货币政策利率

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货币政策利率范文第1篇

关键词：利率传导渠道；新型货币政策；VAR模型

一、引言

随着我国经济步入“新常态”，我国金融市场呈现出整体流动性充裕而结构性短缺的局面（余振等，2016）。传统货币政策工具不能良好解决当前问题，因此，中国人民银行接连推出常备借贷便利、抵押补充贷款等一系列新型货币政策工具。为将货币政策传递实体经济中，自1998年来，我国便将货币供应量作为货币政策传导的中介目标。然而近年来，由于金融市场的不断发展创新，影子银行的快速发展使货币供应量已经不能够良好的传递货币政策意图（高蓓等，2020）。为此，我国自2015年开始逐渐将货币政策调控方式由数量型转为价格型（李成等，2019）。在此过程中，中国人民银行于2015年决定全面放开金融机构存款利率浮动上限，我国利率市场化改革制度层面已基本完成（张炎涛等，2019）；2019年中国人民银行将贷款市场报价利率与中期借贷便利挂钩，进一步打通货币政策利率与金融市场利率的传递渠道。随着利率市场化改革不断深入，新型货币政策也不断通过利率渠道传到经济当中，那么当前货币政策向金融市场利率传导进而向作用于实体经济的效果究竟如何，值得进行深入研究。基于此，本文可能的贡献在于，选用市场化利率作为新型货币政策与宏观经济间的中介，分别构建VAR模型，通过脉冲响应和方差分解观察各货币政策对市场化利率的影响度以及市场化利率对宏观经济的影响效果。

二、新型货币政策工具对宏观经济的影响机制

常备借贷便利（SLF）是央行于2013年初推出的短期流动性调节工具，其前期以政策性银行和全国性商业银行为操作对象，后期又将城商行和农商行纳入其操作对象的范围中，央行接受操作对象内的金融机构以优质信贷资产以及高信用评级的债券类资产等为合格抵押品，提供期限为1个月～3个月的短期抵押贷款，进而可以提高短期利率的平稳性。常备借贷便利由金融机构依据自身流动性情况主动发起申请使用，与央行进行“一对一”交易，有贴近金融机构自身经营情况、针对性强、覆盖范围广等特点。具体而言，常备借贷便利通过定向释放短期流动性，进而增强特定部门货币供应量，在资金供给端成为利率走廊上限，引导市场短期利率下降，增加企业可得信贷；在资金需求端方面，引导企业形成融资成本降低的预期，增强企业借贷意愿，鼓励企业投资，最终引导经济产出。为降低小微企业与“三农”等领域的融资成本，央行在2014年9月设立了中期借贷便利（MLF），通过招标等方式，与符合宏观审慎的商业银行与政策性银行进行“一对一”交易，接受其将国债、政策性金融债、央行票据和高等级信用债等优质债券进行为期3个月、6个月或1年的质押。中期借贷便利不仅可以提供大额长期的信贷资金，还能够发挥中期政策利率作用，有效引导市场利率走势。具体而言，中期借贷便利分别在资金供给及需求端分别通过引导中期利率上线和引导资金定向流入小微企业与“三农”等领域，增强企业信贷可得性，激励企业投资，进而使产出增加。抵押补充贷款（PSL）由央行在2014年4月创设。与常备借贷便利和中期借贷便利不同，抵押补充贷款以央行主动发起为主，接受政策性银行以高等级债券资产和优质信贷资产为质押，向其提供3年～5年的长期信贷支持。抵押补充贷款的使用范围限于重大水利工程与棚户区改造等特定政策或国家重点项目建设，资金流向更有针对性，并依据市场情况为其提供流动性支持。具体而言，央行通过接受金融机构合格资产的抵押，定向释放资金，扩大信贷规模，引导中长期利率的下降，进而促进定向领域内的企业融资，加大企业相关项目投资，使相关项目产出增加。

