证券发行市场的特点

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证券发行市场的特点范文第1篇

网络证券亦称网上证券，是电子商务条件下的证券业务的创新，网上证券服务是证券业以因特网等信息网络为媒介，为客户提供的一种全新商业服务。网上证券包括有偿证券投资资讯（国内外经济信息、政府政策、证券行情）、网上证券投资顾问、股票网上发行、买卖与推广等多种投资理财服务。随着网上证券业务的不断推广，证券市场将逐渐地从“有形”的市场过渡到“无形”的市场，现在的证券交易营业大厅将会逐渐失去其原有的功能，远程终端交易、网上交易将会成为未来证券交易方式的主流。在证券市场发展过程中，网上证券作为证券市场创新的一种新形式，发挥了积极的推动作用。其表现是：第一，证券市场的品种创新和交易结算方式的变革，为网上证券建设提出了新的需求；第二，网上证券建设又为证券市场的发展创新提供了技术和管理方面的支持，两者在相互依存、相互促进的过程中得到了快速发展。未来的证券公司将不再以雄伟气派的建筑为标志，富丽堂皇的营业大厅不再是实力的象征，靠铺摊设点扩张规模已显得黯然失色。取而代之的是，依托最新的电子化成果，积极为客户提供投资咨询、代人理财等金融服务，发展与企业并购重组、推荐上市、境内外直接融资等有关的投资银行业务，努力建立和拓展庞大的客户群体将成为其主营目标。未来的证券公司的市场营销将不再依赖于营销人员的四面出击，而将集中更多的精力用于网络营销。通过网络了解客户的需求，并根据客户的需求确定营销的策略和方式，再将自己的优势和能够提供的服务通过网络反馈给客户，从而达到宣传自己、推销自己的目的。在未来网络互联、信息共享的信息社会里，证券公司将不再单纯依靠自身力量来发展业务，而是利用自身优势建立与银行、邮电等行业的合作关系。各行业在优势互补、互惠互利的前提下联手为客户提供全方位、多层次的立体交叉服务。这种合作会给各方带来成本的降低和客源的增加，从而达到增收节支、扩大业务的目的。

二、网络金融业的发展对政府监管的挑战

互联网的使用给整个证券市场带来的这场革命，正在重置证券商和客户的关系、消融对证券市场管辖的地域界线，也给监管者提出了强有力的挑战。传统的证券发行和交易体制下，通常是由证券发行人和承销商相互配合共同完成证券的发行任务，但在网络技术运用到证券市场后，证券发行人可以利用互联网绕开证券承销商而直接向投资者发售证券，由此产生证券发行市场非中介化的问题。证券发行市场的非中介化带来的负面影响不容监管机构忽视：首先，由于缺少专业机构的参与，网络信息披露的真实与否不易甄别，证券欺诈行为更加有机可乘，投资者的投资风险增加，投资者权益保护的难度急剧提高。其次，由于缺乏承销商的监督，发行人可以在未经证券监管机构核准的情形下直接向投资者发行证券，从而规避监管部门对证券发行的监管，进而对证券发行监管体制造成冲击。再次，由于市场分散，投资者的交割缺乏足够的制度保证，一旦发行人不履约将会损害投资者的权利，甚至引发混乱。其次，由于缺乏承销商的监督，发行人可以在未经证券监管机构核准的情形下直接向投资者发行证券，从而规避监管部门对证券发行的监管，进而对证券发行监管体制造成冲击。再次，由于市场分散，投资者的交割缺乏足够的制度保证，一旦发行人不履约将会损害投资者的权利，甚至引发混乱。最后，网络的无国界性，也与现行的证券发行的地域性特征产生了冲突，使各国的证券监管机构不得不面临证券发行管辖权的困扰。三、我国网络证券业监管法制建设的主要内容

1.健全和改进网上证券交易市场准入制度。网上证券业准入政策既关系到国家金融安全和正常的金融秩序，又涉及金融创新的尺度和金融业竞争力的提升问题。目前，我国的网上证券交易市场准入政策无论是在公平竞争环境的创造还是在安全技术指标的控制等方面都难以适应网上证券交易发展的客观需要。为此，我们在构建网上证券交易准入政策时，需要进一步改变监管理念和改进监管手段，既要鼓励和推动计算机网络技术在证券交易过程中的运用，又要确保交易过程的安全。具体而言，在准入方面应该确立自由竞争的理念，一方面要打破行业壁垒，推动网上证券交易的发展，另一方面，又要制定完善和可行的技术及其他准入标准，不至于使网上证券交易陷入到无序和混乱状态之中。

2.积极推进网上证券交易信息披露的监管改革。阳光是最好的防腐剂，灯光是最有效率的警察，信息公开已成为证券法的制度基石。然而，基于证券纸质时代背景下建立的信息披露监管的理念、手段、原则都不能完全适应汹涌而来的证券电子化时代需求，需要进行相应的调整。包括：(1)对于类推监管进行必要的反思，要适时地推进和建立/以网络为导向0的监管理念；(2)在监管原则方面，需要对于真实性原则的判断标准做出相应的调适，对完整性原则进行必要的拓展，对准确性原则做出进一步的细化，对及时性原则予以丰富和发展，建立即时披露制度，确立公平披露原则；(3)改进监管方式，推进与网络时代相适应的现代信息披露手段和方式；(4)强化对网络公开说明书、网上路演、定期报告的网上披露的监管，建立实时信息网上披露及监管制度。

证券发行市场的特点范文第2篇

摘要 证券市场的健康发展对国家的经济发展具有重要意义，证券市场也成了世界经济体是否有活力的指向标。证券发行核准制度是一个国家资本市场的准入制度的基础，也是证券市场健康发展的基础。我国的证券市场建立相对美国较晚，而受经济环境、法律环境、历史环境等因素影响，中美两国的证券市场结构与所处发展阶段都有所不同。随着我国经济的发展，有关如何完善我国证券发行制度，以促进我国证券业的发展是经济学家研究的重要课题。

关键词 证券发行 审核制度 中美比较

一、中国证券发行审核制度

（一）我国股票发行核审核制度变迁

由于我国特殊的国情，不同于其他的证券市场，中国股市是唯一通过自上而下建立起来的、单一层次的股票市场，而且是唯一一个由政府行政部门控制股票发行上市的市场。从1990 年12 月上海证券交易所成立至今，我国的股票发行制度不断进行改革，整体来看经历了审批制和通道制、保荐制三个阶段，其中，通道制与保荐制也可一同视为核准制的两种形式。

