股权激励的效果
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股权激励的效果范文第1篇
一、引言
公司高级管理人员的激励问题是公司治理的核心问题。良好的激励机制能够有效缓解公司委托――冲突。股权激励机制是一种通过企业经营者获得公司股权的形式,使其能够以股东的身份参与企业决策、分享利润、承担风险,为公司长期发展谋利的制度安排。现代企业理论和西方发达国家的实践已经证明,股权激励作为解决委托问题的重要手段,能有效地防范管理层的道德风险和逆向选择,使其自身利益与股东利益趋于一致。
股权激励在国内越来越受到重视,2006年出台《上市公司股权激励管理办法(试行)》和《新企业会计准则――第11号,股利支付》后,不仅越来越多的上市公司实施股权激励计划,而且股权激励机制也成为学术界关注的焦点。现阶段,我国实行股权激励的形式有三种:股票期权、股票增值权、限制性股票,赋予高管限制性股票是我国当前上市公司采取的主要形式。我国正处于转型经济时期,法律体制、制度背景和上市公司的治理结构等方面不同于西方发达国家,在这种情况下对高管进行股权激励,能否真正改善公司治理水平,实现提高公司业绩、增加股东财富的目标?针对此问题,本文以我国A股上市公司为研究对象,运用difference-in-difference方法控制内生性问题,研究我国上市公司高管持股的激励效果。
本文结构为:第二部分在回顾国内外文献的基础上,提出本文的研究贡献;第三部分是研究设计,描述了研究样本的选取,提出研究方法和模型;第四部分是实证检验的结果及分析;最后是结论与启示。
二、文献回顾
西方学者对高管激励与公司经营业绩的研究始于Jensen and Murphy(1990),研究结果表明高管激励与公司业绩之间有非常微弱的关系。此后,Mehran(1995)、Hall& liebman(1998)和Palia(2001)等学者的研究发现高管股权激励与公司业绩之间有显著的正相关关系,股权激励能够增加企业价值,减少成本。国内对高管股权激励与上市公司经营绩效的研究起步较晚。魏刚(2000)研究发现,高管的持股数量与上市公司的经营业绩之间并不存在显著的正相关关系;于东智、谷立日(2001)的研究表明高管的持股数量与公司绩效之间呈正相关关系,但统计上不具有显著性;吴树琨(2002)的研究表明,高管持股数量与公司业绩之间呈显著的倒U字型关系。
总的来说,目前我国关于高管股权激励的实证研究还刚刚开始,而且已有的研究在检验高管股权激励与公司的经营业绩关系时没有考虑内生性的问题。本文的研究贡献在于运用difference-in-difference方法,减少回归中观测不到的公司个体特征所造成的影响,控制内生性问题。
三、研究设计
(一)样本选择
本文以中国A股上市公司为研究对象,截止到2008年12月31日,沪、深两市A股上市公司共1 674家,按照下列顺序筛选样本:剔除金融类上市公司,共28家;剔除ST类上市公司,共136家;剔除AB交叉股上市公司,共82家;剔除数据缺失的上市公司。文本的研究需要计算从2007年12月31日到2008年12月31日期间高管持股数量变动百分比、净资产收益率的变动和总资产收益率的变动,因此剔除数据不全以及变量无法匹配的上市公司,最后得到有效样本494家。
本文所有的数据来自于CSMAR数据库,使用stata10.1软件进行处理。
(二)变量及其度量
1.被解释变量
股权激励作为一种长期激励机制,其激励效果最终要落实到公司业绩增长上。会计收益指标――净资产收益率和总资产报酬率作为反映上市公司长期业绩的指标,能有效地反映股东回报和公司价值创造情况,而且纵的可能性较小,因此本文选用2007年12月31日到2008年12月31日期间净资产收益率的变化和总资产报酬率的变化来度量在此期间公司业绩的变化。
2.解释变量
本文选用2007年12月31日到2008年12月31日期间高管持股数量变动的百分比度量股权激励的变化。
3.控制变量
为了控制公司的不同特征和宏观经济环境对公司业绩的影响,将公司规模、发展机会、偿债能力以及股票市场风险水平作为控制变量。用总资产的自然对数度量公司规模;用营业收入增长率度量公司的发展能力;用资产负债率度量公司的偿债能力;用股票市场风险水平――Beta值度量宏观经济环境的影响。
(三)研究方法及模型
本文采用difference-in-difference和OLS分析方法,构造模型(1)和(2)检验高管持股对公司经营业绩的影响。
ROE=β0+β1*share+β2*Lnasset+β3*salegrowth+
β4*leverage+β5*Beta+ε(1)
ROA=β0+β1*share+β2*Lnasset+β3*salegrowth+
β4*leverage+β5*Beta+ε(2)