三、新型货币政策利率传导效果实证分析

（一）变量选取及数据说明

1.货币政策。本文选择常备借贷便利（SLF）、中期借贷便利、（MLF）和抵押补充贷款（PSL）作为货币政策变量。从发行对象上看，三者的发行对象包涵了全国性商业银行、符合宏观审慎要求管理的商业银行和政策性银行，覆盖较为全面；从期限上看，其涵盖了隔夜、七天、3个月、3年～5年等短、中、长不同的时间期限。我国推出新型货币政策的时间多为2013年与2014年，由于数据可得性，所以选取自2016年1月至2020年5月的中期借贷便利投放量、常备借贷便利操作量以及抵押补充贷款提供资金当月新增量为货币政策操作变量。2.利率。我国现行的市场化利率有上海银行间同业拆借利率（Shibor）、银行间债券回购利率（Repor）与银行间同业拆借利率（Ibor）。其中Shibor是由十六家信用等级较高的商业银行形成的利率体系，其专业性更强，适用范围上更广；就报价连续性而言，Repor与Ibor在中长期利率报价上均有报价不连续的情况；相较于Repor与Ibor，隔夜Shibor的方差最小，表现出了其平稳性，Shibor与政策利率和其他市场利率的具有较强的相关关系。综上而言，Shibor更能代表我国的市场化利率。而隔夜Shibor是其交易量最大的品种，所以本文选择隔夜Shibor作为利率变量。3.宏观经济变量。本文选取固定资产投资完成额、社会融资规模、出口总值和消费价格指数（CPI）作为宏观经济变量。其中由于固定资产投资完成额缺失每年1月份的数据，不能进行单位跟检验，所以用多重插补方法将其补充完整。本文所有数据均来自国家统计局、中国人民银行官网以及Wind数据库（2016年1月～2019年5月），采用Eviews10.0软件对数据进行处理和实证分析。为保证各指标的可信度，我们首先对其进行描述性统计分析，结果如表2所示。可以看出，各变量大体平稳，遂可以进行下一步分析。

（二）模型设定

向量自回归（VAR）模型是分析多个内生变量间相互联系、相互影响的计量经济模型，VAR（p）模型矩阵表达形式可以写做：其中，A0是常数项向量矩阵，A0～Ap代表变量滞后值与其当前值的n×n阶系数矩阵，εt为随机干扰项本文旨在研究新型货币政策能否有效的传导至宏观经济中。遂根据上述选择的变量分别构建新型货币政策向市场利率传导和市场利率向宏观经济传导的VAR模型。模型如下：其中，B0和C0分别是常数项矩阵；t、t-1、t-i分别表示各变量为当期值、滞后1期值、滞后i期值；各变量符号如表1所示。

（三）实证检验与结果分析

1.单位根检验为避免所建立的VAR模型有偏且出现伪回归，所以在建模前需对所有数据进行单位根检验。本文使用Eviews10.0计量软件对所涉及的变量采用ADF检验法进行单位根检验，检验结果如表3所示。检验结果表明，所有变量均在0.05的显著性水平下通过单位根检验，为0阶平稳时间序列，可以利用其建立VAR模型。2.滞后阶数确定与平稳性检验首先建立货币政策与利率间的VAR模型。构建VAR模型的首要问题，便是确定最优滞后期。滞后期太长，会使模型的自由度降低，影响其估计的有效性；滞后期太短，便可能导致残差出现自相关现象。本文根据LogL、AIC、SC、LR、FPE和HQ等准则确定VAR模型滞后阶数，检验结果如表4所示，其中LogL、AIC等五个检验指标均在模型滞后阶数为2时最显著。据此，本文建立VAR（2）模型。VAR（2）模型建立后，还需进一步对该模型进行平稳性检验，以保证模型的稳定性以及货币政策与利率间关系的稳定性。平稳性检验结果如表5所示，该模型所有特征根倒数的模均小于1，表明该模型是稳定的。3.结果分析（1）货币政策向利率传导的VAR模型结果分析①脉冲响应分析在货币政策与利率的模型中，选取的冲击变量为中期借贷便利、常备借贷便利投放量和抵押补充贷款，响应变量为上海银行间同业拆放利率，观察新型货币政策工具一个标准差的正向冲击在未来12期给利率所带来的影响。其脉冲响应函数如图2所示从脉冲响应图来看，市场利率对于中期借贷便利的一个标准差的冲击在第一、二期达到-0.085，在第三、四期变为0.02，于第五期后逐渐稳定于0。市场利率对常被借贷便利的冲击有一期的滞后期，然后逐渐增加，在第三期达到最小值-0.025后逐渐减小，在第六期达到-0.004后逐渐稳定于0。对于抵押补充贷款的一个标准差的冲击，市场利率的变化在第二期达到最小值-0.053，于第八期后逐渐稳定于0。表明给予货币政策一个标准差的正向冲击，均能有效引导市场利率的下降；从反应时间上看，中期借贷便利的反应相对迅速，抵押补充贷款的引导市场利率下降的作用期限更久；从引导效果上看，中期借贷便利在短期内的抑制效果最为明显。结合现实，中期借贷便利与抵押补充贷款的操作力度较大且释放流动性期限较长，因此可以对市场利率的引导效果更为显著；而常备借贷便利投放量的资金投放量相对较小，所以市场利率的影响有限。由方差分解图可以直观看出每一个结构冲击对内生变量方差的贡献度。从图3中可以看出，各个货币政策变量的贡献率在第六期后趋于稳定。其中，中期借贷便利的贡献率约稳定于19.4%，抵押补充贷款的贡献率在9.3%左右，常备借贷便利的贡献率为2.2%，由此可见，中期借贷便利对利率方差的贡献度远大于抵押补充贷款与常备借贷便利。结合现实，自2019年来，我国贷款基础利率（LPR）报价便与中期借贷便利利率挂钩，而贷款基础利率会对上海银行间同业拆借利率产生一定影响，从而中期借贷便利既可以由自身直接影响利率，又可以通过影响贷款基础利率进一步影响利率。（2）利率向经济传导的VAR模型脉冲响应分析图4　经济对市场利率冲击的脉冲响应在利率与经济指标的模型中，选取的冲击变量为利率，响应变量为固定资产投资完成额、社会融资规模增量、出口总值和消费价格指数，观察利率一个标准差的正向冲击在未来12期给经济所带来的影响。其脉冲响应函数如图4所示。从图4中可以看出，消费价格指数对于市场利率一个标准差的变化由第一期的0逐渐增加，到第四期达到峰值后逐渐下降，收敛于0。表明市场利率对消费价格指数的影响存在一定的滞后期，但其影响效果持久。食品约占我国消费价格指数权重的1/3，食品民生之本，遂国家会对食品价格进行有力的调控，从而造成食品价格粘性增加，所以，消费价格指数对于市场利率一个标准差的冲击会产生滞后期，且影响产生后也相对不宜衰减。对于市场利率一个标准差的冲击，固定资产投资完成额在第一期没有影响，但第二期便达到最小值后逐渐减小。说明市场利率对固定资产投资完成额的影响存在一定滞后期，但其效果显著且可以达到长期影响。房地产业与制造业占我国固定资产投资的很大比例，资金使用周期长为其一显著特征，所以市场利率对固定资产投资完成额的冲击会产生较为持续的影响。出口总值受到市场利率一个标准差的正向冲击后立即发生变化，在第一期即达到峰值后波动下降，趋于收敛。社会融资规模增量响应在第二期即达到最小值，但在第四期时出现正向反应，市场利率的上升可以在短期内降低社会融资规模，但持续时间较短。其主要原因是市场利率为隔夜拆借利率，并非社会融资的长期成本，所以其不能对社会融资造成长期持续的影响。

