私募股权投资基金发展问题分析

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虽然我国的私募股权投资基金近年来获得了迅猛的发展，为构建我国多层次的资本市场以及给广大中小企业提供资本支持做出了突出的贡献，但是，我们不可否认的是，在我国私募股权投资基金的发展过程中也暴露出了不少问题，这些问题的出现和存在大大制约了我国私募股权投资基金的发展。而对问题的分析和把握，恰恰是进一步发展私募股权投资基金的所要解决的前提性问题。为了促进我国私募股权投资基金持续健康有序的发展，本文拟对我国私募股权投资基金中存在的问题进行一番梳理和分析。

一、法律制度方面存在的问题

1.相关法律法规缺失，PE发展缺乏有效制度支撑

虽然我国修订了《公司法》、《证券法》和《合伙企业法》，也出台了《信托法》、《证券投资基金法》和《私募投资基金监督管理暂行办法》，为私募股权投资基金的设立和发展提供了必要的制度支撑。但是，由于这些法律法规的修订和出台都是近些年完成的，一些更具可操作性的法律法规并没有出台，这使得私募股权投资基金的发展受到了很大影响。我国私募股权投资基金在发展中面临的工商、税务、金融等方面的问题依然没有得到彻底有效的解决。我国的私募股权投资基金的发展仍然是无序和混乱的，缺乏一个统一而且具体的制度支持，缺少良性的法律环境和政策环境。

2.监管思路混乱，监管不利

由于我国私募股权投资基金在发展过程中产生了诸多问题，不少理论工作者和实务界人士开始呼吁我国政府应该采取严厉的监管措施来预防和制止私募股权投资基金发展过程中出现的问题。但是，与此同时，另一种监管思路也得到不少人的认同，而且在那就是：目前我国政府应该在鼓励私募股权投资基金快速发展的前提下对私募股权投资基金进行适度监管。这两种监管思路，各有利弊，前者有利于防范风险，后者对于目前处于初步发展阶段的我国私募股权投资基金来说具有极强的现实意义。那么，究竟我们该何去何从呢？这确实是一个值得认真研究的重大问题。

3.投资者退出渠道不健全

私募股权投资基金想要良好地运行并能够有效地实现基金设立的目的，当然要从多个方面来入手解决，而这其中的重要一环就是要建立投资者退出基金的合理机制。根据国外发展私募股权投资基金的实践来看，投资者可以选择上市、协议转让、回购和破产清算来退出。而在我国，由于我国多层次的资本市场没有建立和发展起来，各种配套的机制不健全，这使得我国私募股权投资基金的投资者在退出时更多的是以IPO的方式。而这比较单一的退出机制，给我国的私募股权投资基金的发展带来了严重的问题。根据相关的法律法规，能够上市的企业毕竟是少数，而PE机构的数量日益增多，投资于有意上市的成熟企业的私募股权投资基金数量急剧增加，竞争异常激烈，这不仅导致了我国整个私募股权投资基金发展的无序和混乱，而且使得私募股权投资基金投资高新技术产业和促进中小企业发展的初衷无法实现。另外，IPO退出机制为权力寻租提供了温床。一些能够拿到即将上市企业股份的个人或机构成为PE青睐的对象，一些PE机构为了能够获得可以快速增值的股权甚至不惜铤而走险从事违法犯罪行为。这些显然不利于我国私募股权投资基金能够持续健康有序的发展。

4.二级市场不健全，资本流动不畅

由于私募股权投资基金的投资者是中长期持有被投资企业的股权，所以，私募股权投资基金有一个显著的特点就是资本的流动性差。但是，对于一个成熟的私募股权市场来说，一个完善的二级市场是必须的，机构投资者(LP)完全可以通过这个市场顺畅地转让自己的出资份额。由于有PE的二级市场的存在，私募股权投资基金的流动性大大增强，而且市场对私募股权份额的定价功能可以有效发挥出来，这样就大大促进了私募股权投资基金的发展。然而，我国目前还没有PE的二级市场，私募股权投资的流动性很差，这使得很多本土LP不愿意涉足私募股权投资基金，从而大大影响了我国本土PE的发展。

二、政府监管方面存在不足

1.政府和企业的关系尴尬

根据相关的数据来考察和分析，我们不难看出我国的私募股权投资基金的发展主要是以政府推动为主的，而不是市场的力量发挥作用的结果。在私募股权投资基金发展的过程中，政府和企业有着千丝万缕的联系，这使得私募股权投资基金在发展过程中会变得无所适从，从而给企业和政府都带来一些令人尴尬的问题。

2.数量急剧膨胀，配套管理缺失

由于全球流动性过剩的输入和中国经济自身内容的失衡使得中国本就非常严重的流动性过剩问题日益突出。由于资本的逐利性，过剩的资金势必要寻求一切渠道来获利。而我国的经济长期保持高速增长，在许多行业都可以为投资者提供理想的投资机会。《公司法》、《证券法》、《合伙企业法》、《信托法》、《证券投资基金法》和《私募投资基金监督管理暂行办法》的修订和制定，为私募股权基金的发展彻底扫清了制度障碍；在此基础上，国务院和地方政府有又出台了一些有针对性的政策和意见，为私募股权投资基金的发展又提供了动力支持。另外，我国“创业板”的退出为我国私募股权投资基金的退出提供了一个比较理想的选择。这些因素叠加在一起，大量资金开始涌入私募股权领域，私募股权投资基金获得了迅猛的的发展，甚至可以说，私募股权基金的数量呈现出急剧膨胀的势头。但是，在私募股权投资基金迅猛发展的同时，不容忽视的是，私募股权投资基金数量的急剧膨胀也给我们的管理带来了难题。正是由于我国各地政府对于私募股权投资基金基本上采取了“宽松”的政策，同时加上各地鼓励私募股权投资基金发展政策的不同，使得相关部门和机构根本无法有效统计我国的私募股权投资基金的发展情况，这也使我国政府对于私募股权投资基金的管理失去了客观而又准确的数据支持。这些显然不利于私募股权投资基金的持续健康有序发展。

