主权财富基金规模发展管理

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近年来，中国、俄罗斯、韩国等新兴国家的主权财富基金相继投入到国际金融市场，引起了广泛关注。国际社会对主权财富基金的讨论，折射出西方国家对目前经济全球化发展的深层忧虑。主权财富基金短期内不会成为资本市场的主导力量，西方国家对其专门设限的可能性不大，但从政策走向来看，可能会推出针对性的防范措施。中国宜密切跟踪，未雨绸缪，建立双向的风险防范机制。

主权财富基金（SovereignWealthFund,简称SWF）,是政府拥有的对外汇储备和财政盈余进行管理和运作的投资基金。SWF已经存在了50多年，但直到近年来，随着中国、俄罗斯、韩国等新兴国家SWF的相继入场并日趋活跃，国际社会对SWF的关注和争论才陡然上升。

主权财富基金发展特点

规模迅速上升，增长潜力巨大

目前，全球有29个国家和地区设立了30多支SWF,日本、印度等国家也在酝酿成立。其中，资产规模超1000亿美元的有8支。阿联酋的阿布扎比投资局和挪威全球政府养老基金是全球最大的两家SWF，分别管理资产8750亿美元和3800亿美元。前6家最大的SWF拥有全球同类基金资产的近80%，75％的SWF资产由石油和天然气出口国掌控。据报道，沙特阿拉伯正在筹建一个规模超过9000亿美元的SWF。该基金一旦成立，将成为全球最大SWF。

随着外汇储备和石油美元的不断积累，全球SWF规模也不断扩大。据IMF估计，截至2008年2月，SWF已接近3万亿美元，相当于全球外汇储备的一半，全球对冲基金的2倍。还有预测认为，到2011年SWF将达到6.5万亿美元，超过官方外汇储备总量。到2015年，可望增至12万亿美元，届时将与美国当前GDP总量相当。

投资目标各有侧重，资产组合日渐多样

SWF根据功能定位不同，可分为5类，一是稳定型基金，用于避免经济和财政收支因商品（特别是石油）价格波动而导致的失衡。二是面向未来的储蓄基金，即将不可再生资源转化为多种资产组合，实现国民财富多元化，化解经济过度依赖自然资源的巨大风险，避免“荷兰病”效应；三是储备投资公司，其资产仍计入在官方外汇储备项目下，主要目的是增值保值；四是发展基金，配合社会经济发展项目或产业政策的实施，提高国家潜在生产能力；五是养老金型福利基金，主要应对意外或紧急情况下政府养老金的不足等。

SWF的以上目的可能会相互重叠或随时间而变化，如俄罗斯的稳定基金已拆分为储备基金和国家福利基金，挪威的石油基金已转型为养老金型储备基金。不同的定位决定了SWF的投资方式、风险上限的不同。如科威特投资局的资产组合中，房地产占34%，股票基金占38%，直接投资基金占17%。挪威政府养老基金1998年前全部投资政府债券，目前投资组合中股票占40%，60%投资固定收益类资产，但该基金正有意将这两类投资互换比例，即60%投资股票，40%投资固定收益类。

推高全球资产价格，增加管理服务需求

随着SWF大量投入国际金融市场，成为各类股票、债券及各种衍生工具的买家，从而增加了对资本市场产品的需求，推动了包括房地产在内的全球各类资产价格升高。据德意志银行研究预测，未来5年，SWF可能带动超过1万亿美元的资金注入全球股票市场，超过1.5万亿美元的资金流入全球债券市场。未来10年，将分别带动股票市场和债券市场增加3万亿美元和4.5万亿美元以上规模，使全球政府债券的收益率上升30～40个百分点。推动全球股市上升5%～10%。这有可能使全球风险金融资产脱离经济基本面上涨，形成新的泡沫。

SWF的快速增加，将同时加大对各种资产管理和投资服务的需求。SWF可能会将所有或部分资金交给专业基金管理者操作。如韩国投资公司将其200亿美元资产的3/4交由专业机构管理。SWF也会委托第三方来提供市场分析、投资评估、证券交易，风险防范、法律、会计等资产管理服务。目前，美林、摩根大通及摩根士丹利等都成立专门团队，争取更多来自SWF的业务，并游说日本等国家的央行成立类似的基金。美林公司表示：“我们已有大量客户在与这些主权财富基金的合作中获利。”

多为保守的长期投资者，信息披露质量有所提高

与其他机构投资者相比，SWF追求更系统化的投资战略，一般都是保守的长期投资者，在购买股权时一般不控股，即便获得个别公司的控制权，或者不要求拥有董事会席位，或者在使用投票权方面较为被动，没有影响公司决策的愿望和企图。一些新成立的SWF（韩国），主要依赖于外部专业机构和人员进行资产配置，也有的SWF（如挪威、阿布扎比、和新加坡），建立自己内部的专业投资管理机构来运作，较少依赖外部管理者。目前并无任何证据显示，SWF是政府的政治工具，或政府直接干预基金的具体决策。一般情况下，政府只参与制定基金的投资目标、框架、允许承受的风险等级、道德准则等。

过去几十年来，SWF很少对公众披露包括资产规模、投资管理、机制安排等方面的信息。一些基金甚至从未披露过此类信息。但现在一些SWF在透明度方面已走在了前面。如挪威每季度对外基金的投资机会、风险及所投资企业的详细情况，也定期向国会议员提供相关报告。其投资的4000个项目均在网站上公布并接受监督。还有的SWF利用媒体、演讲等渠道来解释其投资目标、战略及决策等。

