企业资产投资管理

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内容提要：今年第一季度宏观经济出现了一些回稳的迹象，但基本面仍然是喜忧参半。出口强劲和消费增长，物价降幅收窄，通货紧缩趋缓，以及股市稳定攀升，资本市场快速成长，是经济运行的亮点，但固定资产投资大幅下降，就业形势日渐严峻，成为当前经济发展的主要问题。股市的攀升是建立在一系列的体制调整和政策利好的基础之上，而金融渠道堵塞和金融集中化趋势加强则是由于银行体制改革的滞后，投资特别是民间投资不活跃与对投资征高税的税制关系很大，而出口和消费的增长体现了相关政策的作用。总之，两年多启动内需扩张经济的实践表明，体制和政策联动，甚至体制调整先于政策和重于政策，是取得进展和成效的关键。面对加入WTO和西部大开发的机遇和挑战，需要有有效的应对措施和新的开发思路，前者需要在坚持对外开放先对内开放的前提下，尽快改变现有一系列歧视性安排和政策，进一步打破金融、电信、民航、教育等领域的行政垄断，降低和取消进入和退出壁垒，同时又要支持战略产业的发展，后者需要着力于变单纯的政府行为，为政府参与和政策支持下的企业行为。

一总体态势

今年1季度的宏观经济形势出现了某些回稳迹象，基本的方面仍然是喜忧参半。从宏观经济三大指标的走势来看，与去年同期相比，经济增长略有减缓，居民消费物价指数出现了正增长，但真正反映市场供求关系的零售物价指数下降的态势还没有彻底扭转，就业形势依然严峻。从经济增长的三大动力指标来看，投资、消费、外贸出现异动：固定资产投资增幅骤然下降；进出口总额大幅增长，净出口有所扩大；社会消费品零售额增速加快。

经济增长同比趋缓，环比上升。一季度国内生产总值增长8.1%，比上年同期下降0.2个百分点，而比去年第4季度提高1个百分点。其中，第一产业增长3%，第二产业增长9.3%，第三产业增长7.5%。工业增加值完成5012亿元，同比增长10.7％，比去年同期上升0.6个百分点。按经济类型划分，国有及国有控股企业完成增加值3009亿元，增长8.6％；集体企业完成696亿元，增长7.7%；股份制企业增长986亿元，增长13.3%；三资企业1085亿元，增长14.4％。集体、国有及国有控股企业、股份制企业、三资企业的工业增加值增幅表现为依次是递增的态势。从月度指标走向看，头三个月的累计工业增加值增长率呈现上升的态势，分别是8.9％、10.4％和10.7％，与去年逐月下降的态势形成了鲜明对比。

从产业结构看，重工业的增长速度高于轻工业1.7个百分点，达到11.5％。与高薪技术产业相关的信息通讯产品载波通讯设备、光通讯设备、程控交换机、电子计算机、微机以及集成电路等增长尤其迅速，增长率分别在16.3%至73.1％之间不等。移动电话增长了1.4倍，发电量增长8.7%。另外，工业销售产值快于工业生产产值增长1.4个百分点。库存增幅有所下降。

物价降幅收窄，通缩趋势减弱。1－3月份，全国居民消费价格总水平累计比去年同期上涨0.1％，其中，1月份同比下降0.2％，2月份同比上涨0.7％。值得注意的是，2月份居民消费物价水平的正增长，是在1998年4月以来22个月的连续下降后首次出现的。在消费品价格出现正增长的同时，零售物价指数降幅继续收窄，但是，其持续下降的局面没有根本扭转。第1季度全国商品零售价格比去年同期下降1.9％，其中，1月份同比下降2.1％，2月份同比下降1.4％。消费价格水平转降为升与鲜菜和服务项目价格大幅度上涨有很大关系。粮食、肉禽及其制品、蛋、水产品以及大部分工业消费品价格仍低于去年同月。2月份，国内生产资料市场在1月份开局良好的基础上，继续向好的方向发展。当月实现社会生产资料销售总额3090亿元，比去年同期增长13.6％。生产资料市场价格总水平趋于稳定。2月份流通环节的生产资料价格总水平同比指数，虽仍呈降势，但降幅已从1月的1.4％缩小到0.3％。从各大品种情况看，石油及成品油、有色金属受国际价格影响，继续呈现显著上涨，煤炭、木材、建材、机电设备、汽车等稳中有升。

