证券市场对公司治理的作用

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证券市场对公司治理的作用范文第1篇

【关键词】　投资者保护；信息披露机制；关系；公司治理

前言：随着证券行业的发展，证券市场对经济的影响日益明显，与其发展同时存在的就是在运行中出现了各类问题，如何保证其稳定性成为当前市场发展的重要组成部分。在证券市场中，信息是灵魂，因此要注重信息的公开性与完整性及披露的及时性，这是维持证券市场稳定的基础。对此，要对当前我国证券市场的形式有一个充分的认识，创造透明的市场环境，加强市场的法制化建设，从制度和市场环境的角度来　保护投资者的利益，本文就对公司信息披露机制与投资者保护之间的关系进行探讨。

1.当前信息披露机制与投资者保护的关系状况

1.1　国外的研究情况

从国外的研究情况来看，通过公司的信息披露而获得信息的应用者较多，以投资者为主，随着研究的逐渐深入，信息披机制受到了前所未有的重视，保护投资者利益被分为三个不同领域，即：会计准则选择；会计方法选择；披露政策的选择。较高的披露性披露变量与信息不对称变量间表现出显著的负相关关系。

1.2　国内的研究情况

以吴世农为代表的国内学者认为股票市场还没有达到弱式有效市场，但以陈小悦为代表的学者则持着与其相反的观点。从我国股票市场的发展形势来看，仍存在“功能锁定”的现象，证券市场在我国属新兴市场，盈余数字同样有很强的信息含量，我国股市对信息的反应相对较为灵敏，显著性不断增强。

2.公司信息披露机制与投资者保护关系的理论基础

首先，从经济学角度分析

具体来说，公司信息披露机制与投资者保护关系的经济理论主要是信息不对称、契约理论与信号传递理论等。信息披露行为是管理当局降低成本，减少冲突的一种有效方法。根据信号理论，上市公司管理层选择性信息披露来向投资者传递公司真实业绩、核心能力、预期收益的信号，使投资者可以根据信息修正对上市公司投资价值及最终决策。

其次，从法理学的角度分析

现代的经济市场必须要有法律的报站才能确保行业稳定持续的发展，确保投资者的权益得到保障。从当前我国投资者保护的理论可以分为契约与法律论两种。政府需要保障契约的执行，加强政府干预，加强法律的保障。

3.公司信息披露机制对发挥投资者保护功能的作用分析

3.1　是投资者利益保护的基本前提

吴晓认为最重要的问题是信息不公开，市场不够透明，因为证券市场是公募股份流动的场所，其对信息的公开与真实的要求较高。公司西悉尼披露机制是投资者利益保护的基本前提，公司信息披露可以帮助投资者针对特定公司投资做出准确的判断。

3.2　体现出政府监管证券市场的核心是建立有效的信息披露体系

通常高质量的信息披露可以带来高流动性并且有效的证券市场及减少上市公司的资本成本。资本市场的基础是信息披露，而信息披露的核心是会计信息的相关性与可靠性。公司信息披露对投资者的保护主要体现在以下几个方面：

首先，会计信息的定价作用

股票价格的运行是以信息为基础的，股票市场的经济功能的发挥要依赖于股票价格对相关信息的反应。所以，股票市场的发展关键在强化股票市场的信息功能。股利分配、会计盈余及股东账面净值等都会影响到股票的价格，而且股票的价格属于相对价格，也就是说投资者关系的价格是一段时间内的价格差，这就在股价的形成理论中引入了预测信息，如预期贴现率、预期资产收益率等。所以会计信息在股票价格中的定价作用有利于保护投资者的利益。

其次，会计信息的公司治理功能

公司信息披露在保护投资者利益中有着重要的作用，当投资者对公司投资时，通常获得法律规定的保护，包括对会计信息和相关披露信息的权利，为投资者行使其他权利提供必要的信息。会计信息的公司治理作用在公司治理机制中输入财务会计数据提高公司治理的效率。会计信息治理作用的目标是会计信息在一定程度上减少管理层和外部投资间的问题，充分利用有限的人力资源及财务资源来获取利润最大化，了解经济运行中的会计信息对资源分配的作用。

4.投资者保护对公司治理与信息披露质量的影响

4.1　投资者保护对公司治理的影响

从相关的研究中我们看到，发亏是决定投资者保护水平的主要因素，利用一套指标体系量化在不同法律体系保护下投资者受到的保护程度与证券市场间变化有一定关联，法律对外部投资者的保护主要包括：抗董事权；一股一票；强制股利；债权人权利。其分析表明普通法系国家的投资者保护水平最高。相对而言，在投资者保护较差的国家，公司必有持股高的股东，有控制股权成为弥补投资者保护不足的机制。由于投资者保护差，股东面临着被公司管理层欺骗的可能性，因此出现了有效监督控制管理层的自私行为，一个或几个股东发现增加自己的持股比例到一定的程度才能对自己利益进行保护。如果一个投资者认为自己在公司里的投资得不到应有的保护，不能保障管理层股东的利益，预期的投资风险相对就高，对投资的回报要求也会提高。因此，在投资者保护差的情况下，只有认购价格低才会认购股票。

