保险公司投资收益
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保险公司投资收益范文第1篇
[关键词]上市财产保险公司，投资风险，风险基础资本
一、美国上市财产保险公司的投资概况
目前，世界各国的保险公司大都采用多种保险投资方式。经济合作与发展组织(OECD)把保险公司的资金运用分为五类：即房地产、抵押贷款、股份、固定收益债券、抵押贷款以外的贷款和其他投资方式等。灵活多样的投资方式，使得不同的保险公司可以根据自身的特点和需要选择投资方式，按照收益性、安全性和流动性的要求和原则对保险基金进行投资组合。
在投资多样化的前提下，各国政府为了保证保险资金的安全性，根据本国的实际情况，对各种投资方式设定了严格的投资比例，美国在这方面的限制更加严格(详见表1)。
以美国纽约州为例，纽约州保险法规定保险公司的股票及债券投资不得超过总投资的20%，房地产投资不得超过10%，海外投资也不得超过10%。由于寿险和非寿险资金来源不同，它们对于流动性、收益性和风险承受能力的要求不同，投资结构也不相同。寿险资金由于其长期的特点，以资本市场作为主要的投资领域，股票类资产比重较大；非寿险资金投资则主要以货币市场和债券市场为主。例如，1995年英国寿险资金46%投资于本国股票，13%投资于外国股票，2%投资于国外债券；非寿险资金投资本国股票为26%，投资外国股票7%，投资国外债券10%，投资本国公共部门债券21%。
图1描述了1992年-2003年美国所有财产保险公司的投资结构情况。债券投资是美国财产保险公司的第一大投资方式，虽然每年投资比例起起伏伏，但一直保持在50%以上，2003年高达66.34%；股票投资为美国财产保险公司的第二大投资方式，投资比例一直高于10%，2000年高达30%；抵押贷款也是重要的投资方式，1992年投资比例达15.6%，但近年来其投资占比一直下滑，2003年降为0.28%；短期投资近年来重要性日益突出，2003年美国财产保险业的现金及短期投资占比达9.3%；美国财产保险业的房地产投资占比一直不高，1992年的高峰期不过2.5%，后来占比不断下降，2003年仅为0.81%。
总的来看，美国财产保险公司投资非常谨慎，2／3的投资资产是债券，其中大部分是市政债券、高评级公司债券和美国国库券。图2是1999年～2004年美国财产保险业债券投资的构成情况。在美国财产保险公司所投资的债券中，短期(5年及以下)、中期(5至10年)和长期(10年以上)三分天下，其中短期债券占比最多，并且呈现不断增加趋势，2004年估计占比达45.5%左右。
就美国上市财产保险公司而言，其投资策略更加稳健。表2是1996年—2004年美国20家上市财产保险公司股票投资与房地产投资占比情况。一方面，20家上市财产保险公司的股票投资比例大大低于行业整体水平。1996年—2004年，20家上市公司的平均股票投资占比从未超过15%，2004年仅为8.93%。另一方面，20家上市财产保险公司的房地产投资比例大大低于行业整体水平。1994年以来，在上述20家上市财产保险公司中，有10家公司基本上未从事过房地产投资。
二、美国上市财产保险公司的投资风险
(一)1995年—2004年美国上市财产保险公司的投资收益及其波动情况
1995年—2004年，美国20家上市财产保险公司总投资额不断增加，平均增长率达9.62%，2001年达到最高值19.66%(详见图3)。总投资的不断增加，为财产保险公司投资收入的持续增加奠定了坚实基础。
总的看来，由于种种因素，美国财产保险公司投资收益率波动比较明显。图4是1995年～2004年美国20家上市财产保险公司平均投资收益率情况。在此，投资收益率二利息和投资收人／投资资产。10年间美国财产保险公司整体收益率波动起伏，最高时曾达到7.51%(1998年)，最低时仅为5.53%(2004年)。这说明，美国财产保险公司的投资风险还比较大。
表3是1995年—2004年美国20家上市财产保险公司投资收益率及其波动情况。美国20家上市财产保险公司的投资收益率普遍低于财产保险业整体水平，各家收益率均值及其波动差别也很大。从投资收益率情况看，1995年—2004年，美国财产保险业投资收益率平均值达6.72%，而同期20家公司中仅有4家公司投资收益率均值高于这一行业水平，而其它16家公司都低于这一水平；美国上市财产保险公司收益率偏低的状况，是与其投资谨慎策略息息相关的。从20家公司的具体情况看，投资收益率均值差别很大，10年均值最高的第一美国(FAF)达14.76%，而最低的保罗·旅行者(STA)仅为5.39%。从投资收益波动情况看，20家上市公司的投资收益率波动也普遍较大，且情况各异。1995年-2004年，20家公司投资收益率波动标准差均值为1.62，大大高于财产保险业的整体水平(0.66)，其中有14家投资收益率波动标准差高于1，有5家公司标准差超过2，第一美国(FAF)高达5.63。
(二)美国上市财产保险公司投资风险的成因
1.利率风险
利率风险是指由于市场利率波动而造成投资收益变动的风险。利率的上下波动直接影响证券价格，利率上升，证券价格下降；利率下降，证券价格上升。利率风险是固定收益证券(特别是国债)面临的主要风险。美国市场利率一直变动不定，使利率风险成为上市财产保险公司的主要风险之一。图5是1980年—2004年美国市场的利率变化情况。从1980年-2004年，美国的短期利率(3月期票据)、中期利率(1年期票据)和长期利率(10年期票据)均呈现下降趋势，但各年起伏不定，给上市公司的资金运用带来很大风险。
2.信用风险
信用风险是指证券发行人在证券到期时无力还本付息而使投资者遭受损失的风险。信用风险主要受证券发行人的经营能力、盈利水平、规模大小等因素的影响。信用风险是债券面临的主要风险，而不同债券因为其信用等级不同使其信用风险各异。一般而言，政府债券的信用风险最小，其它依次为金融债券和公司债券，而投资回报率正好相反。美国上市财产保险公司普遍投资谨慎，一般投资于信用级别较高的证券，故信用风险较低。例如，在丘博集团的资产组合中，70%以上的应税债券是由美国财政部或美国其它政府机构发行的、或者是由穆迪公司和标准普尔公司评级的AA级以上债券；90%以上的免税债券为AA级以上债券，大约70%的债券为AAA级；只有不足2%的债券低于投资级别，因此丘博集团债券投资的信用风险很小。
3.汇率风险
在国际投资中，由于汇率变化引起投资收益的变化。当投资以外币所表示的资产时，要承担汇率变动带来的风险。以丘博集团为例，2004年底，其财产保险子公司共拥有非美元投资资产约45亿美元，这些资产的品质和到期日与国内资产相似，主要以英镑、加元和欧元计价。当英镑汇率、加元汇率或者欧元汇率下降时，丘博公司将承担较大的经济损失。
4.资产和负债不匹配风险