二、因素与结构

固定资产投资依然低迷。今年一季度固定资产投资（不含城乡集体和个人投资）2235亿元，同比增长8.5%，增幅下降14.2个百分点。与头两个月的增长率（8.6％）差别不大，增幅下降（19.7个百分点）缩小。其中，基本建设投资1235亿元，增长4.7％；更新改造投资377亿元，增长12.6％；房地产开发投资535亿元，增长20.4％。

对外贸易高速增长，顺差扩大。一季度我国进出口总额达982亿美元，同比增长40％。其中，出口517亿美元，增长39％；进口465亿美元，增长41％；累计实现贸易顺差52亿美元。比上年同期增加9亿多美元。一季度外贸的主要特点是：一般贸易出口增长（52％）快于加工贸易增长（30％）；国有企业出口和外商投资企业出口增长（分别是38％，36%）都较快。另外，今年前2个月，我国对美国、日本、欧盟等10大贸易伙伴的出口增长速度均在30％以上；其中对香港、韩国和俄罗斯的出口分别增长了52％、54％和110％。

在进口方面，突出表现在一般贸易进口的快速增长上。一般贸易进口126.5亿美元，增长69.8％。1－2月我国初级产品进口的迅速增长主要表现为原油等石油产品进口的大幅增长。其他进口较多的初级产品还有：原木、锯材、纸浆、铁矿砂等。

出口强劲增长的主要原因有：一是去年第一季度出口下降7.8%，使今年一季度同比基数低；二是世界经济增长速度的加快；三是出口退税等鼓励出口政策的作用。

社会消费品零售额增长加快。1-3月份，全国社会消费品零售总额累计实现8394亿元，比上年同期增长10.4%，比上年第4季度加快2.4个百分点。其中，1月份社会消费品零售总额2962.9亿元，比上年同月增长11.3%；2月份2804.9亿元，同比增长10.5%。销售额及其增长幅度逐月下降。消费的快速增长一方面得益于春节的“假日效应”，另一方面也与去年为工薪阶层加薪等刺激消费的政策有关。

货币流动性在高位运行。三月末广义货币（M2）余额为122580.6亿元，比去年同期增长13％，同比下降4.8个百分点。狭义货币（M1）余额为45158.4亿元，比去年同期增长18.7％，比上年末上升3.8个百分点。流通中现金（M0）余额为13235.4亿元，比去年同期增长16.7％，同比上升5.5个百分点。一季度累计净回笼现金220.1亿元，比去年同期多回笼357.6亿元。

三月末，全部金融机构各项贷款余额95776.6亿元，按可比口径计算，比去年同期增长13.4％。一季度金融机构各项贷款增加2650.6亿元。

一季度全部金融机构各项存款余额为112320.2亿元，增长13%。其中，企业存款余额为36011亿元，增长15.7%。城乡居民储蓄存款比去年第四季度出现明显回升，余额达62492.3亿元，同比增长8.1%，下降较大。

从以上数据可以看出，广义货币继续回落，货币流动性继续增强，居民储蓄虽出现恢复性增长，但因资本市场和消费市场活跃，居民手持现金的动机仍然很强。

股市稳步攀升。今年第一季度，深沪股市股指呈分阶段稳步上扬的态势。至3月31日收市，深沪两市综合指数分别为560.99点和1800.21点，经过三小波的上升，分别比去年底的402.18点和1366.58点上升了39.48%和31.73%；深沪B股综指分别上升了11%和10.39%。在分类指数当中，深市以综合分类指数升幅最大，达到96.71%；金融分类指数升幅最小，只有5.27%；而沪市则以商业分类指数升幅最大，为48.02%；综合B股指数升幅最小，只有10.39%。

