股权激励的价值
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股权激励的价值范文第1篇
所有权和经营权的分离是现代企业的典型特征，风险规避的管理者和风险中性的股东由于在目标效用函数上的利益冲突而产生的问题会对公司价值带来严重的损害[1][2]，但是设计良好的股权激励契约能够缓解管理者与股东之间的冲突。[3]为此，中国证监会于2005年12月31日颁布了《上市公司股权激励管理办法（试行）》（以下简称《管理办法》）。截至2011年底，共有315家A股上市公司了359份股权激励草案。然而，与之形成鲜明对比的是，其中有114份草案因无法达到行权条件而提前公告停止股权激励。根据亚当斯的挫折理论，激励停止的挫折情绪可能使管理者对工作采取消极态度，甚至出现人才流失。那么，股权激励停止受到哪些因素影响便成为亟待探讨的现实问题。
中国证券市场是一个新兴市场，同时又根植于中国转型经济之中，因此考察上市公司的治理问题必须对其所处的特殊环境进行分析。[4]国内学者已有大量文献利用管理层持股比例来研究股权激励和公司价值的协同效应假说及沟壑效应假说。[5-8]以此同时，从内生性视角研究激励契约合理性特征及其与公司财务决策的关系也取得了丰硕的成果。[9-13]但是，这些研究都局限于股权激励顺利完成这一前提条件，而中国近1/3激励草案停止实施的事实对研究成果的应用提出了质疑。
在2006～2011年间，中国上市公司股权激励的政策导向逐步规范，使上市公司股权激励的实施过程经历了探索、发展到成熟、完善的四个成长阶段。同时，股票市场整体价值的显著波动及股票价格“齐涨同跌”的联动效应都为研究公司价值和治理水平与股权激励实施结果的协同效应提供了一个控制良好的实验平台。[14]
因此，本文基于中国股权激励政策变迁的背景，以2006～2011年公告实施股权激励和停止股权激励的A股上市公司为样本，研究公司价值、治理水平对股权激励停止的影响。本文的主要贡献在于：一是克服了股权激励和公司价值的关系在研究视角上的局限，首次将上市公司股权激励停止作为研究对象，扩展了股权激励理论的研究范围；二是采用事件研究方法，分析了公告停止股权激励的市场反应，同时比较了激励停止和激励完成两类上市公司公告实施股权激励的市场反应差异；三是对由于上市公司价值和治理水平导致的股权激励停止的选择性偏见，提供了理论分析与实证检验，为政府制定股权激励政策提供了决策参考。
二、理论分析与研究假设
根据理论，在管理者与股东的委托关系中，由于信息差距和契约的不完备，管理者并不总是根据股东的最大利益行事，然而股东可以通过给管理者以适当激励来约束利益偏离，从而实现管理者与股东的利益趋同，并且通过支出监控成本限制管理者对股东价值的伤害。[1]15-16公司治理的目的就是选择适当的治理结构以监督和控制管理者，确保股东的投入得到应有的回报。[17]因此，激励理论和公司治理理论在实质上是一致的，他们从激励和监督两个方面解决委托问题，从而保护股东的合法权益和股票市场的健康发展。
股权激励作为对管理人员的长期激励机制，不同于现金薪酬之处在于激励对象必须通过公开的股票市场行权交易以获得激励标的物，因而激励程度直接取决于股票的回报水平。然而在实际的激励草案中，限制激励对象行权的约束条件必须依据会计回报制定。两者的区别在于，股票回报尽管能够使人和委托人的利益一致化，但却容易受到外部环境的影响；相反，会计回报受到的外部冲击较小，但却容易被委托人所操纵。[18]同时，会计回报只代表了会计准则允许公司确认的价值增加，而股票回报代表了总的价值创造。[19]两种回报属性和计量的不同使他们的目标业绩函数也并不完全一致，甚至由于外界噪声的影响导致彼此的相关性“失真”。会计指标的显性约束和行权价格的隐性约束要求管理人员既要实现公司财务的稳健增长又要确保公司在股票市场的价值增加。尽管激励的本质是缘于上市公司完成超额利润而对管理人员的奖励，但是这种对超额利润的双重认定标准很容易导致股权激励的停止实施而出现“激励落空”现象。因此，不但实施股权激励的公司存在选择性偏见[20]，而且股权激励的实施结果也存在选择性偏见。
表面而言，一方面是会计指标无法达到行权条件而出现的“激励过妄”，另一方面是股票价格低于行权价格而出现的“激励虚设”，两者是致使股权激励停止的直接原因。但本质上，股权激励停止的根本原因是公司盈利能力低于预期水平和市场价值显著下跌。此外，股东对会计信息的监督力度、职能部门对上市公司的监管效力以及股票市场的价值波动也对股权激励的实施结果产生了间接影响。本文认为，盈利能力和市场价值是公司价值的两个视角，内部监督和外部监管是公司治理的两个方面，因此上市公司股权激励停止受到公司价值和治理水平的交叉影响。
（一） 股权集中度对股权激励停止的影响
