证券市场有效性
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证券市场有效性范文第1篇
中图分类号：F830.9 文献标识码：A 文章编号：1001-828X（2013）05-0-02
一、传统的检验方法
1.随机游走检验
俞乔（1994）、宋颂兴和金伟根（1995）运用随机游走检验的方法验证市场的有效性。俞乔的研究认为沪、深股市不具有弱式有效，而宋颂兴等则认为沪市己经达到弱势有效。然而，吴世农（1996）研究了深沪两市1992年6月至1993年12月20种股票的日收益率，结果表明20种股票日收益率的时间序列不存在显著的系统变动趋势。他认为不能以股价的随机游走性推断出我国股市已达到弱型效率。并且，胡波、宋文力、张宇光（2002）利用随机游动模型，采用了1996年2月12日至2001年7月9日的统一指数数据，对中国证券市场的有效性进一步研究表明中国证券市场目前还未达到弱态有效，Cumhur Buguk， B. Wade Brorsen（2003）通过对伊斯坦布尔证券交易所的综合、工业和金融指数收盘价格周数据进行分析，研究结果表明，三个指数序列都符合随机游走，但是非参数检验未能符合随机游走。
2.序列相关检验
李凯、路迹、杨丽琴、张俊国（2000）运用序列相关性和游程检验方法，对我国股票市场的有效性进行了检验，上海股票市场利用上证综合指数周末收盘价（1995-12-22～1999-04-08），深圳股票市场利用深证综合指数周末收盘价（1996-06-07～1999-04-08）。两种方法检验结果表明，两个市场均具有弱有效性。
3.方差比检验
刘剑锋、蒋瑞波（2010）采用方差比方法考察中国证券市场的弱有效性，结果表明，上证指数、深证成指的短期收益率的方差比统计量支持中国证券市场是弱有效市场，但是中长期收益率的方差比统计量不支持中国证券市场是弱有效市场。
Suzanne G.M. Field， Juliana Jetty（2008）在放松对B股的管制后，检验中国市场A股与B股的市场有效性，应用参数和非参数方差比检验方法，以1996-2005年之间370支股票日数据进行分析，结果表明A股比B股市场有效性更强，并且尽管投资者分享的信息质量逐渐提高改善了B股市场有效性，但是中国股票市场还是存在信息不对称。Graham Smith（2008）运用联合方差比检验对非洲11个国家2000年1月到2006年9月之间的股票价格数据进行了随机游走检验，11个国家股票市场都不符合随机走假说。Abdul Haque，Hung-Chun Liu，Fakhar-Un-Nisa（2011）对2000—2010年之间KSE-100指数周数据进行有效性检验，研究表明收益序列不符合正态分布，通过ADF、PP、KPSS、LB和方差比检验拒绝随机游走假说，所以巴基斯坦股票市场未能达到弱有效性。
4.事件研究法
靳云汇、李学（2000）就买壳上市而言，中国证券市场对该信息的反应是过度的，市场不是半强有效的。何德旭、王轶强、王洁（2002）研究表明，监管当局为了加强信息披露和保护投资者利益而新规定的预警披露制度很有实际意义，并且市场反映强烈，其设计具有有效性，我国的股票市场还没有达到半强式有效。
Laurence E. Blase，Laurence E. Blase，Marci Brier，Kendis Brown，Jerry Frederick（1996）以“挑战者”号航天飞机爆炸事件为例，研究表明爆炸事件发生当天NASA承包商的股票市场平均回报率出现了显著性的不规则下降，但是任何传导效应仅限于NASA承包商。并且市场能够在事件发生后几天内进行有效的反应。Osman Kilic， M. Kabir Hassan，David Tufte（2000）运用事件研究法检验1994年墨西哥比索危机对美国银行类股票市场回报率的影响，实证结果表明美国股票价格能够很快的反映墨西哥比索危机。即市场是有效的。
二、现代检验方法
1.Hurst指数和R/S分析
胡宗义、勋（2001）引进Hurst指数和R/S分析模型并对中国证券市场的有效性进行实证研究。研究结果显示我国股票市场显然是分形而不是随机游走，股票市场指数一个偏随机过程。
Imen Zgueb Rejichi ， Chaker Aloui（2012）通过对中东和北非地区股票市场研究Hurst指数行为随着时间的变化进行实证研究，结果表明中东和北非地区的股票都具有长期记忆性，市场有效性逐渐提高，进一步研究表明，平均交易成本、市场资本是影响地区之间有效性差异的重要因素。
2.广义普域分析和Kalman滤波的方法
张亦春、周颖刚（2001）运用广义普域分析，得出的结论是中国股市未达到弱式有效。赵宇（2011）采用Kalman滤波的方法研究沪深股市随时间变化的市场有效性，首先通过构建一鞅的表达式来描述市场有效假说，利用非对称GARCH模型描述收益的波动率，进而利用Kalman滤波来计算波动率与其滞后量系数随时间而变化的关系，从而得出沪深股市随时间而变化的有效性参数。通过研究市场有效性参数与宏观经济变量的关系，发现M2与市场有效性参数之间的关系显著，即在沪深股市趋向弱有效性的过程中，M2起了主要推动作用。