ROE:净资产收益率的变化;ROA:总资产报酬率的变化;share:高管持股数量变动百分比;Lnasset:2008年总资产的自然对数;Salegrowth:2008年营业收入增长率;leverage:2008年资产负债率;Beta:分市场的年Beta值。
在回归前,首先对高管持股数、净资产收益率和总资产报酬率进行一阶差分,算出高管持股数量变动百分比、净资产收益率的变化和总资产报酬率的变化,控制模型的内生性问题;其次,增加控制变量――总资产的自然对数、营业收入增长率、资产负债率、Beta值,分别用净资产收益率的变化和总资产报酬率的变化对高管持股数量变动百分比进行OLS回归。
四、实证检验结果及分析
(一)描述性统计
首先对研究中所用的数据进行观察描述,变量描述性统计结果见表1。
从表1可以看出,在2007年12月31日到2008年12月31日期间高管持股数量平均增加近140%,最高达到了41 666.1%。但是,在此期间,净资产收益率变化的最大值99.2%,平均下降了6.1%;总资产报酬率平均下降2.1%,变化的最大值为43.3%。
(二)回归结果及分析
表2列示了模型(1)和模型(2)的回归结果。结果表明,两个模型中share系数――β1均为正,而且统计上具有显著性,说明我国上市公司高管持股数量与公司经营业绩间具有正相关关系,即增加高管持股数量能够提高公司的经营业绩。但是,两模型中β1=0.001和0.0003意味着当高管持股数量增长100%时,净资产收益率仅增加0.1%,总资产报酬率仅增加0.03%,所以从经济意义上讲,增加高管持股并不能显著提高公司的经营业绩,增加股东财富。因此,我国上市公司高管股权激励与公司经营业绩之间具有正相关关系,统计上具有显著性,但经济上不具有显著性。
(三)稳健性检验
模型(1)和模型(2)是用会计收益指标作为被解释变量对高管持股数量变动百分比进行回归,结果表明我国上市公司高管持股与公司业绩之间具有正相关关系,统计上具有显著性,但经济上不具有显著性。为了证明结论的可靠性,用更能直接反映股东财富的指标――个股报酬率的变化作为被解释变量,构造模型(3)进行回归分析,表3给出了回归结果。
Return=β0+β1*share+β2*Lnasset+β3*salegrowth+β4*leverage+β5*Beta+ε (3)
Return:个股报酬率(年末)的变化。
模型(3)的回归结果表明share的系数β1=0.004,统计上具有显著性。一方面说明我国上市公司高管持股数量与公司经营业绩间具有正相关关系,而且在统计上是显著的;另一方面也表明,高管持股增长100%时,股票报酬率仅增加0.4%,说明我国上市公司增加高管持股与公司股票回报率之间的正相关关系在经济上不显著。因此,模型(3)得出了与模型(1)和(2)一致的结果,即我国上市公司高管股权激励与公司经营业绩之间具有正相关关系,这种正相关关系在统计上具有显著性,但是在经济上不具有显著性。
五、结论与启示
本文以中国A股上市公司为样本,对2007年12月31日至2008年12月31日期间我国高管持股数量与公司业绩之间的关系进行了实证研究,研究结果表明:第一,高管持股数量与公司业绩之间具有正相关关系,而且统计上是显著的,即增加高管持股能够提高公司的经营业绩,增加股东财富;第二,高管持股数量与公司经营业绩之间的正相关关系在经济上不具有显著性,即高管持股的激励效果不明显,不能显著提高公司的经营业绩,增加公司价值。
研究结果从另一层面也揭示了尽管从2006年开始我国实行股权激励的制度障碍和政策缺陷已经消除,但是在我国当前股权分置改革尚未完全结束、资本市场尚不成熟、公司内外部治理机制等不完善的条件下,实行增加高管持股股权激励机制仍然存在一些障碍。
【参考文献】
[1] 魏刚.高级管理层激励与上市公司经营绩效[J].经济研究,2000(3):33-64.
[2] 于东智,谷立日.上市公司管理层持股的激励效用及影响因素[J].经济理论与经济管理,2001(9):24-300.
[3] 吴树琨,席酉民.公司治理与中国企业改革[M].机械工业出版社,2002.
[4] 顾斌,周立烨.我国上市公司股权激励实施效果的研究[J].会计研究,2007(2):79-84.
[5] 叶建芳,陈潇.我国高管持股对企业价值的影响研究[J].财经问题研究,2008(3):101-108.
[6] Michael C. Jensen & Kevin J.Murphy. Performance Pay and Top-Management Incentives[J].Journal of Political Economy, 1990(2):225-264.
[7] Mehran, H. Executive compensation structure, ownership, and firm performance. Journal of Financial Economics, 1995(38):163-184.