大股东控制的集中式股权治理结构是我国股票市场的基本特征，大股东对管理层的作用显著影响股权激励的效果。[21]Stulz发现由于存在大股东的监督效应，公司绩效与所有权集中度呈正向相关关系。[22]大股东的监督在一定程度上避免了股东与管理层之间的信息不对称问题，降低了公司的成本，解决了中小股东“用脚投票”和“搭便车”的问题。[23]徐莉萍等发现中国上市公司大股东对公司经营绩效的影响更多地是正向的激励效应， 而不是负向的侵害效应。[24]
然而，大股东的控制权溢价效应却侵害中小股东的利益。[25]Shleifer和Vishny认为大股东对控制权私有收益的追求是以牺牲中小股东利益为代价的。[17]张祥建和郭岚发现中国上市公司大股东通过资源转移的“隧道行为”和虚增注入资产价值的“支持行为”可以获得中小股东无法得到的私人收益。[26]-[27]潘泽清和张维、Burkart等认为大股东在侵害中小股东利益的过程中，必须通过与经营者合谋来实现其目的。[28]-[29]
综上所述，大股东对管理人员的监督效应提高了公司治理水平，有助于增加上市公司的会计回报，所以降低了“激励过妄”的风险，减少了股权激励停止的可能性。此外，大股东侵占中小股东利益的“隧道行为”和“支持行为”必须是与管理者串谋后的结果，按照激励相容原理，这种串谋行为必然发生在他们利益协同的基础上，因此就股权激励对管理者的福利效应而言[9]，大股东和管理者都有动机齐力推进股权激励的顺利实施。根据上述分析，本文提出如下第一个假设：
假设1：上市公司股权集中度与股权激励停止显著负相关，也就是股权集中度越高的公司，其股权激励更可能顺利实施。
（二） 监管治理、盈利能力对股权激励停止的交互影响
股权激励契约的有效执行依赖于公司治理环境的制度保障。La Porta等认为一国的法律体系对公司治理结构和治理水平有显著影响。[30]2006～2008年间，中国股权激励的政策管制历经了从探索、发展到成熟的三个阶段。从2006年证监会开始实施《管理办法》和国资委联合财政部下发《国有控股上市公司（境内）实施股权激励试行办法》，标志着我国上市公司股权激励开始了破冰之旅。2007年证监会出台了《关于开展加强上市公司治理专项活动有关事项的通知》（以下简称《治理专项活动》）、国资委和财政部联合下发了《关于国有控股上市公司规范实施股权激励有关问题的通知（征求意见稿）》，细化了对上市公司治理和国有企业股权激励的约束。2008年证监会先后三次出台了《股权激励有关事项备忘录1号、2号、3号》（以下简称《备忘录1-3号》），国资委和财政部再次联合下发了《关于规范国有控股上市公司实施股权激励制度有关问题的通知》。自此，证监会、国资委和财政部对上市公司实施股权激励开始了严厉的监管，对激励草案中约定的激励对象和行权条件做出了严格的限制。这一系列政策法规的出台解决了股权激励实施过程中出现的问题，规范了上市公司的股权激励行为。因此，本文以2008年为中国股权激励政策变迁的分水岭。认定2008年及之前为公司外部治理环境对股权激励监管的相对规范时期，此时证监会对上市公司提交的激励草案审核相对宽松；而认定2008年以后为股权激励监管的严格规范时期，这个阶段对激励草案的审核更加严厉，增强了股权激励顺利实施的可行性。
上市公司实施股权激励的目的是为了实现持续的价值增加，所以公司的盈利能力水平显著影响了股权激励的实施结果。由于会计指标的行权条件既是股权激励顺利实施的显性约束和先决条件，也是股权激励的事实依据，因此会计盈余信息的真实性和稳健性成为股权激励顺利实施的必要条件。Schipper认为盈余管理是意图为管理者或股东获得私人利益而对外部报告进行有目的的干涉[31]，公司治理水平低的公司更有条件进行盈余管理[32]。但是，Bushman认为法律会影响公司财务信息透明度。[33]因此，通过对上市公司的治理专项活动和股权激励监管，减少了由于盈余管理而出现的会计信息舞弊行为。所以股权激励监管严格规范的政策变迁使盈利能力水平低的公司，与政策变迁前相比，其会计信息和财务管理更加真实透明，盈余管理水平显著降低。公司治理水平的提高使上市公司表现出更好的盈利能力和成长性，盈余管理水平的降低使其更有可能兑现激励契约所约定的承诺。因此，规范的外部政策环境和改进的盈利能力水平都有助于股权激励的顺利实施，但是政策变迁对实施结果的影响程度却随公司盈利能力的提升而显著下降。综上所述，本文提出如下假设：
假设2：股权激励监管严格规范和上市公司的盈利能力越强都能显著降低股权激励停止的风险，并且激励监管严格规范后对之前盈利能力越差的公司其激励结果的改善状况越显著。
（三） 监管治理、市场价值对股权激励停止的交互影响
有效市场假说认为股票价格始终完全反应了可获得的信息，并且根据信息的种类将市场划分为弱势有效、半强势有效和强势有效。[34-35]然而，张兵和李晓明利用Box-Pierce检验、游程检验和方差比检验研究均表明中国股票市场处于弱势有效。[36]因此，市场价值不能及时反映公司价值，上市公司股价存在被高估或低估的现象。
