公司并购的案例分析

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公司并购的案例分析范文第1篇

随着中国经济的崛起，越来越多的企业纷纷选择海外并购作为“走出去”的重要途径，以期做大做强来提高其国际竞争力。不论其并购的动机是什么，海外并购已成为重要形式。中国企业的海外并购无论是数量还是交易额都令人叹为观止。2014年，中国企业海外并购额达569亿美元，并购数高达272宗。在如此高交易额、高并购数的情况下，中国企业海外并购的失败率同样令人心惊，据不完全统计，仅仅十分之三的大规模企业并购真正创造了价值，即超过50%的中国企业海外并购都以失败告终。如此高的失败率令人深思，盲目的进行海外并购，不仅无法得到预期的价值，反而使企业陷入进退两难的境地。企业在进行决策之前，需要考虑哪些因素？为什么如此多的中国企业海外并购都陷入困境？怎样并购才能发挥最大价值？

围绕上述问题，本文将运用多案例分析，选取中国海外并购成功和失败的典型案例进行对比分析，意图找出影响中国企业海外并购成功率的主要原因，在以后的并购中可以引以为戒，真正实现中国企业做大做强的目的。

二、研究方法及案例介绍

（一）案例介绍

（1）失败案例―上汽并购双龙、中铝入股力拓。2004年10月28日，上汽与韩国双龙汽车达成收购协议，以5亿美元的价格高调收购韩国双龙48.92%的股权，后增至51.3%，成为其最大股东，这在中国反响很大，号称是“中国汽车企业首个跨国并购”。收购后不久，麻烦便接踵而来，中韩文化的冲突，让上汽最终无奈折戟韩国双龙，2009年初，双龙最终申请破产，这场耗时四年、耗费40亿元的跨国并购最终还是以失败收尾。

（2）成功案例―吉利并购沃尔沃。2010年3月28日，吉利汽车与美国福特汽车公司在瑞典哥德堡成功签署收购协议，以18亿美元收购沃尔沃轿车100%的股权以及相关资产（包括相关知识产权），把总收入超过自己20倍的豪华车巨头沃尔沃轿车收入囊中。

（二）案例选择原因

在2002--2013中国企业年度有影响海外的并购案例中，之所以选择上述案例，原因在于：第一，上汽在并购双龙中的失败，很大程度上是没有考虑到韩国工会的因素，由于不了解不重视文化因素而导致这场失败，是跨文化管理导致海外并购失败的典型案例；第二，吉利并购沃尔沃作为成功案例当选的原因在于，吉利首先是一家私营企业，政府色彩比较淡化，其次吉利在并购过程中的各方面配合完美，具有高效的并购团队，是海外并购成功的典范。

三、案例分析

（一）失败原因分析

上汽并购双龙，看重的是双龙除对RV、SUV的研发独具优势，希望通过控股双龙获得其品牌知名度和制造技术，以找到通往全球市场的捷径。但在实际并购前，上汽并没有对双龙进行深入了解，双龙之所以会出售海外股权，主要问题在于其经营不善，上汽接手后并没有去触及双龙的最根本的问题，后续无作为。上汽注入资金后，甚至没有进一步进行整合，在并购中忽视中韩的文化融合。由于工会组织十分强势，罢工威胁屡屡发生。

上汽公司缺乏前期资料收集工作，盲目进行并购，对对方工会文化等跨文化方面认识不足，收购之后又不能及时解决出现的问题，使得后期大笔投资打了水漂。

（二）成功原因分析――PEST理论分析

Political。吉利是一家私营企业，政府色彩比较淡化。同时吉利收购沃尔沃一事，瑞典首相表示欢迎吉利与沃尔沃最终结盟，中国政府也对此事持鼓励态度，在经济和政策方面都给予了很多的支持，对其成功收购起到关键作用。

Economic。受2008年金融风暴波及，西方各国经济普遍陷入衰退而福特公司也因此债务缠身，2008年9月，沃尔沃轿车在美国的销量骤降51%。于此相比，我国受金融危机影响较小，吉利汽车公司汽车销量在危机中保持增长。此时的国内外经济环境，正是吉利收购福特急于出售的沃尔沃的最佳时机。

Social。中国汽车行业的发展前景远大，市场正需要像沃尔沃类的安全环保汽车，同时受民族文化的影响，人们会优先选择购买国产汽车。

Technology。我国汽车行业技术落后，在技术层面与国外有很大差距，国内市场急需引进高档车生产核心技术。

除去上述宏观方面的影响，吉利本身经验丰富，充分准备，考虑各种风险并做好应对措施等条件同样为此次并购增加了成功率。

四、启示与结论

公司并购的案例分析范文第2篇

关键词：对赌协议；实物期权理论；联想集团和NEC PC

中图分类号：F276.3 文献标识码：A 文章编号：1003-9031（2012）11-0020-05 DOI：10.3969/j.issn.1003-9031.2012.11.04

一、引言

近几年来，跨国并购案例逐年增多，其中失败的案例占并购案高达70%的比例。2009年10月，腾中重工以 1.5亿美元收购通用旗下的悍马品牌，普遍认为四川腾冲花掉的1.5亿只买到的是无形资产，而无形资产的价值是最易变动的，存在着潜在的市场风险。2010年，腾讯竞购全球即时通讯工具鼻祖ICQ失败。同年华为竞购摩托罗拉业务失败，被诺基亚西门子公司以低于华为报价的12亿美元收购成功。2011年，上海光明食品收购美国健安喜股权和收购法国优诺公司股权案均无果而终。

