扩张货币政策

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扩张货币政策范文第1篇

内容摘要:货币政策效应是非对称的,经济过热时的紧缩作用大于经济萧条阶段的刺激作用,因此货币政策的操作也是非对称的。本文认为在世界经济还存在不确定性的情况下,基于货币政策的非对称效应,我国当前在退出宽松货币政策时应保持谨慎。

关键词:非对称效应 宽松货币政策 退出

2008年下半年开始,由于受到国际金融危机的冲击,我国经济陷入了近年来少见的低迷状态。在困难形势下,我国政府推出了积极的财政政策和适度宽松的货币政策。2009年货币供应量M1和M2增幅达到近年来高峰,各商业银行2009年一年新增加的本外币信贷规模达到10万亿元左右。适度宽松的货币政策对于我国经济在国际金融危机冲击之下保持平稳增长作出了贡献,但也带来了两大隐忧:通货膨胀压力越来越大;资产价格尤其是房地产价格出现了过快上涨。进入2010年后,国内谈论较多的一个话题是适度宽松货币政策的退出,一些学者认为我国应尽快退出宽松的货币政策。近期内我国是否还应继续实行宽松的货币政策,基于货币政策的非对称效应,本文对此问题进行探讨。

货币政策的非对称效应及其行为经济学解释

(一)货币政策的非对称效应

20世纪20年代初期以前,大多数经济学家认为货币政策效应是相对稳定的,实施紧缩性与扩张性货币政策的效果是对称的,即货币供应量与产出是线性关系。直到大萧条时期,扩张的货币政策对经济复苏几乎没有产生影响,才使学者们开始感到,只有紧缩性货币政策才是有效的,同时流动性陷阱隐含着扩张性货币政策效果的局限性,利率之低使央行不可能再降低利率来刺激经济回升。弗里德曼将货币政策比喻为:“货币政策是一根绳子,你可以拉紧它来抑制通货膨胀,但是你不能够推动它来恢复经济。正如你可以把马牵到水边,但你不能强迫它去喝水一样”。他所指的货币政策效应的非对称性验证了凯恩斯的观点。在其后的数十年,关于“紧缩性货币政策能够有效地抑制经济过热,而扩张性货币政策在治理经济衰退时却显得无能为力”这一观点逐渐为经济学家们所认同。因此一般认为,在经济紧缩阶段扩张性货币政策的加速作用小于经济扩张阶段紧缩性货币政策的减速作用。货币政策对于经济增长速度的影响,不仅依赖货币政策的方向和强度,而且依赖经济周期的具体阶段,这种货币政策对真实经济产生不同的作用及其机制被称为货币政策效应的非对称性。

(二)货币政策作用非对称性的行为经济学解释

对于货币政策效应的非对称性的原因,可以利用行为经济学的相关理论进行解释。行为经济学的有限理性和异质性的假设构成了货币政策非对称性的假设前提。中央银行通过向市场发出信号、引导公众预期来调控宏观经济活动,这是货币政策的主要传导机制之一。因为经济主体的心理预期受到边际报酬率、通货膨胀趋势和市场情绪等多种因素的影响,公众预期和情绪调整是不对称和异质性的,使得货币政策传导机制具有了不确定性,并最终导致货币政策效应的非对称。具体来说,有以下两种解释。

第一种解释是在经济周期的不同阶段,经济主体的信心会发生改变。在萧条时期,即使利率水平非常低,对经济回升的悲观思想也会使企业减少投资、消费者缩减支出。这就是大萧条期间和日本20世纪90年代以来所发生的事情。这里所说的非对称性是指相对于萧条期间的悲观情绪要远大于繁荣时期的乐观情绪,而不是指相对于紧缩性货币政策有效而言,扩张性货币政策是不发挥效应的。第二种解释是正向的通货膨胀预期。正向的通货膨胀趋势是有限理性的社会人做出不对称调整的根源。经济环境是预期形成的重要因素,在不同的市场气氛中,由于从众的心理规律的存在,有限理性的社会人行为具有趋同的趋势。当经济运行在正向的通货膨胀趋势区间内(经济扩张期),人们预期价格水平还将持续上涨,货币政策的正向冲击将得到加强,而负向冲击将受到削弱;当经济运行在负向的通货膨胀趋势区间内(经济萧条期),人们的预期普遍低沉,从而使货币政策负向冲击增强,而正向冲击受到削弱。因此,由货币政策冲击引起的价格和产量调整的不对称就自然出现了。

