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在此之前,我国资产管理市场自2005年境内商业银行发行第一只人民币理财产品以来,就一直为商业银行所主导。据中信证券估算,截至2011年底,境内商业银行发行的各种银行理财产品存量规模约为4.5万亿元,不仅大大高于境内公募基金公司管理的约2.7万亿元,也远远超过证券公司约2万亿元的资产规模。而2011年开始,证券公司资产管理业务蓬勃发展,投资范围从之前的以股票为主向固定收益类和债权类资产转型,管理资产规模出现了显著增长。
券商资管和保险资金新规出台之后,监管机构和市场化主体的职责和定位就更加清晰,产品发行和投资管理都交由市场化的主体自行决策,监管机构则可以从大量行政审批之中脱身,以专注于合规性管理及事中监测和事后问责,这将大大促进资产管理市场的良性竞争和发展,其影响主要表现在以下几个方面:
一是放松管制,放宽限制。从产品创新角度来看,证监会取消了券商集合资产管理计划的行政审批,改为事后由证券业协会备案管理,有利于证券公司根据客户需求及市场情况,灵活设计产品,并及时推出,及时满足客户多样化、个性化的需求。从投资范围和资产运用方式方面而言,险资新规大大拓宽了保险资金可投资的范围,有利于保险公司提高投资收益,提升与基金公司、证券公司、银行理财等资产管理机构的市场竞争力。
但最值得关注的不是弘毅投资的管理规模,而是基金的LP(有限合伙人)。对比发现,在弘毅投资的基金募集中,机构LP起着非常重要的作用,这对整个PE来说,释放出来的信号不言自语,机构LP时代正翩翩起舞,向我们走来,或者这个时代的到来晚了些,但她已经来了,而且比例将会越来越大。
在弘毅投资本次人民币基金的募集中,中国人寿出资16亿元,是该基金的主要投资人之一。这也标志着,在保监会放行保险资金投资PE政策满一年后,险资PE终于开闸。据媒体透露的消息显示,作为首个险资PE的试点,国寿和弘毅投资的准备期长达两年之久。但是,试点的开闸,正意味着保险资金参与PE的步伐也在逐渐加快。
本期人民币基金出资人中,另一个耀眼的角色是全国社保基金,出资额为30亿元人民币。在此之前,全国社保基金已经投资了弘毅的一期人民币基金。
近期被看作影响二级市场风向的一个关注焦点也正是社保基金。消息称,南方某省已经获准将1000亿元人民币基本养老基金转交全国社保基金理事会运营,一季度将开始投资股市。在此之前,全国社会保障基金理事会理事长戴相龙曾表示,全国社保基金理事会正在申请扩大投资范围,包括股权投资和私募股权投资基金。
据估计,目前中国社保基金资产规模约8000亿元。据介绍,目前社保基金约45%资产投资在固定收益产品,如银行存款、国库券、企业债券、金融债券等;30%左右投资于股票;25%左右用于股权投资及其他类投资等。
毫无疑问,社保基金和保险资金是股权投资强有力的机构出资人。随着越来越多的机构LP的介入,中国的股权投资会越来越成熟。就弘毅本次募集的情况来看,除了社保基金与保险资金外,国家开发银行、联想集团等也是主要的机构出资人,机构LP的角色举足轻重。
随着国内股权投资基金的发展,人民币基金LP的构成开始越来越多元化,形式上主要有FOF(基金的基金)、社保基金、政府引导基金、民营资本:私营企业、富裕个人等等。但在多数股权投资基金的募集过程中,仍然以民营资本为主,也就是说机构LP的比重不高。
这和国外的情况相比,特征更加明显。2007年欧洲PE基金新募资金数据显示,欧美的欧洲VC/PE新募资金中就有近20%来自于FOF,仅次于贡献27%资金的养老金机构,而美国的FOF拥有近6000亿美元资金,占全球私募股权资产总额的38%。
新《保险法》的颁布与实施,给中国保险资金的高效运用提供了法律平台,随着保险资金投资政策的调整,将给中国保险业的持续、快速、健康发展增添新的活力。但在这方面的细则尚未出台。当前,保险业受制于资金运用范围的狭小,盈利水平难以提高,极大地影响了保险公司的偿付能力,中国保险业潜在的风险积聚在加快。因此,加快保险资金运用政策调整的步伐,已成为中国保险业发展过程中一个最为突出的问题。
一、保险资金运用政策的调整应当加快