资产和负债不匹配风险指保险公司在某一时点上资产现金流和负债现金流的不匹配，从而导致保险公司收益损失。保险业务是一种典型的现金流运作业务，保险公司是资产和负债的集合体，保险公司的资产和负债不匹配风险，就是某个时点资产的净现金流小于或大于负债的净现金流，从而导致保险公司的资产损失。保险公司资产和负债暂时的不匹配，只会影响保险公司日常赔付、投资的减少和财务的稳定性；而长期的不匹配则会导致保险给付危机，最终导致保险公司破产。
与资产和负债不匹配风险相联系的是流动性风险。流动性风险是指投资者由于某种原因急于抛售手中的某项资产，采取价格折扣等方式造成投资收益的损失。流动性强的资产一般具有完善的二级市场，可以在不降低价格的情况下随时出售；流动性差的资产由于没有完善的二级市场，不太容易交易转让，要降低价格进行交易，从而造成资产损失。如果出现资产和负债不匹配的情况，财产保险公司为了套取现金而急于抛售手中的资产时，流动性风险就产生了。
5.股票投资风险
美国上市财产保险公司投资股票的比例相对较高，加之股票市场变化原因复杂且动荡不定。图6是1990年—2004年美国标准普尔500家大公司股票的整体收益率走势情况。总体上看，美国股票收益率变化幅度很大，股票投资的系统性风险很高。美国标准普尔500家大公司股票的整体收益率最高曾达到40%(1996年)，而最低时为—20%以下(2002年)。因此，股票投资占比较高的上市财产保险公司往往投资风险较大，投资收益率波动偏大。
三、投资风险对美国上市财产保险公司的影响
(一)投资风险对财产保险公司风险基础资本的影响很大
风险基础资本(Risk-BasedCapital)，是指保险公司要求等于或超过与其可能出现偿付无力风险的具体风险特性相适应的最低资本要求的一种制度。在风险基础资本制度下，将保险公司可能面临的经营风险量化为所需的净值。这种方法从保险公司的风险构成出发，根据保险公司的规模和风险状况，有弹性地衡量该公司用于支持业务经营所需的最低资本，以保证保险公司的偿付能力。如果保险公司的盈余低于其要求的风险基础资本(或风险基础资本的百分比)就会受到监管行动的约束，如加强监控、限制新业务的增长、要求保险公司增加资本以免被接管等。
从整体情况来看，美国风险资本与净保费的比率在1994年—1998年猛增，其主要原因在于保险公司投资风险的增加(见表4)。1994年—1998年，在美国的保险投资组合中，股票占投资资产总额的比率由17%上升到23%；股票的投资风险占净保费的百分比由40%上升到62%，大约2／3的风险资本的增加是由于保险公司投资风险的增加引起的。
保险公司投资收益范文第2篇
一些媒体指出，由于去年基金业全行业亏损，而保险业资金运用收益率有所下滑，所以各家分红险的分配红利恐怕不会令人满意。
不过，就记者了解，分红险的分红情况与保险公司上年资金收益并不存在直接对应关系。分红险的热销和围绕它展开的争论，折射出这个新产品在客户、人和保险公司各方眼中扮演着很不相同的角色。
2002年的寿险市场，分红险贡献巨大。寿险分红产品保费收入1121.7亿元，占到人身保费收入的49.3％，将近半壁江山。据了解，在深圳市场，2002年分红产品占到新单保费收入的80％以上，其火爆可见一斑。
保障还是投资？
简单来讲，分红保险是指保户不仅可以享受一般的保险保障，还可以定期获得保险公司对保险资金运作后所得利润的分红。
不少公司在描述分红产品时说，它具备“保障、投资、储蓄”三位一体的功能。如果仔细分析中国目前的投资大背景以及老百姓的理财观念，可以发现，分红产品的热销，很大程度上得益于它迎合了客户的投资需求。
一位保险业务员告诉记者，老百姓对保险的认识依然比较浮浅。以往人们常常将保险和赌博联系在一起，后来又有灾害补偿说、投资说等等。现在仍有不少人认为，参加保险若不发生事故那就“不合算”了。而分红险的出现，让业务员多了一个说服客户购买保险的理由――兼具投资功能。在银行和业务员有意无意地引导下，许多客户是出于投资心态才购买分红险的。
看看某银行关于分红保险的宣传，就能清楚地体会到这一点：
“1996年至今，银行存款利率一降再降，但城乡居民存款却还在一直攀升，这是为什么呢？主要是由于我国处于社会保障体系转轨与保障制度重建的特殊时期，人们要通过储蓄应对未来预期的不确定性，百姓选择储蓄，其实是将银行视做‘保险柜’，尽管收益很低，但却安全，没有什么风险，至少本金不会受损失。有没有另外一种投资产品，它类似储蓄――保本、有保底收益，又有额外的投资收益，且办理手续方便又简单？有，它就是――银行分红保险。这是一种保本、有息、零风险的产品。”
目前国内普通居民的投资渠道仍然非常狭窄。去年上证综合指数下跌17％，许多人对股市畏而远之。“而存款利息又这么低，与其存银行，不如买个一举多得的分红险算了”。
正是出于这种心态，投保人非常关注分红险和其他投资品种的比较。一些大众媒体甚至登出“分红保险和储蓄谁更划算”的文章。
有保险公司宣传说，从长期投资的角度来看，分红险获得了保险保障之外本金的保值和增值，合同到期时将获得“本金＋保底收益＋累积红利”。某保险公司的一位精算师告诉记者，保险人所说的“保底”收益，其实指的是保证利益，即包含死亡给付金额、生存给付金额以及退保金额，只要投保人在保险期间内不退保，投保人在这段期间内总能获得保险公司定额的保险保障金额。
在他看来，分红就可理解为一种不保证利益，它与保险公司的投资是否获得收益直接挂钩，并没有所谓的“保底”。也就是说，分红险包含了保证利益和不保证利益。当然，即使在保险公司上年资金运作没有赢利，分红保险的最低分红是不分红，投资者可能的最大损失就是保险公司与银行的利率差。
但不少专家反复指出，分红保险的主要功能依然是保险，而红利的分配只是其附属功能。分红险销售过程中出现的误导和偏差，使得其投资功能被片面放大，而保障功能被忽略了。
出于投资心态购买分红险的人，自然盯着保险公司的红利报告。如果实际结果和员当初的过火渲染存在较大差异，保险公司的形象难免大打折扣。
红利悬念
我国的第一张分红保险保单诞生于2000年，由于储蓄、国债不断降息，股市又持续低迷，兼具保险、储蓄和投资功能的投资分红保险一进入市场就受到欢迎。而各家公司的分红保险产品包括国寿的“鸿泰”，平安的“千禧红”系列产品，太平洋的“红利来”，新华的“红双喜”，太平的“盈丰”、“盈盛”，泰康的“千里马”等。
一般来说，保险公司每年3月15日前后向保监会报备分红保险专题财务报告。6月1日是红利分配起始日，之后在每张保单的周年日保险公司开始向客户寄送红利通知书。
值得注意的是，客户分享保险公司的投资收益是有前提的，即保险公司在实际经营过程中产生可分配盈余，而且红利的分配视保险公司的经营情况而定，总之红利分配具有不确定性。
据业内人士介绍，一般红利的来源包括三个方面：死差益、利差益和费差益。有些公司的红利不包括费差益。死差益，是指保险公司实际的风险发生率低于预计的风险发生率，即实际死亡人数比预定死亡人数少时所产生的盈余；利差益，是指保险公司实际的投资收益高于预计的投资收益时所产生的盈余。