随着股指的上扬，深沪两市股票总市值也显著增大，至3月31日收市止，已经达到37891.89亿元，其中，深市总市值为17657.06亿元，沪市总市值为20234.83亿元；扣除今年新上市的股票市值767.12亿元之外，仍比去年底增加了34.65%；今年第一季度深沪两市上市公司已达到962家，比去年底增加15家，上市股票共为1046只，其中A股936只，B股108只。

在股价飙升的同时，成交量也急剧放大。两市A股成交总额为18883.21亿元，平均每个交易日达349.69亿元；成交总量为1434.65亿股，平均每个交易日成交26.57亿股。另外，上市公司积极参与资产重组和互连网业务是今年第一季度股市的一大特点。因资产重组而正式公告变更第一大股东的深沪上市公司达51家，表示参加互连网业务的共24家。

税收大幅增长。到3月20日为止，全国实现税收收入2337亿元，比去年同期增长30.8%。其中，前两个月，证券交易印花税迅猛增长，完成70.49亿元，比上年同期增收60.40亿元。由于税务部门加强了征管检查，税款查补入库35.183亿元。比上年同期增长6.1%。税收收入比去年同期增长410.81亿元。照此发展下去，2000年国家预算安排全国税务系统税收增加751亿元的目标有可能提前半年实现。

三政策及效应分析

今年第一季度经济运行既出现了回稳的苗头，又显露出某些矛盾的迹象。这是连续两年实施扩张性政策效应积累和体制调整的结果，也提出了体制和政策联动，甚至体制先于政策进一步调整的要求。

在第一季度的经济运行中，最突出的表现是对外贸易的超高速增长。这虽然与去年同期贸易的负增长有关，但也存在着更为重要的原因。一般来说，影响出口的因素主要有国外需求、汇率和有竞争关系国家的汇率的相对变动，目前，国际经济形势看好（包括亚洲经济复苏、美国经济继续走强、欧共体经济回稳），外部需求增加。从政策层面来看，提高出口退税起了重要作用，在内需不振和名义汇率不变的情况下，提高出口退税等于实际汇率贬值，与此同时，周边国家随着经济复苏而来的汇率升值，也意味着人民币汇率的相对贬值，这既减轻了汇率的压力，也促进了出口。虽然进口的增长比出口还快，但贸易顺差（52亿美元）比去年同期（42.7亿美元）扩大，其对经济增长的实际贡献也许比这些数字表明的要大。在这里打击走私起了重要作用。1999年以前，我国海关走私活动十分猖獗，逃税、漏税现象严重，虽然名义关税税率很高，实际关税水平不过进口额的3％。大量高税敏感商品，如汽车、石油等通过走私进入中国，一方面造成关税流失，另一方面由于走私货物不计入官方经常帐户，造成巨额贸易顺差。1999年以后，随着打击走私力度的加大和征税手段的强化，过去走私的商品通过正常渠道进入国内，海关税收增加到进口额的8％左右，官方贸易顺差随之下降。从理论上讲，影响进口的因素主要是本国的国民收入、汇率和国内外相对价格水平。我国货币对美元的汇率基本上固定不变，经济增长速度处于下滑之中，国内通货紧缩在持续，这三个因素都不构成进口快速增长的理由。我们估计，如果按照可比口径，目前实现的贸易顺差至少应该在原有的基础上增加50％。不过，净出口的增长及其贡献度的增加，反过来说明启动内需的目标尚未达到。

