次贷危机价值

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摘要：荚国次贷危机引发了全球金融危机，比三十年代大萧条更具破坏性，主要回顾三十年代大萧条成因的争论，从信息不对称的角度进行分析，并由此联系到次贷危机扩散成全球金融危机的原因，以及公允价值的作用及其博弃分析。

关键词：次贷危机；大萧条；公允价值；博弈论

1对大萧条争论的简析

对于大萧条的成因及发展至今还争论不止，经济学家、历史学家纷纷作出各自不同的解释。笔者查证的资料显示，对于大萧条成因的不同观点主要可以分成以下两类，即货币主义解释和凯思斯主义解释。

1．1货币主义解释

货币主义领袖弗里德曼和施瓦茨在其1963年的经典著作《美国货币史》中，对大萧条的原因提供了一个简单而有力的解释，即大萧条起因于货币供给的外生变化，即直接由30年代初货币供给收缩引起。

弗里德曼在分析1929年的衰退如何转变成大萧条时认为，1929—1930年货币存量的最初温和下降转变成始于1930年10月，止于1933年3月的银行倒闭风潮，致使货币存量和货币乘数的急剧下降。银行倒闭致使D/C(存款现金比率)和D/R(存款准备金率)都下降，前一比例下降是因为公众失去了对银行偿付存款能力的信心，后一比例下降是因为银行失去了对公众保持银行存款的信心。联储未能通过公开市场操作和通过贴现窗口向银行贷款阻止这种下降，反而于1931年10月提高贴现率，进一步加剧货币存量的下降，导致经济萧条变得更为严重。

1．2凯恩斯主义解释

凯恩斯主义者则强调了总需求的不稳定性，认为大萧条的出现是由于总需求的急剧下降造成的，总需求或有效需求不足是消费需求与投资需求不足的结果，心理上的消费倾向使得消费的增长赶不上收入的增长，从而引起消费需求不足。灵活偏好及对资本未来收益的预期使预期的利润率有降低的趋势，从而与利率水平不相适应，导致了投资需求不足。

凯恩斯认为，对资本未来收益的预期即资本边际效率的作用尤为重要。主要通过这个因素。人们对未来的预期才能影响现在。他认为大萧条的主要原因在于资本效率的突然崩溃。在资本边际效率宜告崩溃时，人们对于未来之看法，亦随之而变得黯淡，于是灵活偏好大增，利率上涨。同时导致投资量减退得非常厉害。不仅如此，连带消费倾向也受到不利影响，这是因为资本边际效率的崩溃，引起证券市场价格急剧下跌，而消费者决定其消费行为受其投资价值之涨落影响，从而对消费倾向产生不利影响。

1．3货币主义与凯恩斯主义的联系

凯恩斯主义解释和货币主义解释向来被外界认为是水火不容的两派，然而笔者认为从信息不对称的角度来讲，这两派的解释实则殊途同归，他们只是各自从不同的视角切入，由此对大萧条做出了不同的解释。

伯南克在货币主义解释的基础上考察了大萧条后指出：大萧条通过导致信用中介成本上升的非货币效应影响实际产出，所谓“信用中介成本”是指，把资金从最终储蓄者或贷款者转移到“好”的借款者手中的成本，包括审核、监督、会计成本以及资金落到“坏”的借款者时的预期损失，银行面对较高的信用中介成本，调整的对策是增加对借款者的收费，然而，如果较高的利息费用增加了违约风险，银行最通常的反应是不对某些人提供贷款，因为市场的不完全和信息的不对称，银行不易识别借款者的“好”、‘坏”。因而，即使好的借款者也发现当存在普遍的清偿能力不足时，很难获得贷款，导致投资减少。

凯恩斯主义者认为，有效需求不足是因为心理上的消费倾向，心理上的灵活偏好，以及心理上对资本未来收益预期的作用，笔者认为这一偏好正是由于信息不对称造成的。由于倌息不对称，导致消费者随时对未来持怀疑态度，重视对流动性资产的持有以维护其偿债和对必需品的支付能力，于是当1929年10月股市暴跌引起资产价格普遍下跌后，消费者的反应是试图恢复手中的流动资产存量，同时减少对耐用消费品的需求。