3.非线性检验
Kian-Ping Lim（2007）从非线性的视角研究表明美国股票市场有效性是最强的，而阿根廷股票市场有效性是最弱的。Kian-Ping Lim， Robert D. Brooks ， Melvin J. Hinich（2008）运用一系列的非线性检验方法对10个亚洲新兴国家的股票市场有效性进行检验，统计结果表明收益序列在剔除线性相关的情况下具有非线性相关。
4.Garch模型和鞅检验
陶庆梅（2005）通过运用人工神经网络和GARCH模型对中国证券市场进行有效性实证检验，这两种方法中BP网络的对上证指数的拟合更好，但却无法解释其过程，两种方法都得出相同的结论：拒绝了证券市场弱有效的假设。
Keith Jefferis，Grahaim Smith（2005）运用带有时变参数的GARCH模型对非洲股票市场进行了有效性检验。Graham Smith（2012）运用鞅理论检验了克罗地亚15个欧洲新兴股票市场有效性并且与希腊、葡萄牙和英国三个发达股票市场有效性进行比较分析，研究发现土耳其、英国、匈牙利和波兰股票市场有效性最强，而乌克兰、马耳他和爱沙尼亚股票市场有效性最弱。
三、总结
综上所述，国内外学者从不同的理论角度，采用不同的分析方法，收集和处理了大量数据资料，对证券市场有效性作了大量的实证研究。由于研究角度、样本选择和变量计算分析方法等不同，他们得出的结论有很大的差异。
从我国的现实情况看，股市有效性的检验主要集中于是否弱式有效，从实证支持分析，我国学者自1993年以来开始对中国证券市场的有效性进行研究，1993年以前的研究数据得出的结论是非市场有效，此后研究大多支持弱式有效，这反映了中国股市存在明显的阶段性变化，但是也有些学者的研究没有对中国股市弱式有效作肯定或否定的判断。总体来讲，国内学术界对于我国股票市场有效性研究上还存在一定的问题：（1）对于我国股票市场是否具备有效性并没有形成共识。（2）使用的样本数据不具有代表性，表现为：样本时间段短，样本数据少。样本时间为1年、2年、3年或4年不等。有的选取12种股票，有的选取20种股票等。缺乏统一性和代表性。（3）研究采用了多种方法，但是方法是否恰当有待考证。
从国内外学术界比较来看，美国的股票市场有效性最强，基本得到认同。总体来说，随着经济的向前发展，证券市场有效性日趋变强，信息制度逐渐完善。证券市场弱有效性的不同取决于以下因素：（1）地区经济发展程度。（2）证券市场各项制度。（3）地区财政政策和货币政策。
参考文献：
[1]俞乔.市场有效、周期异常与股价波动[J].经济研究，1994（9）.
[2]宋颂兴等.上海故事市场有效实证分析[J].经济学家，1995（5）.
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[4]胡波，宋文力，张宇光.中国证券市场有效性实证分析[J].经济理论与经济管理，2002（7）.
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[9]Graham Smith.Liquidity And The Informational Efficiency Of African Stock Markets.South African Journal of Economics.2008，（7）：76：2
[10]Xindan Li and Bing Zhang.Has split share structure reform improved the efficiency of the Chinese stock market？Applied Economics Letters.2011，（18）：1061–1064
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[12]Laurence E.Blase，Laurence E. Blase，Marci Brier，Kendis Brown，Jerry Frederick.Catastrophic Events， Contagion， and Stock Market Efficiency： The Case of The Space Shuttle Challenger.Review of Financcial Economics .1996，5（2）：117-129
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[14]张亦春，周颖刚.中国股市弱式有效吗[J].金融研究，2001（4）.
[15]赵宇.基于Kalman滤波法的M2对证券市场有效性分析[J].统计与决策，2011（10）.