通过近几年跨国并购的案例研究发现，并购估值是并购成功最为关键的因素。目前，我国有关企业跨国估值问题的研究以跨国并购动因和绩效的研究居多，研究并购中的估值问题，特别是跨国并购的估值问题的少之又少。本文是从基于对赌协议的视角对联想集团跨国并购NEC PC案例分析，以期为今后企业跨国并购估值提供一个新思路。

二、对赌协议的实物期权理论

（一）对赌协议的概念

对赌协议，称为“估值调整机制（Valuation Adjustment Mechanism：VAM）”。在私募股权投融资过程中，投资方与融资方基于信息不对称的情况下，双方难以对企业未来经营情况做出最为准确的判断，如果融资方达到预期的经营业绩，投资方给予对企业低估一定的补偿；如果融资方没有达到预期的经营业绩，则给予投资者一定数额的补偿，作为对企业高估的补偿。对赌协议本质上是一种财务工具，是对企业估值的调整，是带有附加条件的价值评估方式。

（二）选取摩根斯丹利、高盛和美林等国际知名投行与我们企业签订对赌协议案例

（三）对赌协议的实物期权理论

对赌协议实际上是投资方与融资方对于未来不确定情况的一种书面约定，当约定条件出现时，投资方即可行使一种权利；若约定的条件不能达到，则融资方行使另一种权利，这与期权的本质类似，是对期权履行的一种延期约定形式[1]。对赌协议内容中所涉及的标的物不是股票、债券、基金等金融资产，也不是贵金属、农产品等期货商品，因此可以把对赌协议归结于实物期权理论。

（四）实物期权的定价方法

总体上讲，实物期权的定价方法有两大类，一类是连续型期权定价方法，主要包括Black-ScholeS定价模型；一类是离散型的期权定价方法。这两类定价方法都是基于风险中性假设进行定价的：它假设所有投资者都是风险中性的，他们并不要求任何的风险补偿或风险报酬，这样就不需要估计各种风险补偿或风险报酬，省略了对风险定价的复杂内容。

Black-Scholes定价模型的主要研究工具是随机微分方程和鞅。随机微积分起源于马尔可夫过程结构的研究。日本数学家伊藤清在探讨马尔可夫过程的内部结构时，认为布朗运动（又称维纳过程）是最基本的扩散过程，能够用它来构造出一般的扩散运动。Black-ScholeS考察一类特殊的扩散过程：dst=μdt+δsdt，这里sdt表示投资项目现在的价值（相当于金融期权中的股票价格），投资项目的预期收益率（金融期权中的股票预期收益率）μ及投资项目价值的波动率（金融期权中的股价波动率）δ均为常数，t代表时间，dz为标准布朗运动。在不存在期权价值漏损的前提下，所得欧式看涨期权定价公式：C（S，t）=StN（d1）-Xe-r（T-t）N（d2）。

Black-SCholeS模型是一个特殊的微分方程的单方程解析解，它的优点在于计算过程比较简单，形式上美观简单，并且可利用EXCEL来计算。适合计算欧式期权价值。以下联想集团跨国并购NEC PC的估值调整中就应用 Black-SCholeS模型对双方估值进行调整的分析。

三、联想跨国并购NEC的案例分析

（一）联想跨国并购NEC的全过程

2011年1月，联想正式宣布与NEC组建合资公司，据双方协议，联想出资1.75亿美元持有新公司51%股份，NEC持有49%股份。此次联想出资的1.75亿美元只是首付款，交易中存在对NEC方面为期5年的业绩考核。

对于NEC方面的业绩要求主要在政府与大客户方面，如果业绩达标不排除收购NEC手中剩余49%股权的可能，否则将不会全额支付2.75亿美元（首付款为1.75亿美元）。目前，联想在中国市场的份额为32%，在成立合资公司后联想在日本市场份额将达到26%。据了解，此次合作将为联想增加30亿美元的年销售收入。

人员方面，NEC个人产品有限公司总裁Hideyo Takasu出任合资公司总裁兼CEO，联想（日本）有限公司的现任总裁Roderick Lappin将出任执行董事长。联想另有200名左右的销售人员、300～400人的研发队伍投入到合资公司中。

合资公司最主要的目标是利润最大化，过去联想一直在PC市场采取“进攻”与“保卫”战相结合的打法，即在新兴市场攻城略地，迅速占据有利位置，而在成熟市场稳扎稳打步步为营，巩固现有地位。在目前成熟的日本市场，联想将采取“保卫”战术，追求利润最大化的同时扩大政府及大客户方面的领先地位。杨元庆同时表示，如果此次合作顺利，未来不排除在服务器等方面继续合作的可能性。

（二）用BLACK-SCHOLLES 方程对NEC进行期权定价

假设在并购的第三年，NEC可以实现业绩达标，联想集团继续出资1亿美元。

1.未来收益现值分析

根据NEC PC截止2009年3月31日止财政年度经过审核财务报表，NEC PC除税及非经常项目前后的净利润（净亏损）分别约为678000000日元（约8300000美元）和-2604000000日元（约-31800000美元）。根据NEC PC截止2010年3月31日止财政年度经过审核财务报表，NEC PCEC PC除税及非经常项目前后的净亏损分别约为-1663000000日元（约-20300000美元）和-555300000