4.2　法律对投资者保护与控制权私人收益成反比

法律对投资者保护越好，控制私人收益就越小，公司所有权的分散性就会增大。投资者通过影响控制权的私人收益对会计信息披露质量产生影响，如果法律无法对投资者实施有效保护，投资者会寻求保护自身利益的方法；由于资本来源较为集中，公司的大股东作为内部人所需的信息随时可以从例行的董事会或内部管理层获得，外部投资者利用会计信息披露满足决策的需求往往不被重视，会计信息的价值相关性被减弱；同时如果法律无法有效保护投资者的利益，将会产生较大的控制权私人收益，激发公司内部人进行盈余管理。所以，一旦公司内部人与外部投资者尤其是中小股东发生充溢冲突时，为了攫取控制权的私人收益，公司内部人有强烈的动机隐瞒控制权收益和公司的真实业绩。

结束语：

从上文的分析中我们看到，信息披露是保护投资者的重要组成部分，要提高上市公司的会计信息质量，而法律对投资者的保护较弱，巨大的控制权私人收益将会激发公司内部人盈余管理乃至盈余操纵的动机，保护投资者的投资安全，加强市场的透明化，使市场朝着更加透明、健康的方向发展。

参考文献

［1］姜国华等：《公司治理与投资者保护研究综述》，《管理世界》2006年第6期。

［2］葛家澍、杜兴强：《现行财务会计与报告的缺陷及改进（下）》，《财会通讯》2004年第6期。

证券市场对公司治理的作用范文第2篇

摘 要 公司治理问题作为一个多角度多层次的课题，涉及到公司的方方面面。股权结构作为公司产权结构的基础，其状况在很大程度上影响着公司治理机制的发挥。本文从股权结构的角度对我国上市公司治理中存在的一些问题进行剖析。本文研究的主要问题包括：（1）股权结构对公司治理机制有哪些影响，这些影响是如何发生的；（2）不同股权结构下公司治理的特点；（3）针对中国实际，如何优化我国上市公司股权结构，改善公司治理。

关键词 股权结构 公司治理 公司治理机制 上市公司

Abstract Corporate governance relates to different questions.The ownership structure is the foundation of the corporate equity structure，its condition affects the company how to govern the mechanism to a great extent.The subject of the dissertation is the analysis the problem of corporate governance in China from the point of ownership structure.There are mainly three issue：（1）The impacts of the ownership structure on the governance mechanism and how they take place.（2）The different characteristics of corporate governance in the different ownership structures.（3）How to adjust the ownership structure to improve the corporate governance.

Key words corporate governance ownership structure governance mechanism listed company

一、我国上市公司的治理现状分析

（一）国有股持股主体缺位和内部人控制

在国有股股东所占绝对控股地位的上市公司中，出现了政府与官员之间、政府与经理人之间独特的双重关系，治理的激励约束机制代价极高，使公司内部的激励约束机制微弱。而非国有的社会公众股和个人股东又没有能力对经理层形成监督和约束，这就使公司内部治理机制名存实亡。

（二）公司目标异化致使中小股东利益受损

上市公司大股东常常将公司资源从中小股东手中转移到自己的企业中去，而中小股东由于控制权，只能是持有股票期望短期收益，不去关心上市公司长远的发展，公司目标的异化使得中小股东利益受损。

（三）经理人市场难以发挥作用

我国国有上市公司高度集中的股权结构使得收购兼并机制难以发挥作用，而控制权市场难以发挥作用更限制了经理人市场的作用。在这种情况下，国有股的高度集中使得公司的经理人任命更多的是受行政约束，缺乏经理人市场生存发育的空间，经理人市场的作用很弱。

二、英美与日德主要治理模式的启示

（1）国内外部环境通过对股权结构的影响来制约公司治理。一国的文化传统、历史背景、经济发展水平、市场发育程度和社会法律意识，特别是法律制度对股东权利的保护程度，对该国的公司股权结构产生了决定性影响，并对可以选择采用的公司治理模式起着制约作用。

（2）公司治理模式能否有效运行的关键在于是否具备相应的环境。在英美治理模式中，证券市场的有效性是实现有效外部治理的关键，而完善的信息披露制度是形成有效证券市场的基础；在日德治理模式中，银行的本身的治理状况在公司治理中发挥主导作用，是实现有效治理的关键。

（3）两种公司治理模式都在采取措施弥补自身的缺陷，英美模式通过增强外部董事的独立性和提高独立董事在董事会中的比重，来加强直接监督机制；日德模式通过从法律上限制关联交易，提高对公司信息披露的要求，加强证券市场建设来增强对小股东利益的保护。

（4）借鉴国外治理模式要充分考虑我国的实际情况。由于各国在政治、法律、市场及文化等方面存在着巨大的差异，没有一种公司治理模式在别的国家能够进行完全复制。我国公司治理既要学习国际上公司治理的经验，又要客观分析各种治理模式发生作用的宏观环境，不能盲目照抄照搬。

三、结论

为了解决我国上市公司现存的主要问题，我在分析比较了国际上主要的公司治理模式之后，从中得到一些启示，为此，对我国上市公司治理问题提出以下解决方案：

（1）继续减持国有股，消除体制性缺陷带来的公司治理影响。

（2）积极培育机构投资者，发挥机构投资者在公司治理中的优势和作用。

（3）发展完善证券市场，用法律和法规来引导上市公司治理，并对其进行有的监督。

（4）培育和发展经理人市场，引入竞争机制，使经营者自我约束，自我监督。

参考文献：

[1]胡国柳.股权结构与企业理财行为研究.北京:中国人民大学出版社.2006.