3.缺乏相应的信用管理机制

良好的信用制度是发展私募股权投资基金的基础性要件之一，这已被以美国为代表的国家的私募股权投资基金的发展历程所证明。然而信用制度在我国并没有有效建立起来，国家没有相关的信用管理制度和惩戒机制，尤其是很难规避基金管理人的“道德风险”，再加上目前我国的破产制度仅适用于企业，而没有制定关于个人破产的法律法规，这些情况无疑使得投资人的投资成本和风险大大加重，从而阻碍了私募股权投资基金的发展。

三、私募股权投资基金自身发展中存在诸多问题

1.投资重点仍然是传统产业，创新产业则投资不足

根据私募股权投资基金的产生和发展的历史以及国外私募股权投资基金的发展实践来看，私募股权投资基金主要投资于创新产业。但在我国，由于许多原因，整个国家和社会对于知识产权的尊重和保护还处于一个比较低的水平，企业对于知识产权的意识不强，创新意识不浓，权利人的知识产权得不到切实有效的保护和利用，肆意侵犯权利人知识产权的侵权行为大量存在，这些都大大影响了私募股权投资基金的投资选择，我国的很多私募股权投资基金，尤其是本土的私募股权投资基金投资时主要选择了那些传统行业，而不选择更需要资金支持的高新技术产业和拥有以专利技术为主的知识产权的中小企业，这显然与私募股权投资基金设立的初衷是背道而驰的。

2.缺乏高素质的投资管理人才

实践证明，私募股权投资能够取得成功，最关键的要素是有没有一批高素质的专业过硬的投资管理人才队伍，而这其中的基金经理更是关键中的关键。但是，由于受我国教育体制的影响和人才流动机制的影响，再加上我国私募股权投资基金刚刚起步不久，符合要求的私募股权投资基金的管理人才显然极为匮乏。而高素质PE专业人才的缺乏，严重影响了我国私募股权投资基金的发展，已经成为制约我国私募股权投资基金发展的瓶颈。

3.缺乏完善的基金管理机构

由于历史的原因，我国的私募股权投资基金的发展尚处于起步阶段，从历史业绩、内控、流程、人员素质、品牌等多方面来考察，我国目前大部分的私募管权投资基金管理机构还没有足够的市场经验，还不能拿出让人信服的真凭实据，而这显然会影响到投资者的投资决策，尤其是对于银行、保险、国企等这些机构投资者来说，如果没有达到足够的确信，他们显然不会把资金投给私募股权投资基金；而如果没有保险、银行和国企的加入，在我国想发展私募股权投资基金的难度是可想而知的。因此，为了促进我国私募股权投资基金的发展，完善的基金管理机构和高素质的专业投资管理人才都是比不卡少的。

4.外资PE占据主导，本土PE竞争力不足

我国本土的私募股权投资基金的资金主要来源于政府、一般企业、金融机构和个人。这种资金的来源机构本身就存在着不合理、不稳定的问题。因为按照目前我国的相关法律规定来看，国有企业的资金不得随意投资于私募管权投资基金，而个人资本则不具有长期性。根据国外私募股权投资基金的发展实践来看，私募股权投资基金的资金主要来源于养老基金和金融保险机构，而我国对于这些机构投资私募股权市场的种种顾虑还没有消除。因此，我国目前的私募股权投资基金，外资PE明显占有主导地位，本土PE投资规模普遍偏小。这种局面的形成固然有许多历史的原因，但是，如果没有相应的措施来改变这种局面的话，我国本土的私募股权投资基金不可能得到实质性的发展，长此以往，对我国的整个经济也会产生重大的负面影响。

5.缺少成熟的机构投资者(LP)

由于我国机构投资者自身的原因，我国的机构投资者不愿或不敢投资我国的PE，这使得我国的私募股权投资基金在资金募集上困难重重。这主要是由以下两方面的原因造成的：一方面是特定机构投资者自身发展的还不够成熟。“特定机构投资者”包括国有企业、商业银行、保险公司、证券公司以及其他金融机构、全国社会保障基金理事会或企业年金进行投资的法人受托机构等。这些特定机构投资者有的是发展时间不长，实力不够雄厚，缺乏市场经验；有的则是在资金的使用方面限制较严。二是理性的投资理念还没有在我国形成，这一点机构投资也不例外。私募股权投资基基金投资项目一般运作期限较长，而有些投资者只顾追求短期收益，希望能早收益早退出，从而使得投资者和基金管理人之间产生了矛盾，给基金的运作带来诸多麻烦和困难。考察国外成熟的私募股权市场，我们不难得出结论：大型机构投资者的积极参与对私募股权投资基金的发展来说具有至关重要的作用，如果没有大型机构投资者的参与，没有足够数量的社会闲散资金进入私募股权投资市场，私募股权投资基金的发展是无从谈起的。我国机构投资者对私募股权投资市场的缺失将直接制约着我国本土PE的发展。

作者：张晓飞 单位：天津市委党校法学教研部