日元（约-67700000美元）。其中香港联交所的联想集团（00992）的并购报告并没有披露NEC PC未来收益现值的相关预测数据。

考虑到NEC PC受金融危机的影响，业务持续亏损，我们无法直接评估其即期价格，本文根据相关统计数据做如下假设：在NEC PC销售收入的基础上，利用联想集团的税后净利润率适当折扣计算NEC PC的净利润。经数据分析，联想近五年的算术平均值集团的税后净利润率取近五年的算术平均值；NEC PC销售收入取NEC销售收入；2011年记账式附息（二期）国债年收益率3.94%作为无风险利率。

以下是 NEC（代码6701）2007年到2011年的销售收入，根据每年12月中国人民银行外汇公布的人民币对日元的中间价为兑换汇率。

2.结合实物期权分析

用B/S模型来计算实物期权的价值，首先要确认每个参数的值。

（1）联想集团2011年首次注资，根据联想集团近五年的平均净利润和NEC近5年的销售收入（不包括销售收入为负值的）来确定NEC PC的净现金流量，计算2012年以后产生的现金流，并将这些预计的现金流按16%折现到2011年初，可以得到初始价格。

（2）联想集团2011年首次注资额作为投资成本。

（3）2011年记账式附息（二期）国债年收益率3.94%作为无风险利率。

（4）波动率是对资产价值不确定性程度的度量，波动率越大，项目价值的涨跌幅度就越大。波动率越小，项目价值的涨跌幅度就越小。

在本例中，关于波动率的假设十分关键。由于现金流的影响因素十分众多，加之NEC PC受到金融危机的影响，缺乏广泛的数据基础，其概率分布也很难确定。因此，主要将着眼点放在期权价值的推导过程中，先假设一个波动率，再在之后对波动率做敏感性分析，可以看出波动率的变化对期权价值的影响有多大。在此假设波动率为10%。求解过程如下：

联想集团进行首次投资，期权价值为3.56亿元，可以进行首次注资。上述假设中，波动率对实物期权的价值影响比较大，下面做敏感性分析，计算在不同波动率下实物期权和净现金流量。 （1）波动率在5%～10%范围内，随着波动率增大，项目净现值和期权价值都在同步减小；波动率大于10%，随着波动率增大，项目净现值和期权价值都在同步增加。

（2）波动率在5%～20%范围内，项目净现值和期权价值在图标上基本上处在同一水平线上，也就是波动率在此范围内对净现值和期权价值影响不大。

（3）即使采用最小的波动率5%，项目净现值和期权价值都为正。经分析可知，联想集团对NEC PC的收益远大于注资额。

（三）案例分析和总结

1.对赌协议对联想集团的价值分析

从上述案例我们可以看出，由于使用了对赌协议，联想集团跨国并购中的注资方式分为两阶段，第二阶段的支付是根据NEC PC的发展经营业绩而定。如果发展势头良好就继续注资，出现对其自身不利的因素，则不会选择继续投资，从而获得最高的投资回报率。在项目评估方面，原本项目净现值为负的项目进行价值评估存在这种选择权利，往往成为具有高额回报的项目。赌协议中的并购方（联想集团）收益主要来自于两个方面：一是当被并购方（NEC PC）经营业绩超过预期水平，投资方以稍高的代价换得目标企业分配的高额利润，同时对被并购方剩余49%股权进行收购；对联想集团来说，NEC PC经营业绩超过预期水平，联想集团从NEC PC获得的利润远大于初始的投资额。二是当被并购方（NEC PC）经营业绩未达到预期时，联想集团可以不给予被并购方剩余投资额，从而获得机会成本的补偿收益[2]。

因此，不论注资是否成功，并购方始终可以获得因对赌协议的存在而为正的收益。

2.对赌协议对NEC PC的价值分析

对赌协议给NEC PC带来的最大价值就是，受金融危机的影响，可以使业绩连年亏损的部门，通过注资将直接为企业的快速发展创造价值。当被并购方（NEC PC）未来的经营业绩达到或超过预期水平，被并购方可以继续按照规定引入更多资金进行发展。若被并购方（NEC PC）经营业绩未达到预期水平，并购方（NEC PC）将得不到联想集团的继续注资额，也就是丢失继续注资额的机会成本，这对处于连年亏损需要得到发展机会的企业是很大的打击，可能的结果是经营出现困难，从而激励着被并购方为了达到预期经营业绩而努力。

四、我国企业跨国并购估值中应用对赌协议的建议

（一）准确分析对赌协议的利弊

对赌协议的目的是在信息不对称的情况下控制企业未来业绩与发展，降低投资风险，维护自己的利益。而被并购方如企业的管理层签订对赌协议是为简便地获得大额资金，解决资金瓶颈问题，以达到低成本融资和快速扩张的目的。但对赌协议是一项高风险融资方式，企业管理层作出这一融资决策，必须以对企业未来行业的发展和企业经营业绩的信心为条件。一旦市场环境发生变化，原先约定的业绩目标不能达到，企业将通过割让大额股权等方式补偿投资者，其损失将是巨大的。企业管理层在决定是否采用对赌方式融资时，应谨慎考虑各种外界因素与企业内部的实际情况，权衡利弊，避免产生不必要的损失。

（二） 对赌协议设计结合实际情况

对赌协议的赌注大多数是被并购方预期的经营业绩、将来的股价和盈利水平；对赌协议的筹码通常是并购双方的股权和现金等。在我国企业进行跨国并购中，并购双方处在信息不对称的情况中，并购方对被并购方企业的各种风险因素知之甚少，包括财务风险、战略风险、经营风险等非系统风险。