四、结论及建议

通过本文的分析，可以得出如下结论：（1）央行通过对新型货币政策进行调整，可以对市场利率产生影响，但其影响效果有限，新型货币政策向市场利率传导存在阻滞。（2）相较于常备借贷便利投放量，中期借贷便利与抵押补充贷款的变动对市场利率的影响更大且更为持久。（3）市场利率对经济的影响有一定的滞后性，但滞后期比较短暂。（4）市场利率向经济的传导效率较低。这使得央行无法很好的通过新型货币政策调整市场利率，进而影响经济。归结其原因，有如下几点：（1）货币政策传导有时滞效应，加之信息披露不完全，不能有效引导市场预期，导致新型货币政策向市场利率间传导存在一定阻滞。（2）利率市场化程度不足。近年来，我国利率市场化改革已经取得很大进展，但市场化利率主要面对的是货币市场，商业银行作为我国企业与居民进行信贷活动的重要渠道，其存贷款利率仍然受到一定的管制。（3）我国企业与居民对利率变化不敏感。国有企业作为主要资金运用者，由于国企政府隐性担保以及企业结构等方面的问题，导致其对利率敏感性不强，而我国多数居民理财方式单一且储蓄负债比较大，这使得市场利率的变动难以传导到我国企业与居民。根据以上实证分析，为有效提升我国货币政策实施效果，提出以下建议：（1）提高货币政策实施前瞻性。由于货币政策实施后传导到经济存在一定时滞，为避免财政政策与宏观经济环境变化影响货币政策实质效果，所以提高货币政策传导速度，加大对国家政策与宏观经济的研究。（2）加快利率“并轨”脚步，加深利率市场化程度。在我国利率体系中，存在着市场化利率与受管制的存贷款利率，尽管在2019年我国通过了贷款市场利率与中期借贷便利利率的挂钩，基本实现了贷款利率的“并轨”，但存款利率依然“两轨并存”，而利率管制将严重影响利率对货币政策的传导作用，所以应提高商业银行的自主定价能力，减轻金融抑制对利率的干扰。（3）提高企业与居民利率敏感度。当前应不断推进国有企业市场化改革，促进金融市场发展，丰富金融产品种类，吸引居民参与到金融交易活动中。

参考文献：

[1]余振，顾浩，吴莹.结构性货币政策工具的作用机理与实施效果——以中国央行PSL操作为例[J].世界经济研究，2016（03）：36-44+69+134.

[2]高蓓，陈晓东，李成.银行产权异质性、影子银行与货币政策有效性[J].经济研究，2020，55（04）：53-69.

[3]李成，吕昊旻.中国货币政策调控方式转型：理论逻辑与实证检验[J].现代经济探讨，2019（11）：1-12.