股票价格对价值的偏离显著影响了股权激励的实施结果。激励股权作为一种期权，其隐性约束是行权价格高于上市公司股票的市场价格，只有这样管理者才有利可图。然而对于显著高估的股票价格，即使管理者在股权激励实施过程中努力提高了公司的价值和会计的盈余，聪明的投资者仍会通过套利的市场行为修正股价的市值偏差，进而抵消公司的价值增加，致使“激励虚设”。反之对于显著低估的股票价格，股票市场对股价的修正行为减轻了管理者的压力，他们只要使会计指标能够达到行权条件就可以从股票的市场交易中获利。由于上市公司股权激励的“福利效应”[9]和管理者在激励草案制定过程中的“自利行为”[37]，缺乏市场价值的隐形约束将降低股权激励的纠偏行为，使股东利益易受到管理者的侵害。
投资者往往愿意为具有良好治理结构的公司股票支付更高的价格[38]，因此上市公司治理对企业的市场价值有显著的影响。通过公司治理专项活动和股权激励监管严格规范能使股票价格更趋近于公司价值，更真实地反映公司的市场预期，从而股权激励的行权条件也更加切实可行，有助于股权激励的顺利实施。根据公司财务理论，股票价格是公司未来所有股利的贴现（Ross等， 2008）。对于同样高估的股票价格，如果出现在股权激励监管严格规范的政策变迁之后，其更有可能切实体现了公司显著的成长性，而反之如果出现在政策变迁之前，其或许仅仅是资本市场的一种“异象”，此时高估的市场价值犹如海市蜃楼，使股权激励变成一种“虚设”。因此，尽管上市公司市场价值越高越有可能使股权激励停止，但是股权激励监管严格规范的政策变迁对实施结果的影响程度却随公司市场价值的提高而显著上升，使市场价值高的公司，与政策变迁前相比，越有可能达到行权价格的隐性约束。根据上述分析，本文提出如下假设：
假设3：上市公司的市场价值越高会显著增加股权激励停止的风险，但是股权激励监管严格规范后对之前市场价值越高的公司其激励结果的改善状况却越显著。
三、股权激励实施变更的市场反应
（一） 事件研究方法设计
本文采用事件研究方法评价股权激励实施变更对证券市场股票价格产生的影响。事件研究方法是利用事件窗内异常收益率（AR， abnormal return）和累计异常收益率（CAR， cumulative abnormal return）来度量股价对信息披露的反应程度。一般而言，当股票的历史信息在价格波动中被赋予了较大权重时采用均值调整模型，而当特定股票与市场组合的反应模型具有很高相关性时采用市场调整模型。[39]为消除方法设计对研究结果产生的差异性，本文对两种模型下的数据结果分别进行了分析。
均值调整模型的异常收益率计算方法：AR=Ri，t-Ri，其中Ri，t为股票i在t日的收益率，Ri=1T1-T0∑t=T1-1t=T0Ri，t为估计窗内股票i的收益率均值。市场调整模型的异常收益率的计算方法：AR=Ri，t-Rm，t，其中Rm，t为证券组合在t日的收益率，本文选取沪深300指数作为证券组合的替代变量。累计异常收益率的计算方法统一为：CAR=∑t=T2t=T1ARi，t。
（二） 股权激励草案公布与停止公告的市场反应
董事会审议并公布股权激励实施草案向市场传递了上市公司实施管理人员股权激励的信息。采用文献中通用方法（吕长江等， 2009； 谢德仁等， 2010），本文选用草案公布日作为实施股权激励事件窗内的时期0，并且将停止公告日作为停止股权激励事件窗内的时期0。从2006年1月1日证监会实施《管理办法》以来，截至2011年12月31日已有112家上市公司114次在遵照《管理办法》披露其股权激励草案后未能按计划完成对管理人员的股权激励。剔除估计窗内收益率数据不完整的股票信息，本文选取了101家上市公司102份股权激励实施草案公布与停止公告作为分析样本。
图1常均值收益模型AR均值图2市场调整模型AR均值从图1和图2的超额收益率均值波动可以发现，草案公布对股票市场价值具有积极的影响，确认了实施管理人员股权激励对上市公司的价值增加效用。同样，从图3和图4的累计超额收益率均值走势与表1中草案公布累计超额收益率均值单样本t检验结果，进一步验证了在草案公布日及后6天的事件窗内，股价的累计超额收益率均值在1%的水平上显著大于0的市场反应。
图3常均值收益模型CAR均值图4市场调整模型CAR均值但是草案公布相比，停止公告的股票市场反应并没有显著异常，图1和图2显示，仅在事件窗内的时期0超额收益率明显下降，但在表1停止公告累计超额收益率均值单样本t检验分析中，常均值收益模型和市场调整模型在事件窗内都没有均值显著小于0。这主要是由于停止公告向市场传递的是一种被动信息，影响股权激励停止实施的政策变更、市场异动和会计指标等主动信息已经在停止公告事件之前向市场释放了相关的信息能量，削弱了停止公告的信息含量。因此，利用股权激励停止公告日的市场信息和会计信息难以发现影响股权激励停止实施的主要因素。