第一阶段，1990 年至2000 年间，我国的股票发行制度实施的是审批制。这种审批制是由《股票发行与交易管理暂行条例》确立的，是计划经济体制下的产物。这是因为，公司是否可以上市、发行规模大小都是由国家计划所决定。公司只有在通过地方政府或是中央企业主管部门的审批之后才能送与证监会复审，复审同意后方能向证券交易所上市委员会提出申请。

第二阶段，通道制。核准制最初的实现形式是通道制，指由证券监管部门确定各家综合类证券商所拥有的发行股票的通道数量，券商按照发行一家再上报一家的程序来推荐发行股票的公司的制度，依据券商规模的大小、实力和业绩决定其拥有发行股票的通道数量。由券商协助拟发行股票的公司进行股份制改造，对其进行为期一年的上市辅导、制作上市申报材料，之后中国证监会对其进行审查。

第三阶段，保荐人。2003 年12 月28 日，中国证监会“证券发行上市保荐制度暂行办法”，证券发行上市保荐制度于2004年2 月1 日起正式实施。

一般认为，保荐人是依据法律规定为公司申请发行、上市承担推荐责任，并为公司上市后的信息披露行为向投资者承担担保责任的证券公司。保荐制度要求保荐人负责发行人的上市推荐和辅导，核实公司发行文件与上市文件中所载资料的真实、准确和完整，协助发行人建立严格的信息披露制度，并承担相应的风险防范责任。

（二）两种证券发行审查方式的特点

1.审批制。在审批制中，政府既从社会管理者角度，又从投资所有者的角度审核企业的投资项目；利用行政和计划的手段，由地方政府或部门根据发行额度推荐发行上市。其结果是，拟发行公司往往不注重投资者的利益、不努力争取好的经营业绩，只是关心如何争取额度，甚至不择手段以虚假经营状况来骗取发行资格，引发发行市场种种问题，如虚假包装、强制捆绑上市等。在审批制下，能否发行股票取决于有没有额度，并不是主要依据公司经营业绩和募股资金投向的可行性、盈利性来选择发行人，使得部分业绩不佳、拼凑募资项目的公司通过种种手段获得发行资格，无法堵住垃圾公司和问题公司包装上市和伪装上市的渠道。

2.核准制。《证券法》颁布后，我国证券发行审查所采用的通道制与保荐制的实质都是核准制：发行公司在股票发行之前，不仅要公开有关发行的真实情况，而且必须合乎法律规定的发行股票必需的实质条件才能被获准发行，证券监管机构有权否决不符合实质条件的发行申请。其特点表现为：

（1）公司发行上市的资格是通过证券监管机构的批准获得的。核准制以维护公共利益和社会经济安全为本位，以国家监管机关的审核代替市场对发行股票优胜劣汰的选择，充分体现了行政权力对股票发行的干预，是“有形之手”干预股票发行的具体表现，体现了制度的硬约束和刚性。

（2）核准制遵循的是实质管理原则。它是在公开原则的基础上，考察发行者的公司营业性质、管理人员资格、资本结构是否合理、发行所得是否合理、各种证券权利是否平等、公开资料是否充分真实等，并由此作出是否符合发行的实质要件的价值判断，把不符合实质要求的劣质公司排斥在股票市场之外。

从核准制的特点可以看出，这种发行审核制度有利于新兴证券市场的健康发展，比较适合证券市场处于发展时期，投资者素质不高，投资者结构不甚合理，监管制度不完善和欠规范的国家和地区。

二、与美国证券发行审核制度比较

（一）关于审核的层级

一开始，在美国实行的是联邦与州两个层面的双重注册，接受州的实质审核。虽然1996 年，为了降低双重注册带来的管辖权重叠，美国联邦国会通过了有名的《资本市场改善法》，规定某些证券由联邦专属管辖，即“联邦管辖的证券”，从而部分地解决了联邦与州的管辖权重叠问题。但是《资本市场改善法》只解决了联邦与州管辖权重叠的部分问题。比较而言，在中国单一级别的审核，发行人只需要通过国务院证券监督管理机构的核准即可。且不同于美国SEC 中由律师、会计师、分析师以及公司所在行业的行业专家组成审核小组，在中国证监会的首发预审中，审核人员全部由法律与财务人士组成，暂没有行业人士。2009 年，创业板的首发预审仍然没有行业人士，但在发审委中增设了五名来自中科院、科技部与大学的行业专家。

（二）关于审核意见

中美两国证券监管机关都会针对注册登记书出具初步的审核意见：中国叫“反馈函”，美国叫“意见信”。中国证监会反馈函的很多问题是关于公司运作经营是否“规范”，比如出资是否属实、国资转让是否履行法定程序、税收优惠是否合法等，而美国证交会意见信中提及最多的问题是关于会计方面的。

美国证交会有权对注册申请发出“拒绝令”，阻止注册的生效。美国证交会IPO 审核是相当严厉的：经历的一个项目，美国证监会第一轮只提出了80 来个问题，第二轮减少到30 来个，但是在随后的几轮中，美国证监会对公司上市前私募和雇员股权期权的会计处理和披露穷追不舍，每一轮都提出20 多个问题，丝毫没有放弃或减少问题的迹象。而一旦SEC 提出意见，发行人须提交修正，而从每一个修正或补正提交之日起，二十日的期限又重新起算。对比而言，中国证监会IPO 预审第一轮一般来说提出三十个问题，相比美国证交会第一轮提出七八十个问题，中国证监会IPO 预审提出的问题要少。

（三）关于证券监管关注点

前文介绍过美国各州在量化“公平、公正与平等”的证券发行方面的九个标准，这九个标准集中于不同时间进入公司的股东之间的平等交易，着重于不同投资者之间的公平，特别是直接保护IPO 过程中进入的公众投资者。而中国证监会发审委实质审核时的关注点主要是发行人本身，也就是以拟上市公司为主体，围绕拟上市公司，审核拟上市公司与大股东之间的关联交易，审核拟上市公司自身的盈利能力，等等。总之，中国证监会发审委的审核是将拟上市公司作为主要中心。

证券发行市场的特点范文第3篇

随着世界经济一体化和金融全球化的趋势,中国资本市场也逐渐朝着国际化的方向发展,愈来愈多的国外投资者和大量资金涌入中国市场,而与此同时国内投资者也把战略投资的目光转向了国际资本市场。此时的中国资本市场面临着战略性转型的良好时机,伴随中国资本市场战略转型过程始终的一个重大命题是如何构建一个既能推动市场创新和战略转型,又能有效控制风险,兼顾公平与效率的资本市场法律规则体系。本文拟对这一问题进行探讨,以期对我国的资本市场法制建设有所裨益。