国外的许多实证研究证明了货币政策作用的非对称性的存在。Cover(1992)的研究被认为是非常重要的文献之一。Cover用M1来代表货币供应量,使用两步OLS法,考察了美国1951-1987年的季度数据,检验货币政策对产出非对称影响的存在性。结果发现,美国紧缩性货币政策比同等程度的扩张性货币政策的效果更大。

我国货币政策非对称效应的实证研究

一些学者对我国货币政策效应的非对称性问题进行了实证研究。刘金全(2002)使用货币供给增长和利率变量两种指标对货币政策状态(扩张性和紧缩性)进行了度量。他的实证研究发现,在中国经济运行中,紧缩性货币政策对于经济的减速作用大于扩张性货币政策对于经济的加速作用。在此基础上,通过使用不同的检验方法和货币政策指标,如使用二项离散选择模型(刘金全、张艾莲,2003)和VAR方法(刘金全、云航,2004),都支持了刘金全(2002)的结论。刘明(2006)运用LM检验和t检验,对中国1999年1季度到2005年2季度数据进行了检验,得出中国货币政策的阀值处于-0.09至 0.05之间,并认为货币政策的非对称性和“阀值”的存在是由于微观信贷市场上的信贷配给造成的。

(一)数据选取

判断和检验货币政策效应的非对称性,必然要涉及两个主要方面的问题:一是如何描述或者度量货币政策的形式,即说明什么是紧缩性货币政策,什么是扩展性货币政策。本文使用货币供给增长率的变化表示货币政策的强度,具体而言,使用月度的M1增长率与趋势水平的偏离作为货币政策紧缩或者松动的标志;二是如何判断经济周期的阶段性,即判断经济是收缩的还是扩张的,常用的判断宏观经济运行状态的指标主要是实际经济增长率、通货膨胀率和失业率等,本文使用月度工业增加值的增长率变动反映经济周期。所使用的数据来源于中经网,样本期间为1996年1月到2008年6月。

(二)实证研究

本文首先对M1的月度增长率GM1t进行H-P滤波,将H-P滤波作为序列中的趋势水平, M1的序列减去H-P滤波便是货币增长率中的偏离成分,表示为GM1t,当GM1t大于零时,对应数值表示为GM1t+,由于此时货币增速与趋势水平相比具有扩张趋势,因此表示货币政策是松动的;当GM1t小于零时,对应数值表示为GM1t-,由于此时货币增速与趋势水平相比具有收缩趋势,因此表示货币政策是紧缩的。

获得货币冲击序列,并分解为正向冲击和负向冲击后,将月度的工业增加值的增长率GYt基于常数、线性趋势项T、货币扩张程度GM1t+、货币紧缩程度GM1t-的当期及各期滞后值进行回归,具体回归方程分别表示为:

在上述模型中,正向货币冲击的系数和表示扩张性货币政策的冲击作用,当它不等于零时,说明扩张性货币政策具有实际效果;负向货币政策冲击的系数和表示紧缩性货币政策冲击的作用,当它不等于零时,说明紧缩性货币政策具有实际效果。这时可以通过回归系数之间的约束检验,判断货币政策是否存在非对称作用。货币政策作用对称性的原假设和备选假设分别为:

如果检验拒绝原假设H0,则认为存在货币政策的非对称作用,进一步比较正向货币政策冲击的系数和与负向货币政策冲击的系数和。如果前者较大,说明扩张性货币政策具有更为显著的作用,反之,则紧缩性货币政策具有更为显著的实际作用。

对检验货币政策非对称作用的线性模型进行参数估计,通过比较各阶模型的值和信息准则,本文选取n=2,p=4。通过计算可以得到如表1所示的检验结果。

检验结果说明:一是无论是扩张性货币政策还是紧缩性货币政策对我国工业增加值的增长速度的影响都是显著的,并且两者作用的方向相反,这与理论是相一致的。同时负向货币政策冲击的系数和的绝对值大于正向货币政策冲击的系数和的绝对值,说明紧缩性货币政策比扩张性货币政策更为有效;二是对于对称性假设的检验,在1%的显著性水平上拒绝原假设,这说明我国货币政策的作用在统计上存在显著的非对称性。