这样看来，保险公司在厘定费率时要考虑三个因素：预定死亡率、预定投资回报率和费率。在寿险保单的保障期限内，实际情况可能同预期的有所差别，保险公司将这部分差别产生的利润按一定的比例分配给客户，这就是红利的来源。
一个精算水平较高的保险公司，一般不会在核保、费用方面产生较大的误差，因此分红保单的红利大部分来源于投资收益。而投资收益的多少取决于保险公司业务经营能力的强弱，这表明所谓的保单红利不仅仅是赢利，也有可能是不赢利。
在公司经营有赢利的情况下，分红保险的红利来源于该险种投资账户的可分配盈余。保险公司每年度计算盈余并进行分配，保监会规定可分配盈余至少为盈余的70％。所以，保险公司对分配方案有一定的自由度。在没有盈余的情况下，红利理论上可以为零。
按《保险法》规定，保险公司的资金运用，限于在银行存款、买卖政府债券、金融债券和证券投资基金上面。中央财经大学保险系主任郝演苏教授介绍，去年全国保险资金运用情况是：52％的资金是银行存款、18.6％用来购买国债，10.7％回购，6.96％金融债，5.4％证券投资基金，3.16％企业债。
部分媒体认为，由于去年基金业出现了全行业亏损，所以会拖累到保险业的投资收益。不过，从以上数据看，基金在保险资金用途中所占比例比较低，影响似乎不大。保险资金的平均收益率倒是更有相关度，统计数据表明，2001年保险资金运用的平均收益率为4.3％，而2002年这一数字只有3.14％。如果保险公司的分红方案和其资金运用的平均收益率相关，那么今年的分红将比去年差一些。
当然，不排除保险公司在各年度之间进行调剂的情况。分红产品的期限比较长，保险公司对产品的分红方案有长期计划。所以，上年的资金投资状况不一定就在下一年红利分配中体现出来。某保险公司精算师告诉记者，在投资收益丰厚的年份，保险公司可能预留部分收益；而在投资收益较差的年份，有可能调拨往年投资收益补贴一部分红利。
各公司分红险的红利分配到底怎样，目前仍是未知数。较之投资连结险和万能寿险，分红保险的公开程度最低。保险监管机关也有规定，不允许片面地向社会公布投资收益率。平安保险（集团）公司寿险精算产品中心的精算师告诉记者，如果只片面强调公司投资收益率的高低，进行不恰当的攀比的话，对客户来讲，其实是一种误导行为。
保费收入：财富还是包袱？
银行已成为寿险的主要销售渠道之一。据统计，2002年我国寿险分红产品保费收入1121.7亿元，银行寿险保费收入388.4亿元，占人身险保费收入的17.1％。
郝演苏教授认为，在分红险的销售中，银行扮演了推波助澜的角色。近几年银行经过不断改革，信贷管理已经相对健全许多。目前银行手里囤集了大量存款，如果放贷不出去，无疑是个巨大的包袱。为保险公司分红险，银行一举两得：一方面，将存款导入保险公司，可以缓解部分存贷压力；另一方面，还可以从保险公司获得可观的费。
在郝演苏看来，保险是个新兴行业，对各种产品的市场定位还存在许多误区。由于股市从2001年8月开始持续低迷，而央行多次降息，并征收利息税，使得老百姓手中资金的可运用渠道非常有限，在这个时候，年青的保险行业义无返顾地成为了资金的避风港。以分红险为诱饵，吸引了很多资金。他说，如果这些资金运用得好，自然是一笔财富，如果运用得不好，那就是一个包袱。
力推分红险的保险公司，往往以分红险在境外大行其道为依据。但有专家指出，境外投资型产品的大发展是在保障型产品基本饱和之后才出现的。如台湾传统产品的覆盖率是137％，香港是69％（不包括1/3的外籍居民），而内地2001年的覆盖率只有6％。
在成熟市场上，保障产品已经饱和，资本市场比较健全，国民心理承受能力比较强。而中国目前阶段，商业保障程度低，资本市场存在许多问题，居民心理比较脆弱。许多人是抱着投资的心态购买分红险的。这种心态将给保险公司巨大的压力。如果分红比较差，人们将对保险公司的经营能力的信心大打折扣。
保险公司投资收益范文第3篇
（一）2009年出台的新《保险法》允许保险资金投资不动产、未上市股权等新的投资领域，相对于之前投资渠道有所拓宽。在《保险资金运用管理暂行办法》中，对于各项投资渠道的投资比例也进行了规定。我国现阶段保险资金投资于银行存款与债券的比例较大，具有较强的安全性，但收益率低，而投资于股票等渠道的比例相比较而言就比较低。截至2010年8月末，中国保险资产已达4.7万亿元，4.3万亿元的保险资金运用余额。其中，银行存款占29.7%，债券投资占50.5%，权益类资产占16.9%，其他投资占2.9%。
（二）近几年来我国保险行业的投资收益率情况
表中2010年的收益率为前八个月份的，从表中我们可以看出，我国保险资金投资收益率的高低与我国资本市场的表现有关。我国的资本市场发展不稳定，保险公司的投资收益率也不稳定。我国保险平均投资收益率5%左右，而国外投资收益率一般在10%以上，我们与之相比较低，保险公司经尽量防范风险，做好各项投资，提高保险资金的投资回报率。
二、我国保险资金运用中的主要风险
（一）利率风险
利率风险是指因市场利率的不寻常波动而给保险公司的资产和负债价值造成损失的可能性。保险公司投资的资产中有相当比例的利率敏感型资产，利率的变动会对资产的价格造成影响，从而影响收益率。保险资金的来源大多是负债，尤其是寿险，在定价时有一个预定利率。利率下调时，保险公司投资回报率可能低于预定利率，出现偿付能力危机，属于“利差损”。而当利率上升，保险投资收益率高于预定利率，一些投资性的保险产品可能会出现高的退保率。
我国近几年的利率不断调整，而预定利率上限却保持2.5%不变，这对保险公司造成了一定的不良影响，尤其对中小保险公司，保险公司有时就不得不通过调整保险产品的价格来避免利率风险。
（二）流动性风险
流动性是指保险公司持有资产的变现能力。如果保险公司持有资产的流动性较差，在面临赔付时不得不以低价变卖一部分资产，如未到期债券或到市场上临时筹集高成本的资金以应付给付之需，那将会给保险公司的稳定经营带来严重影响。不同险种对于资产流动性的要求是不同的，非寿险对于资产的流动性要求大于寿险。
（三）其他风险
保险公司在进行资金投资运作是还会面临其他的风险，例如，信用风险，是指因交易对手不能或不愿履行合约承诺而给保险公司造成损失的可能性，银行或发债企业的信用风险；操作风险，是保险公司在资金运用过程中由于信息系统或内控机制失灵而造成意外损失的风险；其他的一些市场风险，汇率风险、商品价格风险等等。
三、保险公司应积极应对保险投资风险
（一）适时调整保单预定利率
保险公司应该根据利率的变动对保单预定利率进行调整。我国寿险保单预定利率上限为2.5%，根据我国保险市场发展现状，此时完全开放预定利率并不适合，若完全开放，可能出现有的保险公司为获得更多的保单，将预定利率指定的过高，加大风险，并且会加剧恶性竞争，市场混乱。
（二）进行资产负债管理
资产负债管理要求保险公司根据其所管理的资金的不同性质、期限长短、成本高低、对现金流的要求、可能承受的风险大小等因素，制定相应的投资策略，使资产与负债在数额、期限、结构上对应和匹配，并根据情况不断调整资产负债结构，构建科学的投资组合，以保持动态相对平衡来有效降低风险，谋求最大的收益。
