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从去年开始征求意见的优先股试点管理办法3月21日正式落地,证监会当日正式优先股试点管理办法,按新办法规定,上证50指数成分股等三类符合条件的上市公司可以公开发行,非上市公众公司也可非公开发行优先股,而优先股面额目前规定为100元。
优先股相对于普通股而言,其在利润分红及剩余财产分配顺序上优先于普通股。不过,在享有这些优先权利的同时,优先股同时要放弃一些其他的权利,其中最重要的是对公司治理不享有表决权,且不能退股,只能通过赎回条例而变现。
虽然此前早有预期,但是此次优先股试点正式落地依旧对市场起到提振作用,周五沪指在权重股的带动下直线拉升涨近3%,其中浦发银行更是强势涨停。
优先股的推出,对于大盘蓝筹股而言,显然是利好。事实上,在此前媒体的预期中,银行是众望所归的首批优先股试点者,这不仅仅由于银行股具有稳定分红派息能力、估值较低且融资需求高等特性,还由于银行业资本补充渠道亟待创新的推动。
在经济增速放缓,二级市场低迷的背景下,通过股票市场公开或定向增发的方式募资的难度已越来越大,大股东压力也越来越大。此外,银行业净利润增速又在不断下滑,核心资本补充的压力只能越来越大。据2013年三季报显示,16家上市银行中,除了平安银行、招商银行外,浦发银行、华夏银行、民生银行、光大银行等银行的核心一级资本充足率也都处于8%左右的较低水平。
除了银行之外,具备较高的资产收益率和杠杆率的房地产、餐饮旅游与综合行业、电力、交运、建筑、煤炭等行业也有望成为我国发行优先股的主体。
优先股为何能吸引巴菲特?
与普通股相比,从本质上看,优先股更像是一种股债混合型证券。因此,优先股也被看做为社保、养老金等对风险厌恶型投资者获得稳定收益的一种工具。
从优先股股东的权力和义务来看,优先股股东所享受的权益介乎于债权人及股权人之间。不过,优先股与普通股从本质上均为同一公司的股权,从整体上,两者的价格仍有较高的正相关性。
申银万国证券指出,在宏观及公司基本面产生变化时,优先股价格会随着普通股股价而波动,但相对波幅较小。不过,当发行人出现危机时,相对于债券等更安全的投资产品,优先股面临的风险将大幅提升,因此波动将显著提高。
不过,通常优先股仍然被认为是低风险投资工具。在美国市场中,2004年到2006年的三年间,只发生过1次优先股违约。而2008年金融危机爆发后,优先股成为美国政府紧急注资银行业的主要手段。
其中利用优先股在危机时期获利最为典型的例子是“股神”巴菲特。高盛在2008年金融海啸后,向伯克希尔哈撒韦发行50亿美元股息率为10%的优先股,而当2011年高盛回购这些优先股时,则需要支付56.5亿美元,并一次性支付16.4亿美元利息。
据统计,伯克希尔哈撒韦对高盛这笔优先股的投资共获利37亿美元,2年半期间的利润率高达74%。为此,高盛当季每股盈利则减少2.8美元。
因此,优先股这种“可进可退”的特性对于机构投资者将产生相当的吸引力。从税收以及投资比例等方面的规定看,投资优先股获得的股利可以免税,同时,全国社会保障基金、企业年金投资优先股的比例不受现行证券品种投资比例的限制,因此,优先股有望成为社保、年金、保险等机构投资者青睐的投资品种。
优先股并不意味着低风险
虽然优先股的低风险显然成为了一种优势,但这并不意味着就是无风险。实际上,不仅是机构投资者,中小投资者也同样需要防范。
低流动性就是优先股面临的风险之一。对于普通股而言,优先股的债券性质更为明显,而流动性相对于普通股显然欠缺,在纽约证券交易所挂牌的优先股中,就不乏零交易量的品种。
而利率风险也对优先股产生威胁。优先股股价对利率敏感性更高,如当资金市场利率上升时,优先股由于是固定利率,其吸引力就会下降。而当市场利率下降时,作为特殊的固定收益类产品,优先股会受到投资者的青睐,不过,根据国外经验来看,此时发行方往往会选择赎回优先股降低融资成本。
此外,其固定收益属性将使得优先股在在普通股上涨时,损失一部分资本利得。而据统计发现,当普通股下跌时,优先股则会表现出更为明显的联动性。
尽管,本次《管理办法》中规定了一些对于投资者的保护措施,但优先股的法律风险则仍不能被忽视。一旦制度不完备,优先股则可能优先股可能演变为大股东操控市场和谋取企业控股权的工具,并因其滥发引起整个市场的混乱,甚至大规模的系统性风险。
以巴西资本市场为例。据世界银行专家统计,2001年,巴西有89%的上市公司发行过优先股,其市值在全部股票总市值中占比54%,而其中近2成的公司所发行优先股的数量占其总股本的三分之二。
关键词:优先股;危机救助;企业融资;法律制度
中图分类号:D922.287;F832.51 文献标志码:A 文章编号:1673-291X(2017)02-0136-03