证券市场有效性范文第2篇
证券市场效率,一直是证券市场发展中的核心问题,也是金融研究的重要课题。在金融经济理论中,关于证券市场效率问题最有影响力的理论应首推E.F.Fama在1970年提出的“有效率市场假说”。该假说认为,若证券市场在价格形成中充分而准确地反映全部相关信息,则称该市场为有效率的。若证券价格并不由于向所有证券交易参与者公布了信息集中而受到影响,那么,就说该市场对信息集中是有效率的。换言之,能够有效地利用经济、金融等各方面信息的证券市场,就是“有效率市场”。规范而言,假定不同的相关信息被渗透到证券价格中,按照证券市场上信息集中的三种不同类型将市场效率划分为三种水平:(1)弱态有效市场:是指信息集中只包括价格历史序列中的价格和信息;(2)半强态有效市场:指现时的股票价格不仅体现全部历史的价格和信息,而且反映所有与公司证券有关的公开有效信息;(3)强态有效市场:是指市场价格充分反映有关公司的任何为市场交易参与者所知晓的全部信息。
有效率资本市场理论提出之后,引发了大量关于反映在证券价格中的信息的质量和数量的实证研究。经过大量实证分析,大多数检验结果表明,发达国家的证券市场符合弱态有效和半强有效的资本市场有效理论。但是,强态有效市场理论并不成立。
随中国证券市场的建立与发展,国内学者对我国证券市场的效率问题给予了积极性关注。从中国的现实情况看,股市有效性的检验主要集中于是否弱式有效,从实证支持分析,1993年以前的研究数据得出的结论是非市场有效,此后的研究大多支持弱式有效,这反映了中国股市存在明显阶段性变化。此外,一些学者对中国股市若干时间区间段的子样本实证分析,结果也说明证券市场效率随发展阶段而不断提高。
在此有必要指出的是,证券市场的效率是否通过市场有效性来反映,市场有效性是否是检验证券市场效率的惟一指标,这一指标对中国证券市场的效率能否具有完全的解释能力。本文认为,理解这一问题的关键,在于如何界定证券市场效率的内涵。
二、证券市场效率是市场有效性,还是资源配置效率?
在经济学着作和统计中,金融效率是一个非常关键的因素,但目前学术界没有对此给出一个权威、一致、明确的内涵。尽管金融效率内涵还没有统一性涵义,但有一点是肯定的,即经济学意义上效率的基本涵义是资源配置效率。相应地,证券市场效率应为金融资源的配置效率,即资金的有效动员与金融资源的高效利用。前者是指该种融资以最低的成本为资金需求者提供金融资源的能力;后者是指其能将稀缺的资本分配给进行最优化“生产性”使用的投资者,相当于托宾提出的功能效率。
针对证券市场效率问题,学术界从资本市场有效运行效率角度进行分析。在有效资本市场理论中,“有效”在多种场合中用于描述资本市场的运行特征。“一个资本市场如果在确定资产价格中能够使用所获得的全部信息,它(从信息上说)就是有效率的。”[《新帕尔格雷夫经济学大辞典》,第2卷,第346页。)然而在具体分析上,该理论将证券市场区分为有效运行(内部有效)和有效定价(外部有效)的市场两种类型。
资本市场的运行效率是指证券市场价格是否有效、完全、准确的反映市场信息,并以此通过价格机制将金融资源从储蓄者手中向生产者手中转移。没有有效运行效率,定价效率也就难以达到。如果存在政府对市场的过度干预、股票价格的人为操纵、市场信息的不完全、对潜在投资者市场的准入限制等,那么,这样的市场运行肯定低效率甚至是无效率的。同样,这样的市场必然导致证券市场错误的定价和稀缺资金的逆配置。而错误的标价必然导致资本错误地分配到生产效率相对较差的企业或行业,并最终提高效率较高企业的资金成本。
资本的定价效率,实质就是金融资源的配置效率,是指资本市场通过对证券价格的定价,使证券市场的收益率等于厂商和储蓄者的边际收益率,从而使稀缺的储蓄(金融资源)被配置到有效率的生产性投资上去。市场价格在任何时候都充分反映了与证券定价相关的所有可获得信息,这就是说,证券的有关信息会很快地在证券价格中得到反映。证券市场定价效率的研究集中在股票价格反映的数量和质量上,在有效率的资本市场,价格充分和瞬时地反映着所有可以获得的相关信息。金融资产价格是资本配置的准确信号,不存在使投资者持续获得高于市场平均收益率现象,它只能使投资者的收益率与市场平均收益率之间存在较小的随机差异,并且其差异范围通常在交易费用之内。