相关政策建议

货币政策效应非对称性意味着在经济扩张阶段,利用货币政策抑制经济过热和通货膨胀是有效的,但经济萧条阶段利用货币政策扩张经济是低效的,因此应更多地采取财政政策,若同时采取货币政策,其力度应该比扩张时期更大,因此在货币政策操作上也应该采取非对称性原则。从1996-2006年我国利率调整的实际来看,确实存在着非对称现象。在1996-1999年间,央行连续7次调低金融机构人民币贷款基准利率,一年期贷款利率从10.98%降低到5.85%,每次下调的幅度都较大,1997年10月23日的这一次调整更是下调了144个基点;在2004年至2006年间,央行3次上调金融机构人民币贷款基准利率,从5.31上调到6.12,每次上调都是27个基点。

在复杂局势下,货币政策方向的调整非常重要。由欧盟债务危机所带来的世界经济的不确定性,再加上货币政策在经济过热的紧缩作用大于经济萧条时的刺激作用,因此本文认为我国在退出适度宽松货币政策上应保持谨慎态度。 当前可能并不是我国适度宽松货币政策退出的有利时机,应在继续实行宽松货币政策的基础上,更加强调适度、节奏和结构等问题。当世界经济出现明显回暖时,应考虑退出宽松的货币政策,但退出时,货币政策紧缩力度也要保持适度,防止我国经济出现“硬着陆”风险。

参考文献:

1.曹永琴,李泽样.货币政策非对称性效应形成机理的理论述评.经济学家,2007.4

2.肖本华.行为经济学范式下的货币政策规则研究.厦门大学博士论文,2009

3.赵进文.中国货币政策与经济增长的实证研究.北京大学出版社,2007

扩张货币政策范文第2篇

关键词：货币政策扩张紧缩

西方经济学的中国悖论

从1993年开始，我国经济出现高增长—高通胀并行，针对这种情况，政府采用了被称之为“适度从紧”的货币政策，并且成功地于1996年实现了“软着陆”：即不必以经济的大幅度下滑来纠正经济连年超高速增长的结构失衡和通货膨胀。紧缩的货币政策实现了中国经济的适度增长，同时还降低了通货膨胀率，被称为“中国的奇迹”。而在西方经济学中，无论是IS-LM模型，还是AD-AS模型，缺少了扩张的货币政策，在其它条件不变的情况下，是不可能实现低通货膨胀下的经济增长的。我国1993年至1998年间实施适度从紧的货币政策，具有浓郁的紧缩意味，有学者得出西方经济学不适合中国的结论。笔者认为这种观点有待商榷。

我国货币政策的深层次分析

表1列出了从1992年至2002年我国各层次的货币供应量，从中不难看出，我国从来没有实行过真正意义上的紧缩政策。所谓“适度从紧”的货币政策从来都是“适度从松”，即使从年增长率上来讲，也有1/4的年份中，货币供应量的增长率是较上年递增的。

为什么我国政府会把所实施的货币政策称之为紧缩的呢？笔者认为：这是人们把政策的方向与力度混淆在一起造成的结果。绝大多数国家在绝大多数时期的货币政策在方向上都是扩张性的，所不同的只是扩张的力度问题。正由于这样，我国已经在其货币政策中默认了扩张这个大前提，在此前提下，才有扩张力度的“适度从紧”。具体说来，1992年以后，全国经济出现过热，因此，中央政府有意适当降低经济的增长率，但与此同时，我国的现实经济增长率还低于潜在增长率（对我国潜在的经济增长率，有学者估算大致在8%~10%之间），因此我国事实上没有必要实施严格的紧缩政策。因此，中国人民银行提出了“适度从紧的货币政策”这样的概念，但实际上实施的却是“适度从松”的货币政策：保持货币供应量的适度增长。简言之，单纯紧缩的货币政策是决不可能实现经济的增长。

从西方经济学的角度，扩张与紧缩有两种划分方式。一种是绝对量意义上的扩张与紧缩，是方向性的。另一种划分方式则是相对量意义上的扩张与紧缩，也就是比较各年增长率的变化，如果当年的增长率较去年的增长率低，就称之为紧缩，反之则称为扩张，这也是我国所采用的说法。但就习惯上，西方经济学所说的紧缩与扩张都是指绝对量意义上的，而且这种提法也很符合近几个世纪以来，世界各国的经济运行和货币总量上都呈现一个增长的走势。还有，我们在提到GDP或是其它经济指标的时候，通常都是将当年的数值与上年度的数值进行比较，而不是将增长率的变化值当作是增长或是下降的标准。由此，我国的货币政策给人的印象是：始终缺乏方向感，明明一直是扩张性的货币政策，却被冠以“适度从紧”，而近些年更是改为“稳健的货币政策”，何谓积极，其含义很不明朗。笔者认为，可以模仿消费价格指数（CPI）的划分模式，将货币政策首先划分为扩张性的和紧缩性的，然后再按照一定的区间，将扩张性的货币政策划分为温和的（一位数的年增长率）、高速的（二位数的年增长率）和超级的（三位数的年增长率）。