股权激励的效果范文第2篇
自于2005年12月31颁布《上市公司股权激励管理办法》以来，我国A股上市公司中实施股权激励的数量和行业范围都呈现快速的增长态势。在此背景下，我国学者对上市公司股权激励的效果――公司业绩提升程度，进行了大量研究。在这些研究中从方法上看，主要分为两类：一是试图找到影响公司绩效的所有因素，将实施股权激励的股票数占总股数的比例作为其中一个变量，使用多元线性模型，对公司业绩进行回归分析；二是针对实施了股权激励的样本公司，找到一个同行业同资本结构的对比公司（未实施股权激励计划），通过比较样本公司和对比公司在实施前后的业绩是否有差异，研究股权激励是否有效果。
运用多元线性回归分析方法的研究者中，吴晓兰（2011）以2006年至2011年沪深两市完成了股权分置改革且实施了股票期权激励的上市公司为样本，分别以每股收益EPS、净资产收益率ROE和托宾Q作为公司经营绩效变量，同时考虑资本结构、公司规模、成长性、股权集中度等多个因素，结果发现已实施股票期权计划的公司经营绩效与高管持股比例负相关。汪玉桥（2011）选取89家上市公司作为研究对象，运用净资产收益率和每股收益作为公司业绩指标，控制变量上则选取公司规模和财务杠杆系数，结果发现股权激励与上市公司的经营业绩之间存在低度相关关系，对上市公司绩效有一定程度的积极影响。但魏德云（2010）以2006年至2009年实施股权激励的上市公司为样本，进行多元回归分析发现：经营者股权激励比例与公司绩效呈现正相关关系。
运用对比分析法对股权激励效果进行研究的学者中，张会（2012）选用2006年至2011年间67家上市公司作为样本，并对每一个研究样本，选取了一个未实施股权激励政策的配对样本进行对比分析。在对公司盈利能力和长期发展能力经行因子分析得到绩效指标后，认为股权激励政策的实施确实能够带来公司绩效水平的改善。但武美君（2012）在以2011年实施股权激励计划的上市公司为样本时，同样选取未实施股权激励计划的同行业同资本机构的公司，进行对比分析，结果却发现公司绩效的好坏对于股权激励计划的实施与否并不存在影响。
可以发现，无论运用两种方法中的哪一种，学者得出的研究结论都出现分化：有股权激励对公司绩效能够起到促进作用，也有两者有低度相关和不相关。在这些研究中，本文认为主要以下缺陷。
从研究方法上看，上述文献中的两种方法并不适合研究本问题。对于回归分析方法，首先运用该方法的学者试图找到影响公司业绩的所有因素是不太可能的，并且某些像公司文化这样的影响因素也是无法量化的；另外，用股权激励计划中所使用股票数占公司总股数（一般称为激励比例）作为自变量，其本身考察的是激励物的多少对激励效果的研究，而不是对股权激励方案前后道德效果进行研究。最后，对于多元线性回归模型来说，对于变量的假设要求太多。对于样本对比分析方法，虽然学者试图找到样本公司在资本结构方面相同的同行业公司，但是如前面所述，影响企业的因素众多，仅仅将资本结构作为控制因素并不合理。
从数据的选择上，由于我国上市公司中实施股权激励计划中其平均有效期为5年（张娟，2013），这种较长的有效期设计是为了使激励具有长效性，但不少学者（武美君，2011；汪玉桥，2011；任莉莉，2013等）在研究中只选择某一年实施股权激励计划的公司作为样本，并只将其当期的业绩指标作为实施效果的代表。
本文并不试图寻找影响企业绩效的因素有多少，而是将关注点聚焦在实施股权激励前后公司的业绩是否不同。因而本文的思路是将问题进行简化，将上文学者考虑的股权结构、资本结构及财务杠杆等因素的变动对公司绩效的影响，看作是公司正常的营运活动，或是在实施股权激励计划后，管理层基于获取股权的期望对企业发展的调整。
二、实证分析
（一）均值分析思路
配对样本T检验的分析方法适用于考察两个相关的样本是否来自具有相同均值的总体。这种相关的样本常常来自这样的实验结果，在实验中被观测的对象在实验前后均被观测。
配对样本T检验实际是先求出每对观测值之间的差值，对差值变量求平均。检验配对变量均值之间差异是否显著，其实质是检验差值变量的均值与零之间的差异显著性。如果差值均值与零无显著性差异，说明配对均值之间无显著性差异，即股权激励前后公司绩效没有显著差异；反之，则说明两种有显著性差异，即股权激励前后公司绩效存在显著差异。
（二）指标选取
选择上市公司扣除非经常性损益加权平均净资产收益率ROE作为公司绩效的标准，主要原因有以下方面：一是从实施股权激励计划中获权条件看，上市公司使用最多的是净资产收益率ROE这一指标（张娟，2013），从本文研究的样本看，所有的上市公司均使用了该指标作为激励对象的业绩考核指标，具有较强的可比性；二是净资产收益率能够综合的反应公司的获利能力和公司股东利益关注点；最后是该指标作为财务分析数据最常用的数据，具有较好的可得性。
（三）数据处理及描述
本文所有的数据均是从WIND数据库中获得。在进行配对样本T检验之前，需要对数据进行处理。为了保证一定的数据量，本文采用实施股权激励计划前、后3个会计年度的半年度数据，即每个上市公司共有12个数据。（在这里需要注意是的，从上市公司半年报中获得的扣除非经常性损益净资产收益率可以直接使用，但年报中的该数据计算包含了上半年的净利润，需要在扣除上半年的净利润计算后才能使用。）同时，股东大会通过股权激励计划时间是股权激励计划正式生效的日期。