在美国的危机救助中,美国政府购买持有了金融机构发行的优先股。这种做法发挥了重要作用,得到广泛关注。随着我国资本市场的发展,企业融资工具变得多样化,优先股成为传统融资工具的重要补充,发行优先股可以在一定程度上解决融资难的问题。优先股制度引起了实务界和理论界的再次研究。
一、优先股制度概述
(一)优先股的概念及特征
1.优先股的概念
2013年11月30日国务院的《国务院关于开展优先股试点的指导意见》第1条对优先股的含义做出了明确的规定:“优先股是依照公司法,在一般规定的普通种类股份之外,另行规定的其他种类股份,其股份持有人优先于普通股股东分配公司利润和剩余财产,但参与公司决策管理等权利受到限制。”在西方资本市场中的优先股制度比较成熟,世界上的首支优先股是英国的铁道和运河公司发行的。19世纪20年代该公司修建的公共工程由于资金问题停工,通过原有的途径无法继续筹资,也不能吸引新股东加入,如果发行债券,到期还本付息也是公司的巨大负担,于是想出通过发行优先股的办法来解决资金问题。早期发行优先股为了解决大型公共工程融资难的问题,随着公司融资和金融市场的不断发展,优先股的意义已经突破原有范围,展现了新的时代特点。
2.优先股的特征
与普通股相比,优先股享有股息优先分配权,主要是优先于普通股。优先股的股息通常是固定的。当公司进入解散或破产程序时,优先股股东可以对公司剩余财产优先进行分配,这一点也是与普通股股东比较得出的。优先股享有以上的优先权利,相应地,在公司治理方面的功能就受到了很大的限制,优先股股东通常不享有经营管理事项的表决权。优先股股东出席股东大会进行表决的情形如下:修改公司章程中与优先股相关的内容;一次或者累计减少公司注册资本超过10%;公司合并、分立、解散或者变更公司形式;发行优先股;公司章程规定的其他情形。如果公司长期未按约定分配股息,优先股股东恢复到与普通股股东同样的表决权,可以参与公司经营决策。
与债券相比,债券属于公司的负债,公司负有法定的还本付息义务。但是当公司经营状况不佳时,可以约定优先股的股息暂不支付,等到公司盈利后再支付优先股股息。债券的利息是在税前进行分配,优先股股息从税后利润中列支,因而,债券利息有抵税的作用,优先股股息不具备这种作用。
对于按优先股的股息是否可以累积,可将优先股分为累积优先股、非累积优先股和部分累计优先股。按优先股是否有权与普通股东共同对超额盈余进行分配,可分为参与优先股和不参与优先股。按优先股是否可以在一定条件下转换为普通股或者公司债券,分为可转换优先股和不可转换优先股。按优先股发行后是否可以被公司赎回,分为可赎回优先股和不可赎回优先股。
(二)优先股作为新资本工具的优势
2008年金融危机之后,美国迅速采取了一系列救助行为,政府购买大量金融机构发行的优先股,在此次危机中发挥了重要的救助作用,得到广泛关注。作为新资本工具的优先股,主要具有以下优势。
1.一定程度上缓解金融市场流动性危机
危机发生后,缓解市场流动性是最重要的,它o市场注入信心,避免恐慌带来危机进一步扩散。优先股是这次金融危机中美国政府首选的救助投资工具,使用的次数最多,规模也最大。美国政府对不同行业进行注资,其中金融业占注资额的73%,绝大部分采用了与优先股相关的投资工具。可见,优先股是金融危机发生时政府进行注资的最重要投资工具,起到了有效提高融资效率、缓解市场流动性和提升市场信心的作用,避免了恐慌的进一步扩散。
2.补充银行一级资本,提高资本充足率
为解决金融危机中暴露出的商业银行在资本监管方面存在的问题,巴塞尔协议Ⅲ对银行资本监管的质量和标准提出了更严格的要求。巴塞尔协议Ⅲ规定,只有满足了“损失吸收”方面的要求,优先股才可被认定为银行合格的其他一级资本。根据我国《商业银行资本管理办法(试行)》和《银监会关于商业银行资本工具创新的指导意见》规定,商业银行可以采取发行优先股的方式,补充其他一级资本金,达到资本监管的有关要求。当发生损失时,优先股能及时进行减记或转股,以此来补充银行资本,吸收损失。
3.在保护原股东控制权的基础上吸引投资
目前,我国境内上市A股流通市值在总市值中的占比接近80%,大部分企业的股权相对分散。发展优先股制度,可以避免影响普通股股东的控股权,降低上市公司被恶意收购的风险。很多众筹和创业公司是朝阳行业,处于企业生命周期的初始阶段,发展前景十分看好。但受自身规模的限制,未来的经营面临一定的风险,而公司本身抵御风险的能力较弱。这类公司在资本市场融资能力相对受限,而时机对它们的发展至关重要。发行优先股既具有保证公司控制权不被稀释的作用,又能使公司沿着既定的方向发展下去,同时可以吸引投资,扩大公司规模,助力公司成长。
4.降低道德风险,投资者获得稳定收益
因为需要支付一定的优先股的固定股息,公司有支付股息的压力,倾向于将持续经营作为首要任务。优先股的固定股息能够对公司经营者形成刚性约束,可以持续有效地减轻道德风险。优先股股息通常高于债券利息,投资风险与普通股相比要小很多,这对风险偏好较低的投资者具有很强的吸引力,也为保险公司、社保基金等机构投资者提供了一个风险相对可控、回报相对稳定的投资工具。
