股票交易论文

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股票交易论文范文第1篇

Delong、Shleifer、Summers和Waldmann（以下简称DSSW）最先提出了投资者情绪模型，模型假设市场上存在两种参与者—理性投资者和噪声交易者，理性投资者依赖于对证券的内在价值分析交易和持有证券，噪声交易者的交易行为则符合噪声交易模式。由于噪声交易者的情绪是随机的，理性的投资者不能很好的预测这种投资情绪。因此，当理性投资者未来某一时刻出售资产时，噪声交易者可能看空市场，引起资产价格下跌。这种下跌的可能性就是一种不同于其他市场风险的额外风险，即噪声交易者风险。只要理性投资者想在未来某个时间出售自己手中的资产，噪声交易者风险就像资产本身所固有的市场风险一样影响着资产价格。因为同一种投资者情绪的波动会影响很多资产，并且不同噪声交易者的情绪相关很强，所以这种噪声交易者风险不能被有效分散，它像资产的系统风险一样会在资产定价公式中有所反映。那些受到噪声交易者风险影响的资产的收益率应该高于不受该风险影响的资产的收益率。

Lee、Shleifer和Thaler（以下简称LST）把DSSW的投资者情绪模型应用到封闭式基金研究中，由于噪声交易者对封闭式基金不可预期的未来的情绪变化是针对封闭式基金的证券组合，是系统性的，因而可以把它看作是市场上噪声交易者风险的平均指标。LST的研究不但指出封闭式基金折价的变化反映了投资者情绪的变化，还间接指出一种测量噪声交易者风险的方法，利用此方法，LST得到如下模型：

R=α+a*ΔD+β*RM+ε

其中R表示证券组合收益，ΔD表示封闭式基金折价率的变化，RM表示市场收益，RM前的系数β为组合的Beta值，表示市场风险。此模型从直观上解释就是噪声交易者的存在影响了组合的收益。模型的创新之处在于用可以直接观测的表示封闭式基金折价率变化的ΔD量化了噪声交易者风险因子。

噪声交易者风险普遍存在于市场中，但并不是所有证券组合都受到相同程度的影响。因为当理性投资者发现噪声交易者的交易行为使得证券价格严重偏离内在价值时，理性投资者会采取与噪声交易者相反的操作，使得证券价格迅速回复。这种回复过程取决于理性投资者与噪声交易者之间力量的对比。LST把机构投资者归入理性投资者，个人投资者中大部分归为噪声交易者，因此对于机构投资者集中的大市值股票而言，它们的噪声交易者风险小，小市值股票则个人投资者集中，噪声交易者风险大。

实证检验

（一）数据和变量描述

本文的样本数据包括自1999年1月至2008年2月沪市和深市共56支封闭式基金的月末净值、收盘价和基金份额，这其中包括集中在2006至2007年转换为封转开的22支基金转换前的数据。计算可得整个市场上封闭式基金折价率的加权平均值——加权平均折价率指数VWD（Value-WeightedIndexofDiscount）及其变化率ΔVWD，权重为基金资产t时刻净值。

表1是加权平均折价率指数与其一阶差分的描述性统计量。统计结果显示，平均而言，1998年1月到2008年2月期间，我国封闭式基金折价率为19.8%，标准差达到13.5%，月度折价率平均变化0.15%，但变化的标准差极大，达到5%，最大的一个月折价率变化达到22%。这比国外10%（Weiss，1998）左右的折价率要高得多，这表明我国证券市场上噪声交易者风险要大于国外，离成熟的证券市场还有很长的一段距离要走。（二）折价变动与证券组合收益

根据投资者情绪模型，因为小市值股票的持有者中个人投资者所占比例要高于大市值股票，而个人投资者有相当部分的非理性的噪声交易者，容易受到市场传言的左右，对股票的内在价值没有正确的判断，过于悲观或过于乐观的情绪驱使着他们的交易行为。因此，小市值股票比大市值股票有更多的噪声交易者风险。对我国而言，股权分置改革完成前，股票市场流通股和非流通股的差别使得总市值小的股票不一定比总市值大的股票有更多的噪声交易者风险，流通市值的大小才是决定因素。本文把上证A股和深证A股按照年初股票流通市值进行排序，按顺序从小到大分成十组。规模最小的前10%为第一组，接下来的10%-20%为第二组，一直到规模最大10%的为第十组，得到十个不同市值规模证券组合的加权平均收益率如下：

表2展示了按照流通市值排序得到的十个证券组合月度加权平均收益率对封闭式基金折价率月度变化ΔVWD和上证A股与深证A股月度加权平均收益率的回归结果。

根据CAPM理论，RM的系数就是各个组合的Beta值，所有组合的Beta值都在1的附近，并且随着组合股票市值的增大而单调递减。在10%的置信度下，组合1、2、6中ΔVWD的回归系数都是显著的，组合7和组合8在5%的置信水平下显著，流通市值最大的组合9和组合10甚至在置信水平1%的情况下仍然显著。ΔVWD的回归系数在组合1-10之间近似单调递增，并且在组合10的回归模型中变为正数。