尽管有效资本市场理论为许多人所推崇并得到相当部分的证实,但在现实中这一理论仍然面临许多矛盾与难题。按照国外成熟的资本市场理论,市场有效性本身就是证券市场效率。因为在有效率的市场中,通过证券市场的价格机制与信息机制,完全可以实现资源的优化配置。同样,按照资本市场有效理论,中国证券市场效率是低效,甚至是无效率的。但是,这能否说明,中国证券市场的整体效率是低效率或无效率的?本文认为,这种简单判断是值得商榷的,单纯用市场有效性理论难以对中国证券市场效率做出合理性解释。从证券市场效率的第一重涵义,即资源动员能力上讲,中国证券市场在短短的10年期间发挥了强有效的资源动员功能,实现了传统经济下银行主导型融资制度向市场经济条件下证券市场融资制度的有力切换,社会主义市场经济融资制度框架基本上建立起来。但是,从证券市场效率的第二重涵义上讲,中国证券市场运行效率低下,还不能有效地反映市场信息,股票市场资源配置的定价机制与信息机制功能还没有充分发挥,社会资源无法有效配置成为证券市场低效率的主要体现。
三、证券市场低效率根源:制度变迁中的制度缺陷
如前所述,中国证券市场低效率问题,已经进入我国理论界研究的视野。早在中国股票市场成立之初,学术界就开始对中国证券市场效率进行考察,但大量对证券市场低效率的分析,基本是从市场有效性理论的视角进行研究的。
市场有效性差,股票价格不能充分反映信息,能否等同于证券市场低效率?本文认为,对于这一问题显然是不能简单下此结论,关键是考察市场效率、证券市场制度与资源配置之间的内在联系,进而寻求造成中国证券市场低效性问题的根本原因。尽管市场有效性理论、中国证券市场低效率和制度性缺陷问题,都早已引起国内学者的充分重视。但是,目前学术界并没有从三者之间的内在联系与相互作用机制,来解释中国证券市场的低效率问题。这也正是本文在此领域所做的尝试和探索。
如前文所述,证券市场效率归根结底是社会资源的配置效率。大家知道,社会资源的配置方式按照配置机制的基础作用不同可以划分为两种,即以市场机制为基础的市场经济体制或以计划机制为基础的计划经济体制。证券市场制度作为市场化产物,
证券市场有效性范文第3篇
关键词：证券市场；市场信息；财务报告
在本文主题探讨之前，有必要对有效证券市场的引入作必要的阐述，以及有效证券市场的现实普遍性。
新古典经济学认为市场不仅有效，而且是高效率的。2013年诺贝尔经济奖获得者尤金・法玛（EugeneFama） 的有效市场假设（Efficient Markets Hypothesis，简称EMH）理论则在现代金融市场主流理论的基本框架中占有非常重要的地位。他认为证券市场的价格能正确反映所有可获取的信息，因为市场中的投资参与者大量是理性的、精明的，追求利益最大化，他们积极参与，每个人都能及时、充分获取企业的重要信息，都对未来价格的变化做出理性预测，并付诸投资决策。在有效市场中众多精明投资者之间的竞争就形成这样一种局面：证券市场中单个企业的股价，在任何时候都已经体现了企业过往已发生的和当前尚未发生、但市场预期将会发生的事情。正是因为如此，证券市场中的价格总是随着时间而不停的随机波动。当然，假如的信息有缺陷、不充分，比如信息是错误的，或者选择性内容披露等信息不完整，或存在内部信息，那么证券价格会阶段性不准确，所以说，市场有效性并不能保证证券市场的企业股价一定、一贯准确反映企业的价值。而这恰恰印证了证券市场的企业股价相对于市场可获取的信息来说是无偏的，并能够迅速对修正的信息或新的信息作出反映，某种意义上，更强化了市场有效性这一结论。
对应到A股市场，尽管一直被诟病估值体系混乱，但不可否认是一个强有效市场。一方面，A股市场是全球流动性最高的市场之一，2015年交易额全球第一，2016年熊市下的A股总体换手率也在全球市场中处于前列。也就是说“存在大量理性的、追求利益最大化的投资者，他们积极参与竞争”。另一方面，A股价格对披露信息非常敏感，不仅反映了已披露信息，也反映了未披露信息，也就是大家经常抱怨股价“见光死”。此外，中小市值股票的估值长期偏高问题本身就是管制发行制度下的投资者的估值调整，是一种纯粹的市场反映。
企业财务报告是企业最综合、重要的信息，是证券市场最基本、重要的信息。有效的证券市场对财务报告的要求和信息披露必然产生重大影响。
首先，企业对会计政策的选择不会影响证券的市场价格。