货币政策利率范文第2篇

一、利率机制是货币政策传导的重要机制

货币政策传导机制是货币政策影响实体经济的机制，是货币政策转化为真实GDP和通货膨胀变动的过程。一般来说，货币政策通过利率、资产价格和信用传导等三个渠道，经过货币市场、金融机构和实体经济三个环节，作用于投资、消费和进出口三个变量影响实体经济，发挥调节宏观经济的功能。在我国货币政策的传导机制中，信用机制依然是当前的主导性渠道，中介目标为货币供应量。但利率是金融理论界文献所讨论最多的传导途径，是公认的最为重要的传导机制，已成为西方发达国家日益倚重的货币政策中介目标。

在我国，尽管采用包括行政手段在内的各种手段来实现货币供给的增长目标，但是从90年代中期以来，M2增长率基本处于下滑状态，使中央银行感到坚持货币供应增长目标这一数量指标已经越来越困难（见表1）。而利率是连接商品市场和货币市场、宏观运行与微观运行的纽带，能够很大程度反映资本稀缺程度和运行状况。

利率机制的机构传导路径为：央行金融市场金融机构经济主体（企业和消费者）。中央银行通过各种间接调控的手段去影响基准利率，基准利率的变动将导致货币市场利率、资本市场收益率以及商业银行的存贷款利率的改变，而这些市场利率的改变将引起收入的再分配，进而影响到企业的利润和居民的收入，改变他们的经济行为，最终达到货币政策的目标。

如果货币政策中介目标转向利率，充分发挥利率机制的作用，则需要利率市场化为依托。目前我国利率政策的制定、利率水平的调整并不是以客观经济规律和资金的供求关系来决定，而是侧重于央行、财政、商行、企业等方方面面利益的调整上，导致宏观利率政策的实际效果并不令人满意。从1996年5月起，为刺激消费和投资，央行连续八次降息，然而效果并不理想。通过分析1996年1月至2002年12月的月度数据，发现利率变动与储蓄、消费、贷款、投资增长的相关性都不强 。造成这种结果的原因，除了我国正处于体制转轨时期，经济运行有诸多特殊性之外，最重要的原因之一就是货币政策的传导机制特别是利率机制存在障碍，影响了货币政策的有效性。

二、当前我国利率传导机制存在的问题

尽管1998年以来我国利率市场化取得明显进展，金融改革不断深入，但当前我国货币政策的利率传导机制在各个环节依然存在诸多问题。

1. 中央银行

利率作为货币政策手段，中央银行可以通过对利率的调节来影响金融市场的资金供求，引导社会投资和消费，达到预期的货币政策目标。但我国的利率管制，使利率兼有调节国民收入再分配和资金供求的双重职能，央行不能完全独立地根据货币政策的需要自主决定，并且每一次的调整都是各方讨价还价的结果，决策过程复杂、滞后，大大降低了利率机制的有效性。

2. 金融市场

我国已初步形成比较统一规范的货币市场和初步发展的资本市场，但总体来讲仍不成熟。金融市场缺乏足够的中介机构和市场参与者，交易品种或缺，金融工具和手段创新滞后，货币市场缺乏流动性，市场间分割严重，交易不活跃，导致利率机制传导缺乏光度，低速低效。

在货币市场方面，我国目前货币市场业务主要集中于同业拆借市场和债券回购市场，而且交易量不够大，无法大量吞吐资金，加之各市场分割，利率之间并无太大关联，利率市场化远未形成；票据市场方面，我国至今没有汇票交易市场，企业不能发行单纯以投资为目的的商业本票，持有的汇票只能向商业银行贴现，商业银行再向中央银行贴现，影响了货币政策工具的实施力度和广度；债券市场方面，我国的债券市场包括国债市场、金融债券、企业债券市场。目前只有国债市场比较有影响力，但交易种类也不多，使公开市场缺乏载体，而且市场参与主体不够广泛，严重阻碍了利率机制的发挥；股票市场方面，中央银行通过提高或降低基准利率应引起股票价格的变化。然而中国的股票市场尚属发展幼稚期，规模过小，经济证券化程度低，长期没有退出机制，股指变动与经济走势呈现出明显的异动状态，隔断了相应的货币政策传导机制。另外，我国在金融市场的发展过程中，货币市场与资本市场不能形成互动和竞争的关系。短期债券利率与长期债券利率信号传递欠灵敏，二者所形成的利率及收益率不一致，扭曲了市场资金收益率的曲线，导致利率机制难以有效发挥，货币政策效果不明显。

3. 金融机构

从商业银行来看，长期以来我国商业银行的业务比较单一，利差收入占利润的80%以上，这种利润模式制约了央行的利率调控行为。若提高存贷款利率，同时保持利差不变，则对商行经营行为没有任何激励约束效果；若提高存贷款利率，同时缩小利差，银行经营安全性就要受到影响；若只提高贷款利率，扩大利差，会刺激银行扩大贷款，收缩银根的效果就会减弱。

从商业银行体系角度看，国有商业银行仍然担负着国家一些政策性贷款业务，并且在银行业内存在严重行业垄断，呆、坏帐问题尚不能马上解决。同时，商业银行的激励约束机制不相匹配，一味强调贷款责任，没有很好的重视激励，导致逐利动机不强，其结果只能是全面“惜贷”，也使得货币政策传导受阻。最近进行的国有商行股份制改造走出了重要一步。