（三） 股权激励成功实施与停止实施两类草案公告的市场反应
在上述101家上市公司的102份股权激励停止实施草案的基础上，本文进一步对比分析了290家上市公司的308份股权激励成功实施草案，其中包括了32家首期股权激励停止实施后，再次经董事会审议并公布的35份草案。
从图5和图6的超额收益率均值波动与表2的成功草案公布累计超额收益率均值分析可以发现，公布股权激励成功实施草案同样对股票市场具有积极的影响，其在公布前三天开始的事件窗内，市场已经显现出股价的累计超额收益率均值在1%的水平上显著大于0的反应。尽管在图5和图6中，成功实施草案公布与停止实施草案公布在事件窗内的超额收益率均值并没有明显差异，但在图7和图8中发现两者的累积超额收益率均值存在显著差异，尤其是在图7中，这种差异性随着实施草案的公布在事件窗内呈放大趋势。通过表2中成功实施草案公布与停止实施草案公布的累计超额收益率均值差t检验结果发现，对于常均值收益模型，在公布前三天开始的事件窗内两者收益率均值之差在1%的水平上显著大于0。
这一研究表明，股权激励的停止实施除了受制于股权激励实施过程中的政策和市场等因素的影响，还与上市公司公布股权激励草案期间的公司治理和财务管理水平、会计信息以及市场价值等因素存在相关关系，这一发现为本文利用股权激励草案公布日的上市公司信息实证分析股权激励停止实施的影响因素提供了依据。
四、研究设计
（一） 样本选取与数据来源
本文所认定的股权激励实施与停止是以上市公司董事会所的股权激励实施草案和股权激励停止公告为依据。自证监会2006年实施《管理办法》以来，截至2011年底，通过中证网上市公司公告查询系统，经手工检索整理，本文共采集到315家上市公司的359份股权激励实施草案，其中有112家上市公司因无法完成股权激励而了114次股权激励停止公告。在剔除数据不完整样本后，本文选取了304家上市公司的344份股权激励实施草案（其中包含了108家上市公司的109份被停止实施草案）作为分析样本，其他公司治理与财务数据来自CSMAR数据库。
（二） 被解释变量
被解释变量为股权激励实施结果的二值变量。对于董事会没有公告停止（包括已经完成和正在进行）的股权激励草案取值为1，否则对于已经正式公告停止实施的股权激励草案取值为0。表3变量定义
分类影响因素变量定义预期符号被解释变量激励实施Incent哑变量，公告股权激励停止取值为0，其它已经结束或正在实施取值为1解释变量股权集中度H10前10位大股东持股比例的平方和+盈利能力ROA净利润/总资产余额+市场价值TQ（股权市值+净债务市值）/期末总资产-监管治理Gov哑变量，2006～2008年公布的草案取值为0，2009～2011年公布的草案取值为1+市场价值敏感性TQ×Gov股权激励政策变迁对市场价值的影响+盈利能力敏感性ROA×Gov股权激励政策变迁对盈利能力的影响-控制变量债权能力Level资产负债率公司性质State哑变量，国有控股企业取值为1，其它为0行业Industry哑变量，C类行业取值为1，其它为0（三） 解释变量和控制变量
采用文献中的通用方法，本文选取前10位大股东持股比例的赫芬达尔指数作为股权集中度的解释变量，选用了资产收益率（ROA）和Tobin’sQ分别评价上市公司的盈利能力和市场价值。对于股权激励的监管治理，从2006年的《管理办法》、2007年的《治理专项活动》到2008年的《备忘录1-3号》，证监会对股权激励的监管日趋规范，上市公司治理也日益完善，因此我们选取2008年作为监管治理水平的哑变量，同时引入盈利能力和监管治理的交叉项及市场价值和监管治理的交叉项分析影响因素之间的相互作用。
对于控制变量，风险规避的债权人为了最大化公司破产后的剩余索取权而监督管理者的公司治理和投融资行为，因此负债可以约束管理人员按照股东的利益行事（Jain，2006），反映债权能力的资产负债率水平影响了公司活动中股权激励的实施。除了资产负债率外，Logit模型还通过控制公司性质和行业来消除在回归分析中异质性的影响。
（四） 回归模型
本文将采用Logit模型对影响股权激励停止的因素进行计量分析：
LogitIncenti=β0+β1H10i+β2ROAi+β3TQi+β4Govi+β5TQi×Govi+β6ROAi×Govi+β7Leveli+β8Statei+β9Industryi
五、实证检验与分析
（一） 描述性统计
从表4股权激励停止实施影响因素的统计结果来看，在344份股权激励实施草案样本中，有109份（占3169%）被公告停止实施，因此激励实施的均值为0683。其中，ROA的最大值和均值分别为0175和0042，而最小值仅为-0036，说明实施股权激励的上市公司的盈利能力水平存在着明显差异。Tobin’sQ最大值达到8487，尽管最小值为0709，但是均值1949显著大于1，一方面表明上市公司的市场价值水平存在着显著差异，另一方面说明从总体而言，在股权激励实施草案公布期间上市公司具有价值增加的特征。
