市场经济效率的信贷政策有效性研究

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文献综述

凯恩斯革命之后，各经济学流派从不同的经济条件和研究角度出发，形成了各自不同的货币政策传导机制理论，至今没有形成统一的认识（Miron等，1994）。综合起来，一般认为，对货币政策传导渠道有利率渠道、资产价格渠道、汇率渠道和信贷渠道等。Krugman（1979）在提出第一代货币危机理论时便指出了银行信贷对经济金融稳定的重要意义。从上世纪80年代开始，西方学者对货币政策的信贷渠道研究开始逐渐重视起来，相关理论研究也非常丰富（StiglitzJ.E和WeissA，1981；BernankeB.S和BlinderA.S，1988；Morris、Gordon等，1995）。Stiglit（z1989）在研究信贷、货币和商业周期时提供了一个货币理论的执行标准用以评判货币效果。他认为，信贷对经济活动的影响效果要明显优于利率变动的作用。就信贷的政策效果而言，OlinerS.D和RudebuschG.D（1996）以扩张和紧缩时期作对比实证研究了信贷对经济增长的作用。他们研究表明信用途径能放大紧缩性或扩张性货币政策效应，但是在货币政策转换过程中几乎不起任何作用。国内对货币政策的信贷效应研究也非常丰富，王振山和王志强（2000）、李斌（2001）运用时间序列实证研究都表明中国信贷效应非常明显，而王雪标和王志强（2001）则研究认为货币政策的信贷作用存在但并非十分突出。周英章和蒋振声（2002）利用1993-2001年的数据实证分析了货币、信贷与货币政策的有效性问题。他们指出虽然说货币政策信用渠道最为重要，但是信贷传导障碍在很大程度上限制了货币政策的有效性。

至于信贷的传导机制的差异，有从货币政策的区域角度研究，也有从行业和微观企业角度加以分析。Scot（t1955）研究了美国的货币政策传导机制，他发现就信贷渠道而言，在货币从纽约向其他地方传导过程中，存在着明显的差异，从而正式开启了货币政策区域效应研究的先河。Carlino和DeFin（a1998）也认为一个国家则是由不同的区域所构成，因此货币政策可能对不同区域产生不同的政策影响。Bebchuk和Stole（1993）从信号甄别角度认为企业的管理者有加大投资增加企业规模的动机。他们认为只有加大企业投资规模这才能够向外界传递积极信号，以表明本企业拥有比较多的投资机会和较强的获利能力。这样，银行就可能会认为债务风险比较低，从而为它们提供更多的信贷资金。

卓凯（2005）从企业所有制性质角度研究认为，中国的信贷效率存在结构差异，更多的信贷资金流向于国有性质的企业，最有活力的民营私营企业则很难获得银行的信贷支持。这点也得到伍中信和李芳（2010）的研究认同。他们结合企业性质和投资效率，以2001–2008年的非金融上市公司为样本研究指出，虽然信贷对国民经济发展十分重要，但是我国信贷配置的效率不高，这主要表现在投资程度越高的企业越容易获得银行贷款，因此信贷资金主要流向于国有控股企业。张敏等人（2010）基于我国上市公司的投资效率研究了中国信贷效率的有效性。他们认为，我国的信贷效率是低下的，信贷资金主要是流向于处于过度投资状态的企业，而那些需要投资的企业则得不到信贷支持。从行业角度来看，杨栋和郭玉清（2007）研究了农业信贷效率与农业发展的关系，他们认为虽然银行信贷与农业缺乏互动，但是长期来看，对农业信贷的支持能够带动农业的增长。张兵和左平桂（2009）利用1990–2006的数据对江苏省农村贷款效率作了实证分析后认为，从长期来看江苏省的贷款是低效的并且不能促进江苏的农业发展。因此他们提出规范政府行为，完善信贷有效配置。然而，我们发现他们所研究的指标选择和研究方法都值得商榷。米运生和谭莹（2007）从区域角度分析了信贷资本配置效率的空间差异。他们研究结论认为中国整体宏观经济依赖于银行信贷，但是在区域层面的信贷效率差异显著，甚至于各区域内的省市也存在较大差异。张晓艳和戚悦（2011）发现西部地区比东部地区投资相比，更主要在于效率的低配置，难以发挥资金投入效用。刘洪生等人（2009）在研究中国信贷效率的影响因素后从银行竞争角度分析了提高信贷效率的途径。