如果约定的盈利水平过低会影响到并购方的利益，约定的水平过高会直接影响到被并购方的利益。我国企业在对赌协议中约定的盈利水平过高，对被并购方企业管理层的压力过大。跨国并购中，签订的对赌协议要求符合双方实际情况，双方都可以获取属于自身最大的经济价值。

（三）逐步放开我国《公司法》对对赌协议的内容限制

在我国证券市场中，根据《公司法》规定，拟上市的公司向中国证监会申报过程中股权比例是固定不变的，然而在我国企业跨国并购估值调整中，投资者和融资者股权比例是基于未来的业绩变化情况，双方的股权比例都在变化中。因此，在不影响公司治理结构和公司发展战略的前提下，并购方和融资方股权比例在一定范围内可以变动的。对赌协议阳光化过程中，可以根据市场经营环境分拆和复制使其形式多样化、内容丰富化使其在我国企业进行跨国并购估值调整中发挥作用。

当务之急是尽快建立较为完善和适用的并购法律体系，特别是要对跨国并购有具体的规定，这样才会避免我国企业走出去过程中面临收购失败的问题。对赌协议阳光化过程中，可以根据市场经营环境分拆和复制使其形式多样化、内容丰富化使其在我国企业进行跨国并购估值调整中发挥作用[3]。

参考文献：

[1]乔纳森·芒.实物期权分析[M].北京：中国人民大学出版社，2006.

公司并购的案例分析范文第3篇

我国虽然地大物博，但是资源消耗巨大，相对匮乏，对外依存度较高，特别是石油对外依存度从本世纪初的32%上升至目前的57%。在建设资源节约型、环境友好型社会的主题下，政府出台了各种政策对资源型企业进行整合，通过兼并重组来改变资源型企业“小、散、弱”的现状，提高资源利用效率。2013年，兼并重组和市场化改革继续加快推进，2013中国煤炭企业100强积极通过并购与重组、上市融资、发行债券等方式进行了股份制改造，实现了股权多元化。40家企业在2012年实施了130余项并购重组活动，出现了神华集团重组国网能源、皖能电力、巴蜀电力，陕西榆林能源集团重组成立等兼并重组热点。兼并重组取得了巨大的成效，煤炭企业100强集中化生产优势凸显，7家企业产量超亿吨，前4家和前10家产量分别占全国产量的24.32%和40%，分别比上年上升1.7和1.91个百分点。

伴随着并购热潮的不断迭起，对企业的并购绩效的研究也成为理论界的热点。2014年紫金矿业创造了第一生产力的奇迹，依靠技术创新，成功演绎了点石成金，建起了我国首座其工艺技术及指标总体上达到国际先进水平的万吨级铜矿石生物提铜矿山。在紫金矿业辉煌的历史进程中曾发生过一次重大并购案件，本文就以紫金矿业并购华振投资有限公司为例分析资源企业并购绩效，为我国资源型企业的并购提供指导。

二、文献综述

对企业并购绩效的研究，学者们并未得出一致的结论，有学者认为并购会提升企业的绩效，而有学者却认为由于并购需要一段时间整合，因此会造成绩效的下降，并且并购长短期效应是不同的。邢天才（2011）运用会计研究法和分组频数检验的方法，通过对2004―2007年发生于我国证券市场的319起并购事件进行研究，分析了收购公司的长期并购绩效及其影响因素。研究指出，并购活动并不能使收购公司的绩效得到长期的提高和改善，但是我国上市公司所进行的并购活动能够起到明显的短期绩效改善作用。也有学者得出相反的结论，如叶璋礼（2013）对2008年沪、深两市上市公司的并购事件作为研究的样本进行实证分析，结果表明上市公司并购带来的短期效应十分明显，虽然并购后年份中有短暂的业绩下降的情况，但是从中长期的趋势看，并购确实有助于公司业绩的提升.对于资源型企业并购对财务绩效的影响，李巍（2009）通过对我国资源型上市公司并购后绩效的变化进行实证研究，并运用EVA指标评价方法从而得出结论，很多公司价值在并购后的第一年或第二年开始都呈现下降趋势。高世葵（2013）选取 1998―2008 年期间深圳和上海证交易所发生收购的 11 起石油上市公司作为样本，以 12 个财务指标采用因子分析法建立综合模型，通过检验并购对样本公司从并购前一年至并购后两年连续 4 年的业绩影响，得出并购并未明显改善上市石油公司的绩效的结论。刘伟（2013）以济南钢铁并购莱钢为案例进行分析，利用股价和财务指标衡量企业绩效，结果表明并购没有对股价产生利好的消息，企业的财务指标在并购后没有提高反而会下降。

并购的高发生率与并购的告失败率成为学术界研究的热点，且大多数学者认为并购会降低企业的财务绩效，本文将以紫金矿业并购华振投资有限公司为案例，选取几个财务指标作为企业绩效的变量，进一步分析并购对企业绩效的影响。从理论上讲，并购扩大企业规模产生规模经济效应，通过企业的纵向并购还会减少交易成本，并购企业与目标企业的整合，最终会发挥协同效应。特别是对于资源型企业而言，通过并购增强了其实力，获得了更多的资源，依托这种强大的资源会进一步提高竞争力，提升企业价值。基于以上分析，提出本文假设：并购会提高并购企业的财务绩效。