一般说，保险资产期限不同，对资产配置的需求就不同。财产险公司投资资金的负债期限较短，目前在管理上还不存在太多的资产负债不匹配问题。但寿险公司，大部分寿险产品的负债期限都超过10年，有的长达20年、30年，所以就需要积极为这部分资产配置相应期长的投资品种。而我国市场缺乏长期可以长期投资的产品，造成保险资产的长期配置很难实现100%匹配。
（三）进行投资组合以分散风险
在进行投资时，保险公司应避免将“鸡蛋放在同一篮子里”，应将资金分散投资于不同的领域。现资组合理论采用定量分析方法，从证券预期收益和风险相联系的角度，研究如何在特定风险情况下通过证券的组合投资，实现收益最大化。保险公司投资证券市场，可以先制定出预期收益目标，再根据自身风险承担能力和风险控制水平，计算出理论上各种证券品种的最优投资比例。
保险公司投资收益范文第4篇
但平安保险年初的千亿再融资计划搁浅，反映了投资人并不接受保险公司这种依靠持续融资来支持运营的生存方式保险公司，尤其是财险公司，主业亏损、投资业务高波动，一到低谷就融资的经营模式必须改变了对国外保险公司的研究显示，保险公司的投资策略，从来就不是独立存在，随意选择的，更不是随着资本市场波动而随机配置的。实际上，保险公司的投资策略都由其保险基础决定。并在长期中保持相对稳定。保险成本失控或波动过大的公司，为了应对日常和突发性的赔付，必然要把更多资金配置在资产负债匹配账户内，从而降低了投资业务的自由度，使其只能选择更加保守的投资策略；只有那些保险成本控制好、用较少资金就研以保障赔付的公司才有可能选择积极的投资策略，以追求更高的投资利益――保险业务的综合成本率决定了权益投资的上限，综合成本率越高，权益投资的上限就越低，这就是保险公司的投资约束。
中国保险“投资门”
2008年7月中旬，保监会披露了12家保险公司出现不同程度的偿付能力不足风险，比年初又多了两家，占保险公司总数的13％，两天后，保监会公布了其中9家保险公司的详细增资情况，包括5家财险公司和4家寿险公司，分别是：都邦财险、华泰财险、中银保险、大众保险、永安财险、中航三星、信诚人寿、中美大都会、海尔纽约人寿。实际上，面临资本金问题的不仅是这几家，根据新的保监会规定，实际资本与最低资本之比低于150％的公司也属于重点监控的保险公司，而中国平安、中国人保等大型保险公司就赫然在列。
激进投资与保险扩张负循环炒股炒到资本金不足
随着资本市场由“牛”转“熊”，保险公司的业绩表现也随之大幅减少。
作为中国第二大寿险公司(12.8％市场份额)、第三大财险公司(10.7％市场份额)的中国平安，2008年中期保费收入同比增28.5％，财险收入增长26.1％，但营业利润却同比减少15.5％，利润总额减少19.8％，净利润减少11.9％。更值得关注的是，其资本金也发生了剧烈波动，在公司创造了73亿元净利润的同时，资本公积却减少了300亿元，陷入资本金不足的窘境。
中国人寿以42.8％的市场份额稳居国内寿险市场“老大”地位。2008年上半年公司在投资亏损的压力下发力推广寿险业务，增加了25％的客户经理和14％的理财经理，推动保费收入增长50％，但总投资收益率由上年同期的5.34％下降到2.33％、投资收益减少140亿元，营业利润从上年同期的199亿元减少到102亿元，减少了48.76％，净利润从168.73亿元减少到102.72亿元，减少了36.16％。从2008年初到2008年6月30日，上证综指从5265点下跌到2736点，跌幅达到48％，中国人寿的公允价值变动损失77.66亿元，资本公积减少416.9亿元(其中国内股票投资减值365亿元)，减值额近500亿元，并使总资本金从2007年末的1700亿元减少到1270亿元，减少了25.14％，寿险业务的资本金从1683.57亿元减少到1124.33亿元，偿付能力充足率从525％下降到305％。
中国人保财险、中国太保等几家保险公司的情况也几乎如出一辙。研究发现，中国保险巨头们的业绩高波动源自牛市中激进的投资策略。
2007年上证综指从2700点一路狂飙到6000点，两市日开户数达到40多万，牛市背景下，保险公司也纷纷调整投资策略。2007年，.中国平安调整了资产配置结构，把固定收益投资(债券和定期存款)在总投资资产中的比例由2006年末的76％减少到47％，投资额减少了212亿元，相应地将股权投资占比从13％提高到25％(图1)，增加了一倍，接近保监会上限规定。实际上，自2006年中国A股市场进入牛市以来，平安的股权投资比例就在不断上升(图2)。积极的投资策略也确实为公司带来了高回报，2007年平安保险的投资收益率超过14％，令许多国外保险公司瞠目。
中国人寿在2007年也大幅提高了权益投资比重，使其在总投资资产中的占比由2006年末的14％上升到23％(图3)，接近上限规定，积极的投资策略让公司的总投资收益率提高到11.07％，贡献了850亿元的总投资收益，从而使全年利润增长了近100％。
中国人保财险、中国太保也在2007年将权益投资的比例由上年末的13％增加到22％，接近保监会规定上限。激进的投资策略的确为保险公司带来了不菲的投资收益，2007年，中国人保财险的总投资收益达到73.8亿元，中国太保的投资收益率也达到11.7％。
但也就在2007年，中国人保财险的保险业务开始出现亏损，费用率从上年的29.5％上升到33.8％，综合成本率由98.9％上升到102.1％，年内承保亏损14.3亿元，只是由于高额的投资收益使利润实现了大幅增长。
保险业务亏损的主要原因是，保险公司为了有更多资金可以用于投资业务，积极拓展承保业务，尤其是以投资为导向的万能险更成为各家保险公司的主打产品。2008年中期，平安万能险的分红率已达到行业最高水平。激进扩张的一个必然结果是成本的失控，这种失控在财险业务方面表现更加突出，中国平安的综合成本率由2005年的96.9％上升2007年末的101.8％，到2008年中期进一步上升到110.3％(图4)，其中赔付率从2007年底的61.1％上升到2008年中期的69.6％，即使剔除自然灾害冲击，综合成本率仍上升至102.3％。随着保险业务和其他业务的快速扩张，平安保险的资本杠杆率被提高到6倍水平，这也高于海外保险公司的平均水平。
就在各保险公司把保险扩张和股权投资的弦都绷到最紧的时候，A股市场却发生了逆转。2007年10月以来，股指快速下降，8个月的时间就从6000点掉到了2400点，导致保险公司的巨额权益投资迅速贬值。2008年中期，平
安保险总投资收益由上年同期的257.3亿元减少到92.75亿元，其中，以利息、股利和租金收入为主的净投资收益相对稳定，从上年同期的98.93亿元增加到102.59亿元，但这部分收益仅占2007年同期总投资收益的40％，与之相对，资本收益(已实现及未实现的净投资收益)则从上年的158.44亿元下降到6.01亿元，减少了96％，投资资产减值损失了15.85亿元，相应地，总投资收益率也由8.5％下降到3.6％。但这还不是公司投资损失的全部――在2008年中期公司净利润为73.1亿元的情况下，但资本公积却减少了296.8亿元。对这部分减值损失，平安并没有做详细的阐述，但从附注中可以看出这是未体现在当期损益表中的“可供出售金融资产公允价值变动”部分，两项相加，平安保险的权益投资损失已达数百亿元。