[2]李华.中国上市公司股权结构及其优化.上海:复旦大学出版社.2004.

[3]张涛.股权分置下资本结构、公司治理与经营绩效研究.北京:经济科学出版社.2006.

[4]李维安,李建标,张俊喜.公司治理理论精要――中国公司治理核心论丛.北京:机械工业出版社.2005.

证券市场对公司治理的作用范文第3篇

关键词：退市制度；投资者保护；公司治理；外部机制

中图分类号：F830 文献标志码：A 文章编号：1673-291X（2013）31-0133-02

中国上市公司退市制度经过近二十年的发展，逐步形成了适合中国证券发行与交易的市场化运作体系。一般认为，在退市制度的约束下，上市公司将可能由于退市而使其股票丧失流动性，进而使投资者遭受重大损失。那么，中国上市公司退市制度是如何实现“完善上市公司退市制度，有利于进一步发挥资本市场的资源优化配置功能，提高上市公司的整体质量，保护中小投资者的合法权益”的目标呢[1]？即上市公司退市制度保护投资者权益的路径究竟是什么呢？对这一问题的深入理解不仅有助于正确评价上市公司退市制度的积极意义，更能为退市制度及其体系的不断完善提供理论借鉴。

一、上市公司退市制度及及其一般意义上的投资者保护路径

1.上市公司退市制度的四个阶段及其演进过程。中国上市公司退市制度可以分为四个阶段。第一阶段始于1993年颁布的《公司法》，对公司退市标准以及实施权力的主体等做了相关法律规定，但由于缺乏配套措施而无法得到实施；第二阶段是1999年的《股票暂停上市相关事项的处理规则》，对达到退市标准的上市公司设计了特别转让规则（ PT规则），虽然这对于风险警示起到积极作用，但针对具体上市公司的实施难度仍然较大；第三阶段包括2001年的《亏损上市公司暂停上市和终止上市实施办法》，以及其后陆续制定的《证券公司代办股份转让服务业务试点办法》及《股份代办转让公司信息披露实施细则》，对上市公司退市过程中退市后的衔接服务进一步明确，但在具体实施过程中，却没能起到激励上市公司提高质量的目的[2]。2012年6月，中国深、沪两证券交易所共同推出了第四阶段的上市公司退市制度，把“优化资源配置、保护投资者利益”作为实施目标，全面制订了退市标准体系和辅助衔接服务。至此，在通过实征求意见的方式奠定了多方利益达成共识的前提下，中国上市公司退市制度的法律体系和实施细则全面建立。

2.一般意义上的投资者保护路径。目前，中国上市公司退市制度在主板和创业板稍有不同[3]，但总体上包括两个部分：主体部分是“市场化和多元化的退市标准体系”，具体包括净资产和营业收入、财务报告的审核审计意见、股票成交量和股票成交价格，以及连续受到交易所公开谴责等四项；辅助部分是退市相关的衔接安排，具体包括风险警示期、退市整理板、退市公司股份转让服务、退市公司重新上市等四方面内容。

二、公司治理机制及其投资者保护作用

传统公司治理理论认为在股权分散的条件下，掌握公司控制权的管理者会为追求个人利益而侵害股东利益，现代公司治理理论认为，全球范围的股权集中条件下，掌握公司控制权的大股东会为自身利益最大化而产生对小股东的侵害行为。伴随着这一认识的不断发展，理论的研究重点开始由管理层和股东之间的问题转为大股东和小股东之间的问题，现代公司治理的重点也由监督公司管理层偷懒转为制约公司大股东谋取私利。因此，公司治理被认为是“能够保障公司资金的提供者获得投资收益的相关安排”[4]，其目标是 “保护外部投资者利益，免受来自内部人——尤其是来自大股东的侵害”[5]。

公司治理机制可分为内部治理机制和外部治理机制[6]：内部治理机制主要包括股权结构、董事会结构、管理层激励等方面，主要源于公司的股权结构，由此形成了股东大会、董事会和管理层，它们之间的职责分工与相互监督的结构性安排能够抑制大股东、董事和经理人员对外部投资者的利益侵害，实现投资者保护目标，因此，内部治理机制在中国也被称作公司治理结构；外部治理机制主要包括产品竞争市场、中介服务市场、控制权市场、媒体声誉及机构监督以及法律制度等方面，主要通过公司外部监管体系和市场机制的建立来完成对公司内部股东、董事以及经理的约束，并进而实现保护外部投资者目标，因此也被称作外部市场化治理机制。