三、研究设计与案例介绍

（一）研究设计

1、研究方法

衡量企业并购绩效的一种主要评价方法是财务指标法，即通过并购发生前后若干年度有关财务数据的变化来衡量并购的绩效。虽然上市公司的财务数据可能纵，但陈晓等人的实证研究表明：我国上市公司的报表盈余数字具有很强的信息含量，且任何会计的操纵也只能是暂时的，如果给予足够长的会计期间，企业业绩的变化最终都要反映到其会计报表之中。因此，本文结合中国上市公司的实际，以财务指标为基础对上市公司并购的绩效进行研究和分析。

2、指标的选取

沈银萱（2004）在研究上市公司的并购绩效时选取的财务指标有以下七个：主营业务收益率、净资产收益率、每股收益、存货周转率、总资产周转率、流动比率、资产负债率。上述七个指标基本上涵盖了企业的获利能力、营运能力、以及短期和长期偿债能力。

分析公司的绩效主要从偿债能力、盈利能力、营运能力和发展能力四个方面来分析评价，鉴于并购绩效主要以企业的盈利能力为主，所以用盈利能力的评价指标作为替代指标对公司的并购绩效进行分析。所选指标有：每股收益、净资产收益率、资产报酬率、销售净利率、净利润、营业利润率。

（二）案例介绍

1、并购双方基本情况简介

紫金矿业的前身是成立于1986年的上杭县矿产公司，属于国有独资企业。紫金矿业集团股份有限公司于1993年在福建省紫金山金矿成立，是一家以黄金及金属矿产资源勘查和开发为主的大型国有控股矿业集团，分别于2003年12月在香港H股和2008年4月在上海A股上市。经过多年的发展，直至2004年6月正式更名为紫金矿业集团股份有限公司。紫金矿业注册资本2181200万元，注册地址为福建省上杭县紫金大道1号。经营范围主要是矿产资源勘查；铜矿金矿露天开采；金铜矿选、冶；矿产品、普通机械设备研制及销售；以及对外贸易等。紫金矿业通过20多年的发展，形成了以金为主，铜、钨、铁等基本金属并举的产品格局，其权下控制的所属其子公司的企业分布在全国20多个省、市以及海外7个国家。

连云港华振投资有限公司是由中国华力控股集团出资与连云港一家大型国有企业集团合作成立的一家合资企业，主营业务为房地产开发，具有国家批准的二级房地产开发资质，计划开发的住宅用以及商业用总建筑面积达70万平方米，经过多年的经营结构调整和资产整合，形成了以房地产为中心的多元化投资、开发的产业格局，先后在北京、海南、南京、武汉、深圳等地区投资开发了房地产、医疗、商业、矿山、电站、酒店等诸多项目。

2、并购过程简介

经过并购双方多次谈判，最终紫金矿业集团股份有限公司于2009年4月30日收购Sino Infrastructure Corporation 及World power Investment Limited持有的华振水电投资公司100%权益及股东对华振水电的债权。此次股权、债权的收购价格为40，615，090 元美金，约合人民币278，914，202 元，这在紫金矿业的财务报表中的资产总额中占有很大的比例，是一起重大的并购行为。

四、案例分析

通过上述图表数据显示可知，并购后企业的销售净利率下降10.8039%，下降的幅度非常明显；资产报酬率基本保持不变，没有大幅度的升降趋势，每股收益、净资产收益率和营业利润率虽然在并购发生后有较小幅度的上升趋势，但是这种上升趋势并没有持续，到2010―2012年这些指标都有一定程度的下降趋势，这几项指标均没有显著提高，相比较于并购前没有明显的改善趋向；净利润在并购后即2009―2011年之间有明显的上升迹象，但是在并购发生一段时间后却有一定程度的下降，此次并购并没有使企业的净利润得到长足的增长。从长期来看此次并购并没有给紫金矿业带来长久的业绩增长，即并购绩效并不显著，与假设不符。究其原因，可能是由于并购后需要一段时间的整合，包括在人员、财务、管理等方面的整合，只有整合的好，才会充分发挥协同效应，整合不好导致并购失败。

公司并购的案例分析范文第4篇

[关键词]企业并购组织文化文化整合作用

在全球范围内，并购已经成为企业扩大规模、增强实力、提高效率的重要手段。2006年上半年全球并购市场发展迅速，并购交易额为1.95万亿美元，同比增长了36%，创2000年以来最高纪录。中国并购市场2006年上半年发展良好，跨国并购总额超过20亿美元，其中传统行业的跨国并购事件总数最多，平均规模也最大。然而，这一浪高过一浪的大并购，结果却有些令人失望。据著名的企业咨询公司凯尼公司调查，以往并购中约有70%没有达到预期目标，约有50%甚至出现了利润下降的情况。调查研究还表明，忽视组织文化整合在很大程度上导致了并购的失败。本文以案例分析的方式，论述组织文化在企业并购中的关键作用，期望能对我国企业并购提供指引。

一、组织文化及企业并购理论简述

根据近年来对国内外并购案例的研究，并购双方能否接受对方的文化，员工能否真正合作，组织文化在企业并购中有着重要的意义及作用。

1.组织文化

人类学家认为，文化是一个群体或社会所共有的复杂体系，包含信仰、价值观、制度、规范、语言、器物、装饰等，其功用在满足人类生理及心理的需求。

不仅社会和国家拥有文化，每个组织也有其独特的文化模式。Schein认为，当组织在面对外在环境的适应问题，及组织内部的整合问题时，会逐渐发展出一套基本假设，并藉以传授给新进的组织成员，而这套假设就是组织的文化。