结合我国国情的模型说明

在西方发达国家，由于其经济在基本达到或接近达到充分就业的基础上运行，因此，经济增长率较低。而对我国而言，经济正处于向市场经济的过渡当中，这一转轨过程所释放出来的生产力是相当巨大的，此外，我国还存在着相当多的失业人口，现实经济增长率还明显低于潜在的经济增长率。

下面结合图1进行分析，使用AD-AS模型，针对我国“软着陆”期间的发展实际情况，以M1的增长率变化为例，对适度从松的货币政策效果做一说明。

扩张货币政策范文第3篇

关键词：货币政策：股票市场；不对称性

中图分类号：F832　文献标识码：A　文章编号：1006-1428(20lO)09-0037-04

一、引言

二十多年来，无论在规模还是质量上，我国股票市场都获得了空前的发展。据统计，截至2009年底，沪深两市上市公司总数已达1718家，股票总市值和流通市值分别为243939亿元和151258亿元，证券化率2007年曾一度高达133％。随着我国股票市场制度建设的不断完善和股权分置改革使上市公司逐渐步入全流通时代，股票市场配置资源的有效性正在不断增强。因此，以股票为代表的金融资产价格的波动，今后无疑会对金融体系乃至整个国民经济产生越来越显著的影响。为了维护金融体系的安全，创造良好的宏观经济运行环境，我们需要在深入分析我国反周期的货币政策对股票市场各种不同影响的基础上，恰当地运用多种货币政策来稳定股票市场，避免股票价格出现过度波动。

现有的研究从理论和经验上探析了股票市场与货币政策，乃至与整个实体经济的总体关系，相互作用方式及特点，但大部分在研究中却忽略了考察货币政策在不同阶段对股票市场影响的不对称性问题。2007年以来，我国货币政策经历了一轮由“从紧”向“适度宽松”的重大转变，与此同时，股票市场也经历了一轮由巨幅上涨，到惨烈下跌，再到强劲反弹的过程。其间，货币政策与股市之间存在何种联系，货币政策在不同阶段对股市的影响及其特点如何，这些问题都需要理论界给予解释。有鉴于此，本文将在考察这一时期货币政策与股票市场关系的基础上，进一步分析反周期的货币政策在不同阶段对股票市场的影响及其特点。

二、货币政策对股票市场影响的作用机制分析

我国货币政策从调控货币供应量方面对股票市场的影响，理论上主要通过下述几种作用渠道来实现。

(1)央行实行扩张性货币政策时，公众手中将持有更多的货币，在替代效应的作用下，公众会增加对以股票为代表的金融资产的配置。新增货币追逐既定数量的股票，会促使股市繁荣，推升股票市场整体价格水平。(2)宽松的货币政策使企业的融资需求易于得到满足，这一方面有利于企业扩大对金融领域的投资，另一方面也降低了股东，特别是企业“大小非”通过减持股票来获取资金的意愿，二者共同作用也会促使股价上升。(3)扩张性的货币政策会提升公众对未来通货膨胀的预期，为了实现资产的保值与增值，公众会增持股票资产以抵御通胀风险，进而会推动股票价格上升。(4)中国股市历来是一个资金加情绪推动的市场，宽松的货币政策会增强公众对未来经济增长的信心，基于对未来利润回报的良好预期，公众也会增持股票，提升股价水平。(5)从股票的内在价值看，扩张性货币政策所带来的通胀预期会降低实际利率水平。在与良好的利润回报相结合后，二者会提升股票的内在价值和估值水平，从而在理论上为股票价格的上扬提供有力的支撑。

在央行实施紧缩性货币政策时，股票价格理论上会做出相反的变动。当然，货币政策的“松”“紧”与股票市场涨跌的同步性，仅在理论层面上成立，由于货币政策的制定、实施存在时滞效应，金融市场的不完全性依然存在，加之股票价格变动通常具有先行性，因而在实际运行中，这些因素都会使货币政策对股市的短期影响并不一定严格遵循上述分析。另外，在其他外在因素大致相同的条件下，扩张与紧缩的货币政策对股票市场的作用力度也并不相同，认识影响的这种不对称性对于货币当局把握好不同阶段的政策实施力度显得尤为重要。