(一)放宽保险资金运用渠道是改善保险业经营环境的需要。一方面,随着我国保险市场竞争的加剧,经营成本大幅度上升,承保利润明显下降,有些财产险业务经营已难以为继。对于人寿险业务,这个问题更为突出。另一个方面,将保险公司基本排斥在资本市场之外,不利于保险公司培育核心竞争能力。从当今国际金融市场发展趋势来看,包括保险公司在内的金融机构无不向着大型化和全能化方向发展,能为客户提供全方位的金融服务已成为金融机构互相竞争的法宝。保险公司拥有强大的零售网络和广泛的客户资源,开展投资管理、风险控制等综合性业务条件得天独厚。因此,对保险资金开放资本市场可使保险公司的客户资源得到充分利用,这对提高保险公司竞争能力极为有利。随着中国入世,保险业的开放度也日益扩大,相对于国外保险公司已拥有的丰富的资本市场运作经验,国内保险公司在资本市场上的投资尚处于起步阶段,如不尽快使保险资金同资本市场对接,提升投资管理水平,将使我们一开始便在竞争中处于不利地位。
(二)放宽保险资金运用渠道是中国保险业融人国际市场的必然选择。中国加入WTO后,中国保险业融人国际市场的步伐日益加快,中国保险业与国际保险业的互动加快了这种融合。“9.11”事件后,国际保险业进入了艰难的调整期,而中国经济的一枝独秀为中国保险业提供了巨大的市场需求。国际保险业利用其成熟的管理技术,先进的管理方法,面对的是全球资本市场,其投资的领域涉及股票、债券、基金、抵押贷款、房地产、贵金属等。其投资的方式可以是自营,也可以是委托,十分灵活、方便。而中国保险业在资金运用上范围狭小,严重制约了保险业的国际竞争力,使保险业发展的能量难以充分释放出来。
(三)放宽保险资金运用渠道是增强保险公司偿付能力的必然要求。过窄的投资渠道限制了新的保险业务的拓展,使产品设计过程中价格确定增加困难,市场需求与保单价值之间的矛盾更加突出。放宽保险资金运用渠道,有利于开发更多的适应市场需求的新产品,有利于产品销售,有利于提高投资收益,有利于化解寿险利差损,增强保险公司的偿付能力。
二、目前保险资金运用与管理存在的问题以及政策性困扰
(一)由政策性因素导致的证券市场的系统性风险给保险公司投资带来一定困难。相对于国际成熟的证券市场来说,我国证券市场尚处于初级发展阶段,有很多问题是与国家经济、金融体制改革相伴而生的,只能在发展中寻求改革与发展的办法。如占上市公司三分之二的国有股、法人股的流通问题;新股配售问题;银行资金人市问题;宏观经济及货币政策问题;A、B股市场统一问题等等。这些政策性因素的变化或不确定性都会对证券市场特别是股票市场产生重要影响,由于保险公司目前已投资于证券投资资金,间接进入了股市,因此这些政策性因素影响着保险公司的投资收益的稳定。
(二)投资工具缺乏既给保险公司投资带来了巨大压力,也给保险公司投资带来了风险。目前保险公司只能在商业银行存款、投资于国债、金融债、部分企业债及买卖证券投资基金,没有更多的金融投资工具,使保险公司间接投资股票市场只能在一个上升的市场行情中寻求盈利,一旦国际、国内政治经济形势发生变化,引起行情下跌便只能承受投资损失。即使是国债投资,也是品种少,期限短,不能较好满足保险公司的投资需求。另一方面,我国目前允许保险资金投资的基本上都是利率性产品,而没有实业投资,一旦利率变化,对保险公司的存量资产及增量资金都有着重要影响。表现在:利率持续走低,保险公司将面临再投资收益风险;而如果利率持续走高,保险公司存量固定收益债券则面临投资风险考验。
(三)由于投资工具的缺乏,使保险公司投资组合困难,完全做到资产与负债相匹配成为不现实。我国的寿险资金绝大部分是长期性的,其中20年期限的资金约占50%左右,而在保险可投资的工具中却缺乏与之相匹配的品种。如协议存款绝大部分为5年期,国债、金融债以3、5、7、10年居多,20、30年期限的品种太少,而且价格也不能真实反映期限与价格的变化。在目前限制保险公司投资实业、股市及海外资本市场的情况下,各保险公司要做到投资资产与负债的完全匹配显然是困难的,这也形成了保险公司的巨大经营风险。