相对规模依然很小，总体影响不宜夸大

虽然SWF控制的资产已是对冲基金的两倍，但仅占全球投资基金的1/7、全球银行资产的4%、全球股市市值的6％。在190亿美元的债券、股票及银行资产中，仅占1.6%，远小于大部分投资机构管理的资金规模。

在最近的金融危机中，东亚和中东国家的SWF为几家大银行注入了超过350亿美元的资金。如阿布扎比投资管理局斥资75亿美元购买花旗集团4.9%的股权，瑞银集团向新加坡政府投资公司融资110亿瑞朗以消弭次贷所导致的相关损失，中投公司注资50亿美元参股摩根士丹利。SWF利用其迅速调用大量资金的优势为脆弱的银行系统雪中送炭，缓解了金融市场压力，成为稳定金融市场的积极力量。但从其规模对比上看，无论是正面还是负面影响，目前对SWF的渲染或炒作都远远超出其实际作用。根据伦敦一家咨询公司报告，在未来两年中，SWF在全球资本市场中的相对权重可能会发生变化，但不会成为资本市场的主导力量。相比之下，外国直接投资与私人股本将扮演更加重要的角色。（如下图所示）

数据来源：德意志银行研究

西方国家对主权财富基金的防范

目前，国际社会对SWF的讨论反应了西方国家对经济全球化的深层忧虑。主要体现在，一是国家安全受到威胁。如果中国、俄罗斯以及中东地区国家的SWF参与或控制其能源、电力、交通、金融等战略性领域，会对其国家利益、国防安全造成威胁。二是西方市场经济体系受到扭曲。SWF依靠本国政府政策、资金和外交扶持，竞购不计成本，与自由市场经济原则相悖。西方企业很难通过正常商业途径与之竞争。三是核心竞争力受到削弱。SWF将西方高技术公司作为并购对象，其兴趣点明显聚焦于西方核心的工艺技术，如果不能有效限制，必然威胁到西方国家的产业竞争力，削弱其核心利益和竞争优势。四是金融市场稳定性受到冲击。IMF首席经济学家约翰逊认为，如果SWF利用其主权信贷资质来进行杠杆融资等高风险操作，将对金融市场产生严重不确定性。由于大多数SWF不对外披露总的资产规模及配置、交易途径、衍生工具的使用等信息，也不承担金融市场稳定的责任，使全球金融监管更加复杂化。五是加剧汇率波动和全球经济失衡。美国尤其担忧，主权基金增、减持美国国债对美元汇率的影响，再如SWF通过股权和直接投资取得较好收益，新兴市场国家可能会放慢对自身汇率和贸易失衡的调整步伐。

综合上述担忧，西方国家提出了对主权基金进行国际规范的各种措施建议，欧委会近日公布了关于SWF的政策文件，肯定了SWF对维护国际金融体系发挥的积极作用，提出了一整套涉及SWF内部管理和透明度的行动守则，建议有关方在自愿基础上执行。此外，国际货币基金组织（IMF）、经合组织(OECD)也在着手起草关于SWF的全球性自愿行为守则和良好操作方式。从目前情况判断，短期内，西方国家出于自身利益，专门对SWF设限的可能性不大，主要是利用现有法律提供必要的保护。美国、法国、日本等国都有专门规范外国投资的法律及特定的报告和审议机制，可以确保相关部门获得外国投资的必要信息，在合理时间内评估、审议这些交易。

从长远政策走向看，随SWF影响力的日渐增强，西方国家可能在以下方面加强对SWF的防范，一是在透明度问题上制定统一规范。通过国际协调一致的核心准则，强制SWF遵循特定的最低报告要求，以增加国有投资机制的透明度。二是启用或制定针对性的投资保护措施。超越合理的国家安全需要，建立新的贸易、投资和金融壁垒，针对重点国家的SWF或国有企业活动进行限制，战略性股权投资可能会成为关注的重点。三是迫使SWF来源国进一步开放市场。以对等、互惠为由，促使新兴市场国家扩大市场准入。

关于中国主权财富基金的几点建议

理性认识我国双重身份，建立双向风险防范机制。中国目前不仅是SWF的输出国，而且已成为其他国家SWF的投资目的地。据估计，目前一些中东国家的SWF已经从发达国家市场转向亚洲新兴市场，据IMF估计,海湾地区约22％的SWF投向包括中国在内的亚洲和非洲地区。因此，中国不仅要关注本国SWF对外投资时面临的阻力，也要意识到其他国家SWF流入对中国宏观调控的影响。特别是在目前资本市场发育尚不成熟，人民币升值压力过大的情况下，要建立双向的风险防范机制。

积极参与多双边对话，建立完善信息披露机制。未来SWF将承受越来越大的透明度压力。中国应积极参与拟议中的国际规则和规范的制定，尽可能反映自己的立场和关切，减少投资过程中的政治阻力。同时，适当地提高透明度，建立信息披露机制，不仅可以化解西方疑虑，也可减少投资者和基金管理者的道德风险，提高中国SWF的声誉，推动对外投资的顺利持续发展。

借鉴挪威经验，强化非政治意图。作为主要的石油输出国，挪威累积了高达3800亿美元的主权财富基金，过去10年来平均年回报率为6.5%，被称为管理石油美元的样板。挪威的主要做法是保持较高透明度，将追求投资回报最大化作为长期目标，适度规避对方的敏感产业。投资高度分散，在单个公司中，一般持有少数股份，对所购买公司的战略议题坚持“最小有限干预”原则。