金融衍生工具

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一、金融衍生工具的含义

简单地讲，衍生工具是那些从现有证券，如债券、股票、商品或货币的价格中衍生出自身价值的金融产品。当你买股票时，你就购买了一家公司的一部分。当你买衍生工具，你就购进了一张合同，其价值同现有资产相关。你并未拥有任何东西，仅有一个一定期限的产品。举个例子来讲：一个股票期权就是一种衍生工具，其价值取决于现有股票的价格变动。这种股票期权赋予你在股价到达某一点时买进或卖出的权利。“期货”都是衍生工具，“外汇期权”也是，还有“股票指数期货”、“互换”、“互换期权”等都是衍生工具。

金融衍生工具是基于或衍生于金融基础产品(如货币、汇率、利率、股票指数等)的金融工具。与其他金融工具不同的是，衍生工具自身并不具有价值，其价格是从可以运用衍生工具进行买卖的货币、汇率、证券等的价值衍生出来的。这种衍生性给予创新工具以广阔的运用空间和灵活多样的交易形式。目前，在国际金融市场上最为普遍运用的衍生工具有金融期货、期权和互换。

二、金融衍生工具的产生

(一)金融衍生工具产生的原因

1.从历史上来看，金融期货的产生及科技进步推动了衍生工具的发展

亚瑟·D·李特耳公司的顾问费雪尔·布莱克，与迈伦·斯考尔公司的咨询专家、麻省理工管理学院的年青教授迈伦·斯科尔斯，于1973年发表了一篇论文，他们在论文中阐述了人们可用数学公式来计算期权的观点。这个公式催生出一个崭新的金融产业产品，人们能通过风险的大小算出这个金融产品的价值。

高科技的发展是通往衍生工具市场的跳板。交易商利用电脑进行复杂的计算，分析金融风险，再创造出新的衍生工具。希瑟·皮利是在伦敦从事衍生工具业务的律师，在谈到他的个人经验时讲：“衍生工具赋予人们高度灵活地组合其金融资产的能力。”

2.20世纪70年代的经济需求也推动了衍生工具的发展

在一段时间里，市场相对稳定，动荡较小。然而情况很快发生变化。1972年，美国最优惠贷款利率为5%，及至1973年底，利率翻倍至10%。1974年，在经历工资上浮，控制物价，以及后来的石油危机后，价格开始一路攀升。利率又进一步提高到与物价上涨同步。1974年又出现了信用短缺。从1977～1981年，长期利率翻倍，最优惠贷款利率翻了三倍。通货膨胀使得物价上涨。石油首当其冲。接着，以固定汇率为核心的布雷顿森林体系于1973年瓦解，汇率的动荡使得各家公司危机四起。变幻莫测的经营环境使企业必须找到一种方法来对付不断升级的风险，否则无法赢利。

3.衍生工具出现的另一个历史原因是国际格局的变化

利奥·梅拉梅德认为这个原因使衍生工具越发显示出重要性：我们在上世纪80年代开始面临全球化的挑战。竞争在世界范围内展开。每个人都在想办法保护他们的资本和防范风险。无论有无金融风波，情况都是一样。接下来是东欧国家的土崩瓦解，原来的市场人口又增加了30亿新成员，占到世界人口的70%。而原来的市场经济国家的人口仅占世界人口的25%。竞争一下变得空前激烈，世界经济的全球化程度比起上世纪80年代高出许多。举目四望，几乎所有国家都在搞自由市场经济，人们为资本，为资本市场，为利润而竞争。造成的结果是，20世纪90年代的风险管理较之80年代更重要，也更富竞争性。与此同时，资本流动更加便利，几乎是畅通无阻。

（二）金融衍生工具的出现

1.金融期货

世界上第一个成功的衍生工具市场于1972年出现在美国。当时，芝加哥国际货币市场开创了英镑、加拿大元、德国马克、日元和瑞士法郎的期货交易。这些交易使你能在某个时候以固定价格买进或卖出一种外汇。这样一来，公司也就能在将来某个时候按计划以固定比率兑换外汇，或是把外汇换成美元。