4. 经济主体

经济主体包括企业和居民，是货币政策传导的神经末梢。目前我国经济主体活力严重不足，对政策反应能力较差。从企业来看，国有企业改革尚未完成，预算软约束在一定程度上依然存在，对中央银行货币政策操作，如利率的升降等反应不够灵敏。能够获得信贷的多为享有特权的国有企业，对它们来说，利率的高低与经营状况没有多大联系，从而加剧了信贷中的道德风险，严重破坏了社会信用基础，给央行货币政策传导制造了人为的障碍。

居民方面，从理论上分析，利率调整能够通过影响居民在金融市场上的负债成本，影响其收入和支出。但是当前我国转型时期，各项改革的实施缺乏过渡时期的配套政策，包括教育、住房、医疗和养老保险，造成消费者对未来预期不确定性的增加，从而抑制了消费。加之我国居民的实物资产比重低，居民资产缺少投资渠道，而且非实物资产也大都集中在银行储蓄上。这样导致居民对利率变化的敏感性较差，大大影响了利率传导机制的作用。

三、结论和建议

从国际经验和中国逐步开放的事实来看，利率机制必将在中国货币政策传导过程中发挥主导作用，要使利率机制更好地发挥作用，利率市场化的改革是最重要的一环。上文从利率传导机制的各个环节分析了我国目前存在的主要问题，要解决这些问题，制度性改革必须先行。

货币政策利率范文第3篇

9月21日，根据此前的安排，日本央行决定对“量化与质化宽松货币政策”的整体作用进行综合评价，就刺激计划引入3年以来经济与物价动向以及政策效果进行综合验证。当日，日本央行宣布，维持现有-0.1%的利率不变，且继续实施量化与质化宽松政策（QQE），继续购买日本国债，直至10年期国债收益率降至零。

2013年，日本实行量化与质化宽松政策，开始了货币政策的宽松之旅。今年1月，日本央行更是祭出负利率以提振经济。然而，“QQE+负利率”的超级宽松政策却未能推动通胀加速迈向2%的目标。

对宽松货币政策患上“路径依赖”

长期以来，为提振经济，日本可谓对货币政策患上了“路径依赖”。早在上世纪末，日本就开始实行宽松货币政策，并层层加码。

1999年2月至2000年8月期间，日本央行首次宣布实施零利率政策，并引入前瞻性指引，宣布在通缩压力消除之前维持零利率政策。2001年3月至2006年3月期间，日本开始实施量化宽松政策，同时对前瞻性指引加以明确。2010年10月至2013年4月期间，日本量化宽松政策开始加码。

2013年4月，日本央行宣布将通胀目标从1%提高至2%，维持基准利率在0～0.1%不变，并承诺无限量购买资产。自2014年1月起，日本央行每月购买13万亿日元资产，其中包括2万亿日元国债。

然而，2%的通胀目标却迟迟未能实现。今年1月，日本央行最终选择实施负利率政策，试图通过“QQE+负利率”的超宽松政策组合刺激经济。

一位日本央行观察人士向《中国经济周刊》记者介绍，日本央行对当前的账户采用三层体系，包括正利率、零利率和负利率。正利率适用于银行的现有余额;零利率适用于银行的存款准备金;负利率适用于超额准备金账户。

事实上，金融危机后，从降息、央行资产购买计划到负利率政策，各国央行纷纷祭出大手笔的非常规货币政策。2009年以来，欧元区、丹麦、瑞士、瑞典和日本陆续实施负利率政策。其中，瑞士央行设定的利率为-0.75%，欧央行是-0.4%，日本央行为-0.1%。央行希望通过把商业银行在中央银行的存款利率下调到负利率，促使商业银行借贷放款，以期向实体经济注入更多资金，从而达到刺激经济活动的目的。 2013年3月出任日本央行行长的黑田东彦可谓“安信经济学”坚定不移的执行者

今年7月，日本央行宣布，因受英国脱欧、新兴国家经济减速等问题影响，决定进一步加强货币宽松政策，包括两项措施：一是扩大购买交易所交易基金ETF，从目前的年购约3.3万亿日元扩大到年购约6万亿日元，几乎翻倍;二是稳定外币融资环境，增加美元借贷计划，其执行时间为4年，将美元贷款计划规模扩大一倍，至240亿美元。美元贷款计划可以支持日本公司海外活动。

政策“副作用”引发担忧

2012年，日本首相安倍晋三提出“三支箭”设想，包括宽松的货币政策、积极的财政政策和经济增长策略。根据设想，日本经济会迅速恢复增长，通货膨胀水平将达到2%，并在2020年之前实现预算平衡。2013年3月出任日本央行行长的黑田东彦可谓“安倍经济学”坚定不移的执行者。