但是正如我们之前所言，市场效率与金融效率的关系十分密切，忽视市场效率而单纯研究信贷政策可能引起政策的偏差。中国区域发展不平衡还表现于各个区域市场经济程度的不一致。本文将以市场效率与信贷关系为切入点，研究不同市场经济发展程度下中国信贷政策对经济发展尤其是区域经济发展的作用。本文的结构安排如下：第三部分为区域信贷与市场效率关系的理论分析；第四部分为以中国区域数据为基础的实证分析；最后则是结论与相关政策建议。

理论模型的构建与分析

对李敬（2008）的模型扩展至两个市场，以便用于分析区域经济问题。假设全社会只有两种类型的产品：消费品和投资品。这里的消费品既可以使用劳动投入单独生产，也可以使用劳动和投资品共同生产（亦即劳动力和投资品两者可以相互转换）。从每一位社会个体来看，都是期望获得消费品以获得个人效用。这里假设行为人所获得的消费品一部分来自自身资源所能提供的产品，这里以Xn表示，还有一部分消费品需求则来自于其他资源（外部资源）所能获得的产品，以Xdw来表示。这里k1为市场交易效率，反应了市场经济程度，其中0<k1<1。K1越大，则市场交易成本越低。消费者所获得的消费品主要通过货币的购买力，因此本文假设消费者在存在市场交易的情形下，行为人主要是通过金融系统的金融贷款从市场获得外部资源的商品。为便于统一，我们不妨假定将行为人的内部资源也表现为货币形式。

假设一国只有两个地区，且两个地区中生产者和消费者具有相同的偏好。每个地区都有一个独立的金融系统（银行）且每个地区都可以从不同的银行获得资金（贷款）。但是由于该国的发展是不平衡，金融市场发展不完善，两个区域内的金融系统效率存在差异。为便于下面的分析，我们首先假定每个地区都生产消费品和投资品，并相互交换，但任何一个地区与另外一个地区金融交易过程中存在交易成本。设从一个地区（假设为A地区）金融系统所得的贷款资金份额为ω，从另外一个地区（假设为B地区）金融系统所得的贷款资金份额为1-ω。其中，k2为A地区银行信贷效率，反映了A地区银行贷款的交易成本，而k3为B地区银行金融系统的信贷效率，反应了B地区银行贷款的交易成本，0<k2<1，0<k3<1。两个地区的交易成本越高，则k2和k3越低。不妨假定该经济系统的决策是在一个两期框架内，此时行为人的总效用为：U为消费者的总效用。r是消费者主观贴现率，而u1和u2则是消费者第一期和第二期的效用。从生产者（供给）角度来看，生产消费品时投资品和劳动可以相互替换，但替换时要付出相应的成本。若生产者在生产消费品时的固定成本为A，在生产投资品时，要么选择劳动进行生产，要么不生产（投资品同质）。其中，xsw为消费品的供给，y为投资品（yn为生产者自由自愿所能提供的投资品，而ysw为生产者利用外部资源所能提供的投资品）。a∈(0,1),A∈(0,l);b<1,B=l。a表示投资品对消费品的产出弹性。Lit为到t期的累积劳动量，ξ反映了劳动者在生产产品时不同工作中的劳动转换（如果不转换工作，ξ=0，转换工作则ξ=1）。因此（4）和（5）式即为生产者的生产函数。若与上面分析一样，生产者也是通过自由资源yn和外部资源yw生产投资品，且外部资源一部分来自于本区域，另外一部分则是来自于另外一个区域。其中，l为生产者在每期提供的总的劳动量（这里不妨假设生产者每期所提供的劳动量均相等），而lit为在每个时期t生产者对i种产品（这里即为消费品和投资品）所提供的劳动量，显然lit∈[0,l]。Lit为生产者至t期投入的累积劳动量。如果用劳动时间来反应劳动量，那么（6）式和（7）式共同构成一种时间约束。首先对第一种情况进行分析，假设地区完全分割，不存在任何商品贸易。地区内部为自给自足的市场，金融系统不发挥任何作用。再做第二种情况的分析，即两个地区存在市场交易。为便于分析，这里假设该国的两个地区分别只从事消费品和投资品的生产（即各地区按照比较优势从事生产），A地区专门生产消费品，B地区专门生产投资品。具有分工的市场结构内，两个地区市场上存在投资品和消费品的交易。由于生产投资品的人需要经过学习的过程，因此在两期模型内，在第一期B地区投资品的生产产量为零，也就意味着B地区投资品生产者在第一期内没有货币收入。而A地区消费品的生产除了满足生产者自身需求之外，还要卖给B地区投资品的生产者，从而获得货币资金。这说明，B地区的投资品生产者在第一期内需要从银行系统内借款购买A地区的消费品进行消费。需要说明的是，B地区的借款选择是两个地区的银行系统。至第二期，B地区的投资品生产者开始生产投资品，卖给消费品生产者获得货币收入，这部分收入一部分偿还第一期的债务，另一部分则购买本期的消费品。