本文再仔细考察一下ΔVWD系数所表示的意义。对于组合1来说，封闭式基金折价率下降1个百分点会引起组合月收益率增加0.16个百分点，因为ΔVWD在本文所研究的1999年到2008年这段时间绝对值的中位数是0.0234(2.34个百分点)，这意味着封闭式基金折价率的变化平均会引起组合1收益率0.57(0.16*2.34)个百分点的变化。因为组合1在1999年到2008年期间月收益率绝对值的中位数为5.57%，所以封闭式基金折价率的变化解释了6.72%(0.37/5.57)的组合1的收益率变化，即噪声投资者风险解释了流通市值规模最小的组合收益率变化的6.72%。因此，在通常意义上来说，即使在考虑了市场整体的影响后，封闭式基金折价率的变化也能够解释7%左右的规模最小组合收益率变化。对于组合2至组合9来说也有同样的结果，只不过关系强弱不同。对于组合10来说，它的收益率绝对值的中位数为4.4%，因此对于组合10，折价率的变化解释了组合10收益率10.91%的变化(0.2053*2.34/4.4)，不过组合10变化的方向与前面9个组合变化方向相反。

结论

投资者情绪是影响我国证券市场上股票收益的重要风险因素。作为反映投资者情绪的指标，当封闭式基金折价率变小时，投资者似乎确实更加乐观，噪声交易者会盲目跟踪市场热点，认为大市值股票的收益在牛市中不再吸引人而卖出手中的大盘股，买入中小盘股。从而使得规模最大的10%的公司的股票反而在牛市中表现平平，因为规模最大的前10%的股票的流通市值已经占到沪深A股市值的60%以上，因此可以说，除去这部分股票，其他的90%的股票都是中小盘股。同样，当折价率变大，投资者情绪悲观时，噪声交易者又会买入更加保险的大盘股，从而使得这些股票价格上升，收益率提高。

我国封闭式基金的折价率和折价率的波动水平都显著大于国外相应数据，这表明我国证券市场噪声交易者风险偏大。由于机构投资者还未能在我国证券市场发挥与国外同样的稳定市场的作用，因此，散户的炒作和投机行为引起的封闭式基金折价幅度也就更大，波动也更加剧烈。对于我国封闭式基金来说，机构投资的力量虽然一直在增长，但实际上最有实力的机构投资者国有企业和政府在整个封闭式基金发展的历程中都是扮演一个消极的角色，政府和国有企业不能减少持有的股份，也没有很强的意愿去增持股份，因此机构投资者不能起到弱化噪声交易者盲目交易带来风险的作用，相反越多的个人投资者和闲散资金进入股市，加剧了噪声交易者风险，使得封闭式基金折价率与小盘股收益的正相关关系更加明显。

论文关键词：噪声交易者风险封闭式基金折价率证券组合收益

论文摘要：本文利用封闭式基金折价率测算我国股票市场噪音交易者风险，并估算该风险对不同流通市值证券组合收益的影响程度，结论是：我国股票噪声交易者风险与股票流通市值有显著的相关性，流通市值小的股票易受到噪声交易者交易行为的冲击。

行为金融学对理性参与者假设提出质疑，把与理性参与者相对的噪声交易者（即非理性的根据似乎是真实的实际是噪声的信息，开展交易的群体）纳入假设，解决了众多难题，其中，破解封闭式基金折价率问题是重要成果之一。Lee，Shleifer和Thaler（1990）利用包含噪声交易者风险的投资者情绪模型，对封闭式基金折价问题做出了解答，还为度量噪声交易者风险提供了一种新的方法，并且发现不同市值规模的股票拥有的噪声交易者风险有显著差异，噪声交易者风险对于市值最小的股票和市值最大的股票的解释作用最为明显。国内对于封闭式基金折价现象的研究主要集中对折价原因的解释，王擎（2004）认为封闭式基金的折价既包含噪声成分，也包含理性预期成分，但更主要体现噪声交易。董超，百重恩（2006）发现折价率还受基金换手率和基金规模影响。但以折价率作为噪声交易者风险度量来考察股票噪声交易者风险与股票市值规模之间的关系方面，国内文献还没有涉及。本文利用Lee，Shleifer和Thaler提供的方法，利用封闭式基金折价率测算我国股票市场噪声交易者风险，并估算该风险对不同流通市值证券组合收益的影响程度。

参考文献：

1.DeLongJ.B.,A.Shleifer,L.H.Summers,andR.J.Waldmann,Noisetraderriskinfinancialmarkets[J],JournalofPoliticalEconomy98,703-738.1990

2.Lee,Charles,AndreiShleiferandRichardThaler,InvestorSentimentandtheClosed-endFundPuzzle,JournalofFinance[J]46,1991

股票交易论文范文第2篇

内容提要：证券市场税制是相与证券市场行为主体或其行为有关的税收政策、制度及规定。税收制度、政策是否得当，直接关系到证券市场的健康发展。1994年我国金融制度和税收制度改革以来，随着金融工具的创新和金融市场的发展，特别是《证券法》的颁布实施，作为规范证券市场内容之一的税收制度，如何通过自身的改革和完善，积极支持和正确引导证券市场的发展，已成为需要我们深入研究的重要课题。本文通过对我国证券市场现行税收政策的评价和分析，提出了进一步完善我国证券市场税制的初步设想。

