券商

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多少年来，一直在行业垄断和政策保护的封闭格局中吃着“垄断饭”的券商，如今却不得不勒紧裤腰带过日子。最近一批专家学者、政府官员和证券界的资深人士，都在共同思考证券公司摆脱困境的办法，他们都在满怀信心地努力创造证券业的光明未来。本报编发的这组稿件记录了他们的观察和思考，意见和建议。我们衷心希望能有助于证券公司生存环境的改善，也有利于证券业的良性发展。

已经在冬季里熬过了将近两年的券商们每天都在渴望春天，而市场和环境仿佛只是愈加寒冷。连一向赢利水平较高的证券公司在三季度都出现季度性亏损，其他券商的境况可想而知了。

从今年公布的各项排名都能看到，无论是券商的投行业务，还是经纪业务，其市场集中度都出现大幅度降低，其中尤以投行为甚。在2000年，前10名券商的市场集中度几乎高达70％，到了2001年这个比例略有下降，而今年中期公布的投行业务排名，表面上看变化不大，但如果撇除中金公司，可以发现市场集中度明显下降了，平均化现象严重，排名也更具偶然性。新券商只要有通道，就可做项目。自己没项目，还可卖通道。体现在排名上就有强弱难辨之叹。往往多一个项目则排名靠前，少一个项目则名落孙山。除中金公司仍占绝对优势以外，早年的一些优势券商垄断市场的霸气基本上消磨殆尽，甚至一些当年名列前茅的券商如今榜上无名。

从经纪业务的排名上也能看到整体业务下滑这一趋势。今年的中期排名和三季度排名都窜出一些“黑马”，一些中型券商和个别新券商市场占有率大升。市场格局也呈动荡之态，强者少见恒强之势，弱者也有胜出之机。

所有的这一切，都反映出一个问题：市场已经不是原来的市场，券商也不再是原来的券商。券商的核心竞争力并未形成，以前所谓的各种优势完全经不起市场的考验。而近来推行的种种改革还没有来得及凝成新的竞争力。

其实，这两年来券商的改革努力一直不断。从最早的裁员减薪，到后来的业务转型和流程重造，接着有薪酬制度改革、营销模式建立，再到近来的机构调整——从独立核算到事业部制，再到模拟子公司运作，改革层层推进，而业绩没有起色。

大鹏模式、富友模式、平安模式、青海证券模式，各种改革模式蜂拥出现，如繁花照眼，不过各领风骚百余天。

为了应对市场变化，券商一方面进行体制上的改革，一方面进行业务调整。在开源难立竿见影之时，只好收缩以降低成本。券商的一些业务领域呈极度萎缩之态。一些券商放弃了投行、经纪、自营等三大业务并驾齐驱的格局，或暂停自营和受托资产管理业务，或投行大量裁员减薪。更有甚者，一些券商开始“翻厢倒柜”，典卖家产。

券商之所以走到今天，有其自身的原因，也有政策环境方面的原因。多少年来，券商在行业垄断和政策保护的封闭格局中，一直靠天吃着“垄断饭”，致使有些券商养尊处优、娇生惯养，核心竞争力难以真正形成。其他还有几个原因：一是市场的参与者和竞争者越来越多，证券公司的数目在两年间已经从不满百家发展到最近的124家；从去年年中开始，商业银行已经被允许以中间业务的名义开展证券业务和购并业务，四大国有资产管理公司更是直接进入了投行的发行业务。另外，信托公司和基金公司对券商的资产管理业务也形成强劲冲击——迄今为止，券商的几乎每一项业务都受到了来自外部竞争者的挤压，而新的利润增长点尚未找到，新的业务领域有待开辟；二是证券公司内部的优胜劣汰机制并未形成，整个市场因此长期保持一种低水平的恶性竞争状态。

券商目前普遍盼望着一轮新的市场行情。但新的行情会来吗？券商的问题是一轮新行情能解决的吗？

以创新谋更大发展

面对市场的冷暖变化，券商走过了一个从焦虑无措到积极应对再到冷静思考的过程。

券商的应对之策，简单而言，也就是“开源节流”四个字。节流有术也有效，但效果有限。第一，不可能无限制压缩成本；第二，不可能一步到位，做不到立竿见影，往往有个滞后效应。因此，券商们对开源表现出极高的兴趣。尤其是佣金下调以来，一轮短兵相接的价格“肉搏战”以后，券商在业务创新的步伐上迈得更加坚定、更加迅疾。在“服务”、“营销”等理念带动下的一轮蓬蓬勃勃的业务创新活动就此展开。

刚开始，自然是拓展新的客源。于是面向中小城镇和在校学生，券商发起过一轮客户争夺战。“银证通”等各种宣传屡屡走进校园。但是新的客户需要慢慢地浇灌和培育。虽然这些新的目标客户对券商的市场占有率做过贡献，但远远满足不了券商对利润的要求。券商们又在对老客户提供新业务上做文章，各种不同特色的投资组合浮出水面，各种不同形式的咨询服务联袂登场，“债券股票组合”、“打新股基金”、“基金的基金”等理财服务纷纷亮相。在寻求业务突破、寻求差异化服务上，券商们可谓处心积虑、不遗余力，从服务上、营销上、工作态度上和创新精神上，券商们都比原来上了好几个台阶，但券商之间的差异化服务和经营特色依然没有形成，这一切也没能改变今年全行业困境。