三、实证分析

为了分析货币政策在扩张与收缩阶段对股市的不同影响，此处主要分两步来进行实证分析。首先，从总体上考察观察期货币政策与股票市场的关联关系，寻找与股票市场价格变动最为密切的货币政策变量；在此基础上，进一步划分货币政策扩张与紧缩阶段，研究不同阶段货币政策对股票市场的不同影响及其特点。

(一)变量与数据选取

考虑到我国利率尚未完全实现市场化，货币政策主要通过调控信贷规模，影响货币供应量来实现，因而本文选取三个层次的货币供应量M0、M1和M2的月度同比增速指标来表征货币政策的变动。其中，M0=流通中的现金，M1=M0+企业活期存款+其他存款，M2=M1+企业定期存款+城乡居民储蓄存款+其他存款，原始变量分别记做M0、M1和M2。股票市场价格波动情况则由代表性强、影响力大的上证综合指数(Shanghaicomposite index)月末收盘点位来表征，原始变量记做SZ。

需要指出的是，货币政策变量使用M0、M1和M2的月度同比增速而非绝对额指标，是由于同比增速指标，不仅能够有效消除数据的季节性影响，而且与货币供应量绝对数额相比更有利于反映央行扩张或紧缩的调控意图与货币政策的周期性变动。因此，本文所有数据均采用月度数据，资料来源于中国人民银行网站及大智慧软件系统。样本期间为2007年1月至2009年12月。共36组数据。所有变量与模型均采用计量软件Evxews5.0进行处理和检验。

(二)单位根检验

Engle和Granger(1987)提出的协整(Cointegration)理论，为非平稳时间序列建模提供了一种新途径。该理论认为，一些经济变量本身虽然是非平稳序列，但其线性组合却有可能是平稳序列。这种平稳的线性组合被称为协整方程，并且可以被解释为变量之间存在着长期稳定的均衡关系。在进行协整分析之前，首先需要对各个变量序列进行平稳性检验。根据动态经济计量理论，时间序列之间如果存在长期稳定的关系，二者就必须是相同阶数的单整(Integration)序列。单整是指变量序列具有自回归趋势或存在时间趋势。变量序列如果经过d次差分之后变成一个平稳序列，则该序列就被称为d阶单整序列。其中，单整阶数既是指为使序列平稳而差分的阶数，也是指序列中所包含

的单位根个数，若序列不包含单位根则该序列是一个平稳序列。

目前，考察变量序列平稳性的标准方法是单位根检验，此处也采用ADF单位根检验(Augmented Dick－ey-Fuller unit root test)法来检验样本期上证综指和货币供应量同比增速序列的平稳性，该检验的零假设H0为序列存在单位根。

表1中各变量的单位根检验结果显示：货币供给量各层次的月度同比增速序列与上证综指序列不能拒绝原假设，因此原始变量序列是非平稳的时间序列：而其一阶差分序列则至少可在99％的置信水平下拒绝原假设，因而可以认为是平稳序列，具备进行协整检验的前提条件。

(三)Johansen协整检验

Johansen协整检验是一种以VAR模型为基础的检验回归系数的方法，与E-G方法不同的是，它能够同时对多变量进行协整检验。由于该检验以VAR模型为基础，所以这里首先要确定VAR模型的滞后期数，尔后再以此为起点，检验货币政策各变量与上证综指变量之间的协整关系。

表2显示，在5个评价指标中有4个认为应该建立VAR(2)模型，因此滞后期数选择2较为恰当。以此为基础，对各变量进行Johansen协整检验。

表3的检验结果显示，根据原假设，各层次货币供应量的月度同比增速与上证综指收盘点位之间存在着协整关系，亦即存在长期均衡关系，并且至少存在一个反映各变量问关系的协整方程。

(四)格兰杰因果关系检验

为进一步分析各变量之间的内在因果关系，寻找对股票市场影响显著的政策变量，下面对各变量进行因果关系检验。冈果关系检验是动态经济计量学建模理论的重要步骤之一，其目的是为了检验自变量与因变量之间是否真正存在因果关系，以保证模型设定的合理性。这里运用格兰杰因果检验法检验变量之间的因果关系。