一、我国证券市场税制的现状

目前，我国证券市场税制主要包括股票交易印花税、证券投资所得税和证券营业税3种。

（一）股票交易印花税

股票交易印花税是对股票交易双方的交易行为征税。凡是在中华人民共和国境内书立、领受证券转移凭证的单位和个人，都是股票交易印花税的纳税人。

我国最早于1990年7月在深圳开征股票交易印花税，当时是出于稳定股市及适度抑制投机氛围的需要，其税率规定为对卖方征千分之六，当年的11月23日改为对买卖双方各征千分之六，此后不久又因市场的变化调整为千分之三。上海证券交易所也于1991年开征了股票交易印花税，税率定为千分之三。1992年6月12日，国家税务总局和国家体改委下发《关于股份制试点企业有关税收问题的暂行规定》，对公开发行股票进行转让的交易双方各征千分之三的印花税，由交割单位代扣代缴。1997年，为抑制投机、适当调节市场供求，国务院作出上调股票交易印花税的决定，自5月10日起，将印花税税率调整为千分之五。1998年6月12日，国务院又作出决定，将股票交易印花税税率调整为千分之四。

（二）证券投资所得税

到目前为止，我国尚未开征证券交易所得税，也就是资本利得税，但从一开始就开征了证券投资所得税。证券投资所得税是对从事证券投资所获得的利息、股息、红利收入的征税。按纳税人的不同，可分为对个人证券投资者征税和对企业证券投资者征税。

对个人投资者的股息、利息和红利所得征税采用比例税率，税率为20％，计税依据为每次所得的利息、股息和红利收入。另外，对于投资国债所获得的投资收益免征证券投资所得税。

企业投资获取的股息、利息及红利收入也采用比例税率，但其税率要高于个人投资所得税，为33％。对于外国企业，其取得的股息、利息及红利收入按30％（另有规定的除外）的税率纳税，并附征地方所得税。上述对外国企业的规定只限于在中国境内设有机构场所从事生产经营活动的外国企业。对于那些未在中国境内设立机构但有来源于中国境内的股息、利息、红利收入的外国企业，或虽设立机构但上述所得与其机构没有实际联系的外国企业，按20％的税率缴纳所得税。

同时，还对下列所得免征所得税：（1）外国投资者从外商投资企业取得的利润（股息、红利）；（2）国际金融组织贷款给中国政府及中国国家银行的利息所得；（3）外国银行按照优惠利率贷款给中国国家银行的利息所得。

（三）征券营业税

证券营业税是指对从事证券发行、交易活动的证券公司、证券交易机构，就其营业收入按“金融保险业”税目课征的营业税。按照1993年12月13日国务院令第136号的《中华人民共和国营业税暂行条例》，当时税率为5％，现已改为8％。我国证券营业税的征税对象是金融证券业的营业收入额，纳税义务人是在我国境内从事证券业务的法人。非金融机构和个人买卖有价证券或期货，不征收证券营业税。

二、我国证券市场税制存在的主要问题

（一）印花税名不副实

从理论上讲，印花税的课税依据应是各类书立的文书，而证券交易的过程是一种有价证券的转让行为。随着科技的发展，证券交易实现无纸化和电子化，每笔交易应缴纳的税收均由证券交易所的清算系统自动扣划，证券交易时既无实物凭证，又无印花税票，如果再适用这一税种有悖法理，名不正言不顺。

（二）税收负担过重

税收不仅是一国政府聚集财政收入的工具，同时也是政府行使其经济管理职能、调控宏观经济的一种手段。尤其是涉及到证券市场的税收，更是一个敏感的问题，其税负的高低与轻重，不同的国家在处于不同经济发展阶段时，可能会有不同的考虑。但就目前我国证券市场的现状而言，税负显然重了一些。目前，我国沪深两市交易佣金率为0.35％，加上证券交易印花税A股为0.4％，B股为0.3％，而且两者均是双向征收，因此投资者承担的双边证券交易税费率（A股）达到了1.5％。这个水平。不用说与欧美发达国家比较，即使与周边一些国家和地区相比，也明显偏高。首先，以我国股票交易印花税与西方主要国家股票交易税作比较。荷兰的股票交易税税率为0.12％，日本的证券交易税税率最低为0.01％，最高为0.3％，均低于我国目前0.4％的水平。更有一些国家如美国等对证券交易实行免税。其次，再将西方主要国家股票交易所得税与我国股票交易印花税进行比较。包括荷兰在内的许多国家只对出售股份超过公司股份较大比例者才予以征税，还有一些国家如瑞典等仅对出售持有时间少于固定年限的证券所取得的利得征税，更有一些国家如加拿大等允许将投资净损失在课税所得额中扣除，大部分国家和地区如新西兰、南非、希腊、我国的台湾地区等对证券投资所得实行免税政策。由此可见，从投资所得税这个角度来看，不同国家（地区）或者免税，或者给予各种优惠待遇。相比较而言，我国的股票交易印花税却没有任何优惠可言。金融证券市场较为发达的国家的经验证明，对证券交易课以高税，从总体效果来看是不理想的。尤其是对于我国证券市场而言，税率过高，会抑制投资者进入市场的热情，不利于我国证券市场的发展。