三、公司治理外部机制视角下的投资者保护路径

1.关于净资产和营业收入的退市条件通过产品市场竞争机制实现投资者保护。净资产和营业收入指标从表面上指向公司的盈利能力，但是在实质上则表现了管理者的经营绩效。上市公司出现“净资产为负”及“营业收入低于人民币1 000万元”的情形，不仅表明公司持续经营的基础存在重大不确定性，也表明现有控股股东和管理的经营绩效不能应对激烈的市场竞争。将这两个经营指标作为将作为上市公司的退市条件，不仅实现了资本市场的优胜劣汰机制，而且能够通过对管理层和大股东施加来自产品竞争市场的压力，督促他们提高效率、改进治理、减少通过投资者而获利的“隧道效应”，达到保护投资者利益的目标[7]。

2.关于财务报告审核意见的退市条件通过中介服务市场实现投资者保护。作为证券市场的重要参与者，会计师事务所、证券公司、律师事务所等专业中介机构都担负着保护中小投资者的利益的职责。审计机构通过发表独立的审计意见来向投资者表达他们的专业观点，进而提示投资者注意风险[8]。当上市公司的财务报告被连续出具否定或无法表示意见的审计意见，通常意味着审计机构认为上市公司的持续经营业绩无法得到肯定。因此，引入非标准审计意见作为退市条件，有利于进一步发挥中介服务市场的专业判断作用，缓解大小股东之间的利益冲突和问题，从而增强传统的公司治理机制，保护投资者利益。

3.关于连续受到交易所公开谴责的退市条件通过媒体声誉及机构监督实现投资者保护。新闻媒体在公司信息扩散、公司声誉建立方面发挥着非常重要的作用，因此在完善公司治理、提高投资者保护水平方面具有积极作用。由于中国媒体在获取公司真实信息以及发表媒体独立意见方面存在不足[9]，证券监管机构和交易所的通报批评和公开谴责等手段就成为现有条件下对外部公司治理机制的有效补充。

4.关于股票成交量和股票成交价格的退市条件强化了控制权市场的投资者保护机制。控制权市场为公司控制权的转移提供了途径，为实现公司资源的优化配置创造了条件，也使公司现有原控股股东和管理层由于担心公司被收购，而主动改进公司治理水平、提高公司经营业绩。研究表明，控制权转移市场使绩效较差的企业在完成控制权转移之后，经营绩效得到大幅度地改善[10]。当股票成交量和成交价格持续停留在一个较低水平时，控制权市场机制及市场效率几乎丧失，因此借鉴国际证券市场的通行做法，把股票成交量和成交价格作为退市条件有利于控制权市场机制的有效发挥和投资者利益保护。

四、结论与建议

通过对中国上市公司退市制度实现投资者保护目标的路径分析可见：

1.现有退市制度中的辅助制度通过对拟退市公司退市以及重新上市的衔接性安排，实现了对投资于拟退市公司的特定投资者人群的利益保护，因此属于事后救济措施，具有作用直接、效用时效的特点。相对而言，退市制度中主体部分的市场化退市标准体系，则是通过建立和强化公司治理的外部市场机制，从而实现对中国证券市场的所有投资者的普遍利益保护作用，属于事前激励措施，具有作用间接、效用持久的特点，因而也是中国上市公司退市制度中，实现投资者利益保护作用最为重要的途径。

2.总体来看，中国上市公司退市制度与其他上市公司相关制度相同，沿着从行政化到市场化的演进方向前推进，与上市公司素质提升、中介机构发展、投资者成熟密切相关。上市公司退市制度的演进历程说明行政化的证券市场制度应该随着证券市场的发展不断改善，并应不断强化外部市场机制在证券市场的重要作用。因此，如何防止审计机构与上市公司合谋、增强新闻媒体的声誉及监督作用等等，将是继续改善上市公司退市制度、加强投资者保护的改革重点。

参考文献：

[1] 关于完善上海证券交易所上市公司退市制度的方案（征求意见稿）答记者问[Z].上海证券交易所，2012，（4）.

[2] 李自然，成思危.完善中国上市公司的退市制度[J].金融研究，2006，（11）.

[3] 关于改进和完善深圳证券交易所主板、中小企业板上市公司退市制度的方案[Z].深圳证券交易所，2012，（6）.

[4] Shleifer，A.and R.W.Vishny，A survey of corporate governance.Journal of Finance，1997，（52）.

[5] La Porta，R.，F.Lopez-de-Silanes，A.Schleifer and R.Vishny，Investor protection and Corporate Valuation，The Journal of Finance，

2002，（57）.

[6] Stuart L.Gillan，A survey of corporate governance，Journal of Corporate Finance，2006，（12）.

[7] 伊志宏，姜付秀，秦义虎.产品市场竞争、公司治理与信息披露质量[J].管理世界，2010，（1）.

[8] Joseph P.H.Fan and T.J.Wong，Do External Auditors Perform A Corporate Governance Role in Emerging Markets？ Evidence from

East Asia，Journal of Accounting Research，2005，（43）.

[9] 李培功，沈艺峰.媒体的公司治理作用院中国的经验证验[J].经济研究，2010，（4）.