由于数据时间段的要求，可以排除在2010年以后实施的股权激励计划的公司和在2005年以后实施股权激励计划但上市不足3年的上市公司。在剔除ST公司和数据不全的公司后，本文共获得从2005年到2010年间65家上市公司的样本。从样本的行业范围来看，基本覆盖了证监会二级行业分类的所有行业，样本具有较好的代表性。
在总共64个样本中，可以看到2010年实施股权激励计划的上市公司数量最多，达到33家，2005年至2009年分别是2、10、4、9、6家上市公司。在行业分布上，房地产行业最多，达到8家，其次是软件和信息技术服务业和计算机、通信和其他电子设备制造业，均是7家上市公司。
三、结果分析
在95%置信区间的双尾检验中，Sig.小于0.05时，说明上市公司实施股权激励前后的公司业绩有明显不同。但当实施后的公司业绩指标ROE明显小于实施前的数据时，Sig.同样会小于0.05，故需要找到实施后的业绩明显高于实施前的样本公司。“前”和“后”分别代表实施股权激励前、后的公司净资产收益率，当其差值即mean列数据小于0时，就表示实施后的公司业绩高于实施前。在64个样本公司中，共有9家上市公司在实施股权激励计划后公司业绩明显高于实施前，占样本总数的14%。这9家公司是格力电器、科达机电、上海家化、烽火通信、海信电器、青岛海尔、华神集团、昆明制药、武汉健民。这9家公司中耐用消费品占三家，生物制药占两家。实施股权激励计划后，有5家上市公司的业绩出现了明显的下滑，占样本总数的8%。而样本公司中的78%均是实施前后没有明显的变化。
四、结论
股权激励的效果范文第3篇
关键词：股权激励 公司绩效 相关性研究
一、研究背景
现代企业制度一个明显的特征就是“所有权与经营权相分离”。这种分离结果导致所谓“问题”的出现，管理层持股作为一种获得报酬方式，可以将管理人员的自身利益和公司股东的利益结合起来，从而在一定程度上消除人风险。管理层股权激励制度应用最早是1952年美国辉瑞公司提出的经理人股票期权。在我国，目前也有不少企业推出有自己特色管理层股权激励方案，如上海贝岭、东方电子及联想集团等一批企业率先实施了管理层股权激励。因此，在当前环境下，对管理层激励问题的研究更显实际价值。
二、实证分析
（一）研究假设
目前我国企业存在较为严重的委托问题和激励不足问题，实施管理层股权激励可以有利于我国公司业绩的提高，因此假设：管理层股权激励与企业业绩正相关。
（二）数据来源
本文选取2008年～2012年的深沪两市的上市公司数据做为研究样本，选取的样本中剔除以下公司：金融类公司、ST和已经退市的公司、数据缺失和异常的公司。总共选取了60个样本，本文的所有数据均来自CCER金融数据库。
（三）变量设置
本文采取主成因子分析法计算的分值衡量企业业绩，本文选取的指标有净资产增长率、净资产收益率、主营业务增长率、每股净现金流量、资产周转率、每股收益和资产收益率。通过分析选取其中四个因子的值，以各因子的方差贡献率为权重，加总各因子得分，就可以得到综合财务绩效：
CPF=0.37711Z1+0.14604Z2+0.14197Z3+0.12315Z4
本文的研究将股权激励的管理层定义为董事会成员、监事会成员和高级管理人员。把管理层持股为零的公司界定为没有管理层股权激励，把管理层持股比例达到0.01%以上但低于10%的公司界定为实施了管理层股权激励，我国管理层股权来源有：实施股权激励而获得、管理层自己购买获得以及管理层收购和员工持股，通常管理层自己购买股份的量比较小，不具备激励效果，本文根据对上市公司管理层持股的详细资料分析测算得出，管理层中只是通过自己购买股票而持股的，持股比例通常小于0.01%。实施了管理层收购的公司管理层的持股比例较大，本文选取以10%作为另一个临界点，管理层持股比例大于10%的公司不纳入模型回归分析中。所以认为管理层持股比例达到0.01%但低于10%的公司为有股权激励的公司。设置管理层是否有股权激励这一虚拟变量进行检验。本文还选取了企业规模等控制变量，如表1所示。
（四）实证模型及检验结果
实证检验模型为CPF=α+β1J+δCi+ε；其中J为虚拟变量，实施管理层股权激励为1，没有实施管理层股权激励为0。Ci为控制变量。
把是否实施股权激励设置为虚拟变量进行回归，实证结果显著负相关，并不支持本文所作的假设，即实施了管理层股权激励，企业业绩反而变差了。为什么会显著负相关？原因可能是国有企业在改制过程中，大都推行高管控股，企业法定代表人持大股、员工志愿参股的股权结构，制约了管理者对企业长期发展计划的制定和实施，可能造成经营者的短期行为，管理者的积极性不能有效的调动起来，公司实际经营效益滑坡。因此，本文区分国有上市公司和非国有上市公司，并剔除“第一大股东性质”这一控制变量再次检验，实证结果显示，国有上市公司实施管理层股权激励与公司业绩显著负相关，而非国有上市公司实施股权激励与公司业绩显著正相关，结论符合前文的推测。非国有上市公司管理层股权激励与公司业绩的相关性与本文的假设相一致。国有上市公司实施股权激励与企业业绩负相关，而且这种负相关关系影响比较大，会改变所有上市公司实施股权激励与公司业绩的相关性。
三、结论
研究结果显示国有企业实施了管理层股权激励没有使企业绩效变好，而非国有企业实施股权激励会带来企业绩效的上升。国有企业实施股权激励没有效果的主要原因是公司结构不完善，没有起到激励的作用。因此，采用管理层股权激励政策，必须先完善企业的治理结构。
参考文献：
[1] 张仰进.我国股权激励实践中的问题与对策[J].山东统计，2007（4）.