(四)现行投资管理体制及资金运用政策限制了保险公司投资业务的发展。国际上一般保险公司投资管理有三种模式:一种是由保险集团公司或金融集团公司所属的专业投资公司运用与管理保险资金;第二种是资金由保险公司下设一个具体的投资部门来管理和运作;第三种是保险公司把资金委托给专门的投资管理公司或基金管理公司来运作。从我国的情况看,这方面限制较死,第一种和第三种模式基本上不存在。虽然新的《保险法》已出台,对保险公司的投资尚留有余地,但有些条款缺乏权威性解释,亟待有关部门做出详细的说明。可以说,目前投资管理体制及政策上的种种限制和不明确,在很大程度上限制了保险投资业务的发展。
(五)国家宏观经济政策及资源的配置水平,影响着保险公司的资金营运。主要表现在:一方面国家通过积极的财政政策大量筹集与分配资金,另一方面,货币市场、资本市场资金大量闲置;一方面国有商业银行惜贷,存贷比例偏低,另一方面国有商业银行又大量认购国债,默默承受着利率风险;一方面企业贷款难、上市筹资难,另一方面,企业发债又多头管理,限制的太死;一方面保险公司保费收入高速增长,另一方面,保险资金运用却没有更宽的出路。这些状况表明,国家宏观经济政策缺乏协调机制,这些问题的存在不仅使资金及债券的价格失真,也给国民经济资源造成浪费,影响着保险资金的有效增值。
三、如何缓解保险资金运用矛盾,确保保险资金安全增值
(一)允许保险资金直接人市。保险资金的直接入市,是利用股市的最有效的途径。首先,可以避免投资于基金的管理费用和托管费用,节省成本;其次,可避免投资于封闭式基金造成的折价损失;第三,可以避免投资于开放式基金的申购和赎回费用。特别重要的是,保险公司作为机构投资者,在见证中国资本市场发展的同时,已在人才储备、投资组合、风险控制等方面积累了较丰富的经验,有能力直接参与股票市场,直接利用资本市场的发展契机,提高保险资金的运用水平。
(二)允许保险资金投资于更宽范围的公司债券。与美国20万亿美元债券市场的规模及4万亿美元公司债券的规模相比,目前中国债券市场的规模小、品种少,公司债的规模只占全部债券市场规模的4%。可见,中国的公司债券,包括可转债市场,有着巨大的发展空间,也将为保险资金的运用提供更大的市场。
(三)有限度地允许保险公司参与质押贷款及金融租赁业务。主要包括住房、汽车贷款等。在有效控制风险的前提下,这类投资收益稳定、风险小,特别适合保险资金的安全增值的特点。
(四)项目投资。可投资于市政建设、重大交通设施等风险小、期限长、收益高的项目。
(五)战略投资和国有股、法人股的投资。应该允许保险公司作为新股配售的战略投资者,享受一级市场的高收益;同时,应该允许保险公司投资于业绩优秀公司的国有股或法人股,获取稳定的红利以及通过所投资公司的净资产的增值,享受以后的流通溢价。
(六)外币境内外投资及人民币境外投资。对现有外币资金除了可以开展结构性存款外,还应允许从事B股交易;应该允许购买中国政府及企业在海外发行的债券;应允许购买美国国债等。目前美国30年期公债收益率在5.04%,10年期公债收益率达4.13%。同时,对现有保险公司人民币资金,国家外汇管理部门也应该在政策上有所松动,可以根据保险的需求和实际投资管理能力,按总资产的规模核定一定比例允许人民币自由转换成外汇资金,投资于海外资本市场。尽管存在一定的汇率和投资风险,但从长远看,这对于保险公司合理匹配投资组合,完善资产负债结构,提高投资收益是大有裨益的。目前北美和香港股市在网络泡沫破灭后,价值回归,已有一定的投资价值。只要机构投资者特别是保险公司在投资时处理好安全性、收益性、流动性三者的关系,控制好风险,应该能够获得较高的回报。
四、放宽保险资金运用渠道的同时对保险公司自身的管理及保险监管水平提出了挑战
(一)放宽保险资金运用渠道后,要求保险公司加强自身投资队伍建设,不断完善资金运用管理体制,通过资金的专业化运用,以及有效的内控制度建设,使投资决策更加规范化、科学化,不断增强风险防范能力。
2009年10月1日开始实施的《保险法》第一百零六条规定:“保险公司资金运用限于下列形式:(一)银行存款;(二)债券、股票、证券投资基金份额等有价证券;(三)投资不动产;(四)国务院规定的其他资金运用形式。”与之前的有关规定相比,明确了保险资金“可投资不动产”。不动产是指土地、建筑物及其他附着于土地上的定着物,包括物质实体及其相关权益。按照保险行业内部的理解。不动产包括基础设施和房地产。