（三）现行证券交易印花税实行双向同率征收，造成调节不力

我国1990年在深圳开征此税时，只对卖方征收，后来改为对买卖双方实行双向同率征收。这种制度设计存在两个难以解决的问题：一是不能有效利用税收杠杆抑制过度投机。因为只有在市场交易中买入成本较低，才可吸引大量资金进场；而卖出成本高，会使持仓的投资者产生惜售心理。二是没有考虑到交易额大小和证券持有期长短等因素，造成利润分配不公平现象。我国现行的证券交易印花税是对股票交易双方按交易金额0.4％的比例税率征收，且没有免税额规定。事实上，机构投资者、大户投资者往往因为具有资金雄厚、信息灵通等优势，其利润率一般都比中小投资者高。而实行比例税率就会导致两者税负水平不一样，中小投资者反而承担了更高的税收负担，进一步加剧了分配的不公平。同时，由于设计税率时没有考虑持有期长短，中长期投资者与短线投资者均按相同税率纳税，不利于抑制证券市场的投机行为。

（四）税负不公

1.目前，在我国证券市场中，主要是对二级市场上的各种股票交易征收印花税，而对其他金融商品的交易如国债等则不征收。这种做法的理由是希望通过征税来抑制股票市场上的过度投机，鼓励广大投资者购买国债。其实，无论进行哪种证券投资，投资者在投资过程中的投机行为都是不可避免的。事实证明，若为抑制过度投机，仅仅对证券市场中某些品种如股票的交易征收印花税是远远不够的。在同一个证券市场中，对某些金融商品征税而对另一些不征税，会造成各种金融商品交易成本的差异，从而导致市场条件的不一致，可能影响证券市场的健康稳定发展。

2.上市公司之间、上市公司与非上市公司之间的所得税税率不一致。按照《中华人民共和国企业所得税暂行条例》的规定，国有企业、集体企业、私营企业、联营企业、股份制企业的所得税税率均为33％。而现实情况是，仅有少数隶属中央部委的上市公司按33％的所得税税率计算缴税，大部分归属地方的上市公司实际执行的是15％的所得税税率，因为在这些上市公司向中央财政缴纳33％的所得税后，地方政府会给予它们17％的财政返还优惠。

3.上市公司之间及上市公司内部各股东之间税收权利不平等。无论从有利于公司平等竞争，还是从税法严肃性来看，对股份制企业都要统一税制。但各上市公司执行的所得税税率可谓五花八门，不仅不同行业的上市公司执行不同的税率，即使处于相同行业的公司，税率执行情况也不尽相同。同是汽车行业，北旅汽车执行的所得税税率为33％，而松辽汽车为10％；同是玻璃行业，洛阳玻璃为33％，福耀玻璃和耀皮玻璃却为10％。同时，股份制企业中的国家股、法人股和个人股的待遇也不一致：对国家股、法人股的胜利所得不征税，只对个人股征税，这种做法既违背了公平税负的原则，也不符合“同股同利”原则，不利于国有股权的实现和国有资产的保值增值。

（五）重复征税

股份公司派发给股东个人的红利股息是从其税后利润中支付的，但《中华人民共和国个人所得税法》却规定，个人取得股息红利应按20％的税率缴纳个人所得税，不作任何扣除。这不仅违背了税收公平原则，形成了对股息红利收入的税收歧视，而且妨碍股东将分得股息收入投资到更有效的公司中去，同时也诱使股份公司通过少分红而拉升股价的方式帮助股东避税。

三、完善我国证券市场税制的建议

（一）取消证券交易印花税

鉴于目前的证券交易印花税已名不副实，可考虑逐步取消。2000年以来，各国交易所纷纷取消证券交易印花税或降低税率。先是新加坡在2000年度财政预算案中表示6月30日开始废除所有股票交易的印花税。最近，英国证券交易中心向英国财政部提交了一份报告，也要求政府取消现行0.5％（单边征收）的证券交易印花税。我国可考虑先降低印花税税率，待条件成熟后，再逐步取消。

（二）开征证券交易税

取消印花税和开征证券交易税要同时进行。也就是说，证券交易税不是在印花税基础上增加税负，而是以证券交易税取代证券交易印花税。实际上，这种替代只是使名称更为准确，规则更为明确而已，不会引起股市的剧烈波动。因为这是国家规范股市的一个举措，对股市是长期利好；投资者的税收负担并未增加，不仅不会引起股市下跌，反而会对我国股市的发展产生积极影响。

（三）降低税率，公平税负

证券市场是一个高风险的市场，如果其税负水平没有顾及到这种风险的特性，对于投资者而言是欠公平的。如果说高风险是证券市场固有的特性，那么我国证券市场的风险程度则更高。由于我国证券市场目前仍处于发展的初期阶段，投资队伍的不成熟决定了市场具有较大的风险性。自20世纪90年代以来，证券市场的大起大落就是明证。在这种情况下，要想激发投资者的风险投资倾向，就需要有相应的补偿方式。对政府而言，减轻税负就是一种手段。应实行只对卖方课征制度，并适当降低证券交易税的整体负担。

同时，应调整上市公司的企业所得税政策。针对目前上市公司所得税政策执行中不一致的问题，应明确规定所有公司，无论是国内上市公司还是海外上市公司，无论是内地公司还是特区公司，无论是上市公司还是非上市公司都执行统一的33％的企业所得税税率。只有这样，才能严肃税法，促进股票市场的健康发展和有利于公司公平竞争。