二、适应资本市场改革的法律体系的构建

中国资本市场成为全球多极金融中心之一,其战略目标的实现依赖于自身三大转型,即上市公司结构和上市资源的调整、市场结构和资产结构的调整、资金结构和投资者结构的调整。而上述三大战略转型的实现,又必须以中国资本市场法律规则体系的变革为基础。与中国资本市场战略转型背景相适应的法律规则体系变革,至少应包括以下四方面内容:

第一,公司法的进一步完善。中国公司法的完善主要包括减少政府管制、加强市场监管、鼓励公司自治、完善治理结构、健全股东权益保护机制等方面的内容,并应逐步实现与国际接轨。2006年1月1日开始实施的《公司法》虽然在上述方面都有所进步,但是仍存在有待进一步完善之处。主要表现为:国有企业、外资企业、民营企业仍有不同待遇;投资者权利保护方面的民事责任不能完全落实到位;公司股票和债券的发行依然受到限制等。

第二,构建与大规模证券发行相适应的法律规则体系。资本市场规模扩大是实现战略转型的必要条件,而中国资本市场原有证券发行规则是与小市场、小发行量的特征相吻合,发行效率低下,难以适应大规模证券发行的要求。因此,应彻底变革原有证券发行规则体系,逐步借鉴国际成熟市场经验,结合中国实际情况,建立与大规模证券发行要求相符合的“公开发行加私募配售”法律规则,以有效降低融资成本和监管成本,并减少发行人与投资人之间的信息不对称程度。

第三,推动我国证券交易制度的转型。证券交易制度在整个证券市场发展中始终具有基础性意义,它不仅决定着证券发行市场的规模、价格水平和证券交易的规律,而且决定着整个市场的观念。中国证券交易制度长期以来形成了场内交易、集中竞价、现货交易占垄断地位的格局,这种单一易制度导致股市难以发挥市场机制作用,人为操控痕迹明显。新修改的《证券法》不再强制规定单一集中竞价、单一现货交易、单一场内交易,为中国证券市场清除了严重限制其发展的制度桎梏。未来证券交易制度的转型主要包括:变单一主板市场为多层次交易市场体系,变单一竞价交易制度为多种交易制度,变单一现货交易为多品种交易制度。

第四,资本市场国际化的法律建设。资本市场国际化不仅仅是单纯的市场完全开放,更为重要的是市场规则体系与国际惯例的接轨。在目前人民币尚未完全实现资本项目可自由兑换阶段,大规模制定推动资本市场国际化的法律规则体系尚不现实。但是伴随未来人民币逐步实现彻底可自由兑换,应努力推动内外资税法统一,证券交易制度的国际接轨,从而最终实现中国资本市场投融资行为与法律规则体系的国际化。

三、《公司法》对资本市场法律制度的构建与完善

2005年10月27日通过的、2006年1月1日开始实施的《中华人民共和国公司法》(以下简称《公司法》)对原来《公司法》做了重要修改和补充。在公司设立和公司资本制度、公司法人治理结构、提高内部监核程度、突出股东话语权和诉讼权、保护投资者利益等方面有了很大的进步,并逐步与国际接轨。原来《公司法》有230条,现在新《公司法》只有219条,看起来条文少了,但内容更加丰富。总体上可以将修改的要点概括为:减少政府管制、加强市场监管、鼓励公司自治、完善治理结构、健全了股东保护机制。

(一)在减少政府管制方面,《公司法》主要有以下几个方面的突破

第一,降低公司设立门槛。新法将有限责任公司的最低注册资本门槛大大降低。虽然由于各种原因,最终没有采纳授权资本制,但却允许两种公司的资本都可以分期缴纳,而不必一次性缴足,只是要求全体股东的首次出资额不得低于注册资本的20%,而其余部分必须在两年内缴足,其中投资公司可以在5年内缴足。

资本制度是公司法的基本制度之一,各国公司法基本都有一套系统完整的关于资本的法律制度。中国公司法改革的主要内容之一是资本制度的改革。此次修改前的公司法在立法指导思想上,虽然也有促进市场经济发展的明文宣示,但更关注的是对公司、股东、债权人的权益和社会经济秩序的维护,表现出的明显倾向是强调规范、限制和管理,而忽略支持、鼓励和引导,法律规定呈现出过度的刚性和强制性,而缺少应有的弹性和任意性。从根本上说,资本制度改革的根本原因不在于目前的条件是否绝对的高或限制是否绝对的严,也不在于简单地取消多少限制、放宽多少条件和降低多大门槛,而在于我们为何和是否有必要对公司设立施加如此的限制。其实资本并不是债权人利益和交易安全的根本保障,更不是唯一的担保,过分强调资本在这方面的作用不仅不能实现债权人保护的目标,反而会遏制公众的投资需求,阻碍了许多公司企业的设立和发展。同时,中国经济发展水平很不平衡,各地区、各行业之间差异甚大,对于一些经济不发达地区和资本密集程度较低的行业,规定偏高的资本额,也在某种程度上束缚了经济的发展。

第二,调整出资比例和结构。一是将工业产权扩大到整个知识产权,二是取消了无形财产出资比例的限制,而只是规定货币出资的金额不得低于注册资本的30%,更为重要的修改是根本改变了对股东出资的立法方式,以一个富有弹性的抽象标准“可以用货币估价并可以依法转让的非货币财产”取代了原来机械、固化的全面列举式的规定,不仅实质性地扩大了股东出资的范围,而且充分地利用各种投资资源和社会财富,最大限度地满足股东和公司的投资需求。

第三,对外投资限制被取消。新法第15条规定,公司可以向其他企业投资,但是,除法律另有规定外,不得成为对所投资企业的债务承担连带责任的出资人。第16条规定,公司向其他企业投资应按照公司章程的规定由董事会或股东会、股东大会作出决议;公司章程对投资的总额及单项投资数额有限制规定的,不得超过规定的限额。因为公司对外投资属于公司的经营自,应由公司章程规定,没有必要由法律对投资占公司净资产的比例进行限制。(1)公司对外投资不再有投资限额的限制,公司完全可以根据自己的实际情况进行投资,不受净资产的约束。(2)扩大了对外投资的范围,不仅包括有限责任公司和股份有限公司,而且还包括其他形态的企业、合伙公司、股份合作制企业等,即允许公司向非公司制的企业投资。(3)明确了对外投资的决策机构是股东会或者董事会,成为公司章程的必备条款。(4)明确了公司对外投资的有限责任,公司对其所投资的企业只是承担出资部分的有限责任,不得通过合同、协议的安排成为投资标的企业所负债务的连带责任人。