同时发现，在2006～2008年间草案总数为120份，其中66份（占55%）被公告停止实施，而在2009～2011年间草案总数为224份，同比增长8667%，但其中仅43份（占1920%）被公告停止实施，同比下降3485%。尽管不能排除部分公司后期可能停止实施股权激励，但是结果在一定程度上表明2006～2008年间政府部门下发的一系列股权激励和公司治理监管措施以及2008年以来中国A股市值的巨幅下跌促进了股权激励草案的实施。
由第（5）组、第（6）组和第（7）组回归模型的结果可知，ROA的系数显著为正，说明盈利能力强的上市公司更易于实施股权激励，与假设2一致。尽管在第（5）组和第（6）组中，不考虑Tobin’sQ的情况下，Gov的系数也显著为正，说明严格规范的监管有助于股权激励的实施。但是在第（7）组回归中，由于其他因素的影响，使得Gov的系数不再显著，相反ROA×Gov却显著。其中ROA的对数几率比为14627，而ROA×Gov的对数几率比为-15716，这表明如果考虑股权激励监管严格规范的政策变迁，ROA的对数几率比为-1089，因此与盈利能力越强的公司相比，盈利能力越差的上市公司更能有效地发挥激励监管严格规范的治理效应，与假设2论述一致。
从第（1）组和第（7）组回归模型的结果可知，股权集中度H10与激励实施结果正相关，说明股权集中能够有助于激励的顺利实施。但在第（7）组回归中，由于引入了公司价值和治理水平的影响因素，削弱了委托人与人的操控行为，H10的系数不再显著。因此，股权集中度对股权激励停止实施没有显著影响。
六、研究结论与建议
本文基于中国股权激励政策变迁的背景，着眼于上市公司股权激励停止，探讨了公司价值和治理水平与股权激励实施结果的协同效应。利用中国A股市场2006～2011年间344份股权激励实施草案和114份股权激励停止公告，本文发现上市公司股权激励能否顺利实施具有显著的选择性偏见，使得股权激励实施结果有赖于公司过去的业绩水平和过去的市场价值，而且这种历史信息的影响程度随着政策变迁表现出显著的差异性。
在治理水平方面，集中式的股权结构增强了公司内部治理对管理者的监督，而股权激励政策从公司外部环境规范了对激励实施的监管，因此公司治理水平显著影响了股权激励实施结果。就价值水平而言，公司内在价值的盈利能力是股权激励实施的事实依据，而外在的市场价值则是实施激励的结果依据，两者相互作用共同影响了股权激励的实施结果。此外，通过研究股权激励政策变迁对股权激励停止的影响，本文发现对于盈利能力水平越高的上市公司，其股权激励实施结果（对政策环境变化）的敏感性越小，反之对于盈利能力水平越低的公司则敏感性越大；对于市场价值越高的公司，其股权激励实施结果（对政策环境变化）的敏感性越大，反之对于市场价值越低的公司则敏感性越小。因而股权激励政策变迁使盈利能力水平低的公司和市场价值高的公司，与政策变迁前相比，更有可能兑现激励契约中所约定的承诺。
通过事件研究本文还发现了两个有趣的现象：一是尽管股票市场对公布股权激励的实施草案具有显著的市场反应，但是上市公司公告股权激励停止作为被动信息，股票市场对其没有显著反应。所以，上市公司在公告股权激励停止期间的会计信息价值不及公布股权激励草案当期的会计信息价值。二是在股权激励草案公布的事件窗内，股权激励顺利实施的上市公司的累积超额收益率均值显著高于股权激励停止的上市公司的均值。
本文的研究结果对于上市公司实施股权激励以及职能部门规范股权激励政策具有借鉴意义。由于股权激励的实施结果不但受到公司治理、盈利能力等多重因素的影响，而且又有会计指标和行权价格等双重条件的制约，所以上市公司应依据企业发展的需要和现状，在股权激励政策的引导下，量体裁衣制定切实可行的股权激励草案。在激励草案制定过程中，如果上市公司股票价格受环境影响高于公司的实际价值，那么，激励草案中的行权价格就应参照公司价值向下调整，反之亦然。然而对于治理水平高和盈利能力强的上市公司，其所设定的行权价格应考虑公司治理和盈利能力的溢价效应，以便股权激励更好地发挥激励效应。
尽管制度环境设置与股权激励草案是上市公司实施股权激励的准则和依据，他们的合理性直接影响到股权激励停止实施的可能性，但是本文没有对此进行深入探讨，这两个方面研究的不足之处构成今后可能的研究方向。
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股权激励的价值范文第2篇
关键词：股票期权 激励 价值创造
一、A股上市公司伊利股份的股票期权案例
（一）伊利股份股票期权的激励对象情况
伊利股份于2006年12月28号开始实施股权激励方案。其涉及的股票期权数量为5000万股，所占比例为当时股票总额的9.681%，激励对象包括伊利公司的总裁及其业务骨干等，主要激励对象主要如下：