[10] 翟进步，贾宁，李丹.中国上市公司收购兼并的市场预期绩效在未来实现了吗？[J].金融研究，2010，（5）.

收稿日期：2013-09-02

证券市场对公司治理的作用范文第4篇

关键词:上市公司　资本结构　治理结构

一、上市公司资本结构的变化对公司治理的决定作用

在企业资本结构变化的过程中,伴随着资金的转移会发生权利和义务的变化。各利益相关主体必然要对资金的使用、收益分配和控制等相关的权责利关系进行界定,在这一过程中,投资者为了保护自身的利益,一方面,要采取措施调动管理者的积极性;另一方面,又要对管理者进行必要的监督与约束。

第一,具体说来,资本结构会影响经营者的工作努力水平和其他行为的选择,从而影响企业的市场价值。

第二,企业资本结构的优化决定了投资者对企业控制程度和干预方式的变动。投资者对企业控制权的实施方式选择与融资方式密切相关,

第三,融资方式的选择实质上就是法人治理结构的选择。一个企业的业主或经理进行内部融资时,为使投资者同意把资本投入到这家企业,他必须对投资者做出承诺。

第四,股权结构是公司治理的基础。现代企业治理结构理论认为。公司治理结构是用以处理不同利益相关者即股东、贷款人、管理人员和职工之间关系,以实现经济目标的一整套制度安排。

第五,企业的资本结构和融资方式决定投资者对企业破产清算方式的选择。企业在出现财务危机时往往有两种选择:一是清算,二是重组。

二、上市公司融资结构不合理

自20世纪50年代以来,西方发达国家企业融资的变化呈现出一个共同的趋势即内部资金的比率明显上升,外部资金的比重有所下降;在外部融资中,证券融资的比重迅速上舟,银行融资的比重有所下降;在证券融资中,债券融资比重上升,股票融资呈下降趋势。

与之相比,我国企业融资结构的变化则呈现出另一种格局:内部资金比重因财政投资的迅速减少而在不断下降,企业内部融资率不足25%,外部资金所占比重高达75%以上;而在外部融资中,银行融资占有绝对优势。

三、上市公司,的股权结构问题

(一)股权结构的畸形

上市公司资本结构的变化对治理结构的影响,其根本在于股权结构的变动。一般认为,市场经济发达国家的融资方式主要分为两种模式:一种是以英美为代表的以证券融资方式为主的模式;另一种是以日德为代表的以银行融资方式为主的模式,

由上可知,首先。由于相对控股股东拥有的股权较多,所以有动力对管理者进行监督与激励:其次,相对控股股东的地位容易动摇,他不再可能强行支持自己提名的原经理人员。因此,就总体而言。相对控股模式更有利于发挥公司治理的作用,

目前我国上市公司股本结构较为复杂,表现为:

1　未流通股在公司总股本中的比重相当大。未流通股比例过大,特别是其中的国家股比例过大。截至2001年12月31日,未流通股比例超过50%的上市公司有946家,占我国上市公司总数的81.6%:我国上市公司的平均未流通股比例更是高达60.5%。截至2003年11月30日,上海证券交易所的股份总数是4518.98亿股,未流通股份合计3013.29亿股,占股份总数的66.681%。

2　国有股股权在公司总股本中占绝对优势,一股独大,股权高度集中。2001年底我国a股上市公司中前5位股东持股比例之和在50%以上的占74.4%。首位股东处于绝对控股地位(持股比例≥50%)的上市公司比例达40.93%,首位股东平均持股比例达44,26%。国家股比例超过50%的上市公司有376家,占上市公司总数的32.4%。

(二)流通股持股主体分散

在发达国家资本市场的发展过程中,一个非常明显的趋势是个人持股比例不断下降,机构法人股东持股比例日益上升。它可以缓解“搭便车”问题。作为一个有效的监督者或投资者,他们必然要付出资源。机构投资者凭借集中化的持股直接控制公司资本的运营,监督公司管理者的经营行为,促使管理者从长远角度进行决策和管理,谋求企业价值最大化:机构投资者对公司管理者构成有利的约束,实现了公司内部各相关利益者权益的均衡化,保证了公司内部资源的优化配置。

四、证券市场发展不均衡

近几年,我国证券市场得到迅速发展,证券融资规模迅速扩张。但在证券融资中,其内部结构与西方国家呈相反的发展方向。由于企业债券融资的规模甚小,根本谈不上利用企业债券对人的行为进行约束,更不能发挥债券融资的激励机制、信息传递功能、破产和控制机制。这不仅与企业融资结构理论和融资“先后顺序”理论相左,而且与国际企业融资结构潮流即股权融资的衰落和债权融资的兴起也不相顺应。

五、优化企业融资结构。调整治理结构

(一)优化股权结构。大力发展机构投资者

如何针对我国上市公司有缺陷的法人治理结构,进行股权结构优化进而寻求国有股的有效退出机制,以提高公司法人治理效率,是当前证券市场迫切需要解决的重要问题,

1　培育现有的机构投资者,使之真正体现机构投资者的投资特点。

2　扩大机构投资者的投资规模。机构投资者的持股比重不断上升。一方面提高了机构投资者对公司治理结构的控制力和影响力:另一方面使机构投资者“用脚投票”的成本大增。盲目地决定“用脚投票”。不可避免地会对上市公司股票价格产生显着影响,伴随股价大幅下挫的是其严重的投资损失。