另外,新《公司法》还取消股份有限公司设立的审批程序。原《公司法》第77条明确规定,设立股份有限公司必须经过国务院授权的部门或者省级人民政府批准。新法删除了这一规定。全世界没有哪一个国家设立股份有限公司还要国务院或者省(州)政府的审批,这是限制股份制经济的发展,这是对股份有限公司发展的最大制约。取消这一规定,将大大方便股份有限公司设立,推动股份制经济的发展。同时,允许设立一人有限责任公司,鼓励个人自主创业,促进经济发展和扩大就业。

(二)在加强市场监管方面,《公司法》主要进行了以下改革

第一,引入公司法人人格否认制度。新《公司法》第20条规定:公司股东滥用公司法人独立地位和股东有限责任,逃避债务,严重损害公司债权人利益的,应当对公司债务承担连带责任。借鉴一些市场经济发达国家具有法律效力的判例和法律规定,总结我国人民法院的审判实践经验,为防范滥用公司制度的风险,保障公司债权人的利益,增加了公司法人人格制度规定。在现实生活中,有的股东采用转移公司财产、将公司财产与本人财产混同等手段,造成公司用于履行债务的财产大量减少,严重损害债权人的利益,增加了“公司法人人格否认”制度,保障公司债权人的利益。当然,适用公司法人人格否认即股东对公司债务承担连带责任的具体情形,诸如何为“恶意逃避债务”、“严重损害公司债权人利益”等都需要由最高法院严格把握,通过司法解释作出规定。

第二,对关联交易行为严格规范。正如关联企业出现与发展具有客观的不可避免的性质一样,关联企业最重要的行为———关联交易的存在也是客观的和不可避免的。由于各国法律对于关联企业或关联人概念的不断完善和发展,人们今天所提到的关联方命题已经具有极大的包容性和弹性,这一概念不仅概括了集团企业内部具有股权控制力和经营决策控制力的一系列企业之间的关联关系,而且概括了不同企业之间基于控制权人亲属关系与利益合作关系而形成的具有间接控制力的企业之间的关联关系。也即是说,在相互从事交易的关联主体之间,某些交易实际上属于关联人意识到其间的关联关系是基于控制权人的意志却故意从事的关联交易,该种关联交易的内容往往为故意不公平;另一些交易则属于关联人并未意识到其间的关联关系,并且其交易并未受到控制权人的意志操纵,此种情况下的关联交易内容则可能是公平的。正是基于这一复杂的现实,各国学者和立法者对于关联交易的法律控制立场实际上均经历了由简到繁的过程,并且将争议的焦点逐渐集中于公平性问题上。

本文认为,关联交易的客观性与不可避免性并不代表其具有当然的公平性与合法性;相反,此种违反市场交易竞争条件的所谓“交易”是可能滋生不公平交易、欺诈行为和掠夺的。如果缺乏法律的有效控制(特别是公平规则控制),则此种可能的不公平交易将愈来愈多地转变为现实的、必然的不公平交易。由于关联交易本身即具有掩盖或隐蔽交易内容和利益关系的属性,同时在缺乏普遍性法律控制机制的情况下,不公平的关联交易实际处于不被发现或不受矫正之状态,因此,在整体上断言关联交易具有节省社会资源或者产生“社会盈余”始终是令人怀疑的。

因此,我们可以得出这样两个基本结论:一方面,关联交易本身存在具有客观的不可避免的性质,对其加以简单地一概禁止或是不合理的,也是不可能的;另一方面,为了保障交易公平与交易秩序,法律对于关联交易应当在传统法律原则的基础上创造出有效的控制规则。

在我国目前的公司法实践中,尚无商业判断规则的存在地位。随着中国公司法制的发展,特别是随着中国公司诉讼实践的发展,此类有助于合理公平保障公司当事人合法权益的具体公司法规则将或迟或早地在中国法中建立。

在对于不公平的关联交易的法律制裁的制度构建中,实质公平原则的建立显然具有特别重要的意义。在建立我国法律实质公平原则的过程中,立法者与司法者应当考虑到如下基本要素:首先,我国法应当为公司诉讼的利害关系人提供不同的法律救济途径,以适应公司诉讼当事人不同的利益要求;其次,在对于不公平的关联交易的赔偿救济中,必须坚持实质公平原则,而不能满足于传统民法中的显失公平标准,更不能滑入整体揭穿公司面纱的错误之路,这一经验实际上已经为我国的司法实践所证实;最后,在构建实质公平原则具体规则的过程中我们必须认识到,这些具体规则的宗旨实际上仅在于限制因非适当影响而导致的损害关联公司的不公平的关联交易,而不是要限制关联公司正常的商业行为,不能使生动多样的公司实践受到简单、僵硬的法律教条之限制,因而我国法上的实质公平原则之具体规则一定会经历由简到繁、不断合理化的过程。

另外,值得一提的是,新《公司法》在明确中介机构赔偿债权人的责任、减少强制性规范、增加任意性规范方面,也作出了巨大修改。《公司法》虽然有长足进步,但仍然存在差距。主要表现在市场主体的“血统论”依然存在;坚持政府监管至上的治理理念仍然十分明显;国有企业、外资企业和民营企业的不同身份仍有不同待遇;投资者权利保护方面的民事责任不能完全落实到位;公司股票和债券的发行依然受到限制等等。

四、《证券法》对资本市场法律制度的构建与完善

(一)发行和交易制度的改革

1.公开发行和私募的兼容证券私募发行是当今世界资本市场的重要组成部分,已成为各国经济发展进程中不可或缺的投融资方式。美国是较早采用证券私募发行的国家,并与公开发行相互补充。由于这一发行方式的运用能节约发行融资成本、监管成本,减少信息不对称现象,具有较高的灵活性、保密性,体现出资本市场的快速融资效率,因此私募发行在多数国家及地区得到广泛运用。由于私募发行的投资人是确定的,发行对象主要是长期投资机构(国际上称“战略投资人”)认购,在发行前对认购程度已有了解,且以明显高于发行价取得优先购买权,其发行成功率自然会大大提高。

我国也早在1990年底就引进了私募发行的模式。我国早期的内部职工股发行可以找到私募发行的影子,1993年4月之前的股票发行,实际上是带有私募性质的一种混合方式。1999年《证券法》确立了“三公”原则以后,私募转而被B股和H股发行所广泛采纳,在A股市场上真正出现包销余额的情况下,证券商也不得不启用这一方式作为补充。而近期的证券公司债券定向发行、特定机构次级债私募发行以及集合资产管理计划与集合资金信托计划也都是私募化运作的证券发行模式。

当然,不可否认,私募发行在我国证券市场中仍然存在不少问题,诸如投资者数量少、流通性较差等不足,投资者会面临较高的投资风险。目前,对涉及私募的证券发行规范属于分块规则、局部立法,导致私募发行制度的模糊和不确定,降低了证券市场的潜在参与者对私募发行活动的可预测性和透明度,导致了实践中的私募发行行为的不规范,加之前几年我国相关立法机关及监管机关对私募发行这一方式重视不够,实践中也未形成有序监管与规范的私募发行市场。

