房地产市场风险研究

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摘要：房地产市场从多个层面对经济产生较为深刻的影响，包括抵押物质量下降、房企债务率过高、居民违规加杠杆购房以及房企上下游的风险传染等。在政府控制房价、调整住房供应结构、加强土地控制、信贷收紧等紧缩性宏观政策的调控之下，我国房地产市场热度有望持续降温。此外，住房的实质是居住需求，核心是人口因素，而我国人口结构老龄化严重，新生儿也逐年下降。

关键词：房地产市场；债务率；居住需求

一、引言及文献回顾

中国房地产开发投资额从2000年不到五千亿的规模增长到2017年十一万亿的量级，增长了二十倍左右。房价逐年攀升，给社会带来了很多不稳定因素，尤其是在北上广深一线城市。中央高层很早就意识到房价过快增长带来的社会隐患，并持续出台了一系列措施调控房价，自2017年党的报告明确“房住不炒”的思路，房价上涨的势头得到了初步遏制。同时，各界也在反思房价过快增长的原因。2017年，在中央提出“房住不炒”的导向下，各地政府积极深化房地产调控政策，多城市楼市调控政策密集出台且不断升级，调控城市呈现二线城市继续深化、此前调控力度较弱的相应加码，中心城市周边三四线城市特别是三大传统城市群周边城市调控不断扩围。中央以及地方政府都预判到控制房地产过热是保障经济稳健运行的前提，挤压房地产市场泡沫是化解金融风险的首要任务。房地产对我国GDP的贡献较大且持续性较长（刘波，刘亦文，2010），不同学者从多个风险角度对房地产市场进行了研究分析,也取得了一定的研究价值，包括金融信贷、人民币汇率等。马勇和吴雪妍（2018）基于银行信贷的角度，发现对房价的影响呈现显著的非线性的不对称效应，区域房贷规模越高，信贷影响房价越显著。祝继高（2017）考察了商业银行贷款损失准备与房价的关系，发现房价增幅越高的城市，该地区商业银行需要计提更高额度的贷款损失准备金。刘颜和邓若冰（2017）则基于金融集聚度的角度，全面考察了对房价的作用效果，金融集聚度提升显著促进了房价上涨,尤其是银行业的集聚对房价的作用效果最为显著。肖卫国和兰晓梅（2017）从人民币汇率预期的角度，发现自2005年汇改后，量化宽松的货币政策是造成包括房价在内的资产泡沫化的主要原因。郭锐欣和朱怀任（2017）构建了人民币汇率和房价联动的机制模型，并采用2007-2016年的月度面板数据，发现人民币汇改吸引了短期资本的持续流入，导致国内房价的上涨。袁东（2015）等利用45个国家的面板数据，进一步发现实际有效汇率的上升促进房价上涨,且这种作用效应不依赖于资本开放程度。

二、房地产市场对经济的影响

房地产市场从多个层面对经济产生较为深刻的影响，银行尤其首当其冲，自2010-2017年，每年的房地产贷款年末余额占该年各项贷款年末总和的比值均超过20%①，可见银行的风险敞口主要集中在房地产市场，除居民住房抵押贷款以外，企业借款的抵质押物大多也为房地产，一旦房价出现较为异常的波动或波动幅度较大，抵质押物价值发生较大程度的贬损，银行资产质量很可能变成不良，从而引发信用风险，并且进一步向金融体系蔓延。其次，中国房地产企业除了传统的银行间接融资渠道以外，还采用了资管产品、信托计划等非银融资模式，存在融资多层嵌套的问题，而房地产行业也一直被认为存在巨大的经济泡沫。有研究表明，中国上市房企资产负债率一直居高不下，均值而言都高达60%，比其他行业高出不少，这意味着上市房企较高地运用了财务杠杆，导致了较大的潜在风险，这种风险可能通过多种渠道传导到金融体系，从而造成巨大的风险隐患。最后，房地产上下游产业链链条较长，上游涉及到钢铁、建材、装修等行业，下游涉及到住房销售、和物业等行业，房地产市场的恶化会给这些上下游企业的经营业绩造成“致命性”的冲击，进而对经济增长产生不利影响。