（四）开征资本利得税

大部分国家对证券交易所得都课税，多数国家将证券买卖的价差增益视同一般所得，或作为资本利得征税，或按普通所得征收所得税。我国也应考虑在时机成熟后，对买卖证券的差价收益征收资本利得税。在具体的征收过程中，可借鉴国外一些好的做法。比如，在税制设计上，视差价收益额的大小给予区别待遇。法国对个人出售股票所取得的利得课税仅限于超过233700法郎的部分，或出售股份占某一公司股份25％以上者，其税率为16％。荷兰规定只对出售股份占公司股份33.3％以上者所取得的利得征收资本利得税。考虑到证券投资的时间成本，各国一般根据投资者对某种证券持有期限的长短给予不同的税收待遇。法国对公司资本利得分短期（两年以内）和长期（两年以上）两种，前者按42％征税，后者按15％征税。澳大利亚则对居民持有不超过一年的股票收益，并入综合收入课征个人所得税；超过一年的，则允许在计征个人所得税时按通货膨胀指数调整计税额。瑞典对出售持有时间少于两年的证券取得的利得按全额征税，并且每年给予3000克郎的扣除。这些做法我们也可在一定程度上采用，以鼓励长期投资。基于证券投资的高风险性，各国在征收资本利得税的同时，也允许资本损失在资本利得范围内冲抵与结转。在加拿大，资本净损失的50％可从课税所得额中扣除，但以2000元为限；不足抵扣者，可向前结转一年和无限期向后结转。我国在征收资本利得税时。这一点尤其需要借鉴，因为，对征收资本利得税，投资者最大的反应就是，“我赚钱了得缴税，那我赔钱怎么办？”若允许将损失扣除，可在一定程度上减少征收资本利得税对证券市场造成的冲击。

（五）避免重复征税

对于这一世界普遍存在的问题，国际上通行的做法有扣除制、双率制、抵免制和免除制。随着股份公司与证券市场的发展和完善，我国消除重复课税的条件已日趋成熟。笔者认为，比较理想的选择是采用抵免制和扣除制，因为这样既能保证国家财政收入，又能消除重复课税。与国际通行做法接轨的免税制虽然可以彻底消除重复课税问题，但会导致国家财政收入流失，这在我国当前财力很困难的形势下不宜使用。

（六）加强对发行环节的征税

从世界范围来看，许多国家均设置了与证券发行环节相关的税种。如日本、荷兰对公司发行债券或股票都课征登记许可税；英国、爱尔兰、比利时、奥地利、丹麦在股票发行环节向发行公司课征资本税。笔者认为，我国也应开征这方面的税种，依据如下：

股票交易论文范文第3篇

一、引言

从企业的地域分布来看，新三板市场挂牌公司的主要分布地是北京、江苏、上海和广东。在北京挂牌的公司有362家，占总数比例为23.0%;在江苏挂牌的公司有171家，占比10.9%;在上海挂牌的公司有166家，占比10.6%;在广东省挂牌的公司有149家，占比9.5%。但由于我国西部地区的经济并不活跃，在甘肃、内蒙古、青海三省总共挂牌的公司仅7家。因此，挂牌公司在地域分布上明显不对称，这可能与地方经济发展情况和基础设施建设有关。

总体上看，新三板挂牌公司的数量在跳跃式的增加，且主要服务的制造业和高科技产业。可以说，新三板市场不仅为我国的基础行业发展贡献出强大的力量，还为企业的创新提供了融资支持。但随着数量增加、范围的扩大，新三板市场是否能够实现预期的融资功能是值得我们探讨的。本文正是想通过对股权流动性这一指标的分析，来评述新三板市场的融资功能。股权流动性的含义，是指在较低的交易成本上，即时完成一定数量交易，并且还要对市场价格影响较小的交易能力。这一指标能够反映出市场中股票交易的参与者的充足程度，市场融资能力是否强大等。

二、新三板市场股权流动性问题评述

(1)月度平均换手率指标

(2)月度交易额指标

通过以上两个指标的图标描述，我们可以知道，目前新三板市场股票流动性高于2013年的原因主要来源于以下三个方面： 一是大量资金流入新三板市场，二是做市商交易制度的推出。三是投资者对新三板市场的兴趣与日俱增。

首先资金的流入会给市场带来更多的流动性，场内的企业得到融资的可能性就越大，换手率也越高。其次，在市场引入做市商制度之前，大部分公司都采用的是协议转让制度。这种交易制度要求的是股东和机构投资者对股票价格进行协商，以议定价价格进行买卖。当然这会导致两方面问题，一是股东和机构投资者之间需要建立联系，然而这一联系又缺乏第三方搭桥;二是因为是协议的股票价格，因此对于同一支股票可能存在多钟价格，造成股票价格剧烈波动。而做市商制度的推出则充分地解决了这两方面的问题，因为做市商 制度是由具备一定实力和信誉的法人充当做市商，不断地向投资者提供买卖价格，并按其提供的价格接受投资者的买卖要求。所以做市商制度就非常完美地解决了协议转让制度中出现的两个问题。即由做市商作为第三方为投资者和股东之间牵线搭桥，同时它所报的价格又是市场中公司股票的唯一价格，这就降低股票价格的波动性。因此，做市商制度的推出能够提升市场上整体的股票流动性。提高了换手率。同时机构投资者为不断增加成交额，为未来做市提供股票储备，这一行为也使得股票的成交额在不断增加。