二、优先股制度的国内外实践
(一)优先股制度的国际实践
美国的优先股市场是全球规模最大、发展程度最高的优先股市场。金融危机爆发后,2008年10月14日,美联储、美国财政部和联邦存款保险公司通过了限额为2 500亿美元的银行业注资计划,美国政府宣布用1 250亿美元购入主要银行的资产,投资工具绝大部分为优先股,其中分别向JPMorgan Chase & Co.和Wells Fargo & Company投资250亿美元,对Bank of America Corporation的两次投资金额分别为150亿美元和100亿美元,分别向The Goldman Sachs Group,Inc.和Morgan Stanley投资100亿美元。美国政府出台的困境资产救助计划(TARP)的核心内容就是:政府以购买优先股的方式,向危机中的大型金融机构提供超过2 500亿元美元的援助资金。
另外,在巴塞尔协议Ⅲ出台后,美国的摩根大通、富国银行、通用财务公司等金融机构也选择了采用发行优先股的办法补充其他一级资本。这些公司更倾向使发行产品的结构简单化,通常不含有减记条款和契约式损失吸收条款,部分含有转股条款。发行方案中规定股息可取消、股票可赎回,赎回须监管机构批准。发行对象主要是保险公司、养老金、私人银行和零售投资者。
(二)优先股制度的中国实践
2014年12月19日,兴业银行在上交所举行优先股挂牌仪式,标志着我国首批银行优先股(中国农业银行、中国银行、浦发银行、兴业银行)试点工作的成功。自2013年11月30日试点以来,A股市场目前有19家上市公司发行优先股。其中,有13家上市银行、4家基建公司,还有两家分别是纸业和药业公司。2016年11月徽商银行成功在境外非公开发行8.88亿美元非累积永续境外优先股,首期票面股息率为5.50%,是中国城商行首单成功发行的境外优先股。同月,齐鲁银行公告称完成20亿元优先股融资。江苏银行于2016年11月29日公告称,拟发行不超过2亿股优先股,募资不超过200亿元,募资将在扣除发行费用后,全部用于补充其他一级资本,提高公司资本充足率。
在新三板挂牌企业中也有许多优先股案例,如2015年11月2日新三板挂牌公司鑫庄农贷(830958)《非公开发行优先股预案》,是新三板的第一例优先股发行。鑫庄农贷这次发行的优先股总数不超过220万股,募集资金总额不超过2.2亿元,监管部门获批后,发行优先股募集的资金将在扣除发行费用后,全部用于补充其他一级资本,提高公司资本充足率。目前,新三板还成功发行了两只优先股,发行企业分别为中视文化和高峰科特。还有十多家企业公布了优先股的发行方案。
三、我国优先股制度发展现状及完善建议
(一)我国优先股制度发展现状
目前,我国优先股制度方面的法律文件主要有:2013年11月30日国务院的《国务院关于开展优先股试点的指导意见》(国发〔2013〕46号),2014年3月21日证监会的《优先股试点管理办法》(中国证券监督管理委员会令(第97号)),2014年6月20日中国证券登记结算有限责任公司的《优先股试点登记结算业务实施细则》;发行情况方面的文件有证监会的《非上市公众公司信息披露内容与格式准则第7号――定向发行优先股说明书和发行情况报告书》(中国证券监督管理委员会公告〔2014〕44号);发行申请方面的文件有证监会的《非上市公众公司信息披露内容与格式准则第8号――定向发行优先股申请文件》(中国证券监督管理委员会公告〔2014〕45号)。
其他重要的配套文件有银监会和证监会联合的《关于商业银行发行优先股补充一级资本的指导意见》,深交所l布的《深圳证券交易所优先股试点业务实施细则》,上交所的《上海证券交易所优先股业务试点管理办法》,财政部的《金融负债与权益工具的区分及相关会计处理规定》等。新三板方面,全国中小企业股份转让系统的要求是,只要挂牌期间没有出现违规的情况下,信息披露完整,都可以发行优先股来融资。
(二)完善我国优先股制度的建议
虽然我国优先股制度有了一定的法律基础,但相关法律法规还是有待完善。目前我国《公司法》以及《证券法》并未对优先股制度做出明确的规定。《公司法》第131条规定:“国务院可以对公司发行本法规定以外的其他种类的股份,另行做出规定。”为优先股制度的发展留下了法律空间。目前我国已经有了不少发行优先股的成功经验,但仍存在一些有待改进的问题,如优先股相关制度不完善、定价尚未完全反映资本特征、投资者群体可进一步扩大等。
1.完善优先股发行退出机制,保护优先股股东权利