表4中的格兰杰因果检验显示，M0，和M1的月度同比增速是上证综指的格兰杰原因，而M2的月度同比增速却不是上证综指的格兰杰原因。

(五)货币政策对股票市场影响的不对称性分析

通常而言，各层次货币供应量与GDP存在一定比例下的同向变动趋势，无论货币政策扩张或收缩，M0、M1和M2的绝对数额都在单调增加，单纯依靠货币供应量的绝对额指标，难以准确反映央行的货币调控意图与货币政策的周期性变动。因此，为了观察不同阶段货币政策的取向，我们需要对货币供应量的同比增速，特别是对M1和M2的同比增速变动进行观察与分析。不难发现，2007年以来我国货币政策发生了两次显著的转变，M1和M2的月度同比增速呈现出“先降后升”的变动特征。这表明，我国经历了一轮由紧缩性货币政策向扩张性货币政策转变的过程。

上文研究表明，各层次货币供应量的月度同比增速与上证综指月末收盘点位存在着长期均衡关系，其中，M0和M1的月度同比增速与上证综指之间还具有格兰杰因果关系。据此，这里采用M1月度同比增速指标作为货币政策变量，来考察其紧缩与扩张阶段对股票市场的不同影响，即货币政策对股市影响的不对称性问题。紧缩与扩张两个阶段的划分下，从2007年8月M1月度同比增速23％开始，至2008年11月同比增速下降到7％止，为货币政策紧缩期；2008年11月M1月度同比增速由7％上升至2009年11月的35％止，为货币政策扩张期。研究方法采用Engle和Granger(1987)提出的两步检验法，即E-G检验法来分析货币政策对股票市场影响的不对称性。在对紧缩期与扩张期的M1月度同比增速序列和上证综指月末收盘点位序列分别进行ADF单位根检验后发现，各序列在两个时段都是一阶单整序列。

表5结果显示，残差序列u1在5％的显著性水平下拒绝原假设，接受不存在单位根的结论，因而可以确定残差序列u1在两阶段都为平稳序列。由此可知，货币政策变量M1的月度同比增速与上证综指之间在两个阶段皆存在协整关系，方程设定合理。从回归方程系数看，货币政策与股票市场价格呈现出同向变动的特征，即紧缩性货币政策会产生打压股市的效果，而扩张性政策则正好相反。另外，紧缩期货币政策变量的系数远大于扩张期系数(β1>β2)，这说明周期性货币政策在不同阶段对股票市场的影响有所不同。货币政策在紧缩期对股市的负面作用大于其在扩张期的积极影响。

扩张货币政策范文第4篇

信息经济学研究范式在分析货币政策调整对公司投资决策的影响时，认为公司的资产负债表是一个整体，左右两侧相互影响，公司的资产状况会影响公司的融资能力，而公司外部资金的可得性反过来影响公司的投资决策，其机理在于投资者和公司之间存在信息不对称。由于信息不对称，债权人与公司之间就会出现逆向选择和道德风险，即相对于外部债权人，公司的所有者（实际控制者）对公司投资项目拥有较多的信息，或者是当债权人把资金借给公司后，公司的管理者可能会发生败德行为。债权人为了控制逆向选择或道德风险，会限制信贷资金的供应量，对小公司会出现信贷配给，对大公司会出现债务积压，限制了公司外部债务资金的可得性，此时资金市场就不能由资金供求调节而出现均衡，而是债权人根据自身期望收益最大化确定均衡价格，均衡价格确定资金的供给量和需求量。这种研究范式是从市场主体最优的角度去分析问题，而不是从市场均衡的角度去分析问题。本文主要是基于信息经济学的研究范式，考察货币政策影响公司投资的融资约束渠道的存在性，即货币政策调整是否会改变公司外部融资约束程度，进而影响公司投资支出。

二、假设的提出

研究表明，1998年以来我国实施的扩张性财政政策对全国经济全要素生产率增长、省份经济全要素生产率增长和技术进步具有较强的促进作用（郭庆旺、贾俊雪，2005）。这意味着扩张性财政政策不仅可以改善经济环境和投资环境，在量的方面增加公司利润，而且可以在质的方面提高公司效率。另外，由于扩张性财政政策可以通过增发国债等方式扩大购买支出，通过转移支付方式调整收入分配，借以刺激消费和投资增长；通过税收政策减少税收支出，进而刺激公司再投资，拓展资本规模。因而，扩张性财政政策有利于公司会计业绩的增长。而扩张性货币政策通常意味着货币供给增加和利率下降，信用也变得更加充足，新的投资项目将更为有利可图；与此同时，在扩张性货币政策下，每一利率水平下的需求也会增加，这些都会导致公司有更好的盈利机会和盈利水平。根据以上分析，我们提出以下假说1：假说1：扩张性货币政策与公司的会计业绩显著正相关。

