证券回购业务与规范思路
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证券回购业务是指证券持有者因融通资金需要而售出证券，并约定在未来某个确定的日期以协议价格购回原来出售证券的交易行为。按照证券回购交易主体的差别，规范、完整的证券回殉市场应由三部分组成。其一，中央银行进行公开市场操作的证券回购.这是证券回购的最主要市场，它不仅为央行提供一种有效的间接调控货币供应量方式，同时证券回购利率也是货币政策的中介目标之一。其二，同业拆借市场所操作的证券回购，这时它是同业拆借市场拆借短期资金的二种工具，通过它来调剂商业银行之间的头寸余缺。其三，是证券交易所操作的证券回购。它是券商融通短期资金的一种手段。我国证券回购的法定内容是国债回购。证券回购业务主要是为了满足商业银行或其它非银行金融机构流动性资金需要或平衡准备金的暂时短缺或盈余，因此决定了其期限应该较短。如在美国，证券回购主要是隔夜回购，回购利率略低于联邦资金利率，期限一般为7天，即使是定期回购，其期限也大都不超过30天。如何看等证券回购的本质属性，对于规范我国的证券回购交易有着重要意义。其中，证券回购业务是属于货币市场范畴，还是资本市场的一部分是争论的焦点。有一种意见认为，证券回购采取证券交易形式，作为一种市场衍生物，资本市场、货币市场均可运用，因此主张不能把证券回购完全划入货币市场范畴，其实，这是没有根据的。欧美发达市场经济国家中，尽管其交易主体，回购期限并不同，但都是作为货币市场的一部分来管理。从本质上来说，证券回购业务是为了融通短期资金需要，虽然形式上采取了证券交易形式，但毕竟与买断形式的证券交易有着根本不同。它是以到期必须购回为前提的一种资金融通，是为了满足流动性的需要，期限在一年以下，即调剂头寸资金的余缺。它之所以用国债作为交易对象，主要是出于安全性需要，并无其它原因。实际上，作为融资一工具，金融债券，央行发行的融资券也可作为回购对象，只不过国债目前更适宜(我国规定金融债券亦可作为回购对象)。因此，我们应该认定证券回购业务是货币市场范畴，而非资本市场范畴。
二、开展证券回购业务的意义
证券回购市场能够一经产生即蓬勃兴起原因之一是它是中央银行运用间接调控手段调控货币供应量的重要手段之一。公开市场业务是经济高度市场化、央行独立性较高的国家所能采取的一种最具灵活性、有效性的经济手段，而证券回购则是公开市场业务中经常被采用的交易方式。因此，中央银行通过证券回购可以适时吞吐基础货币，以调节货币市场资金供求关系，同时，回购利率作为货币政策的中介目标之一，为中央银行实行货币政策提供了有益的手段。回购利率同央行另一种有效调节手段—再贴现率有着密切关系。这两种利率所对应的交易对象，交易工具并不相同，一为证券，一为票据。但其所产生的调节方向，调节效果则是一致的，因此我们可以说这两种利率具有正相关性。从宏观经济的角度来看，证券回购加速了资金的运动，易于使资金从暂时盈余的部门转向有缺口的部门;另外，证券持有者能以较低成本较快地取得资金，原因之一是采取用国债作为抵押，具有很高安全性;原因之二是证券回购利率一般情况下要小于普通工商贷款利率，这也是与其具有抵押性质分不开的(在美国，回购利率略低于联邦贷款利率;在德国，回购利率略低于伦巴德利率)，这无疑对证券持有者是有很大吸引力的。与此同时，证券回购所提供的融资优惠可以鼓励投资者持有国债，这一点对于国债一级市场的发育和培养也具有重要意义。从我国情况来看，发展规范的证券回购市场有其独特的意义。我国的中央银行目前正在探索开办公开市场业务的可行性，虽然目前还有不同意见，但在我国开办公开市场业务只是一个时间的问题，而不是办与不办的问题。央行开展公开市场业务需要具备许多条件。先决条件之一是央行和商业银行应该保有大量的国债资产，同时，这种国债资产应该具有很强流动性，并且这种流动性能够很大程度上影响商业银行的行为，进而影响企业的经济行为，才能达到公开市场业务所欲达到的效果。显而易见，规范化的证券回购市场是一种可行的有效手段，另一方面，国债回购的开展对于利率市场化有积极作用，也有助于降低国债持有者风险。因此，在我国开展规范的证券回购业务也有利于国债一级市场的发展。
