汇率理论证券金融

前言：本站为你精心整理了汇率理论证券金融范文，希望能为你的创作提供参考价值，我们的客服老师可以帮助你提供个性化的参考范文，欢迎咨询。

一、布雷顿森林体系下的固定汇率时期

1944年7月，布雷顿森林体系建立，在以美元为中心的固定汇率制下，汇率变动被人为地加以固定，致使这一时期的国际金融研究偏向国际收支调节理论，汇率理论与国际收支理论相互渗透、融为一体。1963年蒙代尔提出最适度货币区理论，并得到麦金农、哈伯勒和弗莱明的修正和补充。该理论认为：为达到货币区内各成员国的内外部均衡，各成员国在货币区内应采用固定汇率制，对外则应采用弹性汇率制。

从布雷顿森林体系的运行来看，该体系并不像凯恩斯所预言的那样完美无缺。它既没有始终保持固定平价不变，也没有使资本主义失业和经济衰退状况有所改善。相反，由于汇率不能及时调整，有些国家常常出现外汇危机。20世纪60年代中期后，美国国际收支每况愈下，黄金储备大量流失。美元贬值的预期出现、“特里芬难题”、固定汇率体系僵化以及IMF对协调解决国际收支不平衡的力不从心等，导致在1976年后大多数国家以浮动汇率制取代了固定汇率制。自二战结束到布雷顿森林体系瓦解之前的这段时期，各国经济对外开放扩大，金融国际化进程加快，金融创新迅猛发展，金融管制逐步放松，汇率变动与货币供应量、国内外利率、金融资产组合、国际资本流动、国民收入等联系更趋密切。这促进了汇率理论的研究更加广泛、深入和细致。其中，有影响力的理论包括：货币主义汇率理论、资产组合平衡说、目标汇率说、现代购买力平价说、现代利率平价说等。

货币主义汇率理论是在弗里德曼的现代货币数量论的基础上发展起来的。在20世纪50年代，卡根提出汇率是货币的相对价格的观点，强调货币供求在汇率决定中的作用举足轻重。但较为完整的货币主义汇率理论是由约翰逊提出并由蒙代尔和弗兰克尔等加以阐发的。它运用短期分析和存量分析方法，研究的注意力从经常项目转向资本项目，把汇率的变动直接与货币供求联系起来，把货币数量论与购买力平价说结合起来。

资产组合平衡理论是在马柯维茨和托宾的流动资产选择理论的基础上，于1975年由美国的布兰森提出并由弗兰克尔、多恩布什加以补充的。它发展了国际借贷说，吸收了货币学派和凯恩斯学派汇率理论中的有关观点，首次将资产存量引入汇率决定的分析，把经常项目、收入等真实变量纳入资产供求变动之中，将分析的重点放在资产市场均衡上。它将存量与流量分析结合起来，将短期与长期分析结合起来，将商品市场与货币市场分析结合起来，将预期、非货币资产及由于本国与外国金融资产不完全替代所导致的风险升水等因素综合加以考察。依该理论之见，国内外金融资产之间存在收益率和风险的差别，且不可完全替代，汇率是以不同货币计值的资产间的相对价格。投资者持有各种不同资产的均衡资产组合，且经济变量与条件的变动都会影响他们意愿持有的资产构成和规模。

二、金本位制度下的汇率理论

铸币平价说和国际供贷说是金本位货币制度下的主要汇率理论。铸币平价说认为：两国货币的价值量之比表现为含金量之比即铸币平价，这是汇率决定的基础。只要黄金可以自由输入输出，并且买卖不受限制，就不会出现银行券的发行超过黄金储备导致过量发行，银行券就不会贬值，汇率也就会在黄金输送点之间波动。

国际借贷说亦称外汇供求说或国际收支说。1861年英国的戈森在《外汇供求》一书中阐述了国际借贷说。这是最早出现的较成体系的汇率学说。戈森认为：虽然物价涨落、黄金存量、信用状况和利率等都会引起汇率变动，但国际借贷是影响汇率变动的最重要的因素。只有国际借贷的到期收付差额，才会引起汇率变动。这是应用古典学派的价格理论及供求法则来诠释汇率变动的原因。在这一时期，铸币平价成为两国货币兑换的客观标准，加上第一次世界大战前汇率波动主要是由于外汇供求变动，所以国际借贷说在形成后的二、三十年间在汇率理论中占据主导地位。

在金本位制时期，马克思认为两种货币的兑换以其各自所代表的价值量为基础。引起汇率变动的一般原因：一是对外的现金支付差额（不管造成差额的是何原因）；二是一国货币（金属货币抑或纸币）的贬值；三是两国分别以金和银作为货币，这两种金属价值出现相对变动即两国铸币平价变动。马克思还分析了利率与汇率的相互关系以及民众心理对汇率影响等问题。