我国学者张德归纳各家学说，认为组织文化就是组织在长期的生存和发展中所形成的、为组织所特有的，且为组织多数成员所共同遵循的最高目标、价值标准、基本信念和行为规范等的总合，及其在组织活动中的反映。

2.企业并购

企业并购是英文merger&acquisition(简写为,M&A)的通常译法，它是“兼并”(merger)，“合并”(consolidation)，“收购”(acquisition)以及“接管”(takeover)等概念的统称，既区别于企业重组、资产重组等概念，又区别于战略联盟。从本质上看，企业并购是指在市场经济的体制条件下，两个或更多的企业根据特定的法律制度所规定的程序，通过签定一组市场合约的形式合并为一个企业的行为。

二、文化整合的模式研究

对于企业并购中文化整合应采取怎样的模式，理论界争论不一。研究者认为，根据组织文化的特性、并购企业在并购后得到的控制权范围、并购方面临的风险大小可以将组织文化整合模式概括为四种模式:吸纳式、渗透式、分离式和文化消亡式。

1.吸纳式文化整合模式(Assimilation)

被并购方完全放弃了原有的习惯、惯例、价值观及基本假设，全盘接受并购企业的文化。并购方对被并购方拥有最大的控制权，整合风险极小。奈哈迈德(Nahavandi)认为这种整合模式理论上看来非常简单，但操作起来很困难，只适用于被并购方企业文化很弱且对并购方组织文化有认同感这样一种情况。

2.渗透式文化整合模式(Integration)

并购双方在文化上进行平等的沟通，取长补短，所以又被称为“平衡式整合模式”。伊万斯(G.Evans)通过分析丹麦最大两家银行的并购案例指出，渗透式文化整合模式主要适用于并购双方组织文化各有优缺，强度相似，彼此都较欣赏对方的组织文化的情况。而且他认为与吸纳式相比，这种模式的操作性较强，但是并购方将放弃部分控制权，承担的风险增大。

3.分离式文化整合模式(Separation)

并购企业和被并购企业在文化上依然保持相对独立性，双方的文化变动都较小。夏普罗(H.D.Shapiro)、彼克(Pickcr)等人都曾分析过这种整合模式的可行性。他们认为从理论上讲，选择分离式文化整合模式需要满足两个前提:被并购企业拥有优质强文化，企业员工不愿放弃原有文化，并且并购后双方接触机会也不太多，文化不一致不会引起太大的矛盾冲突。所以，他们最后得出结论:这种整合模式总体上可操作性不如渗透式模式。

4.文化消亡式文化整合模式(Deculturation)

并购企业文化变动很小，被并购企业放了原有的组织文化但同时又不愿接受并购企业的文化，因而处于一种文化迷茫的状态。贝瑞(J.W.Berry)和安尼斯(A.C.Annis)认为这种模式既可能是并购企业有意选择的，也可能是文化整合失误造成的。在这种情况下，文化消亡模式与具说是一种文化整合模式，不如说是文化整合失败的结果。所以，在任何情况下，被并购企业都不会愿意选择这种模式。

三、组织文化在企业并购中的关键作用

企业并购本身只是一个过程，其目的是追求企业进一步的发展。并购的整合过程并不止于并购交易的结束，而是从并购前的可行性分析到并购后新企业的管理，这是一个连续的过程。从某种意义上来说，企业并购就像在做人体器官移植手术，手术是否成功不仅仅取决于其操作过程是否顺利，更取决于手术后是否引起组织上的抵制和排斥。因此，并购后各种要素的整合就显得更加重要。

作为企业的一种核心竞争能力，组织文化对企业的经营绩效有着至关重要的影响。在企业并购的过程中既是原有组织文化模式被打破的过程，又是新组织文化模式形成和发展的过程，同时也是两种组织文化相互交融、整合的过程，是企业群体的共同意识、共同价值观调整和再造的过程。所以，企业并购后进行必要的文化整合是保证并购成功必不可少的一个环节。

但实践证明，目前，许多企业仍没有对并购后的整合尤其是文化整合给予足够的重视。企业为达到获取必需的资源、降低成本、新业务战略转移、优势互补提高经营效率、扩大市场份额拓展市场协同能力、实现规模经济或范围经济以及财务协同效应等目的而开展并购活动时，人们往往只重视企业有形资产和无形资产的合并重组，却忽视了双方组织文化的融合，这在很大程度上影响了企业并购的结果。

四、思科公司并购案例分析

思科自成立以来到2005年末，已经收购了105家公司，思科公司技术产品有三分之一来自并购，而思科公司并购上百家公司的成功率已达70％。超越微软与奇异，思科公司在其进入的每一个领域都占有第一或第二的市场份额，成为市场的领导者。

1.典型案例介绍

1998年以前，思科还没有自己专门的光纤技术，并有被挤出市场的危险。在这一年，它买进了Cerent公司9%的股份作试探性持股。接下来的一年，思科的钱伯斯与Cerent的首席执行官卡尔·鲁索就坐到了一起谈判收购事项。同年8月中旬谈判价格敲定。8月下旬，当Cerent公司的员工聚集在一个饭店的舞厅时，鲁索先生向员工宣布公司被思科收购。在大家还没有来得及反应时，思科公司的并购同化专家吉歌格斯小姐立即开始工作。她和助手给思科员工每人一个文件夹，里面是思科公司的基本资料，加上主要负责人的电话号码和电子邮箱地址，还有思科和Cerent两个公司的假期、医疗、退休等待遇的对照表。两天之后，思科公司主持了几次对话，目的是减少Cerent员工的顾虑，全力投入工作。11月，思科正式接管Cerent，变化开始加快。星期一Cerent员工为新的工作卡拍照，星期三大多数员工都领到了新的工作卡，40个思科技术专家在周末一天把Cerent的电脑调整成思科的系统。尔后，一切走上正轨，开始正常运转。几年来，Cerent公司的400多员工只有4个离开了思科公司，而公司收益越来越令人羡慕。