所以，未来在私募发行法律制度的准备方面,还要进行积极的探索。主要应该从以下几个方面入手:

第一,法律审核效率。发行制度的效率主要指该证券发行制度引致的资源配置效率。在适时推进证券发行制度改革的同时,还必须提高现有的证券发行法律审核效率。一方面,鉴于《公司法》《证券法》已经为上市公司私募发行留下了空间,监管机构应加强配套法规制度的制定和出台,对私募发行的申报批准程序、信息披露义务及控制风险等问题加以规范,培育和强化股票发行的市场化约束和自我调节功能,逐步推动证券发行由单一制向多层次发行模式转变。另一方面,实践中可选择一些上市公司作为私募发行的试点,逐步放开、扩大,从点到面,在风险可测、可控、可防的前提下,鼓励上市公司大胆进行金融创新,逐步放开对产品创新的限制,支持采取证券发行新模式和新方法,不断提高证券发行水平。

第二,证券法规建设。法律建设是指在保持较低风险和成本的资本市场筹资情况下,能够制定出更多、更好地使发行人及各中介机构对其行为后果进行合理预期并调整的法律。我们应本着“三公”原则和保护投资者权益的精神,完善证券法律体系,尽快出台与《证券法》相配套的法律、法规和章程,建立我国多层次证券发行市场体系,科学规划我国多层次证券市场的法律体系,必须为我国多层次证券发行市场提供基本的法律支持。当然,在进行相关法律法规的制定、修改时,尽管有学者提出“要有长远眼光,要留有余地”，但这并不妨碍我们对现有证券法律进行修改。我们认为,构建我国多层次的证券市场体系,必须充分利用WTO中的保护性条款,结合发展中国家开放证券市场的经验和教训,制定谨慎的开放证券市场政策,实行逐步准入制度,实现结构开发策略,对不同领域的证券业务应该区分对待,诸如跨国并购、资产证券化等业务可以向外资证券机构放开,而对国内券商可以细分的领域,诸如IP0发行股票、国债、企业债券承销以及证券咨询等业务,可以加以保护,创造出国内证券发行市场与国际市场接轨的条件,逐渐实现国内证券市场国际化。

第三,司法制度的完善和程序公正诉求。公正的含义不仅包括发行制度应对各个股东给予同等保护,而且还指对不同发行人采用同一种尺度加以衡量。发起人和公众投资者既是利益的统一体,又是利益的矛盾体,公正的发行制度,有助于在“证券监管机构与证券发行者、公众投资者之间建立起一种平衡、和谐的关系,从而使资本市场处于一种有序运行的状态”。为了实现这一目标,首先,要健全证券市场监管制度,确保证券发行市场监管规范化、制度化,这也是证券市场国际化能够顺利实现的关键。有效执法需要矫正政府角色定位,解除政府的“隐性担保”角色,发挥会计师事务所、律师事务所、券商和新闻媒体的作用。其次,我们应该不断完善证券发行信息披露法律制度,建立股票、债券及其他有价证券发行的信息披露动态监管机制,对拟上市公司首次发行或者再次发行所披露信息的真实性、有效性进行跟踪核查。最后,应该提高中介服务法律资质水准和服务质量。从对中介机构证券从业开始就着手进行法律规范,使得他们的业务行为符合法律的要求,培养具有国际业务水准的中介服务机构,熟悉或者精通国际证券发行业务的证券从业人员,提高中介机构的公正性。

2.证券交易制度的重大变革

我国的证券市场交易制度长期以来形成了场内交易、集中竞价、现货交易占垄断地位的格局,这种单一性的交易制度导致我国的股市无法充分发挥市场机制的作用,人为操控的痕迹明显。同时旧的《证券法》关于交易制度的规定也单一化,使得其他形式的交易形式无法获得合法的地位,单一现货交易观念和单一集中竞价交易观念是证券市场健康发展的大敌,造成了我国证券市场中坐庄横行、市场暴涨暴跌的不良现象。新修改的《证券法》彻底废除了禁止信用交易,禁止透支,禁止融资融券,不再强制规定进行单一的集中竞价,单一的现货交易,单一的场内交易,这就为证券市场清除了严重限制其发展的制度上的桎梏。新修改的证券法不再强调单一的集中竞价交易原则,允许其他的集中竞价以外的交易方式的同时存在,打破了传统的单一现货交易的局面,这就为我国未来发展多重证券市场和多种交易制度,为现货交易与国务院规定的其他交易打开了通道,克服了我国单边证券市场的发展趋向,为期权、股指期货等多种金融衍生品种的出现奠定了法律上的基础,刺激了做空机制和对冲交易的出现。具体言之,新《证券法》在交易制度上的具有革新性的突破,主要体现在以下三个方面:

第一,为多层次市场建立留下空间。我国修改后的《证券法》第39条规定,依法公开发行的股票、公司债券及其他证券,应当在依法设立的证券交易所上市交易或者在国务院批准的其他证券交易场所转让。这意味着证券不仅可以在依法设立的证券交易所上市交易,还可以在国务院批准的其他证券交易场所转让,我国多层次的资本市场法律框架得以确立。尽管其他证券交易场所的设立还要经过国务院的批准,但是这项大的修改毕竟对于以前完全禁止的场外交易打开了一个出口。

第二,容许其他交易方式。新的《证券法》第40条规定证券在证券交易所上市交易,应当采用公开的集中交易方式或者国务院证券监督管理机构批准的其他方式。这就为集中竞价之外的其他交易方式的合理存在打开了立法空间。

第三,证券衍生产品有了法律基础。《证券法》第42条规定:“证券交易以现货和国务院规定的其他方式进行交易。”虽然该条规定并没有明确指出允许金融期货、期权等金融衍生品种成为市场交易的新品种,虽然金融期货、期权等交易方式的产生还有赖于国务院的具体规定,但《证券法》毕竟从法律上根本地解除了金融衍生品诞生的法律障碍,为多种金融衍生品种的交易预留了一个出口,这无疑给我国证券市场注入了新的活力,使得双边市场的形成有了法律依据,对冲交易的出现有了制度基础。

值得注意的是,新《证券法》第38条规定:“证券公司从事向客户融资或融券的证券交易活动,必须遵守国家有关规定。”在证券交易中引入了融资融券机制,解除了对证券期货、期权等衍生品种交易的禁止性规定,为融资融券打开了闸门,这就为金融衍生物的充分发展提供了很大的空间,刺激了对冲交易和做空机制的出现,使现货市场和期货市场从此均开始出现空机制,最终将导致双边市场的建立。