3　大力开发金融衍生产品。增强机构投资者风险控制能力。

(二)强化银行债权约束,增加企业债券融资比例

针对国有企业与国有银行之间的债权“软约束”状况,有必要采取措施,把真正的债权债务关系引入国有企业的资本结构中,并将原虚拟的债权债务转换为真正的债权债务关系。以此来改善国有企业的治理结构。

1　建立强有力的偿债保障机制。近几年来,随着我国债务危机的加重,银行更强化了抵押与担保、债务期限和债务资金的用途等事前保障机制,这对增强债务的安全性起到了较好的作用。但是,事后保障机制也不容忽视。为建立有效的事后保障机制,首先要加强破产清算与重组工作,特别是要重视清算的作用:其次,对于企业控制者通过价格、担保、虚假业务合同、虚假债务合同、关联交易等方式欺诈性地转移财产的行为也可以有效控制。

2　充分发挥国有银行的相机治理作用。只有使国有银行成为真正拥有权力与利益的市场主体,才能使其有动力对企业的业务活动进行相机控制。

3　我国企业具有利用债券融资的极大空间,随着经济体制改革的顺利推进,我国企业债券市场必将获得长足发展。但企业债券市场的发展将是一个长期的过程,需要进一步加强,对于促进我国企业债券市场的健康发展具有重要意义。

证券市场对公司治理的作用范文第5篇

公司治理（corporate governance）是一组规范公司相关各方责、权、利的制度安排，涉及指挥、控制、激励等方面的活动，是最重要的制度架构。完善的公司治理可以激励董事会和经理层努力实现符合股东、经营者和其他相关者利益的奋斗目标。

之所以将公司治理的投向我国证券公司，不仅因为证券公司作为现代企业有对治理机制的一般性要求，而且也是因为证券公司在我国企业制度中所具有的独特性。这种独特性表现在：证券公司拥有明显大于绝大多数工商企业的资产、资本规模，具有资源密集，特别是现金、证券以及人力、信息资源密集的特性。这就决定了证券公司的业务、经营具有较强的渗透力和辐射力，成为资本形成、运动机制的主要中枢之一。也使得对证券公司治理的研究相对于其他企业更有意义。

一、我国证券公司治理结构的现状

我国证券公司从形式上看，治理结构趋于优化，但在制度的具体安排和实际运行上却存在着一定的问题：

1.内部治理机制存在缺陷

股东大会流于形式。我国证券公司的股权集中由国有股或法人股控制，规定单个股东直接或间接向证券公司投资的总额不得超过该证券公司注册资本的20％，但国有资产代表单位、综合类证券公司、信托投资公司设立专门从事证券业务的子公司除外。而证券公司的资本来源又主要是上述三类投资者之外的其他法人，且多为小股东。这样，股东大会的参与者又多是国有股和法人股的代表，使股东大会成了大股东的小会，不能反映中小股东的意愿和要求；由股东大会选举产生的董事会，也与政府和主管部门提名选任的结果“不谋而合”。股东大会对公司的治理作用非常有限，监督机制弱化，不足以对经理层形成约束。

董事会治理机制虚置。根据《公司法》的规定，董事由股东大会选举产生并组成董事会，董事会对股东大会负责，公司经理对董事会负责，董事代表股东利益来监督公司经理行为。由于出资人和债务人身份重叠，证券公司的股东（尤其是大股东）普遍存在虚假出资，利用关联贷款抽逃注册资本的情况，造成股权约束软化。虽然债务是硬约束的，但由债务型股东选出的董事却无法对债权人实施硬性监督，投票权也不得不受公司经理层的左右。再加上专业化分工所造成的信息屏障，公司董事一般不具备一定的、证券、信托等方面的专业知识和管理经验，难以准确衡量经理层的工作业绩。另外，我国证券公司的董事会一般每年只召开1～2次，董事会成员不可能通过这1—2次会议就能深入了解公司的经营状况。

在我国现有体制条件下，政府对证券公司不合理的行政干预，也是导致证券公司法人治理结构失效的一个重要原因。尤其是一些地方性证券公司，其重组、设立、人事任免甚至一些重大项目决策都要由政府安排。在这种情况下，公司经理主要受政府的行政约束而非股东约束和市场约束，更多的是对政府或其他大股东负责，而小股东的利益则被置于次要位置。

2.外部治理机制缺位

在外部治理机制方面美国主要依靠股权接管，日本和德国则靠债权银行的监督。而证券公司的外部治理机制几乎完全缺位：一方面，股权接管治理机制缺位。资本市场竞争的实质是公司控制权的争夺，而在所有者虚置条件下，公司经理在企业并购后的控制权损失得不到补偿，控制权收益也不能有偿转让，经理层就会消极对待兼并行为，外部治理的激励机制弱化。另一方面，债权治理机制缺位。依据分业经营、分业管理的原则，《商业银行法》规定银行在中国境内不得向证券公司和企业投资，银行不能持有非金融机构和企业的股份，所以银行在我国就不可能起到德、日银行在公司治理中的作用。