只要企业选择采用的会计政策不会形成不同的现金流，或者企业对因选用的特定会计政策而产生的现金流等差别予以披露，也就是说市场投资者可以获取足够的信息，那么企业采取何种会计政策并不会导致其市场价格受影响而波动。这也意味着会计领域的争论―如折旧、摊销方法的选择，递延所得税的处理，各项减值准备的处理，以及研发或勘探等费用的处理是采用完全成本法还是成功成本法等等实质上就没有大的差别。如上述例举的这些争论，企业在不同会计政策之间的选择仅仅影响报告企业的净利润，并不会直接影响未来现金流量和股利。上述这些领域中会计政策的选择也不会影响企业当期实际支付所得税的额度，因为税务部门在每一个领域中都有其专门的成本费用和收入的计算方法，并不完全依赖于企业账务如何处理。而证券市场的价格敏感性更多与未来现金流量以及基于现金流充裕的股利有关联。如上所述，会计政策的选择不会直接影响这些变量，那么企业如何选择会计政策也就无关紧要了。
可以这样说，有效市场下的企业只要完整披露其采用的会计政策，涉及变更和调整的，也能够充分披露会计政策或方法调整的任何附加信息，市场投资者就能够分析清楚该政策或调整导致的财务报告净利润的差异，市场都能看清楚最终的企业现金流量和股利。这样投资者在比较有效市场中不同企业的证券、或同一企业不同时期的股价时，不会被不同的会计政策影响、甚至愚弄。企业管理人员不必过多考量选择什么样的会计政策向市场展示“理想”的企业利润，达成粉饰财务报告的效果，因为不同会计政策的选用对现金流量不产生直接影响。
其次，企业信息充分披露是有效证券市场的必然前提和基础。
有效证券市场必然要求信息充分、及时披露。如果一个企业的内部人士（主要是核心管理人员）拥有企业的重要信息，这一信息与企业证券价格紧密关联，而该内部人士能以较低成本，或无须成本获取、散布，那么企业管理人员应及时将这些信息进行披露，除非企业可以确认市场投资者已从其他信息渠道中获取了该信息。一般情况下，企业管理人员更倾向于披露对市场投资者来说利好性的信息，收益性往往大于成本。市场有效性同时意味着市场投资者在对企业未来收益进行预测时，会考虑所有可获得的相关信息，那么企业披露的信息越充分、越及时，市场投资者所知道的也就越多，分析的基础更公平，也有利于增加投资者对证券市场、企业的信心。
再次，证券市场有效性意味着企业应考虑理性投资者的信息需求，而无需过多考虑不理性、盲目跟随性的投资者。
有效市场的投资者是理性的，那么企业的财务报告信息就无需强调广泛可理解，务求任何人都能理解而因此采用过于简单的方式表述。诚然，这其中的缘由确实很微妙：假如市场上有“足够多”的投资者可以理解企业披露的信息，这就能够保证企业的股价等同于市场所有投资者都能够理解企业所披露信息时的价格。这是因为市场投资者能理解企业财务信息，并在企业所披露信息的基础上作出买卖决策，而企业所披露的信息则会促使证券市场的企业股价达到有效的水平。同样，盲目跟随性的投资者也可以委托专业的理财经纪分析师或投资基金经理为他们解释财务等企业信息，或者可以模仿、跟随有充分财务知识的市场投资者的买卖决策。这样在非专业投资者不断优化投资决策的结果是，有充分财务知识的市场投资者的信息优势很快消失了。也就是说，大众可以信任有效市场对证券的定价总是正确反映企业已披露的所有信息，即使这些投资者可能不完全理解这些信息，但一定程度上受到了有效证券市场价格形成机制的保护。
最后，有效证券市场将导致企业会计人员与其他信息提供者形成竞争关系，如财务分析师、媒体，以及管理人员等。
有效市场对任何来源的相关信息都是感兴趣的，而不仅仅是财务会计报告。而会计之所以存在，理论上的基本原因是信息不对称，最主要的是管理层等内部人和投资者之间。财务会计报告是将企业综合性相关信息从企业内部传递至外部的一个机制，它本身会促进投资者作出更好的决策，也促进证券市场有效运作带来社会效益。如果企业会计人员不能按照市场预期及时、充分、可靠的对外提供投资者关注的企业相关信息，而且是符合成本效益原则的有用信息，会计的职能将会逐渐衰退，最终被其他信息源所取代。
需要我们注意的是，证券市场有效性是一种投资市场模型，不可能涵盖市场的全部复杂因素，在某些特殊的时点也较难代表现实的市场。某些情况下，证券市场并不是完全有效的，这反过来也强化了财务报告的重要性。
结论：
证券市场有效性范文第4篇
关键词：弱势有效 可转换债券 随机游走
可转换公司债券是可转换证券的一种。从广义上讲，可转换证券是一种其持有人有权将其转换成另一种不同性质的证券，如认股权证、期权等都可以称之为可转换证券；从狭义上讲，可转换证券包括可转换公司债券和可转换优先股。可转换债券因其具有延期股权融资、缓解对现有股权稀释、较低的筹资成本、避税功能等特点使其对投资者具有较高的吸引力。