在我国新证券法的格局下,一旦支持各证券交易制度的具体规则得到健康有效的发展,不仅我国未来证券市场的规模和趋势可以乐观地预期,而且困扰我国证券监管的证券交易规律与投资人观念也将会根本改观。此次证券交易制度的重大变革,将彻底改变我国证券市场目前的单一的状况,为我国证券市场的多种格局的形成提供了制度上的保证。

同时,值得强调的是,本次修改后的证券法仅仅是对交易制度进行了极端原则的修改,仅仅是解除了原有证券法的生硬限制,而这一制度的真正修改实际上有赖于一系列具体规则的支持。在单一现货交易原则被纠正后,证券监管部门必然还面临着期货交易品种的规则设计,必然还面临着期证分离的制度设计,必然还面临着信用交易结算规则的设计等等。在单一集中竞价交易原则被纠正后,证券监管部门必然还面临着多重交易市场的建立,必然还面临着多种交易规则的设计,必然还面临着集中竞价交易与大宗交易的制度协调。在具体的交易制度与交易规则得到完善之前,我国证券市场还只能是某种发展中的证券市场。

3.多重市场制度改革

新证券法中一项重大的变革当属证券交易制度的变化,特别是变过去的单一市场原则为多重市场的原则。多重市场原则的确立,可以克服长期以来单一的主板市场对市场发展的需求束缚,不仅使得我国企业的融资需求得到有效满足,也可以高效地满足股权大量流动的需求,推动市场流动性的进一步提高。毫无疑问,多层次资本市场的建立是中国金融体系市场化变革和资本市场向纵深发展的重要标志,将对中国经济未来运行格局产生极为深远的影响。

值得注意的是,2004年1月31日《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》(简称国九条)中就已经提出,在统筹考虑资本市场合理布局和功能定位的基础上,逐步建立满足不同类型企业融资需求的多层次资本市场体系的主张。2006年12月1日,中国证监会主席尚福林公开提出了建立四个层次的资本市场架构,即:积极培育蓝筹股市场;大力发展中小企业板;积极研究、适时推出创业板市场;整合代办股份转让系统,探索和完善统一监管下的股份转让制度。

可见,在现有主板市场规范和发展基础上,逐步改善主板市场上市公司结构,分步推进创业板市场建设,是未来多层次资本市场制度建立的必要途径。然而,我国多层次资本市场建设中面临诸多问题,例如我国资本市场长期以来很不合理的结构,上市公司质量问题等。多层次资本市场的构件缺乏必要的法律制度支撑,部分制度设计仅仅是针对主板市场,而缺乏对层次较低的场外交易市场等的约束。

因此，未来多层次资本市场建设中应当注意:

第一,进一步深化发展主板市场,主板应当定位于为处于相对成熟甚至传统产业中的大型企业提供资金。面向规模较大、经营稳定、业绩优良的发行人,准入要求高。

第二,多层次资本市场体系建设中的二板市场定位于主要为中小企业、高新技术产业与金融资本的结合提供一种流动机制。国内高新技术改造传统产业的浪潮方兴未艾,越来越多的上市公司涉足高科技领域,并通过分拆上市获得更多的资金支持。二板市场的建立也会促进主板市场的进一步活跃。更为重要的是,二板市场的建立为我国证券市场引进了竞争机制,会促进我国证券市场向更高层次发展,因而最终是有利于保护投资者的利益。

总之,改变单一的证券市场模式,设立多重交易市场体系,除主板市场外,还要加强二板市场、三板市场的建立,为不同的投资者提供不同地点交易场所,以增强市场流动性,促进市场发展。发展资本市场应在统一的管理框架下,调动多方面的积极性,在统一会计准则、统一制度和严格信息披露的前提下,应允许场外交易市场和柜台交易市场的存在和发展,发挥中小企业的区域优势,建立包括主板、创业板、场外交易市场和柜台交易市场的多层次资本市场。

五、我国未来资本市场法律制度完善之建议

(一)积极推进我国资本市场的国际化,全面完善我国资本市场法律制度

资本市场的国际化会促使我国资本市场的各项法规和会计制度与国际惯例逐步接轨,实现对资本市场的全面监管。资本市场的国际化不单纯是资本市场的完全开放,更重要的是资本市场的游戏规则、交易体制、会计制度要与国际惯例接轨。因而,遵循全球统一的技术标准和制度规则是资本市场国际化的重要标志。在国际化过程中,要建立完善的国际惯例法律规范,提高金融法规的透明度、公开性和统一性,重点是强化信息披露程序和内容的统一性,各项会计核算标准的一致性。增强国际监管合作,重点监控资金外流、资本转移以及境外机构的自纵,强化对境外上市公司和中介机构的监管。顺应世界金融业的发展潮流,在法律上为混业经营留有余地,为最终实现金融一体化和集团化发展建立基础。我国目前与资本市场相配套的各项法律制度以及行业规范的完善,适应了市场国际化的发展,加强建设法律法规,改进金融监管,与国际接轨将成为我国今后资本市场发展的重点。资本市场国际化的顺利进行,离不开监管。虽然我国在资本市场监管方面已经积累了一定的经验,但在监管经验、监管技术、监管手段等各方面仍显不足。因此,我们在推行资本市场国际化的进程中,应借鉴发达国家的成熟经验,加强资本市场监管制度方面的建设。这既应该包括加强对国内资本市场的监管,更应该包括要加强与各国金融监管机构以及国际金融组织的合作。只有这样,才能有效解决跨国界信息交流存在的障碍问题,才能有效地防止资本市场风险在国家和地区之间相互转移和扩散。

(二)树立资本市场投资者权益保护理念,完善相关保障机制

资本市场是一个以投资者为基础的市场,资本市场的制度设计也要树立投资者利益保护理念。美国学者布莱克曾经对成功的资本市场的法律条件进行了分析,他认为成功的资本市场最重要的法律前置条件是保证中小投资者获得:(1)准确的公司财务与经营信息;(2)对公司管理层和控股股东诚信的信心(防止公司管理层滥用公司资源和控股股东淘空上市公司的行为)。而要达到这两点,需要包括立法、司法、监管、中介机构甚至媒体和文化观念组成的复杂的制度网络体系的保障。最核心的包括两个方面:一是拥有诚实,专业的司法,检察和监管体系;二是建立具有相对独立性的多重监管组织,包括监管当局、交易所前线监管、自律组织监管、中介机构审计、媒体舆监督等。有学者根据供给结构的差异,将资本市场制度变迁的模式分为三类:市场诱致的自然演进型、政府强制的行政主导型以及政府行政权力与市场主体利益共同主导和驱动制度演进的混合型。从上述三类模式中,我们可以看出我国资本市场明显带有的行政主导色彩,正是由于我国资本市场特有的行政干预特点,使得我国目前的资本市场上一些基础性、技术性制度依然存在重要缺陷,如交易保证金制度、证券交易账户管理制度、证券交易结算制度、市场监管制度和市场布局等多个方面,导致了对资本市场的认识不足、市场自由与行政规制关系不当、市场发展缺乏科学论证、程序性原则缺失等诸多问题的存在。这些缺陷需要我们在未来的发展中不断去解决。