根据分析可知，在第一期内，B地区的投资品的自给量、供给量和需求量y1n、ys1w、yd1w都为零，消费品的自给量和供应量x1n和xs1w也都为零。第二期，B地区投资品的自给量、需求量y2n、yd2w以及消费品的自给量、供给儿x2n和xs2w都为零。另外，两期里对消费品的投入时间lx1和lx2也都为零。此时可以发现，（12）的左边之所以大于右式，主要在于左式的市场交易效率k1和区域金融系统效率k2和k3共同作用。也就是说，区域市场效率、区域金融系统的信贷带动了区域经济发展，也导致了不同区域间的个人效用的差异，从而引起各个区域经济发展的不平衡。因此，可以得到下面结论：结论1：市场经济程度和银行金融信贷共同作用推进经济发展了，也导致了区域经济发展水平的差异。对市场经济效率和银行信贷进行深入研究我们还可以发现下面的结论：结论2：当市场经济程度较低时，信贷促进经济发展效果很弱。信贷政策是以市场经济程度为前提，只有在市场交易水平较高的情况下，银行金融信贷才能显著提高经济发展水平。对结论2的证明如下。

实证分析——基于中国区域经济的证据

本文对区域市场效率、金融信贷以及经济发展进行了理论分析，在此基础上我们提出了货币政策信贷渠道的区域经济效应及其前提条件。下面将对理论分析的结果进行实证检验，以解释中国的经济现象，尤其是中国区域发展不平衡的现象背后实质。

（一）变量的选择与模型的设定

根据本文模型的分析思路，我们将首先选择反应市场经济发展程度的市场交易效率和区域金融信贷的指标。Yang（1991）以交通条件来反映市场交易效率。李敬（2008）在Yang的分析基础上运用因子分析法，将公路密集度和铁路密集度合并成交通条件指数用以表示市场交易效率。赵红军等（2006）对政府对企业的干预程度、银行的竞争性、知识产权的保护以及交通状况和教育现状等指标运用因素分析方法以提取市场商品交易效率的指标。本文认为用交通条件指标是一种间接反应市场效率的方法，在反映发达地区与不发达地区时有很强的合理性。但是在比较发达地区与发达地区间的市场交易效率时，这个指标有很大的缺陷（尤其是电子商务的发展，使得交通条件在反映市场效率时问题更加突出）。而综合其他相关指标处理起来则较为复杂。一般而言，市场效率条件越高，批发和零售业生产总值将越高。不少研究用批发和零售业人均产值作为分工程度指标，借鉴这个方法，用各地区的批发和零售业实际生产总值与地区实际生产总值占比来表示市场经济交易程度的交易效率，我们用k来表示。