金融期货能被用于冲销风险，把风险从一家公司转移到另一家公司，从一个不愿担风险的人那里转移到一个愿意冒险的人那里。这时，不论是冒险的还是避险的，双方都认为自己能从中赚钱。这样，金融期货就有效地降低甚至是消除了不愿冒险的人的风险。当一家公司或个人全面套期保值，那就既不会赚钱，也不会赔本。愿意冒险并能从中赚钱的公司或个人是投机商，而避免冒险的另一方则是在进行风险管理或是套期保值。伦敦的劳埃德保险公司为一条货船安全返航承保，这时劳埃德就是在投机，认为自己会赚钱。而船主则在防范风险，通过购买保险将自己完全置身于风险之外。

2.货币互换

后来，货币互换这种衍生工具出现了，它可使一家持有德国马克的公司将手头的马克同另一家持有美元的公司的美元进行交换。双方都想要对方的货币。要是你认为法郎汇率有变的话，外汇期权使你能按固定汇率买卖法郎。费城交易所于1982年开办了这项业务，商业银行紧随其后。20世纪80年代初又出现了利率管理衍生工具。据说IBM与世界银行是世界上第一笔利率互换交易的买卖双方，此事发生在1981年。利率互换使得交易双方能在一段时间内交换现金流动，其动机在于人们愿付固定利息而不是浮动利息。于是你把你的浮动利率同别人的固定利率交换。很显然，这种交换要求你的成交对方喜欢浮动利率。互换交易双方按货币互换协定规定的各自固定利率支付利息。利息取决于利率的变化，同本金无关。J·P·摩根公司、美林公司、摩根·斯坦利公司、瑞士银行以及戈德曼·萨克斯公司等大银行，通常是自己一方面当卖家，同时又当买家。

卡罗琳·杰克逊是原大通曼哈顿银行第一个从事互换业务的交易员，在互换开创之初就活跃在这个市场上。他讲道：互换市场初始于1983年，主要进行大额外汇互换。人们之所以要这么做是出于套汇的需求。在没有互换业务的时候，要是你是美国公司，你可能会局限在本土搞贷款，因为你不想在外国，比如说瑞士赚钱，这样做你不得不面对瑞士法郎的风险。于是人们想出了这么一个办法，若你是一家瑞士公司，你在瑞士以瑞士法郎借钱。有意思的是,有了互换，美国公司就能以法郎贷款。而目在整个合同期将法郎换成美元。与此类似，瑞士公司也能在美国借钱，然后再换成法郎。由于在整个交易期间，瑞士投资者手上持有的仅是瑞士法郎，那么美国方面的利息开支就低得多，比起先借法郎，最后再换成美元的老办法，这是全天候、全方位、全球化的市场。但是同任何套利方式一样，互换业务也随着时间推移发生着改变，现如今人们也从事类似交易，不同之处在于这仅是通向更大机遇的跳板罢了。

3.银行的广泛参与

到了20世纪80年代后期，银行开始在衍生工具市场上大展手脚，以弥补被非金融机构抢走了基本银行业务而带来的损失。公司客户购买银行的衍生工具以套汇或套利。后来衍生工具成了人见人爱、有利可图的买卖。从那以后到1994年，像城市银行、银行信托这样的大银行，也参加了衍生工具交易。衍生工具业务蒸蒸日上。1993年，银行信托三分之一的利润来自其衍生工具业务。1994～1995年后，有关衍生工具的事件成了头条新闻，并且吸引了公众的注意力。1994年是个分水岭，美元利率突增，美联储在12个月内连续7次提高利率。德国金属公司、阿斯金公司、宝洁公司、吉普森公司、哈理斯信托、巴林银行、格拉斯考银行控股公司等众多银行和大企业纷纷在做衍生工具生意时触礁翻船。于是，人们展开了一场衍生工具到底是有用，还是一个有着重大杠杆效应的定时炸弹的激烈辩论。投资者开始对衍生工具避而远之，银行损失惨重。摩根银行的衍生工具业务1994年度盈利下降17%。大通曼哈顿银行利润也明显下滑。1994年头9个月，城市银行衍生工具盈利下跌50%。银行信托本是衍生工具市场上的大玩家，也被金融官司、顾客投诉弄得焦头烂额，市场占有率锐减。谨慎的顾客虽然最终还是回来了，但比起以前显得更为保守、审慎。