发行制度方面,我国《公司法》规定,股票只能溢价发行或平价发行。应该以市场价值为基础科学确定优先股发行价,使优先股发行价格与新股发行前每股净资产值、市净率相匹配。《国务院关于开展优先股试点的指导意见》第9条和《优先股试点管理办法》第23条均规定:公司已发行的优先股不得超过公司普通股股份总数的50%,且筹资金额不得超过发行前净资产的50%。简单地参照普通股股数和发行前净资产的比例来确定优先股的发行数量,考虑因素不够全面,因为发行优先股首先是出于筹资的需要,可以将公司资本纳入参照因素之中,使之更具合理性。退出机制方面,优先股股东退出的途径主要有三种:优先股赎回、可转换优先股转为普通股和优先股回购。完善的退出机制有利于提高优先股对投资者的吸引力,增强优先股在市场上的流通性。
英美等国已经形成了比较完善的保护优先股股东权利的体系,既在法律制度上有所规定,又重视公司意思自治,允许约定保护优先股股东的方式和程序。就目前情况来看,我国《公司法》和《证券法》直接规定保护优先股股东权利的条款不能迅速实现,可以采取司法解释的形式予以规定。也应该鼓励公司的意思自治,在公司章程和发行文件中明确保护优先股股东权利的相关内容。
2.扩大投资者群体,积极拓展发行市场
根据我国优先股的发行情况,发行对象主要为保险、基金、信托等金融机构,机构认购较多,相应地,其他投资者的认购机会就减少了,风险也集中于金融机构,一旦发行方出现经营不善的情况,风险容易传导到其他金融机构,不利于整个金融系统的稳定。鼓励其他投资者参与认购,促进投资者群体的多元化,也可以分散投资风险。另外,可以鼓励公司的原股东提前承诺认购。此举具有可行性,也是由优先股自身的特点决定的。原股东认购优先股既不会冲淡其对公司的控制权,又可以获得持续稳定的收益。公司的原股东提前承诺认购,向后续的投资者释放积极信号,说明原股东对公司的发展前景保持良好预期,可以起到吸引市场关注、提高其他投资者参与信心的作用。
鼓励公司根据自身情况选择采取公开发行或定向发行的发行方式。公开发行的投资主体要比定向发行更加多元化。另外,也鼓励国内市场和境外市场发行相协调。有实力的大型上市公司优先股可以考虑采取国内和境外市场同步发行的方式,积极拓展海外市场,吸引有投资需求的国际投资者。
3.完善损失吸收机制,发挥优先股危机救助作用
这是主要针对银行发行优先股而言的,目前已经发行优先股的企业中,银行占到了绝大多数。美国在金融危机中的救济手段也可以为我所用。银行面临着信贷规模不断增长带来的资本补充压力,巴塞尔协议Ⅲ又对资本提出了更高的要求,优先股是银行拓宽筹集资本渠道的好选择。通过发行优先股,扩充资本,达到监管要求,增强银行抵御风险的能力,更有利于提高整个金融系统的稳定性。
优先股具有股权工具的属性,优先股本身具有吸收损失的能力。巴塞尔协议Ⅲ中,要求一级资本能够无条件在持续经营的条件下吸收损失,二级资本只能在银行清算的时候吸收损失。将优先股剔除出核心一级资本的范围,防止一级资本损失吸收能力被高估。但在特定条件下,可以触发优先股吸收损失的功能。通过设置优先股转普通股条款,规定当出现监管机构认为的威胁到银行生存的情况时,将优先股转化为一定数量的普通股。转股的价格和具体方式都可以在公司章程或者发行文件中约定。
4.加强投资者教育,保护投资者利益
优先股在我国资本市场上还是一个比较新鲜的事物,在优先股试点发行中就有投资者对相关条款存在困惑,不能清楚地认识到其存在的风险,所以必须重视投资者教育。只有让越来越多的人了解优先股制度,才会带来越来越多的投资者。
政府监管与行业监管同时加强,因为优先股股东不具有普通股股东参与公司经营管理的权利,优先股股东的权益更容易受到侵害。完善优先股信息披露制度,公司必须遵守优先股信息披露的法律规定,还应该建立信息披露的评价体系,对信息披露的及时性、真实性和有效性进行监督。将优先股股东利益保护纳入整个资本市场投资者利益保护的体系之中,在整体框架基础之上细化对优先股投资者的利益保护。
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【关键词】优先股;银行业;资本市场
一、优先股的概念、性质和分类
(一)优先股的概念
优先股是指股份有限公司发行的、与普通股相对称的、在公司利润分配和破产清偿时享有优先权的一种特殊类型股份。
(二)优先股的性质
优先股具有典型的混合型证券特征,从财产特征上看,优先股是一种同时呈现出债权和股权的某些特征的混合型证券。一方面,优先股具有许多股权性特征。首先,优先股所体现的经济性权利也是一种剩余索取权。其次,优先股的税收待遇也近似于普通股。再次,优先股在特定情形下也能够拥有投票权。最后,优先股通常是永久存续的。另一方面,优先股也具有许多债权性特征。首先,优先股的红利是现实确定的。其次,优先股的红利是先于普通股股利而分配的。再次,优先股在一般情况下,是不具有投票权的。复次,优先股发行人在某些情形下能够回购或者将其转换次级债券,这也强化了它的债权性特征和缩短了其投资期限。最后,像债务合同一样,优先股退休金的发行通常是通过偿债基金定期进行。
二、优先股制度在国外银行业发展中的有益作用
美国:优先股在金融危机时期的救援作用。2008 年底,国际金融危机让花旗等美国银行陷入了破产边缘。为了解救花旗这家“大而不能倒”的超级银行,美国政府对其提供购入优先股的方案不仅成为成功解救花旗银行的有效措施之一,而且还获取了巨额收益,这是优先股在银行业的成功实践之一。