20世纪90年代初，我国企业开始尝试发行可转换公司债券来解决企业的融资问题。1992年深宝安转债的发行标志着我国可转债市场的起步。其后，我国可转换债券市场进行初步探索，通过2001年的试点后开始保持较快的发展。到2010年，从全年指数收益来看，转债投资效果比沪深300具有明显的优势。然而，我国却屡见大股东利用可转债进行短期炒作来牟利，也直接暴露出可转债市场的效率问题。因此，对我国可转债市场有效性进行研究就具有很大的现实意义。本文从实证的角度，以2003年4月1日-2012年4月18日这十年间我国可转换债券市场的中标可转换债券指数作为研究样本，对我国可转债市场的弱式有效性问题进行检验。
文献综述
我国学者对于市场有效性问题的研究基本上都是采用实证的方法，即检验现实的证券市场是否有效。学者研究市场有效性问题大多数都以沪、深股票市场为研究对象，而很少有对可转债市场有效性进行系统的研究。本文将我国学者对证券市场有效性研究进行梳理后发现，我国学者通过实证研究，主要有以下观点。
我国股票市场已达到弱势有效性。杨朝军（2000）利用秩相关系数做出结论，我国股票市场1993年后达到弱式有效。宋颂兴（1995）运用游程检验、序列相关检验得出结论，我国沪市已达到弱式有效。文德才（1999）运用正态分布检验、序列相关检验、非参数检验后得出结论，我国股市具有弱式有效。张光国（1999）运用游程检验法、累计超常收益分析法实证后得出结论，深市已达到弱式有效。杨朝军（1997）运用K-S检验、序列自相关检验得出结论，我国股票市场自1993年以来已趋于弱式有效。陈小悦（1997）运用随机游走模型、ADP检验得出结论，沪市自1993年后达到弱式有效，而深市已达到弱式有效。
我国股票市场未达到弱势有效性。瞿慧、刘烨、李娟（2011）基于遗传编程的股票指数技术交易系统进行分析得出结论，我国股票市场尚未达到弱式有效。谢德辉、董俊（2011）建立了股票市场供需均衡、市场出清的分析框架分析得出结论，我国股票市场短期不是有效市场，存在套利和获取超额收益的机会。俞乔（1994）对我国股票市场进行误差项序列相关检验、游程检验、非参量性检验后得出结论，沪、深股市不具有弱式有效性。魏玉根（2002）进行市场TTS模拟、符合检验法检验证明我国股市不具备真正的弱式有效。张亦春（2001）运用广义谱域分析法也得出结论，目前我国股市还不真正具备弱式有效。
目前，我国股票市场正在向弱式有效方向过渡。吴世农（1996）运用自相关分析进行实证分析得出结论，很难说我国股市是否达到弱式有效。高鸿桢（1996）对市场进行序列相关检验、延续性检验、反应速度检验后得出结论，沪市正在由无效向有效过渡。
我国可转换债券市场弱式有效性的研究目前处于起步阶段，研究的学者和文献相对较少。主要结论有：黄建兵（2002）用纯套利检验对我国可转换债券市场进行了实证得出结论，可转债市场目前存在套利机会，但这种机会正在不断减少。也就是我国可转换债券市场未达到弱势有效性。张信东（2005）采用时间序列自相关检验法进行实证分析得出结论，目前我国可转债市场尚未达到弱式有效。郑振龙和康朝锋（2005）采用反例形式运用绝对占优思想得出结论，我国可转换债券市场效能不足。
理论框架
市场有效性假说最早是由法马（Fama，1970）正式提出。Fama认为当证券价格能够充分地反映所有的信息时，该证券市场就称为有效市场。根据信息内容的不同将证券市场分为弱式、半强式和强式有效市场。如果证券市场未达到弱式有效，则投资者可以从公开信息、历史数据和私人信息分析中获得超额收益；如果市场达到弱式有效而未达到半强式有效，则投资者可从公开信息和私人信息中获得超额收益；如果市场达到半强式有效而未达到强式有效，则投资者只能从私人信息中获得超额收益；如果市场已经达到强式有效，则投资者拥有何种信息都无法获得超额收益（见图1）。
学者通常利用随机游走理论来检验证券市场是否弱式有效。因为，证券价格变化是否遵循随机漫步形式可以检验证券价格对信息流动的反应。随机游走理论假设，如果证券市场价格是随机的，那么从该市场获得的收益是不可测且随机的，所以我们可以假设市场是有效的。因此，一个达到弱有效的可转债市场应当符合“随机游走理论”。
数据模型
（一）数据与描述性统计
本文使用的数据为中标可转债指数，选取的样本为从2003年4月1日至2012年4月18日十年间的2197个数据，可转债指数为每日中标可转债指数的收盘价。之所以选取日可转换债券指数而不采用周或月指数，是因为我国可转换公司债券的期限至少为3年，如果采用时间跨度更大的周或月指数，那么对于时间序列随机性研究来说，样本太小。