货币政策的信贷指标我们用金融信贷效率来衡量。对金融信贷效率指标的选择，本文与一般的研究也有较大差异。一般认为，银行的存贷之差即可反映银行的贷款效率，但是我们认为存贷差仅为信贷金融效率的一个方面，简单的存贷之差并不能准确反映各地区实际金融信贷效率。卢盛荣（2008）在由于没有各地区货币供应量的统计数据时，用每个区域的各年度现金投放量或回笼数加上全部金融机构各项存款构筑了各个区域的广义货币供给量。在这个思路下，本文将采用各区域的金融机构人民币实际贷款额占比全国金融机构人民币实际贷款总额来表示金融信贷效率，这里用rxd来表示。本文不直接采用各个区域金融信贷指标，这主要是因为区域信贷效率相对值总和接近1，可以比较各个区域在利用国家信贷资源下的不同效果①。与其他研究一致，我们用各地区国内生产总值GDP来表示区域经济发展水平。另外，我们选取各个省市固定资产投资额和劳动投入数量作为实证研究的控制变量，分别记作FK和L。为消除价格因素的影响，本文选取各区域GDP平减指数和CPI作为价格指标，将各个名义变量转化为实际变量。重庆1997年后成为直辖市，故我们将1997年后重庆和四川的数据合并。除山东省的批发和零售业生产总值指标之外，本文的所有数据时间跨度都为1978—2008②。文中涉及的数据来源于CEIC数据库、《新中国60年统计资料汇编》以及部分省市的统计年鉴。实证方程（14）中各变量下标i表示每一个区域，t则表示时间，cit为常数项，uit为随机误差。lnFK、lnL为实证模型的控制变量。另外，对模型中的变量国内产出总值GDP和控制变量FK、L取对数形式。根据截距项c和各变量的系数的不同，又可以将模型分为无个体影响的不变系数模型和含有个体影响的变系数模型、变截距模型。

（二）变量的描述统计和模型协整检验

从表1可以看出，所有变量中lnGDP、lnL和lnFK，东部地区的变动低于西部地区，相比较而言，中部地区的变动最小。rxd和k的两个变量西部地区的变动却低于东部地区。从均值、最大值和最小值来看，lnGDP、lnFK、rxd和k自东向西依次递减。对面板数据实证检验时，为避免伪回归的可能性，我们也需要对各个变量作平稳性检验。对面板数据的单位根检验方法不同于单独的时间序列数据检验。本文对各个变量的原始数据以及滞后一阶数据用五种方法做单位根检验（LLC、Breitung、IPS、ADF-Fisher和PP-Fisher等五种检验方法）。检验结果如表2所示，各变量的原始数据五种检验方法都基本显示为非平稳数据，但是其滞后一阶的数据则都是平稳性数据，这样初步保证了下面所作实证的合理性。采用KAO残差协整检验方法对lnGDP、lnL、lnFK、rxd和k进行面板协整检验，结果如表3所示，实证模型在全样本、东部地区、中部地区和西部地区都拒绝不存在面板协整关系的假定。

（三）实证结果和分析

对全样本数据、东部地区、中部地区和西部地区按照实证方程的设定，在控制人口和固定资产投资的基础上回归估计，结果如表4所示，对于全国而言，信贷效率提高一个百分点对经济的促进作用大概约为1.63%，而市场经济效率对经济促进影响大约为5.11%。就东部地区，信贷效率的促进作用为1.37%，市场经济效率对经济促进作用约为3.42%。在中部地区，信贷效率对经济弹性约为0.88%，市场经济效率的作用为9.76%。西部地区信贷效率的作用为2.41%，市场经济效率作用则为10.99%。模型估计的各个系数均显著。很显然，就信贷的作用而言，西部地区最为明显，而中部地区最低，东部居中。市场交易效率的经济影响作用则自东向西依次提高。通过实证检验，我们发现东中西的信贷效率和市场经济效率共同促进了经济发展，也验证了模型结论（1），信贷与市场化所导致的区域差异也很明显。但是对于中国区域发展而言，市场化程度的深入对经济发展作用意义更为重要。实证结果显示市场化效率的提高对西部地区影响最大，而东部影响则最小。这恰好说明当前中国区域发展不平衡中市场化差异因素。从数据来看，西部地区的市场化的总体程度最低，因此市场效率的提高能够显著促进经济发展，相反东部地区市场化程度最高，市场效率此时对东部地区的经济影响最小。然而，信贷作用与市场经济效率则不一样。模型估计结果显示信贷的作用在西部最为明显，而中部的效果却最弱。至于其中原因，主要是与区域市场化程度有关。下面，我们来分析市场化程度与信贷作用之间的相互关系。