同样的，进入2008年，中国人寿财险保险业务的亏损进一步扩大，相对于2007年同期承保盈利12.21亿元，2008年中期的承保亏损20.87亿元(图5)，高于2007年全年亏损，赔付率也从67.1％上升到75.9％，使得综合成本率从96.3％上升到105.2％。保险亏损的压力转嫁给了投资部门，但不幸的是，资本市场由牛转熊，总投资收益从上年同期的43.25亿元下降到26.66亿元，其中利息收益从16.5亿元微增到21.8亿元，但资本收益(已实现及未实现的净投资收益)却从28.4亿元减少到6.7亿元，加上承保亏损，税前利润从上年同期的50.4亿元下降-到5.3亿元。
中国太保的情况也如此。2008年中期，公司投资收益率由上年同期的7.0％下降到5.2％，同时资本公积减少157.7亿元，资本金减少126.7亿元，其中寿险业务实际资本从2007年末的235.7亿元减少为165亿元，下降30％，偿付能力充足率从277％下降到169％，而财险业务实际资本也从2007年末的59.6亿元下降到57.1亿元，使偿付能力充足率从219％下降到192％。
为了保持损益表的盈利状态，保险公司将巨额的投资损失隐藏在资产负债表中，结果导致了资本金的不足。平安财险资本金从48.95亿元下降到33.97亿元，减少了15亿元，从而使财险偿付能力的充足率从181.6％下降到111.8％；而寿险业务的资本金也从452.18亿元下降到207.02亿元，减少了245亿元，寿险偿付能力的充足率也从287.9％下降到121.3％，接近最低资本金要求――根据新的保监会规定，偿付能力充足率超过150％才算正常，而偿付能力充足率在100～150％之间属于关注类公司，一旦偿付能力充足率低于100％将被要求追加资本金或限制分红、限制商业性广告、限制增设分支机构或拓展新业务，甚至有可能被要求转让或分出保险业务。投资业绩的高波动使公司面临保险业务发展受限制的严峻威胁。
同中国平安一样，中国人保财险的资本公积也出现了大幅减值，在净利润亏损2.9亿元的情况下，资本金却骤减56亿元，使偿付能力充足率从上年末189％降至120.3％，进入重点监控区。如何稳定投资收益、改善承保亏损现状成为公司面临的双重压力。
被动调整资产配置结构
在股市大幅下跌的情况下，激进的投资策略使保险公司面临资本金大幅缩水的风险。以2007年末资产价值计算，如果整体股价下降10％，中国人寿税前利润将减少10.72亿元，同时资本公积将减少122.14亿元，合计损失132.86亿元，相当于当时资本金的7.77％(在2006年末这一比例为5％)。但这还不是故事的全部，根据中国人寿自己的测算，以2008年6月30日资产价值为基础，如果整体股价再跌10％，公司的税前利润将减少5.63亿元，而资本公积将减少69.38亿元，合计将减少75亿元，相当于资本金的6％。
在此背景下，保险公司又纷纷对资产配置结构进行重大调整。截至2008年6月30日，平安保险权益投资在总投资资产中的占比从上年末的24.7％下降到15.6％，半年之间减少了40％。同时。公司把新增资金都配置在固定收益证券上，投资额增加了27％，同时在投资资产中的占比也由上年末的47％上升到64％。
2008年上半年，中国人寿的固定收益投资增长了近70亿元，占总投资资产的比重也上升到82％，相应地权益投资比重由上年末22.95％下降到13.25％。中国太保也被迫对投资组合进行了调整，在市值萎缩和减仓的双重作用下，权益投资额减少了43％，在总投资资产中的比重也下降了40％至14％，同时，新增资产重配固定收益证券下，固定收益投资增加了26亿元，占比也由上年末的65％上升到77％。
牛市时就增加股票投资比重至政策允许的上限，熊市时就被动配置固定收益证券，结果，随着股票市场的波动，保险公司不仅投资组合结构大幅波动，投资业绩也呈现高波动特征。而这种高波动带来的恶果则是熊市时资本金的损失，使公司陷入周期性偿付能力不足的困境中。
为了解决资本金不足问题，2008年初，平安提出千亿再融资计划，由于股价一路狂跌，增发计划搁浅：但如果股市进一步下跌，其资本金将进一步减少，但业务的拓展会提高最低资本金要求，结果，偿付能力充足率会进一步下降到100％以下。所以，平安保险增发是必然的选择，在A股低迷的情况下，大股东可能成为最终的买单者。
保险公司目前的困境，问题到底出在哪里?我们认为归根结底在于没有理解保险公司的投资约束。牛市时大幅增仓、熊市时被动配置固定收益证券的投机性策略不仅违背了保险公司长期投资的原则，还大大增加了短期业绩的波动性，在牛市时，资本金的增加和高投资收益的吸引会诱使公司放松警惕，采取激进的保险扩张策略，以博取更高的投资收益，结果是保险成本的上升和承保业务的亏损；而保险业务的亏损又进一步增加了投资业务的压力，使投资策略更加激进，结果在熊市时出现巨额投资亏损，资本金不仅没能跟上业务扩张的步伐，还出现了大幅抵减，被迫进行再融资，然后又进入了下一个牛市周期(图6)。
保险业务盈利能力决定投资业务的自由度
分析显示，国内保险公司普遍奉行资本市场主导投资配置、进而主导保险业务扩张的投机性战略，即在牛市时主动增加权益投资至政策上限，在熊市时则被动减仓并增加固定收益证券投资，结果不仅投资组合的结构高波动，业绩和资本金的波动更大。与此同时，为了配合投资业务的资金需求，保险业务策略也开始变得激进起来，保险成本不断攀升，并出现承保亏损；而保险业务的扩张、承保的亏损和投资资产的贬值，共同作用的唯一结果就是周期性的资本金不足和持续的再融资需求，以至于国内很多保
险业内人士甚至把增资当作是一项常规需求。
国外保险公司的经验显示，保险公司的投资资产结构并不能随意选择，更不能奉行追涨杀跌的投机性策略。因为保险公司不同于基金公司，其保险主业的发展要求公司保持充足的资本拨备，只有在保险业务的偿付能力得到充分保障的前提下，公司才能进行更积极的投资策略。从这个意义上讲，保险公司承保业务的盈利能力决定了投资业务的自由度，而不是投资业务的盈利能力决定保险扩张的激进程度。在承保业务损失严重的情况下，投资业务应以高质量的固定收益投资为主――即使在股价高涨的牛市行情中，承保业务所确定的固定收益投资底线和权益投资上限仍是不可动摇的，即使这个上限低于保监会所规定的政策上限；进一步来看，为了迎合投资需求而放松保险业务的风险控制是一项更加危险的选择，它将使公司面临保险般资的双重压力。
总之，每个保险公司需要根据自身承保业务的盈利能力、在政策允许范围内确定自己的资产配置战略和投资组合上限，避免陷入保险与投资相互施压、日益激进的恶性循环中，否则公司将在熊市中遭遇资本金不足、被限制保险业务扩张的尴尬境地。
国外财险公司整体投资策略分析
国外保险公司是如何进行投资操作的呢?