不过，即便是在负利率政策的刺激下，日本经济形势仍未见好转，金融业似乎更是每况愈下。

事实上，在负利率政策执行之初，市场最为担心的就是其对于金融机构的负面影响。实际情况也是如此，在今年2月16日负利率政策执行后，日本银行间同业拆借市场交易量迅速下降。“一方面，金融机构计算机系统没有针对负利率的相应设置。另外就是大家对这种交易的积极性和信心不足。”前述日本央行观察人士直言。

8月13日，《日本经济新闻》报道称，金融厅预估负利率将导致日本三大银行在截至2017年3月的财年获利至少减少3000亿日元（约合29.6亿美元）。

不过在上述观察人士看来，就经济基本面而言，日本央行实施的扩张性货币政策已经触发了企业投资与房地产开发的增长。根据日本央行的短观调查（指日本央行所做的企业短期经济调查），日本企业2016财年设备投资计划增长了4.8%，企业对于设备投资相对积极。同时，日本企业超长期（20年、30年、40年）公司债发行金额在增长。“这种效果是我们所期待的。”

然而，超级宽松政策所期待的通胀目标仍“难觅其踪”。短观调查显示，日本企业对未来一年消费物价指数（CPI）升幅预期进一步放缓至0.7%，未来3年通胀率预期维持在1.1%，未来5年通胀率预期降温至1.1%。

其实，在“QQE+负利率”这样空前宽松的货币政策下，日本政府和央行本身也遭遇了不小的挑战。日本央行大量购买国债，支持政府借贷。美林银行分析日本债券2016年第三季度损失已经累计达2.75%，是1998年以来的季度最高损失率。长期国债的抛售更加凶猛，10年期以上国债季度损失达5.9%，这是13年来最严重的损失。

在此种压力下，黑田东彦仍向市场表达进一步实施宽松货币政策的决心。9月初，黑田东彦曾在讲话中就日本货币量化宽松的概念与方法进行评述。他表示，日本货币量化宽松没有到达极限并依旧有充分的空间，货币政策仍然以实现2%的通胀率中期目标为标准。日本财政宽松与货币宽松相结合的QQE与负利率政策对于反转经济低迷有非凡的效用。

内部意见分裂，负利率难踩刹车

其实，早在今年1月负利率推出之初，日本央行内部就曾对此出现过不同意见，当时负利率派以微弱之势险胜。

“目前，日本央行货币政策委员的分歧比较大。”前述观察人士向记者表示，综合评估之后日本货币政策呈现出多种可能，继续放宽或者收紧都有可能。“有一点是可以肯定的，本次综合评估的最主要目的是希望实现2%的通胀目标。我个人认为并不是为了缩小宽松而进行评估。”他补充道。

货币政策利率范文第4篇

关键词：量化宽松；货币政策；长期利率；金融危机

中图分类号：F830 文献标识码：B 文章编号：1674-2265（2016）11-0034-03

全球金融危机中，一些发达经济体的短期利率下跌到1%以下，中央银行为了支持本国经济的恢复，相继实施了量化宽松货币政策，大量购买长期债券，以期降低长期举债成本。尽管如此，各国经济复苏进程仍然缓慢。最近，一些国家的中央银行为了推动经济快速恢复，进一步将短期利率压低到零以下。经济复苏缓慢和负利率政策引发了市场对量化宽松货币政策及其债券购买计划效果的质疑。从目前情况看，多数经济学家都认为，量化宽松货币政策缓解了流动性危机，支持经济恢复增长，取得成效。我认为，在全球金融危机时期，量化宽松政策有效；在常态下，量化宽松政策仍然有效。

一、量化宽松政策是如何起作用的？

常规货币政策主要是通过降低短期利率而发挥作用，即通过降低短期利率，鼓励企业多投资和居民多消费。量化宽松货币政策主要是通过降低长期利率而发挥作用，即通过降低长期利率，鼓励企业多投资和居民多消费。目前经济学界还在讨论，是否要将量化宽松货币政策作为常规工具，放入货币政策工具箱？一些经济学家认为完全可行，因为量化宽松货币政策会像常规货币政策一样发挥作用。

在“大衰退”期间及其之后，量化宽松货币政策主要是通过三条渠道发挥作用：一是降低风险利差，避免市场恐慌；二是降低短期利率预期；三是通过减少长期债券供应，降低长期收益率。

二、量化宽松政策对债券收益率的影响

迄今为止，通过量化宽松货币政策购买的债券大都是政府债券，或者是由政府担保的债券，量化宽松政策因此而降低了政府债券的收益率。两类最常见的关于量化宽松的研究是事件研究和时间序列研究。事件研究围绕着量化宽松货币政策的中央银行公告计算债券收益的动态，使用事件窗口从公告前后的30 分钟到3 天，较短的窗口有错失市场反应的风险，较长的窗口有包括与量化宽松货币政策无关的其他事件影响的风险。总而言之，结果对时间窗口并不特别敏感。

