上市公司资本结构管理

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[摘要]本文通过参考各种信息，分析总结了我国的市场机制、資本市场状况、公司治理结构、相关法律法规等一些影响上市公司資本结构选择的宏观及微观方面的制度原因，并结合公司最优資本结构选择的原则、公司金融理论及相关税收政策等对上市公司資本结构的相关間题进行探讨研究。在此基础上，从宏观資本市场環境和企業自身微观環境两个方面提出了几点相應改善我国上市公司的資本结构間题的措施和建议。

[关键词]上市公司資本结构

一、现代企業資本结构的理论体系

所谓企業資本结构，是指企業各种資本来源的构成与比例关系。它不仅包括长期資本，还包括短期資本，主要是短期债权資本。狭义的企業資本结构单指企業各种长期資本价值构成及其比例关系，即长期資本中债务資本与权益資本的构成比例关系。企業資本结构理论是基于实现企業价值最大化或股东财富最大化的目标，着重研究企業資本结构中长期债务資本与权益資本构成比例的变动对企業总价值的影响，同时试图找到最适合企業的融資方式和融資工具。

二、我国上市公司資本结构基本特征

1.国有股及法人股在我国上市公司总股本所占比重过大，国有股一股独大的局面是一个不争的事实。而这种股权的过度集中与维持公司治理结构有效运作的成本的关系，以及如何寻找一个股权集中程度与成本的适度关系一直是专家学者们热切关注的間题。

2.从資本结构的优序融資理论看，企業偏好将内部資金作为投資的主要資金来源，其次是债务資金，最后才是新的股权融資。然而，通过比较我国和西方发达国家上市公司的資产负债表，可以发现我国与西方发达国家上市公司的資本结构存在比较大差异。

中信证券债券及结构融資部副总裁刘葳介绍，各国股票市场和债券市场水平差异明显，从美国經验来看，债市的发展规模明显大于股市。截至2007年底，美国债券市场的总市值占比13％～14％，而同期美国股票总市场占证券市场总值的比重目前大约是12％～13％，略低于债券市场市值。在美、日、英等国家，债券余额总量超过GDP总量的150％，而我国债券余额总量仅占GDP的53％，且大部分为国债等，公司债券占GDP比例仅3％。

相对于滞后的企業债发展，我国2007年上市公司通过首次公开发行股票和再融資共筹資7791亿元，而传统企業债券（除短期融資券）融資额为1777.45亿元，可转债累计发行量为295.28亿元，二者总共占股票筹資的26.6%。而美国公司2007年具有投資级的企業债有望再度超过8000亿美元（2006年为创纪录的8800亿美元），同期发行股票筹資只有530亿美元左右。

我国上市公司的融資结构是股权偏好型的，这与优序融資理论是相反的。优序融資理论认为：企業内部融資最优；其次是债权融資；最后才是股权融資。国内的学者主要从股权融資成本低廉等角度对此进行了解释。据有关学者对1996年～2006年期间我国上市公司融資结构情况分析，我国上市公司偏好于股权融資，募集資金占筹資额的比重居高不下。一方面上市公司大多保持了较低的資产负债率；另一方面上市公司的融資偏好仍是股权融資，甚至有些公司拥有大量的剩余資金，仍然渴望通过发行股票融資。这一现象被称为中国上市

三、优化我国上市公司資本结构的措施及建议

1.国家應该改善宏观資本市场環境。具体包括:（1）进一步完善股票市场。到目前为止，我国的股票市场的股权分置改革已經接近尾声，国有股和法人股将可逐步进入市场流通，在股权分置时代的同股同价、同股同权、同股同酬的間题将会得到解决。（2)大力发展企業债券市场，提高上市公司债券的融資比例。在目前我国資本市场畸形发展的情况下，應着重扩大债券市场的规模和加强企業债券的流通性，为企業进行债务融資提供良好的外部環境。(3)加快完善市场机制。国有股流通的最大意义是将市场收购、兼并功能发挥出来，也就是将市场优胜劣汰的功能发挥出来，这样市场有了淘汰机制，形成对上市公司經营者的外部约束力，經营管理者就不敢一味以圈钱为目的送股、配股与增发新股，更多地考虑如何提高企業绩效，让广大股东满意。

2.上市公司自身微观環境的完善。完善微观環境，企業需从以下几方面进行:（1）优化公司的治理结构。公司的治理结构是对公司控制权的合理配置，使公司所有者和經营者之间形成相互制衡的机制，以产生对經营者的有效激励和约束。(2)注重公司的行業特性。根据企業經营的一般规律调整公司的資本结构。技术密集型的公司，就要求固定資产的比重大，其自有資产的比重也就大，所以负债规模就不易过高；反之，如果是劳动密集型的公司，就要求流动负债比重相对大，其负债的比例就会相对大一点。(3)充分利用负债融資的“税盾效應”。上市公司應主动根据公司息税前收益率的高低、公司經营收入的变动趋势、公司信用等级及债务人态度等情况调整公司的负债融資，充分利用“税盾效應”来增加公司的现金流量，为股东创造更多价值。在选择负债融資的方式上，除了银行的借贷融資外，还可以发行企業债、可转债等方式进行。

虽然目前我国上市公司的資本结构还不是很理想，但随着社会的不断发展，經济活动及生产技术的不断进步，其資本结构一定会趋于完善。上市公司資本结构的优化，是为了降低公司的加权資本成本，增加股东的财富。对資本结构影响因素的分析，为資本结构的优化提供了良好的启示。

参考文献：

邓学衷:制度環境、制度创新与银行資本结构优化目标[J]．华东經济管理，2006，(4)，16～17

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