（二）伊利股票期权的基本面介绍
伊利股票期权的基本情况如下：伊利股票期权的约定行权价格为13.33元，即在到期日期权所有者可以自行决定是否按照13.33元进行股票的交易；此股票期权自中国证监会批准的授权日一年后可以行权，自股票授权日开始的8年内为股票期权行权的有效期限，激励对象须分期进行行权，且首次行权比例不得超过期权总数的25%，剩余期权可以首次行权的一年后一次行权或者多次进行行权；行权条件必须同时满足以下两个条件：第一，首次行权的公司上一年度公司净利润增长率不得少于17%，第二，上一年度的主营业务收入增长率不得低于20%。
（三）伊利公司股票期权实施后的市场反应
从伊利股票行权各个时期的股票价格变动看出市场对于其股票期权的基本判断。具体表现如下：1.自宣告股权激励日至今，伊利股份仅行权一次，在此期间伊利股份的股票价格明显弱于上证指数的总体走势。2.首次宣告期间，伊利股份股价大幅上涨，上涨幅度达到58.9%，相比较于此时的上证指数低于10%的上涨比例而言，其表现突出，但若将股改因素考虑在内，伊利股份的股价相对于上证指数而言，仅仅比上证指数高出1.17%，3.证监会无异议期间，伊利股份的股票价格依旧弱于大盘。
（四）伊利股份股票期权激励作用疲弱的原因分析
1.伊利股票期权行权时间安排不合理。从行权时间上来看，伊利股份的行权约定中规定除首次行权进行比例限制之外，在首次行权一年之后可以进行自主行权，并没有后续行权比例和行权时间的限制，行权弹性过大。
2.伊利股票期权激励条件设计不合理。根据数据分析可以发现近五年来伊利公司的净利润增长率每一年都高于17%的既定目标，且平均净利润增长率达到24.64%，由此可见在净利润增长率的行权条件上，伊利公司的设计较为宽松，没有给予经理层相应的压力与动力，其激励作用和效果并不明显，难以达到股票期权伊利公司价值创造的效果。
3.管理层参与到伊利股票期权的期权条件的设计中。伊利股份的被激励成员参与到了股票期权的股票期权设计的表决当中，从而难以避免其设计条款有利于自我激励的情况。
二、行权条件的设计影响到股票期权的激励效果
1从行权期限上看，股票期权的行权期限一般处于1年到10年的范围。行权期限既不能过短，因为过短的时间难以达到长期激励的效果，也不能过长，因为随着时间的延长，期权损益的不确定性随之增加。
2从激励强度上看，合适的激励强度对于提升股票期权创造公司价值的意义十分重要。一方面激励强度越大带来的激励效果的增加，其股票期权实施的效果也相应提升。但是，激励强度的提升也意味着公司付出成本的增加，因此设计合理的激励强度十分必要。
3从激励对象上看，行权条件的设计要充分考虑激励对象的特点。股票期权激励对象的风险厌恶程度直接影响了股票期权的实行效果，其风险厌恶程度与股票期权实行价值呈反向变动关系。
4.控制权的集中程度影响股票期权激励收入
控制权的集中程度越高，公司的成本相对越低，股票期权对管理层的作用更少体现在监督上，而更多的D向激励作用，控制权相对越集中，对于股东而言越希望股票价格上涨，公司创造财富的能力实现的可能性越大。
三、对于股票期权激励公司价值创造的对策建议
股票期权是企业经营管理中一种科学有效的管理方式，对于激励公司提升其公司价值 重大，但是目前我国资本市场尚未完全成熟，股票期权的制定及其条约尚不规范，如何能够更好地实现股票期权的激励效果和降低股票期权的激励成本显得至关重要。以下几点列出了对于我国股票期权激励的建议和对策。
1.建立一个主观上能够激发管理层为公司创造价值，客观上符合公司实际财务状况、经营管理水平的指标体系对于股票期权发挥激励公司创造财富能力而言至关重要，以公平、客观的考察标准来评价经理层的业绩，通过建立合理的财务指标系统、业绩考核指标体系
2.在股票期权实施过程中，容易出现借机利用短期内股票价差获利。因此股票期权实行过程中至关重要的一点是避免公司大股东和经理层合谋，从而使股票期权成为双方寻租获利的工具。因此必须要加强公司的信息披露以及其股票期权激励计划内容，从制度制定上减少经理层通过做假账来“提高”公司盈利水平的现象，同时建立多重指标考核体系，而不是单一考察公司的利润增长率等条件。
3.期权条约设定中，风险与收益对等原则必须贯穿其中，若风险高于收益，则容易经理层失去对于股票期权激励的兴趣，从而导致股票期权激励的动力不足，若收益高于风险，则股票期权就会形同虚设，成为管理层通过间接方式获取股东利益的工具。
4.目前我国的法律法规中缺少对于股票期权的会计账务处理规定，缺少明确的记账方法，对于股票期权的税费都缺少明确规范和标准。
参考文献：
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[6]余珊萍，林辉. 经理股票期权激励若干问题的探析[J]. 中国软科学，2001，05：24-29.