当量化宽松货币政策出乎市场预料时，统计时间窗口内的收益动态是估算量化宽松对收益总体影响的一种合理方式，只要这一研究包含了在量化宽松货币政策实施期间的所有事件。2008―2009年，英国和美国的第一批量化宽松货币政策推出时，就存在着这些条件。对后来的量化宽松货币政策来说，效果并不好，因为市场开始基于经济数据（在中央银行宣告之前）预期到了中央银行进一步实施量化宽松货币政策的可能性。对后来的事件研究而言，人们试图研究包括中央银行公告以外的其他事件。

关于量化宽松政策对债券收益总体影响的时间序列研究，一些研究者试图分解其渠道，主要关注未来短期利率和期限溢价。大量要素被加入这些估算，它们依赖于对不同期限的美国国债的动态分析。研究发现，量化宽松货币政策对期限溢价的影响较小。

另一类研究是债券收益或长期债券供应的期限溢价的时间序列回归。其中，大多数研究使用在量化宽松货币政策实施之前的样本，一部分原因是它们在量化宽松货币政策实施时已经完成，另一部分原因是研究者担心量化宽松政策会改变收益对债券供应的反应时机。这些研究更关注正常市场状况，而中央银行并不利用量化宽松货币政策来引导短期利率预期，因此，这些研究主要体现量化宽松货币政策对期限溢价的证券组合效应。

事件研究和时间序列研究只关注10 年期债券收益或是来自外部渠道的10 年期限溢价的量度。其他研究在收益曲线模型的背景下使用一系列不同期限的政府债券的收益信息，提供将收益分为预期短期利率和期限溢价的结构。就其影响程度而言，早期的简单事件研究往往得出较大的估算值，因为它们包括量化宽松货币政策影响的三个成分：市场情况、指引和证券组合平衡效应。

截至2014 年量化宽松货币政策结束为止，美国政府累计购买的长期债券总额约为国内生产总值的23%，由此美国10 年期债券收益率降低了1.2 个百分点。在2014 年第四季度，美国10年期债券收益率为2.3%，与2007 年底的4.9%相比，降低了2.6 个百分点。

三、量化宽松政策的宏观经济影响

量化宽松货币政策实施的结果，推动债券收益率下行，促进了美国经济恢复。研究发现，量化宽松货币政策造成的政府债券收益下降，外溢为私人债券收益率下降、股票市场价格上升、美元汇率走低和外国债券收益率下降，所有这些因素都较为有效地促进了美国经济复苏。

经济学家估计，在2009 年，美联储关于长期债券的购买，对经济增长的影响大约相当于下调了联邦资金利率1个百分点。随着时间的推移，美联储三轮量化宽松货币政策的累积影响，相当于下调了联邦资金利率2.5个百分点。由此，截至2015 年初，美联储的量化宽松货币政策累计降低美国失业率1个百分点，提高通货膨胀率0.5个百分点。

另外一种估算量化宽松货币政策的宏观经济影响，主要是基于利率的期限结构及其对宏观经济变量的历史影响，来计算某种影子短期利率。构建这种影子利率是为了接近于正常时期的短期利率，但是，在短期利率停止于零时，它能够低于零。当量化宽松货币政策将长期利率压低时，影子利率下降。

估算表明，2013 年底，影子短期利率约为-2%，2014 年下降为-3%，在2015 年初，又回升为-2%。在资金利率超过0.25 个百分点时，就像自2015 年12 月中旬以来的情形，这种影子利率估算回到了联邦基金利率水平。这反映了影子利率的缺陷，但并不意味着，当短期利率高于零时，美联储购买政府债券的效果就一定会下降。

迄今为止，还没有人出版量化宽松货币政策对各国宏观经济影响的论著。不过，欧洲央行行长马里奥・德拉基（Mario Draghi）估计，欧元区在启动量化宽松货币政策之后，贷款利率下降幅度大约等于下调中央银行利率1 个百分点。

2013 年，日本中央银行启动了量化宽松货币政策。2013 年之前，日本核心通胀率处在-0.5%到-1%之间。实施量化宽松货币政策以后，核心通胀率上升了2个百分点，超过1%，接近了日本中央银行2%的通胀目标。鉴于全球经济疲软和2014年消费税的大幅度提高，对通货膨胀率上升的唯一解释就是量化宽松货币政策的实施效果。

货币政策利率范文第5篇

摘 要 利率市场化在我国是个必然趋势，是市场经济发展的必然结果。但随着我国经济的发展，国际化的提高，以货币供应量为中介目标的货币政策的效应也越来越小，所以就引发了人们对新的中介目标思考。在我国，利率市场化的程度越来越高，对货币政策的最终目标的影响力也逐渐增大，用利率作为我国货币政策的目标的可行性越来越大。