社会消费品零售额增长的加快是经济回稳的另一个迹象。这说明刺激居民消费的政策取得了一定的效果。根据持久收入和生命周期理论，在没有流动性约束的条件下，消费者可根据对未来收入的预期、按照个人效用最大化的原则去安排自己的消费。这一理论告诉我们，启动消费有两个重要前提，一个是让消费者对未来收入增加有一个持久而稳定的预期，另一个是消除妨碍消费者平滑消费其总资产的流动性约束，前者要求收入有一个持久的提高，后者要求金融部门建立可靠的信用体制。去年下半年，国家财政拿出540亿元为8400万公务员、下岗职工和离退休人员提高30％工资和支付社会保障金，并计划在未来三年内使公务员工资翻一翻，这些措施对稳定居民的收入预期和消费预期，有明显的作用，去年第四季度以后的消费增长态势显现了这一点。由此可见，虽然消费属于个人理性行为的范畴，但是，政府政策还是可以有所作为的。但是，面对下岗失业的增加，收入预期和消费预期的根本好转，仍然是一个没有解决的问题。制约消费的金融服务因素集中体现在金融机构缺乏居民收入数据和信用记录，消费者苦于金融机构复杂的贷款手续，所有这些都妨碍了消费信贷的发展。于是，建立居民可靠的信用记录就成为发展金融服务的迫切要求。好在居民储蓄存款实名制已经于4月1号开始正式执行，这项制度将有助于重建消费者信用管理体系，对启动消费意义深远。不过要使其真正发挥作用，还需要有可操作的实施细则和相关法规（如保密法）出台。

与外贸和消费的增长形成明显对照的是，投资增长大幅下降，财政启动投资并没有得到民间投资的响应。1999年，尽管政府为刺激经济的增加的开支比1998年高出2253亿元，相当于当年GDP增量的59.4%，但国有及其他经济类型投资（不含城乡集体和个人投资）只增加了6.3%，民间投资增长更慢，致使去年的全社会固定资产投资增长率下降到5.2％，是1991年以来的最低点，今年一季度又比去年同期下降了14.2百分点。因此，启动民间投资已经成为当前扩大内需的焦点。我国目前的税制是一种对投资征高税的制度，生产型增值税，投资品购进不抵扣增值税，人为地压低工资成本，如北京只能按800计成本，超过部分当作所得纳税。这一切就挤压了企业的利润边际和利润预期，削弱和损害了民间的投资热情，甚至《个人独资企业法》出台也没有得到社会的积极响应。因此，实施减税政策看来是启动投资的有效选择。鉴于一下子变生产型增值税为消费型增值税的影响太大，难以承受，可以分步实施，先改成收入型增值税。从货币政策来看，M1的快速增长似乎意味着货币供应增加，但投资下降，实质经济启动不了。与此同时，社会上非法集资的现象又有所抬头，说明正常金融管道堵塞的现象还很严重。因此，不能仅仅从“货币增长速度超过经济增长率与通货膨胀率之和”就认为货币供应量充足，因为在经济市场化的进程中，随着货币职能范围不断扩大，不仅要满足GDP的交易需求，而且要满足资产证券化、资产货币化以及相关二级市场交易的需求，甚至不计入GDP的地下经济如色情、走私等活动都需要大量现金流的支持。考虑到以上因素，目前的货币供应量仍不能满足实际经济的需求，难以支持动员大量下岗、失业人员走向工作岗位的要求。

新年伊始，国家统计局决定以居民消费价格指数代替社会商品零售物价指数作为通货膨胀率的主要监控指标。本着与国际接轨的精神，这一改革措施原本无可厚非，然而，在全国上下期待走出通货紧缩的情况下出台，难免有回避通货紧缩之嫌。目前，服务品价格受政府管制较多，其价格变动并不能反映市场供求关系，因此，从市场机制变化的角度看，包括服务价格的居民消费价格指数对市场的反映比商品零售价格指数要弱。列为服务消费价格统计中的主要项目，如公共交通、居民服务收费、房租、燃气、水电、取暖、教育、邮电通讯、医疗服务等，政府干预较多，其中很大一部分如水电、燃气、公共交通、航空、房租、教育等服务品价格的上升是政府提价和行业垄断的结果，而不是市场需求拉动的结果，如1999年中国民航在载客量下降的情况下实现盈利，就是民航局垄断定价的结果，这是以牺牲民航业的经营竞争力为代价的，纵然能呈一时之强，却不能达久远。由此可见，消费品价格指标与国际通用指标接轨，并不等于价格机制市场化的发展。就当前中国经济运行情况来看，即便居民消费价格指数不再下降，也不能说我们已经摆脱了通货紧缩的困扰。宏观经济管理部门有必要继续重视商品零售物价指数和生产资料价格指数的变化，因为它能更好地反映自由市场供求关系的变化。