即由于股票市场的崩溃，金融泡沫破灭，信息在各利益相关者(投资者、贷款机构、消费者等)之间不对称，从而形成了一个全社会型的柠檬市场，各方都很难判断其中的好坏，投资及消费都相应减少，最终市场萎缩，导致了大萧条。

2次贷危机与大萧条的相似之处及其博弈分析

2．1公允价值成为代罪羊

美国次贷危机演变至今已经成为全球金融海啸，在华尔街历史上最动荡的一天(9月14日)之后，美林证券公司同意以约440亿美元的价格卖给美国银行，自从2007年下半年美国次贷危机露出端倪以来，随着房贷违约率的不断上升，由房屋贷款衍生出来的资产抵押类证券，如MBS、CDOs的价格持续下跌，导致金融机构不得不对其计提减值，而资产账面值的大幅缩水，又间接地拉低了资本充足率，使金融机构在资本紧张的情况下被迫在短时间内变卖手上的次贷资产，进而引发新一轮由于更低市价引起的资产减值，于是使市场陷入“价格下跌——资产减计——恐慌性抛售——价格进一步下跌”的恶性循环之中，一些华尔街的银行家和国会议员将金融危机的矛头指向公允价值，指责公允价值正是金融危机恶化的加速器。

笔者则认为“秦人不暇自哀，而后人哀之；后人哀之而不鉴之，亦使后人而复哀后人也”，本次金融危机与如上所述的美国三十年代大萧条有惊人的相似之处，即在金融泡沫破灭之后，再次由于信息的不对称，形成了一个柠檬市场。投资者不知道资产真实的价值还剩多少，为了减少损失，便盲目抛售，最终导致股市崩盘，从而使得资产按市价过分减计。即金融资产的市场价值在一定程度上代表了人们对它的信心，这一点无论是在公允价值还未产生的大萧条时期，还是在运用公允价值计量的现代社会都是毋庸置疑的。公允价值只是一把扯下了包裹在金融资产表面的遮羞布，将其真实的价值呈现出来，而包裹着这块布并不会使得资产价值有所提高，只会使投资者在金融泡沫里越陷越深，重蹈八十年代储贷危机的覆辙。

2．2公允价值定义及其博弈分析

公允价值计量并非新生之物，但出生于大萧条之后，1953年美国会计程序委员会第43号《会计研究公告》(ARBNO.43)中已提出公允价值，但未进行具体解释说明。1970年美国注册会计师协会在其会计原则委员会报告书第四辑中，将公允价值理解为：当在包含货币价格的交易中收到资产时所包含的货币金额，以及在不包含货币或货币要求权的转让中的交换价格的近似值，经过不断完善，2006年9月FASB的FAS157《公允价值计量》中将公允价值定义为：在报告主体交易的市场上市场参与者之间的有序交易中，为某项资产所能接受的价格或为转移债务所支付的价格。2003年IASC新修订的国际会计准则第39号《金融工具：确认与计量》等一系列准则中对公允价值的定义为：公允价值，指在公平交易中，熟悉情况的当事人自愿据以进行资产交换或负债清偿的金额。

公允价值成为金融危机的替罪羊不是完全没有道理的，SFASl57中提出公允价值计量分为三个层次：第一层是有活跃市场交易的金融产品，这类金融产品的“公允价值”根据活跃市场的报价确定；第二层是交易不活跃市场情形下的金融产品，这类金融产品的“公允价值”参考同类产品在活跃市场中的报价或者采用有可客观参考支持的价值模型确定，第三层是没有交易市场的金融产品，这类金融产品的“公允价值”需要管理层根据主观判断和市场假设建立估值模型确定，这样的计量方法在确定价值模型及其参数，以及管理层做出主观判断建立估值模型时，有太多的不确定性，导致对资产价值估计不准确，而这些不确定性有时还会被用于人为的操作。