保险企业作为特殊的金融机构，其业务主要由两部分构成：保险和投资。保险公司承保与投资业务是密不可分的，尤其是财险公司，承保业务的高周期性和保险资金的长期使用成本决定了财险公司投资策略中对流动性、安全性和长期性的要求；而保险业务本身的盈利能力则决定了保险公司投资策略的自由度――保险公司的投资，是在保险业务约束下的投资，而这种约束在财险公司身上得到更集中的体现。
以下我们通过分析国外财险公司的投资特点，来解读和理解保险与投资间的关系――对国外保险公司的研究显示，寿险公司的投资策略较为趋同，投资组合中80％以上均为固定收益证券，公司通过博取2～3个点的利差收益来维持收支平衡；与之相比，财险公司的投资策略较为灵活，部分财险公司的股权投资比例较高，但即使如此，其投资策略仍受到保险业务盈利能力的限制――所以，本文对财险公司投资策略的研究，也同样适用于投资策略更加一致化的寿险公司。
保险业务波动性决定投资资产的证券化程度
财险行业一直是高波动行业，这种高波动不仅来自于不可预料的突发事件袭击，还来自于财险行业自身的价格竞争――巨灾会冲击财险公司当年的收益，但会提高未来几年的保费水平和人们的投保意识，从而提高保险公司的承保收益；反之，连续几年的低赔付虽然给保险公司提供了一个暂时性的收益，但却会降低投保人的保险意识，并导致恶性竞争下的价格战，使保费收入不足以抵补未来可能发生的赔付威胁。在这种灾害与价格战的交替中，形成了财险行业特殊的周期性变动。
美国财险行业平均保费率的变化、美国财险行业整体的承保收益(保费收入-承保成本)和平均的净资产回报率(ROE)数据显示，无论是保险业务自身还是公司整体的业绩都呈现出高周期波动的特点，在高峰年份，行业平均的净资产回报率达到10％以上，最高年份可以达到19％，但在低谷年份净资产回报率却只有不到1～2％，甚至可能出现全行业的亏损。保险业务的高周期性决定了财险公司的投资组合必须保持较好的流动性和一定的稳健性(图7、图8、图9)。
资料显示，美国的寿险公司投资组合中平均有15％左右的抵押贷款，而财险公司由于流动性要求更高，因此一般较少持有抵押贷款，同时，为了保持应对突发性集中赔付的能力，财险公司通常会持有较高水平的短期投资――财险行业短期投资平均占总投资额的7～10％，而寿险行业仅为2％左右(图10、图11)。
保险业务资金成本决定资产配置
除了高周期性，财险行业还有另一个特点，就是承保业务的长期亏损，而这种亏损决定了它对投资收益的依赖程度更高，资产配置中高收益证券的比例平均高于寿险公司。
剔除牌照因素，保险，尤其是财险是一个高度竞争的行业――美国保险行业经过近百年的发展，到今天市场集中度依然不高，2300多家保险公司，价格战仍是主要的竞争手段。在这种情况下，保险费率被不断压低，并最终使保费收入低于赔偿额，从而形成了保险资金的使用成本：实际赔付额-保险公司的运营成本(主要是销售成本)-保费收入=保险资金的使用成本――只有当保险资金的投资收益大于使用成本时，保险公司整体才有盈利。在美国，长期看财险公司平均的资金使用成本率为5～6％。
美国财险行业的联合损失率(Combined Ratio，类似于中国的综合成本率，它在数值上等于保险损失率(保险赔付成本/保费收入)+保险费用率(保单获取成本/保费收入))数据显示，这一数值高于100％时意味着保费收入扣减获取保单的广告、保险经纪支出后，是不足以偿付损失的，即保险公司承保业务亏损――上世纪70年代，财险行业平均的联合损失率(Combined Ratio)是100.3％，80年代上升到109.2％，90年代平均为107.8％，21世纪以来平均为101.8％，总体来看，平均每年的保险亏损在5％左右(图12)。财险行业每年的承保盈利(亏损)数据显示，1980～2006年间，除2006年出现保险盈利外，历年行业整体的保险业务是亏损的，平均亏损率5～6％(图13)。
不过，保险成本高于保费收入并不意味着保险公司的真实亏损，因为平均来看，从投保人开始缴费到真实的赔付发生通常需要几年(甚至几十年)的时间，而在此期间，保险公司可以无偿使用这笔保费资金(也被称为浮存额)，随着保费规模的扩张，累积的浮存额也在扩张，而只要保险公司使用这些浮存额的投资收益能够超过保险成本t保险公司就是盈利的，就保险行业整体来说，当投资收益率高于5％(税前)时，保险行业整体才有盈利。
财险行业整体总是在“损失”状态下运营，即，保费收入不足以覆盖实际赔付额与运营成本，两者的差就是保险资金的使用成本，只要这个成本低于市场平均的资金成本，保险公司就是盈利的。但在低息时代和价格战中，很多保险公司陷入了持续的亏损中，只是由于新保单的进入，使公司的亏损在短期内不会转变为流动性危机。
中国当前财险行业的盈利状况更差，出现了全行业的承保亏损，面对保险业务的持续亏损，各家保险公司都在试图通过投资收益改善盈利状况――与寿险业务、尤其是投连险、年金业务赚取利差收益不同，财险公司的承保业务长期处于亏损状态，因此对投资收益的依赖度更高，除了要弥补年均5％的保险资金成本外，还是投资收益的主要来源，也因此，与寿险公司相比，财险公司通常持有更高比重的股票和替资：美国寿险行业的股票和替资(房地产、私人股权基金、对冲基金等)之和平均占总投资额的10％左右，而财险公司这一比例要达到
20～25％水平。
保险业务盈利能力的差异决定了投资业务资产配置的差异，而这种差异不仅表现为整体财险业务与整体寿险业务的差异，还表现为财险行业内部，不同公司间投资策略的差异。
保险约束下的投资策略
尽管在国外财险行业平均有更高的权益投资比重，但实际中，各家财险公司的具体投资策略差异较大，比如，巴非特的Berkshire Hathaway公司，股票投资占其投资总额的47％，此外，还有26.5％的私人股权投资，而美国第一大财险公司State Farms的股票投资也占到投资总额的55％；但与之相对，美国第四大财险公司Travellers的股票投资仅占投资总额的0.7％，加上替资(私人股权、房地产、对冲基金等)也不过6.3％，而AmericanFinancial Group和CNA Financial Group的股票与替资之和也不到7％。
为什么会有这种差异?是否承保业务亏损越大的公司，为了弥补承保亏损，投资策略就更加激进?在财险公司平均105％的联合损失率下，保险公司的投资收益率至少要达到5％才能保持盈利，那么对于那些联合损失率达到110％的公司，是否其投资策略应更为激进，以博取10％以上的投资收益率?