三、我国证券回购业务的发展现状
我国目前开展的证券回购业务，已经很大程度上背离了证券回购的本来意义，而是借证券回购之名，行违章拆借之实，特别是一些非银行金融机构所进行的证券回购，已严重影响了金融市场的稳定，对证券市场的投机行为起了推波动助澜的作用。主要表现在以下四个方面:1.对证券回购缺乏统一有效管理。国债作为财政部通过我国人民银行发行的国家公债，财政部和中国人民银行均可以确立相应法规。同时，国债回购又是各证券部门所开展的业务之一，也是我国证券管理部门监督管理的对象。这种多头管理很容易造成管理上的真空。2.交易场所和交易主体混乱。作为一种交易方式，交易场所本身应当合法、合规，市场的参与者也应是具有法人资格的券商，这样才有可能对自己的交易行为和债权债务承担法律责任。然而现在的交易场所大多数都缺乏健全的规则，有的证券交易中心还是不合法的经营机构，还有一些证券登记、保管机构也私设交易场所。据统计，目前证券交易中心的参与者中.将近有50%不具备交易资格，必然带来许多后患。3.证券回购缺乏信用基础，带有分定欺诈行为，规范的证券回购是通过对真实，足额证券的购买与返售，而现行的证券回对相当塞的违反了这二墓本御组。卖著只有少量，甚至没有国债，只是向对方开具一张所谓“国库券代保管单”，就可取得所需资金。由于没有一个全国统一的国债托管结算系统，证券主管部门无法对交易过程进行有效监控。4.证券回购利率和回购期限严重违规，已背离短期融资目的。现行的证券回购交易，大体套用股票交易，期货交易的回报率。国债回购和资金拆借市场密切相关，其利率却与我国资金管理的有关规定相悖，1个月期限利率为15一18%。，3个月期利率高达25%0，一年期证券回购利率已达到或超过25写，这远远高于中国人民银行规定的资金拆借利率的浮动范围。在期限问顺上，同业头寸以7天为主，短期拆借以20天为主。而有的国债回购中心在国债回购以3个月和6个月为主，甚至长达一年以上，这与我国资金市场的管理法规相矛盾。
四、如何规范我国的证券回购市场
鉴于证券市场在我国的不规范开展，及其对资金市场的干扰，有必要加快对我国证券回购市场规范化建设，这对于理顺我国宏观经济管理中间接调控工具的执行通道是十分必要的。规范我国的证券回购市场，并不是要紧缩证券回购业务，而是要在规范的基础上更好发展证券回购市场。从上述我国目前证券回购市场存在间题来看，建立我国规范统一的证券回购市场尚有许多工作要做。首先，要从清理整顿证券回购交易的主体和场所人手。市场的参与者应是独立的法人，并具备进入不同证券回购市场的其它条件。凡不具备法人资格的机构，坚决不许进场交易。未经有权管理部门批准设立的证券交易中心或交易场所应停止营业，所有金融机构不得参与这些场所的交易，以前发生的违规行为按规定自查自纠。其次，要建立严格的证券回购托管制度，在进行回购的过程中必须产格执行证券所有权的转让而进行过户，从而尽可能回避国债回购中的信用风险。与此同时，要取缔利用建设债券，企业俊务作为标的物的所谓“综合回购”。因为它不仅混淆了不同债务的信甩属性，而且交易价格缺乏科学的衡量标准。而且，不上市流通的债券也被用来回购，这在事实上改变了回购交易的性质，把回购交易做成了变相的抵押镇券。然后，为了促进国债回购，要为国债的持有和交易提供方便，降低国债交易成本，增加国债交易的公开性和公平性。无论是同业拆借市场还是证券交易市场的证券回韵，都应在全国统一的网络系统内，实行统一报价，统一成交，统一交割证券。最后，应参照短期资金市场有关管理办法对国债回购的期限、利率实行统一管理，中央银行应尽快出台证券回购交易的管理法规，逐步开展公开市场业务，运用间接调控工具及时有效弓I导和询节证券回购交易总量、流向期限和利率，使证券回购市场的运行旅务和旅从于卖现货币政策目标的要求。