(三)建立完善可行的资本市场违法行为民事制裁机制

证券发行市场的特点范文第4篇

【关键词】SEC 核准制 信息披露监管

一、美国上市公司信息披露制度框架

美国从20世纪30年代开始制定上市公司的信息披露制度，如今已成为世界上信息披露制度最完善的国家。其最显著特征是以政府监管为主导，充分发挥自律监管组织和市场中介机构的力量，通过实施证券法律法规实现对证券市场的集中统一管理。美国上市公司信息披露制度的框架可分为三个层次：

第一层次为美国国会颁布的法律，其中《证券法》要求公司发行证券时，秉持公开、公平、公正原则，以公开说明书形式说明事实，以便投资者正确决策，防止上市公司欺诈和操纵行为。《证券交易法》确立了SEC在证券市场中的监管地位，要求发行公司在交易过程中披露定期和不定期报告。

第二层次为美国SEC制定的关于证券市场信息披露的各项规则，包括Regulation S-X、Regulation S-K、Regulation S-T、C条例、10-K、10-Q、8-K、会计资料编制公告、财务报告编制公告及其他相关规定及表格。

第三层次为交易所制定的有关市场规则。21世纪初美国证券市场上安然、世界通信、施乐、美国在线华纳等一系列会计造假案的爆发，引发公司治理及信息披露的深刻变革，主要体现在以下几个方面：一是2002年7月美国国会通过萨班斯-奥克斯利法案，在会计职业监管、公司治理、证券市场监管方面增加新的规定，美国上市公司信息披露的要求以规范化为特点，披露项目以表格形式出现，采用电子化信息披露系统（EDAGR）。二是SEC在信息披露中拥有更大的权力。SEC推行全面信息披露系统以促进证券消息的充分披露，强调披露内容的可读性，坚持信息披露为一般投资者服务。除此之外，美国独立会计师制度对公司财务信息披露的真实性发挥重要作用。

二、中美信息披露制度比较

（一）信息披露监管体制比较

美国证券市场的信息披露经历了从放任自由到集中管制的过程，最终形成了集中统一层次丰富的监管体制，即SEC作为政府监管机构依据国家法律对整个证券市场进行监管，为其实现信息透明和公开，保护投资者权益，维护证券市场健康发展的监管目标，起到了决定性的作用。除此之外，美国金融业监管局、专业服务机构、司法部门、媒体等也对证券信息披露进行监管。相比美国，我国证券监督管理部门的独立性较差，客观上难以实现公平公正地监管，我国审判机关的司法监管还在空白期，自律组织、专业服务机构和媒体监管的社会监督作用还很薄弱。

（二）临时报告披露比较

临时报告披露标准为重要性和及时性标准。美国对重要性标准采用比较宽泛的双重标准制，满足“影响投资者决策”或“影响上市证券市场价格”即符合重要性。中国将“影响上市证券价格”作为重要性单一标准。在及时性方面，美国联邦证券法要求上市公司在发生可能影响投资者决策的重大事件后5-15天内提交报告。中国香港要求部分立即公告，部分经联交所审核后立即公告，香港联交所综合了事前审查和事后审查，对特殊交易和关联交易区别对待，对中国内地具有一定的借鉴意义。

（三）年报披露内容比较

在内控信息披露上，美国对公司管理层的财务与经营业绩讨论分析、财务报表和补充数据要求、内控及程序规定较细，中国内地对募集资金的使用情况要求较严；在公司治理情况信息披露上，美国对董事和高管等个人信息、报酬标准、持股情况、养老金、贷款等财务安排、关联关系和关联交易、中介机构收费等作了细致入微的披露要求，中国内地对公司治理情况披露流于形式；在披露的财务状况方面，美国要求披露过去5年财务数据，中国内地仅要求披露过去3年数据；在处置力度上，美国、英国、中国香港对年报信息披露违规处理注重法制，实施有力惩戒，中国内地处置力度不强。

三、美国经验对我国完善信息披露制度的启示

与美国较完善的信息披露制度相比，中国资本市场的上市公司信息披露制度还存在差距，我们可以从以下几个方面借鉴美国的经验。

（一）借鉴注册制证券发行制度的优点

美国证券发行制度属于注册制，我国属于核准制。注册制反映的是完全信息披露主义，要求几乎所有信息完整、准确、充分披露，对披露文件格式规范详尽，规定资料送审前上市公司不得进行市场推介和承销，审查结果出现前不得进行实质销售，但可以与潜在客户口头约定；核准制依据实质管理原则，需要披露的是必需材料，信息披露不如注册制下细致。注册制对违反信息披露制度行为惩罚较严格。我国证券发行支付从审批转向核准是制度的进步，若要提高发行信息披露效果应借鉴美国采用的注册制，加大对违规行为处罚力度，使上市公司本身对自己披露信息负责。

（二）信息披露内容可以更丰富

美国鼓励披露预测性信息以保障投资者和社会公众的利益，实行“安全港规则”，而中国对历史财务信息披露较多，对预测性财务信息披露较少或与流于形式。我国是否也可以借鉴安全港规则促使管理层有动机披露更多信息，对定期报告披露的规范和临时报告披露的重要性和及时性的界定是监管层值得思索的问题之一。另外，我国年报中应更多披露公司治理情况的实质性信息，同时考虑将企业社会责任纳入报告，既是对治理信息的补充，也体现了公司的社会责任。

（三）完善法制建设

美国经验表明，一套完整的信息披露制度基本包括四个层级：一是最高立法机关制定的证券法律，二是政府制度的有关证券市场的法规，三是证券监管机构制定的各类规章，四是自律规范，如证券交易所制定的市场规则和自律组织制定的行业守则。借鉴美国集中统一多层次的监管体制，加强舆论监督势在必行。

（四）丰富年报的格式

我国年报格式和适用性较单一，美国年报有适用国内一般性上市公司的10-K格式，供小规模发行人使用，有适用于外国公司的20-F格式。我国可以针对不同类型、不同规模适用不同格式，提高信息的可用性。

参考文献：

[1]吴霏雨.美国上市公司预测性财务信息披露制度及其启示[J].财会月刊，2007，1.