现在，几乎所有的银行及金融机构都有内部规章制度，要求他们的推销员在向客户出售衍生工具时，说明其包含的杠杆效应有多大。对于真正需要它的人来说，衍生工具是个好东西，但这点并不放之四海而皆准。有的衍生工具杠杆效应巨大，有的中等，有的很低。总之，买主当心。顾客应对他们选择的杠杆效应做出科学明智的估价。这一点十分关键。然而令人痛心的是：要是客户对衍生工具很内行，他的判断也就不会总是明智的。正如希斯·皮利指出的那样：“尽管衍生工具好处颇多，但它同其他金融工具一样，也会被人滥用。”

三、金融衍生工具的特点

目前，通过各种派生技术进行组合设计，市场中已出现了数量庞大、特性各异的衍生产品。主要有:

1.衍生工具与基础工具的组合。如期货衍生产品与基础工具的结合，即有外汇期货、股票期货、股票指数期货、债券期货、商业票据期货、定期存单期货等形形色色的品种。

2.衍生工具之间的组合，构造出“再衍生工具”。如期权除了以基础工具为标的物之外，也可和其他衍生工具进行组合。可构造出“期货期权”、“互换期权”一类新的衍生工具。

3.直接对衍生工具的个别参量和性质进行设计，产生与基本衍生工具不同的衍生工具。如期权除了“标准期权”之外，通过一些附加条件，可以构造出所谓“特种衍生工具”，例如“两面取消期权”、“走廊式期权”等。金融衍生工具中具有无数种创造派生产品的技术，其特点主要有以下几点。

(一)衍生工具的价值受制于基础工具

金融衍生工具或者衍生产品是由传统金融产品派生出来的，由于它是衍生物，不能独立存在，其价值在相当程度上受制于相应的传统金融工具。这类能够产生衍生物的传统产品又称为基础工具。根据目前的发展，金融基础工具主要有三大类：1.外汇汇率；2.债务或利率工具；3.股票和股票指数等。虽然基础工具种类不多，但是借助各种技术在此基础上都可以设计出品种繁多、特性不一的创新工具来。

由于是在基础工具上派生出来的产品，因此金融衍生工具的价值主要受基础工具价值变动的影响，股票指数的变动影响股票指数期货的价格，认股证跟随股价波动，这是衍生工具最为独到之处，也是其具有避险作用的原因所在。

(二)衍生工具具有规避风险的职能

金融创新能够衍生出大量新型的各种金融产品和服务投放在金融市场上，强有力地促进了整个金融市场的发展。传统的金融工具滞后于现代金融工具，表现在其都带有原始发行这些金融工具的企业本身的财务风险。而且，在这些传统的金融工具中，所有的财务风险都是捆绑在一起的，处理分解难度相当大。随着把这些财务风险松绑分解，进而再通过金融市场上的交易使风险分散化并能科学地重新组合，来达到收益和风险的权衡。

(三)衍生工具构造具有复杂性

相对于基础工具而言，金融衍生工具特性显得较为复杂。这是因为，一方面金融衍生工具如对期权、互换的理解和运作已经不易；另一方面由于采用多种组合技术，使得衍生工具特性更为复杂，所以说，衍生工具构造具有复杂性。这种情况导致金融产品的设计要求高深的数学方法，大量采用现代决策科学方法和计算机科学技术，它能够仿真模拟金融市场运作，在开发、设计金融衍生工具时，采用人工智能和自动化技术。同时也导致大量金融衍生新产品难为一般投资者所理解，难以明确风险所在，更不容易完全正确地运用。

(四)衍生工具设计具有灵活性

金融衍生工具在设计和创新上具有很强的灵活性，这是因为可以通过对基础工具和金融衍生工具的各种组合，创造出大量的特性各异的金融产品。机构与个人参与衍生工具的目的，有三类：一是买卖衍生工具为了保值；二是利用市场价格波动风险进行投机牟以暴利；三是利用市场供求关系的暂时不平衡套取无风险的额外利润。出于各种复杂的经营目的，就要有各种复杂的经营品种，以适应不同市场参与者的需要。所以，衍生工具的设计可根据各种参与者所要求的时间、杠杆比率、风险等级、价格等参数的不同进行设计、组合。因此相对其他金融工具而言，衍生工具的设计具有更大的灵活性。