综合成本率与权益投资比上限：负相关
比较成熟市场上各家财险公司承保业务的收益状况与资产组合中固定收益的占比(含短期投资)，可以发现，承保业务的成本率(经营成本/保费收入)越高，公司的投资组合反而越保守一实际上，那些在过去十年中平均成本率大于110％的公司，固定收益在投资总额中的比重一般都高于80％，而那些保险业务成本率较低的公司，反倒出现了不少积极投资的企业。这似乎与我们的直观感觉相矛盾――保险业务越亏损的企业，越需要投资收益来弥补，为什么反倒更加保守呢?答案就是，在保险业务亏损额较高的情况下，公司将被迫保持更高的投资流动性，从而无力承受高风险的投资(图14)。
诚然，对于保险成本率高于110％的公司而言，在不考虑其他收入的情况下，只有当投资收益率达到10％时才能维持盈利，但这还不够，要想达到股东的回报率要求，保险投资的收益率还需更高。如果将保险资金的投资收益率固定为4％、保单获取成本取行业均值28％、保费收入/保险盈余为140％时保险公司的ROE水平，则只有当联合损失率达到90～94％时，公司的ROE才能勉强达到资本成本水平(美国财险公司的平均的Beta值为0.94倍，资本成本在11～14％)；而对于那些联合损失率在110％以上的公司，要想达到资本成本，投资收益率至少要保持在年均15％以上――这对于多数保险公司来说几乎是不可能的(图15)。
实际上，有着百年发展历.史的美国财险行业平均ROE水平也长期低于资本成本――这就导致了财险公司的估值水平普遍低于寿险公司，当前市盈率仅为14倍；市净率仅为1.3倍(寿险公司平均为1.7倍，金融板块平均为1.8倍，标普500平均为3,9倍)，并购市净率也不足两倍(图16、图17)，低估值和高周期性使财险公司很难在低谷阶段借助股票市场增发来弥补拨备的不足(也因此，美国很多大型财险公司，如State Farms、Liberty等更愿意保持非上市的私有状态)，公司更多凭借自身收益平衡来维持偿付能力，而这就要求更稳健的投资业绩。
总之，在保险成本较高的情况下，财险公司想通过高投资收益来弥补保险亏损的做法只能是使公司面临双倍的威胁一长期保持15％以上的投资收益率，不仅难以实现，而且风险更高，无异于一种赌博战略。意识到这一点，那些高成本的保险公司反倒选择了更保守的投资策略，期望通过经营调整来降低长期中的保险成本。
实际中，为了保证保险业务的支付能力，财险公司通常会将投资账户分为两部分，有些公司将其称为两个账户，“资产负债匹配账户”和“风险收益账户”，前者以满足保险支付需求为目的，并以固定收益投资为主，后者以提高公司整体回报率水平为目标，以股票、替资为主。
对于那些保险成本较高、承保亏损额较大的公司，为满足保险偿付需求需要把更多资金配置在第一个账户上，相应的高风险资产的占比就较低；反之，那些定价相对保守或有特殊营销渠道的保险公司，保费收入基本能覆盖保险成本，结果，第一个账户的压力较小，占比较低，第二个账户的选择余地较大，从而有能力进行高风险投资。
综上，保险业务的成本控制是财险公司采取更积极投资策略的基础，在保险业务成本率很高、亏损严重的情况下，投资业务的自由度将被大大限制，公司只能采取更加保守的操作策略，以维持整体的存续经营。美国保险评级机构A.M.Best的研究报告也显示，错误的保险定价、过快的市场增长是导致保险公司破严的最重要原因(图18)，没有了保险的基础，也就没有了投资的自由度。
CNA公司：承保亏损下的保守策略
CNA Financial Group成立于1967年，1995年收购了Continental Insurance Company，主营财险业务，包括标准化的传统保险产品和特殊保险产品(医疗责任险、经理人责任险、金融产品担保等)，非核心业务包括寿险业务和其他业务。母公司Loews Corporation是美国一家大型多元化投资公司，持有其89％股权。2007年，CAN位列全美第13大财险公司，和第7大商业保险公司。
尽管有着强劲的股东背景，但CNA的承保业务表现一直不尽如人意，2007年的联合损失率达到107.9％，而此前2005年时曾达到120.9％，2003年时更是高达150％，过去5年平均的联合损失率为118％(即保险业务平均亏损率为18％，或者说保险资金的使用成本高达18％)(图19)，过去10年经营成本与保费收入之比平均为128％。
除了高保险成本，业绩的高波动也一直困扰着CNA。公司1992年、1993年、2001年、2003年、2005年都出现了10亿美元以上的承保损失，加上投资收益后，仍在1993年、2001年和2003年出现了整体亏损，每股收益和净资产回报率也波动剧烈(图20、图21)。公司的债券业务评级处于垃圾债的边缘，股票Beta值达到1.5倍，高于财险行业平均的0.94倍。高承保成本和高波动使公司在资本市场遭遇折价，自上市以来，股票收益率近于零，显著低于Allstates、Travellers等财险公司，当前10倍的市盈率较财险行业平均水平低了近30％，0.76倍的市净率更是较行业平均水平低了近40％多(图22)。
保险业务的亏损、低信用评级和低资本市场估值使CNA公司很难通过持续融资来解决低谷期的
资本金问题，公司唯一的办法是用稳健的投资来维持保险业务的经营，从而为自己争取更多时间来解决保险业务上的亏损问题。
现实情况也确实如此，承保业务的高成本迫使CNA在投资策略上更加保守，以维持稳定的支付能力。其420亿美元的总投资资产中，82％是债券，11％是短期投资，仅有1.4％的股票和5.3％的替资。而在固定收益证券中，AAA级证券占到50％以上，89％的债券是投资级的，半数债券的投资期限在5年以上，30％债券的投资期限在10年以上(图23、图24)。在过去十年中，CNA一直保持着这种相对保守的投资策略，即使是在1999年和2006年美国股市的牛市行情中，CNA的投资配置结构也没有随股票市场的行情转化而发生巨大的改变(图25)。
相对保守的投资策略使公司总体的投资收益相对稳定，债券部分的投资收益率在2007、2006、2005年分别为5.8％、5.6％、4.9％，总投资收益率在5～6％水平，净资产值则稳定在90～100亿美元水平。2007年受次贷影响，CNA的投资收益下降了15％，但总投资收益率(税前)仍维持在5％水平，好于市场预期。相对稳定的投资收益为公司逐步改善保险业务状况提供了客观基础，实际上，近年来CNA一直在努力提高保险业务的盈利能力，但这却不可避免地导致了保费收入的持续下降，2007年新业务减少18％，保费收入下降4％(图26)――保费收入的下降更需要稳健投资业务的支持。
XL公司：承保业务高波动下的保守投资
1998年EXEL Limited与Mid Ocean合并诞生了XL Capital Limited，它目前是全美前25大财险公司之一，主营业务包括财险、再保险、寿险和金融保险四部分，其中财险业务贡献了保费收入的60％，涵盖了从传统保险、责任险到海事险等多个险种；其次是再保险业务贡献了总保费收入的30％，寿险8％，金融保险2％。2006年公司将从事金融保险(债券等金融产品担保)的子公司SCA分拆上市，并在2007年进一步减持至46％股权，但是XL对SCA的担保和再保险仍然让公司在次贷危机中遭遇了5亿美元的损失，并使公司在子公司上的股权投资损失额达到10亿美元，遭遇评级机构的降级，目前公司的债券信用评级为：穆迪A1、标普A+、惠誉A+、A.M.BestA。
其实，次贷危机前公司的承保业务就已经呈现高波动特征，公司过去10年平均的联合损失率达到105.6％，经营成本与保费收入比达到113.3％，处于行业中游水平；但每有突发事件发生，公司的损失率就会大幅飙升，2001年的“9-11事件”和2005年的卡特里娜飓风都让公司当年的联合损失率上升到130％以上，并分别出现了7.8亿美元和17.4亿美元的承保损失，即使加上投资收益，仍出现了年度性的亏损；而2007年的次贷危机，让公司的金融保险业务再次遭遇巨创场除金融担保子公司的股权损失后，净利润由上年的17.6亿美元下降到2.76亿美元，下降84％，ROE也由上年的17.4％下降至2.8％。保险业务的剧烈波动让公司遭遇了资本市场的折价，过去5年的月平均Beta值高达2.1倍，是行业平均值的2倍多，当前市净率仅为0.38倍，不到行业平均水平的30％。
面对保险业务的高波动，XL公司在投资业务上同样选择了稳健的投资策略。公司440亿美元的投资资产被分为三个账户：资产负债匹配账户、风险资产账户和第三方投资账户。其中，资产负债匹配账户主要用于保障保险支付需求，它包括财险一般账户和寿险的结构性利差账户，其中财险一般账户全部投资于投资级债券，并通过期限的组合来实现资产负债的匹配，而结构性利差账户则主要用于支持寿险年金业务，两者合计占投资总额的89.1％。与资产负债匹配账户相对，风险资产账户主要用于支持公司账面资产的长期增值，该账户由替资(对冲基金、私人股权投资)、股票和高收益债券(垃圾债券)组成，该账户约占投资总额的10％左右，其中，对冲基金投资占投资总额的5.2％XL投资于100多只基金，包括47％的宏观策略基金、25％的套利基金、21％的事件驱动性对冲基金和7％的多策略投资，合计占投资总额的5.2％；而私人股权基金(包括风险投资、LBO、夹层融资、破产重组债券、房地产、抵押贷款等)则占投资总额的1％左右；此外还有2.1％的高收益债券、1.7％的股票。最后，第三方投资账户是公司在其他投资机构所持有的股权和投资，占投资总额的1％左右。
为什么公司的资产负债匹配账户占用了九成资金?