2.组织文化与并购

以下从组织文化的角度，深入分析思科并购之路的成功关键。

（1）组织文化差异较小

在企业并购行动中，双方组织文化的差异往往会影响并购的成败；特别是在跨国的企业并购中，不熟悉彼此的文化往往会种下失败的因子。

思科选择的并购标的，都是美国境内（特别是硅谷内）的新创科技公司，与思科本身的文化差异较小，因此并购较不易遇到文化方面的阻力。

（2）共同愿景

组织文化的核心部分──精神层，指得是为组织中的领导者和成员所共同信守的基本信念、价值观和道德原则等，包含组织经营哲学、组织精神、组织风气、组织目标、组织道德等。其中最关键的就是愿景和经营哲学，若是并购者和被并购者的愿景不一致，则组织文化的整合将发生困难。

思科在实际采行并购措施前，必然会先考察双方愿景和经营哲学的兼容性。特别是在对网络产业的前景、企业在网络产业中所扮演的角色等方面，双方必须有绝对的共识和默契，否则宁可放弃并购行动。

（3)基于核心文化的并购标的选择

思科的并购行动，不像许多大型企业纯粹是为了扩大经营规模和打击竞争者而进行并购。相反地，思科的并购都是基于核心组织文化考量的结果。

思科的核心文化是“以客为尊，以人才为本”。思科并不把自己限定在生产某一类网络产品上，而是自我定义为网络服务的整合提供者，客户需要怎样的产品、服务，思科就要想办法提供。而人才则是硅谷企业共同的资产，惟有借着高技术、高热诚的员工，才能产生不断创新的动力，并持续满足客户的需求。

（4）重视后续文化整合

组织文化是在组织长久的发展历程中，经过外部环境的变迁、内部的整合，所逐渐形成的一套整合性目标、价值观、行为规范等的整体。由于文化是经历长久的时间而发展成的，因此文化的变迁和整合也非一朝一夕所能成功。

思科非常重视并购后的文化整合过程。它针对每一项并购案成立项目小组，专门负责双方软、硬件方面的长期整合事宜，特别是重视人员、信息系统和企业惯例方面的整合。在人员、信息与惯例三方面都获得良好整合后，组织文化才能以较快及较稳定的脚步，逐渐完成整合。

参考文献:

[1]孙俪芳:企业跨国收购之整合程序探讨[D].台湾中兴大学企业管理研究所硕士论文，1993

[2]Smelser,N.着，陈光中、秦文力、周愫娴译:社会学[M].桂冠出版社，1996

公司并购的案例分析范文第5篇

【关键词】并购重组 业绩补偿 定价方式

一、引言

（一）选题背景和研究意义

随着我国经济转型的深化和市场竞争的加剧，企业需要通过拓宽生产经营渠道谋求发展，上市公司并购重组活动也日趋活跃。2015年全年，沪市共完成并购重组863次，交易总金额1.04万亿元，两者同比均增长50%以上。2016年，上市公司的并购重组依然火热，中国证监会全年共召开了103次会议，审核了共275家企业的重组案例。为抑制标的资产盈利评估过高、保护投资者合法利益，证监会在的《上市公司重大资产重组管理办法》中规定交易对方要对实际盈利数与利润预测数的差额部分M行补偿，并购重组双方签订盈利预测补偿协议以确保补偿执行。

在2014年11月份证监会《上市公司重大资产重组管理办法》中也对业绩补偿制度有了适当的修改。

本文旨在通过对某上市公司发行股份收购标的公司这一具体案例来探讨业绩补偿制度的实用价值以及在具体操作中存在的问题，从而为后续的研究提供一些有用的信息。

（二）研究方法

本文采取的主要研究方法是案例分析法，是通过对具体一家上市公司并购重组案例中的业绩补偿制度进行研究分析，探讨业绩补偿制度在现有机制下对维护投资者利益起到的作用及效果。

（三）研究内容

本文主要分为五个部分：

第一部分是引言部分。主要介绍了研究背景和研究背景，并简要介绍了业绩补偿制度的意义和作用，也说明了本文研究的主要方法及内容。

第二部分主要介绍业绩补偿制度的理论意义以及作用。

第三部分、第四部分主要介绍了A上市公司的基本情况、并购重组B公司的相关背景以及业绩补偿制度的应用，并对业绩补偿制度的作用效果进行研究分析。

第五部分是结论和展望部分。总结本文的研究结论和未来的研究方向。

二、业绩补偿制度理论定义

（一）上市公司并购重组的概念

上市公司并购重组涉及两个并购重组两个概念，并购是上市公司用现金或者有价证券购买另一家企业的股票或资产，以取得对该企业的全部资产或部分资产的所有权或对该企业的控制权。重组是企业将原企业的资产和负债进行合理划分和结构调整，经过合并、分立等方式，将企业资产和组织重新组合和设置。