(五)衍生工具运作具有杠杆性

金融衍生工具在运作时多采用财务杠杆方式，即采用交纳保证金的方式进入市场交易。这样市场的参与者只需动用少量资金，即可控制资金量巨大的交易合约。期货交易的保证金和期权交易中的期权费即是这一种情况。财务杠杆作用无疑可显著提高资金利用率和经济效益，但是另一方面也不可避免地带来巨大风险。近年来，一些国际大机构在衍生工具的交易方面失利，很大程度上与这种杠杆“放大”作用有关。

(六)衍生工具交易具有特殊性

金融衍生工具交易的特殊性主要表现在两个方面：一是集中性，从交易中介机构看，主要集中在大型投资银行等机构进行。美国目前占了全球金融衍生产品交易的相当比重，但是在美国3000多个金融机构中，只有300多个从事此类交易，而且其中10家大型机构即占了交易量的90%，可见交易的集中性。二是灵活性，从市场分布看，部分交易活动是通过场外交易方式进行的，即用户主要通过投资银行作为中介方参与衍生工具交易，投资银行代为寻找对家或直接作为交易对手个别进行，这些交易是非标准化的，这说明金融衍生工具具有很强的灵活性。

四、金融衍生工具的两面性

衍生工具市场可能是最让人震惊的市场。权、替代衍生工具等抽象概念给金钱玩家带来了滚滚财源。但是，衍生工具令人们忧喜参半。一方面它赋予人们增加利润的巨大灵活性，在汇率波动或其他金融风险中捍卫资产，另一方面，衍生工具也会因操作失误带来不堪设想的惨痛损失。由于衍生工具的杠杆作用，用一小笔钱赚取巨额利润或筑成巨额亏损的可能性都是巨大的。

人们之所以使用衍生工具，背后是大有道理的。公司企业利用衍生工具防范风险及不确定性，用衍生工具来防范一切不可预见的变化，例如利率上升、汇率波动或别的什么事情。比如说，美元汇率上升，就会影响像通用汽车公司这样一个在世界轿车市场上竞争的公司。通用汽车公司将不得不降低价格，同别国汽车价格看齐。这时，通用汽车公司就可能会考虑涉足外汇买卖来防范由于汇率的不可预见变动而带来的损失。还有这种情形，由于利率上升，通用汽车公司贷款成本增加，因而总成本增加。于是，公司就会用衍生工具锁定利率，从而依据固定的利息编制预算。

在上述各种情况下，通用汽车公司所进行的都是风险管理：公司分析可能出现的风险，风险有多大，以及如何防范风险。问题的关键在于当公司的财务经理使用衍生工具时，能否对可能的风险做出正确判断。要是他判断失误，反倒会得不偿失。

跨国公司、银行、及基金经理也大量从事衍生工具投机。他们估计市场、利率、外汇或某种证券的走向。若这些人是这方面的行家里手，就能为他们工作的公司或基金赚进大把钞票。当然，他们赚钱与否两样取决于他们能否对风险做出正确评估。若使用的杠杆比例不当，又下错了注，损失将是惨痛的。若你用的是自己口袋里的钱，赌输了，且又输得起的话，损失是一种罚金。若用的是别人的钱———不管是股东的还是委托人的，还是退休人员的，后果就大不相同了。

五、结语

综上所述，金融衍生工具的出现和使用是历史的必然，它是一把双刃剑，机构投资者和个人投资者都应正确地使用，使其积极面为我们服务，为我们谋福利，最大限度地避免它的消极面。

在我国，由于种种原因，现在几乎没有金融期货与期权等避险工具，这样的市场是不完整的。经过“3·27事件”后，金融期货等衍生金融工具被禁止了，但如果没有它们市场就很难扩容，因为开放式基金对它们的需求非常迫切。这就造成了现在市场上的基金都是封闭式基金，开放式基金迟迟出不来。而实质上，除了股票，基金在资本市场也是不可或缺的成员。因此金融衍生工具对我国期货市场的扩容有着重要意义。我们现在还处于资本市场的初级阶段，我们要仔细琢磨如何在充分管理风险的情况下，把衍生工具逐步引入市场。这样才有可能提高市场运作的效率，这对我国的经济发展是至关重要的。

【参考文献】

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