关键词 货币政策 中介目标 货币供应量 银行间拆借利率

一、引言

自1994年，中央银行取消了对货币信贷总量的规模控制，货币供应量在20世纪90年代后期逐渐成为我国货币政策的中介目标，但在当时，这些中介目标的选择合乎当时情理的，但随着我国市场经济的发展，货币供应量作为货币政策的受到质疑。早在2001年，夏斌和廖强就已经提出货币供应量已不宜作为我国货币政策的中介目标，熊鹏，王飞（2007）在我国货币政策中介目标有效性减弱的原因分析指出货币政策可控性和货币政策乘数不稳定，货币供应量不适合作为货币政策的中介目标。李春琦和王文龙（2007）也从可测性，可控性和相关性三方面对货币供应量作为货币政策中介目标进行实证分析，利率作为中介目标实施效果好于货币供应量。

本文主要是通过论述了货币供应量不适合作为货币政策中介目标的原因，利率的在经济活动中的重要作用及其作为货币政策中介目标的好处。

二、货币供应量不宜作为货币政策中介目标

（一）基础货币可控性降低

近几年，我国的基础货币投放非常不稳定，通过货币乘数的放大，导致市场上的货币供应量更加不稳定，其主要原因是：首先，我国的汇率制度影响基础货币发放。1997年基础货币比上年增长14%，而1998年增长率急剧下降为2.3%，1999年又上升到7.3%，这都是由于外汇市场的失衡造成的。其次，货币乘数不稳定。最后，货币供应量从整体上就具有内生性。货币乘数内生性导致我国货币供给量也具有内生性。根据李春琦和王文龙（2007）运用格兰杰因果关系实证分析我国货币供应具有内生性，其在一定程度上M2比M1具有更强的内生性，且与经济增长的关系更加的密切。

（二）货币供给的可测性减弱

决定货币供给具有可测性的因素是货币需求的稳定性和货币流通速度的稳定性。而在我国，货币流通速度不稳定，且年度内货币流通速度比季度货币流通速度稳定，波动性变化不定，降低了货币供给的可测性。

（三）货币供应量与通货膨胀和经济增长的关系

把货币供应量作为货币政策中介目标的理论认为货币供应量的变动是经济增长率变动和通货膨胀率变动的原因，货币供应量的增加应基本同步或超前经济的增长和通胀率的上升，但根据刘明志（2006）对GDP增长率，CPI增长率和货币供应量增长率进行格兰杰因果关系分析，结果发现货币供应量的变动并不能引起GDP增长率和CPI增长率的变动。这说明了货币供应量对经济增长和通货膨胀的相关性也在下降。

三、利率作为中介目标的可行性

在我国，银行间市场利率是利率体系的代表，能够直接反映银行头寸供求状况，对市场变化反映非常敏感，银行间市场在货币市场上居于指标性地位，且银行间市场利率形成机制比较健全。

首先，银行间市场利率的可控性。通过2003年-2010年的数据进行格兰杰因果检验，结果如下：

有结果发现：对于滞后3-6个月期银行间拆借利率检验结果，金融机构超额准备金率的变化可以引起银行间拆借利率的变化，但银行间拆借利率变化不可以引起金融机构利率的变化。但当对9-12个月期考察，两者具有相互影响的关系，两者呈现负相关关系。这一分析表明,银行间市场利率在短期内对金融机构超额准备金水平的变化具有迅速反应,在长期内(半年以上) 会引起金融机构调整超额存款准备金水平。

其次，银行间市场利率与中央银行利率调整相互影响.由于中央银行的利率政策直接影响商业银行的资金来源成本和资金运用收益，因此作为银行头寸交易的利率对中央银行利率调整信号做出反应是自然的。

最后，利率在经济活动中其他变量的作用也越来越重要。根据谢平和袁沁（2000）实证分析利率对储蓄、消费、投资和实际产出都有显著影响；江春和刘春华（2006）发现名义利率作为货币政策的中间变量和目标变量能起到一定的调节作用；宋国青（2008）认为真实利率对财富分配具有很强的效应，二在快速降息过程中，低的真实利率对扩大消费具有正的作用。

鉴于以上的分析，在我国利率作为货币政策的中介目标是具有可行性的，这跟刘宁（2010）基于引入创新因素的扩展普尔模型分析我国货币政策中介目标的选择一致的。

参考文献：

[1]易纲.中国改革开放三十年的利率市场化进程.金融研究.2009(1).

[2]李春琦,王文龙.红笔供应量作为货币政策中介目标适应性研究.财经研究.2007(2).

[3]谢平,袁沁.我国近年利率政策的效果分析.金融研究.2003(5).

[4]刘宁.我国货币政策中介目标选择的实证分析--基于引入创新因素的扩展普尔模型分析.经济师.2010(4).

[5]刘明志.货币供应量和利率作为货币政策中介的适应性.金融研究.2006(1).

[6]熊鹏,王飞.我国货币政策中介目标有效性减弱的原因分析.金融教学与研究.2007(5).