四、趋势与讨论

今年以来，国际经济形势趋好的同时，也存在着一些不稳定的因素，一是石油价格上涨，从最低时的10多美元，涨到了35美元左右，且居高不下；二是美国纳斯达克指数暴跌，从最高时的5000多点，跌到3300多点，跌幅达40%。这就为普遍看好的美国经济和世界经济投下了一幅阴影。不过，这两件事情的影响不完全相同。与前两次石油危机不同，此次油价上涨，对新经济发展有一定基础的美国等发达国家的影响较小，而对日本和亚洲的一些新兴国家的影响较大。纳斯达克指数大跌，是由于前期疯涨的结果，这次调整回落事出必然。从目前情况来看，这次调整尚未对投资者的信心造成大的影响，虽然风险很大，但网络公司与实业公司的重组，新经济与传统经济的结合，信息产业化和产业信息化的发展，也许预示了一个新的发展前景。

随着美国国会的表决临近和与欧盟谈判的进展，中国加入WTO后如何应对的问题，再次受到人们的关注。这里有两个问题需要尽快解决。一是对外开放和对内开放的关系问题。我们过去强调对外开放多、对内开放少，产业进入和退出的壁垒依然严重，地区之间保护主义相当盛行，甚至一些允许外国企业进入的行业，却限制中国企业进入。其结果是影响了对外开放的步伐。现在看来，这些思路和做法不适应变化了的经济环境。其实，对外开放和对内开放是市场化过程的两个轮子，缺少了任何一个都会发生问题。进入WTO以后，中国国内企业面临的竞争压力进一步增加，如何在对内开放的过程中提高国内企业竞争力，就成为摆在我们面前的严峻课题。总结我们自己的经验教训，有几点值得重视和坚持：第一，对内开放优先于对外开放，准备让外资进入的领域，可以让国内投资者优先进入，例如金融领域；第二，要提高国际竞争力，首先要在国内发展和鼓励竞争，中国家电产业的成长就是最好的证明；第三，在国家鼓励优先发展的领域，国内外企业一律享受同等优惠政策。为此，在改革税制和实行国民待遇的过程中，不一定要取消对外商的优惠，而是把内资企业的税负降到外资企业的水平。这与我们前述的减税政策是重合的。第四，要进一步反对垄断，一方面打破进入壁垒，另一方面要清理电力（主要是农村用电）、航空、汽车、房地产、通讯、教育等六大行业的价格政策、引进竞争机制。二是战略产业的发展问题。这也需要在体制上和政策上作出较大的调整，采取一些大手笔。例如，有人提出把香港电信和广东电信合并，甚至让香港电信并购广东电信，此举颇具战略意义。不过，这样的操作不应当是单纯的政府行为，而应当在政府的支持下，通过市场进行兼并重组，在激烈的市场竞争中造就有较强竞争力的大公司。

西部开发是一个重大战略决策，西部地区土地广阔，资源丰富，西部开发关系到中国未来的发展。问题不在于要不要开发西部，而在于如何开发，能不能走出一条新的路子来。鉴于“一五”时期建设重点内移和三线建设的经验教训，能否变单纯的政府行为，为政府支持和参与下的企业行为，就成为西部开发成败的关键。现在看来，这仍然是一个没有解决甚至是没有明确提出的大问题。比如，国家计划在西部地区建设20个支线机场，由于提供资金支持，于是，各个地方争得打破脑袋。东部发达地区支线机场的上座率尚且不足，亏损严重，何况西部。如果说竞争性部门的重复建设是走向集中和提高竞争力的一个必经阶段，那么，基础设施的重复建设就完全是一种浪费。不仅如此，基础设施建设投资的拉动作用本来不大，机场建设的作用更小，机场建设是把一大堆水泥堆在不大的一块地面上，如果上座率不高，就很难带动就业和其他产业的发展。与其做这种得不偿失的事情，不如在体制和政策的调整上下些功夫，为民间参与西部开发提供方便、支持和鼓励。例如，把单独对外商西部投资的税收优惠普施于所有去西部投资的企业；再如，既然外商在西部设立金融机构可以立即获准，也可以同时让内资企业进入。