澳大利亚:巴塞尔 III 出台后,澳大利亚银行业较早开展了优先股创新实践。自 2011年 6月以来,澳大利亚已有 8家银行发行 9宗可转换为普通股的优先股。澳大利亚审慎监管局(APRA)严格按照巴塞尔 III 标准确认资本工具属性。由于发行方案中均设置了损失吸收"赎回限制"股息可取消等核心条款,基本满足巴塞尔 III 及本国新资本协议的监管要求,APRA 将上述优先股案例均认定为合格的其他一级资本。同时,由于澳大利亚优先股的审批程序相对宽松,投资者较为成熟,其优先股有条件通过零售方式发行,且面值均为 100澳元,金额较小,便于普通投资者购买,从而鼓励了零售投资者的认购热情。
国际金融危机后,金融宏观格局和金融微观管理都发生着深刻变化,这些变化客观上拓展了一些既有资本工具的内涵和功能,优先股就是其中之一。从发达国家的实践来看,优先股作为一种灵活的制度安排,有着日益广泛的运用空间。作为此次金融危机的重灾区,银行业的稳健标准、资本要求乃至内涵理念等都发生了重大变化。在这种背景下,将优先股制度首先引入我国银行业,对于满足新标准、契合新转变、适应新情况具有重要意义。
三、我国引入优先股制度对银行业的作用
(一)我国银行业目前发展状况
从2013年上市银行半年报来看,8家上市股份制银行平均存贷利差4.15%,较上年大幅下降42BP。前三季度,8家上市股份制银行累计实现净利润2126.9亿元,同比增长16.22%,增幅较上年同期大幅下降12个百分点。部分银行资本充足率虽然满足非系统重要性银行阶段性达标目标,但低于10.5%的目标监管要求,融资需求迫切。
国有商业银行改制以来,我国银行业进入了一个稳步发展的时期。国际金融危机后,我国银行业又面临着应对更复杂风险、更严格资本监管的局面,可以说挑战和机遇并存。在这样的背景下,我国银行业尝试引入优先股制度具有很强的现实意义。目前,我国商业银行尚不具备合格的其他一级资本工具,一级资本基本由核心一级资本构成,资本结构及资本补充渠道较为单一。
(二)我国银行业引入优先股的作用
1、拓宽银行融资渠道、充实银行资本金。根据2013年1月正式开始实施的《商业银行资本管理办法(试行)》,银行需要按照新规定重新计算多类资产(包括住房抵押贷款、国内银行债权等)的资本金要求。据相关研究测算,上市银行可能存在逾千亿元的资本金缺口,允许发行优先股将有助于银行补充资本金。
在《优先股试点管理办法》出台之后,优先股因其自身的优势,将受到投资者的重视,资本市场接受度估计较高;从国外经验来看,由于优先权不涉及经营管理参与权,股息固定,普通个人投资者参与度较高等优势,其发行成本低于普通股。
2、优先股制度可以为银行业更好的引入国际投资者。如前所述,近几十年来,优先股已经成为了风险投资领域的主要工具之一。我国银行业在扩大对外开放、引入国际投资者的过程中,可以考虑将优先股作为一种制度安排与普通股制度配合使用,这样既有利于灵活设计发行人与投资者之间的权利义务关系,也有利于在不过于稀释表决权和控制权的基础上,更多更有效地引入国际资本。
3、优先股制度可以作为中央银行维护金融稳定的一项重要工具。将临时购入、持有问题银行的优先股作为维护金融稳定的工具具有很多优点,主要包括 :一是可以及时为问题银行提供急需的资金救助。二是可以根据救助需要灵活设置优先股(东)的权利义务。三是优先股不具有表决权,这有利于中央银行在救助过程中避免陷入公司的具体事务,从而能在更加超脱的位置实施救助、处理危机。
这一波行情的突破得益于沪港通的指引下,点燃了蓝筹股的行情,现在无论是银行、券商、保险,还是地产、有色、电力、煤炭、钢铁等板块的蓝筹都出现了不同的行情,而那些题材股随着创业板指数的下跌,已经显示出岌岌可危的盘面,所以,作为投资者抓住市场热点板块,把握市场节奏才是上上之策。
在所有的蓝筹板块行情当中,走的最前的是军工和有色板块的行情,走的比较慢的是煤炭、电力、钢铁板块,其中,地产板块在当中起到举足轻重的作用。很多投资者对于地产板块因为未来房子价格的下跌,而不看好地产板块,其实,大家都忽略了一个因素,那就是地产板块的优先股概念。
今年3月21日,中国证监会了《优先股试点管理办法》,这个优先股的试点无疑是主要针对房地产板块的上市公司的,对于整个板块当中的蓝筹地产完全是利好消息。因为在银行对于房地产企业收紧银根的情况下,房地产企业未来的发展就有待于自救发行优先股,而能够承担优先股发行权的公司就是地产当中的蓝筹股。
房地产行业是除银行外最有可能试点优先股的行业,优先股或将成为未来部分地产公司另一条融资途径。优先股的融资方式对于目前估值较低(特别是PB低于1或者在1附近)、负债率较高(特别是资产负债率已经突破70%的国企蓝筹)、项目具备较好的盈利能力的企业相对更具吸引力。相关上市公司的机会主要有哪些?