3.内部人控制和经理道德风险明显

内部人控制是转型条件下经理在公司化过程中得到控制权但又不必承担经营失败风险的现象，该阶段的内部人控制是建立在剩余索取权不可转让基础上。证券公司的剩余索取权是归企业股东享有，而国有产权的不可转让性和不可分性使得国家授予人的只能是企业经营控制权。金融法规又限制了通过赋予经理层一定的剩余索取权来解决激励兼容的途径，经理的人力资本得不到充分重视，国有委托人也很难识别优秀的企业家，人更缺乏对人力资本选拔培植的热情，进而道德风险也很难避免。再加上全民所有制下存在多重链条，股东代表并不是真正的委托人，在这种情况下，就会促使国有企业经理与股东代表合谋侵占国有资产。

二、股权结构的不合理是证券公司治理问题的症结

上述问题的存在，说明我国证券公司治理结构的低效率，必然对公司的经营和形成不利。而治理结构效率的高低，关键在于其股权结构安排是否合理。

1.股权结构对公司治理机制的影响

一般来说，股份公司的股权结构有集中型和分散型两种。集中型股权结构，特别体现为“一股独大”。“一股独大”一般指在上市公司股本结构中，某个股东能够绝对控制公司运作，包括：占据51％以上的绝对控股份额；不占绝对控股地位，只是相对于其他股东股权比例高（Shleifer&Vishny界定为20％），但其他股东持股分散，而且联合困难，使该股东仍然可以控制公司运作。而分散型股权结构，是指没有形成特别的控制股东，股权结构比较分散的类型。

对这两种股权结构评价存在着较大的分歧，同时也左右了公司治理研究发展的方向。支持集中型股权结构者认为，尽管可能缺少来自其他小股东的约束和制衡，导致对中小股东利益的威胁，但大股东可以对经营者形成有利的监督管理从而提高治理效率。事实上，国外成熟股票市场上集中型股权结构是比较普遍的。Hoderness和Sheehan（1988）发现，美国有相当多的上市公司最大股东持股份比例超过51％。 Franks and Mayer（1995）统计，1990年，德国170家最大的上市公司中，85％的公司第一大股东股权比例超过25％。可以说，在发达的市场环境和完善的监管机制下，集中的股权结构并不一定导致公司利益和中小股东利益受到损害。 Shleifer和Vishny（1986）的模型表明，一定的股权集中度是必要的。因为大股东具有限制管理层牺牲股东利益，谋取自身利益行为的能力，可以更有效地监督经理行为，降低经理层成本，提高市场运行效率。同时，股价上涨带来的财富效应使控股股东和中小股东的利益趋于一致，它们具有足够的激励去收集信息并有效监督管理层，从而避免了股权高度分散情况下“搭便车”问题；此外，大股东在某些情况下直接参与经营管理，解决了外部股东和内部管理层之间在投资机会、业绩表现上“信息不对称”问题。

主张分散型股权结构者则假设多元化股权能够形成股东民主主义，有助于对公司管理层和大股东进行制衡，减少和防止管理层浪费自由现金流的决策行为。德姆塞茨 （Demsetz，1985）和拉波特（LaPorta，1999）认为，控股股东的利益和外部小股东的利益常常并不一致，两者之间存在着严重的利益冲突。股权分散型公司的绩效和市场价值要优于股权集中型公司，这种股权结构可以避免集中型股权结构下股东两极分化以及大股东与经营者之间的合谋。在证券市场比较发达、股权流动性强的情况下，分散股东可以利用发达的证券市场低成本、高效率地对公司经营进行监督，或采用“用脚投票”方式对公司经营施加压力。但是，和实证研究表明，股权结构分散使任何单一股东缺乏积极参与公司治理和驱动公司价值增长的激励（Grossman&Hart，1980），导致公司治理系统失效，产生管理层内部人控制问题（Jensen， 1989），形成公司管理层强、外部股东弱的格局（Roe，1994）。

通过上面可以看到，股权结构的分布在很大程度上公司治理效率，特别是当股权结构同股东性质结合起来考虑时。对股权结构和公司治理的分析应该同资本市场的发育状况结合起来。应该说，股权结构合理化说法非常含糊，实践中不存在最优或合理的股权比例结构。一股独大或股权高度集中的治理模式与股权分散一样，都可能损害外部公众股东的利益。结合本国资本市场的程度和具体特点，选择相对适度的股权分布结构，才能获得较好的治理效果。例如，阶梯分布型股权结构就是比较折衷温和的一种选择。即第一大股东拥有相对优势的股份，成为核心股东（持股比例为20％～30％），其他股东的持股比例依次下降，各个股东以其持股水平为依据，决定其行使权力和努力程度。由于各股东持股差距适当，使各股东达到适度参与，形成有效的制衡和监督机制。在证券市场不太发达、股权流动性较差的情况下，股权相对集中，不仅可以提高股东直接监控公司经营的动力和效率，而且有利于保持公司经营的持续性和稳定性。