三、房地产市场当前形势分析

未来几年我国房地产市场热度将持续降温,房地产开发投资的速度也必然有所放缓。从一般经济学理论而言，近年来我国房地产市场持续升温，主要原因是住房供需不平衡。一方面，城镇化吸引更多的外来人口涌入城市，住房需求迅速增长，这种持续增长的趋势必然引致房价上涨；另一方面，土地供给有限，住房开发周期较长，短时间内住房供给难以快速增长，满足急剧的住房需求。此外，也存在很多外部的因素。其一，住房的构成要素成本价格上涨过快，开发商土地出让价款反映了土地成本，必然体现在房价上，且建筑材料价格上涨也会推动房价上升。其二，由于房地产市场是资金密集型市场，房地产过热后国内监管部门对房企发债要求趋紧，为寻求流动资金，房企不断赴海外发债，导致国际资本不断涌入国内，并进一步流入房地产领域，加剧了住房的投资属性，部分地区的房地产过热，并向全国范围内进行传导。其三，中国经济呈现持续的快速增长，导致国内居民收入不断提高，在国内投资渠道相对较窄的情况下，住房成了吸收居民收入的蓄水池，这也体现在国民经济增长率以及居民可支配收入正相关。然而,在政府控制房价、调整住房供应结构、加强土地控制、信贷收紧等紧缩性宏观政策的调控之下，房地产上盲目地拿地冲动得到一定程度的抑制，房价“只升不降的预期”得到一定程度的缓解。调控具体的措施有几个方面：第一，提高首套房首付比例，同时上调银行贷款利息率；提高二套房税收比例，限制购买多套房的银行贷款；第二，控制拆迁规模，减少城中村改造货币化补偿，同时供给更多土地用于保障性住房；第三，提高银行存款准备金率，加大银行资本充足率压力，迫使银行收紧信贷，尤其是提高开发贷的风险权重，不鼓励银行资金进一步流入房地产领域。第四，严控房地产开发销售模式，特别是控制预售制，合理引导住房建设。总之，规划审批、信贷、税收等方面宏观调控政策的出台和实施，都是以“房住不炒”为原则，回归住房居住的合理属性。全国对比来看，东部地区仍将是投资的主要区域，但房地产开发投资比重有所下降；而中西部地区投资将保持较快，但在全国住房开发投资中占比不高。此外，房地产的商品需求实质是居住需求，核心是人口因素。目前中国人口结构老龄化严重和新生儿逐年下降趋势，也就是人口是逐步减少的趋势。人口减少对房地产价格是一个很不利的消息，再结合国家政策房地产动向来看，房价下行是大概率事件。这从最近厦门等多个城市已经出现房价腰斩来看已有一些迹象。

四、结论及政策建议

防控房地产市场的过度投资，防范系统性金融风险。房地产拉动经济增长的模式是不可持续的，从全球历史情况来看，没有哪一个国家是依靠房地产而在国际竞争格局中取得一席之地。对房地产的投机行为会吸引更多资金不当流入房市，从而对其他实体经济领域形成挤压，长久下去必然会损害经济发展的根基，甚至可能导致实体经济的大面积破产而引发金融危机，这从美国08年次贷危机中也可有所启示。资金流动性紧张，导致贷款利率上涨，住房还款压力加大,大多居民用于购房就动用了很大的杠杆，光首付就耗费了几代人的积累，若居民感觉还款过大变会出现违约,从而弃房断供，银行难以回收贷款，而抵押物质量下降也难以变现，可想而知，对经济的危害将难以估算计量。

参考文献：

[1]刘波,刘亦文.房价与供求关系的理论分析与中国经验的实证研究[J].湘潭大学学报(哲学社会科学版),2010,34(6):65-70.

[2]马勇,吴雪妍.银行信贷如何影响房价?[J].金融评论,2018,10(3):1-22+122.

[3]刘颜,邓若冰.金融集聚对房地产价格的影响—基于静态与动态面板数据的估计[J].经济问题探索,2017,(9):126-134.

[4]祝继高,李天时,尤可畅.房地产价格波动与商业银行贷款损失准备——基于中国城市商业银行的实证研究[J].金融研究,2017，(9):83-98.

[5]肖卫国,兰晓梅.人民币汇率预期对我国房地产价格影响的非线性机制研究——基于STR模型的分析[J].软科学,2017,31(12):129-133.

[6]郭锐欣,朱怀任.人民币汇率与股价、房价的联动关系与时变动态相关性[J].浙江社会科学,2017,(10):31-40+156.

[7]袁东,何秋谷,赵波.实际有效汇率、“热钱”流动与房屋价格——理论与实证[J].金融研究,2015,(9):17-33.

作者:鄢峰波 单位:北京大学光华管理学院