新《保险法》虽然对于保险资金投资不动产予以放行,但在实际操作上,保险公司还要依据《保险资金运用管理暂行办法》及《保险资金投资不动产试点管理办法》的有关规定进行。
作为保险资金运用法规的基础性总纲,已交保监会主席办公会议审议并原则通过的《保险资金运用管理暂行办法(草案)》的总趋势更加谨慎,尤其是对险资投资不动产,无论从数量占比还是投资方式,都更加严格。其中,与人们普遍预计的10%的投资比例上限不同,险资投资不动产占比降至5%。并且不允许投资居民住房、商业房地产以及参与房地产开发。在此法规出台之后,涉及险资投资不动产细则的《保险资金投资不动产试点管理办法》也将很快推出。该《办法》将按宏观调控的需要和产业政策的规定,对投资主体、投资方向、投资范围、投资比例和投资模式等进行具体规范,同时确定业务流程和操作程序,强化信息披露。
与保监会的审慎态度不同的是,多家保险公司对投资不动产持积极态度:在实践层面,多家保险公司已经开始积极行动,提早布局。虽然由于细则尚未出台,险资投资房地产仍然在运转,但投资方式已然花样繁多。在北京金融街、中央商业区一带,带着保险公司标志的高楼大厦越来越多。中国人寿集团以及股份公司,各自在金融街购入新办公大楼,泰康人寿一举拿下两座写字楼,太平洋保险集团也在2009年以近22亿元的价格收购了位于北京金融街的丰盛大厦。中国不动产研究中心的数据显示,从2006-2009年底,保险公司购买的写字楼面积已超过120万平方米,总投资额约为200亿元,已有近10家中外资保险公司涉足房地产投资领域。仅在2008年。保险公司购买的物业就累计达20万平方米,以自用名义购入投资性物业成为保险公司曲线进军房地产的主要方式。
此外,2009年底中国人寿斥资58,19亿港元,认购远洋地产股票,成为远地第二大股东。而中国平安亦通过旗下的平安信托,与金地、绿城及蓝光等分别签订信托投资协议,承诺对上述房企的具体项目设计股权信托计划,共同投资优质项目以及城市综合体项目。
二、保险资金投资房地产对保险公司自身的影响
(一)有助于进一步拓宽投资渠道,分散投资
与国外相比,我国保险资金投资渠道还比较单一。截至2009年6月末,保险资金配置情况为银行存款占31%,债券50.2%,证券投资基金6.8%,股票(股权)9.8%,其他投资只占2.2%。除了固息产品之外,大部分保险资金投资的收益都依赖于资本市场的涨跌,波动幅度较大。数据显示,从2004-2006年,保险资金投资收益率分别为2.87%、3.6%和5.8%,在2007年达到10.9中国整理%的历史最好水平,2008年迅速回落,投资收益率只有9.1%,2009年则为6.41%,与资本市场的表现基本契合。而不动产投资,不论是直接持有还是通过金融工具(如REiTS)投资不动产,都可以使原有资产组合因资产种类和数目的增加而获得分散投资在降低非系统风险方面的好处,以减少对资本市场的依存度。
(二)有助于提高保险资金对抗通胀的能力
在高通胀环境下,不动产投资是对冲通胀的一个重要手段。目前,保险企业的资产组合中大约80%的保险资金配置在固息产品上。由于保险资金还不能通过购买与通胀挂钩的产品(如Tips)、买卖黄金和投资大宗商品(如石油)等三种传统手段来对冲通胀。在不能有效对冲通胀风险的情况下,大量固息产品在通胀来临时会面临浮亏风险。因此,在当前通胀预期上升的环境下,投资包括房地产在内的实物资产,不失为对冲通胀的一种可行手段。
(三)有助于提高投资收益
一方面,在低通胀的环境下,不动产投资可以作为固息产品的一种替代工具。提高投资收益率。以商业地产投资为例,如果不考虑房价本身变化。现在国内一线城市中商业地产的租金收益率大概在5%-7%之间,它的收益率就要比大多数固息产品好。另一方面,保险资金投资保监会规定的房地产项目,特别是廉租房、养老实体等国家重点支持的项目,既能得到国家的支持,风险相对比较小,又能获得可观的收益,可以说是一个双赢的合作。
(四)有助于改善保险资产错配风险
保险企业通过投资房地产,不仅可以拓宽保险资金的投资范围,更重要的是有助于保险资产的优化配置。从目前来看,保险企业在总体上还缺乏与其负债相匹配的资产,可以匹配长期负债的资产主要为金融机构的长期金融债券,但这类金融债券的规模有限且流动性不高,因此,长期性负债就有了资产匹配多元化的要求。包括房地产在内的不动产投资所具有的投资周期较长、抵御通胀风险的特点,与保险资金的资金需求较为契合,在一定程度上有助于解决保险公司资产错配的风险,可以成为一种匹配长期负债的新选择。