股权激励的效果范文第4篇
一、治理结构的约束机制和我国高等学校的治理效率分析
股份制自产生之后就表现出了强大的生命力,在世界各国的高等教育中都得到了推广并日益成熟,并被证明是最成功的和最具效率的组织形式,我们应当对规范的治理约束和运行机制进行系统的分析,找出我国公立高等学校治理效率低下的原因。
(一)股权集中度对治理效率的影响
在我国公立高等学校,国有产权一股独大的现象已经成为学术界和实务界的共识,国有产权带有社团产权或集体产权的色彩,但事实上任何公民都不能行使对国有资产的产权权项,国家产权的特性导致高等学校管理者“越位”和“错位”的现象并存,委托成本增高,甚至导致内部人控制现象,从而不能建立起有效的治理机制。
(二)投资者的性质对治理效率的影响
高等学校的投资者可以是个人、公司和金融机构,投资者的性质是对股权结构质的体现,在研究中多用国有股比例和法人股比例反映各类投资者的影响。Guercio和 Hawkins通过实证研究后认为机构投资者提交的议案在治理机制中发挥了有效的作用。曹廷求和孙文祥(2004)认为,如果国有股比重大,出资人并未真正到位,就会形成实际上的内部人控制,同时,由于国有股股东的绝对控制地位,市场潜在竞争者对国有股东形不成威胁,使得治理约束机制中的竞争者约束链条发生断裂,从而影响治理效率。
(三)管理股权对治理机制效率的影响
从国内外的研究看,管理股权与组织绩效呈显著的正相关。管理股权使得管理层和股东利益趋于一致(即利益趋同),管理股权比例越高,组织的治理效率就越高,绩效就越好,但在我国国家产权占主导地位的高等学校,没有管理者股权或高层管理人员持股的比例非常低,对高层管理者存在严重的激励不足。在精神激励效用日益下降的情况下,有效合理的物质激励机制还没有建立起来。对高层管理人员的激励严重不足,亦会导致治理机制效率的低下。
二、对我国公立高等学校产权改革问题的思考
建立现代高等教育的关键是实现产权明晰化。在我国产权模糊虽然表现在民办高等学校上,但重点是在公立高等学校上。这正如企业产权明晰问题不仅存在于私人企业中,而且更主要是存在于国有企业中一样。研究高等教育产权明晰问题更应关注的是公立高等学校,只有这个领域的产权问题取得了突破,才能真正说我们开始建立现代高等教育产权制度了。只有将高等学校置身于市场经济的潮流中,高等学校才能健康发展。因此,按照国有企业改革模式来建立和完善高等学校的治理结构,使高等学校政企分开,成为一个真正的企业,才能使高等学校资源得以合理配置,使高等学校能够良性发展。
(一)逐步建立多元化的股权结构
从我国高等教育投资主体由单一向多元化的转变来看,市场经济条件下,我国高等教育投资主体多元化的结果,是促进并推动了产权结构的多元化。实践表明,高等教育投资主体的多元化,是解决高等教育资源短缺的有效途径,也是高等教育投资体制改革的必然选择。
1、国家绝对控股的股权结构
我国目前处于经济体制改革的转轨期,市场机制尚未完全建立起来,还不能完全实现以价格为信号的资源配置。在我国高等教育改革的初期,考虑到我国经济所处的阶段、市场经济的完善程度、公立高等教育在我国教育中所处的非常重要的位置以及其他制度安排的相容性,其股权结构应采用国家绝对控股的方式,这种股权结构是现阶段我国高等教育改革的最优制度安排。
2、国家相对控股的股权结构
随着我国市场经济体制的逐步完善,公立高等教育真正转化为现代教育体制,国家绝对控股的制度安排将逐步暴露出其制度设计上的缺陷,此时,应当通过国有股减持的方式逐步向国家相对控股的股权结构转化。
3、多元化的股权结构
公立高等教育的产权制度改革要兼顾中国整体经济与政治体制改革的渐进性特征和制度突破的最终目标,在中长期改革目标的选择上,可逐步推行多元化的股权结构。
(二)积极引进战略投资者
在实现公立高等教育股权结构多元化的过程中,应按照一定的标准选择战略投资者,选择时应考虑其投资的稳定性、独立性、实力和信誉,目的在于保持治理结构的稳定。在引进国内外的战略投资者的选择上,非国有法人优于国有法人,境外的法人优于境内的法人。通过引进国际化人才,提高高级管理层的国际化程度,以吸引更多的国外战略投资者。
(三)加大高层管理人员的持股比例
管理股权使得管理层和股东利益趋于一致(即利益趋同),管理股权比例越高,治理效率就越高,高等学校绩效就越好。我国公立高等学校在激励机制方面存在严重的缺陷:一是物质激励的手段过于单一,主要以短期激励如工资和福利激励为主,缺乏长期激励手段;二是对高层管理者存在严重的激励不足;三是公立高等学校中存在严重的“官本位”激励现象。对于公立高等学校的高层管理人员,其收益以合同性收益为辅,而以控制权收益为主,控制权收益占有很大的比例。这样的不合理的收入结构是公立高等学校无法摆脱政府干预的主要原因。而管理人员尤其是高层管理人员持股,可以使管理层和股东利益趋于一致(即利益趋同),减少道德风险,降低委托成本,对于提高高等学校的治理效率有着重要的意义。