2.我国证券公司股权结构对公司治理的影响

我国证券公司表现为股权高度集中和股权性质单一，内部人控制严重。

首先，从股权结构方面看，大部分证券公司股权结构比较集中。广发证券和国通证券的两项内部证明，除大鹏证券和南方证券以外，大部分证券公司前十大股东持股比例都接近60％或在60％以上。股权最集中的国信证券，前5大股东持股比例竞占到了95.10％。在我国证券市场尚不发达，行政和立法监管、市场自律和新闻监督等机制还不健全的情况下，股权结构过于集中，则大股东容易干预、控制经营者行为，通过支付特殊红利，进行关联交易，或者通过合理利用准则进行利润操纵，甚至与经营者合谋损害小股东利益。另外，大股东的干预行为难以受到制约也会导致公司决策机制的扭曲，容易发生决策偏离，对大股东的利益也是一种威胁。

其次，从股东方面看，股东数量较少，而且股东性质单一。由于原因，我国证券公司股东数量较少，股东数量最多的国泰君安也只有100来个股东，股东数量最少的国信证券仅有7个股东，一般证券公司的股东都在几十个。特别要注意的是，我国证券公司的股东大部分是国有法人机构，股东性质单一，使证券公司不可避免地带有国有的特征，难以形成规范、健康的法人治理结构。一项对沪市上市公司股权结构与绩效表现的关系的实证分析研究表明：由于国有股东与流通股东在公司治理中的低效率和消极作用，其持股比重与公司绩效之间并没有显著关系，而法人股东在公司治理中的作用则根据其持股水平而定。当法人股比重低于20％或超过60％时，法人股东在公司治理中会发挥积极作用，使持股比重和绩效表现出正向关；而当法人股比重在20％～60％之间时，法人股东有可能追求自利目标而背离公司价值目标，此时持股比重和绩效体现为负相关。不同股东在公司治理中的作用使股权控制类型对绩效产生显著影响，这具体表现为：以社会法人为主要股东的股权分散型公司的绩效表现要好于法人控股型公司，而法人控股型公司的绩效则好于国有控股型。内部职工一般不持股，目前我国证券公司股东都是法人机构，根本没有个人股东，也就不可能有职工持股。这使公司在激励机制方面有所欠缺，对公司长远发展是不利的。

单纯的股权过于集中或过于分散并不一定会加大治理成本，从国外证券公司（投资银行）的实际情况看，美国投资银行的股权结构非常分散，而东亚和欧洲的证券公司的股权结构就比较集中，都没有出现大规模的公司治理困境。虽然在上，还无法论证最优股权结构的度是多少，或者是否存在这样一种最优结构，但我国证券公司的在于，股权结构的集中同股东的性质单一联系起来，即国有成分控制权在证券公司股权结构中的独占性。国有股东的虚化使得国有成分控制权实际上掌握在其代表人手里（行使国资权），这本身就产生了新的委托一矛盾，造成治理效率低下。即使是有忠诚敬业的国资代表人存在，也只能是以人治的形式改善，从制度安排上仍旧有隐患。特别是在外部监管体系和资本市场发展不配套的情况下，更创造了一个寻租的空间，大大提高了治理风险的成本。

三、结论

证券公司作为企业的代表，其治理结构的完善主要的是微观制度安排的重塑，同时也要受到外部环境发展的制约，包括资本市场的发展与开放、行政和司法体系的健全与规范、新闻监督的深入和独立、社会理念和价值观的转变等等，而这些的完善在我国仍需假以时日。宏观制度环境建设的长期性和配套性使得我国证券公司的股权结构优化更加有难度。

由此可见，固守现在的股权结构不作改变或者按照美国式的分散结构改变都是有害的，应该以一种动态的观点看待问题。美国投资银行的分散式股权结构是几十年发展的结果，也不是一蹴而就的。我国的证券公司需要的是一种比较温和渐进的股权结构调整，以适应市场化改革的节奏。相应的，阶梯分布型股权结构是一种比较可行的选择。由于各股东持股差距适当，因此有望使各股东达到一种适度参与的境界，形成有效的激励、制衡和监督机制。

国内外的一些专家学者对于我国现代企业（当然也包括证券公司）治理结构改造，特别是针对股权结构改造，已经提出了不少政策建议，比如说增资扩股引进新的战略投资者、通过并购重组进行控制权改造、公开上市等，这些建议在适当条件下也适用于证券公司的治理结构改造，本文不一一赘述。但应该强调的是，必须对证券公司国有控制权进行改造甚至是逐步使其退出，是一个核心原则。不然的话，新引进的投资者，可能还属国有成分，体现的是一种低效率制度安排的复制。证券公司治理结构的改造归根结底就是微观主体进行自我市场化调整的活动，必须按照市场的游戏规则来运作，否则，单纯形式上的创新无法体现一种制度安排的优越性。正如弗里德曼说的：给白马画上条纹，它仍然不是一匹斑马。

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[2]李格平，黄 斌。国家股转让与上市公司治理结构的优化[J].财贸经济，1999，（10）。

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