但由于利率变化、国家对保险业政策支持的滞后等多种客观变量的产生,我国保险业目前实际上仍然面临着的经营上的危机。而国内保险业若想摆脱这样的局面,争取进一步的健康发展,国家必须改变保险业经营的政策环境。
保险资金使用方式欠缺
近年来,我国保险融资取得了长足的发展,但保险资金的运用却不理想。首先是运用渠道过窄。1995年10月1日实施的《保险法》明确规定,保险公司的资金运用必须遵循安全性原则,并保证资产的保值、增值。该法明确规定,“保险公司的资金运用,限于银行存款,买卖政府债券,金融债券和国务院规定的其他资金运用方式。”实际上,在1998年以前,我国保险资金的运用只能存入银行或购买债券。从全国几大保险公司的情况来看,我国保险公司的资金40%~60%是现金和银行存款。1996年,中保708亿元总资产中现金和银行存款为389亿元,占49.8%,太保83.9亿元的总资产中现金和银行存款为43.6亿元,占40.95%,平保76.18亿元总资产中现金和银行存款为37.72亿元,占38.172%。银行利率水平较高时,保险资金运用渠道过窄,还不足于对保险资金的投资收益构成较大威胁,但一旦央行施行降息,利差倒挂的问题便会凸现。面临的利差损失将在未来几年中滚动增加。
成熟保险业的经营是依靠保险和投资两个轮子共同驱动和协调发展,通过保险融资,投资创利的方式来实现保险公司总体收益。所以,没有保险投资,没有投资绩效的提高,整个保险行业的经营是不可能维持下去的。
不公平竞争问题
随着对外开放不断加深,特别是中国加入WTO必须开放金融服务业,外资保险公司看好中国市场潜力,纷纷抢滩国内保险市场。在资金运用上外资保险公司有明显优势,如《上海外资保险机构暂行管理办法》规定,外资保险资金除可以人民币和外币存款、购买国债和金融债券外,还可购买企业债券(不可超过投资总额的10%)、境内外汇委托放款以及股权投资(不超过可投资总额的15%)。显然,外资保险资金运用渠道明显比内资保险资金投资渠道广得多,从而导致不公平竞争,不利于国内保险业的发展。
从西方国家保险公司资金运用的实践看,根据世界经济合作与发展组织(OECD)对保险公司的资金运用分类,即房地产、抵押贷款、股份、固定收益债券、抵押贷款以外的贷款和其他投资方式等六类,OECD国家保险公司的资金运用以固定收益债券(包括国债、企业债、金融债券等)为主,比例一般在20%~40%之间,很少有超过70%的;股份投资(包括股票和实业投资等)一般在10%~30%之间,产险投资于股份的比例相对于寿险要高一些。以美、日、英三国为例:美国寿险投资于股票的比重1997年达到23.3%,日本1994年为26.6%,英国1996年为43.5%;各国保险公司持上市公司股票占整个股票市场市值比重为美国29.4%,欧洲40%,日本50%。以上数据表明,由于股票和债券具有较高的投资收益率,保险资金入市是提高保险资金投资绩效的必要途径。
保险资金入市解析
成熟保险业的保险资金主要运用于债券和股票。而我国证券市场却对保险资金关上了大门,这正是目前我国保险资金运作中出现问题的原因所在。因此,我国能不能借鉴国际经验,扫除这一制约我国保险业发展的障碍呢?保险资金运用,应坚持安全性、收益性、流动性、多样性的国际通行原则。以此为标准,保险资金进入股市的收益性和流动性是没有问题的,关键在于安全性。股市是高风险的市场,这是人们所公认的。然而,任何投资,风险和收益总是共存的,不能盲目追求高收益,忽视高风险,也不能因为有风险而放弃大好的投资机会。在认清风险的基础上,理性投资股市,进行合理的投资组合,将在一定程度上减少风险,提高收益。中国股市只有10多年的历史,还难以总结出其运行的长期规律,但是,从近几年的实践看,即使在1997、1998年的调整年中,每年也有一至两波较为像样的行情。以安全为第一的保险资金,每年只做一波行情,实现10%的收益并不难,有节制地选择时机入市,稳健操作,风险并不大。因此在我国,保险资金入市是完全可以尝试的。