三、结语
股权激励的效果范文第5篇
关键词：股权激励；公司业绩；市场反应；PSM方法
一、 引言
随着所有权和经营权的分离，管理层与股东利益不一致从而产生问题。激励机制是降低管理层与股东之间成本的一种有效途径，在国外得到了广泛的应用（Tzioumis，2008）。我国从2006年起，颁布了《上市公司股权激励管理办法（试行）》等，为上市公司股权激励的顺利实施提供了保障。从2006年至2012年12月底，共有307家公司推出股权激励计划草案，其中281家公司开始实施股权激励，占上市公司总体的11.64%。
对股权激励效果的衡量，最终要落实到公司业绩增长上，之前的研究多集中于股权激励计划推出当期公司业绩的改善（苏冬蔚等，2010；盛明泉等，2011；周仁俊等，2012）。而我国股权激励计划实施周期一般为5年～10年，其对公司业绩的改善应该是一个较长期的过程。从长期来看，与未实施股权激励的公司相比较，实施股权激励会如何影响公司业绩？成为了本文的研究内容之一。而从短期来看，既然市场对于股权激励计划的提出表现出了非常积极的反应，那么什么因素会影响这一反应？目前的研究尚没有得出一致的结论，这也成为了本文研究的内容。
本文的与以往研究的不同点在于，长短期结合分析股权激励的实施效果。从长期来看，利用大样本数据，以一个较大的时间跨度比较了股权激励实施与否对公司业绩的影响。并且运用倾向得分匹配法（PSM，Propensity Score Matching）对未实施和已经实施股权激励的两类公司进行配对分析。从短期来看，检验股权激励力度对于市场反应的影响，也从一个侧面说明什么样的股权激励计划更受欢迎。
二、 文献回顾及研究假设
对于实施股权激励对公司业绩的影响，一类研究从理论出发，认为股权激励有助于缓解股东与管理层的问题，从而提高公司业绩（Jensen & Meckling，1976）。DeFusco等（1990）研究结果表明，由于高管在激励期间调节利润，增加对高管的股权激励后，会导致管理费用和销售费用上升，而公司利润和研发支出却下降。我国从2006年开始实施规范的股权激励，对于股权激励对公司业绩的关系的研究逐渐增加。黄桂田等（2008）对2007年提出股权激励计划的上市公司研究发现，股权激励与否对托宾Q值存在显著的正向影响。盛明泉等（2011）运用2006年～2008年数据表明，被激励的高管占高管总数的比例与公司业绩正相关。
国内学者更多地着眼于研究股权激励计划推出当年对公司业绩的影响，而鲜有研究从长期效果检验股权激励实施与否对公司业绩的影响。我国股权激励计划实施周期一般为5年～10年，其对公司业绩的改善应是一个较长期的过程。正是因为此，实施股权激励的目的在于激励管理层长期发挥自身人力资本的作用，克服可能出现的短视问题，本文提出：
假设1：从长期来看，实施股权激励会提高公司的业绩
市场对股权激励计划的短期反应如何，以往的研究基本达成了一致的结论。如Kato等（2005）对1997年～2001年间的562个期权薪酬计划划进行研究，发现实施股权激励计划的公司业绩在正式通过股权激励计划之前比之后更低，其股票的超额收益率大约为2%。吕长江等（2009）对2005年～2008年间108家提出股权激励计划的上市公司进行研究，发现资本市场对股权激励计划存在显著的积极反应，并且在短期内有一定的持续性。
对于什么因素会影响市场反应，学者给出了不同的解释。谢德仁等（2010）采用118个股权激励计划草案进行研究发现，股权激励对象、激励力度等对累计超额回报没有显著影响。张治理等（2012）对股权激励方案摘要的A股上市公司公告日前后的市场表现进行分析，以股票期权为标的物的上市公司在公告日前累计超额回报率显著为负，而以限制性股票为标的物的上市公司在公告日前累计超额回报率则显著为正。本文认为既然提出股权激励计划的目的在于激励管理层努力工作，进而提升公司业绩，那么对于管理层的激励力度越大，在一定程度上越能起到激励的效果，市场对于这一行为也应当表现出积极的反应，因此提出本文的第二个假设：
假设2：从短期来看，市场对公司股权激励表现出积极的反应，激励力度越大，反应越强烈
三、 研究设计
1. 样本选择及数据来源。本文以沪深A股上市公司为样本，研究期间为2006年～2012年。这段时间内，先后有307家公司了股权激励方案，其中281家公司开始实施股权激励。受到《股权激励有关事项备忘录》1号、2号及3号后股权激励暂缓批准的影响，2007年实施股权激励的公司较少，此后实施股权激励的公司数量大幅增加。从行业角度分析，信息技术业、生物制药等成长性高的行业推出股权激励计划的公司占实施股权激励公司总体的一半以上。