三、模型设计

1.模型设计。为了检验不同货币政策下的公司绩效之间的差异，本文使用绩效的托宾Q模型，此模型是近来研究公司绩效的学者常使用的模型（Fazzraietal，1988，KaplanandZingales，1997，Duehinetal，2009）。具体模型如下。AP代表会计业绩包括三个指标：营业利润率、利润率、净利润率（营业利润、利润总额和净利润除以年度平均总资产），t代表时间下标，i代表公司下标，TobinQ代表公司成长机会，LDBL是财务杠杆，MP表示货币政策类型哑变量。

2.货币政策类型的界定方法。根据对2007年至2014年第三季度货币政策执行报告的解读，我国货币政策根据经济发展需要进行了相机适应性调整。虽然由于篇幅的原因，没有列示货币政策执行报告及其类型，但是，我国自2001年第1季度至2007年第1季度一直使用稳健性货币政策，中间虽然也存在一些微调，但都没有更改基本的货币政策类型。货币政策发生重大变化是从2007年第二季度开始的。为了控制经济增长过快，公司绩效过度，国家及时采用了适度从紧货币政策，适度从紧货币政策实施了两个季度后，政府认为经济增长速度依然过快，货币政策改为紧缩货币政策，紧缩性货币政策实施了三个季度，由于受到国际金融危机的影响，经济从增长过快转向趋冷，自2008年第3季度开始采用适度宽松的货币政策。总的来说，从2007年第2季度至2008年第2季度实行的是紧缩的货币政策；从2008年第3季度到2010年第4季度实行的是宽松的货币政策；从2011年第1季度至2014年第3季度实施的是稳健的货币政策。

四、样本选取及假设检验

本文数据来自CSMAR数据库，公司财务数据使用2007年第一季度到2014年第三季度报告数据，货币政策执行报告来自中国人民银行网站。剔除下列公司数据：（1）公司财务数据中存在缺失值的数据，（2）季度销售收入增长两倍和减少一倍的数据，（3）总资产季度增长一倍和减少一倍的数据：（4）金融行业公司数据。为了保持更多样本观测值，将主要研究变量的上下1%的数据使用1%分位和99%分位值替代。考虑到季度数据可能存在季度变化特征，在设定研究视窗时，既要考虑货币政策的变化，又要考虑数据季度特征的影响。因此，本文将研究视窗设计如下表。

1.描述统计。从上图中可以看出，所研究变量的均值基本都大于中位数，说明这些变量都存在右偏。由于篇幅原因没有列出主要变量各季度均值变化表，表中可以看出，托宾Q值和流动比率成周期性的，反向变化。从2007年第二季度到2008年第二季度中央银行实施紧缩货币政策，在此期间，公司托宾Q值都高于均值，其它季度公司托宾Q值都低于均值，这表明紧缩货币政策主要是为了抑制经济增长过快。在经济高速增长时期，受货币供给的影响，公司的价值在逐渐减少。

2.相关性分析。因为篇幅原因没有列出各个变量的相关性分析，从表中发现各变量之间相关系数都显著低于0.5，说明各变量之间没有显著地相关性，不存在多重共线性。

扩张货币政策范文第5篇

【关键词】通胀 货币政策 未来走势

2010年来，为截止通货膨胀预期，我国央行连续5次上调存贷款基准利率，12次上调法定存款准备金率来冻结过多的流动性资金，存贷利差已达到3%的较高水平，而大中型金融机构的法定存款准备金率也达到了21.5%的历史高点，然后物价上升势头仍似乎没有得到缓解。本轮通胀是在我国经济结构面临大调整，内需相对不足，同时国际初级产品供给也发生变动的大背景下产生的，因此具有复杂性。针对目前的通货膨胀，不同层面的专家学者进行了激烈的讨论，主要形成了三种观点：一种观点认为通胀主要成因是货币因素为主，非货币因素为辅的货币与非货币市场“双失衡”。货币超发为主导，内需增长等非货币要素推波助澜。第二种观点认为通胀主因是公众预期的变化。理由是我国扩大内需政策引致了公众对所有商品包括资产在内的价格攀升的预期，这种预期对通胀产生了直接的影响，短期内甚至起到了决定性作用。第三种观点认为其他非货币的要素才是引发通胀的主要原因。持这种观点的人认为消费支出、政府支出、投资支出以及外资扩张等需求冲击，劳动生产率或部门差异导致的结构性冲击，因原材料、大宗商品价格变动引发的外源性成本冲击，因国内工资水平变动等原因引发的供给冲击都有可能是引发通胀的主要原因。单纯通过货币、预期以及其他非货币要素中的一个方面来分析通货膨胀都有一定的局限性。