一季度股票市场走势预示着今年是资本市场快速成长的一年。如果说去年的5.19行情与政府出面托市有关，其结果是陷入长期的低迷状态，那么，今年的股市牛市则是体制调整和政策利好使然，再加上新经济的兴起和一批具有成长潜力的网络股和高价股的出现（如2月15日亿安科技经过近四个月的不懈攀升，股价突破百元大关），拓宽了股市运行向好的空间，虽然其中尚有很多值得改进和修正之处。这些体制调整和政策利好包括，试行股票上市的上网发行与向二级市场投资者配售相结合的方式；进行保险资金进入证券市场的准备；促进上市公司的购并重组，重组后符合条件的上市公司，允许其试行增发新股试点；要进行连续三年以上亏损的上市公司退出证券市场的试点；实行改制指导一年、证券公司推荐、发行审核委员会审核、通过市场机制确定发行价格、证监会核准的股票发行核准制度等。特别是6月份高科技板块将分别在沪深开通，有关的法规正加紧制定，这将是中国资本市场发展的新的里程碑。不过，有些政策的出台也似乎过急和过于集中了一些。例如，从2月13日到2月16日短短的4天之内，就出台了3条有关股票市场利好消息：2月13日中国证监会《关于二级市场投资者配售新股有关问题的通知》；2月16日沪深两个证券交易所同时公告，除了ST股票和今年已预告亏损的股票外，其他连续三个交易日达到涨幅限制的股票可免临时停牌的处理，同一天中国人民银行与中国证监会联合了《证券公司股票质押贷款管理办法》。须知，中国股市的健全和完善还要走很长的路程。

在股市发展的背后，是目前通过间接融资发展经济所面临的高风险。然而，问题的关键不在于间接融资本身，而在于银行体制改革的滞后。自从去年6月以来，居民储蓄的增长连续下降，从当时的18.5%下降到今年3月的8.1%，下降了10.4个百分点。与此同时，货币市场不是走向细分，而是走向集中，四大国有商业银行的垄断进一步加强，一些非国有银行出现支付困难。总体来看，储蓄分流目前还不会造成银行的流动性困难，但确实不利于经济的稳定。银行业的改革面临很多问题，但关键有两条：一个是民间金融和民间信用的发展，如果说计划经济只要有国家信用就行了，那么，市场经济就既要有强大的国家信用，又要有发达的民间信用，光靠国家信用是搞不了市场经济的。这也许是近几年金融体制改革最重要的经验教训之一。另一个是利率的市场化。目前，价格走低，利率也不高，正是利率市场化的最好时机，而且具备了先放开贷款利率的条件，错过这个机会，将会铸成大错。有人对利率放开以后的走势吃不准，因而犹豫不定。其实大可不必。从一般情况看，市场比较完善的国家，放开利率，降多升少；市场垄断严重国家，放开利率，则升多降少；但不管是升是降，都是市场的正常反应，经过市场本身的调节，会随供求变动趋向正常，何况央行手里掌握着一系列政策工具，可以进行调节和引导。值得注意的是，不论市场作何反应，切莫反应过激。应当逐步改变那种相信政府甚于相信市场的思维方式。

就业问题历来是宏观经济运行中的重大问题，在目前的中国更值得重视。除了过去的登记失业、下岗以外，最近又创造了“离岗”、“轮岗”等新鲜事。须知，当一大批人与经济增长无缘时，这样的增长就是可置疑的；当失业增加时，启动内需的目标是实现不了的。加强制度建设，建立和健全失业、下岗和离退休人员的社会保障体系，既是启动内需的需要，也关系到社会大局的稳定。切莫等闲视之。