由于新三板市场的不断扩容，导致越来越多的企业、机构投资都纷纷涌入市场，特别是机构投资者看到了这个市场能够带来的丰厚利润，使得他们对新三板市场的兴趣越来越浓厚。随着金融产品的更新和发展，已经出现了很多和新三板挂牌公司相结合的理财产品，这就会让那些受到投资限制的投资者通过购买金融产品间接参与到新三板市场的股票交易，这就会使得新三板市场中的股票交易越来越活跃，股票流动性会越来越好，新三板市场的融资能力也会进一步加强。

三、提高新三板市场股权流动性的建议

(1)扩大做市商制度的使用范围，提升股权流动性

就目前情况看，做市商制度的引入为新三板市场注入了非常强大的活力，但是现在的新三板市场并不是所有挂牌公司都实行做市商制度，拟做市转让的企业大约有265家，而拟使用协议转让制度的挂牌公司共有2570家，可见未使用做市商交易制度的挂牌企业数目还是很多。前面的流动性风险评述中，我们已经知道做市商制度要优于协议转让制度。因此我们应该扩大做市商制度的使用范围，并利用这项交易制度的优势为自身获得更多的融资。

(2)提高信息披露速度，完善信息披露制度

于新三板市场挂牌公司不断扩容，导致公司前后挂牌的时间不一致，也就没有统一的信息披露时间，往往是有的公司披露了相关信息，而有的公司并没有披露，这就导致投资者并不能及时地通过公司的相关信息来了解公司的经营情况和未来的发展方向，导致投资者不能及时准确地做出投资判断。最终会延误公司的未来发展，无法在新三板市场上得到有效融资。因此应该建立起统一的信息披露时间，并采取一定的监督措施，将不及时披露信息的行为与公司的转板机制挂钩，强化信息披露的重要性、及时性和准确性。

(3)放低投资者参与门槛，提高市场参与度

新三板市场的融资能力离不开市场内资金的充裕程度和投资者的参与，目前，我们从高风险的角度考虑并没有将大部分的个人投资者纳入到新三板市场的投资队伍中，这就会缩减了新三板市场的投资参与范围，造成市场不能持续性的活跃。因此我们应该逐步放开新三板市场投资参与门槛，逐步地让个人投资者加入到投资队伍中，为新三板市场提供新的活力，让挂牌企业得到充分的融资。

参考文献：

股票交易论文范文第4篇

【关键词】异质期望 卖空限制 分析师业绩预测 股票收益率

一、文献综述

国内直接研究异质信念与股票收益关系的实证论文还不多。高峰、宋逢明（2003）用央视看盘栏目对数十家机构的调查结果检验了投资者异质期望程度。王凤荣，赵建（2006）利用机构投资者“看多、看空”的时间序列数据，与同期大盘指数做了协整检验和因果检验。张峥，刘力（2006）分析了中国股票市场换手率与股票预期截面收益负相关的原因，认为与流动性溢价相比，异质信念是更合适的解释因素。李冬昕，李心丹和俞红海（2014）用询价机构报价作为投资者意见分歧的变量，研究了投资者的意见分歧与IPO定价的关系，发现机构报价差异性与首日收益呈显著负相关，表明二级市场投资者意见分歧已通过询价机构报价的方式提前反映到定价中；而长期来看，机构报价差异性越大，未来股价下跌幅度越大，市场低迷问题也越突出。程，王硕，杨宝臣（2014）在传统序贯交易（EKOP）模型的基础上，引入衡量投资者“看涨”、“看跌”、“看平”的参数，并定义股票的交易活跃度，提出投资者预期的序贯交易模型。发现投资者的异质期望水平对股票收益率产生反向的影响。投资者对某一支股票的意见分歧程度越大，其收益率越低；看法越一致，则收益率越高。并且，这种反向影响在不同的市场状况下，差异更加显著，而对于不同的股票则差别不大。

二、数据来源与筛选

（一）数据来源

本文的实证分析所需的数据包括股票的收益率和卖方分析师的业绩预测，包括预测指标的最大值、最小值、平均值、方差等。也包括股票的市值、市盈率等估值指标，所有数据全部来源于Wind数据库。

（二）数据的筛选

一是考虑到2015年股市大幅波动可能会对实证结果产生影响，本文选取了2014年的数据来做实证检验。

二是同时又因为每股收益、净利润等指标变动幅度太大而且存在人为调节的空间，所以本文选取分析师预测的营业收入做为基准，以预测营业收入的标准差作为投资者异质期望的变量。

三是选取2014年度分析师评级在15次以上的股票，共133只。

三、实证变量、假设与模型

（一）变量

（二）假设

假设：超额收益R与上一月的分析师预测的个股营业收入标准差（Sd）呈负相关关系。

（三）模型

用面板数据采用OLS的方法进行回归，检验当期Sd对下一期超额收益R的影响，其中总市值（Gmv）和市盈率（PE）为控制变量。如果显著为负则验证了本文的假设，即超额收益R与上一月的分析师预测的个股营业收入标准差（Sd）呈负相关关系。