我们对2003年4月1日至2012年4月18日十年间的可转债指数变化趋势进行分析，发现我国可转债指数呈现出较强的时间趋势（见图2）。
证券市场有效性范文第5篇
一、资本资产定价理论简介
（一）理论渊源 资本资产定价理论是在马克维茨投资组合理论和资本市场理论基础上形成发展起来的一种证券投资理论，主要研究证券市场中资产的预期报酬率与风险资产之间的关系，以及均衡价格是如何形成的。 1952年，马柯维茨在《金融杂志》上发表其题为《投资组合的选择》的博士论文是现代金融学的第一个突破，他在该文中确定了最小方差资产组合集合的思想和方法，开创了对投资进行整体管理的先河，奠定了投资理论发展的基石。
1964年，威廉・夏普在马柯维茨的投资组合理论的基础上首次提出资本资产定价模型。CAPM是第一个在不确定条件下，使投资者实现效用最大化的资产定价模型，导致了西方金融理论的一场革命。其中心特点是只有系统风险才在股票定价中起作用，股票的报酬与股票系统风险的量度β成正比。
之后，林特（1965）和莫森（1966）对资本市场总体定价行为进行了深入研究并各自提出了风险资产定价均衡模型。他们的研究方法有所不同，但是思想和研究的结果是一致的。1990年，威廉・夏普因为资本资产定价模型的创建而获得诺贝尔经济学奖。
（二）CAPM的假设条件资本资产定价模型建立在以下基本假设之上：所有投资者都追求当期报酬最大化，并以各组合的期望报酬和标准差为基础进行投资组合选择；市场是完全有效的，所有投资者拥有同样的预期，即投资者对所有资产的预期报酬、方差和协方差等均有完全相同的估计；所有投资者都可以无风险利率无限制的借入或贷出资金；没有税金和交易成本；所有投资者都是价格接受者，任何一个投资的买卖行为都不会对股票价格产生影响；所有资产的数量是固定不变的；所有的资产都可以被完全细分，拥有充分的流动性。
（三）模型描述资本资产定价模型可以表示为：
Rp=Rf+β× （RM-Rf）
其中：Rp是资产或资产组合的报酬率；Rf为无风险报酬率；β为给定资产或资产组合的系统风险，RM是市场组合的报酬率。
从模型当中我们可以看出，资产或投资组合的期望报酬率取决于三个因素:无风险报酬率率Rf，通常将国库券的报酬率作为无风险报酬率；风险系数β，β系数是某一投资组合的风险程度与市场证券组合的风险程度之比。β越大，系统性风险越高，要求的报酬率越高，反之，β越小，要求的报酬率越低；风险补偿，即RM-Rf，是投资者为补偿承担超过无风险报酬的额外风险而要求的报酬，即市场组合报酬率与无风险报酬率之差。
二、资本资产定价模型推导
（一）资本市场线在资本资产定价模型中，预期报酬代表所有投资者可能得到的最好的风险回报，预期报酬与标准差之间表示风险――报酬权衡的线称为资本市场线。
如图1所示，A表示所有投资组合的机会集；曲线XMN代表有效集或有效边界，同机会集A相比较，有效集上的组合更有优势，即相同的风险下，有效集上的组合报酬高，相同的报酬下，有效集上的组合风险小；Rf表示无风险报酬率，从Rf开始，做有效集的切线，切点为M，这条直线就是资本市场线（CML），可以用公式表示为 ：
RP=Rf+re* p
其中Rp为任意有效组合P的报酬率，Rf为无风险报酬率（纯利率），re为资本市场线的斜率， p为有效组合P的标准差（风险）。
虽然理智的投资者可能选择XMN线上的任何有效组合，但是由于无风险资产的存在，使得投资者可以同时持有无风险资产和证券组合，这种组合位于资本市场线MRf上。MRf上的组合与XMN上的组合相比，它的报酬高而风险与之相同，甚至风险更小，或者风险小而报酬相同或更高。
风险厌恶者可以选择贷出资金，比如购买政府债券，降低风险，当然这样同时也降低了预期报酬率；风险喜好者可以选择借入资金，增加投资风险资产的资金，来提高预期报酬率。
总期望报酬率=Q风险组合预期报酬率+（1-Q）*无风险利率
其中，Q代表投资于风险组合的资金比例，1-Q代表投资于无风险资产的资金比例，如果贷出资金，Q将小于1，如果借入资金，Q将大于1。
（二）证券市场线按照资本资产定价模型理论，单一证券的系统风险可由β系数来度量，而且其风险与报酬之间的关系可由证券市场线来描述。证券市场线（SML）揭示了市场上所有风险性资产的均衡期望报酬率与风险之间的关系，用公式表示为：
Ri = Rf + β （Rm - Rf ）
其中，Ri 是第i个股票的必要报酬率，Rf 是无风险报酬率，Rm 是平均股票的要求报酬率，即β=1时的股票报酬率，Rm - Rf是投资者为补偿承担超过无风险报酬的额外风险所要求的报酬率，即风险补偿。