华发股份(600325):公司广东珠海地区区域龙头企业,在珠海本地拥有充足的土地储备,随着珠港澳大桥开通以及横琴地区的开发,公司确立珠海的龙头地位是毫无疑问的。近年来,公司在巩固珠海地位的龙头地位的同时,成功进入了重庆、沈阳、大连、南宁、包头、等一线城市和二线城市。在最近两年,公司以大手笔收购了浩丰公司和世荣实业的股权,参与国内一些地区的保障房建设,在财务指标良好的情况下,公司未来发行优先股是不错的选择。
从技术面上来看,该股在近期底部盘整要突破,建议积极关注,止损价:6.50元。
一、国际上较为普遍的新型资本补充工具
巴塞尔Ⅲ将原有的一级资本与附属资本两个层级重新划分为核心一级资本、其他一级资本和二级资本三个层级,确立了合格资本工具的监管标准,提高了对银行资本吸收损失能力的要求。
一级资本是在持续经营情况下能够用于吸收损失的银行资本,包括核心一级资本和其他一级资本,其中,核心一级资本主要指普通股,其他一级资本需具备在持续经营条件下吸收损失的能力,并具有期限永续、票息自主支付、不含赎回激励条款等特征,包括优先股和无期限的其他一级资本工具。
二级资本是在不可持续经营情况下(即破产清算时)能够用于吸收损失的银行资本,具有不含赎回激励机制、在无法生存情况下将触发损失吸收条款并通过减记或转股机制实现损失吸收机制等合格标准,主要包括混合资本债券、长期次级债券等二级资本工具。
1.优先股的监管标准及海外发行状况
巴塞尔Ⅲ没有对优先股是否可视为合格的其他一级资本给出判断,而是列示了其他一级资本的合格标准,主要包括以下几点:一是必须具备在持续经营及清算条件下充分吸收损失的能力;二是不包含有强制性的收益分配权和优先权,银行在任何时候都具备取消分配和支付股息的自;三是银行拥有赎回权,且赎回时必须得到监管当局认可。只有满足了上述要求,优先股才可被认定为银行合格的其他一级资本,并计入一级资本充足率计算范围。
作为较成熟的融资工具,近年来优先股在国际主要银行的股东权益占比持续上升,尤其在本轮金融危机救助行动中发挥了重要的资本补充作用。例如,美国银行优先股成为美国政府在金融危机过程中参与银行救助的重要手段,即通过购入可转换优先股进行注资、补充银行流动性资金缺口,并获得固定优先股股利,在约定时间内转换为普通股,陆续在二级市场出售,进而实现投资退出,此举不仅帮助银行业渡过危机,同时也实现了可观的投资回报。
巴塞尔Ⅲ出台后,各国金融监管当局普遍允许金融机构将优先股作为其他一级资本。截至2012年2月,欧洲、美国及亚洲(除日本外)主要银行的平均其他一级资本充足率为2%、2.5%和1.3%,其中通过优先股发行补充资本的比例约为0.6%、0.75%和0.39%。
2.其他一级资本工具的合格标准及海外发行经验
巴塞尔Ⅲ规定,合格的其他一级资本工具应满足相应标准。
巴塞尔Ⅲ正式颁布后,荷兰、西班牙、巴西、俄罗斯等国的银行已纷纷推出依据巴塞尔Ⅲ设计的附减记或转股条款的其他一级资本证券。2011年1月荷兰合作银行(Rabobank)发行的20亿美元附加减记条款的永续一级资本证券是首宗符合巴塞尔Ⅲ监管标准的其他一级资本发行案例,该证券具有在一级资本低于8%时部分永久减记、在无法持续经营时全额永久减记的损失吸收功能。
3.新型二级资本工具的特征及发行情况
巴塞尔Ⅲ规定,2013年1月1日后次级债等旧式二级资本工具的发行受限,并分10年逐步退出市场,新型二级资本工具面临急迫且较大规模的发行需求。
对于二级资本工具,巴塞尔Ⅲ大幅度提高了其合格标准,确保能够在银行清算条件下充分地用来吸收损失,降低政府救助成本以及纳税人的损失。主要包括:一是禁止含有利率跳升条款及其他赎回激励机制,且发行银行不得形成赎回权将被行使的预期;二是触发事件发生时能充分吸收损失,触发事件是指以下两者的较早者:监管当局认定若不减记银行将无法生存,或监管当局认定若不进行公共部门注资,银行将无法生存;三是明确通过减记或转股实现二级资本工具的损失吸收机制。
巴塞尔Ⅲ出台以来,国际大型银行已纷纷展开创新资本工具的尝试,积极探索补充资本的新渠道。海外市场已有多个符合巴塞尔Ⅲ要求的新型二级资本工具发行案例,且相对集中在欧洲市场。2011年10月工银亚洲在我国香港离岸人民币市场发行了10年期亚洲首只满足巴塞尔Ⅲ要求的新型二级资本债券,发行规模为15亿元人民币,发行定价为年票息率6%,损失吸收条款为当香港金管局认定工银亚洲无法生存时,其本金和利息将被全额永久减记。这类资本工具通常具有次级性,在正常市场环境下显示债券特征,而在触发事件发生时又表现出股票特征。
二、我国银行业进行资本工具创新的必要性和紧迫性
1.资本工具创新是适应国际金融监管趋势、增强银行损失吸收能力的需要
本轮全球金融危机暴露出国际银行业在资本监管方面的严重缺陷。在银行的资本质量方面,由于国际银行业的资本构成中“债务资本工具”占比偏高,普通股占比较低,导致表面上的高资本充足率无法达到维持银行持续经营能力的目标,造成了危机在银行间蔓延,进而引发金融业的系统性风险。为此,巴塞尔Ⅲ确立了“资本质量与资本数量同等重要”的原则,建立新的资本工具合格标准并强化资本工具吸收损失的机制等。