四、实证的结果

用面板数据采用OLS的方法进行回归，结果如下：

从上表可以看出，超额收益R在99%的显著性水平下与分析师预测的个股营业收入标准差（Sd）呈负相关关系，进一步验证了本文的假设。

同时也可以看到超额收益与Gmv负相关，显著性水平接近90%；超额收益在95%的显著性水平下与市盈率负相关，也就是说大市值的股票、高市盈率的股票超额收益更低。

股票交易论文范文第5篇

一、上市公司非同一控制下企业合并形成的商誉情况

合并商誉是指企业在合并过程中，预期被购并企业因其存在的优越条件使其在未来时期获利能力超过可辨认资产正常获利能力的资本化价值。企业会计准则规定非同一控制下的企业合并中，购买方对于企业合并成本大于合并中取得的被购买方可辨认净资产公允价值份额的差额确认为商誉；并且规定商誉在确认后，持有期间不进行摊销，在期末应按《企业会计准则第8号――资产减值》的规定对其进行减值测试。根据财政部会计司《我国上市公司2010年执行企业会计准则情况分析报告》，近年来上市公司并购重组过程中产生的商誉呈现出逐年上升的态势。2007―2010年上市公司商誉情况如下：上市公司数量（家）分别为：1 570，1 624，1 774，2 129；存在商誉的上市公司数量（家）为：451，571，579，741；商誉总额（亿元）为：326.28，690.28，811.38，928.23。

本文对2011年度部分非公开发行股份购买资产形成的非同一控制下企业合并的上市公司年报情况进行分析，发现部分上市公司合并产生的商誉占企业合并成本较高的比例，且合并商誉余额占上市公司期末归属母公司所有者权益相当大的比重。

由于我国尚处于经济转型时期，市场经济发展仍处于较低的水平，资产缺乏成熟的活跃市场，尚无法准确提供各项资产的公允价值，公允价值会计信息的可靠性、相关性相对较弱，因此部分上市公司可能存在支付的权益性证券公允价值（即：合并成本）高估和被购买方可辨认净资产公允价值低估，导致商誉可能存在高估的迹象。

二、企业合并中合并成本的确认与计量问题

根据企业会计准则的规定，企业合并成本包括购买方为进行企业合并支付的现金或非现金资产、发行或承担的债务、发行的权益性证券等在购买日的公允价值以及企业合并中发生的各项直接相关费用之和。确定所发行权益性证券的公允价值时，对于购买日存在公开报价的权益性证券，其公开报价提供了确定公允价值的依据，除非在非常特殊的情况下，购买方能够证明权益性证券在购买日的公开报价不能可靠地代表其公允价值，并且用其他的证据和估价方法能够更好地计量公允价值时，可以考虑其他的证据和估价方法（娄欣轩、张磊，2011）。

证监会〔2011〕41号公告规定，非同一控制下企业合并中，作为购买方的上市公司以发行本公司股票作为合并对价的，一般情况下，企业合并成本应以上市公司股票在购买日的公开市场价格为基础计算确定。在董事会就企业合并事项的决议公告日到购买日之间时间间隔较长，且在此期间公司股票价格出现较大幅度波动的情况下，如果作为合并对价发行的股票同时附有一定限售期和限售条件的，可以采用适当的估值技术确定公司发行股票的价值，并据此计算企业合并成本。在极特殊的情况下，如果上市公司能够证明被购买方的公允价值可以更为可靠地确定，也可以按被购买方在购买日的公允价值为基础计算确定企业合并成本。

从2011年度部分上市公司年报披露情况分析，上市公司对发行权益性证券计算企业合并成本的方法分别有购买日股票的收盘价格（或平均价格）、以估值技术确定的股票价格和被购买方评估价值（即协议价格）。如合并商誉情况表所述利欧股份和江南化工采用协议价格计算、通科技则采用合并日（购买日）其二级市场股票价格、红太阳股份采用第三方评估估值方法（该公司未公告具体有关估值计算的过程和方法）确认、而华邦制药则参照证监会《关于证券投资基金执行估值业务及份额净值计价有关事项的通知》（证监会计字〔2007〕21号）中有关非公开发行有明确锁定期股票的公允价值的确定方法的估值技术模型进行估算：即合并成本（发行权益性证券公允价值）FV=C+（P-C）×（D1-Dr）÷D1。按上述通知，FV为估值日该非公开发行有明确锁定期的股票的价值；C为该非公开发行有明确锁定期的股票的初始取得成本（因权益业务导致市场价格除权时，应于除权日对其初始取得成本作相应调整）；P为估值日在证券交易所上市交易的同一股票的市价；D1为该非公开发行有明确锁定期的股票锁定期所含的交易所的交易天数；Dr为估值日剩余锁定期，即估值日至锁定期结束所含的交易所的交易天数（不含估值日当天）。

值得探讨的是，华邦制药将D1非公开发行有明确锁定期的股票锁定期所含的交易所的交易天数确定为董事会决议日（2009年9月11日，假定合并发行股票的完成日）至发行股票限售锁定期结束期间的交易所的交易天数，大于非公开发行股票承诺的实际锁定期（即大于股票发行完成日至限售期满的天数）。