如图2所示，证券市场线的斜率表示市场中风险厌恶的程度，投资者对风险的厌恶感越强，斜率越大，要求的风险补偿越多，对风险的厌恶感越小，斜率越小，要求的风险补偿也就越少；无风险报酬率Rf是证券市场线的截距。
证券市场线很清晰地反映了风险资产的预期报酬率与其所承担的系统风险β系数之间呈线性关系，充分体现了高风险高报酬的原则。同时投资者要求的预期报酬率不仅取决于市场风险，还取决于无风险报酬率和市场风险补偿程度。它适用于单个证券和证券组合，既适用于有效组合，也适用于无效组合。
三、资本资产定价模型在我国应用的局限性
（一）资本资产定价模型本身假设的局限性 资本资产定价模型就建立在一系列假设前提之上的，这些假设或多或少存在一些不合理的地方：
（1）有效市场假设不成立。有效市场是指这样一种市场，在这个市场上，所有信息都会很快被市场参与者领悟并立刻反映到市场价格之中，整个市场没有摩擦，没有交易成本和税收，整个市场充分竞争，这在现实中是根本不存在的。在此基础上，所有投资者拥有同样的预期这一假设也不成立。
（2）所有投资者都可以无风险利率无限制的借入或贷出资金的假设不成立。出于对风险控制的考虑，投资者不可能从市场上无限制的借入资金，也不可能将自己的资金无限制的贷出，更不可能以无风险利率借贷资金，所以这个假设是不成立的。
（3）没有税金和交易成本这一假设也是不成立的，证券的买卖都需要花费一定的交易费用，上缴一定的交易税金。
（4）资产的数量是固定不变的假设不成立。在证券市场上，资产的数量是随时变化的，不可能固定不变。
（二）我国证券市场的局限性 我国证券市场成立于20世纪80年代末，相对于西方国家相对成熟的市场，我国证券市场还存在很多问题，主要表现在以下几个方面：
（1）市场信息透明度低，信息披露不完善。有效市场要求信息完全公开，所有投资者都可以同时免费的获得所有信息，并且市场信息可以立即反映到证券价格上来。但是，在我国证券市场上，信息透明度低，投资者获得信息不同步。另外，由于我国法规还不健全，还有市场主体利益问题，导致市场信息披露不完善，漏报、隐瞒、谎报现象时有发生。所以，很多研究者都指出，我国证券市场正处于弱有效和非有效状态。
（2）股权结构不合理，流动性差。据统计，我国证券市场上发行的股票，60%属于国有股和法人股。我国法律法规对国有股和法人股的流通有很多限制规定，例如，发起人持有的股份，自公司成立之日起一年内不得转让；董事、监事、高级管理人员在任职期间每年转让的股份不得超过其所持有本公司股份总数的25%等。由于国有股、法人股占的比重大，同时又不能随意转让，就导致了整个市场的流动性差。
（3）交易费用高。目前，我国证券交易费用主要包括委托费、佣金、印花税、过户费等，费用是欧美等成熟市场的3―4倍。
四、提高资本资产定价模型在我国适用性的建议
（一）加强监管，推动信息透明化信息透明度低、披露不完善，使我国证券市场处于弱有效和非有效状态，严重限制了资本资产定价模型的应用，同时导致了市场混乱、股价不合理等现象的存在。为此，各部门应加强对信息披露的监管，完善信息披露制度，对应披露的信息、披露时间等问题要明确规定，做到有章可循、有法可依。
（二）解决股权结构不合理的问题 由于我国股权结构不合理，国有股、法人股所占比重过大，又不能随意上市流通，导致了市场供求出现矛盾，投机现象盛行。解决好这一问题，能够提高我国证券市场的有效性，从而提高资本资产定价模型的适用性。
（三）发展证券投资中介机构目前，我国证券市场上的投资者大多是直接投资上市公司股票，而不是通过证券投资机构来实现投资，而且作为投资者个人来说，很难获得风险分散利益，同时，投资者个人又在证券市场上处于弱势地位。发展有效率的证券投资中介机构，通过与上市公司之间的博弈，可以推动信息披露制度的完善， 使我国证券市场信息更加透明，提高我国证券市场的有效性。
五、结论
虽然资本资产定价模型的前提假设有很多不成立，我国市场的有效性也比较弱，但是运用资本资产定价模型来进行证券投资决策分析，可以为投资者解决很多问题，比如计算预期报酬率、为资产定价、评估资产组合的业绩等，所以我们必须改善市场环境，加强证券市场有效性的建设，以此来提高资本资产定价模型的适用性。
参考文献：
［1］马崇明：《论资本资产定价模型及其研究进展》，《财会通讯》2007年第3期。
［2］黄萍，韦增欣：《资本资产定价模型理论及应用》，《科技经济市场》2006年第10期。