本文的数据主要来自CSMAR 数据库，鉴于研究目的，我们对样本进行了如下处理：（1）为避免部分存在极端值的样本对统计结果的不良影响，对连续变量做了WINSOR（临界值0.01）的缩尾处理；（2）剔除公告日停牌的公司；（3）剔除虚拟股票和股票增值期权的公司。经处理后，在长期效果检验中得到有效样本13937个，在短期效果检验中得到有效样本231个。
2. 变量定义及说明。
（1）被解释变量。从长期来看，对于股权激励效果的衡量，国内外学者通常选取市场指标或会计指标加以运用。参考国内学者的做法，本文选取会计收益指标ROE和ROA作为企业业绩评价指标（盛明泉等，2011；周仁俊等，2012）；从短期来看，我们采用市场反应来检验股权激励的效果。需要指出的是，本文所指的事件日是指董事会首次公告股权激励计划草案，然后统计其股价在事件日前后10日的反应，而股票的累计超额回报率（CAR）为窗口期间的AR累加所得。
（2）解释变量。对于公司实施股权激励与否，本文采用哑变量加以描述，即实施股权激励取1，未实施取0。考虑到股权激励对业绩的影响是一个较长期的过程，我们对从宣布实施当年至报表披露的最近一年之间的公司年均取1，例如某公司2008年开始实施股权激励，则其2006年～2012年的变量表示为（0，0，1，1，1，1，1）；若另一公司一直未实施股权激励，则其变量表示为（0，0，0，0，0，0，0）。在激励力度变量方面，使用激励数量占公司股本总额的比例，衡量股权激励的多少。
（3）控制变量。为控制其他因素对公司业绩的影响，本文引入如下控制变量：股权集中度、成长性、两职兼任、高管年薪、高管持股、财务杠杆、公司规模、高管年龄、薪酬-业绩敏感性。其中，股权集中度采用公司第一大股东持股比例衡量，成长性则采用托宾Q值，高管年薪、高管持股、公司规模都取自然对数。相关变量说明见表1。
3. 描述性统计。在检验股权激励的长期实施效果之前，首先对实施与未实施股权激励的公司主要变量的描述性统计（表略）。可以发现，实施股权激励公司的权益报酬率、总资产收益率无论平均值和中位数，都显著高于未实施股权激励的公司，表明实施股权激励的公司业绩普遍更好。当然，这是不是由于实施股权激励带来的，还需要更进一步的分析。股权集中的公司由于出现问题的几率较小，会减弱实施股权激励的动机，因此，实施股权激励的公司其股权集中度小于未选择股权激励的公司。从总体来看，第一大股东持股比例达30%以上，说明我们国家上市公司中“一股独大”的现象依然很普遍。对于两职合一，在实施股权激励的公司中更为普遍，这说明两职合一的公司更有动机实施股权激励。从高管薪酬来看，实施股权激励的公司高管薪酬水平大于未实施股权激励的公司，这从一个方面说明基于股票的薪酬对现金薪酬没有替代作用。实施股权激励的公司的高管持股数量无论均值还是中位数都大于未实施股权激励的公司，可以看出与国外不同，高管持股没有解决问题，而是增加了管理者的权力。此外，两类公司的财务状况和规模大致相当，可比性较强。
四、 实证分析
1. 模型设计。根据假设1、假设2采用统计分析软件STATA 11对如下计量模型进行分析：
ROEi，t=+1OPTIONi，t+2CONCENi，t+3TOBINQi，t+4MANDIRi，t+5PAYi，t+6STOWNi，t+7LEVEi，t+8SIZEi，t+INDUSTRY+i，t（1）
ROAi，t=+1OPTIONi，t+2CONCENi，t+3TOBINQi，t+4MANDIRi，t+5PAYi，t+6STOWNi，t+7LEVEi，t+8SIZEi，t+INDUSTRY+i，t（2）
CARi，t=+1PROi，t+2TOBINQi，t+3AGEi，t+4SENi，t+5SIZEi，t+i，t（3）
其中，i表示样本公司，t表示推出股权激励计划的当年，？着为误差项。
模型1、模型2分别用ROE、ROA衡量公司业绩，检查实施股权激励是否会提升公司业绩。模型3考察股权激励力度对市场反应的影响，其中β1越大，表明激励力度越大，市场反应越积极。
2. 实证检验。
（1）长期效果。利用模型1、模型2，我们对假设1进行了检验，回归结果如表2。
表2的回归分析结果表明，实施股权激励在净资产收益率、总资产收益率的模型中显著且系数为正数，说明相较于未实施股权激励的公司，实施股权激励有利于公司业绩的提高，支持假设1，这也与盛明泉等（2011）的研究结论类似。