一、当前我国货币政策困境

由于我国当前量化性的货币工具对通胀的调控空间和效果都已经收窄的现状，经济增长与抑制通胀之间的矛盾开始变得尖锐。面对目前的通胀形势，货币政策实现其目标面临着多方面的约束，从而加剧了反通胀的困难程度。

（一）宏观经济的失衡困扰了货币政策目标的选择

目前经济滞胀的压力对货币政策反通胀的目标造成了很大的限制，因为反通胀的政策强弱会对就业目标产生很大的影响。现阶段内需不足问题还是没有得到很好的克服，从投资需求来说，政府投资占多数，而且以基础设施建设为主，这对经济增长与带动就业的效果并没有持续性。中小企业的发展滞后，并且受到很多限制。就消费需求而言，收入差距悬殊导致了消费需求结构扭曲，也限制了消费需求的增长可能，居民消费倾向下降，也进一步虚弱了消费需求的增加。出口的增长也受到了金融危机的影响。由于市场经济体系不完整，竞争不充分，资金融通受到阻碍，企业资金运用效率低，这些都加大了反通胀的难度，制约了反通胀政策的力度。

（二）通货膨胀压力成因的特殊性影响了货币政策的有效性

现阶段的通货膨胀具有需求拉上与成本推进共同作用、外部输入性、明显的需求拉上的滞后性三大特征。紧缩性货币政策如加息、上调准备金率对于需求拉升的通胀能够起到明显的作用，但是对于成本推动的通胀却没有很大的帮助，甚至紧缩产生的供给效应还会增加企业的融资成本，反而会进一步增大成本推动的通货膨胀的压力。在外贸依存度已达较高水平的情况下，来自于国际社会的通胀压力会对我国经济造成越来越大的影响，而对于输入性的通胀压力，国内的货币政策表现出来的作用是被动的而且也是有限的。由于现期货币政策的效应存在时滞，所以对前期的通胀需求压力限制是有限的。由于这些复杂的成因，货币政策的有效性受到了很大的影响。

（三）货币政策的约束条件的特殊性抑制了货币政策的效果

当前“松紧结合”的财政政策与货币政策的反方向组合方式，削弱了紧缩货币政策的效应。纵观此轮金融危机前后及抗击金融危机过程中，我国宏观经济政策组合方式的一个特点就是，财政政策始终是扩张性的，只是扩张的力度有所变化而已。货币政策则有所不同，在2003年，采取积极的财政政策的同时，货币政策开始调整为“稳健的货币政策”即反方向的紧缩性政策。到了2008年下半年，货币政策才做出方向性逆转，由从紧的政策转向“适度宽松的货币政策”，而在2010年货币政策方向又重新回到从紧的状态。目前的政策组合实际上是扩张性的财政政策和从紧的货币政策，这种组合在面对经济滞胀的情况下有很大的必要性，但是也有可能导致货币政策和财政政策的相互间的效应抵消。我国目前的财政模式是财政资金与信贷资金相配套的，这样一来就支持了货币扩张，抵消了货币政策的紧缩效应。

（四）国际收支失衡影响了货币政策的紧缩效应

现阶段我国国际收支严重失衡，进而对货币市场的供求关系造成了很大的影响，因此阻碍了紧缩性货币政策的效应。随着全球经济复苏的可能性加大，我国出口需求的扩展也不能得到很好的遏制，同时内需不足的问题又没有得到很好的解决，这样就使得我国国际贸易顺差的增加变得具有客观性。同时，由于国际社会对人民币升值的预期提高进而增加了人民币升值的压力，这样，大量的QFII以及国际热钱会流入国内，因此，在贸易顺差加大同人民币升值预期提高的双重压力之下，外汇占款将进一步扩大并成为基础货币增加的主要推动因素，这将直接抵消紧缩货币政策的效果。因此要加强外汇管理，增加央行票据对冲外汇占款量，增加短期的基本流入成本。

货币政策在以上几个方面遇到的种种困境，导致了在抗击通胀的过程中的有效性大大降低，我们应该正确认识目前的困难，提高针对性，增加有效性，协调使用货币政策和财政政策以缓解经济失衡的问题。