第一次世界大战爆发后，由于发生经济危机和黄金大量外流，资本主义国家相继放弃了金币本位制，而改行金块本位制和金汇兑本位制。在1929—1933年经济危机风暴的摧毁下，金本位制土崩瓦解，不兑现的信用货币制度取而代之，各国货币汇率跌宕起伏。面对这种新情况，许多经济学者探讨汇率的决定和变动的问题并取得了新的理论成果。从第一次世界大战到1944年的布雷顿森林体系形成，在这一时期的汇率理论中，传统的购买力平价说、汇兑心理说和利率平价说呈三足鼎立之势。

购买力平价理论认为，人们对外国货币的需求是由于用它可以购买外国的商品和劳务，外国人需要本国货币也是因为用它可以购买其本国的商品和劳务。因此，本国货币与外国货币相交换，就等于本国与外国购买力的交换。所以，用本国货币表示的外国货币的价格也就是汇率，决定于两种货币的购买力比率。由于购买力实际上是一般物价水平的倒数，因此两国之间的货币汇率可由两国物价水平之比表示。

汇兑心理说是法国学者阿夫达里昂于1927年提出的。该理论认为：汇率的变动和决定所依据的是人们各自对外汇的效用所作的主观评价。人们之所以需要外国货币，除了需要用外国货币购买商品外，还有满足支付、投资或投机和资本逃避等需要，这种欲望是使外国货币具有价值的基础。外国货币的价值决定于外汇供需双方对外国货币所作的主观评价。该主观评价又是依据使用外币的边际效用所作的主观评价。不同的主观评价产生了外汇的供应与需求，供求双方通过市场达成均衡，均衡点就是外汇汇率。当均衡被打破时，汇率又将会随着人们对外汇主观评价的变化达到新的均衡。

利率平价说由英国经济学家凯因斯于1923年首先提出，解释了利率水平的差异直接影响短期资本在国际间的流动，从而引起汇率的变化。投资者为获得较高的收益，会把资金从利率较低的国家转向利率较高的国家，资金的流入将使利率较高国家的货币汇率上升。凯因斯的学说解释了货币市场上的利率差异同即期汇率、远期汇率之间的关系。实际上，远期汇率的推导过程就是应用了利率平价的理论。虽然该理论的前提假设上存在一定的缺陷，但是利率平价说突破了传统的国际收支、物价水平的范畴，从资本流动的角度研究汇率的变化，奠定了现代汇率理论的基础。

三、二十世纪九十年代后的汇率理论

20世纪90年代新兴国家金融危机爆发之后，引发了一场关于新兴经济体金融危机起因的激烈讨论。虽然经济学家在很多方面立场迥异，但公认的一点是：在国际资本流动高度发达的情况下，新型市场国家实行盯住汇率制可能会导致国际收支危机，进而导致金融危机的发生。墨西哥、东南亚以及俄罗斯等国相继发生的金融危机使得汇率问题的研究更加注重外部经济环境，尤其是国际资本流动的影响。

由于新兴市场经济国家金融市场的脆弱性和不完全性，会出现两种情况：一种是由于本国的货币不能用于国际借贷。因此，在本国企业出现财务困难时无法在国际资金市场上借取以本币计值的贷款；另一种是在国内本国的金融部门不愿意发放长期贷款。这导致了企业在融资时陷入了两难困境：如果从国外借贷，会存在货币错配问题：如果从国内借贷，则会存在用短期贷款来做长期用途的期限错配问题，这种现象称为“原罪”。在存在原罪的情况下，无论是汇率变动还是利率变动都会使企业的成本上升，企业经营出现困难，并对经济带来较大的负面影响。因此，新兴市场经济国家往往采取固定汇率制度，保持汇率的稳定。同时，原罪论还指出，无论采取浮动汇率制度还是固定汇率制度，都会有问题。因为多数新兴市场经济国家，不管在何种汇率制度下，“原罪”状况及造成的种种不利后果都会存在。为此，原罪论者建议，有些新兴市场经济国家应实行完全的美元化。在对39个国家1970年到1999年的汇率、利率、外汇储备额度等月度数据进行分析后，莱恩哈特得出结论：对于那些对外宣称允许汇率自由浮动的新兴市场经济国家而言，其在实践中并未履行承诺。对于这种新兴市场经济国家人为进行干预汇率的现象，莱恩哈特将其命名为新兴市场经济国家的害怕浮动现象。害怕浮动的原因主要是新兴市场经济国家不愿意本国货币升值，因为货币升值会损害其国际竞争力，会损害这些国家所做出的贸易出口多元化的努力;同时也不愿意本国货币贬值，因为货币贬值不仅会伤害进口而且会增加持有外币贷款企业的债务负担。害怕浮动论者也建议一些新兴市场经济国家采用美元化。

摘要：汇率理论与汇率制度在不同的时期有着不同的特点：在金本位和布雷顿森林体系时期，主要发达国家主要实行固定汇率制度。随着二十世纪七十年代前后的英镑贬值以及布雷顿森林体系的瓦解，发达国家纷纷转而实行浮动汇率制。

与之相对应，汇率理论也分为固定汇率制下的汇率理论以及浮动汇率制下的汇率理论。下面按照固定与浮动汇率制度的分类，介绍主要的汇率理论对固定汇率制下的汇率理论的研究