（2）配对分析。上述模型检验了股权激励实施与否对公司业绩的影响，发现实施股权激励有助于提高公司业绩。考虑到检验中可能存在的内生性问题，即正是由于预计到本公司业绩较好或者成长性较强，才会实施股权激励，进而可能影响研究结论。借鉴Dehejia等（2002）的观点，我们采用倾向指数匹配法（PSM，Propensity Score Matching）的配对方法，通过倾向得分（PS，Propensity Score）值选择配对样本，以弥补传统方法的不足。选择实施年份（Year）、规模（Size）、财务状况（Leverage）、行业（Indu）作为计算倾向得分的公司特征变量进行配对，对比分析两类公司的业绩是否具有显著的差异，这有助于克服以往文献的研究配对中仅考虑行业或者规模，指标较单一的问题。
由表3通过计算实施股权激励与配对公司906个公司年的业绩指标发现，两组样本之间ROE和ROA均值差异显著，并且实施股权激励的公司业绩优于未实施股权激励的公司，采用PSM方法与上文的研究结论一致，则可以合理推断，从长期来看，实施股权激励有助于提高公司业绩，支持假设1。
（3）短期效果。为了检验实施股权激励的短期效果，我们计算了公司股票在股权激励计划草案公告前后十日的日超额回报率，发现草案公布的当天，股价有显著的超额变化，并且从草案公布当天到之后的4天，公司的日超额回报率均在1%的水平上显著为正，这说明投资者看好公司的股权激励方案。[-2，+1]窗口AR的均值有较大增加，草案公布当天甚至达到1.73%。从短期来看，在我国的资本市场，投资者认为对高管的股权激励计划是利好消息，看好公司的前景，从而产生正向的市场反应。
在分析样本公司股权激励计划首次公告日前后的日超额回报率的基础上，我们对累计超额回报率（CAR）进行了分析。公告日前后10日CAR值持续为正，且呈递增趋势，在[-2，+1]的窗口有明显向上的变化。在股权激励计划公告10个交易日以后产生了显著的正向市场反应，CAR值达到了5%左右。
从短期来看，投资者看好股权激励计划，认为其能给股东带来财富的增长，从而产生正向的市场反应。为了进一步研究什么因素会影响股权激励的短期效果，我们利用模型3进行检验，结果如表4。
由表4可知，股权激励力度与市场反应显著为正，说明激励计划披露的激励数量占公告日公司股本总额的比例越大，市场反应越积极。在控制变量中，公司成长性越强、规模越大市场反应越积极，薪酬-业绩敏感性与市场反应负相关，这也与以往的研究结论类似（谢德仁等，2010）。高管年龄与市场反应负相关，说明被激励高管越年轻，市场越看好这一计划，这也符合股权激励计划的激励本质。但这一趋势还不显著，说明现阶段我国的股权激励计划还带有福利效应（辛宇等，2012）。加之之前的分析，从短期来看，市场对公司推出股权激励计划表现出积极的反应，并且激励力度越大，反应越强烈，从而支持了假设2。
五、 结论
本文以2006年～2012年我国真正意义上的股权激励实施后的上市公司数据为样本，研究结论表明，从长期来看，实施股权激励有助于提高公司业绩；而从短期来看，市场对公司股权激励表现出积极的反应，并且，激励力度越大，反应越积极。本文的发现意味着，尽管目前我国实施股权激励公司的数量不多，但总体趋势是有助于公司业绩改善，为股东创造财富的，如果引导得当，对于促进我国资本市场的健康发展会起到积极作用。
参考文献：
1. 黄桂田，张悦.企业改革30年：管理层激励效应—基于上市公司的样本分析.金融研究，2008，（12）：101- 112.
2. 吕长江，郑慧莲，严明珠，许静静.上市公司股权激励制度设计：是激励还是福利？.管理世界，2009，（9）：133-147.
3. 苏冬蔚，林大庞.股权激励，盈余管理与公司治理.经济研究，2010，（11）：88-100.
4. 盛明泉，蒋伟.我国上市公司股权激励对公司业绩的影响——基于2006-2008年度的面板数据.经济管理，2011，（9）：100-106.
5. 夏纪军，张晏.控制权与激励的冲突——兼对股权激励有效性的实证分析.经济研究，2008，（3）：87-98.
6. 谢德仁，陈运森.业绩型股权激励、行权业绩条件与股东财富增长.金融研究，2010，（12）：99-114.
7. 辛宇，吕长江.激励、福利还是奖励：薪酬管制背景下国有企业股权激励的定位困境——基于泸州老窖的案例分析.会计研究，2012，（6）：67-75.
8. 周仁俊，高开娟.大股东控制权对股权激励效果的影响.会计研究，2012，（5）：50-58.
基金项目：教育部国家建设高水平大学公派研究生项目（项目号：201206310087）；教育部人文社会科学重点研究基地重大项目（项目号：11JJD790006）。
