并采取防御性的货币政策，力求在泡沫形成的初步阶段就采取行动。

3、延长货币政策目标的覆盖期限至整个经济周期，并考虑货币政策在全经济周期中的均匀性。即便是目前在西方发达国家占主流的通胀目标制。政策考虑的期限一般也仅为1～2年时间。这显然大大短于金融周期，容易导致短视的货币政策，可能加剧经济波动，引发金融失衡。货币政策在全经济周期的均匀性是指货币政策要以整个周期为考虑对象，采取相对和缓的政策措施，即经济高涨时的政策要同时考虑可能给经济低谷时经济的影响；反之，亦然。这样，货币政策在整个周期内的调整幅度就相对和缓。

4、进行机构和机制改革，健全宏观审慎框架，改善货币政策环境，增强金融稳定。宏观金融审慎框架就是将金融体系视为一个整体。关注金融体系与宏观经济之间的紧密关系，强调宏观金融审慎框架给货币政策提供良好的政策环境，以抵消金融体系的过度顺周期性。在微观上，加强对金融机构资产负债状况的监测，并实行信息共享。当前，我国金融体系施行“一行三会”的管理体制，即中央银行执行货币政策和金融稳定职能。三大监管机构各自对相应行业实施监管，这种模式显然与业务经营的综合化趋势以及金融风险的整体性不协调，也与央行承担的货币政策和金融稳定职责不匹配，因而，宜进行机构和机制改革，加强货币政策与宏观审慎政策的协调配合。以增强货币政策的有效性，增强金融稳定。