巴塞尔Ⅲ提高银行资本工具的质量要求,表现在对于其他一级资本工具要求必须是无固定期限、不含利率跳升及其他赎回条款,并在特定条件下强制转为普通股或减记;对于二级资本工具,要求必须含有转股或减记条款,以确保银行在无法持续经营条件下二级资本工具能在政府救助以及纳税人承担损失之前充分吸收损失。
2.资本工具创新是我国银行业服务实体经济、担负社会经济发展责任的要求
近年来,我国银行业资本充足水平和资本质量持续改善。截至2012年6月末,我国商业银行平均资本充足率为12.9%,一级资本充足率为10.4%。做一个简单的测算,假设在不存在外源融资的情况下,若银行信贷和风险加权资产按照20%同比例增长,分红比例为40%,利润年均增长率为20%,则中国银行业在2012-2016年的资本充足率分别为11.7%、10.8%、10%、9.4%和8.9%。如果按照10.5%的充足率标准,则将于2014年出现资本缺口达四千亿元,2015年将达一万亿元。
与此同时,与西方银行业资本工具过度创新相对应,我国商业银行长期面临着资本结构过于单一、资本补充渠道狭窄的问题。我国银行业缺乏优先股、无期限的其他一级资本工具产品,银行资本补充主要依靠自身利润留存和发行少量次级债券,不仅对信贷投放支持实体经济构成制约,也对银行上市融资和资本市场产生压力。
根据巴塞尔Ⅲ以及银监会《资本办法》的规定,商业银行现已发行的次级债等旧式二级资本工具由于均不含有减记或转股条款,应被认定为不合格的资本工具,将从2013年起分十年逐年递减,进一步加大了银行资本充足率达标的压力。在现有的普通股不能持续、旧式次级债逐渐退出的背景下,尽快推进我国银行业资本工具创新,不仅是商业银行持续支持实体经济的现实需要,也是监管规则调整的必然要求。
3.资本工具创新有利于深化金融体制改革、减缓国内资本市场压力
近年来,在我国资本市场不断发展壮大的同时,由于宏观经济的诸多不确定因素,资本市场持续提供融资的压力在不断增大。按照巴塞尔Ⅲ的规定,银行可以通过优先股、资本债券等形式发行新型资本工具,从而改变过度依赖直接融资的局面,拓宽银行间接融资渠道,将有助于缓解商业银行融资对资本市场的压力。同时,加快资本工具创新,拓宽银行资本补充渠道,对于发展债券市场和开拓多元化的市场投资主体具有积极意义。
三、我国银行业资本工具创新面临的问题与监管改革进展
为了更好地推动巴塞尔Ⅲ落地及《资本办法》的顺利实施,银监会在《指导意见》中明确了商业银行是开展资本工具创新的市场主体,以及先易后难、先试点再推广的原则;同时,明确了新型资本工具的合格标准,以及商业银行以合同约定形式达到相应认定标准的合格方式。然而,由于新型资本工具的发行在我国尚属空白,在现有的法律法规及配套政策的框架内,发行新型资本工具还存在着法律法规依据不足、发行渠道存在障碍等困难。
1.优先股与现行法律法规相冲突,发行面临障碍
目前,我国资本市场尚没有优先股融资工具品种,在合格一级资本工具缺乏的背景下,稳步推进优先股发行已成为我国银行业资本工具创新工作的重点之一。作为其他一级资本工具,银行优先股具有以下优势:一是权益工具性质明确,清偿顺序位于所有债务人之后,吸收损失能力较强;二是股息支付非累积且可取消,条款灵活度较高;三是银行拥有赎回权。
与国际成熟市场相比,我国优先股发行面临着法律基础缺失、配套规则缺乏、审批流程复杂、会计处理规则不明确、投资者资格受限等一系列问题,其中最棘手的困难是,在我国法律框架中,没有对优先股进行任何界定,《公司法》中“股东按照出资比例行使表决权”的“同股同权”条款,与银行优先股无表决权的基本属性相抵触;《证券法》中未涉及“优先股”的概念、性质、分红权、发行、赎回等规定,通篇仅以“股票”和“股份”作为总称。然而,《公司法》中“国务院可以对公司发行本法规定股票以外的其他种类股票,另行做出规定”,为优先股预留了一定的立法空间。
在2013年1月1日正式实施《资本办法》的背景下,监管当局明确提出“坚持以商业银行为创新主体,在条件成熟的情况下,适时推出新型债务类和权益类资本工具”,无疑为商业银行试水发行优先股指明方向。
2.其他一级资本工具的“期限永续”难解决
《资本办法》对系统重要性商业银行的核心一级资本充足率和一级资本充足率的最低监管要求分别为8.5%和9.5%,若不推行其他一级资本工具而仅以股权融资补充核心一级资本的方式来达到监管指标,则相当于将核心一级资本最低要求直接提高至9.5%,这将无形中大幅抬高银行的融资成本。
此外,在巴塞尔Ⅲ框架下,仅由普通股承担损失吸收的方式也使得原有普通股股东的投资风险高度集中。因此,尽快推出合格的其他一级资本工具用于补充一级资本,对我国银行业的稳健发展非常必要。
目前推出其他一级资本工具存在的困难有以下三点:
第一,依据《资本办法》下合格资本工具标准,其他一级资本工具应具有期限永续、可取消票息支付等特征,这与我国现行《公司法》中关于“本法所称公司债券,是指公司依照法定程序发行、约定在一定期限还本付息的有价证券”的法律定义存在差异。
第二,《资本办法》规定其他一级资本工具必须具有本金吸收损失的能力,且必须含有减记或转股条款,当触发事件发生时,该工具能被立即减记或者转为普通股,但如何进行减记及转股,监管部门尚无具体规定。
第三,在现行法律法规要求下,可转换债券持有人对是否转换股票有选择权,这与其他一级资本工具在满足触发条件或银行无法持续经营时,必须强制转换为普通股存在冲突。