正如结论（2）所述，虽然信贷对经济发展有促进作用，但是信贷支持应当与市场化程度相配合。当市场化程度较低时，信贷对经济的促进作用并不能充分发挥。因此，各个区域在制定经济发展战略时，如果只追求信贷的扩张，而放缓市场化改革与推进，信贷的经济效应则可能受到制约难以充分显现。更进一步而言，不发达地区忽略改革而仅依靠信贷的力量也难以缩小区域发展差距。为验证这一结论，我们对全样本进行变系数面板模型的估计。实证结果如表5所示，当各个省市的市场经济效率都不发生变动的情况下，信贷在各省市的作用明显呈现区域差异。信贷效率作用在东中西在整体趋势上明显呈现递减趋势。表6则是当各省市贷款不变时市场经济效率对经济影响。对比表5也显示出市场效率在东中西的作用，虽然在东中西区域内部不同省市之间存在较大差异，但总的趋势上市场效率对经济影响与信贷恰好相反，东中西区域内呈现递增趋势，这也证明了信贷作用与市场效率之间的对应关系。当各区域市场经济效率固定不变，就东部地区而言，信贷的作用除个别省份如河北、福建和海南之外（河北、福建地区的系数显著性较差，而海南则显著为负），在其余各个省市都具有促进作用。比较这些省市还可以发现，除广东外，信贷作用不明显的地区其市场效率在东部地区内部处于相对较低的水平。而市场效率较高的地区，如北京、天津和长三角，信贷促进作用则非常明显。至于信贷在广东地区的作用不明显是值得我们注意的问题，本文不做深入研究，但是可能合理的解释是由于广东发展的经济结构所导致的。中部地区除安徽、河南和湖南地区之外，其余省市信贷作用明显，但是一般都低于东部地区大部分省市（其中中部地区江西省最高，约为2.17%）。而西部地区除四川省之外，在其余各省市信贷作用却为负。

当各区域信贷固定不变，从表6的估计结果来看，中西部的各省市市场经济效率的作用更为明显，并且对西部的影响要高于中部。通过分析我认为，信贷作用的充分发挥必须要以市场经济程度为前提，市场经济效率越高的省份，信贷作用的效果越明显，而在市场经济程度较低的地区，信贷作用则难以发挥，长期而言甚至不利于经济增长。

结论与政策建议

本文通过理论模型和实证研究指出虽然信贷能够促进经济发展，但是更为重要的是揭示了信贷发挥作用的前提条件需要保证市场经济效率的改善与提高，推动市场经济改革。对于中国各个区域而言，信贷和市场经济两者共同促进了区域经济发展，同时对于东中西区域而言，也存在着区域经济效应。其中，信贷的作用在西部地区最为明显，其次是东部，而中部地区最低。市场交易效率的经济影响作用则是自东向西依次提高。然而，如果不顾区域市场经济发展程度，货币政策的信贷渠道则难以发挥促进经济发展的作用，甚至将有碍于经济发展，信贷必须与市场经济程度相配合。我们用变系数模型在各省市的市场效率加以控制后发现各区域信贷效率对经济影响存在着较大差异。其中，信贷作用在东部绝大部分省市具有显著促进作用，而在中部和西部的绝大部分省市却作用下降或者不明显甚至于不利于经济发展。而控制信贷后，虽然市场效率对经济有显著促进作用，就区域内各个省市而言，市场效率的作用恰好与信贷作用基本相反。

根据本文的分析，我们认为制定货币政策，发挥信贷传导作用需要推进市场经济的改革。在当前东部地区绝大部分省市市场经济程度最高、中部其次，西部最低的现状下，西部地区首先要加大推进市场经济的力度，其次才是增加西部地区的信贷规模。东部地区在市场经济发展到当前阶段需要加大要素的投入（信贷资本、人力资源等）以发挥市场效率，提高市场经济层次。中部地区在市场经济改革和信贷支持力度方面介于东部和西部地区。今年正值邓小平南巡讲话二十周年，中国经济的奇迹来源于市场经济的改革。协调区域经济发展，调整经济结构，需要加大地区市场经济改革力度，只有改革才能保证各项政策的有效性。

作者：曹海军王福岭单位：复旦大学经济学院金融学济南市人民政府研究室