这主要是由于XL公司的保险业务波动较大，相应要求拨备出的匹配资金也较多，于是留给风险资产账户的比例就不到10％了。结果，2007年末，固定收益证券在投资总额中的占比达到80％，短期投资占4.3％，股票占2％、替资占7％。实际上，在过去十年中，公司固定收益投资占比始终保持在70％以上，固定收益与短期投资之和始终维持在85％以上，只是随着金融环境的变化，替资开始逐步替代股票投资，成为公司风险收益账户的重要组成，但两者之和也大多维持在10％以内(图27)。
进一步，为了控制市场风险，XL用VAR和压力测试的方法限制风险资产账户的规模，根据公司的测算，2007年其资产负债账户的平均VAR为1.3％，最大VAR为1.8％，即公司在一个月内有5％的概率资产负债账户会损失1.3％，最大损失率为1.8％，而风险资产账户的VAR为3％，最大VAR为3.9％，整个投资组合加权平均的VAR为1.5％，最大VAR为2.0％，剔除风险资产账户与资产负债匹配账户的相互对冲作用后，整体投资组合的VAR为1.2％，最大VAR为1.5％。在信用风险方面，XL对固定收益证券的信用等级进行了严格限制。XL的固定收益组合以公司债和证券化产品为主，分别占到投资总额的31％和35％，为了降低信用风险，公司要求其持有的固定收益证券的平均信用等级不得低于Aa3／AA一，而2007年这一平均值为AA级，略高于底线要求。
XL公司在努力通过谨慎的资产配置来支持高波动的保险业务。
不过，2007年的次贷危机显示AAA级的债券也并不是安全的避风港，尽管公司85％的抵押证券(MBs、ABS)是AAA级债券，99％是投资级的，但是在Alt-A贷款(信用质量介于优质贷款与次级贷款之间)、次级贷款、二次抵押贷款上的投资仍然让公司遭遇了较大损失一上述投资占公司总投资额的5.2％，目前已造成实亏3.85亿美元、浮亏1.85亿美元，并使公司的净资产值在过去十年间首次减少。
随着次贷危机影响的深化，损失还在扩大，XL公司的资本金减少了(图28)，这使它遭遇评级机构降级，为了保持偿付能力，公司被迫在股价仅为账面价值40％的情况下股权融资20多亿美元，融资虽然缓解了暂时的流动性压力，但如果危机继续深化，公司将无力进行再次融资，为此XL减少了它在巨灾上的保险头寸，希望能借此降低资本金的需求和业绩的波动性。
XL的案例再次显示，对于保险业务自身高波动的企业来说，投资的稳健尤其重要，它决定着保险业务本身能否长期健康发展。
保守还是激进，都是一项长期战略
以上我们分析了CNA和XL两家公司，由于保险业务上的高成本，这两家公司共同选择了保守的投资策略，这种“保守”已成为他们的一项长期战略，在五年、十年、甚至更长时间内保持稳定。实际上，不仅是这两家公司，在美国，多数保险公司的资产配置策略也并不随市场行情而大幅调整。
分析美国财险行业2001年(熊市)、2003年(复苏)和2006年(牛市)的平均投资结构，结果显示，固定收益证券长期占据投资组合的2/3；与之相对，弱流动性的抵押贷款一般占比较低，不足1％；而股票和短期投资则随市场环境变化相互转换――牛市时股票投资平均占到总投资额的20％左右，熊市时微降到17％水平，相应地，现金和短期投资在占比在5～10％水平(图29、图30)；至于近几年新兴的以房地产、私人股权基金和对冲基金为主体的替资，则在总投资资产中保持5％左右的比重。
稳定的资产配置结构不仅是公司保险业务的需求，也是公司长期投资的基础，美国财险行业固定收益证券的投资期限分布数据显示，平均来看，半数债券的投资期限是5年以上的，有20％的债券期限在10年以上，平均投资期限在7～9年，长期的利息收益圾利收益和租金收益成为保险公司投资收益的重要来源(图31、图32、图33、图34)。
实际上，与基金公司等专业投资机构相比，保险公司在投资上的唯一优势就是资金的长期性，而在金融市场上，长期性是能够创造溢价的，这不仅源于资金的时间价值，也源于保险公司对短期亏损的承受能力。长期性是保险公司获取稳定收益的重要法宝。
保险综合成本率决定投资上限
保险公司投资收益范文第5篇
今年1－6月，全国实现保费收入1612.3亿元，同比增长57.7％，其中，人寿保险占73.61％。但是，寿险公司的账面利润为5.98亿元，较上年同期减少5.84亿元，下降了49％。据分析，造成保费收入上升而利润下降的主要原因是，赔款和给付同比增加73.64亿元、增长79.17％，此外，公司的营业费用，手续费及佣金也分别有较大幅度的增长。
在利润下降的同时，保险公司的投资收益也比去年同期大幅减少。有关统计显示，截至6月，各保险公司资金运用余额为4776.08亿元，比上年末增加1073.29亿元，增幅为28.99％。上半年资金运用实现收益82.57亿元，资金运用平均余额为4239.44亿元，资金运用收益率为1.95％，比去年同期下降1.03个百分点。投资收益下降记者了解到，在投资环境不太理想的情况下，规模较大的保险公司的投资收益相对较小的公司来说要好一些。例如平安保险上半年用于投资运作的资金达1000多亿元，其收益率为2％－3％；新华人寿有几十亿资金进行投资，收益率达3％以上。而一些投入只有几千万元的小规模公司，其收益率仅为1％，甚至更低。
目前，保险资金的主要投资渠道是银行存款、债券及证券投资基金。据一份权威分析报告认为，随着央行今年2月份的再次降息，存款利率下调0.25个百分点，市场上的协议存款利率也加速下跌，由去年的5％左右下降到目前的3.6％；中长期债券利率也持续走低，债券市场10年期债券的票面利率由3％下降到2.5％左右，回购利率也由3.3％下降到2.4％。由此可见，保险公司在大额协议存款及债券市场上要获取与以往大致相当的利率已不容易。
而在证券投资基金方面，由于今年上半年的证券市场持续疲软，6月24日的“井喷行情”仅仅维持了三天，受其影响，保险公司投资证券投资基金的收益也大幅回落，由去年同期的19.07％下降到0.39％。
新华人寿基金投资经理郭立表示，尽管基金在上半年的表现仅“昙花一现”，但由于操作积极，还是获得了一定的收益。他认为，目前投资基金最关键的是要把握好节奏。风险意识要加强上半年，以分红险为代表的寿险新产品增长迅猛，分红险保费收入达624.06亿元，市场占有率52.58％，同比增长1057.48％。
一个值得注意的现象是，在保费收入高速增长的同时，一些投资型险种出现了比去年同期要高的退保率。业内专家指出，寿险新产品的引进和开发，都必须符合我国国情，要充分考虑到我国目前的投资环境、法制建设、保险公司的经营管理水平、投保人的风险意识和承受能力，切不可脱离现实。