证券发行市场的特点范文第5篇

关键词：美国资本市场 融资 上市条件

目前，我国民营企业的境内融资途径主要依赖于银行借款和资本市场直接融资，两方面的融资渠道对于我国民营企业来说都是可望而不可及的。

在银行提供资金方面，中国中小型民营企业所得到正常资金总量不足银行贷款量的2%。诸多原因造成中小型民营企业贷款难。这些原因包括：1、银行对中小民营企业的贷款门槛偏高，限制了企业申请贷款。国内各商业银行常常花费大量的人力物力，围绕在资金充裕的国有大型企业和少数规模较大的私营企业身边，而忽视需要资金支持的中小型民营企业。2、银行对中小企业的贷款利率偏高，加重了企业财务成本，许多银行对于中小型民营企业提供贷款都采取利率上浮的政策，并且有的银行还带有许多附加条件，造成中小型民营企业的实际资金使用成本远远高于银行贷款的基准利率。3、银行对中小民营企业的贷款种类不多，信贷服务有待改善，各商业银行对中小企业的贷款，基本上是以短期流动资金贷款为主，贷款年限多数为一年甚至更短，很难满足企业长期发展需要。4、银行对中小民营企业的贷款额度一般都不大，基本上是在几十万到几百万，能够达到千万级的已经算是大额了，不能满足企业做大做强的资金需求。

在直接融资市场方面，能够发行股票融资的民营企业，在上海和深圳两个证券交易所上市公司中也仅有20%左右。目前我国适应中小型民营企业的资本市场还不健全，虽然创业版的推出为中小型企业提供了一个发展机遇，但创业版高成长性的市场定位，对于高新技术企业和新成立企业比较适合。对许多传统型企业是很难达到的。在债券市场上更是没有民营企业的一席之地。由于民企普遍缺乏发展资金，错失很多发展机会，由此，私营企业的融资能力制约了其进一步发展。

美国多层次的资本市场由全国性证券市场和区域性证券市场两部分构成。四个主要的全国性股票交易市场包括：纽约证券交易所（NYSE）、美国证券交易所（AMEX）、纳斯达克证券交易所（NASDAQ）和柜台交易市场（OTCBB）。美国各股票交易市场对上市公司的最低有形资产净值、税前净利润、最低发行市值等都有严格的要求，美国各股票交易市场的具体要求如表所示。

美国各证券市场上市具体条件统计表

纽约证券交易所（NYSE）组织结构健全，设备最完善，管理最严格，上市标准要求高。最低有形资产净值要求在6 000万元以上，最低发行市值也要求在6 000万美元以上，最低股东人数对外国公司要求在5 000人以上。上市公司主要都是全世界范围内的大公司，中国国有大型企业（如中国移动、中国电信等）一般都在这个交易所上市。

美国证券交易所（AMEX）是美国证券发行、上市及交易的主要场所，发展成熟，运行规范。上市时对于各项指标的要求比纽交所要低，最低有形净资产400万美元以上，最低发行股票市值300万美元，最低股东人数400人。它的上市条件虽比纽约交易所低，但上市企业多为大型成熟企业（如东北石油），具有较大的资本规模以及稳定的盈利能力，能够在很大程度上反映经济发展状况。

纳斯达克（NASDAQ）是全美证券商协会自动报价系统（National Association of Securities Dealers Automated Quotations）英文缩写，但目前已成为纳斯达克股票市场的代名词。纳斯达克始建于1971年，是一个完全采用电子交易、为新兴产业提供竞争舞台、自我监管、面向全球的股票市场。詹尼斯・萨拉（Janis Sarra）精确地指出信息披露制度是全球资本市场公共政策实施的工具[39]。NASDAQ在1993年提出应建立电子报价系统，强制在柜台交易的做市商报告所有活动，用来反映对每个股票在每笔交易中的交易价格和交易量。纳斯达克是全美也是世界最大的股票电子交易市场，又分为全球市场（NM）和小企业市场（SM）。这两个市场的上市指标除了做市商都要求3人，最低股东人数400人外，其余指标要求也都不相同，其中全球市场最低有形资产净值要求1，500万美元，小企业市场最低有形资产净值要求500万美元，全球市场最低税前净利润要求100万美元，小企业市场最低税前净利润要求75万美元。纳斯达克证券交易所（NASDAQ）设立之初主要面向中小成长型新兴公司，具有前瞻性、高风险、监管要求严格等特点，后来有很多具有高成长潜力的传统大中型公司也在该市场上市，而且表现也很好。但直至今日，它仍然具有明显的高技术产业导向特点，信息和服务业的兴起催生了纳斯达克，纳斯达克的特点是收集和场外交易非上市股票的证券商报价，它现已成为全球最大的证券交易市场。目前的上市公司有5 200多家。纳斯达克又是全世界第一个采用电子交易的股市，它在55个国家和地区设有26万多个计算机销售终端。

OTCBB市场（Over The Counter Bulletin Board）即场外柜台交易系统，于1990年开通，是美国证券交易委员会（SEC）根据《低价股改革法案》的规定，强令要求美国证券商协会（NASD）为不能达到在纳斯达克股票市场上市标准的而在柜台交易股票开设的一种电子报价系统。美国OTCBB市场脱胎于粉单市场，在OTCBB 市场成立之初大多数个人投资者不愿涉足，主要是由于 OTCBB 市场信息不够公开，企业质量较差，风险性较大。OTCBB市场设立的主要目的是为了方便公司进行柜台交易并加强对柜台交易市场的监管，提高其透明度。

在OTCBB市场交易的股票是由做市商通过纳斯达克工作站系统进行报价，但OTCBB的报价系统和纳斯达克的会员报价系统相互独立，OTCBB不承担股票发行的挂牌服务，与挂牌服务机构有着本质的差别。OTCBB不是证券交易所，也不是发行公司挂牌交易系统，没有提供自动的交易执行系统，不提供自动交易撮合。通过OTCBB的证券交易仍保持电话委托形式，只不过是许多做市商使用纳斯达克工作站的电脑网络输入报价及交易报告。OTCBB市场没有严格的挂牌条件和标准。任何公司只要向美国证券交易委员会提交最新的财务报告，就可以在OTCBB上市交易。而获准在纳斯达克等主板市场上市的股票，必须达到包括经营年数、发行股票数量、收入和股东人数等项目在内的各项财务标准。实际上，OTCBB的主要功能就是为那些选择不在主板市场挂牌上市或者不能满足在主板市场挂牌上市条件的股票的交易流通提供报价服务。

参与文献：

[1]温建民.民营企业融资现状及对策分析.当代经济，2012（1）