其他一级资本工具的永续期限问题目前还没有较好的解决方法,“长期+展期”(即给定足够长期限,如30年、45年,到期可续期)的方式是否可行,还有待巴塞尔委员会进行后续认定。商业银行在符合监管合格标准和相应限定条件的范围内,应最大限度地进行创新,为尽快推出其他一级资本工具开辟空间。
3.二级资本工具附减记或转股条款即可创新试点
从2013年起国内银行已发行的旧式二级资本工具每年递减10%计入监管资本,10年后不再计入,因此预计每年将有1000亿元的次级债发行需求。
根据二级资本工具特性,在触发条件发生时,该工具将被立即减记或转股。但从国内现有法规来看,减记条款没有明确规定,转股条款则与现行《公司法》、《上市公司债券发行管理办法》规定的“可转换为股票的公司债券的债券持有人对转换股票或不转换股票有选择权”有差异,这与新型二级资本工具的强制转股属性矛盾。
鉴于转股条款与现行法律规定相违背,且涉及更多的监管和审批程序、发行场所不确定等问题,加之目前国内资本市场不景气,银行业股票面临投资者较多质疑,商业银行可首先明确在银行间市场推行减记型二级资本工具试点,对于不涉及普通股补偿的本金减记,在法律上不存在实质障碍,可以合同约定的形式,在二级资本工具触发条件发生时,该工具的本金应立即按合同约定进行全额或部分减记。
四、加强针对性研究,有效推进银行业资本工具创新
为更好地推动《资本办法》的实施,实现各级资本达标,商业银行应坚持资本节约型发展方向,通过不断优化资本管理体系,提高资本管理的精细化水平,并做好资本规划,夯实内源性资本补充。资本工具创新是拓宽中国银行业资本补充渠道的重要举措,商业银行应准确把握新型资本工具的合格标准,加强与监管部门的协调配合,积极稳妥地做好发行新型资本工具的各项工作。
1.尽快着手研究资本工具创新问题,营造良好的市场环境
商业银行应组织专门力量,成立资本工具创新研究小组,一是了解全球范围内的资本市场、资本工具的最新发展情况,沟通探讨适合银行资本充足率情况和资本结构状况的资本工具创新方案,并结合新的监管要求,对其他一级资本工具和二级资本工具创新进行前期沟通和方案规划。二是积极开展发行新型资本工具的前期准备工作, 在监管当局的统筹协调下,积极探索、主动沟通,营造有利于资本工具创新的制度条件和市场舆论环境。
2.审慎评估银行业进行资本工具创新的可行性,明确对各级资本工具的需求
从外部环境来看,相较于中国银行业过度依赖股市融资的单一性,资本工具创新早已成为国际银行业资本补充的重要渠道。我国监管部门还未出台创新细则,要进行资本工具的创新突破虽然有难度,但从目前的监管动向可以看出,监管部门对商业银行进行资本工具创新持鼓励和支持态度,对存在发行障碍的新型资本工具尚留有创新缺口。
从内部条件来看,股份制商业银行在资本充足率达标上存在压力,加之《资本办法》已正式实施,此类银行对于二级资本工具的需求较为紧迫。国有大中型银行目前在二级资本上无明显需求,因此在新型二级资本工具的试点发行不能一哄而上。相反,这些银行的一级资本存在较大缺口,建议国有商业银行的创新重点应放在发行其他一级资本工具上,尽早通过发行其他一级资本工具来补充一级资本,提高资本损失吸收的能力。
从技术层面上看,对于其他一级资本工具名称,监管当局尚无具体规定,但要尽量避免出现权益或债务类的关键词,避免给市场造成波动;对于新型资本工具的发行方案,银行应在符合监管合格标准和相应限定条件的范围内,在触发条件、减记方式等方面进行最大限度地创新,为尽快推出新型资本工具开辟空间。
3.全面分析新型资本工具对商业银行股东权益和财务状况的影响
商业银行在合理制定资本规划、完善内源性资本补充机制的基础上,应结合自身发展战略,统筹考虑新型资本工具创新试点对银行股东、资本属性、融资效率及财务成本等多方面的影响。
第一,发行减记型资本工具将不会摊薄原有股东的权益。该工具的票息支付完全由银行决定,银行有权在一定情况下取消支付,并不进行票息累积。但由于存在股息制动机制,若取消票息支付,则银行在当年应同时取消对普通股股东的分红。此类资本工具的产品设计需要在满足合规性监管要求的前提下,进行成本收益分析,最终实现股东利益最大化。
第二,新型资本工具的发行在夯实银行资本质量的同时,还将有助于改善银行的总体财务状况。一是该工具在会计处理上被记为负债,可以享受税前利息抵扣的优惠,从而大幅降低发行成本,对净利润有正面影响;二是由于该工具不影响资产负债表中的所有者权益,因此不会降低全行的ROE水平;三是相比普通股融资的高成本,新型资本工具的融资成本平均可降低8至10个百分点。
4.研究新型资本工具发行条款,明确发行地点和发行规模等问题
为做到风险收益匹配,新型资本工具产品应通过情景假设和预测分析等方式,确定合理的利率水平,具体发行条款不仅应符合监管标准,也要结合银行业的实际情况。
首先,新型资本工具的创设时机应充分考虑市场环境、监管环境等外界因素。在不同的市场环境下发行新型资本工具可能会有截然不同的效果,投资者对新型资本工具的反应亦不同。在试点市场的选择上,建议境内市场与境外市场、银行间市场与交易所市场同步推进。
第二,在试点工具选择上,建议综合考虑减记型与转股型资本工具的市场接受程度、发行成本水平以及市场规模大小等因素。