（二）业绩补偿定义

业绩补偿，是根据《上市公司重大资产重组管理办法》的相关规定，在上市公司进行重大资产重组时，若资产评估机构基于未来收益预期的估值方法对拟购买资产进行评估并作为定价参考依据的，交易对方应当与上市公司就相关资产实际盈利数不足利润预测数的情况签订明确可行的补偿协议。

（三）业绩补偿制度在上市公司并购重组中的作用

业绩补偿制度在上市公司最重要的作用就是保护投资者的利益不受损害，因为上市公司并购重组中存在着信息不对称的情况，上市公司大股东和社会公众投资者的利益不一致，当标的资产的评估值过高，收购完成后，上市公司会面临资本收益率下降的风险，严重损害社会公众投资者的利益。因此业绩补偿制度通过签署协议的形式，可以制约并购重组中交易各方过高的估价，一定程度上遏制了恶意定价，保护了中小投资者的利益。

三、并购重组实例分析

（一）上市公司基本情况

1.公司基本情况。科大智能科技股份有限公司（以下简称A公司）成立于2002年11月27日，2010年由有限公司变更设立为股份有限公司，2011年5月，公司首发公开发行股票并在深圳交易所创业板挂牌上市，公司注册资本为602，692，884元，公司的主营业务是能配电网监控通讯装置与自动化系统软硬件产品的生产、销售 ，智能电网软硬件、电子信息技术、通信电子设备、新能源、节能环保领域内的技术开发等。

2.公司基本财务情况。根据年报披露的财务报表，A公司2014年资产总计为175，327.05万元，负债合计42，807.91万元，营业收入61，472.38万元，净利润为7，688.74万元；2013年资产总计79，067.25万元，负债合计15，341.49万元，营业收入33，316.34万元，净利润955.55万元。

（二）标的公司基本情况

上海冠致工业自动化有限公司（以下简称B公司）成立于2012年11月7日，注册资本为1，103.0492万元，经营范围是生产加工工业机器人、自动化设备，自动化控制系统、焊接、激光、信息技术、网络科技、智能机电科技领域内的技术服务等。B公司2015年总资产13，963.36万元，总负债6，788.61万元，扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润为2，467.29万元。

四、A上市公司重大资产重组的业绩补偿制度运用

（一）交易背景

本次交易中，A公司将发行股份31，496，062股、支付24，000万元现金向B公司支付交易对价，本次交易完成后，B公司成为A公司全资子公司。

（二）交易双方的业绩补偿安排

在补偿测算期间3年内任何一年的截至当期期末实现净利润数低于承诺净利润数，B公司原股东应当先以股份方式进行补偿；若股份不足补偿的，不足部分以现金方式补偿。

（三）盈利补偿方式

交易各方同意，在盈利补偿协议中约定的补偿测算期间B公司各年度《专项审核报告》出具后的10个交易日内，计算B公司股东应补偿的股份数量，由B公司股东承诺在上述情形发生后的60日内，将上述股份赠送给A公司其他股东。若上述股份不足以补偿的，则B公司股东将向上市公司进行现金补偿。

（四）业绩补偿方式分析

在A公司此次重大资产重组案例中，交易双方在业绩补偿的方式选择上，采用了优先使用股份补偿，若股份不足补偿，不足部分再以现金方式补偿的方式。它的优势在于，避免了如果发行股份购买资产对象为自然人，则其现金补偿难度可能较大的情况，同时，也进一步巩固了上市公司股东对重组资产的控制权，稀释了标的公司股东的持股比例作为有效惩罚。劣势在于，用股份补偿，须经股东大会审议通过并得到债权人同意，存在一定不确定性，且操作繁琐方案实施周期较长。现金补偿方式操作相对简单易于执行。对于A上市公司此次并购重组，由于标的对方大部分为自然人，故优先采用股份补偿，不足部分再以现金方式补偿的方式是可取的。

五、结论与展望

总结全文，本文主要从制度的理论意义，形式作用入手，通过结合具体一家上市公司并购重组的案例，来探讨业绩补偿制度是如何应用于实际，主要得出了以下结论：

业绩补偿制度在上市公司并购重组中通过抑制不合理定价，已经起到了促进交易的完成、保护社会公众投资者的目的，而且从业绩补偿的方式来看，优先使用股份补偿，不足部分再以现金方式补偿的方式是较为合理的一种补偿方式，也是监管层大力提倡的。

在业绩补偿制度中反映出来的关于定价的根本性的问题的探讨方面，上市公司在并购重组时要对标的资产和其在预测期内产生的净利润谨慎估值，合理定价，是解决交易中可能产生的I绩不达标的关键所在。

由于本文时间精力和水平有限，本文对于上市公司并购重组业绩补偿制度的研究探讨还不够深入，未来对上市公司并购重组中的业绩补偿制度的理论与实践研究还可以进行更多的研究。

参考文献

[1]宁静，刘锦，杨景岩，杨淑飞.浅谈盈利补偿协议与对赌协议的区别[J].财务与会计，2013，10：53.

[2]程凤朝，刘家鹏.上市公司并购重组定价问题研究[J].会计研究，2011（11）：40一46.

[3]张波，费一文，黄培清.对赌协议的经济学研究[J].上海管理科学，2009（1）：6―10.

[4]赵立新，姚又文.对重组盈利预测补偿制度的运行分析及完善建议[J].证券市场导报，2014（4）：4―15.

[5]汪月祥，杨俊欣.现金形式的“业绩承诺补偿”会计处理探讨[J].会计之友，2014（10）：120-122.