股权激励的价值范文第3篇
1、人活着有两种方式：一种是像草一样活着，虽然同样享受着阳光雨露，美丽着环境，但是永远长不大。人们可以踩过你，却不会因为你的痛苦而感到痛苦，因为人们本身没有看到你。另一种是像树一样成长，只要你有树的种子，即使你被踩进泥土里，你依然能够吸收泥土的养分，成长起来。当你长成参天大树以后，就是在遥远的地方，人们都可以看到你，走近你，你能给人们一片绿荫，活着是美丽的风景，死了也依然是栋梁之才。
2、听不到批评是一种危险，听不到奉承是一种幸运。
3、有一个梦想不容易，坚持梦想更不容易。
4、大型企业看文化，中型企业看行业，小型企业看老板。
5、产品试销快不得，全国推销慢不得。
6、每个人一定要学会走出自己的生活和思维逻辑去思考问题，这样才能走更远。
7、外因总是通过内因起作用的，要找到自我原因。
8、不想当将军的士兵不是好士兵，而连士兵都做不好的也不会成为好的将军。
9、产品的好坏，就是人格的好坏。
10、小胜凭智，大胜靠德。
11、经营的九十八是人心，品牌的九十八是文化，矛盾的九十八来自误会，资源的九十八靠整合。
12、创业永远没有终点，我们永远在路上。
13、心中无敌，无敌于天下。
14、一定要记住，永远是企业最好的时候去融资，去改革。
15、成功是优点的发挥，失败是缺点的积累。
16、创业者多去看看失败人的经历，成功的原因千千万万，失败的原因就那么几个。
17、一个团队，战略不正确，靠战术调整是很困难的。
18、千斤重担人人挑，个个头上有指标。
19、只要思想不滑坡，办法总比问题多。
20、巨大的成功不是来自力量，而是来自韧性。
21、要学会向竞争者学习。
22、上当，不是因为对方太聪明，而是因为自己太贪。
23、创业者要懂得左手温暖右手，要懂得把痛快当做快乐，去欣赏去体会，你才会成功。
24、今天很残酷，明天更残酷，而后天会很美好。大部分人死在明天晚上，看不到后天的太阳。
25、创新在于成为你自己。
股权激励的价值范文第4篇
关键词：美式期权；无套利定价原理；红利；投资组合；估计式
中图分类号：F830.91文献标志码：A文章编号：1673-291X（2008）011-0085-02
引言
在标的资产不支付红利的情况下，欧式看涨―看跌期权平价公式得到广泛的应用，只要知道欧式看涨(看跌)期权的价格，根据平价公式就可以得出看跌(看涨)期权的价格，但对于美式期权而言，只能得到它们的估计范围。由于在目前的金融市场里，大部分的金融产品都实行了离散或者连续分红。在标的资产支付红利的情况下，欧式看涨―看跌期权平价公式也相继问世。但由于美式期权可以在到期日之前的任何时刻实施，所以讨论美式期权在分红情况下的平价关系尤为复杂并且具有很强的应用价值。本文在金融市场有效的前提下，根据无套利定价原理，推导出美式期权在支付红利情况下的估计式。
一、在支付红利情况下的欧式看涨―看跌期权平价公式
假设金融市场是有效的，即市场不存在套利机会；证券交易不支付交易费用以及无风险利率为一个常数。欧式期权在不支付红利情况下的看涨―看跌期权平价公式[1]为
St+P Et=C Et+Ke-r (T-t)(1)
这里C Et和P Et分别表示t时刻欧式看涨和看跌期权的价格，St表示标的资产和在t时刻的价格，K是期权的敲定价格，r是无风险利率，T是期权的到期日。(1)式表明标的资产目前的价格与欧式看跌期权价格之和等于欧式看涨期权与期权敲定的现值之和。如果标的资产在到期日之前实行一次或者多次分红(分红方式为现金分红)，那么欧式看涨―看跌期权平价公式为
三、结论
在标的资产不支付红利的情况下，最初的看涨―看跌期权平价公式是成立的。本文放松了不支付红利的限制，主要考虑在标的资产支付红利情况下，推导出美式看涨和看跌期权价格之差的估计范围，这个结果提供了期权定价的理论界限，并且讨论了连续分红利的情形。
参考文献：
[1] TOMAS BJORK, (1998).Arbitrage Theory in Continuous Time, OXFORD UNIVERSITY PRESS, NewYork, 76-98; 154-165.