由于非公开发行股票购买资产从开始筹划、董事会和股东大会就企业合并事项等的决议、非公开发行股票材料制作并申报、证监会审核、反馈、上会审核通过到非公开发行股票（购买日），过程较长（一般需1年左右时间、有的长达2年左右），而我国的股票二级市场尚处发展阶段，受宏观经济环境等因素影响，在此期间公司股票价格有可能会出现较大幅度波动；且发行股份购买资产的非公开发行均附有一定限售期和限售条件，而其他方式的非公开发行股票价格一般均低于发行日交易价格。因此如单一按购买日二级市场的股票交易价格作为合并成本计算基础也不一定合理。

在上市公司企业合并中，被购买企业的价值一般由具有相关证券业务资格的资产评估机构评估确认（评估结果一般使用有效期为1年），在被购买企业所处的经营环境和行业状况未出现较大变化的情况下（如2008―2009年国际金融危机、2011―2012年欧债危机对企业的影响），同一公司在合并日如采用不同的方法计算的合并成本结果可能差异较大，如果发行权益性证券购买资产按估值方法或购买日二级市场股票交易价格计算的合并成本高于被购买方按收益法评估价值（资产交易对价），就有可能存在高估商誉和资本公积（股本溢价），同时在合并当年就有可能存在商誉减值迹象。

参照证监会计字〔2007〕21号文，对持有上市公司非公开发行有明确锁定期股票的公允价值的确定方法规定，如果估值日非公开发行有明确锁定期的股票的初始取得成本高于在证券交易所上市交易的同一股票的市价，应采用在证券交易所上市交易的同一股票的市价作为估值日该股票的价值；反之，应按前述公式确定该股票的价值：FV=C+（P-C）×（Dl-Dr）÷Dl。笔者理解，证监会计字〔2007〕21号文对持有上市公司非公开发行有明确锁定期股票的公允价值确认方法体现谨慎确认公允价值原则，对上市公司估值日（购买日）非公开发行股票购买资产计算合并成本有一定的借鉴作用。因此，本文认为在非公开发行权益性证券企业合并中，其合并成本的计算应充分考虑公允价值信息可靠性等各种因素的影响，建议企业合并成本的计算以购买日股价、估值技术确定的股价和被购买方资产的评估价值孰低确认较为合理。

三、被合并企业可辨认净资产公允价值的确认问题

企业会计准则对合并中取得被购买方可辨认净资产公允价值的确认都有明确规定，但是企业合并实务中对无形资产的确认与准则要求存在一定的差异。企业会计准则规定企业合并中取得的无形资产应符合《企业会计准则第6号――无形资产》中对于无形资产的界定且其在购买日的公允价值能够可靠计量。无形资产存在活跃市场的，应以购买日的市场价格为基础确定其公允价值；不存在活跃市场，但同类或类似资产存在活跃市场的，应参照同类或类似资产的市场价格确定其公允价值；同类或类似资产也不存在活跃市场的，应采用估值技术确定其公允价值。我国企业会计准则和相关制度对企业的内部研发费用支出划分为研究阶段支出和开发阶段支出，并且规定研究阶段支出费用化、开发阶段支出资本化。但实务中相当一部分企业（特别是信息技术、医药化工行业）从谨慎性和重要性原则考虑，对企业为取得专利、专有技术和软件著作权等知识产权而发生的支出均予以费用化，未在资产负债表-无形资产项目列报，成为账外资产（特别是企业自创无形资产）。如IT行业是我国近十年来迅速发展的知识和技术密集型新兴行业，IT企业的价值核心主要体现在其拥有专利、专有技术、计算机信息技术软件著作权等的核心技术和知识产权，属于较典型的轻资产行业，其特点是有形资产少、经营历史短、企业增长速度快、在发展初期利润较低甚至存在亏损、而未来不确定性较大，该类企业拥有大量的知识产权等无形资产却很少在资产负债表上确认无形资产，因此其企业价值远高于账面价值。

从有关上市公司企业合并实务和相关的被购买方企业价值资产评估报告（如资产基础法）公开披露信息分析，仅有少数上市公司在企业合并中对被购买企业符合单独确认为无形资产条件，但被购买方自身对其未予以确认的账外无形资产按公允价值确认了可辨认资产，大部分上市公司在企业合并实务中对此类账外无形资产未予确认，因此产生被购买方整体价值在同一时点按收益法和资产基础法的评估结果两种方法差异巨大，致使被购买方可辨认净资产公允价值存在低估迹象，也是企业合并中存在大额商誉且占被购买方整体价值较高比重的主要原因。其实质是将部分有受益年限的、应在以后年度予摊销的无形资产确认为合并商誉，而合并商誉按准则规定持有期间不进行摊销，因此可能存在虚增合并以后年度的企业盈利和每股收益情况。一旦被并购企业所处的经营环境和行业状况在收购后变化很大，商誉的价值就可能在并购后出现大幅减值，而巨额商誉的确认可能成为并购后的一个沉重负担。

笔者认为，在企业合并业务中合并双方应对被购买方拥有的账外无形资产进行充分辨认和合理判断，对符合确认条件的无形资产，应通过聘请资产评估机构对其公允价值进行评估，在购买日合并资产负债表中单独确认为无形资产，并按受益年限进行摊销。

（作者为事务所合伙人、高级经理、高级会计师，CPA、注册税务师）

参考文献

[1] 娄欣轩，张磊.关于反向收购的会计处理的探讨[J].北京：财会学习，2011（6）.

[2] 财政部会计司.《企业会计准则第20号――企业合并》应用指南[S]. 2006-10-30.