运用博弈论的思想我们注意到个体理性行为可能导致集体的非理性，也就是个体理性与集体理性的矛盾与冲突、竞争及合作，该思想在公允价值的运用上首先表现为操作利润的会计造假，虚增资产的价值，早在次贷危机爆发之前，来自会计、审计、金融等部门的专家就不断对引入公允价值的新会计准则表示质疑，人们认为在市场有效的情况下，公允价值能反映资产的真正价值，然而个人理性驱使人们追求自身利润最大化，市场中会存在泡沫，出现估价高于基础价值从而诱发信贷过度扩张。其次是，一旦泡沫破灭，市场资产估价又可能低于基础价值从而加剧流动性紧缩。泡沫破灭时公允价值计量导致金融机构对资产按市的价过分减计，会造成亏损和资本充足率下降，并被迫收缩信贷规模和加大资产抛售，最终导致减计螺旋。

然而，美国经济学家安德鲁?肖特在其《社会制度的经济理论》中指出：“如果博弈是重复进行的，而且参与者都认识到了这一点，那么，双方都会认识到反复使用虚假策略对自己是不利的，随着情况的反复出现，我们可能会期待一个显示真实偏好的规范得以发展，在这个规范之上，说真话的惯例将被建立，”如果一个社会反复地出现和面临“囚徒困境”的话，它就会演化出某种行为的规则，以避免反复出现的非效率的均衡策略的采用。当“囚徒困境”每次重复的时候，均存在博弈者偏离制度规则的激励，这样，约束人们不做占优策略均衡的制度就会出现，即一种制度的存在是经过无数次重复博弈得出的结果，是在各利益相关者行为的不断相互调整中前行的，并不能用一次博弈的结果去武断地否定它。

会计理论认为，资产是“因过去的交易或事项而由某一特定主体所拥有或控制的可能的未来经济利益”。这一定义强调资产的价值并不是企业为取得该资产所发生的耗费，而是可能的未来经济收益，公允价值更符合经济学收益观，基于“未来经济利益”是资产的一项重要特征，公允价值将资产“未来经济利益”的特性即“未来现金流量的现值”如实恰当地反映。由此可见，停止采纳公允价值并不能从源头上遏制金融危机的扩散，相反的会因为停用了公允价值使得资产价值信息透明度越发降低，即使资产负债表上的数字有所上扬，也无法唤起公众的信心，反而会让投资者认为是又一次的泡沫，并迫不及待要去戳破它。

通常人们会把历史成本作为公允价值的对立面，纷纷争论这两种属性哪种更符财务会计目标，笔者则认为公允价值包含了历史成本、重置成本、可变现净值、现值，而非另外一种新的计量属性，“公允”一词正包含了公正，允当的涵义，是人们对某种现象的评价，因此公允价值的本质是一种基于市场信息的动态评价，公允价值的使用会使得财务信息透明化，并且公允价值是面向现在和未来的，它能够提高会计信息的相关性，为外部投资者提供可靠的决策信息，这符合了会计目标由“受托责任观”向“决策有用观”的转变，在“受托责任观”下，提供会计信息主要是向资源的所有者报告经营者责任的履行情况，为了防止经营者随意操纵业绩，会计信息必须是可靠的，因而是以历史成本为主要计量方式，而“决策有用观”要求会计信息应满足广大会计信息使用者进行决策的需要，更强调信息的相关性，相应的在计量属性上更应采用公允价值。

3结论

综上所述，笔者认为虽然公允价值在现阶段的运用中还有许多的不足，但我们仍旧应该看到它正确且无可替代的一面，并不断修正它运用的模式及估计模型的参数，而不是完全否定并停止使用它，即改变某种博弈的规则或者他的收益函数，使得说真话的每个参与者的占优策略成为一个纳什均衡，使得个人理性的结果导致集体理性，如此才能真正完善资本市场。