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股权激励的价值范文第5篇
【摘要】股权激励问题一直是各界关注的焦点，对管理层股权激励实施情况的研究将有助于上市公司更有效地启用激励方案。本文对近年来国内外股权激励研究的主要观点进行整理，简要综述管理层股权激励实施的动因和效果的相关文献，希望为进一步完善股权激励机制提供有效参考。
【关键词】管理层股权激励；公司价值；激励效应
一、背景介绍
股权激励是上市公司以本公司股票为标的，对其董事、监事、高级管理人员、核心技术人员及其他员工进行的长期性激励方法，让公司人员获得一定股权，使其能够以股东的身份享受附带的经济效益与权利、承担风险，尽责为公司的长期发展服务。
我国企业从上世纪90年代初开始，就在股权激励方面进行了多种模式的实践和探索，比如一些典型企业的股票增值权和业绩股票激励计划等。2005年10月底通过的相关修订案，明确指出上市公司可回购本公司股份用于奖励职工，为上市公司实行股权激励打开了通道。
股权激励对企业的影响是显著的，其有助于创造企业的利益共同体，采用长期激励的形式将员工与公司的利益紧密联系在一起，弱化两者之间的矛盾，减少成本，充分发挥员工的积极性和创造性，从而达到公司长远发展的目标。股权激励也是一种人才价值的回报机制，除了工资和奖金，公司价值增值同样能够回报人才给企业发展带来的贡献，同时，它也有助于留住和吸引人才。通过实施股权激励，有利于经营者关注企业的长期发展和价值创造能力，减少短期行为，对公司业绩的考核不再局限于本年度的财务数据。
股权激励实施的效果呈现又是复杂的，比如激励作用只是一方面，所以对其进行深入研究，有助于发现和理解不同背景的企业实施机制和效果的具体差异之处，并由此探索不同条件下如何设计和完善股权激励机制才能真正对企业整体发展更有益。
二、股权激励的研究方式
目前国内对股权激励的研究方式以实证类的档案式研究居多，即用已有或已处理的数据库资料分析并检验假设。除此之外，还有案例式研究，如邵帅等人（2014）以经历了产权性质转变的上海家化为案例，分析其国有和民营阶段股权激励制度设计动机的差异，研究企业性质对股权激励制度设计动机的影响。
股权激励的变量使用中，国内文献大多分为两类：一类是设置公司是否实行了股权激励计划的虚拟变量，如肖星（2013）等人；另一类则直接使用公司管理层持股比例的数据或是被激励的高级管理人员人数和比例，如周仁俊（2012）选取高级管理层持股比例衡量管理层股权激励强度；或者两者结合，如夏纪军（2008）等人。
三、管理层股权激励实施的动因和效果
公司采取股权激励的动因有激励和非激励因素。前者的阐述为股权激励可以使高管与股东利益一致，在信息不对称时，降低成本，起到激励管理层提升公司价值的作用。同时，股权激励有助于吸引和筛选优秀的管理层为公司服务（Arya and Mittendorf，2005），并且改善R近退休高管视野短期化的问题（Dechow and Sloan，1991；Murphy and Zimmerman，1993）。后者的观点为股权激励有时也是出于非激励目的，如缓解现金流动性约束、减少高管税负、降低财务报告的成本等。
不同类型的企业实施股权激励的动因不同。肖星（2013）等人使用公司当年是否推行股权激励计划这一虚拟变量，从激励水平和约束机制研究了上市公司推行股权激励计划意愿的影响因素，并最终得出国有企业的股权激励计划符合“管理层权力论”，是管理层利用自身权利寻租的表现；民营企业的股权激励计划则符合“最优契约论”，是源于对管理层的有效激励。
吕长江（2009）等人通过研究股票期权激励计划，认为我国上市公司股权激励计划激励效应与福利效应同存，福利型股权激励的实施后果则为高管自谋福利，不利于股东的利益。这两种效应的实现区别在于公司治理结构的安排，上市公司可以通过激励条件和激励有效期的改善来增强股权激励方案的激励效果。
邵帅（2014）等人认为从产权性质区分，股权激励方案设计倾向有所不同，国有企业由于激励比例和激励收益受到过多政策限制，导致激励不足，并且由于内部人控制等问题，股权激励设计倾向于福利型；相反，民营企业股权激励方案设计更加合理，倾向于激励型。
国内上市公司实施管理层股权激励的原因主要还是为了降低成本，实现激励效果，但往往由于产权性质差异等各方面的影响因素，国有企业和民营企业在设计股权激励方案时动因和倾向会有所不同，国有企业会偏向于管理层的自利行为，激励不足，更多是福利性质；相比之下，民营企业的激励动因则会更加明显。
对管理层股权激励的实施效果研究存在多种角度，大多为对公司价值的影响，通常用企业业绩、托宾Q值、股价来评价，以论证是否真正实现了激励作用，或者只是福利效果。此外，还有文献研究影响管理层股权激励效果实现的因素，如产权性质、大股东控制权等；以及管理层股权激励对企业风险承担水平、对企业投资效率、对银行信贷决策、对高管更换的影响等。
关于国内外管理层股权激励实施的分析，研究角度在不断提出改进，并且不乏创新性的尝试。从管理层股权激励的实施对公司各方面影响的深入，以及实施效果的影响因素研究，能够不断充实和发展股权激励理论。
参考文献：
[1]肖星，陈婵.激励水平、约束机制与上市公司股权激励计划[J].南开管理评论，2013，（1）
[2]陈勇，廖冠民，王霆.我国上市公司股权激励效应的实证分析[J].管理世界，2005，（2）
[3]邵帅，周涛，吕长江.产权性质与股权激励设计动机――上海家化案例分析[J].会计研究，2014，（10）
[4]周仁俊，高开娟.大股东控制权对股权激励效果的影响[J].会计研究，2012，（5）