券商怎么办？创新如何创？为什么现有的创新业务效果不明显？很多人在思考，他们给了记者非常相似的回答——券商应进一步在政策上争取业务创新的空间。

据中国科学院长期从事券商研究的潘辛平博士介绍，目前国内券商，就经纪业务而言，唯一合法的收费业务就是证券交易的佣金。而国外券商还有很多别的收费业务。比如国内券商动辄要学美林证券，而美林证券给客户提供的是一种综合性金融理财服务，收取固定年费和一些综合性的服务费用，而不是像国内券商这样单纯地提供证券经纪业务的通道服务；又比如e－trade公司，大家都知道它的佣金收费非常低，但它的主要收入实际上来自于它的息差——即给客户融资带来的收益，此外还有很多别的国内券商不能开展的业务。

一些业内资深人士非常认同这些看法。他们认为，像融资融券业务，在国际上都是券商的正当业务。卖空制度，也是券商设计投资组合和理财服务的一个重要依据。现在国内最高水平的券商，也只能在多头行情里为投资者赢利，这也是目前券商创新业务难以奏效的一个重要原因。

当然，专家们也不主张在条件不具备的情况下贸然开放这些业务。比如说，如果在一个没有充分流动性的市场开放融资业务（比如说股票质押），实际就是让银行为庄家锁仓；而且融资融券从来都是一对市场的双生子，单方面的开放任何一种业务都不能对冲风险，最后必然把风险转嫁给银行，甚至蔓延到整个国家的金融体系。

因此，潘辛平呼吁，券商除了各自为政做业务研究以外，还应该联合起来，做一些前瞻性的政策性研究，为管理层解决后顾之忧，让一些既有利于市场发展又有利于券商发展的政策尽早出台，为整个行业争取发展空间。

体制创新勇于突破

党的十六大把产权改革问题摆到了一个十分重要的位置，这一针见血地点到了证券公司的死穴。阻碍证券公司发展的一个严重问题是公司体制问题。就目前来看，证券公司既有中国特色的“国有股权代表人缺位”等问题，又具有国际性的“有限责任公司的天然缺陷”——缺乏诚信度、内部人控制、激励和约束不对等。

众所周知，中国证券公司治理中，最不缺乏的可能是制度建设。风险控制制度、财务管理制度、监事会、董事会、专业委员会、独立董事，一样也不少，但往往都是形同虚设，虽然叠床架屋，仍然没有约束力。

一位业内资深人士告诉记者，证券公司最常见的有两类，一类是股权相对分散或者是经常变换股东的公司，这些公司的管理层往往是你方唱罢我登场，一朝天子一朝臣，核心业务骨干不稳定，最后业绩不稳定；还有一类公司是内部人控制严重，公司成为一些高管人员的“家天下”，完全缺乏民主意识和现代管理精神，有的券商总裁甚至公然以“懂事、听话”为用人标准。

中国科学院潘辛平博士指出，造成这些问题的最大原因是激励机制和约束机制的双向缺乏，公开的激励不够，而间接的收益和诱惑太多，约束机制又基本上没有。证券公司高管人员，即便把一个资产几十亿的公司搞得摇摇欲坠，也不用为此负责任。近年来，券商似乎已经意识到这些体制上的问题，做了不少改革的尝试。这些探索和试验都得到了管理层的默许和支持，很显然，管理层也希望券商能早日探索出一种符合自身发展的公司管理模式。目前多见的一种形式是把各个业务部门改为事业部制，甚至模拟子公司运作；还有的是在投行或者经纪业务等部门试行或酝酿合伙制的探索；更引起业界关注的是一些券商试探性地运用合法的手段让管理层直接或者间接控制证券公司。

这些改革取得了一定的效果，但依然不够理想。比如说，证券公司中层干部的流动和激励问题得到了一定的解决，但证券公司高管的流动及激励无法解决，尤其是内部人控制问题无法解决；合伙制中的合伙人资格问题和合法性问题也无法解决。到底谁能成为公司的合伙人，这些没有出资的人凭什么资格成为公司的合伙人？以前被任命的、经营业绩很差的高管有没有资格成为合伙人？另外，一旦真的进行了合伙制等制度性改革，又如何防范这些人用小成本获得公司控制权后，利用证券公司这个金融性平台和一些财务杠杆掏空公司，实现个人的套现和退出？

一些法律专家指出，要解决这一问题，归根到底就是要解决证券公司经营层的激励和约束问题。一方面要让激励足够大且公开化、透明化，另一方面要让经营层负起无限责任，让公司的经营层与公司共成长、共存亡。

一位业内资深人士举“机长现象”为例。他说，航空公司的机长待遇可能比航空公司的总裁还要高，但从来没有人找后门、托关系要做机长的。为什么？就是因为机长是个高收入、高技术且高风险的职位。虽然这个职位高风险，但并不妨碍有能力的人勇于承担这个责任，因为他们可以用自己的高技术来控制这个高风险，让这个职务的风险性降到最低。这位人士认为，让证券公司的整个经营层都像机长一样，承担起高激励下的无限责任。这种无限责任既能形成高管人员的自我约束，也能形成高管团队的相互约束。这样，那些有能力、有勇气、有责任感的人才才会脱颖而出，证券公司的诚信度才会真正建立，证券公司才会有健康、持续的发展。

近年来，成思危副委员长一直为建立这样可弥补有限责任公司缺陷、具无限责任的有限合伙制而呼吁奔走，有关合伙制的法律法规也正在酝酿和起草之中。一些监管层的人士认为，在目前还没有相应法律规范的情况下，证券行业一方面要主动研究、积极探索，为金融公司的有限合伙制提供法律解决方案；另一方面证券公司应开动脑筋，运用公司制度或者内部合同来强化经营层的风险和责任，让经营层得到更实际的激励和更有力的约束，整个社会和市场才会重新建立起对证券公司的信心，证券公司也才会真正具有竞争力。